“雙碳”戰(zhàn)略下的資源型企業(yè)ESG表現(xiàn)與融資約束

霍建

【摘要】資源型企業(yè)以其傳統(tǒng)的商業(yè)模式和突出的外部性對生態(tài)環(huán)境造成了一定程度的破壞，在“雙碳”戰(zhàn)略背景下，ESG表現(xiàn)作為一個綜合經(jīng)濟效益、社會效益、環(huán)境效益的指標(biāo)與該戰(zhàn)略高度契合，也成為資源型企業(yè)融資過程的參考依據(jù)之一。資源型企業(yè)ESG表現(xiàn)從企業(yè)環(huán)境治理、社會責(zé)任和公司治理三方面分別與企業(yè)融資約束存在多重關(guān)系，同時也存在信息披露標(biāo)準(zhǔn)化、異質(zhì)性企業(yè)差異化、“雙碳”時代特殊化的發(fā)展導(dǎo)向，需要在完善ESG體系建設(shè)、擴大ESG使用范圍、提高ESG使用效益方向持續(xù)努力。

【關(guān)鍵詞】ESG；資源型企業(yè)；融資約束

【中圖分類號】F275；F832.51

一、引言

2020年我國首次提出“雙碳”戰(zhàn)略目標(biāo)，黨的二十大報告指出要“積極穩(wěn)妥推進碳達峰碳中和”，立足能源資源稟賦，積極參與應(yīng)對氣候變化全球治理?！半p碳”目標(biāo)的提出是“美麗中國建設(shè)”在新時代的具化體現(xiàn)，對各行各業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略均存在影響，其中，資源型企業(yè)作為外部性高、依賴度高、相關(guān)性高的個體在“雙碳”目標(biāo)下面臨著多重挑戰(zhàn)。ESG（Environment、Social、Governance，簡稱ESG）的概念2004年首次在國際上被提出，我國證監(jiān)會于2021年開始修訂針對上市公司ESG信息披露的年報與半年報準(zhǔn)則，開始逐步嚴(yán)格規(guī)范ESG信息披露，要求企業(yè)在ESG報告中從環(huán)境、社會和公司治理三個非財務(wù)角度，全面評估公司的可持續(xù)發(fā)展力，從而表現(xiàn)企業(yè)在盈利的同時還有何貢獻[1]。作為一個綜合經(jīng)濟效益、社會效益、環(huán)境效益的指標(biāo)，ESG與中國國家發(fā)展戰(zhàn)略高度契合[2]。在現(xiàn)階段，ESG多被用于企業(yè)外部投資者的投資決策，鑒于資源型企業(yè)的特殊性，既需要實現(xiàn)財務(wù)目標(biāo)同時更要兼顧環(huán)境效益，因此研究此類企業(yè)的ESG表現(xiàn)與融資約束是有必要的。

二、理論基礎(chǔ)

（一）外部性理論

外部性理論是在沒有市場交換的情況下，一個生產(chǎn)個體的生產(chǎn)行為影響了其他生產(chǎn)個體的生產(chǎn)過程，這是一種非市場的行為。資源型企業(yè)由于對自然資源的依賴性，其外部性較強，會對資源配置、市場結(jié)構(gòu)產(chǎn)生較大影響，同時在市場中獲得投資時也會由于其較強的外部性存在融資約束等問題。

（二）利益相關(guān)者理論

利益相關(guān)者理論最初被定義為“能夠影響一個組織目標(biāo)的實現(xiàn)或者能夠被組織實現(xiàn)目標(biāo)的過程影響的人”，企業(yè)籌資的最終目的是支持組織在不同發(fā)展階段能夠順利運行，并在必要時對資本結(jié)構(gòu)進行調(diào)整從而達到持續(xù)經(jīng)營長遠(yuǎn)發(fā)展。在此過程中，除了要考慮資本結(jié)構(gòu)的合理性，還要處理企業(yè)與利益相關(guān)者之間的矛盾沖突，利益相關(guān)者理論將企業(yè)的社會責(zé)任大致分為對投資者、消費者、員工、環(huán)境、合作者與競爭者、社區(qū)等多方面，而ESG表現(xiàn)正是通過非財務(wù)的信息披露形式向利益相關(guān)者傳遞與之相關(guān)的信息，同時也是利益相關(guān)者監(jiān)督并保障自身權(quán)益的途徑之一。

