我國上市公司反收購法律制度分析

【摘要】公司收購兼并活動隨著資本市場的逐漸成熟而蓬勃發(fā)展，收購行為本是值得肯定的，但是惡意收購和敵意收購的不斷出現(xiàn)，侵犯諸多公司股東以及相關(guān)人員的利益，為此，收購與反收購的沖突有愈演愈烈的態(tài)勢。文章主要介紹了反收購的概念與措施，通過論述一系列反收購支持與否的理論學(xué)說，來探討反收購的存在價(jià)值并為我國上市公司反收購立法提出合理建議。

【關(guān)鍵詞】上市公司；反收購；法律制度

五次規(guī)模巨大的收購浪潮席卷全球，帶動了我國資本市場、證券市場和現(xiàn)代企業(yè)制度的建立與發(fā)展，我國上市公司的收購兼并趨勢也在迅速擴(kuò)大。收購行為的初始目的是針對那些效率不高、管理混亂、不能帶來經(jīng)濟(jì)利益的上市公司，以收購的方式對來兼并重組目標(biāo)公司，進(jìn)行資產(chǎn)重組，合理配置社會資源。收購行為本是值得肯定的，但是惡意收購和敵意收購的不斷出現(xiàn)，侵犯諸多公司股東以及相關(guān)人員的利益，為此，收購與反收購的沖突有愈演愈烈的態(tài)勢。

一、上市公司反收購的概念及反收購策略介紹

（一）反收購的概念

“上市公司反收購，則是指目標(biāo)公司為防止其控制權(quán)轉(zhuǎn)移而采取的旨在預(yù)防或阻止收購者收購本公司的行為?！狈词召彽男袨槭腔谑召彾a(chǎn)生，尤其是在目標(biāo)公司面臨惡意收購時(shí)所采取的一種防御手段。反收購的行為豐富多樣，對于反收購行為的判定也各不相同，體現(xiàn)了實(shí)踐與理論的多元發(fā)展。

（二）反收購的預(yù)防性策略

“毒丸計(jì)劃”最早出起源于股東認(rèn)股權(quán)證計(jì)劃，是一種提高并購企業(yè)并購成本，造成目標(biāo)公司的并購吸引力急速降低的反收購措施?！岸就栌?jì)劃”一般可以分為人員毒丸計(jì)劃、優(yōu)先股毒丸計(jì)劃、負(fù)債毒丸計(jì)劃、擲出毒丸計(jì)劃以及擲入毒丸計(jì)劃；所謂“驅(qū)鯊條款”就是指目標(biāo)公司故意在公司章程中制定一些經(jīng)股東大會一致審核通過，限制公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移的條款，其主要目的是為收購者制造收購困難，防止控制權(quán)的轉(zhuǎn)移；“降落傘計(jì)劃”是作為補(bǔ)償協(xié)議的一個(gè)存在，它主要是指一旦收購者成功收購目標(biāo)公司，不論什么原因，只要相關(guān)的職工離開公司就可以領(lǐng)取一筆非?？捎^的補(bǔ)償費(fèi)用。

（三）反收購的主動性策略

“白衣騎士”提出目標(biāo)公司在面對敵意收購要約時(shí)，尋找一個(gè)友好的公司作為“白衣騎士”和收購者競爭，以輪番報(bào)價(jià)來抬高目標(biāo)公司的股價(jià)，從而增加收購者的資金投入，收購者很有可能面臨收購成本過高而導(dǎo)致收購失敗的風(fēng)險(xiǎn)，或者是收購者不顧一切收購目標(biāo)公司，同時(shí)為此付出高額的收購代價(jià)；“股份回購”主要是指目標(biāo)公司大量回購在外發(fā)行的股票，減少總體在外流通的股票數(shù)量，從而提高股市上的股價(jià)，給收購者制造收購障礙；“帕克曼防御”認(rèn)為，當(dāng)敵意收購在所難免時(shí)，對于目標(biāo)公司來說進(jìn)攻是最好的防御。在收購公司也符合被收購的前提條件下，目標(biāo)公司在被收購的同時(shí)，可以和關(guān)系密切的公司達(dá)成某種協(xié)議策動第三方公司對收購者提出收購，從而達(dá)到圍魏救趙的效果；而“法律訴訟”是指目標(biāo)公司認(rèn)為在收購過程中，收購者的收購操作與法律規(guī)定存在相抵觸的情況，可以向有關(guān)部門提出法律訴訟。

