政策傳遞視角下綠色金融對(duì)長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶制造業(yè)減排的影響

關(guān)鍵詞 綠色金融政策；制造業(yè)；污染減排；長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶

中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展取得舉世矚目的成就，但隨之而來(lái)的環(huán)境保護(hù)根源性、結(jié)構(gòu)性和趨勢(shì)性壓力日益凸顯，生態(tài)破壞和污染排放的嚴(yán)峻形勢(shì)尚未根本緩解，成為限制地區(qū)高質(zhì)量發(fā)展的瓶頸。2024年全國(guó)生態(tài)環(huán)境保護(hù)工作會(huì)議指出，中國(guó)生態(tài)文明建設(shè)仍處在負(fù)重前行、壓力疊加的關(guān)鍵時(shí)期，生態(tài)環(huán)境保護(hù)任務(wù)依然艱巨。面對(duì)繁重艱巨的國(guó)內(nèi)改革，2024年國(guó)務(wù)院政府工作報(bào)告強(qiáng)調(diào)實(shí)施制造業(yè)高質(zhì)量發(fā)展行動(dòng)，推動(dòng)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)綠色化轉(zhuǎn)型。

長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶作為國(guó)家戰(zhàn)略發(fā)展地，具有至關(guān)重要的生態(tài)地位。長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶制造業(yè)是引領(lǐng)中國(guó)制造業(yè)發(fā)展的排頭兵，但制造業(yè)企業(yè)長(zhǎng)期粗放發(fā)展難以實(shí)現(xiàn)環(huán)境保護(hù)和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的協(xié)調(diào)統(tǒng)一?！皟?yōu)環(huán)境”與“穩(wěn)增長(zhǎng)”已成為長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶制造業(yè)企業(yè)在高質(zhì)量發(fā)展進(jìn)程中亟待解決的重點(diǎn)與難點(diǎn)問(wèn)題。綠色金融作為改善生態(tài)環(huán)境的綠色活動(dòng)，已成為當(dāng)下生態(tài)文明建設(shè)的新引擎。2017年，國(guó)務(wù)院決定在全國(guó)5省設(shè)立“綠色金融改革創(chuàng)新試驗(yàn)區(qū)”，這標(biāo)志著中國(guó)綠色金融邁進(jìn)“自上而下”的頂層設(shè)計(jì)和“自下而上”的區(qū)域探索相結(jié)合的新階段，也標(biāo)志著中國(guó)綠色金融政策的全面啟動(dòng)。據(jù)此，全面系統(tǒng)地研究綠色金融政策對(duì)長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶制造業(yè)減排的影響具有重要意義。

縱觀已有研究，一是受限于微觀數(shù)據(jù)的可得性，現(xiàn)有研究主要立足于國(guó)家、地區(qū)等宏觀層面探討綠色金融政策對(duì)環(huán)境污染的影響［1-3］。企業(yè)作為環(huán)境污染排放的微觀主體，對(duì)環(huán)境污染的影響不容忽視，少數(shù)學(xué)者通過(guò)較舊的中國(guó)工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫(kù)，研究綠色金融細(xì)分政策對(duì)企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型的影響，未能揭示微觀企業(yè)主體的污染現(xiàn)狀。二是現(xiàn)有關(guān)于綠色金融政策與污染排放的文獻(xiàn)集中于綠色信貸政策、綠色債券政策和碳排放權(quán)政策［4-6］，綠色金融政策整體影響污染排放的文獻(xiàn)較為不足。同時(shí)，現(xiàn)有文獻(xiàn)主要通過(guò)技術(shù)進(jìn)步、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整等較為單一化的變量來(lái)探究綠色金融政策的減排機(jī)制，基于綠色金融政策“制定→傳導(dǎo)→反饋”過(guò)程的減排機(jī)制有待進(jìn)一步深入和豐富。三是現(xiàn)有文獻(xiàn)主要基于宏觀層面分析綠色金融政策對(duì)地區(qū)環(huán)境污染的空間溢出效應(yīng)，對(duì)于微觀層面而言，學(xué)者們主要研究綠色金融政策對(duì)企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)后果［7］，鮮有學(xué)者從微觀企業(yè)層面剖析綠色金融政策對(duì)污染排放產(chǎn)生影響的同時(shí)，分析其可能具有的環(huán)境效應(yīng)、經(jīng)濟(jì)效應(yīng)和社會(huì)效應(yīng)。

針對(duì)上述實(shí)踐與理論局限，本研究主要存在以下研究貢獻(xiàn)：①基于宏觀金融政策與微觀企業(yè)行為協(xié)作的視角為打好污染防治攻堅(jiān)戰(zhàn)提供流域情境下的環(huán)境治理方案，對(duì)設(shè)立綠色金融改革創(chuàng)新試驗(yàn)區(qū)的政策效果進(jìn)行系統(tǒng)的量化評(píng)估，為有重點(diǎn)、分層次、分階段地推進(jìn)綠色金融發(fā)展和制造業(yè)低碳轉(zhuǎn)型提供直接的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。②基于政策“制定→傳導(dǎo)→反饋”視角詮釋了綠色金融政策對(duì)污染減排的作用機(jī)理，本研究從政策制定主體、政策傳導(dǎo)主體和政策反饋主體3個(gè)維度全面系統(tǒng)地考察了綠色金融政策對(duì)制造業(yè)減排的作用機(jī)理，有助于更詳細(xì)地解構(gòu)中央環(huán)境政策賦能微觀經(jīng)濟(jì)主體的影響過(guò)程。③在既有文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上補(bǔ)充了綠色金融政策的環(huán)境效應(yīng)、經(jīng)濟(jì)效應(yīng)與社會(huì)效應(yīng)研究，有效識(shí)別并揭示了綠色金融政策的宏微觀治理效果，為今后綠色金融政策的優(yōu)化和完善提供有益參考。

1 理論分析與研究假說(shuō)

1. 1 綠色金融政策與污染減排

綠色金融政策設(shè)立初衷是為促進(jìn)金融資源在經(jīng)濟(jì)部門和環(huán)境部門之間達(dá)到最優(yōu)配置，與其他金融政策不同的是，綠色金融政策旨在提高經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)質(zhì)量的同時(shí)解決環(huán)境污染問(wèn)題。制造業(yè)企業(yè)是污染排放的關(guān)鍵行動(dòng)者和重要參與者，也是綠色金融政策的直接影響者。制造業(yè)企業(yè)是否進(jìn)行綠色生產(chǎn)，將污染治理付出的成本內(nèi)在化，一定程度上依賴于外部競(jìng)爭(zhēng)水平。根據(jù)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力理論，源于外部的污染減排壓力有利于激勵(lì)企業(yè)創(chuàng)新思維、克服組織惰性［8］。與以往環(huán)境政策相比，綠色金融政策既能通過(guò)行政處罰的方式“一票否定”重污染企業(yè)的投融資需求，又能依托環(huán)境信息披露、環(huán)境社會(huì)責(zé)任履行等方式增加企業(yè)外部競(jìng)爭(zhēng)力。一方面綠色金融工具提高了重污染企業(yè)融資成本，倒逼企業(yè)進(jìn)行綠色創(chuàng)新，以“創(chuàng)新補(bǔ)償效應(yīng)”彌補(bǔ)企業(yè)“遵循制度成本”；另一方面通過(guò)緩解非重污染企業(yè)融資約束，在增加重污染企業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)降低其融資機(jī)會(huì)，最終使綠色資源流向清潔生產(chǎn)的企業(yè)。具體而言，政府為試驗(yàn)區(qū)提供財(cái)政補(bǔ)貼和獎(jiǎng)勵(lì)形成地區(qū)“洼地效應(yīng)”，若企業(yè)達(dá)到金融機(jī)構(gòu)認(rèn)證標(biāo)準(zhǔn)則能獲取綠色信貸支持，為制造業(yè)企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型提供資金保障。此外，制造業(yè)企業(yè)提高污染減排相關(guān)的環(huán)境信息披露水平，有利于樹(shù)立綠色環(huán)保的企業(yè)形象，維護(hù)企業(yè)綠色聲譽(yù)，獲取企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)［9］，最終實(shí)現(xiàn)企業(yè)綠色發(fā)展。據(jù)此，提出假設(shè)H1。

