ESG評級分歧與企業(yè)綠色創(chuàng)新

摘 要：以2009—2022年我國A股非金融上市公司為研究樣本，實證檢驗ESG評級分歧對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，ESG評級分歧會顯著抑制企業(yè)綠色創(chuàng)新。這一影響主要通過加大企業(yè)融資約束、降低企業(yè)人力資本質(zhì)量、減少企業(yè)研發(fā)投入實現(xiàn)。異質(zhì)性分析發(fā)現(xiàn)，行業(yè)競爭程度和企業(yè)所有權(quán)能夠弱化ESG評級分歧對企業(yè)綠色創(chuàng)新的不利影響。將ESG評級分歧劃分為3類樣本后，發(fā)現(xiàn)在ESG評級分歧較大的樣本中綠色創(chuàng)新水平明顯下降，在ESG評級分歧較小且ESG評級較低的樣本中綠色創(chuàng)新水平未受到顯著影響，在ESG評級分歧較小且ESG評級較高的樣本中綠色創(chuàng)新水平有所提升。結(jié)論既可為理解ESG評級分歧對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響機理提供證據(jù)，也可為利益相關(guān)者決策提供實踐指導(dǎo)。

關(guān)鍵詞：ESG評級分歧；融資約束；人力資本質(zhì)量；研發(fā)投入；綠色創(chuàng)新

DOI：10.6049/kjjbydc.2024010637

中圖分類號：F273.1 文獻標(biāo)識碼：A 文章編號：1001-7348（2025）06-0057-11

0 引言

黨的二十大報告指出，“加快發(fā)展方式綠色轉(zhuǎn)型，推動經(jīng)濟社會發(fā)展綠色化、低碳化是實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵環(huán)節(jié)”。這一過程中，企業(yè)扮演著至關(guān)重要的角色，其生產(chǎn)方式對實現(xiàn)綠色低碳發(fā)展意義重大。然而，由于環(huán)境和技術(shù)的雙重外部性，大多數(shù)企業(yè)不愿意主動投身于綠色創(chuàng)新實踐。為解決這一問題，現(xiàn)有相關(guān)研究從外部政策制度著手，發(fā)現(xiàn)環(huán)境規(guī)制[1]、政府補貼[2]、綠色信貸政策[3]以及碳排放權(quán)交易政策[4]等可以有效促進企業(yè)綠色創(chuàng)新。盡管制度壓力能夠在一定程度上推動企業(yè)參與綠色創(chuàng)新，但隨著綠色金融穩(wěn)步推進和市場主體多元化發(fā)展，市場因素的影響仍不可或缺。越來越多的學(xué)者發(fā)現(xiàn)，客戶[5]、供應(yīng)商[6]、政府[7]、投資者[8]、競爭對手[9]、消費者[10]和媒體等利益相關(guān)者能夠幫助企業(yè)從外部獲取創(chuàng)新所需信息與資源。作為企業(yè)非直接利益相關(guān)者，評級機構(gòu)提供的ESG評級信息能否影響企業(yè)綠色創(chuàng)新？上述問題尚未得到有效解答。

作為綠色金融體系的重要組成部分，ESG是推動企業(yè)經(jīng)濟轉(zhuǎn)型、助力“雙碳”目標(biāo)達成、實現(xiàn)可持續(xù)高質(zhì)量發(fā)展的重要抓手。企業(yè)ESG評級是由評級機構(gòu)根據(jù)企業(yè)公開的ESG信息及獨有的評估模型綜合計算得到的，也是外部利益相關(guān)者了解企業(yè)ESG表現(xiàn)的主要途徑?，F(xiàn)有研究表明，ESG評級會影響企業(yè)融資環(huán)境、股票回報、機構(gòu)投資者持股。然而，不同評級機構(gòu)采用的ESG評價體系和企業(yè)信息披露水平不同[11]，導(dǎo)致同一家企業(yè)ESG評級可能存在顯著差異。例如，對于冀東水泥（000401）2020年的ESG表現(xiàn)，華證ESG評級為AA級，而商道融綠評級為C+級。ESG評級分歧一定程度上能夠反映企業(yè)ESG表現(xiàn)的風(fēng)險和信息不確定性，或加劇股價波動[12]，或提高股價同步性[13]，進而影響銀行貸款利率[14]以及分析師盈余預(yù)測準(zhǔn)確度。目前，ESG評級分歧后果研究主要關(guān)注股票市場和債券市場，對企業(yè)行為影響的探討較少。實際上，ESG評級不僅是衡量企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的重要標(biāo)準(zhǔn)，而且是企業(yè)綠色創(chuàng)新的關(guān)鍵驅(qū)動因素。當(dāng)出現(xiàn)ESG評級分歧時，企業(yè)信息風(fēng)險、ESG表現(xiàn)不確定性以及信息不對稱程度較高，不利于企業(yè)獲取財力資源、人力資源和技術(shù)資源，進而影響其綠色創(chuàng)新能力和效果。本文以2009—2022年我國A股上市公司為研究樣本，實證檢驗ESG評級分歧對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響。

本文的邊際貢獻如下：第一，豐富ESG評級分歧的經(jīng)濟后果研究?，F(xiàn)有ESG評級分歧的經(jīng)濟后果研究主要關(guān)注資本市場，尚未探討ESG評級分歧對企業(yè)核心投資行為，特別是綠色創(chuàng)新活動的影響。第二，豐富企業(yè)綠色創(chuàng)新影響因素研究。先前相關(guān)研究集中探討外部制度對企業(yè)綠色創(chuàng)新的作用，近期開始關(guān)注企業(yè)特征的影響，但忽略了評級機構(gòu)這一利益相關(guān)者角色。本文發(fā)現(xiàn)，不同評級機構(gòu)給出的不同ESG評級會影響企業(yè)綠色創(chuàng)新行為。第三，豐富綠色創(chuàng)新作用機制研究?，F(xiàn)有文獻主要關(guān)注財力資源和技術(shù)資源對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響，鮮少涉及人力資源尤其是普通員工與綠色創(chuàng)新的關(guān)系。本文發(fā)現(xiàn)，ESG評級分歧會降低企業(yè)人力資本質(zhì)量，進而抑制企業(yè)綠色創(chuàng)新。

