融資融券在中國的發(fā)展現(xiàn)狀分析

摘要：融資融券業(yè)務(wù)在中國起步晚，與國外成熟市場相比還存在很多不足，但是其發(fā)展速度非?？?。本文對我國融資融券的現(xiàn)狀進行分析，結(jié)合我國的國情特征和市場環(huán)境，提出一些政策性建議，這對促進我國融資融券的發(fā)展和資本市場的健康穩(wěn)定有一定的實踐意義。

關(guān)鍵詞： 融資融券；現(xiàn)狀；問題

融資融券交易也叫信用交易或保證金交易，其實質(zhì)就是在證券交易中，由證券經(jīng)紀商在投資者進行證券交易時以投資者提供的部分現(xiàn)金或有價證券作為抵押，為投資者墊付一定的資金或證券來完成較大額的交易，即借給投資者資金來購買證券或借給投資者證券供其賣出。融資融券在全世界范圍的證券交易中已經(jīng)存在了近百年的歷史。信用交易方式與現(xiàn)貨交易結(jié)合可以增加證券的供求彈性，有助于穩(wěn)定證券價格，同時信用交易中的賣空機制可以為投資者提供新的盈利模式，也提供了規(guī)避風(fēng)險的渠道。正是由于信用交易的這一系列優(yōu)點，所以很多國家和地區(qū)都結(jié)合自身的特點實行了證券的信用交易，并且為之進行了精心的制度設(shè)計。

我國的證券市場起步晚，相比發(fā)達國家成熟的證券市場而言，我國在融資融券領(lǐng)域還處于起步發(fā)展階段。從2006年6月30日證監(jiān)會出臺《證券公司融資融券業(yè)務(wù)試點管理辦法》，到2010年03月19日證監(jiān)會公布融資融券首批6家試點券商，融資融券進入到實際操作階段。截至2012年12月31日，已經(jīng)有74家券商開展融資融券業(yè)務(wù)，開立投資者信用證券賬戶超過50萬戶。自2012年1月31日起，上交所融資融券標的證券范圍由180只股票和5只ETF擴大到300只股票和5只ETF，深交所融資融券標的證券范圍由98只股票和5只ETF擴大到200只股票和5只ETF。到目前為止，融資融券標的證券超過700只。截止2014年1月16日，融資融券余額為32，620，590.36萬元，其中融資余額為32，382，128.52萬元，占比99.2%。從籌備融資融券業(yè)務(wù)到現(xiàn)在融資融券業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)常規(guī)，多家券商將兩融門檻50萬降至10萬，中國的融資融券業(yè)務(wù)發(fā)展速度之快可見一斑。

一、融資融券業(yè)務(wù)的運行現(xiàn)狀

目前，融資融券的市場規(guī)模逐年增長，融資融券日交易額從2010年4月的幾千萬到現(xiàn)在的過百億，從海外市場成功經(jīng)驗來看，以融資融券為代表的信用交易越活躍，其在市場交易總量中占的比重越大。據(jù)統(tǒng)計，國外融資融券交易量占證券交易總量的比重都達到15%以上，美國為16%～20%，日本為15%，我國臺灣地區(qū)為20%～40%。反觀我國大陸證券市場，融資融券業(yè)務(wù)總量占滬市A股交易總量的比例超過20%，與2010年融資融券業(yè)務(wù)總量僅占滬市A股交易總量的0.7%形成了鮮明對比。中國的融資融券交易在證券交易中占比不斷提高，影響與日俱增。融資融券交易占標的券總交易量比重也保持持續(xù)上升態(tài)勢。

我國于2013年2月28日啟動了轉(zhuǎn)融券試點工作，A股迎來了做空時代。轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)是證券公司融資融券業(yè)務(wù)的配套機制。按照以前的規(guī)則，證券公司只能以自有資金或自有證券為客戶辦理融資融券業(yè)務(wù)，轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)開通以后，證券金融公司可以將自有或依法籌集的資金和證券出借給證券公司，以供其辦理融資融券的相關(guān)業(yè)務(wù)，包括轉(zhuǎn)融資和轉(zhuǎn)融券。轉(zhuǎn)融通機制的推出為券商提供了籌碼，避免了券商與客戶之間對賭的被動局面，完善了我國融資融券交易機制，同時對進一步提高證券市場的資源配置能力和市場效率，滿足投資者多元化的投資和風(fēng)險管理的需要，強化證券市場長期投資和價值投資理念及提升證券公司收入、創(chuàng)新能力和風(fēng)險管理能力等均具有十分重要的意義。

