基于DEA-Tobit模型的股權(quán)特征對出版企業(yè)運(yùn)營效率影響的研究*

姚德權(quán) 張宏亮

基于DEA-Tobit模型的股權(quán)特征對出版企業(yè)運(yùn)營效率影響的研究*

姚德權(quán) 張宏亮

依據(jù)出版類上市公司數(shù)據(jù)，運(yùn)用DEA模型測算出版企業(yè)的運(yùn)營效率為因變量，以股權(quán)集中度、流通股比例、股權(quán)制衡度和股權(quán)屬性等四個反映股權(quán)特征的指標(biāo)為自變量，建構(gòu)Tobit回歸模型，考量股權(quán)特征對出版企業(yè)運(yùn)營效率的影響。結(jié)果表明：股權(quán)集中度、流通股比例、股權(quán)制衡度、股權(quán)屬性等對中國出版上市公司運(yùn)營效率影響的程度不同，影響方向各異。

DEA-Tobit模型；股權(quán)特征；出版企業(yè)效率

2002年以來，中國出版業(yè)基本沿著深化體制改革主線以推動事業(yè)繁榮和產(chǎn)業(yè)發(fā)展，到2012年，出版體制改革取得突破性進(jìn)展，國有經(jīng)營性出版單位轉(zhuǎn)企改制任務(wù)基本完成，初步奠定了與社會主義市場經(jīng)濟(jì)相適應(yīng)的出版體制基礎(chǔ)，初步形成了出版業(yè)未來的基本架構(gòu)。鑒此，考量中國出版企業(yè)的運(yùn)營效率，討論股權(quán)特征對出版企業(yè)經(jīng)營效率產(chǎn)生的影響，既可以評估中國出版企業(yè)化改制的效果，也可以為中國出版企業(yè)化改革的路徑選擇和政策指導(dǎo)提供有效后續(xù)的支持。

相關(guān)文獻(xiàn)主要集中于對傳統(tǒng)出版體制改革、出版監(jiān)管和規(guī)制、以及發(fā)展新興出版方面的研究①。以產(chǎn)權(quán)制度為基礎(chǔ)的出版市場規(guī)則重構(gòu)及建立現(xiàn)代企業(yè)制度成為中國出版體制改革的基點和目標(biāo)。姚德權(quán)等指出，“黃金股”模式可以為國有出版企業(yè)的產(chǎn)權(quán)改革開辟“綠色通道”，推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化②。周正兵認(rèn)為，中國國有出版集團(tuán)引入戰(zhàn)略投資者，實行股權(quán)多元化和完善公司治理機(jī)制是出版企業(yè)產(chǎn)權(quán)改革的必由之路③。

關(guān)于企業(yè)績效，國內(nèi)外學(xué)者從股權(quán)結(jié)構(gòu)、公司治理、高管激勵、債務(wù)結(jié)構(gòu)等多方面探討對企業(yè)績效的影響，有助于我們理解企業(yè)價值的實現(xiàn)過程④。效率是企業(yè)績效的重要組成。何楓和陳榮的研究表明，中國企業(yè)的非效率狀態(tài)是普遍存在的⑤。運(yùn)用DEA、SFA等方法建模成為國內(nèi)外學(xué)者對能源、技術(shù)創(chuàng)新、企業(yè)運(yùn)營等方面進(jìn)行效率評估的重要途徑⑥。蘆鋒等運(yùn)用網(wǎng)絡(luò)DEA法估計中國商業(yè)銀行的技術(shù)效率，并在此基礎(chǔ)上對比了股份制銀行和國有四大銀行的差異⑦。蔣雪湘等運(yùn)用SCP范式檢驗中國出版業(yè)的經(jīng)營績效時發(fā)現(xiàn)，SCP假說并不符合中國圖書出版業(yè)的實際，結(jié)果支持“相對市場力量”假說和“X效率”假說，出版企業(yè)的集團(tuán)化更多體現(xiàn)著政府行政行為，而非依靠市場機(jī)制整合資源⑧。王文杰等的研究表明，由于政策壁壘以及教輔書籍方面的穩(wěn)定貢獻(xiàn)，中國上市出版企業(yè)的整體績效表現(xiàn)良好，但在企業(yè)成長和資金利用效率上還存在一定的隱患⑨。

從股權(quán)結(jié)構(gòu)來看，股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司效率間的關(guān)系一直是現(xiàn)代公司治理領(lǐng)域研究的熱點，但得到的結(jié)論則大相徑庭。已有文獻(xiàn)表明，股權(quán)集中度和企業(yè)的績效存在正相關(guān)⑩、負(fù)相關(guān)（11）以及U型關(guān)系（12）等。La Porta提出控股股東背景下，股權(quán)結(jié)構(gòu)對企業(yè)績效存在“利益趨同”效應(yīng)和“利益侵占”效應(yīng)（13）。陳德萍等發(fā)現(xiàn)，股權(quán)集中度與公司績效呈顯著的正U型關(guān)系，而股權(quán)制衡可以改善公司績效（14）。