1 文獻綜述

1.1 ESG評級分歧的影響因素與經(jīng)濟后果

當(dāng)前，ESG評級作為衡量企業(yè)環(huán)境、社會與公司治理維度的重要指標(biāo)，受到廣泛關(guān)注?，F(xiàn)有研究證實，較高的ESG評級能夠降低企業(yè)融資成本，吸引更多高質(zhì)量人力資本并促進企業(yè)創(chuàng)新，從而顯著提升企業(yè)價值。不同評級機構(gòu)會對同一家企業(yè)ESG表現(xiàn)作出評級，且部分企業(yè)的ESG評級存在顯著差異[11]。這種分歧不僅能夠反映評級標(biāo)準(zhǔn)的多樣性，而且與信息披露程度緊密相關(guān)，會給市場帶來負面經(jīng)濟后果。

首先，評級分歧與缺乏統(tǒng)一的評價標(biāo)準(zhǔn)緊密相關(guān)。Berg等[11]研究發(fā)現(xiàn)，評級機構(gòu)在評估企業(yè)ESG表現(xiàn)時，缺乏統(tǒng)一的度量、范圍和權(quán)重標(biāo)準(zhǔn)會導(dǎo)致評級結(jié)果之間存在顯著差異。例如，中證指數(shù)根據(jù)中國國情（如信息披露質(zhì)量、違法違規(guī)情況、精準(zhǔn)扶貧等）運用機器學(xué)習(xí)或文本挖掘方法，對不同行業(yè)ESG評級指標(biāo)進行動態(tài)更新。商道融綠的ESG評級體系主要依賴分析師，后者可以通過信息監(jiān)測和篩選系統(tǒng)對環(huán)境、社會和治理相關(guān)負面事件的嚴(yán)重程度進行評估。其次，ESG信息披露程度對評級分歧具有影響。ESG報告屬于自愿披露信息且主觀性較強，會導(dǎo)致不同評級機構(gòu)對高質(zhì)量ESG表現(xiàn)的理解存在差異。Christensen等[15]發(fā)現(xiàn)，較多ESG信息披露會導(dǎo)致ESG評級分歧加??；Kimbrough等[16]研究表明，自愿發(fā)布ESG報告的企業(yè)能夠減少不同評級機構(gòu)間的評級分歧。同時，報告內(nèi)容較長企業(yè)的ESG評級分歧較小，而語氣積極或使用較多強調(diào)性詞語的報告會加劇評級分歧。上述矛盾的研究結(jié)論反映出信息披露在ESG評級過程中的復(fù)雜作用。

現(xiàn)有研究普遍認為，ESG評級分歧能夠反映企業(yè)ESG表現(xiàn)的風(fēng)險以及信息不確定性。Avramov等[17]發(fā)現(xiàn)，ESG評級分歧會加大與可持續(xù)投資相關(guān)的風(fēng)險，并抑制綠色投資者對這類公司股票的需求；Brandon 等[18]發(fā)現(xiàn)， 作為風(fēng)險表現(xiàn)，ESG 評級分歧會促使投資者要求更高的股票回報。同時，ESG評級分歧可能加大投資者對公司真實ESG表現(xiàn)和風(fēng)險水平判斷難度。上述不確定性會加劇股價波動[12]、提高股價同步性[13]、增加股價崩盤風(fēng)險[19]。此外，現(xiàn)有研究探討了ESG評級分歧導(dǎo)致債券投資者信用利差擴大[20]、銀行貸款利率上升[14]、分析師盈余預(yù)測準(zhǔn)確度降低、審計師風(fēng)險溢價增加[21]等負面經(jīng)濟后果。

1.2 綠色創(chuàng)新影響因素

綠色創(chuàng)新是企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵驅(qū)動力。與傳統(tǒng)創(chuàng)新相比，企業(yè)開展綠色創(chuàng)新需要承擔(dān)更多成本、更長周期和更高風(fēng)險。此外，在知識溢出和環(huán)境效益方面，綠色創(chuàng)新具有雙重正外部性，這種特性在一定程度上會抑制企業(yè)對綠色創(chuàng)新的積極性。因此，如何有效增強企業(yè)綠色創(chuàng)新能力成為重要議題?，F(xiàn)有研究主要從外部制度和企業(yè)特征兩個層面進行探討。在外部制度層面，研究發(fā)現(xiàn)，環(huán)境規(guī)制[1]、政府補貼[2]、綠色信貸政策[3]、碳排放權(quán)交易政策[5]均能激勵企業(yè)綠色創(chuàng)新。在企業(yè)特征層面，利益相關(guān)者行為、公司治理水平以及高管個體特征對企業(yè)綠色創(chuàng)新具有顯著影響。就利益相關(guān)者而言，研究發(fā)現(xiàn)，客戶[4]、供應(yīng)商[6]、政府[7]、投資者[8]、競爭對手[9]、消費者[10]和媒體等利益相關(guān)者在企業(yè)綠色創(chuàng)新決策過程中發(fā)揮關(guān)鍵作用。公司治理相關(guān)研究認為，董事的綠色經(jīng)歷[22]、董事會多元化[23]、董監(jiān)高責(zé)任險[24]以及股東委派董事[25]均能有效促進企業(yè)綠色創(chuàng)新。同時，作為企業(yè)重要決策者和管理者，高管的海外經(jīng)歷[26]、政治關(guān)系[27]、環(huán)保認知[28]、綠色經(jīng)歷[29]、短視特質(zhì)[30]均會影響企業(yè)綠色創(chuàng)新。

