客戶風(fēng)險投資的供應(yīng)鏈溢出效應(yīng)

〔關(guān)鍵詞〕 供應(yīng)鏈 風(fēng)險投資 溢出效應(yīng) 雙元創(chuàng)新 企業(yè)學(xué)習(xí) 市場需求 共同股東 客戶集中度

ＤＯＩ：１０．３９６９ ／ ｊ．ｉｓｓｎ．１００４－９１０Ｘ．２０２４．０９．０１５

〔中圖分類號〕Ｆ２７０； Ｆ２７４ 〔文獻(xiàn)標(biāo)識碼〕Ａ

引言

２０２３年１２月， 中央經(jīng)濟(jì)工作會議強(qiáng)調(diào)“以顛覆性技術(shù)和前沿技術(shù)催生新產(chǎn)業(yè)、新模式、新動能， 發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力”，為企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展指明方向并注入新動力。《國家創(chuàng)新指數(shù)報告２０２２～２０２３》顯示， 中國在２０２３ 年創(chuàng)新能力上升至全球第十位，正朝著創(chuàng)新型國家前沿邁進(jìn)①。這表明大多數(shù)企業(yè)已經(jīng)開始重視科技研發(fā)與創(chuàng)新， 但企業(yè)在創(chuàng)新過程中仍存在創(chuàng)新資源配置不合理與能力經(jīng)驗不足等問題， 只強(qiáng)調(diào)企業(yè)個體創(chuàng)新， 極易陷入創(chuàng)新“孤島化” 困境。高質(zhì)量創(chuàng)新與供應(yīng)鏈上下游企業(yè)間的深度融合創(chuàng)新， 逐漸成為新發(fā)展階段引領(lǐng)創(chuàng)新發(fā)展的核心引擎。因此， 企業(yè)需要從單一創(chuàng)新轉(zhuǎn)向內(nèi)部創(chuàng)新與外部供應(yīng)鏈協(xié)同創(chuàng)新并進(jìn)。

作為企業(yè)的銷售對象， 客戶與企業(yè)之間的業(yè)務(wù)互動頻繁， 隨著研究深入以及供應(yīng)鏈信息的完善， 現(xiàn)有文獻(xiàn)從客戶關(guān)系［１］ 、地理距離［２］ 、創(chuàng)新水平［３］ 和數(shù)字化程度［４］ 等角度， 探討客戶如何影響上游企業(yè)創(chuàng)新。一些學(xué)者也基于雙元理論對客戶與企業(yè)雙元創(chuàng)新的關(guān)系進(jìn)行研究［５－７］ 。這些研究均驗證了客戶在上游企業(yè)創(chuàng)新中的關(guān)鍵作用， 但少有文獻(xiàn)關(guān)注客戶企業(yè)被風(fēng)險投資對企業(yè)雙元創(chuàng)新的影響。風(fēng)險投資對企業(yè)科技創(chuàng)新起重要作用，不僅發(fā)揮增值效應(yīng)與監(jiān)督管理職能， 緩解企業(yè)的道德風(fēng)險及代理問題［８］ ， 還能對整個經(jīng)濟(jì)體帶來正向溢出［９］ 。已有風(fēng)險投資相關(guān)研究主要聚焦于對企業(yè)創(chuàng)新、全要素生產(chǎn)率、投融資成本等的影響［１０－１２］ 。但風(fēng)險投資不僅對被投企業(yè)產(chǎn)生影響， 也可能會通過驅(qū)動和溢出效應(yīng)對供應(yīng)鏈上游企業(yè)產(chǎn)生影響［１３］ 。風(fēng)險投資溢出效應(yīng)是指被投企業(yè)通過特有資源對其他企業(yè)產(chǎn)生外部性［１４］ 。風(fēng)險投資不僅能通過產(chǎn)業(yè)擴(kuò)散效應(yīng)推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級［１５］ ，還能通過資源配置、協(xié)作鏈接和競爭創(chuàng)新機(jī)制影響地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化［１６］ 。

風(fēng)險投資為被投企業(yè)提供的創(chuàng)新技術(shù)知識能夠沿供應(yīng)鏈向上游溢出， 上游企業(yè)通過對客戶知識的學(xué)習(xí)整合提升自身利用式創(chuàng)新。同時， 風(fēng)險投資對被投企業(yè)的改革與升級帶動被投企業(yè)創(chuàng)新需求增長， 客戶通過對上游企業(yè)施加技術(shù)對接壓力［１７］ ， 促進(jìn)上游企業(yè)實現(xiàn)探索式創(chuàng)新［７］ 。上游企業(yè)對客戶知識學(xué)習(xí)以及創(chuàng)新需求響應(yīng)最終表現(xiàn)為雙元創(chuàng)新的提升。鑒于此， 本文對客戶風(fēng)險投資溢出效應(yīng)對上游企業(yè)雙元創(chuàng)新影響展開研究。