（三）信號傳遞理論

二十世紀(jì)五六十年代出現(xiàn)的信號傳遞理論最早被應(yīng)用于基于一項問卷調(diào)查基礎(chǔ)上的實證研究，起初該理論主要運用于股票市場，應(yīng)用于股利分配信息與企業(yè)未來盈利的關(guān)系研究當(dāng)中，后逐漸被運用于各個領(lǐng)域。對于企業(yè)ESG表現(xiàn)而言，信號傳遞更多是面向企業(yè)外部的利益相關(guān)者。由于信息不對稱，企業(yè)與其利益相關(guān)者對統(tǒng)一信息的掌握程度、了解程度和加工程度的偏差會產(chǎn)生基于不同利益目標(biāo)的選擇偏差，導(dǎo)致利益相關(guān)者權(quán)益受損。通過降低信息的不對稱程度、提升信息透明度、增加信息傳遞效率，企業(yè)承擔(dān)環(huán)境責(zé)任、社會責(zé)任和公司治理成果等信息傳遞至利益相關(guān)者從而建立聲譽、形成形象感知和投資傾向，同時利益相關(guān)者對于企業(yè)的需求通過市場的作用傳遞至企業(yè)，以便企業(yè)在獲取信息后履行對利益相關(guān)者應(yīng)有的責(zé)任。

三、“雙碳”目標(biāo)下的資源型企業(yè)ESG表現(xiàn)與融資約束

對于資源型企業(yè)來說，ESG表現(xiàn)也是衡量企業(yè)經(jīng)營活動高效、健康、經(jīng)濟、綠色的手段之一，在“雙碳”目標(biāo)下，其能夠在實現(xiàn)經(jīng)濟效益和社會效益的同時，盡可能地保障環(huán)境效益。提升ESG表現(xiàn)可以吸引機構(gòu)投資者，降低資金使用成本，緩解融資約束[3]。

（一）“雙碳”目標(biāo)下的資源型企業(yè)環(huán)境治理（E）與融資約束

環(huán)境因素作為外部客觀因素，具有稀有性、多用性、有限性和可變性，資源型企業(yè)主要依靠開采、加工自然資源實現(xiàn)盈利，對自然環(huán)境的依賴較高，因此其資源開采情況、污染治理情況備受關(guān)注[4]?；谛盘杺鬟f理論和聲譽機制理論，企業(yè)較好的ESG表現(xiàn)、較強的環(huán)境信息披露意愿會向市場和利益相關(guān)者傳達較強的環(huán)保意識和較為完善的公司制度，樹立環(huán)保低碳的綠色形象[5]，獲得聲譽和公信力，增強外部人對企業(yè)發(fā)展和投資的信心，降低信息不對稱程度，從而獲得較多的投資及市場競爭力，投資方在決策時會獲得較多的信息，因此其融資約束也相比其他企業(yè)要?。煌瑫r，在“雙碳”背景下，政府和銀行在資源配置、專項補貼和信貸供給方面會更加注重企業(yè)綠色創(chuàng)新發(fā)展并給予更多的支持和優(yōu)惠政策，對環(huán)境績效好的企業(yè)貸款更多成本更低稅負(fù)更輕[6]，當(dāng)企業(yè)面臨經(jīng)濟下行進而出現(xiàn)股價下跌和市場流失等問題時，良好的ESG表現(xiàn)還能發(fā)揮一定的“保險效應(yīng)”[7]，降低負(fù)面外部環(huán)境對企業(yè)的影響，以良好的聲譽應(yīng)對外部不利沖擊的影響，緩解資金緊張的現(xiàn)狀，降低財務(wù)風(fēng)險，緩解融資約束。

（二）“雙碳”目標(biāo)下的資源型企業(yè)社會責(zé)任（S）與融資約束

資源型企業(yè)在開展業(yè)務(wù)生產(chǎn)經(jīng)營過程中對自然資源消耗相對較多，理應(yīng)承擔(dān)起相應(yīng)的社會責(zé)任?；诶嫦嚓P(guān)者理論和信號傳遞理論，企業(yè)的ESG表現(xiàn)及報告能夠披露利益相關(guān)者涉及并關(guān)心的信息，接受監(jiān)督的同時能夠降低社會責(zé)任履行風(fēng)險，并從不同角度實現(xiàn)對利益相關(guān)者的利益維護，幫助投資者和相關(guān)人更加全面地了解企業(yè)[8]。其次，社會責(zé)任信息的披露使部分污染行業(yè)企業(yè)無法回避披露環(huán)境污染信息，并在報告中按照要求披露信息，積極樹立一個認(rèn)真履行社會責(zé)任、符合道德規(guī)范的社會形象，避免由此產(chǎn)生的負(fù)面影響。同時，企業(yè)通過履行社會責(zé)任增加社會貢獻程度，可以在一定程度上獲得政府的政策扶持，建立穩(wěn)定的正面關(guān)系。

