微評

股價“失算”毀了一次收購

7月17日晚，登云股份披露公告稱，公司擬終止籌劃重大資產(chǎn)重組事項，即終止收購速度科技股份有限公司74.97%的股份。

【微評】

“終止籌劃”與“終止收購”的含義不盡相同，前者強調(diào)公司內(nèi)部決策過程的停止，而后者則強調(diào)對外收購動作的終止。那么，公司終止收購目標(biāo)企業(yè)的原因是什么？

登云股份表示系因“市場環(huán)境較籌劃之初發(fā)生了較大變化，現(xiàn)階段繼續(xù)推進該交易不確定性較大?！辈贿^仔細觀察之前籌劃的交易模式發(fā)現(xiàn)，難以繼續(xù)收購的原因可能并非外部市場的變化，而恰恰是原先籌劃的交易模式本身。

籌劃中的交易結(jié)構(gòu)分為兩步。首先，登云股份擬通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式購買股份，發(fā)行股份作為支付對價并無障礙，但支付現(xiàn)金則需要有相當(dāng)充沛的現(xiàn)金流支撐。其次，登云股份向包括公司實際控制人控制的特定對象發(fā)行股份募集配套收購資金。換句話講，登云股份進行重組收購的資金也源于發(fā)行股份，這就為后續(xù)交易缺陷的存在埋下了伏筆。

實際情況是，登云股份與上述特定對象之間約定的募集配套資金的發(fā)行價格為11.08元/股。而重組終止當(dāng)日，登云股份收盤價為10.62元/股，已低于11.08元/股。也就是說，約定價格與市場價格之間存在倒掛，才是導(dǎo)致登云股份無法募集到收購資金、交易無法實現(xiàn)的真正原因。

有意思的是，終止重組公告披露后，7月18日登云股份開盤后股價迅速拉升，封至漲停價11.68元，直至當(dāng)日收盤。

這家險企頻頻“走馬換將”為哪般？

7月30日，君龍人壽保險有限公司發(fā)布的2024年二季度償付能力季度報告摘要顯示，該公司二季度虧損0.53億元，上半年合計虧損1.21億元。而自2023年下半年以來，君龍人壽高管變動頻繁，崗位涉及總經(jīng)理、副總經(jīng)理、首席風(fēng)險官等；甚至自2023年4月24日起，到今年2月國家金融監(jiān)管總局核準(zhǔn)新任公司總經(jīng)理的任職資格時止，公司在10個月內(nèi)總經(jīng)理崗位空缺。

【微評】

總經(jīng)理崗位的存在，是實現(xiàn)公司經(jīng)營目的的重要保障。就此而言，總經(jīng)理長期空缺并不利于公司日常經(jīng)營有效運轉(zhuǎn)。

今年7月1日起施行的新公司法，雖然放開了有限公司內(nèi)部治理的自由度，但人壽保險公司屬于非銀行金融機構(gòu)，并不是一般的公司企業(yè)，其內(nèi)部治理崗位設(shè)置在遵守新公司法的同時，還必須符合保險法的規(guī)定。另外，高管崗位以及高級管理人員的確定，也需要獲得金融監(jiān)管部門的核準(zhǔn)。

君龍人壽高管的頻繁變動，體現(xiàn)出一種簡單的公司治理邏輯：“虧損—更換高管—止損”。其實，這三者之間并不存在必然的因果關(guān)系，在很大程度上，這一邏輯只適用于對現(xiàn)任高管經(jīng)營能力的否定評價，只是“止”了現(xiàn)任高管們的“損”，但并不意味著“走馬換將”就能夠改變公司未來的經(jīng)營能力和業(yè)績表現(xiàn)。真正值得檢討的是，高管人員變動背后所反映的公司戰(zhàn)略目標(biāo)調(diào)整或者內(nèi)部治理變化本身是否合理，是否符合公司未來發(fā)展方向，否則任何調(diào)整都是隔靴搔癢。

從公司治理角度而言，“換手如換刀”并不是一個錦囊妙計。

IPO“入場券”到期還沒上市，怎么看？

截至7月30日，今年已有科志股份等5家公司因IPO注冊批文有效期屆滿，不得不終止IPO進程。此外，佳力奇、電子網(wǎng)、合合信息等11家公司的IPO注冊批文亦將在年內(nèi)到期，也存在類似風(fēng)險。

【微評】

根據(jù)《首次公開發(fā)行股票注冊管理辦法》規(guī)定，中國證監(jiān)會收到交易所關(guān)于發(fā)行人的審核意見及相關(guān)資料后，基于交易所審核意見，依法履行發(fā)行注冊程序，在20個工作日內(nèi)對發(fā)行人的注冊申請作出予以注冊或者不予注冊的決定。中國證監(jiān)會的予以注冊決定，自作出之日起一年內(nèi)有效，發(fā)行人應(yīng)當(dāng)在注冊決定有效期內(nèi)發(fā)行股票，發(fā)行時點由發(fā)行人自主選擇。

這一予以注冊決定的有效期限是對“順利過會”的擬上市企業(yè)后續(xù)IPO進程的具體安排，以明確發(fā)行活動的具體時間節(jié)點與期限限制，避免因發(fā)行過程過于漫長、拖沓，導(dǎo)致實際發(fā)行時的現(xiàn)實市場情勢與發(fā)行審核時的實質(zhì)審核結(jié)論之間存在太大差異甚至沖突。

顯然，中國證監(jiān)會對申請公開發(fā)行股票注冊批復(fù)的有效期，表面看主要是一種程序性要求和安排，但在深層意義上，是確保發(fā)行審核、實際發(fā)行與市場情勢發(fā)展保持同步，尊重維護市場規(guī)律的做法。因此，前述5家公司無法在規(guī)定的期限內(nèi)完成發(fā)行程序，導(dǎo)致發(fā)行失敗。

通常情況下，批復(fù)有效期限足夠發(fā)行人完成IPO相關(guān)工作。但現(xiàn)實中，發(fā)行人也會根據(jù)市場行情變化，在批復(fù)有效期內(nèi)選擇“最佳時機”，以使發(fā)行利益最大化，一旦“時機”判斷不準(zhǔn)，或者錯過“時機”，自然會對發(fā)行人IPO產(chǎn)生影響。其次，發(fā)行人的自身業(yè)績狀況、重大輿情事件、相關(guān)訴訟事項未消除等，也是在批復(fù)有效期內(nèi)能否完成發(fā)行工作的重要影響因素。此外，保薦機構(gòu)存在問題也會給發(fā)行人IPO帶來不確定性。

需要指出的是，擬上市企業(yè)已通過發(fā)行注冊，卻未能在批復(fù)有效期內(nèi)完成發(fā)行上市，是典型的“半途而廢”，這對擬上市企業(yè)、監(jiān)管部門、投資者以及市場自身而言，都不是什么好事，至少付出了發(fā)行成本，浪費了社會資源。

點評人楊為喬系西北政法大學(xué)經(jīng)濟法學(xué)院副教授