再平衡推動中國經(jīng)濟進入新上升周期——2009-2010年中國經(jīng)濟形勢分析和展望

李慧勇

(申銀萬國證券研究所,上海 200002)

2009年在保增長成功的同時經(jīng)濟失衡再加劇。這些失衡是中國經(jīng)濟進一步發(fā)展的隱憂。如何抓住有利時機通過政策調(diào)整和制度改革推動中國經(jīng)濟短期和長期發(fā)展的再平衡是2010年宏觀調(diào)控的核心問題。在世界經(jīng)濟好轉(zhuǎn)和再平衡政策的推動下,2010年中國經(jīng)濟將進入新一輪上升周期。

一、2009年中國經(jīng)濟運行分析

盡管面臨世界范圍的經(jīng)濟危機沖擊,2009年中國經(jīng)濟仍取得了令世人矚目的成績。1-3季度經(jīng)濟增長率分別為6.1%、7.9%、8.9%,預(yù)計4季度經(jīng)濟增長10.5%,將延續(xù)V形回升的格局。經(jīng)濟數(shù)據(jù)的表現(xiàn)令人歡欣鼓舞,但是這僅僅是表象。通過對中國經(jīng)濟保增長成功的內(nèi)在邏輯分析,我們傾向于認為2009年中國經(jīng)濟保增長的成功,實際上是一種失衡代替另一種失衡,這種保增長路徑本身也產(chǎn)生了一系列問題。

(一)2009年保增長政策的主要特征

次貸危機的爆發(fā)打破了中國經(jīng)濟過去幾年高增長的基礎(chǔ),為了穩(wěn)定經(jīng)濟,我國從2008年10月份開始實施積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策,通過一攬子計劃來彌補需求尤其是外需收縮對中國經(jīng)濟的沖擊。這一攬子計劃的特征主要表現(xiàn)在以下4個方面:

1.以投資替代外需

在出口市場迅速萎縮的情況下,投資成為保增長的重要抓手。出口增速由危機前的增長20%下降至危機后的下跌20%,城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增速由危機前的25%左右上升至危機后的30%多,二者的增速之差由危機前的不足5%擴大至危機后的50%。投資替代外需特征明顯。

從2009年前三季度GDP增長7.7%的貢獻看,投資貢獻7.3個百分點,消費貢獻4個百分點,凈出口貢獻-3.6個百分點。在外需低迷情況下,投資成為經(jīng)濟增長的最大拉動力量,這也是中國經(jīng)濟率先實現(xiàn)V形反彈的重要原因。

2.以政府替代市場

在市場需求萎縮的情況下,政府擔當起保增長的重任,具體表現(xiàn)為通過擴大政府投資拉動經(jīng)濟增長,用政府的力量替代市場力量。在2008年11月召開的國務(wù)院常務(wù)會議上,研究部署了擴大內(nèi)需促進經(jīng)濟平穩(wěn)較快發(fā)展的措施,并決定實施4萬億元投資計劃,以帶動地方和社會投資。按照規(guī)劃,大約38%的資金投向基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè),以期通過政府投資拉動社會投資,實現(xiàn)保增長目標。

3.強化銀行放貸,彌補市場流動性不足

危機影響下,社會需求下降,企業(yè)利潤和生產(chǎn)下降,貸款需求下降,出現(xiàn)流動性的自我收縮。在內(nèi)在的流動性收縮背景下,政府以直接的信貸投放彌補市場流動性不足,2009年出現(xiàn)了信貸的天量投放。2009年1-10月人民幣信貸投放額達8.9萬億元,而2007和2008年兩年的信貸投放總額僅為8.5萬億元,人民幣貸款余額增速也由1月份的21%一路攀升至10月份的34%。天量的信貸投放使得貨幣供應(yīng)量保持高位,10月份M1和M2增速雙雙超過30%。

4.暫緩部分領(lǐng)域的改革

危機爆發(fā)前,中共十七大明確提出要進一步完善資源有償使用制度和生態(tài)環(huán)境補償機制,提高勞動報酬在初次分配中的比例。通過提高企業(yè)資源成本、勞動成本等壓力,促使企業(yè)變壓力為動力,實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級和中國經(jīng)濟增長方式轉(zhuǎn)變。危機爆發(fā)后,為了保就業(yè)和保增長,這些改革被擱置。例如為了解救危機中的企業(yè),實現(xiàn)保就業(yè)的目標,人力資源社會保障部出臺相關(guān)措施明確提出,暫緩調(diào)整企業(yè)最低工資標準,適當降低四項保險繳費費率。由于出口的持續(xù)低迷,人民幣的緩慢升值也暫時告一段落。數(shù)據(jù)顯示,2009年以來,人民幣兌美元匯率基本維持在6.83的水平保持不變,重回“固定”匯率。

