從香港累計(jì)期權(quán)糾紛看金融監(jiān)管與消費(fèi)者保護(hù)

摘 要：近年來(lái)，隨著我國(guó)居民個(gè)人財(cái)富的大幅增長(zhǎng)，居民金融理財(cái)市場(chǎng)空間也不斷拓寬。自2003年內(nèi)地與香港簽署了《內(nèi)地與香港關(guān)于建立更緊密經(jīng)貿(mào)關(guān)系的安排》（Closer Economic Partnership Arrangement，簡(jiǎn)稱CEPA）之后，兩地的金融交流進(jìn)一步加強(qiáng)。對(duì)于內(nèi)地居民而言，在香港的外資銀行進(jìn)行理財(cái)投資非常普遍，因而跨境投資糾紛也頻繁發(fā)生。在兩地金融合作不斷加強(qiáng)的背景下，兩地金融監(jiān)管也面臨新的挑戰(zhàn)，跨境投資金融消費(fèi)者的合法權(quán)益如何保護(hù)成為關(guān)鍵問(wèn)題。以香港累計(jì)期權(quán)投資糾紛的成因作為切入點(diǎn)，其主要包括交易信息不對(duì)稱、兩地金融監(jiān)管體制不健全等原因，因此必須在新形勢(shì)下完善信息披露機(jī)制，落實(shí)兩地金融監(jiān)管與合作，方可真正實(shí)現(xiàn)對(duì)金融消費(fèi)者權(quán)益的保護(hù)。

關(guān)鍵詞：累計(jì)期權(quán);金融監(jiān)管;金融消費(fèi)者保護(hù);信息披露

中圖分類號(hào)：D912.28 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1002-2589（2014）11-0096-03

累計(jì)期權(quán)（英文，Knock Out Discount Accumulator），是一種風(fēng)險(xiǎn)很大的金融衍生產(chǎn)品，可以掛鉤股票、期貨等產(chǎn)品。以股票為例，對(duì)股票現(xiàn)價(jià)的80%或90%，形成一定的折扣價(jià)作為該產(chǎn)品的行使價(jià)，以約定的價(jià)格（該價(jià)格高于行使價(jià)）作為終止價(jià)，在交易過(guò)程中，當(dāng)收市價(jià)介于行使價(jià)和終止價(jià)之間時(shí)，投資者可以以行使價(jià)買入一定數(shù)量的股票；當(dāng)收市價(jià)高于終止價(jià)時(shí)，合約會(huì)自動(dòng)解除，當(dāng)收市價(jià)低于行使價(jià)時(shí)，投資者必須以行使價(jià)的雙倍的價(jià)格買入一定數(shù)量的股票。

近年來(lái)，隨著我國(guó)居民收入個(gè)人財(cái)富的大幅增長(zhǎng)，金融理財(cái)市場(chǎng)空間被打開，居民對(duì)于金融市場(chǎng)投資機(jī)會(huì)的需求也不斷增長(zhǎng)，但內(nèi)地理財(cái)投資服務(wù)相對(duì)滯后，銀行理財(cái)業(yè)務(wù)的創(chuàng)新力度無(wú)法滿足市場(chǎng)需求，導(dǎo)致越來(lái)越多的內(nèi)地居民在境外進(jìn)行理財(cái)投資。加之，自2003年中央和香港特別行政區(qū)簽署《內(nèi)地與香港關(guān)于建立更緊密經(jīng)貿(mào)關(guān)系的安排》（CEPA）后，內(nèi)地與香港兩地的金融合作不斷深化。根據(jù)協(xié)議安排，香港金融業(yè)務(wù)范圍擴(kuò)展到針對(duì)跨境旅客、商務(wù)公干人員和學(xué)生、居民家庭的各類金融服務(wù)，如銀行卡、消費(fèi)信貸、投資理財(cái)?shù)葌€(gè)人金融業(yè)務(wù)。2007年，中國(guó)銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)和保監(jiān)會(huì)宣布擴(kuò)展內(nèi)地的商業(yè)銀行、證券、基金公司為境內(nèi)居民在境外進(jìn)行理財(cái)?shù)耐顿Y范圍。該類計(jì)劃大大使得更多的境內(nèi)資本更加便利地向境外流出，使香港成為境內(nèi)資金進(jìn)行境外投資的廣闊平臺(tái)，從而吸引了更多的內(nèi)地投資者前去香港進(jìn)行投資理財(cái)，這也使得兩地金融投資糾紛頻繁發(fā)生，其中，累計(jì)期權(quán)糾紛涉及的范圍較廣、產(chǎn)生的影響較大。