H1：綠色金融政策的實(shí)施有利于試驗(yàn)區(qū)企業(yè)減排。

1. 2 綠色金融政策影響污染減排的作用機(jī)理

在綠色金融政策傳遞過(guò)程中，如何化解政策執(zhí)行困境、實(shí)現(xiàn)政策效果向政策愿景的有效轉(zhuǎn)化，關(guān)鍵在于政策“制定→傳導(dǎo)→反饋”過(guò)程的有效融合［10］。綠色金融政策除對(duì)制造業(yè)減排產(chǎn)生直接影響外，政策傳遞各級(jí)主體（政策制定主體、政策傳導(dǎo)主體和政策反饋主體）將對(duì)制造業(yè)減排產(chǎn)生間接影響。首先，就以宏觀監(jiān)督和激勵(lì)為主的政策制定主體而言，政府通過(guò)實(shí)施污染減排政策、發(fā)放政府補(bǔ)貼等形式，管理、監(jiān)督和調(diào)控制造業(yè)企業(yè)的污染排放情況［11］。其次，就以產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整為主的政策傳導(dǎo)主體而言，金融機(jī)構(gòu)通過(guò)進(jìn)行金融資源配置，限制高能耗、高污染企業(yè)的發(fā)展，扶持綠色低碳企業(yè)的發(fā)展，從而調(diào)整產(chǎn)業(yè)發(fā)展結(jié)構(gòu)［12］。最后，就以研發(fā)創(chuàng)新為主的政策反饋主體而言，制造業(yè)企業(yè)通過(guò)綠色技術(shù)引進(jìn)、技術(shù)改造和技術(shù)研發(fā)，提高資源利用效率、節(jié)約生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)成本，從而對(duì)污染減排產(chǎn)生間接影響［13］。政策制定主體的管理減排形式、政策傳導(dǎo)主體的結(jié)構(gòu)減排形式以及政策反饋主體的技術(shù)減排形式構(gòu)成了我國(guó)主要的污染減排體系［14］。其中，政策制定主體層面的管理減排為“軟減排”舉措，政策傳導(dǎo)主體層面的結(jié)構(gòu)減排和政策反饋主體層面的技術(shù)減排為“硬減排”舉措，3類減排措施協(xié)同發(fā)展、相輔相成，高效地管理和控制企業(yè)環(huán)境污染行為（圖1）。

1. 2. 1 基于政策制定主體層面的政府財(cái)政激勵(lì)的作用機(jī)理分析

從政策傳遞過(guò)程來(lái)看，綠色金融政策的實(shí)施并非單一的政府行為，而是由政策制定者（政府）傳遞到政策反饋者（企業(yè)）的復(fù)雜過(guò)程。政府財(cái)政激勵(lì)作為一種前期支持，是政府有選擇地引導(dǎo)、激勵(lì)企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型的重要手段。政府作為綠色金融政策的制定者，通過(guò)環(huán)保投資發(fā)揮資金導(dǎo)向效應(yīng)，傳遞出政府致力于發(fā)展綠色經(jīng)濟(jì)的決心，在向污染企業(yè)發(fā)出警示信號(hào)的同時(shí)，以正向激勵(lì)或逆向倒逼的方式發(fā)揮企業(yè)主觀能動(dòng)性促使其主動(dòng)綠色轉(zhuǎn)型。環(huán)境問(wèn)題涉及多方利益，短期來(lái)看，政府財(cái)政激勵(lì)會(huì)改變企業(yè)成本和收益結(jié)構(gòu)繼而影響企業(yè)生產(chǎn)決策，一方面，政府財(cái)政激勵(lì)傳遞出企業(yè)資源利用效率不高的信號(hào)，有利于引導(dǎo)社會(huì)資本和優(yōu)秀人才向節(jié)能、環(huán)保、生態(tài)等領(lǐng)域傾斜，此時(shí)企業(yè)進(jìn)行綠色轉(zhuǎn)型的期望值高且成本較低；另一方面，財(cái)政分權(quán)下的央地博弈誘發(fā)地方政府進(jìn)行環(huán)保競(jìng)爭(zhēng)，在此過(guò)程中，地方政府致力于爭(zhēng)奪地區(qū)間綠色優(yōu)質(zhì)資源，推動(dòng)地區(qū)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展［15］，從而激發(fā)企業(yè)參與污染防治的主動(dòng)性與積極性。長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，政府財(cái)政激勵(lì)通過(guò)綠色技術(shù)升級(jí)和市場(chǎng)環(huán)境改善來(lái)降低企業(yè)污染排放，一方面，政府財(cái)政激勵(lì)是政府履行環(huán)境治理職能的物質(zhì)保障，企業(yè)運(yùn)用環(huán)保資金進(jìn)行綠色技術(shù)的研發(fā)和推廣，促使污染企業(yè)從傳統(tǒng)低效的高能耗生產(chǎn)方式轉(zhuǎn)向清潔生產(chǎn)；另一方面，政府在環(huán)保理念上從末端治理轉(zhuǎn)向源頭管控［16］，加強(qiáng)信息公開(kāi)下的市場(chǎng)監(jiān)督與市場(chǎng)約束，積極引導(dǎo)和推動(dòng)企業(yè)進(jìn)行綠色變革，市場(chǎng)預(yù)期發(fā)生變化間接規(guī)范了企業(yè)污染行為。據(jù)此，提出假設(shè)H2。

H2：綠色金融政策的實(shí)施，通過(guò)政府財(cái)政激勵(lì)促進(jìn)企業(yè)減排。

1. 2. 2 基于政策傳導(dǎo)主體層面的金融機(jī)構(gòu)資源配置的作用機(jī)理分析

政策傳遞過(guò)程必須通過(guò)一定媒介來(lái)加以承載，所謂政策傳遞實(shí)質(zhì)上是依托于媒介，將政策付諸貫徹落實(shí)的實(shí)踐過(guò)程［17］。金融機(jī)構(gòu)作為經(jīng)濟(jì)參與者，在綠色金融政策傳遞過(guò)程中扮演著傳導(dǎo)介質(zhì)的角色，金融機(jī)構(gòu)對(duì)金融資源進(jìn)行綠色配置將引起金融市場(chǎng)上供需結(jié)構(gòu)的變化。對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō)，相比在資本市場(chǎng)融資，金融機(jī)構(gòu)信貸仍是企業(yè)外部融資的主要來(lái)源。具體而言，金融機(jī)構(gòu)將企業(yè)污染排放衍生的負(fù)外部性內(nèi)在化，經(jīng)過(guò)融資渠道動(dòng)態(tài)調(diào)整企業(yè)環(huán)境污染的機(jī)會(huì)成本，在增進(jìn)清潔投資的同時(shí)減少污染投資，借助資金配置引導(dǎo)企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型和高質(zhì)量發(fā)展。金融機(jī)構(gòu)的融資功能從企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)初始階段就發(fā)揮環(huán)境治理作用，通過(guò)資金要素再分配和棕色企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型兩個(gè)渠道貫穿整個(gè)生產(chǎn)流程，具有始端防治和全周期治理特征。在資金要素再分配方面，金融機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)清潔生產(chǎn)的激勵(lì)效應(yīng)，表現(xiàn)在非重污染企業(yè)在獲得信貸融資時(shí)具有便利性和可得性的比較優(yōu)勢(shì)，當(dāng)企業(yè)在環(huán)境信息披露、環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)管理以及環(huán)境績(jī)效各方面表現(xiàn)較好時(shí)，將獲得成本更低、期限更長(zhǎng)以及規(guī)模更高的外部融資［18］。在棕色企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型方面，金融機(jī)構(gòu)的約束效應(yīng)表現(xiàn)在污染企業(yè)在獲得信貸融資時(shí)將面臨更高的交易成本和門檻限制［19］，高昂的污染成本和融資利率導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)濟(jì)績(jī)效下跌，污染企業(yè)唯有增強(qiáng)清潔投入，并自主進(jìn)行綠色轉(zhuǎn)型才能有效緩釋環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)。據(jù)此，提出假設(shè)H3。