(二)保增長的措施產(chǎn)生了諸多問題

危機后,中國政府采取的措施以保增長、保就業(yè)為目標,措施的臨時性非常明顯。短期看,這些措施確對中國經(jīng)濟實現(xiàn)V形反彈至關(guān)重要;但長期看,卻不利于中國經(jīng)濟的長期可持續(xù)發(fā)展。

1.以投資補外需的方式使得投資和消費的矛盾更加惡化

2009年為了保增長,作為內(nèi)需之一的投資大幅增長,相比之下的消費表現(xiàn)稍遜。數(shù)據(jù)顯示,固定投資增速與社會消費品零售總額增速差距擴大到近20個百分點,創(chuàng)歷史新高,而2008年二者差距僅為5個百分點。以政府為主的投資,在拉動經(jīng)濟增長的同時,也加劇了危機前就已存在的投資和消費的不平衡。預(yù)計2009年投資占GDP比重將由2008年的43.5%提高至45.3%,提高1.8個百分點,再創(chuàng)新高。投資與消費不平衡的加劇,違背了“調(diào)結(jié)構(gòu)”的目標,不利于實現(xiàn)中國經(jīng)濟增長方式的轉(zhuǎn)型。

2.加劇了中國產(chǎn)能過剩的壓力

巨額的投資在當期可以形成對投資品的巨大需求,拉動經(jīng)濟增長,但隨著投資形成供給,將進一步加大中國產(chǎn)能過剩壓力。

根據(jù)國務(wù)院9月份印發(fā)的《國務(wù)院批轉(zhuǎn)發(fā)改委等部門關(guān)于抑制部分行業(yè)產(chǎn)能過剩和重復(fù)建設(shè)引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展若干意見的通知》,鋼鐵、水泥、平板玻璃、煤化工、多晶硅、風電設(shè)備六個行業(yè)產(chǎn)能過剩嚴重。這些產(chǎn)能過剩行業(yè)中,既有傳統(tǒng)行業(yè),如鋼鐵、水泥、平板玻璃、煤化工等,又有新興產(chǎn)業(yè),如多晶硅和風電設(shè)備行業(yè)。

地方政府的投資沖動、片面追求GDP、落后產(chǎn)能退出機制不完善、要素價格扭曲等都是造成傳統(tǒng)行業(yè)產(chǎn)能過剩的重要原因。此外由于危機爆發(fā)前,出口的迅速增加刺激了傳統(tǒng)行業(yè)的產(chǎn)能擴張,在當前外需不振、出口低迷的形勢下,國內(nèi)無法消化如此巨大的產(chǎn)能,加劇了傳統(tǒng)行業(yè)的產(chǎn)能過剩問題。而新興產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)能過剩有其特殊性。在危機爆發(fā)之后,各地政府希望通過產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整走出危機,積極支持多晶硅和風電設(shè)備行業(yè)等行業(yè)的發(fā)展,但由于缺乏規(guī)劃、導(dǎo)致無序和盲目建設(shè)嚴重,出現(xiàn)產(chǎn)能過剩。

3.民企生存空間進一步受到擠壓

政府主導(dǎo)的信貸和投資,導(dǎo)致“國進民退”現(xiàn)象嚴重:財政資金及關(guān)聯(lián)的土地和金融資源進一步向國有企業(yè)和政府項目集中;在4萬億元和10大產(chǎn)業(yè)振興規(guī)劃中國有企業(yè)受益更大;在過剩行業(yè)、資源行業(yè)整合中民營企業(yè)屢被并購等。盡管相關(guān)數(shù)據(jù)并不全面,不能提供很好的數(shù)據(jù)支持,但我們可以從房地產(chǎn)市場“央企地王”的頻繁出現(xiàn)中看到國進民退的影子。

4.流動性泛濫,大量資金流入股市、房市,資產(chǎn)泡沫問題重現(xiàn)

天量信貸的投放導(dǎo)致流動性泛濫。超額流動性(以M2和GDP名義增速之差衡量,下同)2009年2、3季度達到25%的歷史高水平,在1999年積極貨幣政策下,該指標也僅為11%。在實體經(jīng)濟不景氣的情況下,資金的逐利性導(dǎo)致大量資金流入股市、房市,資產(chǎn)泡沫問題重現(xiàn)。