本文豐富了風(fēng)險投資溢出效應(yīng)的相關(guān)研究， 構(gòu)造“上游企業(yè)－下游客戶企業(yè)” 的樣本， 精準(zhǔn)識別風(fēng)險投資在供應(yīng)鏈上的溢出， 表明不直接受益于風(fēng)險投資的企業(yè)仍能獲得間接創(chuàng)新促進(jìn)； 探討企業(yè)雙元創(chuàng)新發(fā)展的外部動力， 為破解企業(yè)自身創(chuàng)新資源與能力不足難題提供新視角； 從企業(yè)學(xué)習(xí)、市場需求響應(yīng)的路徑機(jī)制與共同股東、客戶集中度的調(diào)節(jié)機(jī)制， 多層次檢驗風(fēng)險投資在供應(yīng)鏈中的傳導(dǎo)機(jī)制。此外， 鑒于當(dāng)前高質(zhì)量創(chuàng)新重要性以及供應(yīng)鏈上下游企業(yè)關(guān)聯(lián)日益緊密的背景， 為探索供應(yīng)鏈協(xié)同創(chuàng)新提供了理論基礎(chǔ)與政策啟示。

１理論分析與研究假設(shè)

客戶作為企業(yè)重要的利益相關(guān)者， 不僅是企業(yè)盈利的價值來源， 而且對企業(yè)日常運(yùn)營、產(chǎn)業(yè)互動以及技術(shù)支持等方面起到關(guān)鍵作用， 因此， 客戶是上游企業(yè)創(chuàng)新的重要源泉［３］ 。風(fēng)險投資作為企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新活動的重要融資渠道［１８］ ， 被投資企業(yè)承擔(dān)巨大風(fēng)險的同時也享受技術(shù)和組織創(chuàng)新所帶來的財務(wù)價值。在供應(yīng)鏈系統(tǒng)內(nèi)， 風(fēng)險投資提升客戶自身技術(shù)創(chuàng)新水平并豐富創(chuàng)新經(jīng)驗與知識［１９］ ，為供應(yīng)鏈上游企業(yè)提供創(chuàng)新擴(kuò)散信息源。同時， 風(fēng)險投資的引入為被投企業(yè)資源和行業(yè)專業(yè)知識提升提供有力支持， 有助于客戶企業(yè)感知和預(yù)測未來新技術(shù)的應(yīng)用前景和發(fā)展趨勢［２０］ ， 促使其向上游企業(yè)傳遞技術(shù)需求信息， 引領(lǐng)創(chuàng)新方向。

從上游企業(yè)看， 由于企業(yè)創(chuàng)新資源的有限性，僅依賴內(nèi)部資源進(jìn)行創(chuàng)新難以適應(yīng)市場需求的變化， 成功的創(chuàng)新取決于企業(yè)對外部資源的融合與利用［２１］ 。組織學(xué)習(xí)被視為企業(yè)獲取、整合資源和提升競爭能力的重要途徑［２２］ ， 客戶作為企業(yè)重要的利益相關(guān)者， 二者之間不可避免發(fā)生知識傳遞。風(fēng)險投資既可以為被投企業(yè)提供良好的管理、技術(shù)、指導(dǎo)和認(rèn)證等非資本增值服務(wù)［２３］ ， 又能為企業(yè)創(chuàng)新提供資本支持。風(fēng)投的進(jìn)入使被投企業(yè)和同行相比創(chuàng)新投入和創(chuàng)新產(chǎn)出都較高［１０，２４］ 。因此，客戶的創(chuàng)新經(jīng)驗積累充當(dāng)了上游企業(yè)重要的知識輸入渠道。企業(yè)在與客戶的業(yè)務(wù)交流中互相熟悉，有助于上游企業(yè)不斷吸納技術(shù)經(jīng)驗， 并結(jié)合自身情況進(jìn)行創(chuàng)新活動［２５］ ； 另外， 通過資本、產(chǎn)品及人力資源在供應(yīng)鏈中互動交換， 上游企業(yè)不僅向客戶學(xué)習(xí)擴(kuò)充自身知識體系， 還促使其能夠更好地應(yīng)用創(chuàng)新知識［２６］ ， 最終推動上游企業(yè)利用式創(chuàng)新的提升。