綜上所述，目前在企業(yè)股權(quán)和效率方面，國內(nèi)外的研究較為成熟。但是就出版業(yè)而言，除少數(shù)學(xué)者對上市出版?zhèn)髅狡髽I(yè)的經(jīng)營績效進(jìn)行過探討外，鮮有對出版企業(yè)的效率進(jìn)行深入的研究。隨著中國出版體制改革的深化，改制上市成為出版企業(yè)產(chǎn)權(quán)改革和資本運(yùn)營的重要途徑。那么出版企業(yè)化改制的效果如何？出版企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)對企業(yè)化改制后的效率又會產(chǎn)生怎樣的影響？現(xiàn)有研究并未給出答案。因此本文以中國出版上市企業(yè)為對象，運(yùn)用DEA模型測算企業(yè)上市前后的效率并加以比較；建構(gòu)Tobit回歸模型，實證檢驗出版企業(yè)股權(quán)特征對出版企業(yè)效率的影響，為中國出版業(yè)企業(yè)化改革的深化提供經(jīng)驗證據(jù)。

一、研究設(shè)計

（一）假設(shè)的提出

公司治理領(lǐng)域?qū)τ诠蓹?quán)結(jié)構(gòu)的研究主要體現(xiàn)在兩個方面：一是股權(quán)分散結(jié)構(gòu)下經(jīng)理和股東間的代理沖突，二是股權(quán)集中結(jié)構(gòu)下大股東憑借其控制權(quán)地位對小股東進(jìn)行的利益侵害問題。在股權(quán)高度集中的公司，大股東對公司的控制力較強(qiáng)，極易引發(fā)大股東借機(jī)侵害小股東和公司的行為（15）。在法律體系還不完善的國家，較高的持股比例使得控股股東有足夠權(quán)力對經(jīng)理層進(jìn)行監(jiān)督、甚至直接參與公司經(jīng)營，減少“搭便車”行為，有助于提升企業(yè)的經(jīng)營效率，發(fā)揮“支持效應(yīng)”；但控股股東也可能利用其控股地位從事?lián)p害中小股東以及公司利益的行為，進(jìn)而降低企業(yè)的經(jīng)營效率，產(chǎn)生“掏空效應(yīng)”。徐向藝等發(fā)現(xiàn)，控股股東在持股比例較高和較低的情況下，其行為存在明顯差異，即企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)和經(jīng)營績效呈U型關(guān)系（16）。考慮到中國出版企業(yè)股權(quán)集中度普遍較高，高股權(quán)集中度使得大股東在公司中的利益較高，對公司存在“利益協(xié)同效應(yīng)”，也有助于降低公司股權(quán)代理成本，因此，我們作出如下假設(shè)。

假設(shè)1：股權(quán)集中度越高，則出版上市公司的經(jīng)營效率也越高。

與流通股相對應(yīng)的概念是非流通股，隨著中國股市的逐步完善，非流通股將很快成為歷史。在股權(quán)分置改革之前，很多學(xué)者發(fā)現(xiàn)非流通股對股市的健康發(fā)展產(chǎn)生了負(fù)面影響。隨著公司股權(quán)流動性的加強(qiáng)，從理論上講享有平等決策權(quán)的股東會越來越多，出版上市企業(yè)不斷受到來自資本市場的壓力，這將有利于公司治理的改善。加上流通A股的持有者多為散戶或小型機(jī)構(gòu)投資者，投資性強(qiáng)而抗風(fēng)險能力較差。他們對股價波動密切關(guān)注，通過“用腳投票”以投機(jī)獲利，對公司代理人具有一定的制約作用（17）。因此，提出假設(shè)2。

假設(shè)2：流通股比例與出版上市公司的經(jīng)營效率成正比，即流通股比例越高，出版上市公司經(jīng)營效率就越高。

就股權(quán)制衡而言，往往被認(rèn)為是降低大股東的控制權(quán)私利，緩解大小股東間利益沖突，是提升企業(yè)價值的重要途徑。但是，國內(nèi)研究者在關(guān)于股權(quán)制衡結(jié)構(gòu)對企業(yè)效率影響這一方面尚未達(dá)成共識。在公司存在多個大股東時，股東會承諾通過有效利用控制權(quán)等方式以獲取其他股東的支持，從而減少控制權(quán)私利，而其他大股東也有權(quán)力去限制控股股東的“掏空行為”。但大股東間的討價還價行為也可能無效，進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營效率受損（18）。就中國出版企業(yè)而言，第一大股東擁有較高控股比例的情形普遍存在，我們認(rèn)為股權(quán)制衡機(jī)制整體上還是發(fā)揮著監(jiān)督大股東，保護(hù)小股東利益的功能。因此，作出如下假設(shè)。