綠色創(chuàng)新是指企業(yè)在追求經(jīng)濟效益的同時，致力緩解自身對環(huán)境的負面影響。這一過程中，ESG評級發(fā)揮關(guān)鍵作用，它是企業(yè)在環(huán)保、社會責(zé)任和治理方面績效表現(xiàn)的衡量指標(biāo)。然而，不同評級機構(gòu)可能對同一企業(yè)ESG表現(xiàn)給出不同的評級結(jié)果，這種評級分歧如何影響企業(yè)綠色創(chuàng)新策略與實踐？本文將探討ESG評級分歧與企業(yè)綠色創(chuàng)新的關(guān)系，旨在為企業(yè)以及政策制定者提供更為精準(zhǔn)的決策參考。

2 理論分析

根據(jù)資源基礎(chǔ)觀理論，為實現(xiàn)綠色創(chuàng)新目標(biāo)，企業(yè)需要投入大量資源，包括財力資源、人力資源、技術(shù)資源以及知識資源。本文認為，ESG評級分歧可能通過減少企業(yè)財力資源、人力資源和技術(shù)資源影響企業(yè)綠色創(chuàng)新。第一，ESG評級分歧會導(dǎo)致銀行對企業(yè)的信任度降低，進而導(dǎo)致企業(yè)在資金獲取方面遇到困難，由此抑制其綠色創(chuàng)新能力。第二，ESG評級分歧會弱化員工對企業(yè)未來發(fā)展的信心，降低企業(yè)對人才的吸引力，進而影響企業(yè)綠色創(chuàng)新所需人力資源。第三，ESG評級分歧會提升信息不對稱程度，導(dǎo)致企業(yè)不愿意在綠色創(chuàng)新技術(shù)研發(fā)與實施環(huán)節(jié)進行資源投入，從而影響其綠色創(chuàng)新能力以及可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)。綜上，本文認為，ESG評級分歧通過減少企業(yè)財力資源、人力資源和技術(shù)資源降低企業(yè)綠色創(chuàng)新水平。具體而言，ESG評級分歧通過融資約束渠道、人力資本渠道、研發(fā)投入渠道作用于綠色創(chuàng)新（見圖1）。

（1）融資約束渠道。ESG評級分歧意味著企業(yè)信息風(fēng)險較高，融資約束加劇，因而不利于企業(yè)綠色創(chuàng)新。企業(yè)開展綠色創(chuàng)新所需的財力資源主要來源于銀行綠色信貸[31]。Hu等[3]發(fā)現(xiàn)，綠色信貸政策能夠緩解企業(yè)資金緊張狀況，進而促進企業(yè)綠色創(chuàng)新；譚常春等[31]發(fā)現(xiàn)，金融科技有助于銀行提高綠色信貸供給水平，從而促進企業(yè)綠色創(chuàng)新。然而，ESG評級分歧意味著公司信息披露不完全，信息不確定性較高，導(dǎo)致銀行難以及時評估環(huán)境風(fēng)險并給予企業(yè)資金支持。此外，在信貸評估時，銀行會考慮企業(yè)環(huán)境和社會責(zé)任因素，ESG評級分歧導(dǎo)致銀行要求較高的風(fēng)險溢價?；诖耍珽SG評級分歧會加大企業(yè)融資約束，不利于企業(yè)獲取綠色創(chuàng)新所需資金，進而抑制企業(yè)綠色創(chuàng)新。

（2）人力資本渠道。ESG評級分歧意味著企業(yè)ESG表現(xiàn)的不確定性較高，導(dǎo)致企業(yè)人力資本質(zhì)量下降，從而抑制企業(yè)綠色創(chuàng)新。實際上，企業(yè)綠色創(chuàng)新離不開高質(zhì)量人力資源。已有研究認為，人力資本質(zhì)量越高，這一行為主體的環(huán)保意識越強，越能推動企業(yè)開展綠色創(chuàng)新活動[22]。沈永建等[32]研究發(fā)現(xiàn)，相較于不重視環(huán)境保護的企業(yè)，重視環(huán)境保護和勇于承擔(dān)社會責(zé)任的企業(yè)更能留住優(yōu)秀員工。然而，較大的ESG評級分歧會促使員工對企業(yè)ESG承諾和表現(xiàn)產(chǎn)生懷疑，進而弱化對企業(yè)未來發(fā)展的信心，導(dǎo)致企業(yè)對高質(zhì)量人才的吸引力降低，甚至出現(xiàn)現(xiàn)有優(yōu)秀員工離職的情況?；诖?，ESG評級分歧會降低企業(yè)人力資本質(zhì)量，進而抑制企業(yè)綠色創(chuàng)新。

