綠色投資的驅(qū)動因素研究

汪海鳳，韓剛，侯君霞

摘要：在加快生態(tài)文明體制改革、大力推進綠色發(fā)展的過程中，作為環(huán)境污染和治理主體的企業(yè)，增加綠色投資是實現(xiàn)綠色發(fā)展的關(guān)鍵。文章基于2011—2020年我國制造業(yè)企業(yè)A股上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)，探究制造業(yè)企業(yè)綠色投資的驅(qū)動因素。研究發(fā)現(xiàn)：企業(yè)社會責(zé)任、市場勢力均能顯著促進制造業(yè)企業(yè)綠色投資，但環(huán)保制度并未表現(xiàn)出顯著的促進作用。此外，道德、制度、市場對制造業(yè)企業(yè)綠色投資的影響效應(yīng)因企業(yè)生命周期、行業(yè)污染密集度和地區(qū)執(zhí)法力度的差異而呈現(xiàn)出異質(zhì)性。為提升制造業(yè)企業(yè)綠色投資水平，應(yīng)進一步強化企業(yè)社會責(zé)任，強化文本立法與執(zhí)法實踐，同時適當(dāng)增強企業(yè)市場勢力。

關(guān)鍵詞：制造業(yè)企業(yè)；綠色投資；企業(yè)社會責(zé)任；環(huán)保制度；市場勢力

中圖分類號：F425；F406.7? ? ? ? ? 文獻標(biāo)志碼：A? ? ? ? ? ? 文章編號：1671-9840（2023）04-0041-12

DOI：10.16713/j.cnki.65-1269/c.2023.04.005

On Driving Factors of Green Investment

—Empirical Evidence from China's A-Share Manufacturing Listed Companies

WANG Haifeng1， HAN Gang1， HOU Junxia2

（1.Inner Mongolia University of Science and Technology， Baotou 014010， China；

2.School of Zhangjiakou CPC， Zhangjiakou 075000， China）

Abstract： In the process of accelerating the reform of the ecological civilization system and vigorously promoting green development， whether enterprises， as the main body of environmental pollution and control， can increase green investment is the key to achieve green development. This paper uses the data of A-share listed companies of Chinese manufacturing enterprises from 2011 to 2020 to explore the driving factors of green investment of manufacturing enterprises. The results show that both corporate social responsibility and market power drive can significantly promote the green investment of manufacturing enterprises. However， the environmental protection system does not promote the green investment of manufacturing enterprises. In addition， the effects of morality， system and market on green investment of manufacturing enterprises show certain heterogeneity with the differences of enterprise life cycle， industrial pollution intensity and regional law enforcement intensity. In order to improve the level of green investment of manufacturing enterprises， it is of great necessity to continue to strengthen corporate social responsibility， strengthen the practice of text legislation and law enforcement， and appropriately enhance the market power of enterprises.

Key words： manufacturing enterprises; green investment; corporate social responsibility（CSR）; environmental protection system; market power

一、問題的提出

2017年5月，習(xí)近平總書記在主持中共中央政治局第四十一次集體學(xué)習(xí)時指出，“推動形成綠色發(fā)展方式和生活方式，是發(fā)展觀的一場深刻革命……堅決摒棄損害甚至破壞生態(tài)環(huán)境的發(fā)展模式，堅決摒棄以犧牲生態(tài)環(huán)境換取一時一地經(jīng)濟增長的做法”。2022年10月，黨的二十大報告指出，要建設(shè)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系，堅持把發(fā)展經(jīng)濟的著力點放在實體經(jīng)濟上，加快生產(chǎn)方式綠色轉(zhuǎn)型，推動形成綠色低碳的生產(chǎn)方式和生活方式。制造業(yè)企業(yè)是我國經(jīng)濟發(fā)展中的主要能源消耗者，其綠色發(fā)展水平對我國生態(tài)保護意義重大。另外，雖然近年來我國企業(yè)綠色投資額逐年增加，但投資水平及治理水平仍較低［1］。因此，如何有效驅(qū)動制造業(yè)企業(yè)進行綠色投資，是目前我國實現(xiàn)綠色發(fā)展亟須探討的重要問題。

