國(guó)資改革：領(lǐng)唱2014投資大戲

展望2014年，國(guó)企在股權(quán)多元化、有效激勵(lì)、國(guó)資管理體制上的改革有望逐漸拉開序幕，很可能成為經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型實(shí)施改革的脊梁。

對(duì)資本市場(chǎng)而言，新一輪的國(guó)資改革堪稱“二次股改”。而據(jù)統(tǒng)計(jì)，A股市場(chǎng)中，國(guó)資控股上市公司市值約13.53萬億，占A股整體市值的64.25%。分析人士認(rèn)為，隨著管理層不斷推出新的細(xì)化政策，改革進(jìn)程向橫縱兩方面深入推進(jìn)，“國(guó)資改革”概念或?qū)㈩I(lǐng)唱2014年的投資大戲。如果本輪改革能夠?qū)嵸|(zhì)性推進(jìn)，其釋放的制度紅利有望有效提升股市的中長(zhǎng)期估值水平。

國(guó)資改革箭在弦上

當(dāng)前改革進(jìn)入深水區(qū)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)亟待進(jìn)一步擴(kuò)大開放和深化改革，新一輪國(guó)資改革正是核心關(guān)鍵一環(huán)。

最新公開數(shù)據(jù)顯示，2013年1-11月，我國(guó)國(guó)有企業(yè)累計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入約41.93萬億元，同比增長(zhǎng)11%；累計(jì)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額約2.15萬億元，同比增長(zhǎng)8.2%；國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)累計(jì)約90.6萬億元，同比增長(zhǎng)13.5%。目前中央企業(yè)中公司制企業(yè)的比例已達(dá)到89%，混合所有制企業(yè)的比例達(dá)到52%。

展望2014年，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中回升基礎(chǔ)并不牢固，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行仍然存在下行壓力，企業(yè)面對(duì)更加復(fù)雜的市場(chǎng)環(huán)境，而國(guó)有企業(yè)不少分布在傳統(tǒng)行業(yè)和產(chǎn)能過剩領(lǐng)域，所以2014年的首要任務(wù)還是全面深化國(guó)資國(guó)企改革。

本次國(guó)企改革有其歷史的必然性，可謂“箭在弦上”，華泰證券提出三點(diǎn)理由：一是目前國(guó)有企業(yè)“行政化”的特征仍然明顯，不僅降低了整體市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的資源配置效率，也阻礙了生產(chǎn)要素的市場(chǎng)化；二是國(guó)有企業(yè)的優(yōu)勢(shì)壟斷地位反而成為其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)效率低下的天然保護(hù)傘，且國(guó)企高管激勵(lì)機(jī)制的缺失，無動(dòng)力提高生產(chǎn)率；三是未來城鎮(zhèn)化的推進(jìn)要求完善的產(chǎn)業(yè)配套，國(guó)企依然帶有行政色彩的做法可能會(huì)造成局部產(chǎn)業(yè)發(fā)展失衡、過剩產(chǎn)能大量涌現(xiàn)的惡果，有可能會(huì)導(dǎo)致農(nóng)民貧民化。

改革路線圖出爐

2013年12月19日，國(guó)資委于十八屆三中全會(huì)后首次召開新聞發(fā)布會(huì)，發(fā)布會(huì)對(duì)外發(fā)布了國(guó)資委在落實(shí)國(guó)資改革精神上的初步思路，其中“兩個(gè)大方向——完善國(guó)有資產(chǎn)管理、深化國(guó)有企業(yè)改革”、“七項(xiàng)工作”的表述描繪了國(guó)資委下一步改革的大致輪廓。

國(guó)資委日前在部署2014年工作時(shí)進(jìn)一步表示，將著力在積極發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)、完善現(xiàn)代企業(yè)制度、完善國(guó)有資產(chǎn)管理體制等事關(guān)國(guó)資國(guó)企改革全局的重大問題上下功夫。

據(jù)悉，混合所有制是當(dāng)前及今后國(guó)資國(guó)企改革的“重頭戲”，實(shí)現(xiàn)混合所有制主要有4種形式。其一，涉及國(guó)家安全的少數(shù)國(guó)有企業(yè)和國(guó)有資本投資公司、國(guó)有資本運(yùn)營(yíng)公司，可以采用國(guó)有獨(dú)資形式；其二，涉及國(guó)民經(jīng)濟(jì)命脈的重要行業(yè)和關(guān)鍵領(lǐng)域的國(guó)有企業(yè)，可保持國(guó)有絕對(duì)控股；其三，涉及支柱產(chǎn)業(yè)和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)等行業(yè)的重要國(guó)有企業(yè)，可保持國(guó)有相對(duì)控股；其四，國(guó)有資本不需要控制并可以由社會(huì)資本控股的國(guó)有企業(yè)，可采取國(guó)有參股形式或者可以全部退出。