假設(shè)3：股權(quán)制衡度越高，越有利于提高中國出版上市公司的經(jīng)營效率。

國有股的產(chǎn)權(quán)屬于國家所有，企業(yè)高層經(jīng)營人員是政府通過行政任命的方式選聘的，特別是對出版這樣具備商業(yè)和社會雙重屬性的產(chǎn)業(yè)，政府出于政治目標(biāo)等因素的考慮，對企業(yè)經(jīng)營干預(yù)的色彩濃厚。依據(jù)產(chǎn)權(quán)理論，由于國有資產(chǎn)的受托管理機(jī)構(gòu)在剩余控制權(quán)和剩余所有權(quán)方面的不匹配，使得企業(yè)的經(jīng)營者缺乏國有股東的有效監(jiān)督，導(dǎo)致代理問題和所有者缺位的情況經(jīng)常發(fā)生，治理機(jī)制的低效不利于企業(yè)效率的提升。法人股主要由國有法人、私企法人以及集體法人的資本所構(gòu)成。一般認(rèn)為法人股東由于在流通上的限制，更傾向于長期投資以追求穩(wěn)定的回報，因而有積極監(jiān)督企業(yè)經(jīng)營的動力，有助于企業(yè)績效的提升。但是中國出版上市企業(yè)目前仍然是以國有法人為主導(dǎo)地位，很多法人股東和控股股東有著密切的關(guān)系，反而增強(qiáng)了國有控股股東的控制權(quán)。因此，我們作出如下假設(shè)。

假設(shè)4：以國有股和法人股占總股份比例作為考慮的股權(quán)屬性，對出版上市公司的經(jīng)營效率呈負(fù)面影響。

（二）DEA模型的構(gòu)建

1.DEA模型介紹

效率是企業(yè)長期盈利的基礎(chǔ)，分析企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)對效率的影響，效率測度是前提。本文選取數(shù)據(jù)包絡(luò)分析方法（DEA）進(jìn)行效率的測量。DEA模型可以根據(jù)確定決策單元（DMU）的多項投入和產(chǎn)出指標(biāo)，通過建立數(shù)學(xué)規(guī)劃模型，計算比較具有同類型的DMU之間的相對效率，并且對DMU的相對效率做出評價。DEA模型最初的創(chuàng)立者是Charnes、Coopor和Rhodes，最早的DEA模型也被簡稱為CCR模型，其通過保持DMU的投入和產(chǎn)出指標(biāo)不變，利用數(shù)學(xué)規(guī)劃方法和統(tǒng)計數(shù)據(jù)確定相對有效的生產(chǎn)前沿面，進(jìn)而計算出某個DMU相對其它DMU的相對效率值。CCR模型的缺點是不能處理具有可變規(guī)模的決策單元的效率評價。因為許多生產(chǎn)單位的生產(chǎn)規(guī)模是在改變著的，所以后來在CCR模型的基礎(chǔ)上，Banker等又創(chuàng)立了BCC模型，從而解決了DEA不能處理可變規(guī)模報酬的DMU生產(chǎn)技術(shù)問題，該模型將技術(shù)效率（綜合效率）分解為純技術(shù)效率和規(guī)模效率，其表達(dá)式為技術(shù)效率（綜合效率）＝純技術(shù)效率×規(guī)模效率。

對于任一DMU0，也即在本文中為某一個出版上市公司，其BCC的對偶輸入模型如下所示：

其中，j＝1，…，n表示出版上市公司的個數(shù)，Xj（j＝1，…，n）表示第j個出版上市公司的投入指標(biāo)矩陣，X0表示目標(biāo)函數(shù)中的DMU的投入要素矩陣，Yj（j＝1，…，n）是第j個出版上市公司的所選產(chǎn)出要素矩陣，而Y0則是目標(biāo)函數(shù)中的DMU的產(chǎn)出要素矩陣，θ0為目標(biāo)函數(shù)中的出版上市公司DMU0的有效值，如果θ0＝1，則表示DMU0是DEA有效的；如果θ0＜1，則表示DMU0是DEA無效的。

為了測度出版企業(yè)上市前后經(jīng)營效率的變化，我們選取出版企業(yè)上市前后兩個階段的效率進(jìn)行對比。選取該類樣本進(jìn)行分析主要是基于以下原因：中國大型國有出版單位在企業(yè)化改制的過程中，普遍表現(xiàn)出強(qiáng)烈的上市融資愿望，并積極通過股份制改革以滿足上市要求。我們認(rèn)為上市是出版企業(yè)化改革的重要節(jié)點，意味著出版企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)、公司治理等方面較之前有了質(zhì)的提升，更符合企業(yè)化經(jīng)營的特征。通過對比上市前后出版企業(yè)效率的變化也從側(cè)面反映了中國出版業(yè)企業(yè)化改革的有效性。