從現(xiàn)有研究來看，學(xué)者們對企業(yè)綠色投資驅(qū)動因素的研究主要從以下3個層面展開。一是內(nèi)部層面。Martin［2］認(rèn)為，企業(yè)承擔(dān)環(huán)境方面的社會責(zé)任雖然在短期內(nèi)會增加企業(yè)生產(chǎn)成本，但從長遠來看，承擔(dān)社會責(zé)任、進行綠色投資可以產(chǎn)生較大的社會效益和環(huán)境效益，獲得公眾尤其是環(huán)境利益相關(guān)者的支持，因而企業(yè)社會責(zé)任會激勵企業(yè)進行綠色投資。莫似影［3］分析認(rèn)為，企業(yè)綠色創(chuàng)新能力的提升能顯著促進企業(yè)進行綠色投資和加強環(huán)境管理。Sharfman［4］認(rèn)為，主動實施環(huán)境管理戰(zhàn)略的企業(yè)會積極進行綠色投資，促進企業(yè)績效提升。武立東［5］從聲譽管理視角進行的研究表明，大股東股權(quán)質(zhì)押能夠使企業(yè)為了維護自身聲譽進一步增加綠色投資。吳樹暢［6］認(rèn)為，企業(yè)高質(zhì)量的內(nèi)部控制能夠督促企業(yè)履行社會責(zé)任、進行綠色投資。二是外部層面。部分學(xué)者認(rèn)為，企業(yè)外部因素會在一定程度上促進企業(yè)開展綠色投資活動。傳統(tǒng)的環(huán)境聯(lián)邦主義理論認(rèn)為，競爭會引起地方政府競相放松環(huán)境監(jiān)管，企業(yè)會利用監(jiān)管漏洞減少綠色投資。張濟建［7］認(rèn)為，企業(yè)綠色投資是由國家層面的環(huán)境規(guī)制以及社會層面的新聞媒體監(jiān)督驅(qū)動的。盧洪友［8］以重污染上市公司為研究對象，研究發(fā)現(xiàn)綠色財政補貼降低了企業(yè)綠色投資成本，提升了企業(yè)綠色投資的意愿。此外，根據(jù)市場競爭理論，在激烈的市場競爭中，企業(yè)會積極采取措施保持自身優(yōu)勢以應(yīng)對來自現(xiàn)有企業(yè)和新進入企業(yè)的潛在競爭威脅。作為一種創(chuàng)造性活動，綠色研究與開發(fā)成果通常能夠使企業(yè)研發(fā)出差異化的綠色產(chǎn)品，鞏固并增強企業(yè)競爭優(yōu)勢［9］。處于弱市場競爭環(huán)境中的企業(yè)，其所面臨的生存威脅和競爭壓力相對較小，對風(fēng)險高、盈利慢的綠色研發(fā)持有更加謹(jǐn)慎的態(tài)度，通常會表現(xiàn)出投資短視行為［10］。其他研究顯示，嚴(yán)格的環(huán)境法規(guī)能夠促使企業(yè)管理者增加環(huán)境領(lǐng)域投資［11］，環(huán)境規(guī)制與市場競爭是企業(yè)開展綠色投資的基本動因，二者共同作用于企業(yè)綠色投資活動［12］。三是內(nèi)外部層面相結(jié)合。多數(shù)學(xué)者選擇結(jié)合內(nèi)外部環(huán)境探討企業(yè)綠色投資的驅(qū)動因素。崔秀梅［13］認(rèn)為，企業(yè)進行綠色投資活動是為追求經(jīng)濟利益和增強自身競爭力，政府出臺的環(huán)保制度可以促使企業(yè)進行綠色投資。劉李孝［14］基于多元驅(qū)動機制視角，指出企業(yè)綠色投資是多種因素協(xié)同作用的結(jié)果，若缺乏某個或某些因素的作用則將難以保障綠色投資的正常開展。

綜上所述，國內(nèi)外學(xué)者從多個角度對企業(yè)綠色投資的驅(qū)動因素進行了有益探討，但研究多關(guān)注某一個因素，直接考察企業(yè)綠色投資驅(qū)動因素的研究較為少見。本文選取2011—2020年我國制造業(yè)上市公司的綠色投資數(shù)據(jù)，采用多維固定效應(yīng)模型從企業(yè)、政府、市場3個維度以及道德驅(qū)動、制度驅(qū)動、市場驅(qū)動3條路徑，對制造業(yè)企業(yè)綠色投資驅(qū)動因素進行探討。

二、理論分析

（一）企業(yè)社會責(zé)任與制造業(yè)企業(yè)綠色投資

企業(yè)環(huán)境行為背后的道德責(zé)任引出了企業(yè)為什么要進行綠色投資的問題［13］。企業(yè)社會責(zé)任要求企業(yè)關(guān)注社會問題，解決企業(yè)發(fā)展對社會造成的不良影響，如資源浪費、環(huán)境污染與破壞等［15］。因此，本文認(rèn)為可以從道德驅(qū)動角度探究企業(yè)在社會責(zé)任驅(qū)動下進行的綠色投資行為。

