碳交易政策、企業(yè)盈利波動與企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新

摘 要：基于我國A股上市公司的數(shù)據(jù)，運(yùn)用多期雙重差分模型進(jìn)行碳交易政策與企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平的研究，發(fā)現(xiàn)碳交易政策會對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平產(chǎn)生顯著的促進(jìn)作用。然后考慮企業(yè)內(nèi)部因素——企業(yè)盈利波動性，采用總資產(chǎn)回報(bào)率的波動性作為衡量指標(biāo)，分析企業(yè)盈利波動會對碳交易政策的正向激勵發(fā)生削弱還是促進(jìn)作用。研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)的盈利波動程度越大，碳交易政策對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平的促進(jìn)作用就越弱，即會削弱政策的刺激作用。進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)，碳交易政策在大規(guī)模企業(yè)和高成長力企業(yè)中對綠色創(chuàng)新的促進(jìn)作用更顯著。研究結(jié)論為如何更大限度地發(fā)揮碳交易政策對綠色創(chuàng)新的促進(jìn)作用提供相應(yīng)的政策啟示，對碳交易政策的完善與優(yōu)化具有參考意義。

關(guān)鍵詞：碳交易政策；企業(yè)盈利波動；企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新；創(chuàng)新補(bǔ)償效應(yīng)

中圖分類號：F832.5" 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A" "文章編號：1007-1199（2024）05-0005-08

DOI：10.19327/j.cnki.zuaxb.1007-1199.2024.05.001

鄭州大學(xué) 商學(xué)院，河南 鄭州 450001

0 引 言

當(dāng)前，氣候變化問題仍然是各國共同面臨的嚴(yán)峻緊迫的挑戰(zhàn)。2020年9月，習(xí)近平總書記在第七十五屆聯(lián)合國大會一般性辯論上提出了“雙碳”目標(biāo)，這體現(xiàn)了我國在響應(yīng)全球環(huán)境治理、構(gòu)建人類命運(yùn)共同體中的大國擔(dān)當(dāng)?？萍紕?chuàng)新是我國實(shí)現(xiàn)“雙碳”目標(biāo)的關(guān)鍵支撐，綠色技術(shù)創(chuàng)新作為其重要組成部分，是驅(qū)動經(jīng)濟(jì)可持續(xù)增長的重要因素。然而，關(guān)鍵核心技術(shù)“卡脖子”、綠色技術(shù)專利申請進(jìn)度較慢仍是當(dāng)今我國技術(shù)創(chuàng)新發(fā)展的現(xiàn)狀。如何提升綠色技術(shù)創(chuàng)新水平成為環(huán)境治理與經(jīng)濟(jì)增長兼得、實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵突破口［1］。

Viard等（2015）［2］研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新行為的眾多影響因素中，外部因素為主要來源，如污染物排放超額罰款、碳稅征收等。關(guān)于環(huán)境規(guī)制同企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平之間的關(guān)系，現(xiàn)有學(xué)者持“遵循成本”和“創(chuàng)新補(bǔ)償”兩種不同的觀點(diǎn)。以碳交易為代表的市場激勵型環(huán)境規(guī)制是通過充分發(fā)揮市場在資源配置中的決定性作用實(shí)現(xiàn)碳排放權(quán)交易的有效手段。國內(nèi)學(xué)者就碳排放權(quán)交易政策與綠色技術(shù)創(chuàng)新之間的關(guān)系主要以碳交易政策對綠色技術(shù)創(chuàng)新具有正向促進(jìn)作用為主，學(xué)者們對于該影響機(jī)制的研究進(jìn)行了細(xì)化。陸春華和李虹（2023）［3］將綠色創(chuàng)新行為分為“實(shí)質(zhì)型”和“策略型”兩種，發(fā)現(xiàn)碳交易政策對兩種類型的綠色創(chuàng)新行為均有顯著促進(jìn)作用，并分析了碳交易政策對未被納入碳交易試點(diǎn)的企業(yè)是否具有溢出效應(yīng)。而張楊等（2024）［4］的研究發(fā)現(xiàn)，碳交易政策對策略型創(chuàng)新行為影響并不顯著。王鳳榮等（2022）［5］運(yùn)用雙重差分法，研究環(huán)境責(zé)任和融資約束如何對碳交易政策和企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新的影響機(jī)制產(chǎn)生影響。張宏等（2023）［6］又將環(huán)境責(zé)任進(jìn)行細(xì)分，研究發(fā)現(xiàn)僅有前瞻型環(huán)境責(zé)任對企業(yè)綠色創(chuàng)新有顯著促進(jìn)作用。