二、融資融券業(yè)務(wù)目前存在的問題

根據(jù)以上現(xiàn)狀不難發(fā)現(xiàn)，我國融資融券業(yè)務(wù)目前正處于穩(wěn)步發(fā)展中，交易規(guī)模不斷擴大，但在業(yè)務(wù)量增長的同時，依然存在以下幾個問題。

（一）融資融券業(yè)務(wù)發(fā)展呈現(xiàn)嚴重的不平衡狀態(tài)

從業(yè)務(wù)試點開始到現(xiàn)在的三年多時間，融資融券融資業(yè)務(wù)增長迅速，目前融資業(yè)務(wù)占整個融資融券業(yè)務(wù)的比例接近99%，融券業(yè)務(wù)則維持在一個極低的水平。究其原因，一是現(xiàn)行的相關(guān)規(guī)定給融券設(shè)置了重重障礙，從融券的保證金要求到交易價格等，均設(shè)置了很高的標準，極大增加了融券在實際操作中的難度。例如，轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)共分為3天、7天、14天、28天和182天五個固定期限檔次，每個期限檔次實行有所差別的利率結(jié)構(gòu)，有期限和費用限制。二是相對于融資業(yè)務(wù)而言，融券業(yè)務(wù)的廣泛開展還需要有大量可用于交易的標的證券作為基礎(chǔ)。正常情況下，證券公司只能將自有證券出借給投資者，為了控制風(fēng)險，證券公司不會從市場上買入所有的標的證券。即便是在2013年2月28日開展了轉(zhuǎn)融券試點，證券公司準備用于融券業(yè)務(wù)的券源依然有限。轉(zhuǎn)融券標的證券為90只股票 （不包括ETF基金），總流通市值為9.3萬億元。三是目前中國市場融券做空習(xí)慣尚不成熟，還是以做多習(xí)慣為主。在市場估值水平不高的狀況下，投資者融券做空的需求和意愿不強。四是轉(zhuǎn)融券的出借人范圍有限。按照目前的轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)試點規(guī)則，只有上市公司機構(gòu)股東具備出借證券的資格。由于基金公司、保險公司和上市公司國有機構(gòu)股東持有的證券因法律法規(guī)和政策上的限制，目前尚不能真正開展出借證券的業(yè)務(wù)，實際出借的數(shù)量會非常少。五是90只轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)試點標的股票基本屬于大型藍籌股票，估值合理，業(yè)績穩(wěn)定，近期被融券賣空的可能性也非常小。

（二）融資融券標的范圍過窄、投資者資金利用率較低

目前融資融券標的證券有700多只，而我國目前有2400多只股票，從國際市場看，融資融券的標的證券數(shù)量占總股票數(shù)量多在50%以上，從比例上看，我國融資融券標的證券還有擴容空間。從條件上看，A股對融資融券標的選擇更為審慎，目前僅限于證券交易所的優(yōu)質(zhì)、流通性好的個股，標的證券的同質(zhì)化傾向比較突出，這與市場需求的多樣化存在一定的差異，加上藍籌股普遍市盈率不高，價格彈性不是很好，雖然風(fēng)險小，但是收益也不高，融資融券交易并沒有得到投資者的廣泛認可。目前，我國證券市場符合條件的股票有1700多只。標的證券的擴容從條件上看也是可行的。在日本，證券交易所交易品種，大多數(shù)能成為融資融券交易標的。通過比較各市場的融券標的標準及交易現(xiàn)狀，我國A股的標的券數(shù)量顯著偏低，大力擴展標的券數(shù)量是近期融資融券業(yè)務(wù)發(fā)展的一個重點。

在融資融券業(yè)務(wù)開展過程中，投資者的資金或抵押品利用率較低，降低了投資者參與融資融券交易的意愿。就融資而言，根據(jù)《融資融券交易試點實施細則》中“投資者賣出信用證券賬戶內(nèi)證券所得價款，須先償還其融資欠款”的規(guī)定，投資者賣出抵押擔(dān)保證券所得款項必須先償還融資欠款。這意味著，投資者在與試點券商簽訂的融資合同期限未結(jié)束之前賣出抵押證券后，就要償還之前的融資負債。就融券活動而言，投資者賣出借入股票后獲得的資金被凍結(jié)，除了購買借入的股票還券外，不能進行其他交易。這同樣降低了投資者的資金利用率。