第一，外部利益相關(guān)者的訴求。企業(yè)在追求自身利益時，會或多或少影響外部利益相關(guān)者的利益，如企業(yè)排放污染物會導(dǎo)致周邊區(qū)域環(huán)境受到破壞，危害周邊地區(qū)居民身體健康，引起外部利益相關(guān)者的不滿，因而外部利益相關(guān)者會要求污染企業(yè)進行環(huán)保治理、增加綠色投資。當(dāng)企業(yè)發(fā)現(xiàn)為滿足外部利益相關(guān)者訴求而被動承擔(dān)企業(yè)社會責(zé)任進行綠色投資卻能夠提高企業(yè)資源利用效率時，其會將履行社會責(zé)任轉(zhuǎn)化為綠色投資的內(nèi)在驅(qū)動力量［13］。已有研究還表明，企業(yè)履行社會責(zé)任可以充分化解其與外部利益相關(guān)者之間的矛盾，減少外部利益相關(guān)者的不滿［16］。企業(yè)開展綠色投資有利于獲取利益相關(guān)者的信任與支持，獲取更多資源。因此，企業(yè)會為履行社會責(zé)任積極進行綠色投資。

第二，企業(yè)社會責(zé)任的信號傳遞效應(yīng)。積極履行企業(yè)社會責(zé)任能夠釋放企業(yè)愿意進行環(huán)境管理與治理的信號，維護并提升企業(yè)形象。政府與外部投資者在接收該信號后，常會對企業(yè)實施偏向性經(jīng)濟政策［17］。如向企業(yè)提供綠色補貼，幫助其緩解融資約束，降低綠色投資成本，進而促使企業(yè)進行綠色投資。同時，由于當(dāng)前信息傳播較為迅速，社會公眾會不斷接收企業(yè)環(huán)境保護信息，其污染行為也會引起監(jiān)管部門的重視，進而對企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營活動產(chǎn)生激勵或約束。因此，隨著互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展，企業(yè)為追求自身的可持續(xù)發(fā)展，更愿意塑造綠色形象，積極履行社會責(zé)任。

第三，權(quán)義一致性理論。從倫理學(xué)角度來說，權(quán)利與義務(wù)緊密相連，企業(yè)環(huán)境權(quán)的實現(xiàn)有賴于對環(huán)境義務(wù)的履行［18］。現(xiàn)階段，企業(yè)需更加注重環(huán)境保護，若繼續(xù)污染環(huán)境而又不能有效治理污染，會對企業(yè)經(jīng)濟效益及可持續(xù)發(fā)展造成現(xiàn)實危害，這就促使企業(yè)將綠色投資作為履行社會責(zé)任的一條路徑。

（二）環(huán)保制度與制造業(yè)企業(yè)綠色投資

制度環(huán)境的存在決定了組織及其行為需要符合相關(guān)制度要求才能被外界認(rèn)可，制度環(huán)境是組織合法化的重要內(nèi)容，組織必須尋求特定的合法化機制加以應(yīng)對，進而得以生存發(fā)展［15］。通常情況下，企業(yè)不愿投資于成本高、不確定性大的綠色活動，僅依靠市場力量很難推動企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型從而減少環(huán)境污染，因而需要借助國家和政府的力量，通過各類法律法規(guī)、環(huán)境政策等促使企業(yè)進行綠色投資。企業(yè)是從屬于社會的組織，必須遵循合法性機制才能實現(xiàn)自身的可持續(xù)發(fā)展，而為了滿足合法性要求，其應(yīng)對環(huán)境規(guī)制壓力的最佳方式即進行綠色投資、積極治理污染［19］。

近些年，我國逐步加大環(huán)保督察力度，對地方政府實施環(huán)境保護問責(zé)，采用多種方式推動企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型。隨著環(huán)境規(guī)制體系的不斷完善，企業(yè)污染行為受到嚴(yán)厲監(jiān)管，迫使企業(yè)尤其是重污染企業(yè)擴大綠色投資規(guī)模。同時，在傳統(tǒng)企業(yè)投資行為中，廠商在生產(chǎn)過程中易忽視對外部利益相關(guān)者及環(huán)境的消極影響，將企業(yè)生產(chǎn)成本轉(zhuǎn)嫁于外部，引起經(jīng)濟活動的負(fù)外部性。而環(huán)境污染治理需將負(fù)外部性內(nèi)部化，綠色投資則是這一過程的重要環(huán)節(jié)［20］，順利實現(xiàn)這一過程，需借助國家法律法規(guī)以及當(dāng)?shù)丨h(huán)保制度的力量。實際上，為控制企業(yè)在生產(chǎn)過程中污染與破壞環(huán)境，地方政府制定了一系列環(huán)保制度，期望借此遏制企業(yè)污染行為、保護生態(tài)環(huán)境。企業(yè)為實現(xiàn)合法化生產(chǎn)經(jīng)營，避免因不遵守制度而付出慘痛代價，如被關(guān)?；蚴艿江h(huán)境處罰等，一般會選擇遵守環(huán)保制度，進行綠色投資，進而實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展?，F(xiàn)實中，環(huán)保法律法規(guī)及制度出臺后，各地卻存在不同程度的執(zhí)行效率低、執(zhí)法不嚴(yán)等問題。如果環(huán)保法律法規(guī)或環(huán)保制度不能得到有效有力執(zhí)行，則會在一定程度上弱化環(huán)境監(jiān)管的實際效果。