從客戶企業(yè)看， 風(fēng)險投資方在董事會中通過表決權(quán)參與組織架構(gòu)改革， 推動企業(yè)積極尋找實現(xiàn)自身突破的機(jī)會， 向數(shù)字經(jīng)濟(jì)時代的現(xiàn)代公司轉(zhuǎn)變［２７］ ， 客戶企業(yè)在技術(shù)上采用先進(jìn)技術(shù)與工具提高生產(chǎn)效率和創(chuàng)新能力［２８］ 。因此， 上游企業(yè)需要不斷提升動態(tài)能力， 以適應(yīng)經(jīng)營環(huán)境的變化并確保供應(yīng)鏈的順暢運(yùn)作。探索式創(chuàng)新具有高風(fēng)險、高潛力， 尋求全新突破的特點， 能夠幫助企業(yè)拓展市場空間［２９］ ， 對于公司占據(jù)行業(yè)高地起到關(guān)鍵作用。上游企業(yè)為了維持客戶關(guān)系， 適應(yīng)客戶組織架構(gòu)改革與升級的經(jīng)營效率協(xié)同需求， 勢必不斷提升技術(shù)應(yīng)用能力。同時， 企業(yè)在探索式創(chuàng)新的過程中經(jīng)常受到信息環(huán)境不確定性的影響， 使得管理層傾向于依賴外部信息進(jìn)行決策。客戶企業(yè)創(chuàng)新行為能夠通過供應(yīng)鏈傳遞市場與技術(shù)需求信息， 有助于上游企業(yè)更清晰地確定探索式創(chuàng)新方向； 另外， 上游企業(yè)與客戶企業(yè)非平等的產(chǎn)品、資金和利益交換關(guān)系， 促使上游企業(yè)更加注重對客戶未來潛在需求的挖掘， 并主動參與探索性創(chuàng)新活動。

基于上述分析， 本文提出：

Ｈ１：風(fēng)險投資存在供應(yīng)鏈縱向溢出效應(yīng)， 即客戶風(fēng)險投資對上游企業(yè)雙元創(chuàng)新有顯著促進(jìn)作用。

共同股東， 即同時在兩家或多家公司持有股份的權(quán)益所有者， 在增強(qiáng)公司與客戶公司之間的股權(quán)聯(lián)結(jié)方面發(fā)揮著重要作用。企業(yè)鼓勵股東向客戶投資或引進(jìn)客戶股東， 實現(xiàn)更緊密的股權(quán)互動關(guān)系， 有助于企業(yè)間的信息流通和資源共享［３０］ ，緩解企業(yè)在創(chuàng)新過程中的“信息匱乏” 問題［３１］ 。利用式創(chuàng)新是基于組織現(xiàn)有資源、產(chǎn)品、技術(shù)、市場進(jìn)行的深度開發(fā)和優(yōu)化， 客戶創(chuàng)新經(jīng)驗與知識通過共同股東網(wǎng)絡(luò)構(gòu)建的“信息傳遞橋梁”， 低成本地傳遞給其他被投企業(yè)［３２］ ， 同時， 上游企業(yè)與客戶之間通過股權(quán)聯(lián)結(jié)建立起高嵌入關(guān)系［３３］ ， 幫助上游企業(yè)高效吸收、轉(zhuǎn)化客戶與創(chuàng)新相關(guān)的隱性知識， 帶動企業(yè)進(jìn)一步提升其利用式創(chuàng)新的水平。由此， 本文提出：

Ｈ２：共同股東在客戶風(fēng)險投資與上游企業(yè)利用式創(chuàng)新間起正向調(diào)節(jié)作用。

客戶集中度較高， 意味著客戶與企業(yè)之間的依存程度較高， 上游企業(yè)將更加重視客戶戰(zhàn)略、創(chuàng)新等方面的變革， 更為積極地滿足客戶提出的需求［３４］ 。由于企業(yè)所擁有的資源與能力存在局限性， 出于成本收益的考慮， 上游企業(yè)需要優(yōu)先滿足與企業(yè)依存程度更高的客戶的偏好及需求［３５］ 。在客戶集中度較高時， 企業(yè)與客戶之間因頻繁、高額的經(jīng)濟(jì)往來促進(jìn)了雙方的信任程度， 知識與信息的傳遞變得更為深入與全面［３６］ 。同時， 客戶銷售占比高， 意味著一旦客戶關(guān)系斷裂， 上游企業(yè)的關(guān)系專用型投資和資產(chǎn)將失去價值［３７］ 。為維護(hù)與客戶間的商業(yè)關(guān)系， 防止重要客戶流失， 企業(yè)將重視客戶的研發(fā)動態(tài)， 并給予適時反饋， 以降低因未能滿足客戶關(guān)于新產(chǎn)品需求而導(dǎo)致供應(yīng)商更迭的潛在風(fēng)險。因此， 企業(yè)對客戶的依賴程度越高， 越容易受到大客戶引入風(fēng)險投資的經(jīng)營決策改變和創(chuàng)新技術(shù)升級的影響， 這時客戶的創(chuàng)新需求對企業(yè)探索式創(chuàng)新的驅(qū)動效應(yīng)將更為明顯。由此， 本文提出：