H3：綠色金融政策的實(shí)施，通過(guò)金融機(jī)構(gòu)資源配置促進(jìn)企業(yè)減排。

1. 2. 3 基于政策反饋主體層面的企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的作用機(jī)理分析

在綠色金融政策傳遞鏈上，金融機(jī)構(gòu)是傳導(dǎo)介質(zhì)，企業(yè)則是政策信息接收的后期反饋者。在全球綠色競(jìng)爭(zhēng)背景下，技術(shù)創(chuàng)新作為核心競(jìng)爭(zhēng)力對(duì)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的重要性不言而喻。技術(shù)創(chuàng)新是企業(yè)綠色發(fā)展的關(guān)鍵動(dòng)力和基礎(chǔ)支撐，企業(yè)只有進(jìn)行技術(shù)轉(zhuǎn)型升級(jí)才能緩釋環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)［20］。當(dāng)企業(yè)經(jīng)濟(jì)資源減少或增多時(shí)，企業(yè)會(huì)根據(jù)自身運(yùn)營(yíng)情況靈活調(diào)整企業(yè)創(chuàng)新策略，具體取決于企業(yè)的根本動(dòng)機(jī)［21］。企業(yè)污染治理主要采用實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新和策略性創(chuàng)新兩大類方式降低污染排放。綠色金融政策對(duì)污染行業(yè)和清潔行業(yè)的規(guī)制程度是不同的，根據(jù)利益博弈理論，污染企業(yè)與清潔企業(yè)存在不同的利益博弈，兩類企業(yè)在技術(shù)構(gòu)成和污染排放方面存在明顯差異，污染企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型成本較高，為了快速獲得市場(chǎng)認(rèn)可和資金支持，只有進(jìn)行策略性創(chuàng)新才能在利益博弈中獲得絕對(duì)優(yōu)勢(shì)［22］。從規(guī)制風(fēng)險(xiǎn)來(lái)看，在波特假說(shuō)理論框架下，清潔企業(yè)的股東有強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)督促企業(yè)開(kāi)展技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)，以降低環(huán)境違規(guī)帶來(lái)的潛在風(fēng)險(xiǎn)，有助于企業(yè)獲取競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)與綠色聲譽(yù)，增加企業(yè)現(xiàn)金流和顧客黏性，獲得投資者青睞［23］。從創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)來(lái)看，企業(yè)進(jìn)行實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新的研發(fā)難度高于一般性創(chuàng)新，合規(guī)成本理論認(rèn)為環(huán)境管制會(huì)增加企業(yè)經(jīng)營(yíng)成本，因而當(dāng)污染企業(yè)面臨環(huán)境治理的成本高于粗放式發(fā)展的收益時(shí)，遵循理性人假設(shè)的管理層就不會(huì)主動(dòng)尋求實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新，而是采用低成本、易模仿的末端治理技術(shù)規(guī)避環(huán)境管制［24］。據(jù)此，提出假設(shè)H4。

H4：綠色金融政策實(shí)施后，相較于非重污染企業(yè)，重污染企業(yè)為尋求政策扶持進(jìn)行策略性創(chuàng)新促進(jìn)企業(yè)減排。

2 數(shù)據(jù)說(shuō)明、變量選取與模型構(gòu)建

2. 1 樣本與數(shù)據(jù)

本研究以2011—2021年滬深A(yù)股長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶制造業(yè)上市企業(yè)為研究對(duì)象。2010年環(huán)境保護(hù)部正式發(fā)布了《上市公司環(huán)境信息披露指南》，首次規(guī)定重污染企業(yè)從2011年起應(yīng)當(dāng)定期披露環(huán)境信息，其中包括企業(yè)環(huán)境污染支出情況，據(jù)此以2011年作為起始年份。制造業(yè)企業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)根據(jù)《國(guó)民經(jīng)濟(jì)行業(yè)分類》（GB/T 4754—2017）和《上市公司行業(yè)分類指引》（2012）進(jìn)行匹配界定。

企業(yè)數(shù)據(jù)來(lái)自企業(yè)年度環(huán)境報(bào)告、財(cái)務(wù)報(bào)告和CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)，地區(qū)數(shù)據(jù)來(lái)自各地區(qū)《統(tǒng)計(jì)年鑒》和《中國(guó)環(huán)境統(tǒng)計(jì)年鑒》，對(duì)樣本進(jìn)行以下處理：①剔除具有ST（財(cái)務(wù)狀況或其他狀況出現(xiàn)異常）、*ST（退市風(fēng)險(xiǎn)警示）情形的樣本；②剔除變量數(shù)據(jù)缺失較多的樣本；③剔除污染數(shù)據(jù)為0的樣本；④剔除企業(yè)數(shù)據(jù)少于5年的樣本；⑤地區(qū)層面少數(shù)缺失的數(shù)據(jù)采用線性插值法進(jìn)行填補(bǔ)。經(jīng)過(guò)上述篩選，最終得到802個(gè)制造業(yè)企業(yè)，共6 538個(gè)樣本觀測(cè)值。為控制異常值對(duì)回歸結(jié)果的影響，對(duì)所有連續(xù)變量進(jìn)行上下1%的Winsorize縮尾處理。