二、上市公司反收購利弊評析

公司規(guī)模迅速擴(kuò)大一個(gè)有效途徑就是進(jìn)行收購。公司收購行為正應(yīng)了達(dá)爾文“物競天擇”的進(jìn)化理論，企業(yè)之間不斷地進(jìn)行資產(chǎn)重組，淘汰那些管理不善的公司，以達(dá)到社會優(yōu)質(zhì)資源得到有效的配置。在現(xiàn)代企業(yè)中，出現(xiàn)了公司的經(jīng)營權(quán)和所有權(quán)長期分離的問題，而公司收購在一定程度上削弱了這個(gè)問題的嚴(yán)重性。隨著一輪又一輪的收購狂潮，惡意收購四起，大公司吃掉小公司的情況越來越嚴(yán)重，收購行為的負(fù)面影響日益擴(kuò)大。

（一）上市公司收購的弊端

杠桿收購的普遍出現(xiàn)，紛紛破產(chǎn)的并不是陷入收購危機(jī)的企業(yè)，反而是那些資金雄厚的大企業(yè)，為了收購的成功付出了高額的成本代價(jià)，拖垮了自身的資金實(shí)力，產(chǎn)生了“大魚吃小魚”的現(xiàn)象。惡意收購者以高出市場股票的價(jià)格購買目標(biāo)公司的股票，收購成功后，重組公司董事會成員，遣散大量職工。某些通過惡意收購的收購者在吸收重組被收購公司后，再將被收購公司賣出以獲得高額的投資回報(bào)，這種短期獲利行為不利于企業(yè)健康的持續(xù)發(fā)展。

（二）上市公司反收購的支持理論

1.還價(jià)能力假說。上市公司的收購行為往往會使目標(biāo)公司面臨著被動的局勢，設(shè)立反收購條款這種反收購策略有助于上市公司管理層挫敗惡意收購或者在議價(jià)環(huán)節(jié)獲得相應(yīng)的提價(jià)權(quán)，從而最大限度地爭取公司和股東的利益。同時(shí)，由公司董事代表股東的利益和收購者進(jìn)行議價(jià)，有助于打破股東們眾說紛紜的局面，提高辦事效率。面對公司股價(jià)被低估的情況，反收購措施，在一定程度上可以抵抗被低價(jià)收購的情況，保障股東的利益。

2.鼓勵拍賣說。鼓勵拍賣說提倡“白衣騎士”和收購者進(jìn)行正面競爭，幫助被收購公司提高收購成本。這種策略可以產(chǎn)生拍賣效果，避免強(qiáng)迫性問題，保護(hù)了股東的利益，為股東爭取最大的溢價(jià)。

3.形成公司股權(quán)分散持有模式。增加投放到證券市場上的控制股份，以此增加證券的流通性；通過分散持有股權(quán)這一手段來規(guī)避股東投資風(fēng)險(xiǎn)，減少公司的融資成本；鑒于股東投資風(fēng)險(xiǎn)的降低，管理層可以進(jìn)一步挑戰(zhàn)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，把握商機(jī)，為公司創(chuàng)造更大的利潤；隨著證券市場吃進(jìn)大量的控制股份，股價(jià)更加真實(shí)合理，降低投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)。

（三）上市公司反收購的否定理論

1.公司代理理論。公司代理理論在反對管理層采取反收購行為中占有重要地位。股東聘請董事幫助自己治理經(jīng)營公司，并為此付出高額成本代價(jià)。但在很多情況下，股東和董事之間又存在著利益矛盾，這樣看來，對代理成本的額度控制以及公司治理結(jié)構(gòu)與監(jiān)管體系的健全與完善就顯得格外重要。公司法也制定了一系列的措施來降低代理制度的成本。比如說公司法明確規(guī)定了管理者的任免權(quán)掌握在股東手中；一旦董事、高管人員進(jìn)行違規(guī)操作損害了股東正當(dāng)合法的利益，股東可向人民法院起訴等等。收購行為有利益于提高和監(jiān)督管理層經(jīng)營企業(yè)的能力，從而幫助股東降低公司的代理成本。