Ｈ３：客戶集中度在客戶風(fēng)險投資與上游企業(yè)探索式創(chuàng)新間起正向調(diào)節(jié)作用。

２ 研究設(shè)計

２.１樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文選取２００７～２０２２年Ａ 股上市企業(yè)前五大客戶數(shù)據(jù)為研究樣本， 并進(jìn)行如下處理： （１） 剔除未披露客戶具體名稱或客戶為非Ａ 股上市公司的樣本； （２） 剔除金融與保險行業(yè)、ＳＴ 和?ＳＴ 企業(yè)以及主要變量數(shù)據(jù)缺失的樣本； （３） 對樣本進(jìn)行上下１％的縮尾處理。最終得到２０２４個觀測值。企業(yè)前五大客戶名單、財務(wù)信息和客戶企業(yè)風(fēng)險投資、財務(wù)信息等數(shù)據(jù)來自于國泰安數(shù)據(jù)庫， 專利明細(xì)數(shù)據(jù)來源于ＣＮＲＤＳ 數(shù)據(jù)平臺。

２.２變量選擇

（１） 被解釋變量： 企業(yè)雙元創(chuàng)新（Ｐａｔ＿ｅｘｐｌｏｉｔ ／Ｐａｔ＿ｅｘｐｌｏｒｅ）

參照張慶壘等（２０１８）［３８］ 的研究， 采用專利數(shù)據(jù)構(gòu)建因變量， 若企業(yè)當(dāng)年申請專利在ＩＰＣ 分類號中出現(xiàn)與之前五年窗口期相同的專利分類號，則把重復(fù)出現(xiàn)的專利計數(shù)作為利用式創(chuàng)新（Ｐａｔ＿ｅｘｐｌｏｉｔ）； 反之， 則把分類號未重復(fù)出現(xiàn)的專利計數(shù)作為探索式創(chuàng)新（Ｐａｔ＿ｅｘｐｌｏｒｅ）。

（２） 解釋變量： 客戶風(fēng)險投資（Ｃｕｓ＿ＶＣ ／ Ｃｕｓ＿ＶＣＲ）

參考張廣冬和邵艷（２０２２）［３９］ 的研究， 判定客戶公司前十大股東是否存在風(fēng)險投資（Ｃｕｓ ＿ＶＣ）。若客戶公司當(dāng)年前十大股東中存在風(fēng)險投資持股， 則Ｃｕｓ＿ＶＣ 取值１， 否則取值０； 同時計算客戶公司風(fēng)險投資持股比例（Ｃｕｓ＿ＶＣＲ）。

（３） 調(diào)節(jié)變量

共同股東（Ｃｏｍｉｎｖｅｓｔ）虛擬變量， 當(dāng)企業(yè)和客戶的前十大股東存在交叉情況時， 說明企業(yè)和客戶存在共同股東， 并賦值為１， 否則為０。客戶集中度（ＣＣ）參考Ｚｈｏｎｇ 等（２０２１）［３４］ 使用客戶銷售額占前五位客戶銷售額的比例度量。

（４） 控制變量

本文選取一系列以往文獻(xiàn)中影響企業(yè)雙元創(chuàng)新以及客戶風(fēng)險投資的因素予以控制， 具體包括：企業(yè)規(guī)模（Ｓｉｚｅ）、資產(chǎn)負(fù)債率（Ｌｅｖ）、盈利能力（ＲＯＡ）、現(xiàn)金流比率（Ｃａｓｈｆｌｏｗ）、營業(yè)收入增長率（ Ｇｒｏｗｔｈ ）、上市年限（ ＬｉｓｔＡｇｅ ）、企業(yè)性質(zhì)（ＳＯＥ）、研發(fā)投入（Ｒ＆Ｄ）等， 以及客戶企業(yè)的企業(yè)規(guī)模（ＳｉｚｅＣ）、資產(chǎn)負(fù)債率（ＬｅｖＣ）、盈利能力（ＲＯＡＣ）、現(xiàn)金流比率（ＣａｓｈｆｌｏｗＣ）、營業(yè)收入增長率（ＧｒｏｗｔｈＣ）、上市年限（ＬｉｓｔＡｇｅＣ）、企業(yè)性質(zhì)（ＳＯＥＣ）、研發(fā)投入（Ｒ＆ＤＣ）等。