（3）研發(fā)投入渠道。ESG評級分歧意味著企業(yè)信息不對稱程度較高，進而弱化企業(yè)研發(fā)投入意愿，抑制企業(yè)綠色創(chuàng)新。研發(fā)投入增加有助于企業(yè)豐富技術(shù)資源庫，通過專注綠色技術(shù)研發(fā)推進綠色轉(zhuǎn)型，從而進一步促進綠色創(chuàng)新。肖靜和曾萍（2023）發(fā)現(xiàn)，具有數(shù)字化轉(zhuǎn)型意愿的企業(yè)可以通過加大研發(fā)投入應(yīng)對轉(zhuǎn)型風(fēng)險，從而促進綠色創(chuàng)新水平提升。然而，ESG評級分歧會導(dǎo)致信息不對稱，致使外部信息使用者搜集與處理信息的成本增加。上述情況下，外部投資者難以識別并支持具有良好前景的綠色創(chuàng)新項目。因此，創(chuàng)新研發(fā)資金減少可能導(dǎo)致企業(yè)研發(fā)投入降低。此外，綠色創(chuàng)新項目具有較高的風(fēng)險，加上企業(yè)績效考核體系通常以短期利潤為核心，導(dǎo)致企業(yè)管理層的風(fēng)險承擔(dān)意愿較差。管理者這種保守態(tài)度會促使企業(yè)規(guī)避風(fēng)險，放棄對綠色創(chuàng)新持續(xù)投入，從而抑制綠色創(chuàng)新。

據(jù)此，本文提出如下假設(shè)：

H1：其它條件不變，ESG評級分歧會抑制企業(yè)綠色創(chuàng)新。

3 研究設(shè)計

3.1 樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文選擇2009—2022年A股上市公司為初始樣本，并根據(jù)以下標(biāo)準(zhǔn)對樣本進行篩選：第一，剔除金融類、ST和*ST公司樣本；第二，剔除主要研究變量缺失樣本。最終，得到34 449個公司—年度觀測值，共4 132家上市公司。綠色專利數(shù)據(jù)來自中國研究數(shù)據(jù)服務(wù)平臺（CNRDS），公司財務(wù)數(shù)據(jù)來自國泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR）。此外，本文對所有連續(xù)變量進行上下1%水平的縮尾處理。

3.2 模型與變量

本文采用普通最小二乘法回歸模型，并控制年份和公司固定效應(yīng)，如模型（1）所示：

GIit+1為企業(yè)i在t+1年的綠色創(chuàng)新水平，采用企業(yè)綠色專利申請量衡量。本文進一步將企業(yè)綠色創(chuàng)新分為綠色創(chuàng)新質(zhì)量和綠色創(chuàng)新數(shù)量。借鑒王分棉等[22]的研究成果，本文采用Ln（1+綠色發(fā)明專利申請量+綠色實用新型專利申請量）衡量企業(yè)總體綠色創(chuàng)新水平（GIT），采用Ln（1+綠色發(fā)明專利申請量）衡量企業(yè)綠色創(chuàng)新質(zhì)量（GII），采用Ln（1+綠色實用新型專利申請量）衡量企業(yè)綠色創(chuàng)新數(shù)量（GIU）。

DISRit為企業(yè)i在t年的ESG評級分歧。具體地，ESG評級分歧基于彭博、CNRDS、商道融綠、和訊網(wǎng)、華證5個ESG評級數(shù)據(jù)構(gòu)建而成，借鑒周澤將等（2023）的研究方法，步驟如下：首先，選擇兩組評級數(shù)據(jù)，保留同時擁有評級的上市公司數(shù)據(jù)并按照年份進行排序，使用極差對每個評級機構(gòu)評估的企業(yè)排名進行標(biāo)準(zhǔn)化處理。其次，計算同一企業(yè)在這兩個評級中標(biāo)準(zhǔn)化排名的標(biāo)準(zhǔn)差。再次，重復(fù)這一過程，依次計算5個評級機構(gòu)間10種組合的標(biāo)準(zhǔn)差，并對這10個標(biāo)準(zhǔn)差取平均值得到ESG評級分歧（DISR1）。此外，本文采用5個評級機構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)化排名的標(biāo)準(zhǔn)差構(gòu)建變量DISR2，用以衡量ESG評級分歧。若模型（1）中β1顯著為負，則說明ESG評級分歧能夠抑制企業(yè)綠色創(chuàng)新水平，由此支持研究假設(shè)H1。

借鑒周澤將等（2023）、王分棉等[22]的研究成果，本文加入如下控制變量：公司規(guī)模（Size）、負債水平（Lev）、盈利水平（ROA）、上市年齡（Age）、成長能力（Grow）、現(xiàn)金流（CFO）、現(xiàn)金持有水平（Cash）、資本密集度（AssetInt）、獨立董事比例（Indep）、董事會規(guī)模（Board）、企業(yè)性質(zhì)（Soe）、ESG評級機構(gòu)數(shù)量（ESGN）。變量定義詳見表1。

4 實證檢驗

4.1 相關(guān)系數(shù)表

彭博、CNRDS、商道融綠、和訊網(wǎng)、華證這5家評級機構(gòu)給出的ESG評級間相關(guān)系數(shù)如表2所示，每兩個評級機構(gòu)間均存在顯著正相關(guān)關(guān)系。這一結(jié)果表明，盡管這些評級機構(gòu)在評價體系上存在差異，但給出的ESG評級結(jié)果卻表現(xiàn)出明顯的一致性。這種一致性不僅能夠為基于上述機構(gòu)數(shù)據(jù)構(gòu)建ESG評級分歧指標(biāo)提供實證基礎(chǔ)，而且可以進一步強化此類分歧指標(biāo)構(gòu)建的邏輯合理性。因此，可以合理推斷這些評級機構(gòu)雖有所不同，但在評價企業(yè)ESG表現(xiàn)時仍具有一定程度的共識。