（三）市場勢力與制造業(yè)企業(yè)綠色投資

傳統(tǒng)主義學(xué)派認(rèn)為，市場結(jié)構(gòu)影響企業(yè)行為。市場勢力在很大程度上決定了投資活動的利潤實現(xiàn)和分配，從而反向影響企業(yè)的投資決策［21］。因此，本文將從市場驅(qū)動視角揭示市場勢力促進企業(yè)綠色投資的理論路徑。內(nèi)生增長理論認(rèn)為，研發(fā)投資很大一部分來源于企業(yè)內(nèi)部資金，而具有壟斷勢力的企業(yè)有能力依靠提高產(chǎn)品價格獲得差額利潤，從而更有利于其開展技術(shù)創(chuàng)新活動，增加企業(yè)研發(fā)投入［22］。在競爭性市場中，各組織及內(nèi)部成員之間構(gòu)成了特殊的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，競爭對手的戰(zhàn)略行為將在很大程度上影響其他成員的生產(chǎn)經(jīng)營活動。在綠色發(fā)展浪潮中，一個企業(yè)若率先進行綠色轉(zhuǎn)型進而獲取新的競爭優(yōu)勢，則其他企業(yè)往往會進行效仿并進一步實施綠色投資［23］。因此，市場勢力能夠驅(qū)動企業(yè)進行綠色投資，包括綠色可再生和清潔能源開發(fā)、節(jié)能降耗技術(shù)研發(fā)、綠色技術(shù)創(chuàng)新、綠色產(chǎn)品創(chuàng)新等。此外，市場勢力的風(fēng)險容忍效應(yīng)也有助于驅(qū)動企業(yè)進行綠色投資。企業(yè)市場勢力的增強，有利于其提高風(fēng)險承受能力［24］。企業(yè)風(fēng)險承受能力是影響企業(yè)綠色創(chuàng)新投入的重要因素，隨著企業(yè)風(fēng)險承受能力的提高，企業(yè)對綠色創(chuàng)新失敗的容忍度亦會提高，企業(yè)風(fēng)險承受能力越強，企業(yè)綠色創(chuàng)新投入越多［25］。綠色創(chuàng)新投資是綠色投資的重要內(nèi)容，也是企業(yè)環(huán)境管理的重要途徑之一，其具有風(fēng)險高的特點［9］，一旦企業(yè)面臨較強的融資約束，資金來源將成為制約企業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵因素。但市場勢力強的企業(yè)在面對不確定性強、風(fēng)險高的綠色投資時會更加從容，內(nèi)部控制體系以及企業(yè)現(xiàn)金流足以支撐其開展綠色投資。因此，市場勢力越強的企業(yè)進行綠色投資的意愿通常也越強。

制造業(yè)企業(yè)綠色投資驅(qū)動路徑的理論機制如圖1所示。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選擇及數(shù)據(jù)來源

近年來，我國對生態(tài)環(huán)境越來越重視，制造業(yè)行業(yè)環(huán)境信息披露成為了利益相關(guān)者重點關(guān)注的內(nèi)容。本文選擇制造業(yè)企業(yè)進行研究的原因在于：一是制造業(yè)是我國的支柱性產(chǎn)業(yè)，其在環(huán)境信息披露上相對完整、規(guī)范。二是制造業(yè)可細(xì)分為31個行業(yè)，其中紡織業(yè)，皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋業(yè)，石油、煤炭及其他燃料加工業(yè)，化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)，化學(xué)纖維制造業(yè)，橡膠和塑料制品業(yè)，非金屬礦物制品業(yè)，黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)，有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)屬于重度污染行業(yè)，其余為中輕度污染行業(yè)［26］。總體來說，制造業(yè)涵蓋了重度及中輕度污染行業(yè)，相較于單一污染程度行業(yè)來說，樣本較為均衡。

鑒于數(shù)據(jù)的可得性，本文選取2011—2020年中國滬深A(yù)股制造業(yè)上市公司作為研究樣本1，并剔除樣本期內(nèi)的ST和*ST企業(yè)，以及數(shù)據(jù)缺失嚴(yán)重的企業(yè)，實證檢驗制造業(yè)企業(yè)綠色投資的驅(qū)動因素。同時，為避免異常值影響，本文對所有連續(xù)變量進行上下1%的winsorize處理。研究所需數(shù)據(jù)主要來源于國泰安數(shù)據(jù)庫、和訊數(shù)據(jù)庫、北大法寶數(shù)據(jù)庫、《中國環(huán)境統(tǒng)計年鑒》和《中國統(tǒng)計年鑒》。