碳交易政策是作為外部信號對企業(yè)的創(chuàng)新行為產(chǎn)生影響，而企業(yè)的盈利波動則可作為內(nèi)部信號［7］向企業(yè)傳遞自身經(jīng)營狀況的信息，從而對作用機(jī)制產(chǎn)生進(jìn)一步影響。雖然現(xiàn)有的研究對碳交易與綠色技術(shù)創(chuàng)新的關(guān)系進(jìn)行了充分討論，但鮮有研究從企業(yè)內(nèi)在、微觀視角出發(fā)研究兩者之間的關(guān)系。本文將試圖回答如下問題：（1）碳交易政策是否會對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平產(chǎn)生正向激勵作用？（2）企業(yè)的盈利波動性會對碳交易政策與企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平的關(guān)系發(fā)生削弱還是促進(jìn)的作用？（3）企業(yè)規(guī)模和成長能力的不同是否會對碳交易政策與企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平的關(guān)系產(chǎn)生異質(zhì)性結(jié)果？

本文可能的邊際貢獻(xiàn)在于：（1）在先前討論碳交易政策這一外部因素對企業(yè)綠色創(chuàng)新行為的研究中，加入盈利波動這一內(nèi)在因素，研究內(nèi)外部因素作用下，綠色創(chuàng)新技術(shù)水平會受到何種程度影響；（2）將從企業(yè)成長能力、企業(yè)規(guī)模兩個(gè)角度研究企業(yè)的異質(zhì)性是否在碳交易政策與綠色技術(shù)創(chuàng)新水平的關(guān)系方面產(chǎn)生差異。

1 理論機(jī)制與研究假設(shè)

1.1 碳交易政策對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新的影響

綠色技術(shù)創(chuàng)新固然是用來解決環(huán)境問題的有效手段，但企業(yè)對各種不確定性的顧慮會對其創(chuàng)新決策形成一些障礙：第一，環(huán)境規(guī)制中缺少對于環(huán)境損害計(jì)量指標(biāo)的統(tǒng)一且明確的規(guī)定，這將使得企業(yè)研發(fā)方向和強(qiáng)度無法確定［8］；第二，由于企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新的環(huán)境和創(chuàng)新均具有外部性［9］，則其所帶來的經(jīng)濟(jì)效益具有不確定性，加之研發(fā)高成本、長周期的性質(zhì)使得企業(yè)無法做出準(zhǔn)確的成本效益分析；第三，在綠色研發(fā)成果不確定的情況下，外部激勵的缺乏將使企業(yè)更加缺少研發(fā)動力［10］。

碳交易政策則是降低不確定性的外部信號。碳交易機(jī)制的運(yùn)行實(shí)質(zhì)上就是將碳排放權(quán)商品化，實(shí)現(xiàn)其在企業(yè)間的有效配置，進(jìn)而控制碳排放總量［6］。第一，碳排放權(quán)的商品化明確了市場價(jià)格［11］，提供了技術(shù)創(chuàng)新方向，為企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新決策提供了充分依據(jù)。第二，碳交易政策可將環(huán)境污染的社會成本內(nèi)部化。根據(jù)引致創(chuàng)新理論，企業(yè)會選擇通過技術(shù)創(chuàng)新來減少成本較高的生產(chǎn)要素［12］。當(dāng)企業(yè)被分配的免費(fèi)碳配額不能完全覆蓋實(shí)際碳排量時(shí)有兩種解決方案：在碳市場購買碳配額或進(jìn)行綠色技術(shù)創(chuàng)新，政府對創(chuàng)新活動的補(bǔ)貼使得開展研發(fā)的邊際成本低于高昂的碳排放權(quán)配額邊際成本。對于買方，碳排放權(quán)屬于高成本生產(chǎn)要素，會傾向通過研發(fā)新技術(shù)解決環(huán)境問題。對于賣方，碳排放權(quán)的高昂價(jià)格可使其從中獲取額外收益，而這也將進(jìn)一步促進(jìn)企業(yè)的技術(shù)研發(fā)行為，從而在碳交易中獲得更多收益。

基于以上分析，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：企業(yè)所在地被列為碳交易試點(diǎn)后，企業(yè)的綠色技術(shù)創(chuàng)新水平也會隨之提高。