種種跡象表明“保八”的成功更多地體現(xiàn)在數(shù)量上,制約中國經(jīng)濟發(fā)展的結(jié)構(gòu)性問題不但沒有解決甚至還有所惡化。一方面是由于邊際效應(yīng)遞減規(guī)律的作用,政府保增長政策的效應(yīng)會下降;另一方面是保增長政策的副作用開始顯現(xiàn)。2010年以及今后中國經(jīng)濟仍然面臨著巨大的挑戰(zhàn),是重回失衡的高增長還是走一條新的發(fā)展之路,是中國經(jīng)濟2010年面臨的現(xiàn)實選擇。次貸危機之后全球經(jīng)濟的再平衡決定了中國經(jīng)濟很難簡單重復(fù)老路,中國經(jīng)濟必須尋求更加平衡也更具有持續(xù)性的新的道路。

二、再平衡成為2010年宏觀政策的核心

后危機時期,中國經(jīng)濟的再平衡之路需要從三方面展開。首先,改革不平衡的制度根源;其次,培育新的經(jīng)濟增長點;最后,對反周期政策進行調(diào)整。

(一)改革不平衡的制度根源

危機前,中國經(jīng)濟能夠維持以“高出口、高投資、高污染、高能耗”等為特征的不平衡發(fā)展模式的重要原因是低資源價格、低勞動成本、低排放成本、低資金成本以及低收入水平。而造成這種不平衡的制度根源是收入分配結(jié)構(gòu)不合理、要素價格不合理。改革不合理的制度根源方面來促進經(jīng)濟的再平衡,是最根本的辦法。

1.加快收入分配制度改革

2007年我國居民可支配收入占國民可支配收入的比重為57.5%,無論是與國際上其他國家比還是與本國過去的水平相比都明顯偏低。首先,我國居民收入在國民可支配收入中占比明顯低于高增長時期日本等國家的水平。以日本為例,1956-1973年日本高增長時期,居民可支配收入占國民可支配收入比重為76.8%,要比我國目前的水平高19.3個百分點。其次,與前幾年相比,我國居民收入占比回落明顯。1998年以來居民收入占國民收入的比重持續(xù)回落,2007年居民收入占比比1998年下降了10.9個百分點。

居民可支配收入占國民可支配收入偏低的原因主要是兩個方面。一是居民總收入增長緩慢,這是居民可支配收入占比下降的根本原因。1998-2007年居民、企業(yè)、政府總收入增長率分別為11.4%、16.6%和14.6%,居民收入增長率分別比企業(yè)和政府收入增長率低5.2和3.2個百分點。由于居民收入增長相對較慢,10年間居民收入在國民收入初次分配中的占比下降了8.1個百分點。二是政府再分配機制不完善。完善的收入再分配機制可以在一定程度上彌補初次分配的不足,促進收入分配的公平。但是由于我國轉(zhuǎn)移支付、社會保障等再分配機制的欠缺,再分配對于提高居民收入比重方面的作用非常有限。通過對比再分配前后居民收入占比的情況我們發(fā)現(xiàn),在1999年之前,再分配之后居民收入占國民收入的比重要比初次分配提高2個百分點,而2001年之后,再分配之后居民收入占國民收入的比重基本沒有增加,2005-2007年再分配之后居民收入占比反倒有所下降。

加快收入分配制度的改革勢在必行,首先可以降低儲蓄,尤其是降低企業(yè)儲蓄;其次提高居民收入,增加居民消費;最后,提高勞動力成本,降低企業(yè)投資回報率,抑制企業(yè)過度投資。收入分配制度的改革關(guān)系到我們經(jīng)濟發(fā)展的長遠目標。

