信貸資產(chǎn)證券化信息披露問題研究

林宏星

摘 ?要：本文主要對金融機構(gòu)信息披露與保密義務(wù)的沖突和基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流缺乏預(yù)測性披露兩個問題進行分析，并嘗試提出一些完善或解決的辦法。

關(guān)鍵詞：信貸資產(chǎn)證券化;信息披露;金融隱私權(quán);預(yù)測性披露

引言：資產(chǎn)證券化最先起源于美國，是一項重要的融資手段創(chuàng)新和發(fā)展，并深刻地影響了金融體系的演變。最主要的表現(xiàn)在于融資主體不再受限于整體的信用狀況，而以證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用為保證，降低了融資門檻，大大拓寬了融資渠道。由此可見，證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇至關(guān)重要。美國最早用于資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)就是銀行金融機構(gòu)發(fā)行的住房抵押貸款，而我國發(fā)行最多的資產(chǎn)證券化品種也是信貸資產(chǎn)證券化。據(jù)統(tǒng)計，從2005年試點截止到2013年底，我國共發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品1408.66億元，其中信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品為1026.65億元，占比72.88%。因此對信貸資產(chǎn)證券化信息披露進行分析和研究是非常必要的。

一、信貸資產(chǎn)證券化信息披露的特點

信貸資產(chǎn)證券化同樣需要發(fā)行資產(chǎn)支持證券來進行融資，不過與傳統(tǒng)證券發(fā)行相比，由于資產(chǎn)證券化自身業(yè)務(wù)流程與會計處理的復(fù)雜性，傳統(tǒng)的信息披露制度已不能完全滿足信貸資產(chǎn)證券化信息披露的需求。

信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品是以銀行金融機構(gòu)的信貸資產(chǎn)為支撐，因此，信息使用者的關(guān)注點也不再是融資主體整體的經(jīng)營、資產(chǎn)、信用、收益或發(fā)展狀況，而是側(cè)重于信貸資產(chǎn)的品質(zhì)和證券化會計處理流程中的信息披露，尤其是作為證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的信貸資產(chǎn)或資產(chǎn)組合是否真正實現(xiàn)了與原資產(chǎn)所有人的風(fēng)險隔離，做到了“真實出售”。

我國的《證券法》和《公司法》對證券發(fā)行和交易的信息披露有較為詳細的規(guī)定，并且將董事、高管和相關(guān)中介機構(gòu)都納入信息披露主體的范疇。考慮到信貸資產(chǎn)證券化的特殊性，我國又先后頒布了《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》、《資產(chǎn)支持證券信息披露規(guī)則》和《信貸資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息披露有關(guān)事項》。這些文件彌補了原有信息披露制度的不足，劃定和完善了信貸資產(chǎn)證券化各參與主體的信息披露義務(wù)及內(nèi)容。其中對基礎(chǔ)資產(chǎn)池的質(zhì)量和安全狀況、本金和利息的細項分列等重要信息的披露做了最為詳盡的規(guī)定。但是，在如何化解銀行金融機構(gòu)信息披露義務(wù)和保密義務(wù)的沖突方面，現(xiàn)有的規(guī)定略有不足。

二、金融機構(gòu)信息披露與保密義務(wù)的沖突和協(xié)調(diào)

在信貸資產(chǎn)證券化過程中，銀行金融機構(gòu)不僅作為發(fā)起人提供擬證券化的信貸資產(chǎn)，更是作為服務(wù)機構(gòu)、資金保管機構(gòu)等參與信貸資產(chǎn)證券化的各個環(huán)節(jié)，發(fā)揮其不可替代的重要作用[1]。因此，銀行金融機構(gòu)有義務(wù)進行以下三個方面的信息披露，包括交易信息，交易風(fēng)險信息以及會計處理信息。其中對于交易信息的披露，最重要的就是對信貸資產(chǎn)的信息披露。但是，一方面，銀行有義務(wù)對客戶的信息加以保密;另一方面，銀行又有義務(wù)如實披露作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的信貸資產(chǎn)的信息。那么，在信貸資產(chǎn)證券化的過程中，就會產(chǎn)生這兩種義務(wù)的沖突。