1.2 企業(yè)盈利穩(wěn)定性的調(diào)節(jié)作用

經(jīng)濟(jì)政策的不確定性會給企業(yè)開展高風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)新活動造成阻礙［13］，而碳交易政策的頒布意味著政策的完善，可作為外部給企業(yè)釋放的信號，降低企業(yè)在技術(shù)創(chuàng)新活動決策方面的不確定性，從而促進(jìn)企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平。而企業(yè)盈利的波動性，又可作為內(nèi)部信號，傳遞內(nèi)部經(jīng)營不確定性信息，從而削弱碳交易政策對綠色技術(shù)創(chuàng)新活動的促進(jìn)作用。

在企業(yè)盈利波動率水平較高時(shí)，企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力相應(yīng)會較低。企業(yè)經(jīng)營的不確定性使得資金的投入會更傾向于低風(fēng)險(xiǎn)的、能夠?qū)ζ髽I(yè)的績效指標(biāo)產(chǎn)生直接影響的項(xiàng)目[14]。根據(jù)制度理論，企業(yè)在面對環(huán)境規(guī)制時(shí)會將其視為成本上的壓力，更傾向于選擇未知因素更少、風(fēng)險(xiǎn)更低的末端治理方式來達(dá)成政策要求[15]，最終僅以獲得生存所需的合法性為目的達(dá)成環(huán)境治理底線。在企業(yè)盈利波動水平較低時(shí)，企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平相應(yīng)會越高。一方面，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理的能力越強(qiáng)，在面對高風(fēng)險(xiǎn)、高投入的項(xiàng)目時(shí)越具有包容性和容忍度[16]。另一方面，較高的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力意味著企業(yè)會對外部政策持更為積極的態(tài)度。根據(jù)戰(zhàn)略管理觀，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平高時(shí)，會更傾向于通過研發(fā)新技術(shù)以獲取競爭優(yōu)勢，通過操縱外部感知來獲得合法性［6］。

基于以上分析，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)2：企業(yè)的高盈利波動率會抑制碳交易政策對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平的影響。

1.3 企業(yè)異質(zhì)性對綠色技術(shù)創(chuàng)新的影響

碳交易政策對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新的影響實(shí)際上是一種外部刺激，而企業(yè)自身特點(diǎn)也可能對該影響機(jī)制發(fā)生作用。首先，碳交易政策對企業(yè)創(chuàng)新能力的促進(jìn)作用，可能因企業(yè)規(guī)模大小的差異［17］，而呈現(xiàn)出一定的異質(zhì)性。當(dāng)企業(yè)規(guī)模較小時(shí)，政策的頒布可能會對企業(yè)進(jìn)行減排等舉措產(chǎn)生激勵作用。但是資金壓力較大的綠色創(chuàng)新研發(fā)投入，同時(shí)也伴隨研發(fā)失敗帶來大量沉沒成本的風(fēng)險(xiǎn)［18］，小規(guī)模企業(yè)可能更傾向于成本相對較低的其他方式來達(dá)成企業(yè)減排的目標(biāo)。當(dāng)企業(yè)規(guī)模較大時(shí)，企業(yè)資金的儲備、融資渠道的多樣性、貸款機(jī)制的優(yōu)勢則會使企業(yè)在選擇減排目標(biāo)的方式時(shí)，有更大的選擇企業(yè)綠色研發(fā)的可能性［19］。另外，碳交易政策對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新的作用也會因企業(yè)成長能力的不同而顯現(xiàn)出一定的異質(zhì)性［20］。當(dāng)企業(yè)發(fā)展能力較高時(shí)，會更傾向于選擇高收益同時(shí)伴有高風(fēng)險(xiǎn)的綠色研發(fā)，而不僅僅是為了達(dá)成企業(yè)減排目標(biāo)而做小規(guī)模調(diào)整。而當(dāng)企業(yè)成長能力較低時(shí)，會限制企業(yè)做出綠色技術(shù)研發(fā)的選擇?；谝陨戏治觯疚奶岢鋈缦录僭O(shè)：

假設(shè)3：相較于小規(guī)模企業(yè)，大規(guī)模企業(yè)的綠色技術(shù)創(chuàng)新水平受到碳交易政策的影響更大。

假設(shè)4：相較于低成長性企業(yè)，高成長性企業(yè)的綠色技術(shù)創(chuàng)新水平受到碳交易政策的影響更大。

2 研究設(shè)計(jì)