２.３模型設(shè)定本文構(gòu)建模型

（１） 以檢驗主假設(shè)：

模型中， 主要包括被解釋變量企業(yè)雙元創(chuàng)新（Ｐａｔ＿ｅｘｐｌｏｉｔ／Ｐａｔ＿ｅｘｐｌｏｒｅ）， 解釋變量為客戶企業(yè)

當(dāng)年引入風(fēng)險投資情況（Ｃｕｓ＿ＶＣ ／ Ｃｕｓ＿ＶＣＲ）以及一系列控制變量（ Ｃｏｎｔｒｏｌｓ） 與個體（ Ｆｉｒｍ）、年份（Ｙｅａｒ）固定效應(yīng)。考慮風(fēng)險投資影響上游企業(yè)雙元創(chuàng)新需要一定時間， 本文將解釋變量、控制變量滯后１ 期處理。

３ 實證分析

３.１描述性統(tǒng)計

主要變量描述性統(tǒng)計結(jié)果如表１ 所示， 企業(yè)利用式創(chuàng)新專利申請數(shù)量（Ｐａｔ＿ｅｘｐｌｏｉｔ）和探索式創(chuàng)新專利申請數(shù)量（Ｐａｔ＿ｅｘｐｌｏｒｅ）均值分別為５.７７５和２.９６６， 標(biāo)準(zhǔn)差分別為１６.５４４ 和５.０９８， 樣本企業(yè)雙元創(chuàng)新水平存在較大差異?？蛻麸L(fēng)險投資（Ｃｕｓ＿ＶＣ）的均值０.２５８， 表示有２５.８％的客戶被風(fēng)險投資， 且風(fēng)險投資持股（Ｃｕｓ＿ＶＣＲ）的均值為１６.６５４， 表示風(fēng)險投資能對客戶企業(yè)產(chǎn)生較大影響。共同股東（Ｃｏｍｉｎｖｅｓｔ）均值為０.１６１， 說明存在共同股東的樣本較少， 大約占總樣本的１６.１％?？蛻艏卸龋ǎ茫茫┑木禐椋?１９８， 說明樣本企業(yè)客戶較為集中， 平均占企業(yè)總銷售額的１９.８％。

３.２基準(zhǔn)回歸

表２ 報告了基準(zhǔn)回歸結(jié)果， 列（１）、（２）、（５） 和（６） 僅控制了個體及年份固定效應(yīng)， 列（３）、（４）、（７） 和（８） 增加了控制變量， 可以看出客戶風(fēng)險投資（Ｃｕｓ＿ＶＣ ／ Ｃｕｓ＿ＶＣＲ）系數(shù)分別在５％和１％上顯著為正， 說明客戶被風(fēng)險投資后對上游企業(yè)雙元創(chuàng)新有顯著的正向影響， 假設(shè)Ｈ１ 得到驗證?？刂谱兞拷Y(jié)果顯示企業(yè)性質(zhì)（ＳＯＥ）對利用式創(chuàng)新產(chǎn)出的系數(shù)顯著為正， 表明了國有企業(yè)在創(chuàng)新過程中的引領(lǐng)和示范作用［４０］ 。企業(yè)研發(fā)投入（Ｒ＆Ｄ）系數(shù)對利用式創(chuàng)新系數(shù)顯著為正， 和現(xiàn)有研究保持一致。

３.３內(nèi)生性及穩(wěn)健性檢驗

（１） 工具變量法（２ＳＬＳ）?？紤]上游企業(yè)提升雙元創(chuàng)新可能由其他因素導(dǎo)致， 如客戶所處行業(yè)普遍具備較高的創(chuàng)新能力， 同時促進(jìn)了客戶獲取風(fēng)險資本能力以及上游企業(yè)雙元創(chuàng)新。對此， 參考底璐璐等（２０２０）［４１］ 的研究， 選擇除本公司以外相同行業(yè)、同一?。▍^(qū)、市）的客戶風(fēng)投持股均值（Ｐｒｏ＿Ｉｎｄｕｓ＿ＶＣＲ）作為客戶風(fēng)險投資（Ｃｕｓ＿ＶＣ ／Ｃｕｓ＿ＶＣＲ）的工具變量， 對該工具變量進(jìn)行弱工具變量檢驗及過度識別檢驗， 并采用兩階段最小二乘法回歸， 表３ 結(jié)果顯示， 客戶風(fēng)險投資沿供應(yīng)鏈向上游公司擴(kuò)散的結(jié)果是穩(wěn)健的。