金融機構(gòu)的保密義務(wù)涉及到金融隱私權(quán)的問題。所謂金融隱私權(quán)是指由經(jīng)濟主體支配并擁有產(chǎn)權(quán)的，以信用信息為核心的具有財產(chǎn)收益的權(quán)利。擬證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)要求預(yù)期能夠產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流，而這就需要了解客戶的資產(chǎn)狀況和資信等級等信息來作為挑選基礎(chǔ)資產(chǎn)的依據(jù)，這些信息就屬于金融隱私權(quán)的范疇。在信貸資產(chǎn)證券化過程中，金融隱私權(quán)和信息保密義務(wù)的沖突主要表現(xiàn)在以下三個方面：首先是在信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)移過程中，當(dāng)金融機構(gòu)將信貸資產(chǎn)“出售”給SPV，為確定交易價格及便于后續(xù)管理，通常需要向該機構(gòu)披露有關(guān)客戶和資產(chǎn)的信息。其次是在信用増級和評級的過程中，外部信用増級和信用評級通常需要向第三方和信用評級機構(gòu)披露基礎(chǔ)信貸資產(chǎn)的信息。最后是在證券發(fā)行的過程中，包括首次披露和持續(xù)性披露，面向投資者的披露使得相關(guān)信息成為可公開獲取的信息。

金融隱私權(quán)是對個人權(quán)利的保護，而信息披露義務(wù)是對公共利益尤其是廣大投資者利益的保護。當(dāng)金融隱私權(quán)涉及共同利益、公共利益、政治利益時，法律偏向于后者，公共利益具有邏輯上的優(yōu)先性。但是對一方的確認，就意味著對另一方的某種禁止，從推動信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)展方面考慮，信息使用者的知情權(quán)應(yīng)在金融機構(gòu)客戶的金融隱私權(quán)之上，但是這不能以損害金融隱私權(quán)的正當(dāng)保護為代價，在這兩個義務(wù)之間應(yīng)進行取舍，達到適當(dāng)?shù)钠胶狻?/p>

美國對于金融隱私權(quán)的保護極為重視，頒布了一系列的法律。從最初的《銀行保密法》到《金融隱私權(quán)利法案》，明確了銀行的保密原則，以及政府取得取得金融信息的方法、程序和特例。1999年的《金融服務(wù)現(xiàn)代化法案》則專門規(guī)定了對金融隱私權(quán)保護的主要規(guī)則。由于有著較為完善的法律制度，美國金融隱私權(quán)的保護主要是通過金融機構(gòu)的自律及內(nèi)部完善來實現(xiàn)的。歐盟的金融隱私，屬于個人數(shù)據(jù)的范疇，1995年與1997年兩次頒布的《數(shù)據(jù)保護指令》，對個人數(shù)據(jù)的保護提供了統(tǒng)一的標準，成為歐盟金融隱私權(quán)保護的核心法規(guī)。與美國對比，歐盟主要是通過政府的管制來實現(xiàn)對金融隱私權(quán)的全面保護。我國在金融隱私權(quán)方面尚無專門的立法，相關(guān)的條款也比較零散，難以達到歐盟高度一體化的標準，因此可以借鑒美國的經(jīng)驗，對金融隱私權(quán)較易受損害的方面，立法予以保護，兼顧金融行業(yè)與金融機構(gòu)客戶的利益。

除了立法以外，還有一些措施可以平衡兩大義務(wù)。預(yù)備發(fā)起信貸資產(chǎn)證券化的銀行在與客戶簽訂借貸合同時，可以在文件中事先約定有關(guān)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移與信息披露的條款，以有利于自己履行信息披露義務(wù)。在歐美國家，律師、會計師等中介機構(gòu)在執(zhí)業(yè)過程中獲得的客戶信息是豁免于法律的披露要求的。因此，如果將證券化業(yè)務(wù)中的某些流程外包給中介機構(gòu)，就可以同時滿足銀行的保密義務(wù)和證券化業(yè)務(wù)的要求。

三、基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流缺乏預(yù)測性披露

資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的一個最重要的特點就是預(yù)期能夠產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流，并且不是毫無根據(jù)的臆測，而是要有歷史信息為依撐，并加之以可靠的模型假設(shè)，得出最終結(jié)果。有人認為，資產(chǎn)證券化是以預(yù)期產(chǎn)生的穩(wěn)定現(xiàn)金流為支撐的，是一種確定性的預(yù)期，并無進行預(yù)測性披露的必要。但是我們必須考慮到預(yù)測性信息具有前瞻性、主觀性、風(fēng)險性的特點，且預(yù)測性披露作為事前披露，是對未來狀況的一種推測，必然存在一些不確定性，尤其是基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流的變化會對證券化產(chǎn)品的價格和風(fēng)險產(chǎn)生重大影響。因此，對現(xiàn)金流的預(yù)測性披露有利于投資者做出合理決策，使證券化產(chǎn)品的價格更加真實的反映基礎(chǔ)資產(chǎn)的價值，也有助于證券化產(chǎn)品市場的穩(wěn)定。