2.加大要素價格改革力度

生產(chǎn)要素價格偏低,排放成本偏低是導(dǎo)致對能源和資源的高消耗、高排放的重要原因。要促進企業(yè)和居民節(jié)能減排,必須盡快建立反映資源稀缺程度、落實污染者付費、利用市場機制、考慮社會承受能力的資源和環(huán)境要素價格機制。(1)調(diào)整資源有償使用制度。較低的資源補償費率一方面使得資源開采進入門檻偏低,導(dǎo)致資源的濫采;另一方面導(dǎo)致資源價格偏低,形成資源的浪費。因此提高資源使用稅費,尤其是調(diào)整國內(nèi)比較短缺、經(jīng)濟價值比較高、不可再生的資源使用稅費勢在必行。(2)進一步完善生態(tài)環(huán)境補償機制。我國很早就把環(huán)境保護作為一項基本國策,并制定了《環(huán)境保護法》、《固體廢棄物污染環(huán)境防治法》、《水污染防治法》等法律,開征了SO2排污費、垃圾處理費、污水處理費等污染費和生態(tài)補償費。但是由于征收范圍較小,征收標準偏低,違法成本偏低,使得我國的生態(tài)環(huán)境形勢日益嚴峻。預(yù)計國家將進一步完善政策,落實促進減排的約束和激勵機制。主要是通過收費和稅收手段使得環(huán)境污染和生態(tài)破壞等外部性成本內(nèi)部化;通過價格和稅收、補貼、轉(zhuǎn)移支付等手段對有利于環(huán)境和生態(tài)保護的企業(yè)和產(chǎn)品進行扶持。(3)完善資源品價格形成機制。合理的資源品價格構(gòu)成應(yīng)該包括消耗的資源的價值、生產(chǎn)成本、資源品使用造成的環(huán)境污染補償成本。長期以來,我國的資源產(chǎn)品實施不完全定價,導(dǎo)致資源品價格偏低,這是造成我國能源資源消耗過度的一個重要原因。在建設(shè)資源節(jié)約型社會的背景下,通過資源價格的調(diào)整促使企業(yè)和居民節(jié)約資源的必要性大幅提升,應(yīng)進一步加快資源品價格改革,完善資源品價格。

(二)培養(yǎng)新的經(jīng)濟增長點

培養(yǎng)新的經(jīng)濟增長點以解決政府政策退出之后的經(jīng)濟增長動力問題,既是2010年中國經(jīng)濟面臨的一個現(xiàn)實問題,同時也是十二五規(guī)劃將會重點考慮的問題。我們認為新的經(jīng)濟增長點主要體現(xiàn)在兩個方面。從供給方面來看,主要是扶持新興產(chǎn)業(yè)以及放松壟斷,扶持民間投資;從需求方面來看,主要是開拓國際新興市場以及進一步挖掘國內(nèi)市場。

1.扶持新興產(chǎn)業(yè)

危機時期也是新興產(chǎn)業(yè)的興起時期,在10大產(chǎn)業(yè)振興規(guī)劃之后,國家將出臺政策重點扶持一些新興產(chǎn)業(yè)。

關(guān)于戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的扶持首先要解決兩個問題。一是哪些屬于戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè);二是如何扶持。對于第一個問題,經(jīng)過近一年的醞釀之后,戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)的范圍逐漸明朗。根據(jù)2009年11月3日溫家寶總理的《讓科技引領(lǐng)中國可持續(xù)發(fā)展》的講話,新興戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)主要包括新能源和低碳經(jīng)濟、信息網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)業(yè),新材料和智能綠色制造體系,生命科學技術(shù),空間、海洋和地球深部資源利用等五大領(lǐng)域,這五大領(lǐng)域?qū)⑹俏磥硇屡d產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重點。對于第二個問題,由于新興戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)很多還沒有直接的經(jīng)濟效益或者說經(jīng)濟效益不大,國家將在新興產(chǎn)業(yè)發(fā)揮更大的作用。除了稅收優(yōu)惠、信貸支持外,國家也將加大新興產(chǎn)業(yè)的投入來發(fā)展新興產(chǎn)業(yè)。

2.破除壟斷,鼓勵民間投資

鼓勵民間投資既是經(jīng)濟長遠發(fā)展的需要,也是短期彌補政府投資退出之后的缺口的需要。

從固定資產(chǎn)投資結(jié)構(gòu)看,民間投資主要集中在房地產(chǎn)業(yè)、出口導(dǎo)向的制造業(yè)和低端服務(wù)業(yè)。國有投資主要集中在自然壟斷領(lǐng)域、純公共品領(lǐng)域和準公共品領(lǐng)域以及國家需要控制的重點領(lǐng)域。要積極鼓勵民間投資。原有的對民間投資放開的領(lǐng)域,過度競爭、產(chǎn)能過剩等的存在使得未來民間投資的空間已經(jīng)很小,要擴大民間投資,破除壟斷是重要舉措。

發(fā)改委制定的《關(guān)于進一步鼓勵和促進民間投資的若干意見》(即鼓勵民間投資20條)已上報國務(wù)院,其對民間投資的促進作用值得期待。首先,劃定了民間投資基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)、基礎(chǔ)設(shè)施、金融保險、文教衛(wèi)生和公共服務(wù)領(lǐng)域的大致范圍;其次,增加民間投資融資渠道;最后,通過稅收優(yōu)惠、土地政策優(yōu)惠、金融扶持、放松股權(quán)比例限制等鼓勵民間投資。