（二）變量定義及衡量

1.被解釋變量。本文的被解釋變量為企業(yè)綠色投資（[GI]），研究數(shù)據(jù)源于國泰安數(shù)據(jù)庫中的企業(yè)財務(wù)報表附注，由在建工程投資明細(xì)、管理費用明細(xì)及科研費用明細(xì)中屬于綠色投資范疇的資金匯總而成。如在建工程中屬于綠色投資范疇的項目有煤改氣項目、新能源項目、環(huán)保改造項目等；管理費用中屬于綠色投資范疇的項目有環(huán)境科研費用等。進一步地，本文借鑒李青原［27］的處理方法，以企業(yè)綠色投資總額占企業(yè)總資產(chǎn)的比重衡量企業(yè)綠色投資水平，并對其進行標(biāo)準(zhǔn)化處理。

2.解釋變量。本文的解釋變量包括：一是企業(yè)社會責(zé)任（[CSR]）。本文將企業(yè)社會責(zé)任作為道德驅(qū)動的載體，以和訊數(shù)據(jù)庫披露的企業(yè)社會責(zé)任得分來衡量1。和訊數(shù)據(jù)庫通過多個指標(biāo)對股東、員工、客戶、環(huán)境、慈善5個方面進行全面評價，最終得到的企業(yè)社會責(zé)任得分更為客觀、科學(xué)。二是環(huán)保制度（[EPL]）。本文將環(huán)保制度作為制度驅(qū)動的載體，以地方政府頒布的環(huán)保制度數(shù)量的對數(shù)來衡量。需要說明的是，既有文獻對制度類指標(biāo)的衡量通常只考慮企業(yè)注冊地水平，較少考慮不同地區(qū)的產(chǎn)能分配問題，本文沿用該思路，以制造業(yè)企業(yè)注冊地地方環(huán)保制度數(shù)量的對數(shù)來衡量。地方環(huán)保制度主要包括地方性環(huán)保法規(guī)、環(huán)保規(guī)章、環(huán)保規(guī)范性文件、環(huán)保工作文件、環(huán)保司法文件以及地方政府環(huán)保行政許可批復(fù)等。該類數(shù)據(jù)來源于北大法寶數(shù)據(jù)庫。三是市場勢力（[MP]）。本文將市場勢力作為市場驅(qū)動的載體?，F(xiàn)有文獻主要以市場份額（市場集中度）、勒納指數(shù)來衡量市場勢力。一般來說，市場份額較大的企業(yè)更易擁有壟斷力量，但壟斷力量大的企業(yè)不一定會實施壟斷行為，因而市場勢力不能等同于市場份額（市場集中度）。因此，本文采用勒納指數(shù)作為市場勢力的衡量指標(biāo)，研究數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫；同時鑒于數(shù)據(jù)可得性，只考慮中國制造業(yè)企業(yè)A股上市公司2。

3.控制變量。為控制其他因素對制造業(yè)企業(yè)綠色投資的影響，本文參考郭玥等人［17，28-29］的研究，選取企業(yè)規(guī)模（[SIZE]）、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（[EN]）、現(xiàn)金持有（[CASH]）、資產(chǎn)負(fù)債率（[LEV]）、固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（[FATO]）、資本密集度（[CP]）作為控制變量。不同規(guī)模及產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)在外界壓力、資源、市場競爭等方面具有不同的特點，故其對綠色投資的態(tài)度也不同。規(guī)模較大、擁有國有產(chǎn)權(quán)的企業(yè)可能對綠色轉(zhuǎn)型存在一定的惰性，不愿進行綠色投資；而現(xiàn)金流充足、負(fù)債較少、資產(chǎn)較為穩(wěn)定及營業(yè)收入較多的企業(yè)對綠色投資自身存在的不確定性高、風(fēng)險大等問題有更強的應(yīng)對能力，可能對綠色投資更為積極。此外，在估計模型中還加入了年度虛擬變量（[YEAR]）以控制時間影響因素，加入地區(qū)虛擬變量（[REGION]）以控制地區(qū)影響因素，加入行業(yè)虛擬變量（[CODE]）以控制行業(yè)影響因素。

研究中各變量定義見表1。

（三）模型設(shè)定

基于以上理論分析，本文設(shè)置如下模型進行回歸分析：

[GIijt=β0+β1CSRijt+β2EPLijt+β3MPijt+fx;δ+YEAR+REGION+CODE+εijt]? ?（1）

本文將道德驅(qū)動、制度驅(qū)動、市場驅(qū)動置于同一模型中，探究三者對制造業(yè)企業(yè)綠色投資的影響。模型（1）中：[i]、[j]、[t]分別表示企業(yè)、行業(yè)、時間。同時，根據(jù)既有研究控制了可能影響制造業(yè)企業(yè)綠色投資的變量，即[fx;δ]，包括企業(yè)規(guī)模、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、現(xiàn)金持有、資產(chǎn)負(fù)債率、固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率以及資本密集度，并引入年度、行業(yè)和地區(qū)虛擬變量以進一步增強模型因果識別的可靠性。此外，[εijt]為隨機干擾項。