2. 2 變量與說(shuō)明

2. 2. 1 被解釋變量的選取

制造業(yè)污染排放（MER）。受限于微觀企業(yè)減排數(shù)據(jù)難以獲取，以往文獻(xiàn)對(duì)企業(yè)環(huán)境污染的測(cè)度尚未形成統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，主要采用單一指標(biāo)法、綜合指標(biāo)法或以其他指標(biāo)間接來(lái)衡量。單一指標(biāo)和綜合指標(biāo)的測(cè)度數(shù)據(jù)主要來(lái)自中國(guó)工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫(kù)，囿于中國(guó)工業(yè)企業(yè)污染排放數(shù)據(jù)較舊，中國(guó)經(jīng)濟(jì)步入新階段以來(lái)，全球綠色新政頻出、世界經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)處于裂變期，數(shù)年前的企業(yè)數(shù)據(jù)已無(wú)法準(zhǔn)確反映中國(guó)當(dāng)前的發(fā)展?fàn)顩r。其他指標(biāo)多采用企業(yè)環(huán)境信息披露或宏觀層面數(shù)據(jù)間接測(cè)算企業(yè)環(huán)境污染情況，這些指標(biāo)數(shù)據(jù)來(lái)源缺乏準(zhǔn)確性，主觀賦值難以反映企業(yè)間差異，對(duì)企業(yè)污染行為的識(shí)別較弱。污染者支付原則認(rèn)為，污染企業(yè)應(yīng)借助經(jīng)濟(jì)手段承擔(dān)環(huán)境責(zé)任，通過(guò)外部不經(jīng)濟(jì)性內(nèi)在化推進(jìn)企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型。基于此，在參照Patten［25］等學(xué)者做法的基礎(chǔ)上，根據(jù)企業(yè)年度環(huán)境報(bào)告、財(cái)務(wù)報(bào)表附注披露的環(huán)境污染支出情況（包括：排污費(fèi)、環(huán)境保護(hù)稅、購(gòu)買碳排放配額支出、碳排放支出、廢污處理費(fèi)等）手工收集企業(yè)環(huán)境污染支出數(shù)據(jù)，采用企業(yè)環(huán)境污染支出之和取對(duì)數(shù)來(lái)衡量企業(yè)環(huán)境污染情況。鑒于該類費(fèi)用支出多基于企業(yè)排放的各類固、液、氣以及危險(xiǎn)物等的數(shù)量和種類為依據(jù)進(jìn)行計(jì)算，在一定程度上可以度量企業(yè)環(huán)境污染的綜合水平［26］。

2. 2. 2 政策沖擊的選取

當(dāng)前關(guān)于綠色金融政策的相關(guān)研究較為豐富，主要集中于碳排放權(quán)交易試點(diǎn)政策［27］和綠色信貸政策［28］，但相關(guān)學(xué)者認(rèn)為碳排放權(quán)交易試點(diǎn)政策和綠色信貸政策存在局限性，無(wú)法全面度量中國(guó)綠色金融政策的實(shí)施效果［29］。綠色金融改革創(chuàng)新試驗(yàn)區(qū)作為中國(guó)綠色金融發(fā)展的頂層設(shè)計(jì)［30］，融合了各種綠色金融工具［31］，為全面系統(tǒng)地測(cè)度綠色金融政策效果提供了有利條件［32］，是考察綠色金融政策整體效果的理想準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)［33］。鑒于此，選取2017年建設(shè)“綠色金融改革創(chuàng)新試驗(yàn)區(qū)”作為政策沖擊，主要考慮以下兩點(diǎn)：①該政策的發(fā)布實(shí)施是企業(yè)環(huán)境治理動(dòng)機(jī)變革的合適代理變量。在政策實(shí)施前，企業(yè)自發(fā)進(jìn)行環(huán)境保護(hù)活動(dòng)以應(yīng)對(duì)上級(jí)環(huán)?？己撕屠嫦嚓P(guān)方環(huán)保訴求；在政策實(shí)施后，地方政府和金融機(jī)構(gòu)根據(jù)企業(yè)環(huán)境治理實(shí)際情況調(diào)整企業(yè)財(cái)政補(bǔ)貼和金融資源，企業(yè)環(huán)境治理動(dòng)機(jī)產(chǎn)生“分水嶺”式變化。②該政策在長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶的試驗(yàn)區(qū)囊括了上游、中游和下游3個(gè)不同區(qū)域的省份，在資源稟賦、經(jīng)濟(jì)發(fā)展、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)以及環(huán)境承載力等方面各有優(yōu)劣，能充分體現(xiàn)政策的適用性和針對(duì)性。上述政策含義旨在推動(dòng)企業(yè)低碳轉(zhuǎn)型的同時(shí)，從根本上改變企業(yè)傳統(tǒng)高能耗、高污染的發(fā)展理念，為解答綠色金融政策如何援助企業(yè)點(diǎn)“綠”成“金”提供政策思路。

2. 2. 3 控制變量的選取

參照Xue等［34］的研究，選取以下控制變量：①固定資產(chǎn)比率（FAR）：固定資產(chǎn)凈額除以資產(chǎn)合計(jì)。②企業(yè)年齡（AGE）：企業(yè)成立年份取自然對(duì)數(shù)。③兩職合一（DUAL）：虛擬變量，當(dāng)董事長(zhǎng)兼任總經(jīng)理時(shí)取1，反之取0。④財(cái)務(wù)杠桿（LEV）：總負(fù)債除以總資產(chǎn)。⑤企業(yè)規(guī)模（SIZE）：企業(yè)總資產(chǎn)取自然對(duì)數(shù)。⑥股權(quán)制衡（BAL）：第二至第五大股東持股比例除以第一大股東持股比例。⑦現(xiàn)金持有（CASH）：企業(yè)期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額與總資產(chǎn)的比值。⑧員工密集度（EI）：年末員工數(shù)除以營(yíng)業(yè)收入。⑨盈利能力（ROA）：凈利潤(rùn)與總資產(chǎn)的比值。⑩金融背景（FB）：虛擬變量，若企業(yè)董事、監(jiān)事和高級(jí)管理人員具有金融背景，則賦值為1，反之為0。

2. 3 模型構(gòu)建

為了獲得可信的推斷，沿用雙重差分法來(lái)考察宏觀綠色金融政策對(duì)微觀制造業(yè)減排的影響。該方法主要采用兩次差分來(lái)進(jìn)行更為精確地識(shí)別。具體而言，第一重差分為時(shí)間維度，主要分析綠色金融政策實(shí)施前后的影響，若樣本觀測(cè)值在2017年及以后則取值為1，否則為0；第二重差分為地區(qū)維度，分析綠色金融政策試驗(yàn)地區(qū)與非試驗(yàn)地區(qū)制造業(yè)減排差異的影響，若企業(yè)注冊(cè)地址位于綠色金融政策試驗(yàn)地區(qū)則取值為1，否則為0。本研究保留了注冊(cè)地址位于浙江省、江西省和貴州省在內(nèi)的所有企業(yè)，一方面能盡量減少長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶其他地區(qū)宏觀因素對(duì)政策效果的干擾，另一方面將綠色金融政策產(chǎn)生的空間溢出效應(yīng)充分考慮進(jìn)去。由于同時(shí)控制了時(shí)間效應(yīng)和個(gè)體效應(yīng)，因此基準(zhǔn)回歸模型不含單獨(dú)的時(shí)間虛擬變量和分組虛擬變量。設(shè)定基準(zhǔn)模型如下：

式中：i 為企業(yè)，t 為時(shí)間。被解釋變量MERit為制造業(yè)企業(yè)污染排放，POLICYi為分組虛擬變量，POSTt為時(shí)間虛擬變量，X'it 為系列控制變量，μi為個(gè)體效應(yīng)，ηt為時(shí)間效應(yīng)，εit 為隨機(jī)誤差項(xiàng)。α0、α1、λ 為待估參數(shù)。POLICYi×POSTt為本研究核心解釋變量，估計(jì)系數(shù)為雙重差分估計(jì)量，若系數(shù)為負(fù)，則表明綠色金融政策實(shí)施后，試驗(yàn)區(qū)制造業(yè)企業(yè)降低了環(huán)境污染，反之則相反。