一、累計(jì)期權(quán)糾紛的成因分析

（一）產(chǎn)品設(shè)計(jì)不合理

首先，投資風(fēng)險(xiǎn)大。累計(jì)期權(quán)產(chǎn)品最大的特征是收益是有邊界的，而風(fēng)險(xiǎn)是沒(méi)有邊界的。具體而言，當(dāng)收市價(jià)高于終止價(jià)時(shí)，合約解除，說(shuō)明收益存在一定的邊界；而當(dāng)收市價(jià)低于行使價(jià)時(shí)，投資者必須以行使價(jià)的雙倍買入股票，在股票行情不佳時(shí)，投資者的損失會(huì)翻倍，因此風(fēng)險(xiǎn)可能是無(wú)限的。累計(jì)期權(quán)并沒(méi)有賦予期權(quán)買方所享有的選擇權(quán)，而是在出現(xiàn)股票價(jià)格下跌時(shí)，必須雙倍買入，使其缺少規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的途徑。因而，該類產(chǎn)品并不保證本金，購(gòu)買此產(chǎn)品的客戶面對(duì)的損失可能是沒(méi)有邊界的。相對(duì)于有限的收益，產(chǎn)品竟具有如此之大的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)投資者而言是極為不公平的。

其次，保證金要求高。眾所周知，保證金具有一定的“杠桿”效應(yīng)，投資收益會(huì)因?yàn)椤案軛U”效應(yīng)而成倍增長(zhǎng)，但是，如果與產(chǎn)品掛鉤的股票、期貨價(jià)格一旦下跌，投資者的損失會(huì)翻數(shù)倍。在累計(jì)期權(quán)糾紛中，投資者賬戶資金的余額一旦不足以維持股票的買入，銀行會(huì)在一定限額內(nèi)，向客戶提供資金的貸款，從而保證客戶繼續(xù)買入一定數(shù)量的股票。與此同時(shí)，銀行會(huì)催促投資者補(bǔ)繳保證金，否則就會(huì)斬倉(cāng)，因此，投資者將保證金源源不斷匯入投資賬戶。

最后，產(chǎn)品流通性弱。由于我國(guó)金融衍生品的場(chǎng)外市場(chǎng)起步晚，累計(jì)期權(quán)產(chǎn)品尚無(wú)法在相關(guān)金融市場(chǎng)進(jìn)行自由交易，投資者幾乎無(wú)法根據(jù)市場(chǎng)行情及投資意愿轉(zhuǎn)讓累計(jì)期權(quán)合約，從而被動(dòng)等待合約到期。當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)時(shí)，投資者不得不承擔(dān)最終的損失。

（二）交易信息不對(duì)稱

1.境外銀行未充分履行信息披露義務(wù)

《香港金融管理局行為守則》、《證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會(huì)持牌人或注冊(cè)人操守準(zhǔn)則》以及香港《證券與期貨管理?xiàng)l例》均明文規(guī)定了銀行的法定義務(wù)。其中包括“首先，造訪客戶必須事先獲得客戶的要約；其次，對(duì)銀行所擔(dān)任的角色是顧問(wèn)關(guān)系還是對(duì)賭關(guān)系應(yīng)當(dāng)進(jìn)行清晰的披露；再次，所選擇的客戶必須是專業(yè)投資者；最后，必須充分、完整披露打折股票的風(fēng)險(xiǎn)?！痹诶塾?jì)期權(quán)投資糾紛中，境外銀行出于自身利益考慮，在推薦理財(cái)產(chǎn)品時(shí)，并未嚴(yán)格履行上述信息披露義務(wù)，造成了交易信息不對(duì)稱。