4.2 描述性統(tǒng)計

5家評級機構(gòu)兩兩間評級排名標(biāo)準(zhǔn)差描述性統(tǒng)計結(jié)果如表3所示，彭博標(biāo)準(zhǔn)化排名與CNRDS標(biāo)準(zhǔn)化排名之間的標(biāo)準(zhǔn)差的均值為0.212，標(biāo)準(zhǔn)差為0.155，最小值為0.003，最大值為0.610。由此表明，這兩個評級機構(gòu)對企業(yè)ESG評級存在較大差異。進一步分析發(fā)現(xiàn)，彭博與商道融綠間的ESG評級分歧度最低，均值為0.164；商道融綠與和訊網(wǎng)之間的ESG評級分歧度最高，均值為0.243。

各變量描述性統(tǒng)計結(jié)果如表4所示。下一年綠色創(chuàng)新水平（GIT）的均值為0.404，標(biāo)準(zhǔn)差為0.854；下一年綠色創(chuàng)新質(zhì)量（GII）的均值為0.281，標(biāo)準(zhǔn)差為0.704；下一年綠色創(chuàng)新數(shù)量（GIU）的均值為0.237，標(biāo)準(zhǔn)差為0.612。未取自然對數(shù)前的綠色專利申請量均值為2.559，綠色發(fā)明專利申請量均值為1.590，綠色實用新型專利申請量均值為0.940。上述統(tǒng)計結(jié)果與范紅忠和董江琛[33]的研究結(jié)果接近。ESG評級分歧中DISR1的均值為0.211，最小值為0.018，最大值為0.472，表明不同企業(yè)ESG評級分歧存在較大差異。ESG評級機構(gòu)數(shù)量（ESGN）的均值為3.210，表明一家上市公司ESG表現(xiàn)大概由3家評級機構(gòu)給出ESG評級。此外，本文其它變量均處于合理范圍內(nèi)。

4.3 研究假設(shè)檢驗

4.3.1 基本檢驗

ESG評級分歧對企業(yè)綠色創(chuàng)新影響的檢驗結(jié)果如表5所示，列（1）～（6）中，DISR1、DISR2的系數(shù)至少在5%水平上顯著，表明ESG評級分歧越大，越可能抑制企業(yè)綠色創(chuàng)新，同時導(dǎo)致綠色創(chuàng)新質(zhì)量和數(shù)量顯著下降。從經(jīng)濟顯著性看，列（1）中，DISR1變動1個單位標(biāo)準(zhǔn)差促使企業(yè)綠色創(chuàng)新水平平均降低2.28%；列（2）中，DISR1變動1個單位標(biāo)準(zhǔn)差促使企業(yè)綠色創(chuàng)新質(zhì)量平均降低2.37%；列（3）中，DISR1變動1個單位標(biāo)準(zhǔn)差促使企業(yè)綠色創(chuàng)新數(shù)量平均降低2.60%。上述結(jié)果表明，ESG評級分歧對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響在經(jīng)濟意義上顯著。

4.3.2 穩(wěn)健性檢驗

（1）工具變量法。盡管本文被解釋變量綠色創(chuàng)新水平是采用下一年數(shù)據(jù)構(gòu)建的，但因為企業(yè)綠色創(chuàng)新效果需要較長時間才能體現(xiàn)，仍可能存在互為因果的內(nèi)生性問題。為了緩解互為因果的內(nèi)生性問題，參考劉向強等[13]的研究成果，本文采用年度行業(yè)平均的ESG評級分歧（分別記為MDISR1與MDISR2）作為工具變量，表6為工具變量回歸結(jié)果。列（1）（2）為第一階段回歸結(jié)果，MDISR1、MDISR2的系數(shù)均顯著為正，表明企業(yè)ESG評級分歧會受到同年度同行業(yè)企業(yè)的影響。此外，弱工具變量檢驗結(jié)果的F值均大于臨界值10，表明本文所選工具變量不是弱工具變量。列（3）～（8）為第二階段回歸結(jié)果，DISR1和DISR2的系數(shù)至少在5%水平上顯著為負，與前文結(jié)論一致。

（2）PSM與熵平衡。ESG評級分歧通常反映企業(yè)在環(huán)境、社會和治理方面的差異，上述差異不僅受已觀察到因素的影響，而且可能受未觀察到因素的影響，這些未觀察到因素可能與企業(yè)綠色創(chuàng)新水平相關(guān)。本文采用傾向得分匹配法（PSM）解決遺漏變量導(dǎo)致的內(nèi)生性問題。首先，根據(jù)ESG評級分歧年度行業(yè)中位數(shù)將樣本劃分為高分歧組和低分歧組樣本，分別賦值為1和0（記為Dummy）。將Dummy這一變量作為被解釋變量進行Logit模型回歸，解釋變量為模型（1）的控制變量。其次，采用1∶1且卡尺為0.01的近鄰匹配方法，在通過PSM選擇合適的配對樣本后，重新對模型（1）進行回歸，結(jié)果如表7列（1）～（6）所示，與前文結(jié)論保持一致。此外，為了解決PSM匹配導(dǎo)致樣本量減少的問題，本文采用了熵平衡法，具體步驟如下：為Dummy找一組特征變量，選用的特征變量與PSM中用于匹配的解釋變量保持一致，使Dummy為1和0的樣本在這些特征變量上具有相同的加權(quán)平均值。權(quán)重確定后，在模型（1）中利用該權(quán)重進行加權(quán)最小二乘估計，回歸結(jié)果見表7列（7）～（12），與前文結(jié)論保持一致。

（3）替換模型。由于企業(yè)綠色創(chuàng)新水平較低，大部分樣本企業(yè)綠色創(chuàng)新水平為0，因而本文采取Logit回歸方法進行穩(wěn)健性檢驗。具體而言，將綠色創(chuàng)新水平、綠色創(chuàng)新質(zhì)量、綠色創(chuàng)新數(shù)量不為0的樣本賦值為1，否則為0。表8列（1）～（6）為回歸結(jié)果，與前文結(jié)論一致。