3.開拓國際新興市場

美國等主要發(fā)達國家是我國出口的主要市場,伴隨著美國負債消費模式的調(diào)整,長期來看其對中國產(chǎn)品的吸納能力會明顯下降,而中國已經(jīng)形成的產(chǎn)能需要尋找一個新的市場來消化,開拓發(fā)展中國國家市場是一個現(xiàn)實的選擇。實際上,目前我國企業(yè)在國際分工中位于中游,相對于更低階梯的發(fā)展中國家企業(yè)而言,我國企業(yè)擁有易為他們接受的技術(shù)及管理經(jīng)驗,而且產(chǎn)品的低價格也擁有較大的優(yōu)勢,也可以通過開拓新興市場來彌補美國再平衡對中國出口市場的影響。

4.進一步挖掘國內(nèi)市場

在外需增長空間有限的情況下,充分挖掘國內(nèi)市場的潛力顯得尤為重要。國內(nèi)市場的巨大潛力體現(xiàn)在以下三方面:

首先,人均收入的差異和消費的層次性,決定了國內(nèi)市場也非常廣闊。根據(jù)世界銀行《1997年世界發(fā)展報告》,隨著收入水平的提高,食品和衣著在消費支出的比重降低,而居住、醫(yī)療保健、教育、交通通訊等相關(guān)支出增加。2008年,上海人均GDP超過1萬美元,而貴州人均GDP只有1263美元,各省市間收入的巨大差距決定了居民消費結(jié)構(gòu)將呈現(xiàn)多樣化和層次性。

其次,城鄉(xiāng)差別,決定了農(nóng)村市場非常廣闊。城鄉(xiāng)差別體現(xiàn)在同一省市的城鎮(zhèn)與農(nóng)村人均GDP的差別,表現(xiàn)為城鎮(zhèn)高于農(nóng)村水平;也體現(xiàn)在不同地區(qū)之間的城鎮(zhèn)和農(nóng)村之間的差別,表現(xiàn)為東部城鎮(zhèn)高于中西部城鎮(zhèn)水平;東部農(nóng)村高于中西部農(nóng)村水平。當前只有上海、北京和浙江的城鎮(zhèn)區(qū)域人均GDP超過3000美元,大部分區(qū)域介于1000-3000美元,少數(shù)地區(qū)低于1000美元。

最后,城鎮(zhèn)不同收入組的差別也提供了很大的市場空間。以不同收入組城鎮(zhèn)家庭每百戶耐用消費品擁有量為例,高收入組與低收入組之間差別較大。家用汽車,每百戶低收入戶與高收入戶擁有汽車量相差10.9輛,低收入戶如果達到高收入戶的水平,有10.9倍的提升空間。

(三)對反周期政策進行調(diào)整

通過前面的分析,我們知道,應(yīng)對危機的反周期的政策在實現(xiàn)保增長的同時,帶來了一系列問題,未來國家應(yīng)該根據(jù)經(jīng)濟形勢的變化,及時對保增長政策進行調(diào)整。

根據(jù)歷史經(jīng)驗,政策總體基調(diào)變化的可能性不大,但會根據(jù)經(jīng)濟狀況進行調(diào)整,更值得關(guān)注的是政策的實質(zhì)變化。上一輪經(jīng)濟周期政策由緊到松變化期間,也存在類似情況,政策總體基調(diào)不變,但是實質(zhì)已經(jīng)發(fā)生變化。1998年財政政策名義為積極,貨幣政策名義為穩(wěn)健,但實則均為擴張;2003年,當經(jīng)濟出現(xiàn)過熱苗頭時,財政政策名義為積極,實則為中性,貨幣政策名義為穩(wěn)健,實則為緊縮。

對反周期政策的調(diào)整集中在以下幾方面:

1.收緊投資性政策,重點轉(zhuǎn)向擴大消費

為了避免新一輪投資熱,國家將嚴格過剩行業(yè)的市場準入標準,投資重點轉(zhuǎn)向新興產(chǎn)業(yè)。

在緊縮投資的同時,擴大消費。在危機時期出臺的“家電下鄉(xiāng)”、“汽車下鄉(xiāng)”等政策有望維持和擴大。在近期舉行的家電下鄉(xiāng)工作經(jīng)驗交流會上,工信部副部長婁勤儉表示,下一步將在農(nóng)村地區(qū)大力開展信息技術(shù)培訓(xùn)和應(yīng)用普及工作,組織推動“信息下鄉(xiāng)”、“寬帶下鄉(xiāng)”與“家電下鄉(xiāng)”相結(jié)合,發(fā)揮計算機、手機、彩電等電子信息產(chǎn)品的信息化功能,推進社會主義新農(nóng)村建設(shè)。