反之，由于資源有限，企業(yè)會權(quán)衡各類經(jīng)濟活動與社會活動之間的資源配置比，社會責(zé)任的履行往往需要投入較多的成本，會在一定程度上占用企業(yè)資源，對其他投資產(chǎn)生擠出效應(yīng)，且周期較長，結(jié)果不穩(wěn)定，具有風(fēng)險，從而可能會失去更多的獲得利潤的投資機會，導(dǎo)致投資者認(rèn)為投資該企業(yè)風(fēng)險較大收益較低，加劇融資約束[9]。此外，當(dāng)企業(yè)和利益相關(guān)者的觀點產(chǎn)生沖突時，企業(yè)必須犧牲部分經(jīng)濟利益來維護自身社會形象。另外，企業(yè)需投入大量資金來提升ESG表現(xiàn)，導(dǎo)致投資者認(rèn)為投資該企業(yè)的收益降低而可能選擇放棄投資，從而加劇企業(yè)融資約束[10]。

（三）“雙碳”目標(biāo)下的資源型企業(yè)公司治理（G）與融資約束

良好的公司治理能夠改善企業(yè)的環(huán)境和社會責(zé)任履行情況，從而全面推進ESG表現(xiàn)?；谛盘杺鬟f理論，企業(yè)管理層較強的環(huán)保意識會在決策時影響企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)的設(shè)定和執(zhí)行，促進企業(yè)從加強內(nèi)部治理開始，主動進行環(huán)境風(fēng)險管理，嚴(yán)格遵守相關(guān)的法律法規(guī)，避免降低企業(yè)信譽的事故發(fā)生，建立較高的社會聲譽和社會形象，在緩解融資約束時起到積極作用[11]。基于利益相關(guān)者理論和委托代理理論，公司治理與員工利益息息相關(guān)，對股東而言則會加劇代理問題，由于委托人和代理人之間利益目標(biāo)的不一致，導(dǎo)致道德風(fēng)險、逆向選擇行為頻發(fā)，良好的公司治理制度和體系能夠降低代理人為了自己的利益?zhèn)ξ腥说睦嫔踔凉菊w利益的情況，有效制約和監(jiān)督代理人的風(fēng)險行為。良好的ESG表現(xiàn)能夠向利益相關(guān)者傳遞企業(yè)經(jīng)營狀況良好甚至傳遞獲利能力很強的信號，從而有助于其獲得投資，即使財務(wù)狀況出現(xiàn)問題，但是良好的ESG表現(xiàn)能夠從非財務(wù)角度讓利益相關(guān)者進一步了解企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展能力，獲得投資者的認(rèn)同和投資傾向，降低投資者和債權(quán)人要求的風(fēng)險溢價[12]，從而緩解融資約束問題。

四、“雙碳”目標(biāo)下的資源型企業(yè)ESG表現(xiàn)與融資約束可能存在的風(fēng)險

（一）ESG信息披露的標(biāo)準(zhǔn)化

2004年聯(lián)合國環(huán)境規(guī)劃署首次提出企業(yè)ESG概念，我國直至2017年才開始對上市公司的環(huán)境信息披露進行要求，并于2021年開始修訂上市公司ESG信息披露相關(guān)準(zhǔn)則，相對來說建設(shè)起步較晚。ESG信息披露還存在注重數(shù)量而不注重質(zhì)量和實質(zhì)、沒有涉及到利益相關(guān)者真正關(guān)注的方面等問題；同時披露標(biāo)準(zhǔn)還需要更加簡潔和規(guī)范，對同一行業(yè)、地區(qū)的企業(yè)可以同期橫向可比、往期縱向可比；目前國內(nèi)外文獻關(guān)于ESG信息披露量化的方法有第三方機構(gòu)評分和自定義指標(biāo)計算兩種，第三方機構(gòu)包含華證、彭博資訊公司、湯森路透、MSCI等，標(biāo)準(zhǔn)化的ESG表現(xiàn)信息披露將有利于評級機構(gòu)作出更具有可靠性、可比性的評分，一方面有助于企業(yè)可持續(xù)發(fā)展、企業(yè)ESG表現(xiàn)長效有用，進一步推進“雙碳”目標(biāo)的實現(xiàn)；另一方面也有助于市場監(jiān)管者和投資者信息獲取的可靠性和投資決策的穩(wěn)健性。