四、實證分析

（一）變量的描述性統(tǒng)計分析

表2為變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果。由表2可知：綠色投資均值為0.117，即制造業(yè)企業(yè)綠色投資總額約占其總資產(chǎn)的11.7%；綠色投資樣本中位數(shù)小于均值，表明在制造業(yè)中有半數(shù)企業(yè)綠色投資水平低于行業(yè)平均水平。企業(yè)社會責(zé)任均值為21.615，最小值為-3.250，最大值為71.890，標(biāo)準(zhǔn)差為13.192，表明不同制造業(yè)企業(yè)在履行社會責(zé)任方面存在很大差異；同時中位數(shù)小于均值，表明制造業(yè)有半數(shù)企業(yè)社會責(zé)任得分低于行業(yè)平均水平。環(huán)保制度標(biāo)準(zhǔn)差為0.638，說明我國各地方政府頒布的環(huán)保制度數(shù)量存在一定差異。市場勢力最小值為0.021，最大值為 0.371，標(biāo)準(zhǔn)差為0.055，表明不同的制造業(yè)企業(yè)市場勢力存在明顯差異，且有半數(shù)企業(yè)市場勢力弱于行業(yè)平均水平。

（二）基準(zhǔn)回歸分析

本文先采用Hausman檢驗方法對是否采用固定效應(yīng)模型進行檢驗，其中卡方統(tǒng)計量為736.22，P值為0.000，拒絕使用隨機效應(yīng)模型的原假設(shè)，因而采用多維固定效應(yīng)模型對制造業(yè)企業(yè)綠色投資驅(qū)動因素進行檢驗，基準(zhǔn)回歸結(jié)果如表3所示。其中，列（a）為未加入控制變量的回歸結(jié)果，列（b）為加入控制變量后的回歸結(jié)果。由表3列（b）可知：在控制年度、行業(yè)和地區(qū)固定效應(yīng)后，核心變量均至少在5%水平顯著。其中，企業(yè)社會責(zé)任的系數(shù)估計值為0.0003且在1%水平顯著，表明企業(yè)社會責(zé)任是制造業(yè)企業(yè)進行綠色投資的道德驅(qū)動因素。從經(jīng)濟意義上講，企業(yè)社會責(zé)任每增加1個標(biāo)準(zhǔn)差，制造業(yè)企業(yè)綠色投資將會增加0.0218個標(biāo)準(zhǔn)差1。環(huán)保制度的系數(shù)估計值為-0.0145且在1%水平顯著，地方政府出臺環(huán)保制度后，可能因為在具體執(zhí)行中存在落實不到位、執(zhí)法不嚴(yán)等情形，致使制造業(yè)企業(yè)進行綠色投資的行動力下降。從經(jīng)濟意義上講，環(huán)保制度每增加1個標(biāo)準(zhǔn)差，制造業(yè)企業(yè)綠色投資將會下降0.0511個標(biāo)準(zhǔn)差。市場勢力的系數(shù)估計值為0.1370且在5%水平顯著，表明市場勢力是制造業(yè)企業(yè)進行綠色投資的市場驅(qū)動因素。這可能是因為制造業(yè)企業(yè)進行綠色投資往往需要大量的資金投入，且市場經(jīng)濟是競爭經(jīng)濟，具有壟斷勢力的企業(yè)有能力依靠提高產(chǎn)品價格獲得差額利潤，能夠為企業(yè)綠色投資提供更多的資金，從而對企業(yè)綠色投資產(chǎn)生更大影響。實證檢驗結(jié)果表明，企業(yè)社會責(zé)任、環(huán)保制度和市場勢力均能顯著影響企業(yè)綠色投資。

在控制變量中，現(xiàn)金持有、固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、資本密集度、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)均能夠顯著促進制造業(yè)企業(yè)綠色投資，而企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率會顯著抑制企業(yè)綠色投資。這可能是因為：第一，現(xiàn)金持有、固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、資本密集度可在一定程度上反映當(dāng)下制造業(yè)企業(yè)的現(xiàn)金流及營業(yè)收入水平，資金充足的企業(yè)更有能力進行綠色投資。對于國有企業(yè)來說，其在發(fā)展中已形成最優(yōu)生產(chǎn)規(guī)模，對轉(zhuǎn)型存在一定惰性，但非國有企業(yè)為了能夠在資源、市場中獲得更大的競爭優(yōu)勢，更愿意進行綠色投資。第二，企業(yè)規(guī)模越大，其因進行綠色投資所需付出的成本（如購置環(huán)保設(shè)備、進行工藝升級等）就越大，面對高昂成本，企業(yè)綠色投資積極性會受到一定抑制；同時，大企業(yè)存在組織惰性，使得企業(yè)不能根據(jù)外部環(huán)境的變化及時調(diào)整自身行為。第三，資產(chǎn)負(fù)債率對制造業(yè)企業(yè)綠色投資產(chǎn)生顯著的抑制作用，可能是由于綠色投資存在不確定性大、成本高等特點，負(fù)債較多的企業(yè)難以承受潛在風(fēng)險，貿(mào)然進行綠色投資可能使企業(yè)資金鏈斷裂甚至陷入破產(chǎn)困境，因此會抑制企業(yè)綠色投資。