2.1 指標(biāo)解釋與數(shù)據(jù)來源說明

2.1.1被解釋變量——企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平

由于沒有直接能夠衡量企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平的指標(biāo)，而專利數(shù)據(jù)能夠更精準(zhǔn)地反映各行業(yè)與領(lǐng)域綠色技術(shù)的特點(diǎn)，進(jìn)而能較為精準(zhǔn)地衡量企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新。本文在衡量企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平時(shí)，采用上市公司綠色專利申請數(shù)量占總專利申請數(shù)量的比值GP來進(jìn)行。相比專利獲取情況，專利申請情況可以更加及時(shí)地衡量企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平在受到碳交易政策調(diào)整時(shí)所發(fā)生的變化，因而更加穩(wěn)定且及時(shí)。

2.1.2核心解釋變量

本文所選取的核心解釋變量為多期雙重差分變量 [didit]，從而判斷企業(yè)i是否在時(shí)間t已處于碳交易試點(diǎn)。企業(yè)i在時(shí)間t處于碳交易試點(diǎn)，那么[didit]=1，否則[didit]=0。

2.1.3調(diào)節(jié)變量——企業(yè)的盈利波動

對于盈利波動的衡量，本文選取兩種計(jì)量方法：第一，將各企業(yè)每年的總資產(chǎn)回報(bào)率進(jìn)行去中心化，然后計(jì)算其在觀測年間的標(biāo)準(zhǔn)差，作為該企業(yè)的盈利波動率；第二，用在觀測年間企業(yè)的總資產(chǎn)回報(bào)率的極差來衡量企業(yè)的盈利波動情況。

2.1.4控制變量

本文從企業(yè)的償債能力、風(fēng)險(xiǎn)水平、相對價(jià)值、發(fā)展能力、流動性等多個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)衡量標(biāo)準(zhǔn)出發(fā)，進(jìn)行控制變量的選擇，最后選取如下變量進(jìn)行控制。具體控制變量包括：

企業(yè)盈利能力。企業(yè)盈利能力水平越高，所積累資本越多，對創(chuàng)新項(xiàng)目的投入也就會越多。對此，本文使用企業(yè)總資產(chǎn)回報(bào)率來衡量。

企業(yè)的托賓Q值。反映企業(yè)的相對價(jià)值，從而反映企業(yè)的資本創(chuàng)造能力，是企業(yè)市場價(jià)值與企業(yè)資本重置之比。

企業(yè)資本結(jié)構(gòu)。企業(yè)債權(quán)融資水平越高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越高，從而導(dǎo)致企業(yè)綜合風(fēng)險(xiǎn)水平越高，在這種情況下，企業(yè)的創(chuàng)新活動就會受限。對此，本文使用債權(quán)資本/股權(quán)資本來衡量。

企業(yè)的流動比率。企業(yè)的流動比率越高，說明企業(yè)的流動性越好，風(fēng)險(xiǎn)水平越低，企業(yè)對創(chuàng)新項(xiàng)目也就會更加看重。對此，本文用企業(yè)流動資產(chǎn)/流動負(fù)債來衡量。

企業(yè)的成長能力。企業(yè)的成長能力越高，企業(yè)的發(fā)展速度越快，從而會更傾向于創(chuàng)新項(xiàng)目的研發(fā)投入。對此，本文用資本積累率來衡量。

企業(yè)規(guī)模。企業(yè)規(guī)模越大，創(chuàng)新能力相應(yīng)也會越強(qiáng)。對此，本文用企業(yè)總資產(chǎn)取對數(shù)來衡量。

2.1.5數(shù)據(jù)來源說明

本文所使用數(shù)據(jù)來自2011-2021年我國A股上市公司數(shù)據(jù)。其中，有關(guān)公司基本信息、財(cái)務(wù)指標(biāo)的數(shù)據(jù)均來自CSMAR數(shù)據(jù)庫；專利與綠色專利相關(guān)數(shù)據(jù)來自CNRDS數(shù)據(jù)庫，在此基礎(chǔ)上，以世界知識產(chǎn)權(quán)組織在2010年推出的“國際專利分類綠色清單”為依據(jù)，進(jìn)行企業(yè)綠色專利數(shù)量的處理與整合。是否位于碳交易試點(diǎn)所在地區(qū)，使用公司基本信息進(jìn)行匹配而得。

在原有數(shù)據(jù)的收集基礎(chǔ)上，為排除相關(guān)干擾，對原始數(shù)據(jù)做如下處理：（1）剔除ST公司；（2）剔除金融類公司；（3）對主要的連續(xù)變量做首位1%的縮尾處理。