值得注意的是,房地產(chǎn)的雙重性,決定了政策更多地會區(qū)別對待:對于投資性購房國家將進行調(diào)控;對于消費性購房,政府將繼續(xù)扶持。

2.財政政策:財政支出更多投向調(diào)結(jié)構(gòu)

由于通過財政支出保增長的必要性明顯降低,財政赤字規(guī)模不應(yīng)該再繼續(xù)擴大,同時為了保證政府支出項目的后續(xù)投入,仍有必要維持一定的財政赤字規(guī)模。我們預(yù)計財政赤字維持在9500億左右,基本上保持在2009年的規(guī)模。不過考慮到名義GDP的增加,財政赤字占GDP比重將下降到2.4%,比2009年下降0.6個百分點。在政府投資方面,投資結(jié)構(gòu)會進一步調(diào)整,減少基礎(chǔ)設(shè)施投資,加大新興產(chǎn)業(yè)和區(qū)域發(fā)展的投資。

3.貨幣政策:收緊信貸

盡管名義上仍會采取適度寬松的貨幣政策,但考慮到今年貨幣政策是極度寬松的事實,貨幣政策收緊在所難免。預(yù)計2010年信貸投放回落到8萬億元左右,信貸增長率為20%。

調(diào)控方式選擇上,預(yù)計貨幣當局將慎用利率和準備金率。為了控制放貸,央行更依賴數(shù)量手段,除非物價大幅度上漲,要到2011年才能看到第一次加息。主要原因為2010年作為經(jīng)濟全面復(fù)蘇的第一年,通貨膨脹總體可控,沒有必要加息。同時保持相對低利率也可以達到另外兩個目的,一是可以刺激消費,二是可以減少人民幣匯率升值的壓力。

人民幣匯率將重回升值通道,預(yù)計2010年人民幣升值3%左右。人民幣匯率升值是大勢所趨,過去一年中人民幣重新回到固定匯率主要原因是緩解出口困難,減輕保增長的壓力。未來隨著出口的恢復(fù)和經(jīng)濟復(fù)蘇的確認,阻礙人民幣升值的因素將減弱,人民幣也將重新回歸升值通道。實際上人民幣升值之后,出口企業(yè)的價格競爭優(yōu)勢將受到一定程度的削弱,這將促使出口企業(yè)轉(zhuǎn)向附加值更高的產(chǎn)品,促進貿(mào)易結(jié)構(gòu)的升級。

三、2010年中國經(jīng)濟展望

(一)經(jīng)濟增長:重回上升周期

再平衡將使得中國內(nèi)生增長動力再次增強,進而推動中國經(jīng)濟重回增長周期。在出口和消費力量增強的背景下,預(yù)計2010年經(jīng)濟增長9.6%,2010年將成為中國經(jīng)濟全面復(fù)蘇的第一年。根據(jù)歷史的經(jīng)驗和我們對經(jīng)濟增長動力的判斷,這一輪上升周期將持續(xù)3-4年時間,高點將在2012年或者2013年出現(xiàn)。

從季度經(jīng)濟增長率看,很有可能呈現(xiàn)先下再上的U形走勢,以大數(shù)估計,2010年四個季度經(jīng)濟增長率分別為10%、9%、9%、10%的格局。第2季度經(jīng)濟增長率的回落主要和政策效應(yīng)的減弱以及基數(shù)較高有關(guān)。第4季度經(jīng)濟增長率回升的原因一是出口回升的帶動效應(yīng)可能要到下半年才能顯現(xiàn);二是從再平衡的政策出臺到見到政策效果可能需要6-9個月的時滯;三是2009年四季度經(jīng)濟增長的基數(shù)較低。根據(jù)我們的估計,2009年第4季度經(jīng)濟增長率(環(huán)比年率)為9.7%,明顯偏低,這也將使得2010年四季度的同比增長率加快。

(二)三大需求呈現(xiàn)“兩快一慢”格局

從經(jīng)濟增長的動力看,2010年三大需求將呈現(xiàn)“兩快一慢”的格局,出口和消費增速加快,對經(jīng)濟增長貢獻度上升;投資增速放慢,對經(jīng)濟增長貢獻度下降。預(yù)計2010年最終消費、貨物和服務(wù)凈出口對GDP的貢獻為4.7和-0.6個百分點,分別比2009年提高0.3和2.7個百分點;資本形成對GDP貢獻5.5個百分點,比今年下降1.8個百分點。

