中國資產(chǎn)證券化問題與對策研究

呂 超 段洪成 劉海燕

摘要：資產(chǎn)證券化20世紀(jì)70年代發(fā)源于美國，如今已成為當(dāng)前全球金融市場最具活力的金融創(chuàng)新產(chǎn)品之一，其核心在于對貸款中的風(fēng)險(xiǎn)與收益要素的分離與重組，使其定價(jià)和重新配置更為有效，促使參與各方均可受益，實(shí)質(zhì)是融資者把被證券化的金融資產(chǎn)的未來現(xiàn)金流收益權(quán)轉(zhuǎn)讓給投資者。作為一項(xiàng)金融技術(shù)，資產(chǎn)證券化在發(fā)達(dá)國家的使用非常普遍，目前美國一半以上的住房抵押貸款、3／4以上的汽車貸款是靠發(fā)行資產(chǎn)支持證券提供的。在中國由于銀行有“短存長貸”的矛盾，資產(chǎn)管理公司也有回收不良資產(chǎn)的壓力，資產(chǎn)證券化因此得到了積極響應(yīng)。因此，資產(chǎn)證券化在中國的引入具有相當(dāng)?shù)谋匾浴?/p>

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化；問題；對策；中國

中圖分類號：F831

文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A

文章編號：1673-291X(2009)33-0060-02

資產(chǎn)證券化就是把缺乏流動(dòng)性、但有預(yù)期未來穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)匯集起來，形成一個(gè)資產(chǎn)池，通過結(jié)構(gòu)性重組，將其轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽诮鹑谑袌錾铣鍪酆土魍ǖ淖C券。實(shí)質(zhì)是融資者將被證券化的金融資產(chǎn)的未來現(xiàn)金流收益權(quán)轉(zhuǎn)讓給投資者，而金融資產(chǎn)的所有權(quán)可以轉(zhuǎn)讓，也可以不轉(zhuǎn)讓。

一、中國實(shí)行資產(chǎn)證券化的必要性分析

1加速中國金融改革，使金融市場更加完備。中國金融改革目前已經(jīng)到了攻堅(jiān)階段，整個(gè)金融體制改革已經(jīng)涉及到了關(guān)鍵的內(nèi)核，也遇到了更大的阻滯。在此階段，由于證券化的制度創(chuàng)新牽扯到廣泛的主體與市場結(jié)構(gòu)，因此更多地被看做是解決當(dāng)前金融改革問題的重要催化劑之一。通過證券化引入了更適合投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好的新金融資產(chǎn)，提高了投資者得到多樣化收益的可能。因?yàn)榭梢酝ㄟ^自己的判斷來獲得證券化了的貸款收益率，在認(rèn)為其被低估時(shí)可以買人。可見，資產(chǎn)證券化不僅能使金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)降低融資成本，從而更好地進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理和控制，而且也為解決金融市場的很多難題提供了快速有效的手段。

2改善商業(yè)銀行的經(jīng)營狀況。通過資產(chǎn)證券化，銀行將一些缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為可以交易流通的證券，使得商業(yè)銀行在不改變負(fù)債的情況下，有效改善商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)。同時(shí)，將部分貸款資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到資產(chǎn)負(fù)債表外進(jìn)行證券化，既可以減少風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)額，又可以盤活不良貸款。這樣，銀行一方面能夠提高資本充足率，另一方面還可以盤活不良資產(chǎn)，大大改善商業(yè)銀行的經(jīng)營狀況。

3有利于盤活國有企業(yè)存量資產(chǎn)。通過資產(chǎn)證券化的實(shí)施，可以將證券化的債權(quán)債務(wù)相互轉(zhuǎn)讓、抵減，清理三角債務(wù)；可以盤活企業(yè)的存量資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)當(dāng)前現(xiàn)金收入；通過表外融資改善資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)。

4有利于推進(jìn)資本市場的發(fā)展。中國通過積極實(shí)行資產(chǎn)證券化，首先，能夠分流中國龐大的儲蓄資金，壯大中國現(xiàn)有資本市場的規(guī)模；其次，通過資產(chǎn)證券化可以為資本市場提供新的證券投資品種，為投資者提供新的儲蓄替代型投資工具，促進(jìn)多層次資本市場的形成；再次，資產(chǎn)證券化可以搭建起貨幣市場與資本市場溝通的橋梁。