3 實(shí)證結(jié)果

3. 1 基準(zhǔn)回歸結(jié)果

表1為綠色金融政策對(duì)長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶制造業(yè)企業(yè)減排的直接影響回歸結(jié)果。由表1可知，基準(zhǔn)估計(jì)中綠色金融政策對(duì)制造業(yè)企業(yè)污染排放的回歸系數(shù)在1%的顯著性水平上為負(fù)數(shù)。加入控制變量的影響后，綠色金融政策對(duì)制造業(yè)企業(yè)污染排放的回歸系數(shù)仍然在1%的顯著性水平上為負(fù)數(shù)。繼續(xù)加入企業(yè)固定效應(yīng)和時(shí)間固定效應(yīng)后，綠色金融政策對(duì)制造業(yè)企業(yè)污染排放的回歸系數(shù)依舊在1%的顯著性水平上為負(fù)數(shù)。由此可知，在實(shí)施綠色金融政策后，試驗(yàn)區(qū)內(nèi)長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶制造業(yè)企業(yè)的污染排放水平顯著低于非試驗(yàn)區(qū)制造業(yè)企業(yè)，即綠色金融政策對(duì)長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶制造業(yè)企業(yè)污染排放具有抑制作用，因此假設(shè)H1得到驗(yàn)證。

3. 2 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

3. 2. 1 平行趨勢(shì)檢驗(yàn)

準(zhǔn)確反映政策效果的前提條件為試驗(yàn)區(qū)和非試驗(yàn)區(qū)企業(yè)污染水平在政策實(shí)施前滿足平行趨勢(shì)，即在沒(méi)有政策沖擊的前提下，兩者具備一致的時(shí)間變化趨勢(shì)。圖2為平行趨勢(shì)檢驗(yàn)，本研究以綠色金融政策實(shí)施時(shí)間2017年為分界點(diǎn)，比較政策實(shí)施前后3年制造業(yè)環(huán)境污染情況。如圖2所示，在綠色金融政策實(shí)施前，試驗(yàn)區(qū)與非試驗(yàn)區(qū)制造業(yè)企業(yè)污染支出水平整體上呈平行趨勢(shì)，且差距在不斷增大，但試驗(yàn)區(qū)制造業(yè)污染支出水平始終高于非試驗(yàn)區(qū)；在綠色金融政策實(shí)施后，試驗(yàn)區(qū)制造業(yè)企業(yè)污染支出水平顯著低于非試驗(yàn)區(qū)，符合平行趨勢(shì)假定。

3. 2. 2 安慰劑檢驗(yàn)

為排除無(wú)法觀測(cè)的潛在隨機(jī)因素對(duì)研究結(jié)論的影響，本研究對(duì)綠色金融政策實(shí)施效果的偶然性進(jìn)行識(shí)別，按照基準(zhǔn)回歸中政策虛擬變量的分布狀況，隨機(jī)抽樣500次重新構(gòu)建“偽政策虛擬變量”，若隨機(jī)抽樣構(gòu)建的“偽政策虛擬變量”對(duì)制造業(yè)減排不存在顯著影響，則表明基準(zhǔn)回歸結(jié)果偏差較小。安慰劑檢驗(yàn)如圖3所示，隨機(jī)分配的樣本估計(jì)系數(shù)值集中分布在0值附近，且基準(zhǔn)回歸估計(jì)結(jié)果位于分布圖以外，表明隨機(jī)構(gòu)建的“偽政策虛擬變量”不具有政策效應(yīng)，基準(zhǔn)回歸結(jié)果受未觀測(cè)變量的影響較小，即綠色金融政策促進(jìn)長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶制造業(yè)企業(yè)減排的影響是真實(shí)存在的。

3. 2. 3 PSM‐DID檢驗(yàn)

傾向得分匹配法可以有效處理可觀測(cè)變量的偏差。為保證實(shí)驗(yàn)組與對(duì)照組的平衡性，采用PSM‐DID方法檢驗(yàn)綠色金融政策對(duì)制造業(yè)減排的影響。具體而言，使用近鄰匹配方法為實(shí)驗(yàn)組重新匹配控制組，再次利用雙重差分模型識(shí)別綠色金融政策的減排效應(yīng)。由表2可知，在控制企業(yè)固定效應(yīng)和時(shí)間固定效應(yīng)的情況下，核心解釋變量顯著為負(fù)，綠色金融政策仍在1%的顯著性水平下抑制制造業(yè)企業(yè)污染排放，進(jìn)一步佐證了研究結(jié)論的穩(wěn)健性。

3. 2. 4 更改政策沖擊時(shí)間

鑒于綠色金融政策提出時(shí)間為2017年6月，而中央文件傳遞到地方政府具有一定的時(shí)滯性，基于此，以2018年作為綠色金融政策沖擊時(shí)間，將2018年及以后年份作為政策實(shí)施區(qū)間，2018年以前年份作為政策未實(shí)施區(qū)間。為避免2017年對(duì)研究結(jié)論造成干擾，對(duì)歸屬于2017年的研究樣本進(jìn)行逐一剔除。由表2可知，解釋變量的系數(shù)顯著為負(fù)，即在更改政策沖擊時(shí)間后，回歸結(jié)果與預(yù)期仍相符。

3. 2. 5 替換被解釋變量

精準(zhǔn)識(shí)別制造業(yè)污染水平是識(shí)別綠色金融政策減排效應(yīng)的關(guān)鍵，為此借鑒馬茜等［35］的做法，基于行業(yè)碳排放數(shù)據(jù)折算企業(yè)碳排放量（CCE），進(jìn)一步采用企業(yè)碳排放量加1取對(duì)數(shù)來(lái)衡量企業(yè)環(huán)境污染水平。由表2可知，核心解釋變量的系數(shù)依然在1%的水平上顯著為負(fù)，這與前文研究結(jié)論保持一致。

3. 2. 6 控制宏觀因素

忽略宏觀層面經(jīng)濟(jì)因素將對(duì)研究結(jié)論產(chǎn)生影響，本研究在前述控制變量的基礎(chǔ)上增加金融發(fā)展水平（FDL）、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)（INDU）、社會(huì)消費(fèi)水平（SCL）3個(gè)變量。金融發(fā)展水平采用金融機(jī)構(gòu)貸款與地區(qū)生產(chǎn)總值的比值衡量；產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)以地區(qū)第三產(chǎn)業(yè)增加值與地區(qū)生產(chǎn)總值的比值衡量；社會(huì)消費(fèi)水平采用地區(qū)社會(huì)消費(fèi)品零售總額的增長(zhǎng)比例度量。表2顯示，核心解釋變量的系數(shù)仍舊顯著為負(fù)，而新增控制變量在5%及以上水平對(duì)企業(yè)污染排放具有不同影響，研究結(jié)論再次證明了回歸結(jié)果的可靠性。

3. 3 異質(zhì)性分析

3. 3. 1 地區(qū)異質(zhì)性

長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶地區(qū)間資源環(huán)境承載力與經(jīng)濟(jì)發(fā)展基礎(chǔ)差距較大，因此本研究依據(jù)《長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶發(fā)展規(guī)劃綱要》將樣本數(shù)據(jù)分為長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶上游地區(qū)、中游地區(qū)和下游地區(qū)。由表3可知，綠色金融政策對(duì)長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶上游地區(qū)和中游地區(qū)的影響并不顯著，但對(duì)下游地區(qū)制造業(yè)企業(yè)污染排放具有抑制作用。究其原因，上游地區(qū)金融發(fā)展水平不高且金融發(fā)展環(huán)境不夠優(yōu)化，中游地區(qū)制造業(yè)發(fā)展仍以擴(kuò)大規(guī)模為導(dǎo)向，長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶制造業(yè)的發(fā)展水平存在“下游高上游低、中游塌陷”的現(xiàn)象［36］，因此綠色金融政策的污染減排效應(yīng)在上游地區(qū)和中游地區(qū)尚未完全顯現(xiàn)。此外，下游地區(qū)主要以新材料、電子信息和裝備制造業(yè)為主導(dǎo)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和金融發(fā)展水平較高，因此實(shí)施綠色金融政策有助于下游地區(qū)制造業(yè)企業(yè)進(jìn)行污染減排。