值得一提的是，國(guó)資委將大力支持各種非公資本特別是民營(yíng)資本參與到國(guó)有企業(yè)的股權(quán)多元化改革中，在具體實(shí)施中，將實(shí)行“一企一策”，分類進(jìn)行研究、分類提出措施，不搞“一刀切”，這被業(yè)內(nèi)視為本輪國(guó)企改革與過去30多年改革的最大區(qū)別。

新一輪國(guó)企改革的關(guān)鍵點(diǎn)在于建立現(xiàn)代企業(yè)制度，其中最重要的步驟是所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)分離、有效的激勵(lì)機(jī)制等。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，上市公司并購基金以公司產(chǎn)業(yè)整合需求為指導(dǎo)，對(duì)橫向或縱向標(biāo)的資產(chǎn)的收購、整合、重組及運(yùn)營(yíng)，并以向上市公司出售為退出方式，有望成為國(guó)企改革資產(chǎn)資本化的重要載體，也是改革紅利的最大投資機(jī)會(huì)所在。同時(shí)國(guó)資委探索采取業(yè)績(jī)股票、股票期權(quán)、限制性股票等激勵(lì)方式，這對(duì)資本市場(chǎng)影響巨大。

申銀萬國(guó)認(rèn)為，此前對(duì)國(guó)企的種種制度性約束將在本輪改革中得到突破。與此同時(shí)，新一輪國(guó)企改革將在激勵(lì)機(jī)制、降低競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)國(guó)資委持股比例和資產(chǎn)整合方面發(fā)生前所未有的實(shí)質(zhì)性變化，從而使國(guó)有企業(yè)的效果能夠切實(shí)兌現(xiàn)在未來幾年的業(yè)績(jī)和效率的提升。

投資邏輯逐步清晰

據(jù)統(tǒng)計(jì)，在A股市場(chǎng)中，國(guó)資控股上市公司市值約13.53萬億，占A股整體市值的64.25%。分析人士指出，英國(guó)在上世紀(jì)70年代末80年代初推行改革，特別是國(guó)企改革，推升了股票估值，如果本輪改革能夠?qū)嵸|(zhì)性推進(jìn)，其釋放的制度紅利有望有效提升股市的中長(zhǎng)期估值水平。

據(jù)廣發(fā)證券的總結(jié)，新一輪國(guó)資改革投資路徑主要有三條，一是出售股權(quán)，大部分商業(yè)企業(yè)通過出售股權(quán)實(shí)行改制，并購期間股價(jià)表現(xiàn)取決于能否控股或者是否有實(shí)施管理層激勵(lì)，改制后股價(jià)漲跌主要取決于盈利改善時(shí)間點(diǎn)、幅度和改善前PE。二是資產(chǎn)整合，資產(chǎn)整合是未來國(guó)企發(fā)展方向，一般資產(chǎn)整合后股價(jià)均出現(xiàn)大幅上漲。三是股權(quán)激勵(lì)，凈利潤(rùn)率大幅改善推動(dòng)股價(jià)大幅上漲，股權(quán)或現(xiàn)金激勵(lì)實(shí)施后享受估值溢價(jià)推動(dòng)股價(jià)表現(xiàn)超越大盤。

鑒于國(guó)企改革的利益復(fù)雜性，民族證券認(rèn)為明年國(guó)企改革僅在共識(shí)性較強(qiáng)的幾個(gè)領(lǐng)域推進(jìn)，一是國(guó)企的部分壟斷領(lǐng)域?qū)?huì)放開競(jìng)爭(zhēng)性業(yè)務(wù)，如被幾大石油公司壟斷的上游油氣資源、中游油氣管道等將有望向社會(huì)和民營(yíng)資本放開；二是推動(dòng)競(jìng)爭(zhēng)性國(guó)企發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)，提高國(guó)企運(yùn)作效率，如股權(quán)多元化；三是成立一批國(guó)有控股投資運(yùn)營(yíng)公司，以整合并集中更多國(guó)企資本投向關(guān)系國(guó)家安全、國(guó)民經(jīng)濟(jì)命脈的重要行業(yè)和關(guān)鍵領(lǐng)域。（據(jù)《中國(guó)證券報(bào)》）