預(yù)測性披露主要是為了滿足市場日益增加的對前瞻性信息的需求，提高投資者的決策效率，彌補傳統(tǒng)會計信息的不足。但是，如果事實與預(yù)測的信息相悖，信息披露者有可能會面臨民事訴訟，而過度的預(yù)測性披露有可能會導(dǎo)致虛假信息的增多，有操縱市場的嫌疑。因此，重要的是要完善預(yù)測性信息披露的制度。美國最早建立起預(yù)測性信息披露制度。最開始SEC并不認可預(yù)測性信息的披露，認為預(yù)測性信息的本質(zhì)就是不可信的，不成熟的投資者在做出投資決定時，對于這類信息將會給予不適當(dāng)?shù)囊蕾?。但是隨著市場的發(fā)展、技術(shù)的進步以及現(xiàn)實的需求變化，SEC的態(tài)度也逐漸發(fā)生了改變，并于20世紀70年代建立了安全港制度。美國當(dāng)前已形成較為完備的預(yù)測性信息披露體系。而我國當(dāng)前還沒有系統(tǒng)的預(yù)測性信息披露制度，對預(yù)測性信息的披露要求主要見諸于上市公司，對于基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流的預(yù)測性披露未作要求。

那么安全港制度和預(yù)先警示學(xué)說是否適合于基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流的預(yù)測性披露呢？我認為可以適當(dāng)?shù)亟梃b安全港制度，在已知事實或已知趨勢的前提下，誠實地披露合理推測的結(jié)果，那么可以免于與后續(xù)事實不符的責(zé)任。而預(yù)先警示學(xué)說不太適用于資產(chǎn)證券化的預(yù)測性信息披露，因為如果事先有警示性的語言，就可以豁免責(zé)任，那么很可能會導(dǎo)致資產(chǎn)證券化發(fā)起人的道德風(fēng)險，基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量會降低。而且警示性的語言將會使投資者對資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的印象造成重大不良影響，動搖投資者的信心，不利于資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展，尤其是我國目前剛剛起步的信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展。因此，適當(dāng)?shù)亟梃b美國的安全港制度，既可以保證預(yù)測性信息的真實度，也不至于打擊信息披露者的積極性，阻礙資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展。此外，我們也應(yīng)建立預(yù)測性信息的更正更新制度。對于預(yù)測性信息，我們不僅要定期地予以公布，而且如果有影響資產(chǎn)證券化的重大事件發(fā)生或者預(yù)測與實際產(chǎn)生較大差異，信息披露者也應(yīng)及時的更正預(yù)測性信息。

就基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流預(yù)測性披露的格式而言，由于其難以納入現(xiàn)行的財務(wù)報表體系，因此主要是采取報表附注的形式。與基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流預(yù)測有緊密聯(lián)系的內(nèi)容也要在附注中予以揭示，如：會計政策，預(yù)測模型，主要的假設(shè)，尤其是可能發(fā)生差異并對結(jié)果有重大影響的假設(shè)等。

小結(jié)：信貸資產(chǎn)證券化信息披露不同于傳統(tǒng)的證券信息披露，其注重于基礎(chǔ)資產(chǎn)的品質(zhì)與現(xiàn)金流的分配狀況。而且信貸資產(chǎn)證券化的業(yè)務(wù)流程涉及多個專業(yè)機構(gòu)，時間跨度也比較長，信息披露主體具有復(fù)合性。傳統(tǒng)的信息披露制度對于充分披露信貸資產(chǎn)證券化的相關(guān)信息具有較大的局限性。本文主要分析了金融機構(gòu)信息披露與保密義務(wù)的沖突和基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流缺乏預(yù)測性披露等兩個問題。前者應(yīng)對金融隱私權(quán)予以立法保護，然后以法律為限，結(jié)合信貸資產(chǎn)證券化的實際，明確信息披露的方式、范圍與內(nèi)容，協(xié)調(diào)二者的沖突。后者可以借鑒安全港制度，鼓勵預(yù)測性披露，同時建立預(yù)測性信息的更正更新制度，在附注中予以披露。

參考文獻：

[1] 劉恒. 信貸資產(chǎn)證券化中的信息披露制度研究[J]. 法制與社會， 2007 （2）.

[2] 黃勇. 債權(quán)資產(chǎn)證券化信息披露：“縱主橫輔” 模式探討[J]. 社會科學(xué)， 2013 （12）： 100-107.