2.投入和產(chǎn)出指標(biāo)的選取

根據(jù)理論模型設(shè)定，在使用DEA-CCR模型測度出版上市公司效率之前，先確定投入和產(chǎn)出指標(biāo)。CCR模型根據(jù)事先選定的投入和產(chǎn)出指標(biāo)，既可以是多投入多產(chǎn)出，也可以是多投入一產(chǎn)出的模式，從而建立規(guī)劃模型，運(yùn)用線性規(guī)劃和對偶定理，計算比較決策單元之間的相對效率。因此投入產(chǎn)出指標(biāo)的選取會直接影響到?jīng)Q策單元的經(jīng)營效率，需要慎重。一般而言，所選取的指標(biāo)要能夠反映出公司的主要投入和產(chǎn)出，但投入和產(chǎn)出指標(biāo)又不能過多，是否具有代表性是選取的關(guān)鍵，需要遵循科學(xué)性、全面性和代表性的原則。根據(jù)反映出版上市公司的投入與產(chǎn)出的指標(biāo)選取原則，結(jié)合出版上市公司的投入產(chǎn)出特點和數(shù)據(jù)可取性，選取了以下三個投入指標(biāo)：

（1）固定資產(chǎn)凈值。固定資產(chǎn)凈值能夠反映出版上市公司實際占用固定資產(chǎn)的金額，而資產(chǎn)又可以給公司未來帶來收益，所以公司固定資產(chǎn)凈值擁有的數(shù)量多少會直接對出版上市公司的效益產(chǎn)生影響。

（2）在職員工人數(shù)。一個公司在職員工的多少，就如同一個公司為了營運(yùn)對資本的投入，員工也是其為了創(chuàng)造更多收入而投入的資本，但如果公司擁有員工過多，就會造成人才閑置，增加成本投入，而如果員工太少也會創(chuàng)造不了最優(yōu)利潤，所以公司所擁有員工數(shù)量也會直接影響其效益。

（3）總費(fèi)用。本文中的總費(fèi)用等于銷售費(fèi)用加上管理費(fèi)用和財務(wù)費(fèi)用，這個指標(biāo)的提出反映了出版上市公司一段時期內(nèi)運(yùn)營的總費(fèi)用投入，其投入的多少也會直接影響公司的收入。

本文所選取的產(chǎn)出指標(biāo)僅包括利稅總額，利稅總額是把公司的利潤和稅金之總和進(jìn)行觀察的一個指標(biāo)，它是反映出版上市公司一定時期內(nèi)全部純收入的重要指標(biāo)，能夠全面體現(xiàn)公司的盈利能力。

（三）Tobit模型及變量選取

運(yùn)用DEA模型測算出版企業(yè)的綜合效率后，考慮到作為因變量的綜合效率受取值期間的限制，即取值范圍為0至1，所以本文選擇用Tobit模型來分析。由于效率值屬于截斷數(shù)據(jù)，運(yùn)用Tobit模型可以有效克服普通最小二乘法估計回歸模型時系數(shù)時存在的偏誤。在Tobit回歸中，我們選取DEA-CCR模型測算出的出版上市公司第二階段的綜合效率作為因變量，而作為自變量的股權(quán)特征則包括股權(quán)集中度、流通股比例、股權(quán)制衡度和股權(quán)屬性幾個方面，所得模型見式（2）。

公式（2）中，efficiencyit表示出版上市公司的綜合效率值，gqjzit表示出版上市公司的股權(quán)集中度，這里我們選取兩個變量進(jìn)行衡量，分別是第一大股東持股比例firstit和前五大股東持股比例之和fiveit。ltgblit表示出版上市公司的流通股比例；gqsxit表示國有股和法人股占總股份比例，反映的是股權(quán)屬性；gqzhit表示第二大股東至第五大股東持股比例與第一大股東持股比例的比值，表示企業(yè)的股權(quán)制衡度；而企業(yè)效率變量則由DEA模型測算得出。

到目前為止，出版上市企業(yè)相對較少，且多數(shù)近年才上市。另外，由于出版業(yè)的許多企業(yè)都是選擇借殼上市，如博瑞傳播、新華傳媒、賽迪傳媒等，給本文的樣本選取和數(shù)據(jù)收集也帶來一定的困難。為統(tǒng)一從固定時間段內(nèi)尋找樣本數(shù)據(jù)帶來困難，同時考慮到樣本容量，本文從上市公司上市前后階段按照季度對應(yīng)收集數(shù)據(jù)。這樣，可以在對比兩個階段效率的同時，能夠更清楚地反映出版上市公司企業(yè)化改制的經(jīng)營效率變化情況。通過篩選與分析，最終選擇新華傳媒、博瑞傳播等14個已經(jīng)成功上市的出版業(yè)公司作為樣本，按照出版上市公司上市前后兩個階段分別去收集四個季度的數(shù)據(jù)，最后得到112個樣本。本文所使用的數(shù)據(jù)主要來自于國泰安數(shù)據(jù)服務(wù)中心的CSMAR數(shù)據(jù)庫和證券之星。