二、中國資產(chǎn)證券化存在的問題

1由于中國分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管的金融體制制約中國的資產(chǎn)證券化。(1)關(guān)于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的多樣性問題。在中國，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品目前主要有兩種方式：一是以信托結(jié)構(gòu)運(yùn)作的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，以信托投資公司為受托人；--是以委托結(jié)構(gòu)運(yùn)作的企業(yè)應(yīng)收款證券化產(chǎn)品，以證券公司為受托人。信托與證券分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管體制給中國資產(chǎn)證券化實(shí)踐帶來一個(gè)弊端，即信托制度未能成為共享的基礎(chǔ)性制度單元。在募集說明書中，證券公司不能明確所推出的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品屬于信托類產(chǎn)品，而是將金融機(jī)構(gòu)與客戶之間的關(guān)系確定為委托關(guān)系。但是，證監(jiān)會(huì)用規(guī)章的形式規(guī)定了計(jì)劃財(cái)產(chǎn)獨(dú)立于受托人、托管人等固有財(cái)產(chǎn)及其管理的其他財(cái)產(chǎn)，類似于信托制度的法律效果。這種“明修棧道，暗渡陳倉”的方法，既不利于資產(chǎn)證券化市場的監(jiān)管，又不利于明晰當(dāng)事人之間的法律關(guān)系。因此，應(yīng)該從長計(jì)議，考慮將信托制度擴(kuò)大適用到所有資產(chǎn)證券化試點(diǎn)領(lǐng)域，包括企業(yè)資產(chǎn)證券化。(2)關(guān)于流通平臺不統(tǒng)一的問題。中國人民銀行主管的以機(jī)構(gòu)投資者為主的銀行間債券市場和證監(jiān)會(huì)主管的證券交易所市場，是資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的上市交易的兩大平臺。全國銀行間債券市場是以債券為主的證券流通市場，信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在銀行間債券市場交易。證券公司發(fā)行的以專項(xiàng)計(jì)劃為載體的“受益憑證”均在證券交易所通過大宗交易系統(tǒng)來進(jìn)行交易。流動(dòng)性是金融產(chǎn)品的生命力。但是由于銀行間債券市場的交易主體有限，使只限在銀行間市場交易的信貸資產(chǎn)支持證券的流通性很小。在信貸資產(chǎn)支持證券的交易主體受到限制的情況下，真正意義上的證券化并未實(shí)現(xiàn)，資產(chǎn)證券化所特有的分散風(fēng)險(xiǎn)功能以及為普通投資者創(chuàng)設(shè)投資品種的功能也無法實(shí)現(xiàn)。而在證券交易所市場進(jìn)行交易的投資者種類和數(shù)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)多于銀行間債券市場，金融產(chǎn)品的定價(jià)機(jī)制比較完善，且金融風(fēng)險(xiǎn)能夠比較有效地向社會(huì)分散。從長遠(yuǎn)來看，信貸資產(chǎn)支持證券如果不能到證券交易所交易，則其證券化的作用將大大降低，因此證券交易所市場應(yīng)該成為資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的流通主渠道。

2會(huì)計(jì)方面的瓶頸問題。中國關(guān)于資產(chǎn)證券化的會(huì)計(jì)制度還不完善，傳統(tǒng)的會(huì)計(jì)制度對之還不能完全適應(yīng)，迫切需要新的會(huì)計(jì)制度加以規(guī)范，否則會(huì)直接影響資產(chǎn)證券化的合法性，成為證券化的桎梏。

3稅收方面的瓶頸問題。信貸資產(chǎn)證券化運(yùn)作規(guī)模龐大，交易環(huán)節(jié)繁多，減少作為其成本主要支出的稅收支出是關(guān)系證券化操作能否順利進(jìn)行的關(guān)鍵。中國稅務(wù)總局相關(guān)人士亦指出，中國的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的稅收處理問題應(yīng)結(jié)合證券化本身的特點(diǎn)和中國稅制現(xiàn)狀，制定和完善證券化稅收政策應(yīng)當(dāng)堅(jiān)持稅收中性、稅負(fù)合理、促進(jìn)證券化發(fā)展與反避稅統(tǒng)一、與金融稅制改革和資產(chǎn)證券化發(fā)展方向一致的基本原則。

4有效需求不足制約中國資產(chǎn)證券化。資產(chǎn)證券化作為一種融資方式，需要穩(wěn)定的資金來源或資金供給，也就是需要比較穩(wěn)定的對于資產(chǎn)證券的需求，即證券投資者。而在中國。由于各種政策的限制，目前投資者主要是個(gè)人及極少數(shù)機(jī)構(gòu)投資者，存在著有效需求不足的問題。

5中國資產(chǎn)證券化中介服務(wù)存在問題。信貸資產(chǎn)證券化涉及多方參與主體，各個(gè)提供中介服務(wù)的主體的專業(yè)化水平的高低和信譽(yù)程度影響著證券化產(chǎn)品被投資者認(rèn)同的程度?！对圏c(diǎn)辦法》規(guī)定資產(chǎn)支持證券須進(jìn)行強(qiáng)制評級(私募發(fā)行可以豁免)，但是國內(nèi)信用評級機(jī)構(gòu)普遍規(guī)模不大，彼此間的評級標(biāo)準(zhǔn)不一，其權(quán)威性存在較大質(zhì)疑，投資者難以依此作為投資依據(jù)。《試點(diǎn)辦法》規(guī)定了多種信用增級方式，但中國的信用增級機(jī)構(gòu)還很不成熟，離專業(yè)的金融擔(dān)保還有很大一段差距。

6人才短缺問題約束中國的資產(chǎn)證券化。由于資產(chǎn)證券化是一項(xiàng)技術(shù)性強(qiáng)、專業(yè)化程度高、程序復(fù)雜的融資工具，它涉及到經(jīng)濟(jì)、法律等各個(gè)方面，因此，需要大量掌握資產(chǎn)證券化方面知識的復(fù)合型人才。但目前中國這方面人才比較少，在某種程度上約束資產(chǎn)證券化的進(jìn)行。

