經(jīng)濟(jì)刺激正在“退潮”

2009年刺激政策的效力基本消退，2010年緊縮政策的效力正在顯現(xiàn)。在2010年二季度的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)中，經(jīng)濟(jì)與工業(yè)的回落幅度超出預(yù)期，通貨膨脹情況基本穩(wěn)定。隨著經(jīng)濟(jì)刺激的“潮水”退去，經(jīng)濟(jì)將回歸產(chǎn)能周期末端的“本來(lái)面目”。

從生產(chǎn)法數(shù)據(jù)來(lái)看，2010年二季度經(jīng)濟(jì)增速的放緩集中于周期性較強(qiáng)的重工業(yè)；一些輕工業(yè)實(shí)際上有所改善，這與消費(fèi)在2010年的較強(qiáng)趨勢(shì)是一致的，與二季度輕工業(yè)產(chǎn)品出口的大幅恢復(fù)也有密切關(guān)系。

二季度工業(yè)增速均值從一季度的19.4%下降到16%左右，主要來(lái)自周期性較強(qiáng)的重工業(yè)增長(zhǎng)動(dòng)量的衰減。從行業(yè)細(xì)項(xiàng)來(lái)看，交通運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)增速的下降最為顯著，接近15個(gè)百分點(diǎn)，反映了汽車(chē)生產(chǎn)在二季度的大幅放緩，汽車(chē)銷(xiāo)量同比增速?gòu)囊患径鹊?2%下降到了二季度的29%；根據(jù)已公布的數(shù)據(jù)進(jìn)行推算，電力、鋼鐵、建材行業(yè)同比增速也在二季度出現(xiàn)了不同程度的下降，其中鋼鐵行業(yè)增速?gòu)囊患径燃s20%下降到約14.6%，降幅非常明顯。

值得注意的是，6月工業(yè)增速的單月降幅有些出乎意料。我們目前傾向于認(rèn)為，6月工業(yè)增速的如此大幅的下降可能有一些臨時(shí)性的因素，這可能是趨勢(shì)中的一個(gè)“軟塊”，而不是一個(gè)猛烈的下降趨勢(shì)的開(kāi)端。

從歷史上看，工業(yè)增速的突然下降并非沒(méi)有先例。剔除春節(jié)因素的影響，1997年7月工業(yè)增速突然下降了3.6個(gè)百分點(diǎn)，隨后又返回了相對(duì)正常的增長(zhǎng)軌道，直到1998年二季度之后才在內(nèi)外交困中再次下降；工業(yè)增速在2006年7月突然下降了2.8個(gè)百分點(diǎn)，隨后經(jīng)歷了幾個(gè)月相對(duì)緩慢的調(diào)整后，于2007年初開(kāi)始了持續(xù)高位運(yùn)行。

與重工業(yè)增速回落相應(yīng)的是重工業(yè)用電量增速的明顯下降，季度均值下降接近6.5個(gè)百分點(diǎn)；輕工業(yè)用電量增速的下降則比較溫和。實(shí)際上輕工業(yè)增速在二季度的下降并不明顯，輕工業(yè)相對(duì)較好的增長(zhǎng)與二季度消費(fèi)相對(duì)較好的增長(zhǎng)及勞動(dòng)密集產(chǎn)品出口的恢復(fù)關(guān)系密切。

從支出法數(shù)據(jù)來(lái)看，二季度消費(fèi)保持了相對(duì)較強(qiáng)的增長(zhǎng)趨勢(shì)。二季度消費(fèi)平均增速約18.5%，較一季度17.9%的增速有所上升。消費(fèi)的強(qiáng)勢(shì)伴隨著汽車(chē)銷(xiāo)量增速的節(jié)節(jié)下降，顯示總體消費(fèi)的強(qiáng)弱與單個(gè)商品品類(lèi)的冷熱關(guān)系并不是非常密切。

在貿(mào)易層面，二季度進(jìn)口增速相對(duì)一季度大幅下滑，從64.7%下滑到44.1%，下滑了20個(gè)百分點(diǎn)以上。這和中國(guó)經(jīng)濟(jì)的下滑趨勢(shì)是相吻合的。進(jìn)口下滑比較多的是大宗商品相關(guān)類(lèi)產(chǎn)品，出現(xiàn)了量?jī)r(jià)齊跌。這和中國(guó)重工業(yè)更加快速地下滑相關(guān)。

二季度的出口相對(duì)一季度大幅增長(zhǎng)，從28.7%上升到40.9%。包括傳統(tǒng)的勞動(dòng)力密集型產(chǎn)品和機(jī)電產(chǎn)品都出現(xiàn)了較為明顯的增長(zhǎng)。

回顧二季度通脹領(lǐng)域所展現(xiàn)出的特征，一方面，受商品價(jià)格跌價(jià)的影響，PPI同比數(shù)據(jù)5月見(jiàn)頂，6月環(huán)比出現(xiàn)明顯降幅；另一方面，CPI環(huán)比漲幅低于歷史平均，這是由于食品環(huán)比降幅普遍偏低和非食品環(huán)比漲幅偏高所引起，而食品領(lǐng)域，蔬菜價(jià)格底部抬升、糧食價(jià)格超越趨勢(shì)水平的漲幅，以及豬肉價(jià)格超跌反彈都是主要貢獻(xiàn)力量，它們可能暗示著勞動(dòng)力成本上升的宏觀(guān)背景。

展望2010年下半年通貨膨脹的趨勢(shì)，一方面，接近邊際成本導(dǎo)致大宗商品價(jià)格下跌空間不大，因此PPI環(huán)比降幅將逐漸收窄，相應(yīng)的同比漲幅年底預(yù)計(jì)達(dá)到2%；另一方面，CPI食品領(lǐng)域面臨著很明顯的新漲價(jià)因素，這包括蔬菜價(jià)格的季節(jié)反彈，豬肉價(jià)格持續(xù)上升等等，綜合考慮我們認(rèn)為CPI領(lǐng)域展現(xiàn)的特征是實(shí)際值將高于基于翹尾因素的預(yù)測(cè)值，并且由于9、10月在非食品領(lǐng)域的新漲價(jià)因素沖擊，全年的高點(diǎn)將很有可能出現(xiàn)在這個(gè)階段，預(yù)計(jì)月度高點(diǎn)為3.5%，全年平均為2.8%。

總的看來(lái)，在二季度的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)中，經(jīng)濟(jì)與工業(yè)的回落幅度超出預(yù)期，通貨膨脹情況基本穩(wěn)定。隨著經(jīng)濟(jì)刺激的“潮水”退去，經(jīng)濟(jì)將回歸產(chǎn)能周期末端的“本來(lái)面目”。內(nèi)需的放緩與汽車(chē)、地產(chǎn)行業(yè)的動(dòng)力減緩，以及一季度存貨調(diào)整等臨時(shí)性力量的減退有關(guān)。結(jié)合支出法、生產(chǎn)法數(shù)據(jù)來(lái)看，消費(fèi)、出口、輕工業(yè)、服務(wù)業(yè)增長(zhǎng)比較平穩(wěn)，經(jīng)濟(jì)的下滑集中于重工業(yè)和周期性行業(yè)，例如鋼鐵、化工、電力和交運(yùn)設(shè)備制造業(yè)。

從趨勢(shì)上看，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)量減弱的趨勢(shì)已經(jīng)確立，在2010年下半年甚至2011年，經(jīng)濟(jì)增速可能會(huì)維持在較低的水平上。但二季度這樣大幅的回落很難再現(xiàn)，我們預(yù)計(jì)三季度GDP同比增速將繼續(xù)回落至9.3%附近。