（２） 傾向得分匹配法（ＰＳＭ）。風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)在選擇被投企業(yè)前會通過嚴(yán)格盡職的調(diào)查以及專業(yè)的判斷， 篩選出具備較大增長空間和突出創(chuàng)新能力的企業(yè)， 然后對其進(jìn)行投資［４２］ 。因此， 獲得風(fēng)險投資的客戶企業(yè)可能因為自身創(chuàng)新能力強(qiáng)， 進(jìn)而通過創(chuàng)新溢出效應(yīng)對上游企業(yè)雙元創(chuàng)新產(chǎn)生正向影響。本文使用ＰＳＭ 方法， 依據(jù)客戶公司是否獲得風(fēng)險投資將樣本分為兩類， 選擇代表公司主要特征的變量作為協(xié)變量， 采用１ ∶３ 近鄰匹配法進(jìn)行匹配， 匹配后， 兩組協(xié)變量均值不存在顯著差異。進(jìn)一步地， 對匹配后樣本回歸檢驗結(jié)果如表４所示， 表明基準(zhǔn)回歸結(jié)果穩(wěn)健。

（３） Ｈｅｃｋｍａｎ 兩階段模型回歸。由于上市公司對客戶信息的披露屬自愿行為， 可能導(dǎo)致存在樣本自選擇偏差問題。參考底璐璐等（２０２０）［４１］的研究， 在第一階段， 以企業(yè)是否披露客戶名稱的啞變量（Ｓｃｔｄｕｍ）作為被解釋變量， 并將模型（１）中的控制變量作為解釋變量進(jìn)行Ｐｒｏｂｉｔ 回歸； 在第二階段， 將第一階段估計出的逆米爾斯比率（ＩＭＲ）加入模型（１） 中進(jìn)行回歸， 結(jié)果見表５， 顯示在控制了樣本自選擇問題后， 研究結(jié)論依然穩(wěn)健。

（４） 其他穩(wěn)健性檢驗。①考慮遺漏變量。由于風(fēng)險投資的篩選效應(yīng)， 溢出效應(yīng)對企業(yè)雙元創(chuàng)新的影響可能受到客戶自身創(chuàng)新水平的作用， 因此在基本模型中增加對客戶企業(yè)雙元創(chuàng)新（Ｃｕｓ＿Ｐａｔ＿ｅｘｐｌｏｉｔ ／ Ｃｕｓ＿Ｐａｔ＿ｅｘｐｌｏｒｅ）的控制； ②避免同群效應(yīng)干擾。當(dāng)上游企業(yè)與客戶屬同一行業(yè)時， 此時他們的創(chuàng)新行為可能受到同群效應(yīng)影響［４３］ ， 本文保留企業(yè)和客戶為非同一行業(yè)的樣本重新回歸；③僅保留第一大客戶企業(yè)。考慮到樣本中上游企業(yè)對應(yīng)多家客戶企業(yè)可能產(chǎn)生具有偏誤的回歸結(jié)果，保留占企業(yè)當(dāng)年銷售額最高比例的大客戶企業(yè)進(jìn)行回歸。以上回歸檢驗結(jié)果均與前文保持一致②。

４進(jìn)一步檢驗

４.１共同股東與客戶集中度的調(diào)節(jié)作用

根據(jù)假設(shè)Ｈ２ 和Ｈ３， 本文進(jìn)一步檢驗共同股東（Ｃｏｍｉｎｖｅｓｔ）與客戶集中度（ＣＣ）對客戶風(fēng)險投資與企業(yè)雙元創(chuàng)新之間的調(diào)節(jié)作用。表６ 列（１）、（２） 報告了共同股東（Ｃｏｍｉｎｖｅｓｔ）在客戶風(fēng)險投資與上游企業(yè)利用式創(chuàng)新的調(diào)節(jié)作用檢驗結(jié)果， 檢驗過程中加入了客戶風(fēng)險投資與共同股東是否持股虛擬變量的交互項（Ｃｕｓ＿ＶＣ?Ｃｏｍｉｎｖｅｓｔ ／ Ｃｕｓ＿ＶＣＲ?Ｃｏｍｉｎｖｅｓｔ）， 回歸結(jié)果顯示共同股東在客戶風(fēng)險投資與上游企業(yè)利用式創(chuàng)新間起到正向的調(diào)節(jié)作用。表６ 列（３）、（４） 加入了客戶風(fēng)險投資與客戶集中度的交互項（Ｃｕｓ＿ＶＣ?ＣＣ ／ Ｃｕｓ＿ＶＣＲ?ＣＣ）， 檢驗結(jié)果可以看出客戶集中度在客戶風(fēng)險投資與上游企業(yè)探索式創(chuàng)新間起到正向的調(diào)節(jié)作用。

