管理層收購的理論依據(jù)及其實現(xiàn)制度設(shè)計

中圖分類號:F830.9 文獻標識碼:A

內(nèi)容摘要:管理層收購(MBO)是指企業(yè)管理層通過自有資金或融資,收購所在公司股份,實現(xiàn)企業(yè)控制權(quán)從大股東轉(zhuǎn)移到管理者手中的行為。MBO對于我國國有企業(yè)改革具有現(xiàn)實的意義。本文分析了MBO的理論依據(jù),同時深入探討了實施MBO的制度設(shè)計,以期對我國MBO的實踐提供借鑒。

關(guān)鍵詞:管理層收購(MBO) 理論依據(jù) 購并 制度設(shè)計

管理層收購的理論依據(jù)

管理層收購是指企業(yè)管理層通過自有資金或融資,收購所在公司股份,實現(xiàn)企業(yè)控制權(quán)從大股東轉(zhuǎn)移到管理者手中的行為。20世紀以來,學(xué)術(shù)界對MBO給出了多種理論解釋,這些解釋大致歸納為效率理論和財富轉(zhuǎn)移理論。

(一)效率理論

效率理論是解釋MBO的主流理論。該派的學(xué)者們圍繞諸如MBO的動機、績效表現(xiàn)等等因素闡述了不同觀點。其中,最具有代表性的是代理成本說、防御剝奪說和企業(yè)家精神說。

1.代理成本理論。詹森(Jensen)是代理成本說的代表人物。他指出,隨著企業(yè)股權(quán)的日趨分散,管理層對企業(yè)的控制權(quán)日趨上升,在那些成熟的企業(yè)和行業(yè)中產(chǎn)生了大量的自由現(xiàn)金流,使管理層有了進行多元化并購的自由選擇空間,任意使用自由現(xiàn)金流是管理層代理成本的主要體現(xiàn)。管理層熱衷于多元化經(jīng)營擴大企業(yè)規(guī)模,而不是最大化股東收益,結(jié)果出現(xiàn)了高現(xiàn)金流和低效投資并存的現(xiàn)象,企業(yè)資源被低效利用。因此,就產(chǎn)生了潛在的效率提升空間,只要提高企業(yè)負債率,就可以通過強制性的債務(wù)利息支出縮小管理層自由支配現(xiàn)金流的空間,降低由自由現(xiàn)金流而產(chǎn)生的代理成本,負債和破產(chǎn)壓力也會迫使管理層提高經(jīng)營效率,高負債因此成為降低管理層代理成本的控制手段。

2.防御剝奪理論。Alchain和Wood-ward認為管理層對企業(yè)的投資具有“唯一性”,管理層的收益依賴于企業(yè)的整體績效,其產(chǎn)生的準租金更容易被股東、雇員等利益主體剝奪。為防止自己專有投資的收益被他人剝奪,管理層就有可能成為激勵自己投資收益的完全獲取者。MBO是管理者實現(xiàn)自我利益、防止專有投資被侵占的有效手段。防御剝奪說從管理層角度解釋了MBO的動機和MBO的行業(yè)選擇,認為MBO是管理層明晰投資收益的手段,是管理層為改變與貢獻不相稱的報酬體系而進行自我付酬的安排,隨后發(fā)生的績效改善則是管理層得到與其貢獻接近的強大股權(quán)激勵的結(jié)果。

3.企業(yè)家精神理論。MikeWright等在發(fā)展前人理論的基礎(chǔ)上提出了企業(yè)家精神說。他們認為一些管理層具備了形成企業(yè)家精神的潛質(zhì),但這種潛在的企業(yè)家精神為管理層所隸屬的大企業(yè)所不容。在實施MBO及MBO后的持續(xù)變革過程中,風(fēng)險投資機構(gòu)對于促使MBO企業(yè)建立起企業(yè)家精神發(fā)揮了重要作用。企業(yè)家精神理論重新解釋了MBO的收益來源,不僅強調(diào)了管理層的作用,而且強調(diào)了風(fēng)險投資機構(gòu)的作用,認為是二者的合力創(chuàng)造了MBO的收益。

(二)財富轉(zhuǎn)移理論

財富轉(zhuǎn)移理論是MBO理論中的非主流理論。該理論認為MBO并沒有給企業(yè)帶來實質(zhì)性的變化,交易之后的績效上升,尤其是管理層的股權(quán)溢價,只不過代表財富從其他利害關(guān)系人,如股東、債權(quán)人、職工、政府等向管理層轉(zhuǎn)移。MBO所運用的手段只不過是轉(zhuǎn)換企業(yè)的資本結(jié)構(gòu),通過財務(wù)杠桿將企業(yè)中已經(jīng)存在和即使不實行MBO也會產(chǎn)生的穩(wěn)定現(xiàn)金流壓榨出來,支付給新債權(quán)人、MBO投資者和管理層。其中避稅理論是財富轉(zhuǎn)移理論中最主要的觀點,MBO的目的就是充分利用企業(yè)潛在避稅空間,避稅收益同時也是收購資金的來源。