（4）替換被解釋變量。采用王分棉等[22]的研究方法，本文采用綠色創(chuàng)新占比衡量綠色創(chuàng)新，分別使用綠色專利申請數(shù)量占企業(yè)當(dāng)年所有專利申請數(shù)量的比值（GITR）、綠色發(fā)明專利申請數(shù)量占企業(yè)當(dāng)年所有發(fā)明專利申請數(shù)量的比值（GIIR）、綠色實用新型專利申請數(shù)量占企業(yè)當(dāng)年所有實用新型專利申請數(shù)量的比值（GIUR），表8列（7）～（12）為回歸結(jié)果，與前文結(jié)論一致。

5 進一步分析

5.1 作用機制

在基本檢驗中，ESG評級分歧會導(dǎo)致企業(yè)整體綠色創(chuàng)新水平、綠色創(chuàng)新質(zhì)量和數(shù)量降低?；诖?，本文需要進一步探究ESG評級分歧對企業(yè)綠色創(chuàng)新水平、綠色創(chuàng)新質(zhì)量和數(shù)量的影響機制。

（1）ESG評級分歧意味著企業(yè)信息風(fēng)險較高，此時銀行會減少企業(yè)綠色信貸，加大企業(yè)融資約束，導(dǎo)致企業(yè)可用于綠色創(chuàng)新的財力資源受限。本文分別使用KZ指數(shù)（KZ）和WW指數(shù)（WW）衡量企業(yè)融資約束，回歸結(jié)果見表9列（1）～（4）。結(jié)果顯示，DISR1和DISR2的系數(shù)至少在5%水平上顯著為正，表明ESG評級分歧會加劇企業(yè)融資約束，導(dǎo)致企業(yè)缺乏充足的財力資源，進而抑制綠色創(chuàng)新水平。

（2）ESG評級分歧意味著企業(yè)ESG表現(xiàn)不確定性較高，會弱化員工對企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的信心，導(dǎo)致企業(yè)可用于綠色創(chuàng)新的人力資源受限。劉啟仁和趙燦[34]認為，員工技能水平提升是企業(yè)人力資本結(jié)構(gòu)升級的體現(xiàn)，而員工技能水平可采用受教育程度和技術(shù)工作參與度衡量。本文將本科及以上學(xué)歷人員和技術(shù)人員視為高技能勞動力，并分別以這兩類員工占全部員工的比值（記為Eduemp、Tecemp）衡量企業(yè)人力資本結(jié)構(gòu)，回歸結(jié)果如表9列（5）～（8）所示。結(jié)果顯示，DISR1和DISR2的系數(shù)至少在5%水平上顯著為負，表明ESG評級分歧會降低企業(yè)人力資本質(zhì)量，導(dǎo)致企業(yè)無法獲得高質(zhì)量人力資源，從而抑制綠色創(chuàng)新。

（3）ESG評級分歧意味著企業(yè)信息不對稱程度較高，導(dǎo)致企業(yè)在研發(fā)創(chuàng)新方面的投入減少，可用于綠色創(chuàng)新的技術(shù)資源受限。企業(yè)研發(fā)投入包括對研發(fā)人員和研發(fā)資金投入。本文采用企業(yè)中研發(fā)人員占全部員工的比值衡量企業(yè)研發(fā)人員投入（RDPerson），采用企業(yè)中研發(fā)投入金額占營業(yè)收入的比值衡量企業(yè)研發(fā)資金投入（RDSpend），回歸結(jié)果如表9列（9）～（12）所示，DISR1和DISR2的系數(shù)至少在10%水平上顯著為負。由此表明，ESG評級分歧會抑制企業(yè)對研發(fā)人員和研發(fā)資金的投入，導(dǎo)致企業(yè)難以獲得更多技術(shù)資源，從而抑制企業(yè)綠色創(chuàng)新。

5.2 異質(zhì)性分析

本文認為，ESG評級分歧會抑制企業(yè)綠色創(chuàng)新，主要通過限制企業(yè)財力資源、人力資源和技術(shù)資源實現(xiàn)。實際上，企業(yè)所處市場環(huán)境以及企業(yè)自身條件差異也可能影響ESG評級分歧與企業(yè)綠色創(chuàng)新間的關(guān)系。基于此，本文進行異質(zhì)性分析。

5.2.1 行業(yè)競爭程度

在高度競爭市場中，創(chuàng)新成為企業(yè)獲得競爭優(yōu)勢的關(guān)鍵。為了區(qū)別于競爭對手，提高產(chǎn)品或服務(wù)的吸引力，滿足消費者和投資者多元化需求，即使存在ESG評級分歧，企業(yè)也傾向于開展綠色創(chuàng)新。此外，面對激烈的市場競爭，企業(yè)更加重視自身品牌形象和風(fēng)險管理。綠色創(chuàng)新不僅有助于企業(yè)樹立履行社會責(zé)任良好的形象，而且能夠作為企業(yè)應(yīng)對環(huán)境風(fēng)險的有效手段。因此，處于競爭激烈的行業(yè)，企業(yè)傾向于開展綠色創(chuàng)新。本文使用赫芬達爾指數(shù)衡量行業(yè)競爭程度，即企業(yè)營業(yè)收入占行業(yè)內(nèi)所有企業(yè)營業(yè)收入比例的平方和，并根據(jù)赫芬達爾指數(shù)的年度中位數(shù)對樣本進行分組，若低于該中位數(shù)，則行業(yè)競爭程度高；若高于該中位數(shù)，則行業(yè)競爭程度低。表10列（1）～（6）回歸結(jié)果顯示，在行業(yè)競爭程度較低樣本中，ESG評級分歧會抑制企業(yè)綠色創(chuàng)新；在行業(yè)競爭程度較高樣本中，ESG評級分歧不再抑制企業(yè)綠色創(chuàng)新。