一是境外銀行選擇的客戶很多并非“專業(yè)投資者”?！皩I(yè)投資者”這一標(biāo)準(zhǔn)設(shè)置的目的原本是為了保證投資者對(duì)金融衍生品具有一定的了解，以免投資者陷入高風(fēng)險(xiǎn)的衍生品交易的泥潭而產(chǎn)生重大損失。根據(jù)上述法律、行政法規(guī)，專業(yè)投資者的標(biāo)準(zhǔn)一般包括“800萬(wàn)港元投資額”，且每年進(jìn)行一次確認(rèn)這兩個(gè)硬性指標(biāo)以及“其相關(guān)市場(chǎng)上活躍地進(jìn)行交易達(dá)最少2年；每年應(yīng)進(jìn)行不少于40宗交易；該人士以往曾買賣的投資產(chǎn)品種類，以及該人士對(duì)在相關(guān)市場(chǎng)上進(jìn)行交易所涉及的風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)知”這四個(gè)其他考慮因素。而銀行一般僅投資額的數(shù)量是否為判斷專業(yè)投資者的標(biāo)準(zhǔn)，并未將投資者實(shí)際的投資經(jīng)驗(yàn)、抗風(fēng)險(xiǎn)能力等考慮在內(nèi)。甚至在某些個(gè)案中內(nèi)地投資者投資額遠(yuǎn)低于800萬(wàn)港元，不滿足“800萬(wàn)港元投資額”的標(biāo)準(zhǔn)。

二是境外銀行未做實(shí)質(zhì)上或形式上的風(fēng)險(xiǎn)提示。在交易中，境外銀行一般提供復(fù)雜且冗長(zhǎng)的英文格式合同，但是卻不會(huì)提供任何中文譯本，也不會(huì)對(duì)累計(jì)期權(quán)產(chǎn)品的高風(fēng)險(xiǎn)以及投資者的義務(wù)進(jìn)行提示。在推介理財(cái)產(chǎn)品時(shí)，為吸引投資者，銀行將復(fù)雜的結(jié)構(gòu)性衍生金融產(chǎn)品簡(jiǎn)單描繪成“打折股票”，并且毫不提及產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)，這種做法明顯違反了“必須對(duì)打折股票的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行充分、完整的披露”的規(guī)定。

2.投資者缺乏風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)

在累計(jì)期權(quán)投資糾紛中，投資者并未對(duì)累計(jì)期權(quán)產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行必要了解，盲目聽信銀行理財(cái)產(chǎn)品銷售人員的介紹，購(gòu)買與自身預(yù)期以及抗風(fēng)險(xiǎn)能力不匹配的金融理財(cái)產(chǎn)品。特別是在某些個(gè)案中，在簽訂累計(jì)期權(quán)合約時(shí)，有些投資者在銀行投資顧問(wèn)提供外文的投資合同之后，并未要求提供合同的中文譯本，就盲目進(jìn)行簽約，簽約的投資合同標(biāo)的可能高達(dá)幾百萬(wàn)、甚至上千萬(wàn)，最終造成巨大損失，這也是發(fā)生累計(jì)期權(quán)糾紛的原因之一。

3.兩地金融監(jiān)管體制不健全

從法律監(jiān)管角度來(lái)看，由于累計(jì)期權(quán)產(chǎn)品是境外銀行推出的金融衍生產(chǎn)品，并且在合約中大多約定由境外的仲裁機(jī)構(gòu)或者境外法院管轄，國(guó)內(nèi)的仲裁機(jī)構(gòu)、法院并沒(méi)有管轄權(quán)，更沒(méi)有相應(yīng)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)督和管理。

從我國(guó)兩地銀行業(yè)的行業(yè)監(jiān)管角度看，中國(guó)銀監(jiān)會(huì)的管轄范圍為境內(nèi)的銀行或其具有法人資格的分支機(jī)構(gòu)等，而香港金融管理局的監(jiān)管范圍為香港銀行等金融機(jī)構(gòu)。同時(shí)，在香港，若投資者投資額超過(guò)800萬(wàn)港元，則會(huì)被視為專業(yè)投資者，具備相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力，專業(yè)投資者與境外私人銀行之間的金融投資活動(dòng)，無(wú)需香港證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)與監(jiān)管。具體操作中，銀行在對(duì)投資者是否為“專業(yè)投資者”進(jìn)行判斷時(shí)，會(huì)出于更大程度獲利的之意圖，更多適用“800萬(wàn)港幣投資額”等該類標(biāo)準(zhǔn)，甚至在降低該標(biāo)準(zhǔn)，使得更多的內(nèi)地投資者成為“專業(yè)投資者”，以此規(guī)避香港金融監(jiān)管部門的管理。