（二）資源型企業(yè)ESG的異質(zhì)性表現(xiàn)

目前，盡管ESG信息披露被較多地運用到投資決策中，但是作為非財務(wù)信息，其作用更多是“錦上添花”而非“雪中送炭”，投資決策更加關(guān)注的是企業(yè)的經(jīng)營狀況和財務(wù)信息，ESG信息所引導(dǎo)的投資決策是在特定行業(yè)、特殊政策、特別情況下的附加，因此根據(jù)企業(yè)異質(zhì)性的不同，ESG表現(xiàn)對融資約束的緩解作用存在差別。資源敏感型企業(yè)、綠色創(chuàng)新程度高的企業(yè)、政策傾斜類企業(yè)其較好的ESG表現(xiàn)能夠在一定程度上緩解其融資約束，究其本質(zhì)投資者仍是優(yōu)先考慮企業(yè)自身的可持續(xù)發(fā)展能力，繼而考慮與之相關(guān)的其他因素。

（三）“雙碳”時代ESG的新內(nèi)涵

新時代生態(tài)文明戰(zhàn)略有新挑戰(zhàn)和新要求，“雙碳”目標(biāo)是我國貫徹新發(fā)展理念的國際承諾，也是關(guān)系到綠水青山的綠色轉(zhuǎn)型契機。近年來，在落實“雙碳”目標(biāo)的過程中，金融投資機構(gòu)在持續(xù)完善ESG產(chǎn)品創(chuàng)新，同時也將“雙碳”目標(biāo)作為考量因素，從而引導(dǎo)市場金融資源配置向綠色發(fā)展和綠色創(chuàng)新領(lǐng)域傾斜。因此對于資源型企業(yè)，應(yīng)設(shè)置相應(yīng)的行業(yè)特殊指標(biāo)，并合理設(shè)計指標(biāo)權(quán)重，增加ESG信息披露的“含金量”，以提高資源型企業(yè)ESG表現(xiàn)與“雙碳”目標(biāo)的匹配度和適用度，從而為資本市場提供更加真實可靠的信息。

五、對策與展望

第一，完善ESG信息披露的標(biāo)準(zhǔn)化體系建設(shè)，提升上市公司ESG信息披露“含金量”。政府層面需完善相關(guān)法律和部門規(guī)章制度，出臺意見和指南，推動各級單位監(jiān)督企業(yè)積極踐行ESG指標(biāo)；行業(yè)層面需廣泛收集意見，充分補充ESG評級指標(biāo)和信息披露要求，主動適應(yīng)行業(yè)特征和時代變革，引導(dǎo)和推動企業(yè)綠色可持續(xù)發(fā)展；構(gòu)建符合國情、科學(xué)規(guī)范的中國特色ESG體系或加入中國特色ESG評級指標(biāo)。

第二，積極引導(dǎo)機構(gòu)投資者廣泛了解并將ESG表現(xiàn)納入投資決策。在“雙碳”背景下，本著可持續(xù)高質(zhì)量發(fā)展的目標(biāo)，機構(gòu)投資者應(yīng)建立起企業(yè)經(jīng)濟效益、社會效益與環(huán)境效益同等重要的意識和理念[13]，從而以價值投資理念看待企業(yè)戰(zhàn)略決策，同時也應(yīng)建立起風(fēng)險管理機制，對ESG風(fēng)險進行定期排查[14]。

第三，積極引導(dǎo)上市公司提升ESG表現(xiàn)，擴大ESG使用范圍并提高使用效益。ESG表現(xiàn)對企業(yè)創(chuàng)新起到積極推動作用，尤其是國有企業(yè)。因此需要根據(jù)企業(yè)異質(zhì)性針對部分企業(yè)完善ESG工作機制、推動ESG投資、提升ESG績效，發(fā)揮ESG治理能力和風(fēng)險管理能力，助力企業(yè)在綠色發(fā)展的趨勢下升級轉(zhuǎn)型[7]，從而增強企業(yè)融資能力，緩解融資約束，使金融資源配置更加高效、合理、高收益。

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責(zé)編：險峰