2.2 方法選取與模型設(shè)計(jì)

對于政策有效性的研究，目前的主流方法有雙重差分法、斷點(diǎn)回歸法、合成控制法等，其中雙重差分模型會更適用于本文的問題研究。一方面，雙重差分模型可以用來研究政策的頒布對其規(guī)制對象的凈影響；另一方面，處于碳交易試點(diǎn)地區(qū)的企業(yè)和未處于碳交易試點(diǎn)地區(qū)的企業(yè)在政策頒布前并不存在系統(tǒng)差異，因而可被視為經(jīng)濟(jì)學(xué)上的一次很好的“自然檢驗(yàn)”。

本文所考慮的碳交易政策為碳交易試點(diǎn)的運(yùn)行政策，由于碳交易試點(diǎn)政策在實(shí)施時(shí)間上并不統(tǒng)一，是一個(gè)多次沖擊的準(zhǔn)自然試驗(yàn)，因而本文將采取多期DID模型來對碳交易政策對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平的影響進(jìn)行統(tǒng)計(jì)與分析。

本文在使用雙重差分模型時(shí)，選取對照組和實(shí)驗(yàn)組的方法，將所有未處于碳交易試點(diǎn)的企業(yè)作為對照組，將處于碳交易試點(diǎn)地區(qū)的企業(yè)作為實(shí)驗(yàn)組，采用中國上市企業(yè)公司數(shù)據(jù)，進(jìn)而研究碳交易政策對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新的影響。

為驗(yàn)證假設(shè)1，構(gòu)建如式（1）的數(shù)學(xué)模型：

[GPit=β0+β1didit+β2controlit+ηt+θi+εit] （1）

其中，i為A股上市公司個(gè)體；t為時(shí)間；didit為核心解釋變量；GP為被解釋變量，為企業(yè)當(dāng)年綠色專利申請數(shù)量與總專利申請數(shù)量之比；controlit為控制變量，是對相關(guān)干擾因素的約束，包括企業(yè)總資產(chǎn)回報(bào)率、托賓Q值、資本結(jié)構(gòu)、企業(yè)流動比率、企業(yè)成長能力和企業(yè)規(guī)模；ηt為時(shí)間固定效應(yīng)；θt為個(gè)體固定效應(yīng)，用于在個(gè)體層面控制不隨時(shí)間變化可能對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平造成影響的因素；εi為復(fù)合隨機(jī)誤差項(xiàng)；β1是核心解釋變量的系數(shù)，若β1顯著為正，則可證明碳交易政策對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平有正向的刺激作用。對于假設(shè)2、3的驗(yàn)證，將通過模型（1），按照企業(yè)的規(guī)模和成長能力對企業(yè)進(jìn)行分組后對各組進(jìn)行回歸分析，從而檢驗(yàn)企業(yè)規(guī)模與成長能力是否會對主效應(yīng)具有異質(zhì)性影響。

為驗(yàn)證假設(shè)4，構(gòu)建如式（2）的數(shù)學(xué)模型：

[GPit=β0+β1didit+β2didit*vit+β3vit+β4controlit+ηt+θi+εit] （2）

其中[vit]為企業(yè)的盈利波動，用企業(yè)在觀測年間的總資產(chǎn)回報(bào)率方差和極差來衡量。β2是雙重差分變量和企業(yè)盈利波動交互項(xiàng)的系數(shù)。若β2顯著為負(fù)，企業(yè)的盈利波動則會削弱碳交易政策對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新的促進(jìn)作用。

2.3 描述性統(tǒng)計(jì)

表1報(bào)告了本文所選取樣本的指標(biāo)的基本描述性統(tǒng)計(jì)量。

其中，綠色技術(shù)創(chuàng)新的均值為0.076，最小值為0，中位數(shù)也為0，最大值為1，方差為0.16，說明本文選取樣本企業(yè)綠色創(chuàng)新水平較低，企業(yè)間的綠色創(chuàng)新水平差異較大。didit的均值為0.357，最小值為0，中位數(shù)也為0，最大值為1，方差為0.479，說明本文所選取樣本的實(shí)驗(yàn)組數(shù)據(jù)相比對照組偏少，即被碳交易試點(diǎn)所覆蓋的企業(yè)數(shù)量少于未被碳交易試點(diǎn)所覆蓋的企業(yè)。企業(yè)的盈利波動最小值為0，最大值為38.301，方差為0.625，說明企業(yè)的盈利波動差距較大。