1.出口增速將迎來V形回升

考慮到世界經(jīng)濟明顯回升以及貿(mào)易摩擦對出口的影響不大,我們預(yù)計出口增速將迎來V形回升。

(1)世界經(jīng)濟復(fù)蘇將推動中國出口回升

世界經(jīng)濟復(fù)蘇的邏輯和中國基本一致,即主要國家都將經(jīng)歷政策性增長和內(nèi)生式復(fù)蘇兩個階段。從最新公布的經(jīng)濟增長數(shù)據(jù)看,盡管程度有差異,但投資和消費對經(jīng)濟增長的貢獻都有不同程度的增強,這表明主要發(fā)達國家的經(jīng)濟復(fù)蘇勢頭將強于預(yù)期,世界經(jīng)濟恢復(fù)對中國出口的推動作用也將強于預(yù)期。

在對最新的因素進行評估之后,預(yù)計2010年世界經(jīng)濟增長3.3%,增速比2009年提高4.2個百分點。美國GDP增長2.2%,增速比2009年加快4.4個百分點。日本GDP增長1.4%,增速比2009年加快7.4個百分點。歐盟GDP增長1.2%,增速比2009年加快5個百分點。

以美國為例,我們發(fā)現(xiàn)世界經(jīng)濟的變化對我國出口的影響非常明顯。美國PMI指數(shù)領(lǐng)先中國出口5個月左右,PMI指數(shù)V性形回升預(yù)示出口將呈現(xiàn)V形回升格局。

(2)貿(mào)易摩擦總體影響不大

對出口復(fù)蘇的另外一個擔心來自貿(mào)易摩擦。近年來針對中國的貿(mào)易摩擦不斷增加,對相關(guān)行業(yè)有較大影響。但是由于總的涉案金額不大,對中國出口整體影響有限。2009年前三季度貿(mào)易摩擦涉案金額達到102億美元,比2008年全年增長了66.1%。但是從貿(mào)易摩擦占出口總額的比重看,盡管大幅提升,但占比也只有1.2%。因此貿(mào)易摩擦盡管頻發(fā),但對中國總體出口的影響并不大。

2.消費增速明顯加快

2010年消費增速將明顯加快,這主要得益于收入增長、信心提升和溫和通脹三個方面。

首先,經(jīng)濟的增長,以及國家實施的擴大內(nèi)需、增加收入的措施將促使居民收入增速加快。

其次,隨著經(jīng)濟的好轉(zhuǎn),消費者信心提高,居民消費支出會相應(yīng)提高。截止到2009年9月,消費者信心指數(shù)回升到88.1%,比最低點(2009年4月)提高了2個百分點,2010年這一回升趨勢有望延續(xù)。

最后,消費的增加受益于2010年溫和的通脹。歷史經(jīng)驗表明,通脹率過高和過低都不利于消費的增長,只有溫和的通貨膨脹狀況最有利于消費的增長,我們預(yù)計2010年通脹率為2.2%,屬于溫和通脹,有助于消費的提升。

3.投資增速正?；?回落到上一周期的平均水平

由于國家政策的調(diào)整以及政府支出遞減效應(yīng)的顯現(xiàn),2010年固定資產(chǎn)投資增長回落在所難免。但是由于投資增長的慣性以及非政府投資增速的加快,固定資產(chǎn)投資增速大幅度回落的可能性不大。我們預(yù)計2010年固定資產(chǎn)投資增長26.4%,比今年回落6.5個百分點,盡管有所回落,但和2003-2007年的平均水平相差不大,仍屬于較快增長。從所有制結(jié)構(gòu)看,政府投資增速放慢,非政府投資增速加快。政府投資增速放慢主要跟政府支出的邊際效應(yīng)遞減有關(guān)。而非政府投資增速加快的原因主要來自三個方面:一是在房地產(chǎn)銷售大幅度增加的推動下,房地產(chǎn)投資增速將明顯加快;二是受需求尤其是出口回升的帶動,一般制造業(yè)投資增速有望加快;三是受益于壟斷領(lǐng)域的市場化改革和市場準入的放松,政府壟斷領(lǐng)域的民間投資也將加快。

從投資實體看,2010年設(shè)備購置會明顯增加。如果說2009年主要投資土建的話,2010年隨著項目的實施,將帶動設(shè)備、機床采購等的明顯增加。

(三)物價:有預(yù)期無通脹

未來通脹是不可避免的,但由于2010年實際經(jīng)濟增長率仍低于潛在經(jīng)濟增長率,并且產(chǎn)能過剩嚴重,預(yù)計真正的通貨膨脹可能要到2011年才能看到,2010年屬于溫和通脹。