（四）效率測算

根據(jù)本文所需要測度的出版上市公司效率問題特點，建立了DEA的對偶輸入模型，見公式（1），運(yùn)用DEAT軟件，結(jié)合所收集到的關(guān)于出版上市公司上市前后兩個階段的數(shù)據(jù)，得到了14個大陸上市出版公司兩階段效率情況（表1），結(jié)果如下：

表1給出了14家出版上市公司上市前后兩個階段的效率，crste表示技術(shù)效率，也即綜合效率，vrste表示純技術(shù)效率，scale表示規(guī)模效率。在表1中，rs表示規(guī)模報酬情況，本表的rs欄有兩個取值，“—”表示規(guī)模報酬不變，“irs”表示規(guī)模報酬遞增。從表1中我們觀察到整體上14個出版上市公司的第二階段效率都較第一階段有所增高，并且14個上市公司的規(guī)模報酬都處于遞增階段，另外14個出版上市公司中有12個都是DEA有效，特別是鳳凰傳媒第二階段的四個季度都為θ0＝1，鳳凰傳媒是國內(nèi)目前為止唯一一家實現(xiàn)跨省整體重組的圖書出版發(fā)行企業(yè)，它于2011年11月在上交所上市，鳳凰傳媒之所以能夠在第二階段達(dá)到如此高的效率，這與它成功轉(zhuǎn)企改制密切相關(guān)，從“事業(yè)單位，企業(yè)化管理”到徹底轉(zhuǎn)企，鳳凰傳媒通過轉(zhuǎn)企改制上市，擺脫不適應(yīng)市場發(fā)展的包袱，積極運(yùn)用市場出版資源，理順企業(yè)發(fā)展機(jī)制，明晰產(chǎn)權(quán)關(guān)系，獲得了今天的成就。

二、實證分析

（一）出版上市企業(yè)的效率分析

從對出版企業(yè)效率測算的結(jié)果來看，我們可以將出版上市公司的效率變化分為三類，分析如下：

第一類，第二階段效率高于第一階段，但第二階段的效率隨時間的推移有所回落。這一類共有10個上市公司，其中典型的代表有中文傳媒、浙報傳媒、時代出版。它們的特點是，雖然第二階段每期的效率都高于第一階段每期的效率，但第二階段的效率卻隨著時間變化有一定的起伏，在國家政策的扶持以及出版單位自身的轉(zhuǎn)企改制中實現(xiàn)上市融資，充分利用市場資源的活躍性為這些出版單位帶來了福利。但是對于這類成功轉(zhuǎn)企進(jìn)而實現(xiàn)上市的出版公司來說，它們還面臨著許多問題，像監(jiān)管力度不夠、股東和公眾利益的矛盾等等，都需要耗費(fèi)一定的精力和物力，所以在第二階段的效率出現(xiàn)一定的小波動，但這并不影響這些出版上市公司整體的發(fā)展和效率的提升。

表1 出版業(yè)上市公司上市前后兩階段效率情況

（續(xù)表）

第二類，第二階段效率高于第一階段，并且隨時間變化呈現(xiàn)增長趨勢。這一類特點主要表現(xiàn)在皖新傳媒、鳳凰傳媒、大地傳媒3家公司中，這一類企業(yè)在第二階段的效率不僅僅明顯高于第一階段各期效率，而且第二階段效率呈現(xiàn)出一路攀升的趨勢。特別是鳳凰傳媒，在轉(zhuǎn)企過程中，積極完善產(chǎn)業(yè)鏈布局并引入戰(zhàn)略投資者。自2011年成功借殼上市后，鳳凰傳媒在第二階段四個季度的效率持續(xù)呈頂峰狀態(tài)。皖新傳媒、大地傳媒和鳳凰傳媒的上市時間均比較晚。其中，皖新傳媒和大地傳媒于2010年上市，而鳳凰傳媒則是2011年下半年才借殼上市。這三家出版企業(yè)在經(jīng)過長時間的轉(zhuǎn)企改制后，已積累了雄厚的資本，加上國家近年對文化產(chǎn)業(yè)的扶持，特別是十七屆六中全會的召開后，國家更是將發(fā)展文化產(chǎn)業(yè)提到前所未有的高度。因而鳳凰傳媒、大地傳媒和皖新傳媒在第二階段的效率能夠一路攀升。