效率理論和財富轉(zhuǎn)移理論對MBO的績效源泉做出了完全不同的解釋,二者之間互不兼容并導(dǎo)致了不同的政策主張。效率提高說認為應(yīng)當(dāng)鼓勵發(fā)展MBO,而財富轉(zhuǎn)移說則主張抑制MBO的發(fā)展。雖然在實際的MBO中,績效的改善可能既來源于財富轉(zhuǎn)移,又可能來源于效率提高,但效率提高是主要的方面。這一點決定了MBO的生命力和有效性,也是效率觀成為主流MBO理論的現(xiàn)實基礎(chǔ)。因此,從一般含義上講,MBO是在產(chǎn)權(quán)約束和市場規(guī)制下,通過改變企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu),提高企業(yè)績效的產(chǎn)權(quán)交易手段;同時從運作角度來看,又是通過資本運作轉(zhuǎn)換企業(yè)所有權(quán)的方式。

我國實施管理層收購的正、負效應(yīng)

20世紀90年代,管理層收購在我國已開始實施,中間出現(xiàn)了一些波折,客觀地說,面對MBO這一新鮮事物,還沒有成熟的經(jīng)驗和完善的制度。而作為明晰產(chǎn)權(quán)、改善資本結(jié)構(gòu)、完善激勵約束機制等的一種有效工具,MBO無疑是國企深化改革過程中值得探索的途徑之一。

但由于我國市場機制仍不健全,法律法規(guī)不完善,實施中必然要面對許多在西方發(fā)達國家不曾出現(xiàn)過的特殊障礙和一些不容忽視的問題。如:所有者缺位、政府角色定位不恰當(dāng)?shù)膯栴};人力資源市場、法律體系、中介機構(gòu)、社會保障體系不健全、不完善的問題;重組后企業(yè)組織結(jié)構(gòu)不能進行及時、有效重構(gòu)的問題等等。這些問題如果不能得到有效的解決,勢必會造成企業(yè)績效、企業(yè)效率低下,經(jīng)營狀況進一步惡化,與其初衷適得其反。嚴重的還可能造成國有資產(chǎn)的大量流失。

我國實施管理層收購的制度設(shè)計

我國管理層收購的前期實踐從總體上看是一場準政治運動,各地方政府像完成政治任務(wù)一樣主導(dǎo)、包辦管理層收購活動。事實證明,行政性購并代替不了市場性購并,從某種意義上說,這種購并行為實際上透支著社會和企業(yè)的未來資源。實施管理層收購的制度設(shè)計能否引導(dǎo)管理層收購由行政性購并向市場性購并轉(zhuǎn)變,關(guān)鍵要有合理的制度安排。

(一)政府角色的制度安排

轉(zhuǎn)軌時期,政府為實現(xiàn)經(jīng)濟調(diào)整目標和資源的優(yōu)化配置,避免企業(yè)因自身行為能力的缺乏導(dǎo)致國有資產(chǎn)人為流失,以及實現(xiàn)就業(yè)目標而主導(dǎo)企業(yè)購并,是中國轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟的必然要求?？梢哉f,目前的管理層收購離不開政府的支持和推動。但是如果政府過度介入管理層收購,成為管理層收購當(dāng)然主體,則可能導(dǎo)致政府行為邊界的無限擴張、市場機制的嚴重扭曲和經(jīng)營效率的極度低下。政府的正當(dāng)作用在于支持和推動管理層收購,完善購并市場機制,制訂購并規(guī)則,仲裁購并沖突,彌補“市場失靈”。

(二)人力資源市場的制度安排

我國目前管理層收購中存在的一個重要問題就是,被MBO企業(yè)的勞動力安置問題,當(dāng)前被MBO企業(yè)的勞動力安排主要靠兩條途徑解決:一是由購并后的企業(yè)吸收;二是由社會吸收。健康的、市場化的企業(yè)購并,其職工安置問題應(yīng)主要遵循雙向選擇原則,由社會消化吸收。因此,政府在企業(yè)管理層收購后,要出臺穩(wěn)定人才的政策,鼓勵管理者繼續(xù)吸納員工為企業(yè)工作,與企業(yè)人員進行有效的溝通等。同時,政府應(yīng)繼續(xù)培育經(jīng)理人市場,使企業(yè)家入主企業(yè)承擔(dān)市場風(fēng)險,形成符合現(xiàn)代市場經(jīng)濟規(guī)范的法人治理機構(gòu)。