所有變量的描述性分析見表1。

2.4 平行趨勢檢驗(yàn)

雙重差分模型使用的前提條件是必須滿足平行趨勢假設(shè)，對于該假設(shè)的檢驗(yàn)將采取事件分析法來進(jìn)行。其中，本文的平行趨勢假設(shè)是指：在企業(yè)所在地未進(jìn)行碳交易試點(diǎn)運(yùn)行舉措時(shí)，實(shí)驗(yàn)組和對照組的綠色實(shí)用新型專利申請占比會呈現(xiàn)相同的變化趨勢。本研究的比較基準(zhǔn)為碳交易試點(diǎn)運(yùn)行前2年，通過對政策執(zhí)行前2年、執(zhí)行當(dāng)年，以及執(zhí)行后4年的數(shù)據(jù)進(jìn)行平行趨勢檢驗(yàn)。平行趨勢檢驗(yàn)的結(jié)果如圖1所示，置信區(qū)間為5%?？梢钥闯?，在政策執(zhí)行前，實(shí)驗(yàn)組和對照組的政策沖擊的差異不存在顯著差異，而在政策執(zhí)行當(dāng)年以及政策執(zhí)行后4年，政策沖擊存在顯著差異，這滿足平行趨勢假設(shè)。

3 回歸結(jié)果分析

3.1 基準(zhǔn)回歸結(jié)果分析

碳交易政策對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平影響的基準(zhǔn)回歸結(jié)果如表2所示。從回歸結(jié)果可以看出，didit的估計(jì)系數(shù)為正，顯著水平為1%，說明碳交易政策對企業(yè)的綠色技術(shù)創(chuàng)新水平有顯著的促進(jìn)作用。企業(yè)所在地在被劃為碳交易試點(diǎn)后，碳排放成本的內(nèi)部化會使企業(yè)考慮加大綠色研發(fā)投入，其生產(chǎn)效率也會得到提高，同時(shí)由于企業(yè)積極履行環(huán)境責(zé)任，利益相關(guān)各方會對其產(chǎn)生積極影響，從而刺激企業(yè)更加注重綠色技術(shù)創(chuàng)新。

3.2 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

3.2.1安慰劑檢驗(yàn)

參考其他學(xué)者進(jìn)行時(shí)間安慰劑檢驗(yàn)的方法，本文將2011—2021年的碳交易試點(diǎn)運(yùn)行年度分別向前平推1年和2年，使用虛擬的政策調(diào)入時(shí)間來做安慰劑檢驗(yàn)。若本文的基本結(jié)論是企業(yè)所在地位于碳交易試點(diǎn)和未位于碳交易試點(diǎn)之間的固有差異所導(dǎo)致的，那么即使調(diào)入虛擬政策執(zhí)行時(shí)間，基本研究結(jié)論仍應(yīng)該存在。

從表3中即可看出雙重差分變量didit的系數(shù)在政策提前1年與政策提前2年時(shí)均不再顯著，即可說明與固有差異無關(guān)。

3.2.2剔除個(gè)別特殊樣本的影響

重慶市是所有碳交易試點(diǎn)中唯一一個(gè)位于西部的試點(diǎn)，其經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)可能會與其他試點(diǎn)有所不同，這種特殊性可能會對回歸結(jié)果產(chǎn)生影響；另外，福建省于2016年被劃為碳交易試點(diǎn)，2017年碳交易試點(diǎn)正式運(yùn)行。因而，本文剔除位于重慶市和福建省的數(shù)據(jù)再次進(jìn)行回歸分析，以降低其可能產(chǎn)生的差異性?；貧w結(jié)果如表4所示，可以看出didit依然顯著為正。

3.3 調(diào)節(jié)機(jī)制分析

表5展示了調(diào)節(jié)機(jī)制的回歸結(jié)果。其中，列（1）和列（2）是用總資產(chǎn)回報(bào)率的方差衡量盈利波動。didit*STDROA的估計(jì)系數(shù)顯著為負(fù)，而基本回歸結(jié)果分析中，didit的估計(jì)系數(shù)為正，說明企業(yè)盈利波動會削弱碳交易政策對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平的促進(jìn)作用。列（3）和列（4）是用總資產(chǎn)回報(bào)率的極差衡量盈利波動。didit*rt的估計(jì)系數(shù)顯著為負(fù)，而基本回歸結(jié)果分析中，didit的估計(jì)系數(shù)為正，可得出相同結(jié)論。通過調(diào)節(jié)機(jī)制發(fā)現(xiàn)，企業(yè)的盈利波動程度越大，碳交易政策對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平的促進(jìn)作用就會越弱。企業(yè)盈利的波動性是衡量企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力的重要因素，而企業(yè)的盈利波動性越大，其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力越低，這時(shí)企業(yè)會更傾向于將成本投入與企業(yè)績效有直接聯(lián)系、未知因素更少的項(xiàng)目，以降低經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。