第三類，第二階段整體效率高于第一階段，但偶爾一個時期的效率有低于第一階段的現(xiàn)象。這類出版公司主要是粵傳媒。它的效率在第二階段的一定時期內(nèi)有低于第一階段的現(xiàn)象，粵傳媒于2007年借殼上市，借殼上市后一度出現(xiàn)業(yè)務(wù)收入下滑以及前所未有的虧損局面，主要是因為作為公司主業(yè)的印刷業(yè)務(wù)、書報刊銷售以及廣告代理業(yè)務(wù)均有不同程度的衰退，且2010年5月為了籌劃啟動重大資本重組而停牌，所以才會出現(xiàn)第二階段的某個時期效率有低于一階段的情況。

雖然三類出版上市公司在第二階段的效率表現(xiàn)有所不同，但從出版業(yè)上市公司上市的前后階段整體來看，完成轉(zhuǎn)企改制并成功上市后，公司的經(jīng)營績效都較之前有所提高。從表2來看，第一階段除了中南傳媒和鳳凰傳媒的綜合效率高于0.7，分別達(dá)到0.866和0.788外，其他普遍低于0.6，效率較低。純技術(shù)效率的均值第一階段為0.9367，而第二階段則為0.9661，兩個階段的純技術(shù)效率較高，且上市后有一定的提升。而從出版企業(yè)的規(guī)模效率來看，上市前后有著明顯的提升，從第一階段的0.4401升至0.8958，說明規(guī)模無效是導(dǎo)致企業(yè)效率不高的重要因素。

（二）股權(quán)特征對出版上市公司效率影響的Tobit回歸結(jié)果分析

選用Stata10.0對Tobit回歸模型分析，分析結(jié)果見表3。自變量first、five反映股權(quán)集中度，自變量ltgbl反映流通股比例，自變量gqzh反映股權(quán)制衡度，自變量gqsx反映股權(quán)屬性。其中，自變量gqzh即反映股權(quán)制衡度指標(biāo)在90%的置信度水平下顯著；其余各自變量均在95%的置信度水平下顯著，表明股權(quán)集中度、流通股比例和股權(quán)屬性對中國出版上市公司上市后效率產(chǎn)生顯著影響。根據(jù)中國出版上市公司企業(yè)效率的Tobit回歸結(jié)果可以分析出以下結(jié)論：

表2 出版上市公司上市前后兩階段綜合效率均值對照

表3 中國出版企業(yè)效率的Tobit回歸結(jié)果

第一，股權(quán)集中度對中國出版企業(yè)效率產(chǎn)生正向影響。根據(jù)模型1的Tobit回歸結(jié)果，第一大股東持股比例的系數(shù)為0.006；根據(jù)模型2的Tobit回歸結(jié)果，前五大股東持股比例之和的系數(shù)為0.006。這表明，無論以第一大股東持股比例還是前五大股東持股比例之和來反映股權(quán)集中度，其對中國出版上市公司企業(yè)效率都起到正向顯著的影響，即股權(quán)集中度越高，則出版上市公司上市后的經(jīng)營效率越高。這反映了股權(quán)集中度與出版上市公司上市后的經(jīng)營效率存在“利益趨同效應(yīng)”，即當(dāng)股權(quán)越發(fā)集中在少數(shù)大股東手中時，出版上市公司上市后的經(jīng)營效率對大股東的影響水平就越高，基于此，大股東才有足夠的權(quán)力對管理層進(jìn)行監(jiān)督管理，在改善各股東與內(nèi)部管理層員工之間的信息不對稱方面起到高效的作用；另一方面也能減少管理層濫用職權(quán)對出版上市公司上市后的經(jīng)營效率的惡性影響，大股東與中小股東之間的利益逐步趨同，股權(quán)集中有益于效率體現(xiàn)。

第二，流通股比例對中國出版企業(yè)效率產(chǎn)生負(fù)向影響。在模型1和模型2中，流通股比例的系數(shù)分別為-0.0033、-0.0027，其系數(shù)統(tǒng)計顯著。流通股股東的利益來自于股票價格的上漲，直接取決于中國出版上市公司的業(yè)績和市場競爭力。流通股股東普遍存在“搭便車”動機(jī)，借助公司外部治理機(jī)制對公司內(nèi)部人員實行一定的監(jiān)督。當(dāng)流通股比例增高時，管理層人員以外部股東的利益為代價來謀私的行為將受到一定的制約，然而在當(dāng)前中國證券市場仍不完善的情況下，流通股股東的行為可能出現(xiàn)短期化，由投資轉(zhuǎn)變?yōu)橥稒C(jī)，其逐利性表現(xiàn)為對短期的買賣差價的追求，利用短期的股價波動來達(dá)到資本增值的目的，這對中國出版上市公司的績效有負(fù)面影響。統(tǒng)計數(shù)據(jù)表明，1995至2010年中國滬深股市流通股平均換手率達(dá)500%，也就是說上市公司流通的股票平均每年要經(jīng)過5次以上轉(zhuǎn)手，流通股股東大多利用投機(jī)行為影響股價，并且其收益不是來自于公司股息收入紅利等和長期股價增值。因此，流通股股東的市場監(jiān)督功能難以實現(xiàn)，這表明流通股比例對中國出版上市公司企業(yè)效率起到負(fù)向影響。