5.2.2 企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)

相較于非國有企業(yè)，政府給予國有企業(yè)更多政策支持和資源傾斜，因而國有企業(yè)更容易獲得綠色創(chuàng)新所需的財力資源。同時，國有企業(yè)肩負更多社會責(zé)任和環(huán)境保護義務(wù)。因此，相較于非國有企業(yè)，國有企業(yè)更具備綠色創(chuàng)新能力及意愿。本文根據(jù)企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對樣本進行分組，回歸結(jié)果如表10列（7）～（12）所示。結(jié)果顯示，在非國有企業(yè)組中，ESG評級分歧會抑制企業(yè)綠色創(chuàng)新；在國有企業(yè)組，ESG評級分歧不再抑制企業(yè)綠色創(chuàng)新。

5.3 進一步檢驗

本文認為，雖然ESG評級分歧較小，但如果ESG評級較低，企業(yè)也不可能開展綠色創(chuàng)新。如果ESG評級分歧較小且ESG評級較高，企業(yè)則傾向于開展綠色創(chuàng)新。考慮到國內(nèi)企業(yè)一般采用華證ESG評級作為ESG表現(xiàn)的評價指標(biāo)，本文也沿用該指標(biāo)（ESGP）?；贒ISR1、ESGP的年度行業(yè)中位數(shù)，本文將樣本劃分為3類，即ESG評級分歧較大（HDISR1）、ESG評級分歧較小且ESG評級較低（LDISR1 amp; LESGP）、ESG評級分歧較小且ESG評級較高（LDISR1 amp; HESGP），并設(shè)置3個虛擬變量，回歸結(jié)果如表11所示。列（1）～（3）為ESG評級分歧高對企業(yè)綠色創(chuàng)新影響的檢驗結(jié)果，HDISR1的系數(shù)均顯著為負，表明ESG評級分歧會降低企業(yè)綠色創(chuàng)新水平，與前文結(jié)論保持一致。列（4）～（6）為ESG評級分歧較小且ESG評級較低對企業(yè)綠色創(chuàng)新影響的檢驗結(jié)果，LDISR1 amp; LESGP的系數(shù)均為正且不顯著，表明盡管ESG評級分歧較小，但若ESG表現(xiàn)不佳，也無法促進企業(yè)綠色創(chuàng)新。列（7）～（9）為ESG評級分歧較小且ESG評級較高對企業(yè)綠色創(chuàng)新影響的檢驗結(jié)果，LDISR1 amp; HESGP的系數(shù)均顯著為正，表明在ESG評級分歧較小且ESG表現(xiàn)良好的情況下，企業(yè)傾向于提升自身綠色創(chuàng)新水平。

6 結(jié)語

6.1 研究結(jié)論

本文基于2009—2022年中國A股非金融類上市公司數(shù)據(jù)，深入探討了ESG評級分歧對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響，得出以下主要結(jié)論：

（1）ESG評級分歧顯著抑制企業(yè)綠色創(chuàng)新水平，補充了現(xiàn)有文獻中有關(guān)ESG評級影響的論述，強調(diào)了評級不一致的潛在負面影響。

（2）揭示了ESG評級分歧對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響機制，即通過加劇融資約束、降低人力資本質(zhì)量以及減少研發(fā)投入抑制企業(yè)綠色創(chuàng)新。

（3）考察了行業(yè)競爭程度、企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)對ESG評級分歧與企業(yè)綠色創(chuàng)新關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，在行業(yè)競爭程度較低企業(yè)和非國有企業(yè)，ESG評級分歧的負向影響顯著。由此可見，本研究為探討不同市場環(huán)境和不同企業(yè)性質(zhì)背景下ESG評級分歧的影響提供了新視角。

（4）通過區(qū)分ESG評級分歧程度和ESG表現(xiàn)，進一步驗證了ESG評級分歧與企業(yè)綠色創(chuàng)新的負相關(guān)關(guān)系。此外，在評級分歧較小且ESG表現(xiàn)良好的企業(yè)中，綠色創(chuàng)新水平較高。

6.2 研究啟示

（1）提升ESG評級體系的一致性和透明度。政策制定者應(yīng)根據(jù)嚴(yán)格的指導(dǎo)原則和標(biāo)準(zhǔn)，督促評級機構(gòu)采用統(tǒng)一的評價體系，確保評級過程公開透明。此外，鼓勵評級機構(gòu)公開其評級方法和數(shù)據(jù)來源，以提升評級結(jié)果的透明度和可驗證性。上述舉措能夠有效減少不同評級機構(gòu)之間的分歧，提升評級結(jié)果的可比性以及市場對評級結(jié)果的信任度。

（2）實行一系列財政和金融激勵政策。政府可以考慮設(shè)立專項基金，通過稅收優(yōu)惠政策扶持致力于提高ESG表現(xiàn)和開展綠色創(chuàng)新的企業(yè)，尤其對于非國有企業(yè)和行業(yè)競爭程度較低的企業(yè)，可以考慮采取額外激勵措施。同時，政府可以引導(dǎo)金融機構(gòu)推出綠色信貸和綠色債券等產(chǎn)品，為綠色創(chuàng)新項目提供優(yōu)惠的融資條件，進而降低研發(fā)成本，加速企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新。