3. 3. 2 環(huán)境規(guī)制強(qiáng)度異質(zhì)性

出于趨利性本質(zhì)，制造業(yè)企業(yè)通常在追求經(jīng)濟(jì)效益最大化的同時(shí)忽視對(duì)地區(qū)生態(tài)環(huán)境的保護(hù)。地方政府以強(qiáng)制性或激勵(lì)性手段實(shí)施的環(huán)境規(guī)制，是倒逼企業(yè)低碳轉(zhuǎn)型、抑制生態(tài)環(huán)境惡化的重要方式，因此制造業(yè)企業(yè)污染減排的整體效果受外部環(huán)境規(guī)制強(qiáng)度的影響［37］。本研究參照陳詩(shī)一等［38］的做法衡量地區(qū)環(huán)境規(guī)制，進(jìn)一步以環(huán)境規(guī)制強(qiáng)度的中位數(shù)為基準(zhǔn)，將研究樣本劃分為高環(huán)境規(guī)制強(qiáng)度和低環(huán)境規(guī)制強(qiáng)度兩組。由表4可知，無(wú)論在高環(huán)境規(guī)制強(qiáng)度組或低環(huán)境規(guī)制強(qiáng)度組，綠色金融政策對(duì)制造業(yè)污染排放均具有抑制作用，但高環(huán)境規(guī)制強(qiáng)度組抑制作用更強(qiáng)。究其原因，高環(huán)境規(guī)制強(qiáng)度下的制造業(yè)企業(yè)可能面臨更大的環(huán)境規(guī)制壓力，此時(shí)政府對(duì)企業(yè)的環(huán)境監(jiān)管更為嚴(yán)格，對(duì)環(huán)境不友好事件的懲罰力度更大，因此綠色金融政策對(duì)制造業(yè)減排的效果更強(qiáng)。

3. 3. 3 所有制結(jié)構(gòu)異質(zhì)性

企業(yè)所有制屬性的差異使其執(zhí)行環(huán)保方案時(shí)動(dòng)機(jī)有所不同，進(jìn)而影響企業(yè)環(huán)保決策?；诖?，將整體樣本劃分為國(guó)有與非國(guó)有企業(yè)兩種經(jīng)濟(jì)主體，國(guó)有企業(yè)具有營(yíng)利性和社會(huì)性的雙重特性，在綠色低碳發(fā)展中承擔(dān)更多的環(huán)境社會(huì)責(zé)任，非國(guó)有企業(yè)長(zhǎng)期面臨融資約束和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力，對(duì)市場(chǎng)的反應(yīng)更為敏銳。分組回歸結(jié)果見(jiàn)表4，綠色金融政策均在1%的顯著性水平上抑制國(guó)有企業(yè)和非國(guó)有企業(yè)污染排放，從系數(shù)來(lái)看，政策沖擊對(duì)非國(guó)有企業(yè)的抑制作用更強(qiáng)。這可能與國(guó)有企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)長(zhǎng)期受政府干預(yù)決策有關(guān)，因其自身政治優(yōu)勢(shì)可以降低環(huán)境管制帶來(lái)的影響，產(chǎn)品向清潔生產(chǎn)方向轉(zhuǎn)變的積極性更弱。

4 作用機(jī)理分析

4. 1 政策制定主體

我國(guó)地方政府承擔(dān)著環(huán)境污染治理的重任，在生態(tài)文明治理逐漸納入政府績(jī)效考核的背景下，財(cái)政激勵(lì)是政府履行環(huán)保職能的有力支撐［39］。環(huán)境污染治理投資是政府履行環(huán)境治理職能的直接表現(xiàn)形式和經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)，是政府用于環(huán)境污染治理的專項(xiàng)資金，支撐企業(yè)進(jìn)行技術(shù)升級(jí)和低碳轉(zhuǎn)型。本研究采用地方環(huán)境污染治理投資占地區(qū)生產(chǎn)總值的比重來(lái)衡量政府財(cái)政激勵(lì)，具體模型如下：

式中：INVESTit表示環(huán)境治理投資，根據(jù)企業(yè)所屬地區(qū)進(jìn)行匹配，其余變量含義同上。

表5匯報(bào)了政策制定主體層面的回歸結(jié)果。由表5可知，核心解釋變量與環(huán)境治理投資的交乘項(xiàng)的系數(shù)仍顯著為負(fù)，表明環(huán)境治理投資水平的提高增強(qiáng)了綠色金融政策對(duì)制造業(yè)污染排放的抑制作用，假設(shè)H2 得到驗(yàn)證。政府作為綠色金融政策的制定者，直面社會(huì)公眾與污染企業(yè)，通過(guò)環(huán)境污染治理投資發(fā)揮資金導(dǎo)向效應(yīng)傳遞出政府致力于發(fā)展綠色經(jīng)濟(jì)的決心。同時(shí)，環(huán)境污染治理投資有利于激發(fā)社會(huì)公眾的環(huán)保意識(shí)，促進(jìn)綠色產(chǎn)品和服務(wù)的需求增長(zhǎng)，進(jìn)而帶動(dòng)制造業(yè)企業(yè)自主轉(zhuǎn)型，從而增強(qiáng)了綠色金融政策對(duì)制造業(yè)污染排放的抑制作用。

4. 2 政策傳導(dǎo)主體

綠色金融政策的實(shí)施部署旨在為企業(yè)低碳轉(zhuǎn)型提供資金支持，金融機(jī)構(gòu)資源配置是制造業(yè)企業(yè)緩解資金壓力的重要工具和手段，有助于吸引金融資源向更環(huán)保、更綠色的領(lǐng)域傾斜和流動(dòng)。企業(yè)污染治理過(guò)程需投入大量資金成本，綠色轉(zhuǎn)型的企業(yè)通常面臨較高的融資約束，融資難成為企業(yè)低碳轉(zhuǎn)型的第一道阻礙［40］。本研究采用融資約束來(lái)衡量金融機(jī)構(gòu)資源配置，參照Hadlock等［41］的方法，使用SA指數(shù)測(cè)量企業(yè)融資約束，具體模型如下：

式中：SAit表示融資約束，若SA指數(shù)絕對(duì)值越高，則表明企業(yè)面臨的融資約束程度越大，其余變量含義同上。

表5匯報(bào)了政策傳導(dǎo)主體層面的回歸結(jié)果。由表5可知，核心解釋變量與融資約束的交乘項(xiàng)的系數(shù)顯著為正，表明在高融資約束條件下，綠色金融政策對(duì)制造業(yè)污染排放的抑制作用更弱，假設(shè)H3未通過(guò)驗(yàn)證。企業(yè)主要面臨如何通過(guò)有限的資源實(shí)現(xiàn)收益最大化的難題，具體地，金融機(jī)構(gòu)改變了企業(yè)融資的機(jī)會(huì)成本和貸款管理方式，鑒于資本市場(chǎng)信息不對(duì)稱和企業(yè)綠色水平難以測(cè)度，企業(yè)傾向于將資源投向污染型生產(chǎn)活動(dòng)，規(guī)避環(huán)保投資。在金融資源有限的前提下，企業(yè)將生產(chǎn)資源投入污染型生產(chǎn)活動(dòng)會(huì)產(chǎn)生更大的經(jīng)濟(jì)效益，若投向污染治理將產(chǎn)生制度遵循成本。金融資源的非協(xié)調(diào)流動(dòng)和企業(yè)短期利益沖突成為企業(yè)減排的現(xiàn)實(shí)矛盾。