第三，股權(quán)屬性對中國出版企業(yè)效率產(chǎn)生負(fù)向影響。國有股及法人股占總股份比例的系數(shù)分別為-0.0006、-0.0009，其系數(shù)統(tǒng)計顯著。股權(quán)屬性對效率的影響作用存在三種假說，分別為有效監(jiān)督假說、利益沖突假說及戰(zhàn)略聯(lián)盟假說。根據(jù)Tobit回歸的結(jié)果，股權(quán)屬性對中國出版上市公司效率的影響符合“利益沖突假說”，即出于自身利益的考量或者承受來自管理層的壓力，機(jī)構(gòu)投資者與公司管理層實現(xiàn)共謀，從而會損害中小股東的利益，進(jìn)而損害公司效率的提高。因此，這表明股權(quán)屬性對中國出版上市公司效率起到負(fù)向影響作用。

第四，股權(quán)制衡度對中國出版企業(yè)效率產(chǎn)生正向影響。反映股權(quán)集中度的兩個指標(biāo)，其系數(shù)分別為0.263、0.1277，這兩個系數(shù)統(tǒng)計顯著。這符合“討價還價效應(yīng)”，即在多個大股東同時享有控制權(quán)的情況下，除第一大股東外的其他大股東可對第一大股東進(jìn)行監(jiān)督與制約，具體是通過選舉代表自身利益的董事會成員或者通過代理權(quán)爭奪的方式；如此一來，將可能使公司或其他股東權(quán)益受到侵害的決策否決，因而能降低大股東對小股東的利益侵占，提高整體效應(yīng)。因此，這表明股權(quán)屬性對中國出版上市公司效率起到正向影響作用。

三、結(jié)語

本文通過DEA模型對出版上市公司效率進(jìn)行測算，并利用Tobit模型分析股權(quán)特征對出版企業(yè)效率的影響，得出以下基本結(jié)論：

第一，出版上市公司效率在上市前后兩個階段呈現(xiàn)不同的變化趨勢。利用DEA-CCR模型測度出版上市公司在上市前后兩個階段的效率。根據(jù)實證結(jié)果將14個大陸上市出版企業(yè)效率的變化趨勢情況分為不同的三類：第一類，第二階段效率高于第一階段，但第二階段的效率隨時間的推移而有所回落；第二類，第二階段效率高于第一階段，并且隨時間變化呈現(xiàn)增長趨勢；第三類，第二階段整體效率高于第一階段，但偶爾一個時期的效率有低于第一階段的趨勢。出版業(yè)公司在上市的前后階段表現(xiàn)出的效率從整體上來看，完成轉(zhuǎn)企改制后并成功上市后，公司的經(jīng)營績效都較之前有提高。

第二，股權(quán)特征對出版企業(yè)運(yùn)營效率的影響具有顯著的差異性。在效率測算的基礎(chǔ)上，把股權(quán)特征進(jìn)行分解為分析股權(quán)集中度、流通股比例、股權(quán)制衡度、股權(quán)屬性四個方面，研究其對效率的影響。實證結(jié)果表明：股權(quán)集中度、股權(quán)制衡度對中國出版上市企業(yè)上市后效率產(chǎn)生正向影響，流通股比例、股權(quán)屬性對中國出版上市企業(yè)上市后效率產(chǎn)生負(fù)向影響。四個方面對出版企業(yè)在上市后效率的影響方向表現(xiàn)出明顯的差異性，同時，驗證了研究設(shè)計有關(guān)股權(quán)集中度、股權(quán)制衡度、股權(quán)屬性的基本假設(shè)，但流通股比例對效率的影響未通過檢驗。

第三，利用資源擴(kuò)展及優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)有利于提升出版企業(yè)運(yùn)營效率。通過出版企業(yè)上市前后運(yùn)營效率的對比，看出上市前企業(yè)綜合效率普遍較低，這其中規(guī)模無效是導(dǎo)致企業(yè)效率低下的主要因素，而中國出版企業(yè)的規(guī)模偏小仍是不爭的事實，上市融資應(yīng)當(dāng)成為企業(yè)利用資源進(jìn)行擴(kuò)張、追求規(guī)模效益的重要途徑。另一方面通過股權(quán)特征對上市后運(yùn)營效率的影響研究，看出股權(quán)結(jié)構(gòu)對出版企業(yè)經(jīng)營效率提升具有重要的作用，出版企業(yè)需要不斷推進(jìn)股份制改革，提高民間資本、法人資本的持股比例，推動股權(quán)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。