４.２作用機(jī)制檢驗

本文認(rèn)為， 風(fēng)險投資溢出效應(yīng)通過企業(yè)創(chuàng)新學(xué)習(xí)機(jī)制提高上游企業(yè)利用式創(chuàng)新以及通過市場需求響應(yīng)機(jī)制提高上游企業(yè)探索式創(chuàng)新。上下游企業(yè)間供應(yīng)鏈關(guān)系持續(xù)時間的增加， 會導(dǎo)致企業(yè)之間交流頻率的提高， 進(jìn)而為上游企業(yè)提供更多學(xué)習(xí)機(jī)會。因此， 參考李云鶴等（２０２２）［４４］ 的研究， 選擇供應(yīng)鏈關(guān)系存續(xù)時長度量企業(yè)學(xué)習(xí)（ＳＣ＿Ｄｕｒａｔｉｏｎ）。表７ 列（１） ～（４） 報告了風(fēng)險投資溢出效應(yīng)影響上游企業(yè)利用式創(chuàng)新的企業(yè)學(xué)習(xí)機(jī)制檢驗結(jié)果， 可以看出企業(yè)學(xué)習(xí)機(jī)制成立。客戶創(chuàng)新信息披露越多， 意味著客戶創(chuàng)新需求也將越多、越豐富， 參考楊金玉等（２０２２）［４］ 的研究， 使用文本挖掘的方法來度量客戶創(chuàng)新需求（Ｄｉｓｃ），客戶創(chuàng)新信息數(shù)據(jù)來源于ＷｉｎＧｏ（文構(gòu)） 文本數(shù)據(jù)庫。表７ 列（５） ～（８） 報告了風(fēng)險投資溢出效應(yīng)影響上游企業(yè)探索式創(chuàng)新的市場需求響應(yīng)機(jī)制檢驗結(jié)果， 可以看出市場需求響應(yīng)機(jī)制成立。

４.３異質(zhì)性檢驗

（１） 客戶關(guān)系良性程度

客戶關(guān)系良性程度即企業(yè)銷售的賒銷程度， 較低的賒銷水平表示客戶與上游企業(yè)之間有更積極的供應(yīng)鏈關(guān)系， 一般能夠如期履約， 且未來能購買更多產(chǎn)品和服務(wù)， 企業(yè)更愿意與此類客戶交易［４５］ 。為了維持與客戶的持續(xù)關(guān)系， 企業(yè)不僅要滿足客戶需求， 還需要通過學(xué)習(xí)客戶的創(chuàng)新經(jīng)驗界定自身的創(chuàng)新方向。此時， 客戶風(fēng)險投資對企業(yè)雙元創(chuàng)新產(chǎn)出的影響更顯著。本文使用企業(yè)應(yīng)收賬款與營業(yè)收入比值的相反數(shù)衡量客戶關(guān)系良性程度（Ａｒｒｅｖ）， 若企業(yè)客戶關(guān)系程度較高， Ａｒｒｅｖ 取值為１， 反之則為０。結(jié)果顯示， 客戶風(fēng)險投資對企業(yè)雙元創(chuàng)新的正向影響在客戶關(guān)系良性程度較高組具有更為顯著的作用②。

（２） 融資約束

創(chuàng)新作為一種具有較高不確定性和較長周期回報特征的經(jīng)濟(jì)活動， 當(dāng)企業(yè)遭遇融資困境時， 往往傾向于將有限的資金資源配置于風(fēng)險較低且預(yù)期回報較可靠的項目［４６］ 。導(dǎo)致在雙元創(chuàng)新活動時表現(xiàn)得更為謹(jǐn)慎。因此， 當(dāng)企業(yè)融資約束程度較弱時， 客戶風(fēng)險投資對企業(yè)雙元創(chuàng)新產(chǎn)出的影響更強(qiáng)。本文使用ＳＡ 指數(shù)衡量企業(yè)的融資約束程度， 將企業(yè)分為融資約束較弱（ＤＳＡ＝０）和融資約束較強(qiáng)（ＤＳＡ＝１）兩組， 結(jié)果顯示， 風(fēng)險投資溢出效應(yīng)對企業(yè)雙元創(chuàng)新的影響在融資約束較弱組更顯著②。