4. 3 政策反饋主體

技術(shù)創(chuàng)新是企業(yè)綠色發(fā)展的關(guān)鍵動(dòng)力和基礎(chǔ)支撐，如何盡快從傳統(tǒng)的“能源驅(qū)動(dòng)”轉(zhuǎn)為“創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)”的現(xiàn)代化發(fā)展模式，成為長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶制造業(yè)企業(yè)面臨的重大挑戰(zhàn)。已有研究發(fā)現(xiàn)，為獲取更多金融資源，上市公司存在追求“數(shù)量”忽視“質(zhì)量”的策略性創(chuàng)新行為［42］。本研究根據(jù)國(guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局收集的企業(yè)發(fā)明專利情況，以企業(yè)申請(qǐng)發(fā)明專利數(shù)量加1取對(duì)數(shù)來(lái)衡量企業(yè)實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新，非發(fā)明專利數(shù)量加1取對(duì)數(shù)衡量企業(yè)策略性創(chuàng)新。在區(qū)分行業(yè)污染程度的基礎(chǔ)上構(gòu)建核心解釋變量與企業(yè)創(chuàng)新的交互項(xiàng)，考察綠色金融政策實(shí)施后，試驗(yàn)區(qū)重污染行業(yè)企業(yè)與非重污染行業(yè)企業(yè)的創(chuàng)新行為對(duì)制造業(yè)減排的影響，構(gòu)建三重差分模型如下：

式中：TIit表示企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新，具體包括實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新和策略性創(chuàng)新，數(shù)據(jù)來(lái)自國(guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局，其余變量含義同上。

表6為重污染企業(yè)和非重污染企業(yè)進(jìn)行實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新和策略性創(chuàng)新的估計(jì)結(jié)果。結(jié)果表明：綠色金融政策實(shí)施后，重污染企業(yè)并未進(jìn)行實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新活動(dòng)，但存在顯著的策略性創(chuàng)新行為；非重污染企業(yè)進(jìn)行策略性創(chuàng)新的動(dòng)力同樣高于實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新，支持前文研究假設(shè)H4，即在企業(yè)開(kāi)展綠色創(chuàng)新活動(dòng)時(shí)，存在重“量”而輕“質(zhì)”的現(xiàn)象。這意味著長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶制造業(yè)企業(yè)整體創(chuàng)新效能不足，自主研發(fā)創(chuàng)新短板猶存，企業(yè)尚未享有技術(shù)紅利，加劇了金融資源從重污染企業(yè)向非重污染企業(yè)的流動(dòng)。根據(jù)利潤(rùn)最大化目標(biāo)，若企業(yè)進(jìn)行實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新帶來(lái)的收益難以彌補(bǔ)研發(fā)投入成本，企業(yè)就會(huì)開(kāi)展含金量更高的策略性創(chuàng)新活動(dòng)。

5 進(jìn)一步研究

5. 1 環(huán)境改善效應(yīng)

綠色金融作為資源配置的重要中介和連接生態(tài)環(huán)境的重要橋梁，能否有效地服務(wù)于生態(tài)文明建設(shè)是值得探究的問(wèn)題。為研究綠色金融政策引起的制造業(yè)減排是否具有生態(tài)環(huán)境改善效應(yīng)，本研究基于“稟賦—壓力—治理”模型，采用熵權(quán)TOPSIS法從生態(tài)環(huán)境稟賦、生態(tài)環(huán)境壓力和生態(tài)環(huán)境治理3個(gè)方面選取7個(gè)基礎(chǔ)指標(biāo)構(gòu)建了生態(tài)環(huán)境質(zhì)量評(píng)價(jià)指標(biāo)體系（表7）。借鑒王馨等［20］的做法構(gòu)建模型如下：

式中：ENVrt為地區(qū)r 在第t 年的生態(tài)環(huán)境質(zhì)量，解釋變量γMERit表示綠色金融政策誘發(fā)的制造業(yè)減排，其余變量含義同上。

環(huán)境改善效應(yīng)的回歸結(jié)果見(jiàn)表8。由表8可知，核心解釋變量γMER在1%的顯著性水平上與生態(tài)環(huán)境質(zhì)量正相關(guān)，表明綠色金融政策在促進(jìn)制造業(yè)減排的同時(shí)產(chǎn)生了正向的環(huán)境改善效應(yīng)。地區(qū)環(huán)境污染能否根本得到遏制，很大程度上取決于企業(yè)對(duì)政策的執(zhí)行力度。綠色金融政策的實(shí)施推動(dòng)了長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶試驗(yàn)區(qū)企業(yè)進(jìn)行產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化轉(zhuǎn)型，促進(jìn)高污染、高能耗的傳統(tǒng)制造業(yè)向清潔產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)變，從而降低地區(qū)環(huán)境污染，提高當(dāng)?shù)厣鷳B(tài)環(huán)境質(zhì)量。

5. 2 經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)效應(yīng)

引領(lǐng)經(jīng)濟(jì)資源進(jìn)行綠色高效配置是綠色金融助推經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量增長(zhǎng)的核心功能。綠色金融政策減少了信貸資源和金融資源流向污染部門，成為經(jīng)濟(jì)綠色化發(fā)展的重要?jiǎng)恿?。為研究綠色金融政策引起的制造業(yè)減排是否具有經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)效應(yīng)，借鑒Lien［43］的做法，運(yùn)用托賓Q 值來(lái)衡量企業(yè)經(jīng)濟(jì)績(jī)效。借鑒王馨等［20］的做法構(gòu)建模型如下：

式中：TOBit為企業(yè)i 在第t 年的經(jīng)濟(jì)績(jī)效，其余變量含義同上。

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)效應(yīng)的回歸結(jié)果見(jiàn)表8。由表8可知，核心解釋變量γMER在1%的顯著性水平上與企業(yè)經(jīng)濟(jì)績(jī)效正相關(guān)，表明綠色金融政策引致的制造業(yè)減排行為增加了企業(yè)經(jīng)濟(jì)績(jī)效，符合企業(yè)“理性經(jīng)濟(jì)人”假設(shè)和利潤(rùn)最大化目標(biāo)，即制造業(yè)企業(yè)進(jìn)行污染減排活動(dòng)往往基于經(jīng)濟(jì)利益驅(qū)動(dòng)而非合規(guī)性目的，綠色金融政策引起的企業(yè)環(huán)境信息披露行為降低了企業(yè)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)，有利于贏取資本市場(chǎng)上綠色投資者的青睞，為企業(yè)績(jī)效增長(zhǎng)提供助力。

5. 3 社會(huì)福利效應(yīng)

綠色金融政策兼具預(yù)防性、有效性和可持續(xù)性的特征，在推動(dòng)制造業(yè)低碳化生產(chǎn)的同時(shí)發(fā)展新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式，促使企業(yè)目標(biāo)與政府目標(biāo)趨于一致，最終實(shí)現(xiàn)環(huán)境保護(hù)、經(jīng)濟(jì)發(fā)展與社會(huì)福利的平衡與統(tǒng)一。為研究綠色金融政策引起的制造業(yè)減排是否具有社會(huì)福利效應(yīng)，采用人均可支配收入（PCDI）和地區(qū)就業(yè)人數(shù)（RE）衡量社會(huì)福利效應(yīng)。借鑒王馨等［20］的做法構(gòu)建模型如下：

式中：SOCIALrt為地區(qū)r 在第t 年的社會(huì)福利效應(yīng)，包含人均可支配收入（PCDI）和地區(qū)就業(yè)人數(shù)（RE），其余變量含義同上。