(三)法律體系的制度安排

市場經(jīng)濟實質(zhì)是一種法制經(jīng)濟,管理層收購作為一種經(jīng)濟行為,必須有完善的法律來保障當(dāng)事人的利益,也只有在法律健全的基礎(chǔ)上,才能保障社會資源的有效配置。我國目前尚無一部系統(tǒng)完整的管理層收購法律,有關(guān)管理層收購的相關(guān)政策、法律法規(guī)條文散見于《公司法》、《證券法》、《國有資產(chǎn)管理法》等法規(guī)制度中,出現(xiàn)了管理層收購活動中許多方面無法可依的局面,而有些領(lǐng)域則有多重規(guī)定,互不一致。因此,政府應(yīng)盡快完善有關(guān)管理層收購過程中的法律法規(guī)之間的協(xié)調(diào)。

(四)中介機構(gòu)的制度安排

MBO涉及與政府及原股東溝通、目標公司估值、公司發(fā)展戰(zhàn)略、資產(chǎn)重組、員工安置等諸多環(huán)節(jié),管理層自身不可能全部擁有所需的資源和專業(yè)知識。一個嚴謹、科學(xué)、可行的管理層收購方案是取得成功的前提,這需要許多中介機構(gòu)的服務(wù)和幫助。投資銀行、會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所、資產(chǎn)評估機構(gòu)都是管理層收購活動中的重要角色,它們在管理層收購活動中各自利用自身的經(jīng)濟法律人才等優(yōu)勢,為管理層收購提供咨詢服務(wù)。由于我國因市場化程度遠遠不夠,管理者還沒有意識到中介機構(gòu)的重要性,中介機構(gòu)本身還處于初級階段,它們的服務(wù)能力、水準遠沒有達到市場經(jīng)濟的要求。因此,政府應(yīng)該加緊管理層收購市場環(huán)境的培育,加強中介機構(gòu)的自主性、獨立性、自律性,促使其健康發(fā)展。

(五)社會保障體系的制度安排

目前影響我國管理層收購深入進行的一個重要問題是壓在被收購的國有企業(yè)身上的三大歷史包袱之一的富余人員。社會保障體系的完善是保障在勞動力完全走向市場的條件下,管理層收購過程中失業(yè)的勞動者的生存權(quán)益,這有利于市場經(jīng)濟平穩(wěn)發(fā)展,有利于社會的健康發(fā)展。社會保險、社會救助、社會福利、社會優(yōu)撫等構(gòu)成了社會保障體系,實施管理層收購后的企業(yè)應(yīng)著眼于利用現(xiàn)有的勞動安置、稅收優(yōu)惠政策,積極配合政府有關(guān)“再就業(yè)工程”的實施和社會保障制度的建立。

(六)企業(yè)組織結(jié)構(gòu)的制度安排

企業(yè)組織是企業(yè)資產(chǎn)和人力資源的配置結(jié)構(gòu),是企業(yè)資源有效發(fā)揮作用的保證。一個由優(yōu)良資產(chǎn)、優(yōu)秀人才組成的企業(yè)如果缺乏與之相適應(yīng)的有效的管理制度,企業(yè)無法產(chǎn)生良好的經(jīng)濟效益。管理層收購只是搞活國有企業(yè)的一種有效方式,只是社會資源的一種重新布局,一種優(yōu)化組合,但國有企業(yè)經(jīng)營的好壞并不是通過管理者購并才能徹底解決的,即使國有企業(yè)管理者作出購并的決策是正確的,由于多種原因使購并后企業(yè)經(jīng)營不善的例子也不少。因此,管理層收購必須從企業(yè)深層次上做工作,購并后必須對企業(yè)的原有資產(chǎn)和購并資產(chǎn)進行整合,整合兩種不同體制下的企業(yè)文化,并對企業(yè)組織進行重構(gòu),只有這樣才能獲得管理層收購的最佳效應(yīng),實現(xiàn)購并的預(yù)期目標。

在當(dāng)前的條件下,應(yīng)該辯證地看待MBO,既不能盲目夸大它的作用,也不能否定它的積極意義。當(dāng)務(wù)之急是搞好對應(yīng)的制度安排,制定、出臺明確、系統(tǒng)的MBO運行規(guī)則,并針對MBO的操作,出臺更為具體的細則,加強對MBO全過程的監(jiān)管,防范MBO可能帶來的各種風(fēng)險,充分利用好MBO這把雙刃劍。

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作者簡介:

和艷美(1968-),女,山東新泰人,現(xiàn)任泰山學(xué)院經(jīng)濟管理系講師,研究方向:公司財務(wù)理論。