4 異質(zhì)性分析

企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平不僅受碳交易政策等環(huán)境規(guī)制的影響，還可能受到企業(yè)自身情況差異的影響。本文將從企業(yè)規(guī)模和企業(yè)的成長能力兩個(gè)方面進(jìn)行分組回歸，從而進(jìn)一步分析碳交易政策對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平的異質(zhì)性影響。

4.1 企業(yè)規(guī)模的異質(zhì)性分析

企業(yè)規(guī)模在一定程度上反映了企業(yè)的融資能力、經(jīng)營能力與發(fā)展成熟度。本文以樣本企業(yè)的總資產(chǎn)取對數(shù)后的中位數(shù)為界，將企業(yè)分為大、小規(guī)模兩類。從表6中可以看出，大規(guī)模企業(yè)的一組，didit的系數(shù)依然在1%的置信水平上顯著為正，如列（2）所示；而小規(guī)模企業(yè)的一組，其估計(jì)系數(shù)雖顯著為正，但置信水平卻上升至5%。這一結(jié)果可以說明，小規(guī)模企業(yè)相較大規(guī)模企業(yè)，其顯著性有所降低。

對于這一結(jié)論原因的分析，可從以下角度展開討論。首先，企業(yè)規(guī)模大，往往會擁有較好的融資機(jī)制和融資優(yōu)惠。因而，企業(yè)在面臨決策時(shí)，會傾向拓寬融資渠道并加大融資規(guī)模，從而獲取資金進(jìn)行研發(fā)。另一方面，企業(yè)規(guī)模大，意味著項(xiàng)目的評估體系與信息系統(tǒng)也相應(yīng)更加成熟，從而考慮角度更為遠(yuǎn)視。評估體系和信息系統(tǒng)成熟度不及大規(guī)模的小規(guī)模企業(yè)則會在一定程度上對碳交易政策和綠色技術(shù)創(chuàng)新的關(guān)系不那么敏感。

4.2 企業(yè)成長能力的異質(zhì)性分析

企業(yè)的成長能力是對于企業(yè)發(fā)展能力的衡量，在一定程度上反映了企業(yè)所處的生長周期、企業(yè)的擴(kuò)展能力和企業(yè)未來的生產(chǎn)經(jīng)營實(shí)力。本文使用資本積累率來衡量企業(yè)的成長能力，從而以其中位數(shù)為界，將企業(yè)分為高、低成長能力企業(yè)，然后對企業(yè)分組進(jìn)行回歸分析。表7對分組回歸結(jié)果進(jìn)行報(bào)告，從分析結(jié)果中可以得出，高成長力企業(yè)組的didit的估計(jì)系數(shù)仍然在1%的置信水平上顯著為正；而對于低成長力企業(yè)組，didit的估計(jì)系數(shù)顯著性下降，僅在5%的置信水平上顯著為正。

對該分組回歸結(jié)果的原因分析如下。當(dāng)企業(yè)具有高成長能力時(shí)，意味著企業(yè)可用于擴(kuò)張和從事創(chuàng)新活動的資金儲備更多，該企業(yè)往往處于成長期，并且企業(yè)也會在長遠(yuǎn)角度具有較好的擴(kuò)展能力和生產(chǎn)經(jīng)營實(shí)力，企業(yè)管理層在做戰(zhàn)略選擇與評估時(shí)，往往會偏向和企業(yè)未來較高生產(chǎn)經(jīng)營實(shí)力相匹配的情形。在企業(yè)的成長能力較低時(shí)，企業(yè)的發(fā)展?jié)摿Σ患案叱砷L力企業(yè)，企業(yè)在主觀層面選擇風(fēng)險(xiǎn)較低項(xiàng)目的可能性較大，而不會以高風(fēng)險(xiǎn)為代價(jià)進(jìn)行企業(yè)綠色創(chuàng)新。