（３） 高科技／ 非高科技行業(yè)。

本文樣本分為高科技行業(yè)（Ｈｉｇｈｔｅｃｈ＝１）和非高科技行業(yè)（Ｈｉｇｈｔｅｃｈ＝ ０）， 檢驗客戶風(fēng)險投資溢出效應(yīng)對企業(yè)雙元創(chuàng)新的影響差異。結(jié)果顯示，對利用式創(chuàng)新的影響在高科技與非高科技行業(yè)之間不存在顯著差異； 而對探索式創(chuàng)新的影響在高科技行業(yè)中更為明顯②。高科技行業(yè)面臨的競爭更為激烈［４７］ ，為了確保在激烈的行業(yè)競爭中生存，高科技企業(yè)可能會更加注重于探索性創(chuàng)新的實施。而企業(yè)技術(shù)水平較低的公司可能難以適應(yīng)創(chuàng)新技術(shù)要求， 從而阻礙自身創(chuàng)新發(fā)展， 因此， 風(fēng)險投資溢出效應(yīng)對上游企業(yè)探索式創(chuàng)新的影響在高科技行業(yè)中更顯著。

５結(jié)論與啟示

本文從供應(yīng)鏈擴(kuò)散視角出發(fā)， 研究發(fā)現(xiàn)： 客戶風(fēng)險投資溢出效應(yīng)顯著促進(jìn)了上游企業(yè)的雙元創(chuàng)新， 且該效應(yīng)主要通過企業(yè)學(xué)習(xí)機(jī)制影響利用式創(chuàng)新和通過市場需求響應(yīng)機(jī)制影響探索式創(chuàng)新，共同股東與客戶集中度分別對上述關(guān)系起正向調(diào)節(jié)作用。同時， 風(fēng)險投資溢出效應(yīng)對上游企業(yè)雙元創(chuàng)新的影響在客戶關(guān)系良性程度較高以及融資約束較弱的條件下更顯著， 而對上游企業(yè)探索式創(chuàng)新的影響在高科技行業(yè)更顯著。

基于上述結(jié)論， 本文啟示如下：

在政策層面， 政府應(yīng)積極推進(jìn)供應(yīng)鏈與產(chǎn)業(yè)鏈的深度一體化， 構(gòu)建高效暢通的創(chuàng)新內(nèi)循環(huán)機(jī)制， 不僅要注重研發(fā)投入和創(chuàng)新政策引導(dǎo)， 更要注重優(yōu)化營商環(huán)境， 為企業(yè)間的創(chuàng)新互動搭建有利平臺。通過消除供應(yīng)鏈網(wǎng)絡(luò)中阻礙創(chuàng)新傳遞的瓶頸， 有效喚醒企業(yè)的創(chuàng)新潛能， 為推動創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略的有效落地提供堅實基礎(chǔ)。

在企業(yè)層面， （１） 創(chuàng)新是企業(yè)維持長期競爭優(yōu)勢的重要來源， 企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)與客戶的業(yè)務(wù)合作與交流， 充分利用并挖掘客戶企業(yè)的創(chuàng)新資源， 學(xué)習(xí)創(chuàng)新經(jīng)驗， 提升自身的雙元創(chuàng)新水平。這不僅有利于滿足市場及客戶對產(chǎn)品的需求， 也能夠為企業(yè)贏得持續(xù)的競爭優(yōu)勢； （２） 積極獲取客戶企業(yè)市場需求反饋， 客戶的需求反饋是企業(yè)創(chuàng)新的重要參考， 上游企業(yè)可以采取多維度溝通手段， 鞏固與客戶企業(yè)的互動關(guān)系， 同時根據(jù)客戶企業(yè)提供的即時性反饋信息， 靈活調(diào)整企業(yè)的創(chuàng)新戰(zhàn)略，保障企業(yè)創(chuàng)新行為的目標(biāo)性與時效性； （３） 企業(yè)應(yīng)提高對新知識、新技術(shù)的敏感度， 增強(qiáng)吸收和應(yīng)用新知識、新技術(shù)的能力。企業(yè)不僅要關(guān)注自身技術(shù)專長領(lǐng)域的發(fā)展動態(tài)， 還要及時、準(zhǔn)確地搜集、應(yīng)用多元化新知識、新技術(shù)。通過不斷提升自身的知識吸收和整合能力， 更好地適應(yīng)市場變化和技術(shù)發(fā)展趨勢， 實現(xiàn)持續(xù)的創(chuàng)新發(fā)展。