（三）穩(wěn)健性檢驗

因本文采用從上市公司年報的在建工程、研發(fā)支出、固定資產(chǎn)、管理費用等項目中收集符合綠色投資定義的數(shù)據(jù)來衡量企業(yè)綠色投資水平，為避免手工收集整理產(chǎn)生數(shù)據(jù)遺漏等問題而對實證結(jié)果產(chǎn)生影響，故需進行穩(wěn)健性檢驗。在穩(wěn)健性檢驗中，運用Heckman模型對企業(yè)是否進行綠色投資進行全樣本回歸，生成制造業(yè)企業(yè)是否進行綠色投資的0-1變量[GreenInvest]，若制造業(yè)企業(yè)進行綠色投資則賦值為1，否則賦值為0 。第一階段先進行Probit回歸，計算出逆米爾斯比率（[IMR]）并將其帶入基準(zhǔn)回歸。由表4第二階段的回歸結(jié)果可知，企業(yè)社會責(zé)任、市場勢力對綠色投資的影響系數(shù)均在1%水平顯著為正，環(huán)保制度的影響系數(shù)在1%水平顯著為負(fù)，說明企業(yè)社會責(zé)任、環(huán)保制度、市場勢力均能對制造業(yè)企業(yè)綠色投資產(chǎn)生顯著影響，與基準(zhǔn)回歸結(jié)論一致，由此驗證了基準(zhǔn)回歸結(jié)論的穩(wěn)健性。

五、進一步分析

為深入研究道德驅(qū)動、制度驅(qū)動、市場驅(qū)動對制造業(yè)企業(yè)綠色投資的影響，本文進一步分析企業(yè)社會責(zé)任、環(huán)保制度、市場勢力在存在企業(yè)內(nèi)部異質(zhì)性、行業(yè)外部異質(zhì)性以及環(huán)保執(zhí)法力度異質(zhì)性時對制造業(yè)企業(yè)綠色投資的差異性影響。

（一）企業(yè)內(nèi)部異質(zhì)性

本文基于企業(yè)生命周期視角，考察企業(yè)社會責(zé)任、環(huán)保制度、市場勢力對制造業(yè)企業(yè)綠色投資的影響異質(zhì)性。參考劉詩源［30］的研究，以企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流凈額、投資現(xiàn)金流凈額、籌資現(xiàn)金流凈額的正負(fù)組合反映企業(yè)不同的生命周期，并將企業(yè)劃分為成長期、成熟期和衰退期3個階段。企業(yè)生命周期異質(zhì)性檢驗結(jié)果如表5所示。由表5可知：當(dāng)制造業(yè)企業(yè)處于成長期時，企業(yè)社會責(zé)任、環(huán)保制度、市場勢力均能對綠色投資產(chǎn)生顯著影響，這可能是由于成長期企業(yè)為實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，迫切需要提高市場競爭力、擴大企業(yè)規(guī)模，從而有意愿進行既滿足企業(yè)可持續(xù)發(fā)展需求又符合國家發(fā)展需要的綠色投資，但因現(xiàn)實中存在執(zhí)法不嚴(yán)等問題，一些企業(yè)為追求發(fā)展而選擇規(guī)避環(huán)保制度。當(dāng)制造業(yè)企業(yè)處于成熟期時，企業(yè)社會責(zé)任和環(huán)保制度均能顯著促進企業(yè)綠色投資，但市場勢力并沒有表現(xiàn)出顯著影響。這可能是因為成熟期企業(yè)資金充足，風(fēng)險承受能力和市場地位大幅提升，其更愿意履行社會責(zé)任，并且急需突破發(fā)展瓶頸，從而更愿意進行綠色投資。當(dāng)制造業(yè)企業(yè)處于衰退期時，由于組織結(jié)構(gòu)僵化、對市場需求敏感性下降以及存在組織惰性等，其不愿進行更多的投資活動，更愿意保持現(xiàn)有體系進行發(fā)展。

（二）行業(yè)外部異質(zhì)性

本文基于行業(yè)污染密集度視角，就企業(yè)社會責(zé)任、環(huán)保制度、市場勢力對制造業(yè)企業(yè)綠色投資影響的異質(zhì)性進行進一步分析。參照Tobey［31］的研究，將行業(yè)平均治理成本不小于總成本1.85%的劃為重度污染行業(yè)，不小于總成本0.5%的劃為中度污染行業(yè)，小于總成本0.5%的劃為清潔行業(yè)。研究中污染密集度用行業(yè)平均治理成本來衡量［32］，計算公式為：[pi=N=2011N=2019Snj+Wnj+AnjMBC×1n×100%]。其中，[pi]為企業(yè)污染密集度，[S]為固體廢棄物治理成本，[W]為廢水處理成本，[A]為廢氣治理成本，[MBC]為行業(yè)總成本，[j]為行業(yè)代碼，[n]為總年數(shù)［31］。按照行業(yè)污染密集度進行分組的異質(zhì)性檢驗結(jié)果見表6。