（3）加強人力資源投入和相關(guān)人才培育。企業(yè)可以考慮加強對ESG相關(guān)培訓(xùn)與發(fā)展項目的投資，這不僅能夠深化員工對環(huán)境保護、社會責(zé)任和公司治理的理解，而且可以強化員工在日常工作中開展綠色創(chuàng)新的動機。通過相關(guān)培訓(xùn)，促使員工更加重視綠色創(chuàng)新，助力企業(yè)提升ESG表現(xiàn)。

6.3 不足與展望

本文存在以下不足：首先，采取基于評分差異的定量分析方法對ESG評級分歧進行度量，未深入挖掘評級內(nèi)容的具體差異。未來既可嘗試分析、比較不同評級機構(gòu)的評級方法、評估標(biāo)準(zhǔn)以及權(quán)重分配，也可考慮采用定量與定性相結(jié)合的分析方法，全面審視ESG評級分歧對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響。其次，以5家代表性評級機構(gòu)的ESG評級數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，雖然上述評級機構(gòu)具有一定的影響力和代表性，但它們無法代表所有ESG評級機構(gòu)的觀點。因此，未來可以考慮納入更多評級機構(gòu)，包括國際上具有廣泛影響力的評級機構(gòu)，以構(gòu)建更加全面的ESG評級分歧衡量指標(biāo)。

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（責(zé)任編輯：張 悅）

ESG Rating Divergence and Corporate Green Innovation

Zhen Yuhan1，Sun Wenxiang2

（1.Chinese Academy of Fiscal Sciences， Beijing 100142， China; 2.School of Accounting， Tianjin University of Finance and Economics， Tianjin 300222， China）

Abstract：Recognized as key to achieving high-quality economic growth， businesses are increasingly acknowledged for their potential to drive green innovation， a transition integral to embracing sustainable practices.Despite the critical importance of this shift， the dual externalities of environmental and technological factors often dissuade companies from actively engaging in green innovation practices.While existing research has thoroughly explored the influence of external policy mechanisms， such as environmental regulations， government subsidies， green credits， and carbon emissions trading on promoting green innovation， the role of market-driven factors， particularly ESG rating divergence， has been less addressed.ESG ratings， essential components of the green finance ecosystem， are designed to catalyze economic transformation and aid in achieving dual carbon targets.These ratings， derived from publicly disclosed ESG information and the unique assessment models of rating agencies， serve as a crucial benchmark for external stakeholders to assess a firm's ESG performance.However， variations in evaluation criteria and disclosure practices among different rating agencies can lead to significant discrepancies in ESG ratings.Such divergences can highlight the risks and uncertainties associated with a firm's ESG performance， potentially undermining its capacity and effectiveness in green innovation.This paper aims to explore the impact of ESG rating divergence on corporate green innovation， focusing on how these discrepancies may inhibit a firm's resources， such as financial， human， and technological assets， thereby affecting their ability to innovate sustainably.

According to the resource-based view， achieving green innovation within a corporation necessitates significant investment in a variety of resources， including financial capital， human resources， technological resources， and knowledge resources.ESG rating divergence can act as a significant barrier to corporate green innovation.Discrepancies in these ratings amplify perceived risks and uncertainties， complicating a firm's ability to secure financing.Banks and financial institutions may see companies with inconsistent ESG scores as entities with higher risks， which can lead to increased borrowing costs or restricted access to essential green financing.Additionally， these discrepancies can undermine employee confidence in their organization's commitment to sustainability.This erosion of trust can hinder the attraction and retention of top talent， particularly individuals who prioritize environmental values in their workplace.Moreover， the uncertainty fostered by divergent ESG ratings discourages investment in research and development for new green technologies.Thus， ESG rating divergence directly affects a company's capability and willingness to innovate in green technologies， ultimately impeding progress towards sustainable development goals.

This paper delves into the nuanced dynamics between ESG rating divergence and green innovation within China's A-share non-financial public companies from 2009 to 2022.The findings reveal a substantial inhibitory effect of ESG rating divergence on green innovation， primarily mediated through increasing financing constraints， diminishing human capital quality， and curtailing Ramp;D investment.Further， this paper identifies that the adverse impact of ESG rating divergence on green innovation is significantly modulated by industry competition and corporate ownership structures.Notably， the negative effect is more pronounced in companies operating within less competitive sectors and non-state-owned enterprises.Furthermore， the analysis categorizes companies into three groups based on ESG rating divergence.It finds that in the group with a high ESG rating divergence， the level of green innovation significantly decreases.In the group with low ESG rating divergence and low ESG ratings， green innovation levels remain largely unaffected.However， in the group with low ESG rating divergence and high ESG ratings， the level of green innovation is notably enhanced.

These insights suggest that policymakers should enforce unified standards and require full transparency of rating methodologies and data sources to enhance ESG ratings' consistency.Additionally， the government could bolster support for green innovation through fiscal incentives and the development of green financial instruments such as green credits and bonds.Companies are encouraged to invest in training programs that increase employee engagement in sustainable practices， promoting a culture of innovation that supports enhanced ESG performance.This integrated approach not only clarifies the pathways through which ESG rating divergence impacts green innovation but also frames actionable strategies for stakeholders to mitigate these effects and foster sustainable corporate growth.

Key Words：ESG Rating Divergence; Financing Constraints; Quality of Human Capital; Ramp;D Investment; Green Innovation

收稿日期：2024-01-24 修回日期：2024-04-28

基金項目：作者簡介：甄玉晗（1995—），女，河北定州人，中國財政科學(xué)研究院博士研究生，研究方向為資本市場財務(wù)與會計；孫文祥（1996—），男，江蘇泰州人，天津財經(jīng)大學(xué)會計學(xué)院博士研究生，研究方向為資本市場財務(wù)會計與審計。本文通訊作者：甄玉晗。