三、解決中國資產(chǎn)證券化存在問題的對策

1建立適應(yīng)資產(chǎn)證券化的稅收會(huì)計(jì)制度。資產(chǎn)證券化成功的關(guān)鍵是能否解決資產(chǎn)證券過程涉及會(huì)計(jì)、稅收問題。因?yàn)槎愂张c會(huì)計(jì)制度的確立，是關(guān)系到各參與者收益與責(zé)任確認(rèn)的問題。稅收方面，制定合理的稅收政策，可以降低資產(chǎn)證券化的成本，提高投資者的積極性。會(huì)計(jì)方面，目前中國尚未出臺針對資產(chǎn)證券化交易的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，而傳統(tǒng)的會(huì)計(jì)方法已難以適應(yīng)資產(chǎn)證券化的復(fù)雜操作。

2擴(kuò)大市場需求。市場需求是資產(chǎn)證券化成功實(shí)施并發(fā)揮應(yīng)有作用的最終動(dòng)力，而市場需求既取決于供給的有效性，又取決于投資者的類型及其特點(diǎn)。要保證中國順利引進(jìn)資產(chǎn)證券化的金融創(chuàng)新形式，其供給重點(diǎn)不應(yīng)放在銀行不良資產(chǎn)上，而應(yīng)放在銀行基礎(chǔ)設(shè)施、期限較長的消費(fèi)信貸資產(chǎn)上。另外，還有銀行與信托投資公司持有的基礎(chǔ)設(shè)施開發(fā)貸款，國有大中型企業(yè)的符合證券化質(zhì)量要求的資產(chǎn)。

3完善相關(guān)法律法規(guī)體系。要推行資產(chǎn)證券化需要提供一系列的法律、法規(guī)及政策保障。首先，修訂《公司法》和《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》，使SPV可以成為債券發(fā)行主體，允許SPV以發(fā)行債券的收入來向發(fā)起人購買基礎(chǔ)資產(chǎn)，從而使得資產(chǎn)轉(zhuǎn)移能夠?qū)崿F(xiàn)，真正達(dá)到破產(chǎn)隔離的效果。其次，修訂《合同法》以及《民法通則》，將合同權(quán)利轉(zhuǎn)讓由統(tǒng)一主義改為通知主義，降低資產(chǎn)證券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的交易成本。

4規(guī)范發(fā)展信用評估體系。對于目前國內(nèi)現(xiàn)有的一些金融中介機(jī)構(gòu)，政府應(yīng)該出臺相應(yīng)的規(guī)章制度，以便能夠規(guī)范這些中介結(jié)構(gòu)的運(yùn)作。同時(shí)，可以考慮設(shè)立一家專業(yè)從事證券化信用評級服務(wù)的機(jī)構(gòu)，參與資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)服務(wù)。以此來建立一個(gè)獨(dú)立、客觀、公正和透明的信譽(yù)評級體系。

5大力規(guī)范發(fā)展國內(nèi)中介服務(wù)機(jī)構(gòu)。中介服務(wù)的質(zhì)量和中介服務(wù)在國際上的聲譽(yù)，是中國推行資產(chǎn)證券化的一個(gè)重要問題，在這其中，資產(chǎn)評估業(yè)和資信評級業(yè)是明顯的薄弱環(huán)節(jié)。在完善資產(chǎn)評估和資信級業(yè)務(wù)的政策上，應(yīng)逐步建立一定的規(guī)范框架，并建立統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)體系。要通過培訓(xùn)等多種方式培養(yǎng)能夠從事規(guī)?；疉BS法律服務(wù)的律師隊(duì)伍，以及其他法律咨詢服務(wù)人才。國外經(jīng)驗(yàn)表明，律師的專業(yè)服務(wù)在ABS成功實(shí)施中具有至關(guān)重要的作用。

6注重建立專業(yè)人才隊(duì)伍。資產(chǎn)證券化涉及金融、證券等諸多專業(yè)，需要大量的既有豐富理論知識，又有實(shí)踐操作技術(shù)和經(jīng)驗(yàn)的專家。政府應(yīng)加大對資產(chǎn)證券化的研究投入，加大對現(xiàn)有的從業(yè)人員進(jìn)行培訓(xùn)力度。如可以考慮從發(fā)達(dá)國家戡地區(qū)引進(jìn)專家，在借鑒外國經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上培養(yǎng)出一批專業(yè)人才。

總之，雖然資產(chǎn)證券化是國際上比較成熟的結(jié)構(gòu)融資工具，但在中國起步較晚，與中國的金融體制、法律環(huán)境還不能完全契合，需要在實(shí)踐探索中領(lǐng)悟資產(chǎn)證券化過程中的關(guān)鍵環(huán)節(jié)和不斷解決遇到的重要問題，才能盡快完善資產(chǎn)證券化制度。

[責(zé)任編輯吳迪]