社會(huì)福利效應(yīng)的回歸結(jié)果見(jiàn)表8。由表8可知，核心解釋變量γMER在1%的顯著性水平上與人均可支配收入正相關(guān)，與地區(qū)就業(yè)人數(shù)負(fù)相關(guān)。表明綠色金融政策促進(jìn)制造業(yè)減排的同時(shí)提高了當(dāng)?shù)厝司芍涫杖?，但減少了當(dāng)?shù)鼐蜆I(yè)人數(shù)。一方面，綠色金融政策有助于企業(yè)抓住綠色經(jīng)濟(jì)發(fā)展機(jī)遇，開(kāi)辟新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，促進(jìn)地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的同時(shí)提高居民收入。另一方面，綠色金融政策的實(shí)施伴隨產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，導(dǎo)致部分勞動(dòng)力的替代和就業(yè)需求的下降，從而減少了試驗(yàn)區(qū)就業(yè)人數(shù)。

6 結(jié)論與政策建議

6. 1 研究結(jié)論

從“長(zhǎng)江之制”看“長(zhǎng)江之治”，步入“十四五”階段，中國(guó)生態(tài)文明建設(shè)邁進(jìn)減污降碳協(xié)同增效、經(jīng)濟(jì)社會(huì)全面轉(zhuǎn)型的攻堅(jiān)時(shí)期，綠色金融政策作為銜接資源配置和環(huán)境治理的關(guān)鍵紐帶，如何高質(zhì)量服務(wù)于制造業(yè)減排是建設(shè)“美麗長(zhǎng)江”的必由之路。本研究基于長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶滬深A(yù)股制造業(yè)企業(yè)面板數(shù)據(jù)，運(yùn)用雙重差分和三重差分模型全面系統(tǒng)地考察了綠色金融政策對(duì)長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶制造業(yè)減排的影響，得出以下結(jié)論：①綠色金融政策的實(shí)施顯著降低了長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶制造業(yè)企業(yè)污染排放。②異質(zhì)性分析發(fā)現(xiàn)，綠色金融政策的污染減排效應(yīng)在長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶下游地區(qū)、高環(huán)境規(guī)制強(qiáng)度組企業(yè)以及非國(guó)有企業(yè)更強(qiáng)。③政策制定主體的財(cái)政激勵(lì)增強(qiáng)了綠色金融政策對(duì)制造業(yè)污染排放的抑制作用；政策傳導(dǎo)主體的資源配置減弱了綠色金融政策對(duì)制造業(yè)污染排放的抑制作用；政策反饋主體基于策略性創(chuàng)新進(jìn)行污染減排的動(dòng)力高于實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新。④綠色金融政策的實(shí)施對(duì)試驗(yàn)區(qū)產(chǎn)生了積極的環(huán)境改善效應(yīng)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)效應(yīng)，增加了人均可支配收入，但減少了當(dāng)?shù)鼐蜆I(yè)人數(shù)。

6. 2 政策建議

（1）政策制定主體應(yīng)完善綠色金融政策體系，配套差異化的激勵(lì)政策，推廣試驗(yàn)區(qū)成功經(jīng)驗(yàn)，進(jìn)一步提高社會(huì)福利水平。①政府需因勢(shì)利導(dǎo)給予不同區(qū)域、不同階段的企業(yè)配套差異化的激勵(lì)政策以破除區(qū)域桎梏，積極培育企業(yè)新模式、新業(yè)態(tài)，撬動(dòng)更多社會(huì)資本參與試驗(yàn)區(qū)綠色發(fā)展新進(jìn)程，釋放試驗(yàn)區(qū)生態(tài)優(yōu)先、綠色發(fā)展新動(dòng)能。②綠色金融政策作為污染減排的良好試驗(yàn)田，政府應(yīng)總結(jié)試驗(yàn)區(qū)成功經(jīng)驗(yàn)，并形成典型案例在長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶進(jìn)行推廣，持續(xù)為制造業(yè)減排創(chuàng)造便利條件。③政府應(yīng)構(gòu)筑金融、財(cái)政、稅收等有效落地的政策支撐體系，減弱企業(yè)減排行為對(duì)其他經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的擠出效應(yīng)，兼顧短期發(fā)展與長(zhǎng)期減排的任務(wù)目標(biāo)，在環(huán)境保護(hù)、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和社會(huì)利益之間尋找最佳平衡點(diǎn)。

（2）政策傳導(dǎo)主體應(yīng)深化信貸機(jī)制改革，實(shí)行有差異的動(dòng)態(tài)授信策略，創(chuàng)造優(yōu)良的投融資市場(chǎng)環(huán)境。①金融機(jī)構(gòu)應(yīng)加快完善環(huán)境信息披露、減排信息共享以及信貸使用跟蹤機(jī)制，促使企業(yè)污染成本內(nèi)部化，充分發(fā)揮資源配置對(duì)前端污染治理的推動(dòng)作用，最大限度規(guī)避“染綠”“漂綠”事件再次發(fā)生。②金融機(jī)構(gòu)應(yīng)提高對(duì)重大環(huán)境、社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別和對(duì)比能力，實(shí)行有差異的動(dòng)態(tài)授信策略，對(duì)重要行業(yè)和企業(yè)實(shí)行風(fēng)險(xiǎn)敞口管理，促進(jìn)污染主體間信息協(xié)同、核心技術(shù)聯(lián)合攻關(guān)和綠色成果轉(zhuǎn)化，激發(fā)企業(yè)低碳發(fā)展內(nèi)生動(dòng)力。③金融機(jī)構(gòu)需充分發(fā)揮不同金融工具的協(xié)同創(chuàng)新作用，推進(jìn)由點(diǎn)到面的約束機(jī)制和信貸激勵(lì)，消除不同地區(qū)、行業(yè)、企業(yè)間壁壘，提供優(yōu)良的金融環(huán)境以降低企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和融資成本，從源頭層面引導(dǎo)企業(yè)生產(chǎn)方式轉(zhuǎn)變。

（3）政策反饋主體應(yīng)加快實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新技術(shù)攻關(guān)，擇優(yōu)選取最佳綠色轉(zhuǎn)型模式，協(xié)同內(nèi)外部利益相關(guān)方參與企業(yè)綠色價(jià)值共創(chuàng)，充分釋放綠色金融政策紅利。①企業(yè)應(yīng)加快實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新技術(shù)攻關(guān)，根據(jù)國(guó)家技術(shù)創(chuàng)新政策制定企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)目標(biāo)。同時(shí)，企業(yè)管理層應(yīng)優(yōu)化配置技術(shù)創(chuàng)新的戰(zhàn)略與資源組合，擇優(yōu)選取最佳綠色轉(zhuǎn)型模式。②企業(yè)應(yīng)協(xié)同內(nèi)外部利益相關(guān)方參與綠色價(jià)值共創(chuàng)，充分釋放綠色金融政策紅利，既需充分調(diào)動(dòng)利益相關(guān)方督促企業(yè)進(jìn)行環(huán)保決策，也需預(yù)防經(jīng)理人從環(huán)保費(fèi)用中攫取私利。③綠色金融政策的減排成效依賴于微觀企業(yè)主體的行為選擇，這為優(yōu)化綠色金融政策提供現(xiàn)實(shí)參考和抓手，因此未來(lái)污染治理還應(yīng)關(guān)注企業(yè)的不遵從行為，進(jìn)一步探究企業(yè)不遵從行為背后的深層次原因，從而有針對(duì)性地推動(dòng)企業(yè)參與污染治理，最終提升綠色金融政策的整體成效。