注釋：

① 周蔚華：《后現(xiàn)代閱讀方式的興起與出版轉(zhuǎn)型》，《中國人民大學(xué)學(xué)報》，2007年第2期。姚德權(quán)：《中國新聞出版業(yè)監(jiān)管體制模式選擇》，《現(xiàn)代傳播》，2006年第3期。魏玉山：《國外新聞出版國家監(jiān)管體制》，《出版發(fā)行研究》，2005年第1期。

② 姚德權(quán)、喬海曙：《“黃金股”助推出版業(yè)產(chǎn)權(quán)改革》，《出版發(fā)行研究》，2007年第6期。

③ 何楓、陳榮：《基于SFA測度的企業(yè)效率對企業(yè)績效與企業(yè)價值的影響效果研究——來自于中國數(shù)個行業(yè)上市公司的證據(jù)2002～2006》，《金融研究》，2008年第9期。

④ King.M.R＆Santor.E（2008），F(xiàn)amily values：Ownership Structure，Performance and Capital Structure of Canadian Firms，Journal of Banking＆Finance，32（11）：2423-2432.Klapper.L.F＆Love.I（2004），Corporate Governance，Investor Protection，and Performance in Emerging Markets，Journal of Corporate Finance，10（5）：703-728.Farmer.M，Archbold.S＆Alexandrou.G（2013），CEO Compensation and Relative Company Performance Evaluation UK Evidence，Compensation＆Benefits Review，45（2）：88-96.Campello.M（2006），Debt financing：Does It Boost or Hurt Firm Performance in Product Markets，Journal of Financial Economics，82（1）：135-172.

⑤ He.F＆Chen.R（2006），A Comparative Analysis on Home-electrical Appliance Companies'R＆D and Technical Efficiency in China and Japan，Waseda Business Review，40（2）：3-20.

⑥ Hu.J.L＆Wang.S.C（2006），Total-factor Energy Efficiency of Regions in China，Energy Policy，34（17）：3206-3217.葉振宇、葉素云：《要素價格與中國制造業(yè)技術(shù)效率》，《中國工業(yè)經(jīng)濟(jì)》，2010年第11期。Hashimoto.A＆Haneda.S（2008），Measuring the Change in R＆D efficiency of the Japanese Pharmaceutical Industry，Research Policy，37（10）：1829-1836.

⑦ 蘆鋒、劉維奇、史金鳳：《我國商業(yè)銀行效率研究——基于儲蓄新視角下的網(wǎng)絡(luò)DEA方法》，《中國軟科學(xué)》，2012年第2期。

⑧ 蔣雪湘、胡振華：《我國圖書出版產(chǎn)業(yè)市場結(jié)構(gòu)與市場績效的實證分析——基于2004～2006年的數(shù)據(jù)》，《湖南師范大學(xué)社會科學(xué)學(xué)報》，2009年第6期。

⑨ 王文杰、謝楊夢薇：《出版上市公司經(jīng)營績效分析》，《出版發(fā)行研究》，2013第1期。

⑩ Shleifer.A＆Vishny.R.W（1986），Large Shareholders and Corporate Control，The Journal of Political Economy，94（3）：461.

（11） Thomsen.S，Pedersen.T＆Kvist.H.K（2006），Blockholder ownership：Effects on Firm Value in Market and Control Based Governance Systems，Journal of Corporate Finance，12（2）：246-269.

（12） 徐煒、胡道勇：《股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效——相對托賓Q視角下的實證研究》，《南京師大學(xué)報（社會科學(xué)版）》，2006第1期。

（13） La Porta.R，Lopez-de-Silanes.F，Shleifer.A，et al（1999），The Quality of Government，Journal of Law，Economics＆organization，15（1）：222-279.

（14） 陳德萍、陳永圣：《股權(quán)集中度、股權(quán)制衡度與公司績效關(guān)系研究——2007～2009年中小企業(yè)板塊的實證檢驗》，《會計研究》，2011第1期。

（15） 李增泉、余謙、王曉坤：《掏空、支持與并購重組——來自我國上市公司的經(jīng)驗證據(jù)》，《經(jīng)濟(jì)研究》，2005年第1期。

（16） 徐向藝、張立達(dá)：《上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司價值關(guān)系研究——一個分組檢驗的結(jié)果》，《中國工業(yè)經(jīng)濟(jì)》，2008年第4期。

（17） 嚴(yán)若森：《論上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與經(jīng)營績效的關(guān)系》，《財經(jīng)問題研究》，2009年第6期。

（18） 張光榮、曾勇：《股權(quán)制衡可以改善公司治理嗎——基于公平與效率視角的實證檢驗》，《系統(tǒng)工程》，2008年第8期。

（作者姚德權(quán)系湖南大學(xué)工商管理學(xué)院教授、博士生導(dǎo)師；張宏亮系湖南大學(xué)工商管理學(xué)院博士研究生）

【責(zé)任編輯：張國濤】

*本文系國家社會科學(xué)基金重點項目“中國出版企業(yè)化路徑與政策措施研究”（項目編號：10AXW001）的研究成果。