1.CPI上漲2.2%,前低后高

在糧食供給充足、一般工業(yè)制成品價格難以上漲的情況下,2010年CPI大幅度上漲的可能性不大。預(yù)計2010年CPI上漲2.2%,其中食品價格上漲5.1%,非食品價格上漲0.9%。從月度來看,CPI漲幅將呈現(xiàn)前低后高的走勢。

2.PPI上漲3.5%,前高后低

數(shù)據(jù)顯示,大宗商品價格走勢對中國PPI影響非常明顯。基于一些行業(yè)研究員對大宗商品價格的判斷,我們預(yù)計2010年P(guān)PI上漲3.5%,呈現(xiàn)前高后低的走勢。如果以大宗商品及生產(chǎn)資料為主的工業(yè)制成品的價格走勢加速上漲,則將使我們這樣一個判斷面臨風險。

(四)量價齊升推動企業(yè)利潤增速大幅度提升至35.5%

從經(jīng)濟周期不同階段的企業(yè)盈利能力的變化看,在經(jīng)濟復(fù)蘇的初期,一方面是需求開始回升,銷售價格開始回升,同時資金勞動力原材料等成本又處于相對較低的位置,企業(yè)盈利恢復(fù)的速度最快。2010年企業(yè)盈利正處于這一階段,預(yù)計工業(yè)企業(yè)利潤增長35.5%,增速將明顯加快。分季度來看,2010年四個季度企業(yè)利潤增速有望分別達到41%、33%、34%和39%。

具體來看,企業(yè)利潤增長率的大幅度提升,可以從以下兩個方面得到解釋:一是銷售收入增速將加快。由于銷售量的回升和銷售價格的上漲,預(yù)計2010年工業(yè)企業(yè)銷售收入將增長20%左右。二是銷售利潤率的回升?；谌椯M用增長率低于收入增長率的經(jīng)驗,2010年銷售利潤率將比今年提高15%左右,銷售利潤率很有可能創(chuàng)出歷史新高。

(五)流動性回歸相對寬松

受國家信貸政策調(diào)整的影響,2010年總體流動性狀況將從絕對寬松轉(zhuǎn)向相對寬松。而美元匯率的變化可能成為影響流動性的重要因素。

貨幣供給量的大小與基礎(chǔ)貨幣和貨幣乘數(shù)密切相關(guān)。一方面受信貸控制的影響,貨幣乘數(shù)有所回落,這將不利于貨幣供應(yīng)量增長。另一方面,出口好轉(zhuǎn)及人民幣升值預(yù)期將導(dǎo)致熱錢流入增加將引起外匯占款增加,外匯占款的增加將導(dǎo)致基礎(chǔ)貨幣的投放增加,這將有利于貨幣供給量的增長。綜合來看,我們認為基礎(chǔ)貨幣投放增加不足以完全抵消貨幣乘數(shù)下降對貨幣供給的不利影響,貨幣供給量增速總體上將下降到18%左右。

隨著貨幣供給量增速的回落,以及名義GDP增長速度的加快,預(yù)計2010年底超額流動性將從2009年3季度的24.6%大幅度回落到5.5%。從動態(tài)的角度看,回落的速度相當之大。但值得注意的是,由于該水平仍高于1998年以來4.5%的平均水平,因此從絕對意義上看,2010年的貨幣供給并不很緊,流動性至多是由絕對寬松轉(zhuǎn)向相對寬松。

美元的走勢直接影響流入中國的熱錢規(guī)模,進而影響到我們對流動性的判斷。從短期來看,美元匯率的變化存在微笑曲線的規(guī)律。在全球經(jīng)濟表現(xiàn)很差的時候,由于資金的避險需求增加,對美元的需求增加,會導(dǎo)致美元走強;當美國經(jīng)濟表現(xiàn)很好的時候,由于預(yù)期美聯(lián)儲會加息,美元也會走強。當經(jīng)濟處于兩者之間的狀態(tài)時,美元會處于相對弱勢。根據(jù)彭博社的調(diào)查,市場預(yù)計美國在2010年2季度可能加息。這可能對美元匯率形成支撐。如果美國加息推動美元匯率持續(xù)大幅度回升,熱錢的流入規(guī)?？赡芊怕?可能使得流動性更加緊張。反之,如果美國加息對美元匯率的影響只是暫時的,在階段性升值之后美元匯率總體上仍處于低位的話,資金流動的格局不會有實質(zhì)性的變化,流動性依然會比較寬松。從目前的情況看,弱美元似乎更符合美國重振經(jīng)濟增長的需要,我們認為后者出現(xiàn)的可能最大。

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