2.限制股東反收購權(quán)利。管理層為了維持自身的職位和個(gè)人利益，很有可能采取一些不合理的反收購措施，而忽略股東利益最大化原則，從而使部分小股東的利益受損。因此，管理層的反收購行為只能在一定的框架下允以實(shí)行，這一點(diǎn)不容忽視。

三、對于我國上市公司反收購立法的建議

（一）明文規(guī)定股東的權(quán)利

“我國股份公司歷史較短，運(yùn)作還不規(guī)范，如果將反收購決定權(quán)授予董事會，有可能縱容他們利用上市公司資源維護(hù)大股東的地位，不利于改善上市公司治理結(jié)構(gòu)?！蔽覀儽仨氃诜缮厦鞔_反收購的決定權(quán)歸屬于股東，這才能切實(shí)有效的保障公司的管理層不會濫用反收購操作，暗中進(jìn)行損害股東利益的行為。

（二）明確規(guī)定董事會在反收購過程中的職責(zé)

股東付出高昂的代價(jià)聘請董事代為管理公司，正因?yàn)檫@種經(jīng)營權(quán)和所有權(quán)的相互分離的問題，經(jīng)常會產(chǎn)生股東和董事利益相沖突的狀況。

所以，限制、明確董事會在反收購中的權(quán)利和義務(wù)是很有必要的，謹(jǐn)防在收購過程中越權(quán)行為的產(chǎn)生，對目標(biāo)公司和股東產(chǎn)生不利影響。

（三）明確反收購立法的原則

反收購立法的原則主要包括股東利益最大化原則、限制管理曾反收購權(quán)限的原則、反收購信息充分披露原則、平等對待股東原則，以上四項(xiàng)原則通過明確反收購措施的服務(wù)對象，對管理層權(quán)利和義務(wù)的限定以及強(qiáng)調(diào)反收購過程中行為的合法規(guī)范性，最大限度地保障了目標(biāo)公司以及股東的利益。

（四）對反收購的措施進(jìn)行詳細(xì)說明

目前，國的反收購立法缺乏對反收購措施的具體規(guī)定，這也就導(dǎo)致許多不合法、不合理的反收購行為的出現(xiàn)。由于立法上的缺乏標(biāo)準(zhǔn)，如何判斷反收購操作是否符合我國的法律成為了難題，收購過程中，過激的反收購行為屢見不鮮，實(shí)施有效的規(guī)制董事會的反收購行為，嚴(yán)格禁止違法行為。

四、結(jié)語

反收購是目標(biāo)公司面對惡意收購，進(jìn)行反抗的有效利器，但同時(shí)需要提防董事為了享有穩(wěn)定而優(yōu)越的職務(wù)待遇，進(jìn)行過分的反收購措施，最終侵害了股東權(quán)利。由于我國反收購立法上的不完善，使得面臨惡意收購的企業(yè)無法依靠法律中的明文規(guī)定保障自身的合法權(quán)益，又使得收購者在收購時(shí)承受各種不合法的反收購壁壘以及面臨收購失敗的風(fēng)險(xiǎn)。1993年9月14日的“寶延風(fēng)波”喚起了公司股東的維權(quán)意識，警惕收購過程中的違法行為，這才拉開反收購之戰(zhàn)的序幕。因此，建立完善、有效的反收購法律條文迫在眉睫，促成我國上市公司收購與反收購的健康發(fā)展。值得注意的是，反收購法涉及多個(gè)領(lǐng)域，比如公司法、證券法、仲裁法等等，所以我們需要進(jìn)一步完善相關(guān)法案，將自律和立法相結(jié)合制定出符合我國國情的反收購法。