（三）融資融券費率和傭金率相對較高

融資融券有別于一般交易的最主要的成本就是融資利率和融券利率。美國和日本的融資融券利率都相對較低。以日本為例，證券金融公司向券商提供的轉(zhuǎn)融資利率約為0.77%，券商在此基礎(chǔ)上加成提供給投資者，年率約在2%～3%；證券金融公司向券商提供的轉(zhuǎn)融券，券商在轉(zhuǎn)融券的費率基礎(chǔ)上加成，目前對客戶的融券年費率多為1%～2%。我國的情況與日本類似，證券金融公司每日公布轉(zhuǎn)融資和轉(zhuǎn)融券利率，券商在此基礎(chǔ)上制定自己對投資者提供的利率。以招商證券為例，2014年1月17日對客戶的融資利率為8.6%，融券利率為10.6%。此融資融券利率水平顯著高于海外。

（四）風(fēng)險防范制度過嚴

為了保證融資融券業(yè)務(wù)的順利開展，證監(jiān)會及交易所等監(jiān)管部門制定了多種風(fēng)險控制措施。例如，對投資者規(guī)定保證金比例下限及擔(dān)保品的折算率上限，對券商規(guī)定信用交易規(guī)模，包括對證券公司轉(zhuǎn)融通余額的限制，對單一客戶融資融券業(yè)務(wù)規(guī)模的限制等。不可否認，對券商的限制條件和對客戶的限制條件是為了進一步控制風(fēng)險，但是限制過多會導(dǎo)致融資融券交易的隱性成本增加，從而限制融資融券規(guī)模的發(fā)展。

三、完善我國融資融券業(yè)務(wù)的建議

（一）擴大標的證券范圍

自2010年開展融資融券業(yè)務(wù)以來，融資融券標的證券在不斷擴容。從日本融資融券業(yè)務(wù)發(fā)展的經(jīng)驗來看，融資融券標的證券的擴容有一個過程，日本1950年開始保證金融資交易之初只有5只東京證券交易所上市的股票可以進行信用交易，1951年擴大到50只，目前東京證券交易所上市的3000多個證券品種中絕大多數(shù)都可從事轉(zhuǎn)融通交易，占比超過50%?？紤]到風(fēng)險對沖機制，也就是融資融券標的證券與股指期貨指數(shù)的成分股之間存在套利關(guān)系，融資融券標的證券與股指期貨成分股應(yīng)該基本匹配，二者實行同步調(diào)整。同時，標的證券可以適當(dāng)增加符合經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整政策取向的行業(yè)，支持創(chuàng)新型企業(yè)，傳導(dǎo)國家的宏觀經(jīng)濟政策。

（二）建立和完善我國信用體系

首先，融資融券本身就是一種信用交易制度，信用環(huán)境的發(fā)展至關(guān)重要。國內(nèi)券商進行客戶信用評估主要是依據(jù)客戶身份、財產(chǎn)收入狀況、證券投資經(jīng)驗及風(fēng)險偏好等因素，所以建立全面的國民信用體系，實現(xiàn)信息共享，幫助券商了解客戶的真實信用情況，有助于融資融券業(yè)務(wù)的開展。其次，推動證券信用評級業(yè)務(wù)發(fā)展。融資融券業(yè)務(wù)的信用評級體系包括證券的信用評級、證券公司的信用評級及客戶的信用評級。債券的信用等級與其折算率相關(guān)，因此評級機構(gòu)在證券信用交易中具有獨特作用。

（三）逐步放寬融資融券的資金使用效率

從交易制度來看，我國的融資融券審慎，因而成本也高。我國目前的初始保證金定在50%的較高水平，杠桿水平不高，因此我們可以在控制風(fēng)險的前提下，適當(dāng)下調(diào)保證金比例，提高資金的使用效率。和國際市場相比，隨著轉(zhuǎn)融通機制的推出，我國融資成本和融券成本還有下降的空間。

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*本文系湖北經(jīng)濟學(xué)院法商學(xué)院2013年院級科學(xué)研究項目（項目編號：201309）的研究成果。

（作者單位：湖北經(jīng)濟學(xué)院法商學(xué)院）