二、金融監(jiān)管與金融消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)的路徑

（一）完善信息不對(duì)稱問(wèn)題

1.強(qiáng)化銀行等金融機(jī)構(gòu)的披露義務(wù)

在累計(jì)期權(quán)投資糾紛發(fā)生之前，我國(guó)銀行業(yè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)關(guān)于銀行對(duì)理財(cái)產(chǎn)品信息披露義務(wù)的規(guī)定大多為原則性的規(guī)定，銀行并不承擔(dān)較高的信息披露與注意義務(wù)，從而導(dǎo)致信息嚴(yán)重不對(duì)稱。為了規(guī)制類似問(wèn)題發(fā)生，2009年7月中國(guó)銀監(jiān)會(huì)發(fā)布了《中國(guó)銀監(jiān)會(huì)關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)與機(jī)構(gòu)客戶交易衍生產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)管理的通知》。該《通知》詳細(xì)明確了銀行業(yè)等金融機(jī)構(gòu)的披露義務(wù)，其中第7條規(guī)定，“銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)應(yīng)以清晰易懂、簡(jiǎn)明扼要的文字表述向機(jī)構(gòu)客戶提供衍生產(chǎn)品介紹和風(fēng)險(xiǎn)揭示的書面資料，內(nèi)容包括但不限于與交易相關(guān)的主要風(fēng)險(xiǎn)披露等”； 第10條規(guī)定，“在衍生產(chǎn)品銷售過(guò)程中，銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)應(yīng)客觀公允地陳述所售衍生產(chǎn)品的收益與風(fēng)險(xiǎn)，不得誤導(dǎo)機(jī)構(gòu)客戶對(duì)市場(chǎng)的看法，不得夸大產(chǎn)品的優(yōu)點(diǎn)或縮小產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)，不得以任何方式向機(jī)構(gòu)客戶承諾收益。”

2.建立金融投資信息共享機(jī)制

雖然《證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會(huì)持牌人或注冊(cè)人操守準(zhǔn)則》、《證券及期貨條例》以及《中國(guó)銀監(jiān)會(huì)關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)與機(jī)構(gòu)客戶交易衍生產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)管理的通知》均對(duì)銀行等金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)提示、說(shuō)明義務(wù)進(jìn)行了詳盡的規(guī)定，然而，這些法律、行政法規(guī)是否能真正落到實(shí)處，目前主要依靠銀行業(yè)等，投資者仍難以平等獲取投資信息。所以，為了使金融消費(fèi)者切實(shí)平等地獲取投資信息，應(yīng)由金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)和行業(yè)自律組織攜手組建第三方的金融投資信息獲取系統(tǒng)，消費(fèi)者可以通過(guò)該系統(tǒng)有效得獲取與個(gè)人理財(cái)、投資相關(guān)的重要信息。

（二）完善“專業(yè)投資者”準(zhǔn)入制度

在累計(jì)期權(quán)投資糾紛中，雖然香港的法律、行政法規(guī)均對(duì)“專業(yè)投資者”做出了較為詳盡的規(guī)定，但是在實(shí)踐中，金融機(jī)構(gòu)對(duì)“專業(yè)投資者”的評(píng)估程序卻相對(duì)單一，除投資額這一標(biāo)準(zhǔn)之外，其他的標(biāo)準(zhǔn)效力級(jí)別低，操作起來(lái)具有一定的隨意性和不確定性。而建立“專業(yè)投資者”準(zhǔn)入制度，尤其是通過(guò)立法進(jìn)一步完善“專業(yè)投資者”具體的判定標(biāo)準(zhǔn)、實(shí)施準(zhǔn)則，并保證該標(biāo)準(zhǔn)的有效施行與并對(duì)其進(jìn)行有效的監(jiān)督、管理，是保護(hù)消費(fèi)者的尤為重要的舉措。