5 研究結(jié)論與政策啟示

5.1 研究結(jié)論

本文采用多期雙重差分模型研究了碳交易政策對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新的影響，回歸結(jié)果顯示碳交易政策對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平具有顯著的促進(jìn)作用。在進(jìn)行時(shí)間安慰劑檢驗(yàn)、剔除福建省和重慶市兩個(gè)特殊地區(qū)樣本進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)后，基本結(jié)論依然成立。

研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)盈利波動這一內(nèi)部因素會削弱碳交易政策這一外部刺激對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平的促進(jìn)作用，即企業(yè)的盈利波動率越高，企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力越弱，碳交易政策對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平的促進(jìn)作用越弱。

基于基準(zhǔn)回歸模型的結(jié)果，對碳交易政策和企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新關(guān)系進(jìn)行了異質(zhì)性分析，發(fā)現(xiàn)在不同規(guī)模企業(yè)和不同成長力企業(yè)之間均存在一定的異質(zhì)性。大規(guī)模企業(yè)相較于小規(guī)模企業(yè)，碳交易政策對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平的促進(jìn)作用更為顯著；高成長力企業(yè)相較于低成長力企業(yè)，碳交易政策對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平的促進(jìn)作用也更為顯著。

5.2 政策啟示

5.2.1政府要完善碳交易市場的相關(guān)制度

在進(jìn)行碳交易市場制度的優(yōu)化時(shí)，可根據(jù)企業(yè)規(guī)模和企業(yè)成長力分別設(shè)置更加有助于刺激企業(yè)綠色創(chuàng)新行為的制度。找到不同規(guī)模、不同成長能力企業(yè)的特征，并針對會對企業(yè)在創(chuàng)新活動選擇時(shí)造成影響的優(yōu)勢和痛點(diǎn)，有針對性地進(jìn)行碳交易制度的設(shè)立與優(yōu)化。

5.2.2政府提供更加寬松的融資政策

企業(yè)只有對其盈利波動進(jìn)行合理控制，才能更大程度上發(fā)揮碳交易政策的激勵作用。政府可以通過提供更加寬松的融資政策，以提高企業(yè)應(yīng)對風(fēng)險(xiǎn)的能力，從而降低企業(yè)的盈利波動。

5.2.3政府要完善對中小微企業(yè)的融資優(yōu)惠政策與政府補(bǔ)貼政策

中小微企業(yè)受到發(fā)展規(guī)模、發(fā)展成熟度限制，本來就會在進(jìn)行創(chuàng)新活動時(shí)較為謹(jǐn)慎，而信用評級等因素又會因缺少優(yōu)惠融資機(jī)制，對企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新活動時(shí)的資金獲取產(chǎn)生阻礙。中小微企業(yè)受風(fēng)險(xiǎn)較大和資金限制兩方面的影響，碳交易政策對其激勵作用不及大規(guī)模企業(yè)。因而，政府可以制定和完善對企業(yè)融資的優(yōu)惠政策，并進(jìn)行適當(dāng)?shù)呢?cái)政補(bǔ)貼，直接或間接為企業(yè)提供資金支持，解決企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新活動時(shí)的資金方面問題，從而加強(qiáng)對中小微企業(yè)中碳交易政策的刺激作用。

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責(zé)任編校：張 靜，杜寶花

Carbon Trading Policy，Corporate Profit Volatility and Corporate Green Technology Innovation

WANG Wei， LIU Chang

（Business School of Zhengzhou University，Zhengzhou 450001，China）

Abstract：Based on the data of A-share listed companies in China，this paper uses the multi-period difference-in-differences model to study the carbon trading policy and the level of green technology innovation of enterprises，and finds that the carbon trading policy will have a significant role in promoting the level of green technology innovation of enterprises.Then， considering the internal factors of the enterprise-the volatility of corporate profits，the volatility of the return on total assets is used as a measure to analyze whether the fluctuation of corporate profits will weaken or promote the positive incentive of carbon trading policies. The study found that the greater the degree of fluctuation of corporate profits， the weaker the promotion effect of carbon trading policies on the level of green technology innovation of enterprises， that is， the weaker the stimulating effect of policies. Further analysis shows that carbon trading policy has a more significant role in promoting green innovation in large-scale enterprises and high-growth enterprises.The research conclusions provide corresponding policy implications for how to maximize the role of carbon trading policies in promoting green innovation， and have reference significance for the improvement and optimization of carbon trading policies.

Key words：carbon trading policy;corporate profit fluctuations;enterprise green technology innovation;innovation compensation effect