（三）強(qiáng)化兩地金融監(jiān)管與合作

第一，從香港監(jiān)管的格局來(lái)看，香港金融監(jiān)管的一大特征是政府監(jiān)管與行業(yè)自律相結(jié)合的兩級(jí)監(jiān)管模式，即他律與自律的結(jié)合。行業(yè)自律機(jī)構(gòu)與政府監(jiān)管部門分工協(xié)作、各司其職，構(gòu)成了香港多層次的金融監(jiān)管體系。一方面，香港的銀行業(yè)的監(jiān)管部門為香港金融管理局（“金管局”），在監(jiān)管中充當(dāng)著“管理者”和“協(xié)調(diào)者”；另一方面，香港銀行公會(huì)，作為香港銀行業(yè)的行業(yè)自律機(jī)構(gòu)，其職責(zé)為控制內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)。上述的香港金融行業(yè)的監(jiān)管模式易衍生出金融監(jiān)管的真空地帶，如“雷曼迷你債”事件暴露出香港金融監(jiān)管中的真空地帶：雖然香港證監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)投資產(chǎn)品的審批，并對(duì)證券經(jīng)紀(jì)商的產(chǎn)品銷售予以監(jiān)督，但卻無(wú)法監(jiān)督銀行渠道的產(chǎn)品銷售。另一方面，在累計(jì)期權(quán)投資糾紛發(fā)生之后，在內(nèi)地投資者司法救濟(jì)途徑受阻的情況下，香港證監(jiān)會(huì)、香港金管局態(tài)度模糊，消極不作為，使得內(nèi)地投資者的權(quán)益難以得到切實(shí)維護(hù)。因此，香港應(yīng)該實(shí)行更強(qiáng)有力的統(tǒng)一監(jiān)管，不僅重視制定統(tǒng)一規(guī)則、交易過(guò)程中的監(jiān)督管理和事后的爭(zhēng)議解決。

第二，從境內(nèi)監(jiān)管的角度，由于該類投資糾紛是香港金融監(jiān)管局批準(zhǔn)銷售的結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品，且該類糾紛的發(fā)生地位于境外，銀監(jiān)會(huì)作為我國(guó)境內(nèi)銀行業(yè)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，雖然無(wú)權(quán)對(duì)此類糾紛行使監(jiān)管，但是，當(dāng)境內(nèi)投資者向銀行、香港監(jiān)管機(jī)構(gòu)維權(quán)出現(xiàn)困境，而向中國(guó)銀監(jiān)會(huì)提出訴求時(shí)，應(yīng)及時(shí)提供相應(yīng)的援助，例如，與香港證監(jiān)會(huì)、金管局進(jìn)行有效的溝通、聯(lián)絡(luò)，敦促其積極行使金融監(jiān)管職能，更好地解決金融糾紛。

第三，從兩地金融監(jiān)管的合作來(lái)看，內(nèi)地與香港兩地金融管理機(jī)構(gòu)的良好合作是兩地金融業(yè)合作健康發(fā)展的重要條件。內(nèi)地與香港應(yīng)逐步建立起有效的資訊和風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)，加強(qiáng)合作和資訊共用，積極促進(jìn)兩地金融監(jiān)管機(jī)制的正常運(yùn)轉(zhuǎn)和部門間的協(xié)調(diào)配合。兩地在各金融項(xiàng)管理制度和政策的協(xié)調(diào)方面也要開展積極的合作，要發(fā)揮兩地同業(yè)公會(huì)的作用，加強(qiáng)行業(yè)內(nèi)部的協(xié)調(diào)競(jìng)爭(zhēng)，促進(jìn)兩地金融業(yè)的健康有序發(fā)展，努力探索適合兩地有效聯(lián)合監(jiān)管的新方式。特別是當(dāng)出現(xiàn)由于境內(nèi)投資者在境外發(fā)生金融衍生品的投資糾紛時(shí)，應(yīng)加強(qiáng)兩地金融統(tǒng)一監(jiān)管的協(xié)調(diào)與協(xié)調(diào)，努力探索適合兩地有效聯(lián)合監(jiān)管的新方式，避免出現(xiàn)監(jiān)管的漏洞狀況，以切實(shí)維護(hù)兩地金融消費(fèi)者的合法權(quán)益。

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