由表6可知：在清潔行業(yè)中，企業(yè)社會責(zé)任、環(huán)保制度、市場勢力均能對綠色投資產(chǎn)生顯著影響，但環(huán)保制度依然因執(zhí)法力度不強等原因而未能有效促進企業(yè)綠色投資。在中度和重度污染行業(yè)中，企業(yè)社會責(zé)任和市場勢力均能顯著促進企業(yè)綠色投資，環(huán)保制度對企業(yè)綠色投資的作用效果不顯著。這可能是由于中度和重度污染行業(yè)企業(yè)歷史包袱較重，需為排放達標(biāo)投入更多資源和資金，而且短期內(nèi)企業(yè)進行綠色投資的邊際成本大于邊際收益，因此在環(huán)保制度的強制約束下，企業(yè)可能為降低環(huán)境違規(guī)風(fēng)險而直接選擇暫停部分污染型生產(chǎn)活動而不是進行綠色投資。

（三）環(huán)保執(zhí)法力度異質(zhì)性

本文在進行制度驅(qū)動層面的研究時，采用企業(yè)所在地頒布的環(huán)保制度數(shù)量進行衡量，即主要從環(huán)保立法角度進行討論，而有效的污染治理應(yīng)當(dāng)同時依靠文本立法與實際執(zhí)法［33］。因此，本文進一步探究執(zhí)法力度對企業(yè)綠色投資的影響。鑒于數(shù)據(jù)可得性，本文選擇企業(yè)注冊地所屬省（區(qū)、市）環(huán)保處罰案件數(shù)量（[EP]）來衡量，取自然對數(shù)后按照中位數(shù)劃分為執(zhí)法力度弱、執(zhí)法力度強兩組。由表7可知：在執(zhí)法力度弱的地區(qū)，企業(yè)社會責(zé)任顯著促進了企業(yè)綠色投資，環(huán)保立法和環(huán)保執(zhí)法均未對企業(yè)綠色投資產(chǎn)生顯著影響，這可在一定意義上表明這類地區(qū)企業(yè)存在污染規(guī)避等行為，沒有足夠動力進行成本高、耗時長的綠色投資。在執(zhí)法力度強的地區(qū)，企業(yè)社會責(zé)任、環(huán)保立法和環(huán)保執(zhí)法均能對企業(yè)綠色投資產(chǎn)生顯著影響。這可能是因為政府對環(huán)境進行嚴(yán)格管控，企業(yè)不得不進行環(huán)境友好型生產(chǎn)活動。同時，檢驗結(jié)果也表明地區(qū)環(huán)保執(zhí)法力度會對環(huán)保立法起到一定的補充作用，促進企業(yè)綠色投資。

六、結(jié)論與啟示

本文以2011—2020年我國制造業(yè)企業(yè)A股上市公司為樣本，從道德、制度、市場3個維度探究制造業(yè)企業(yè)綠色投資的驅(qū)動因素。研究發(fā)現(xiàn)：企業(yè)社會責(zé)任作為道德驅(qū)動載體，市場勢力作為市場驅(qū)動載體，二者均能顯著促進制造業(yè)企業(yè)綠色投資，但環(huán)保制度作為制度驅(qū)動載體，由于執(zhí)法不嚴(yán)等問題使得其對企業(yè)綠色投資存在顯著的抑制作用。同時，企業(yè)社會責(zé)任、環(huán)保制度和市場勢力對企業(yè)綠色投資的驅(qū)動效果因企業(yè)生命周期、行業(yè)污染密集度及地區(qū)執(zhí)法力度的不同而呈現(xiàn)出一定的異質(zhì)性。

根據(jù)本文的研究結(jié)論可得到如下啟示：第一，進一步加大綠色投資力度。制造業(yè)企業(yè)應(yīng)積極進行綠色實踐活動，推動企業(yè)由“棕色”向“綠色”發(fā)展轉(zhuǎn)型。第二，進一步增強企業(yè)社會責(zé)任意識。政府可對主動履行社會責(zé)任的企業(yè)加大支持力度，通過綠色補貼和稅收減免等方式保障企業(yè)履行社會責(zé)任所需資金。同時應(yīng)加強社會輿論監(jiān)督體系建設(shè)，將外在壓力轉(zhuǎn)化為企業(yè)履行社會責(zé)任的內(nèi)在動力。第三，適度擴大制造業(yè)企業(yè)規(guī)模，增強其市場勢力。優(yōu)化資源配置，集中優(yōu)勢資源增強市場勢力較強的制造業(yè)企業(yè)競爭優(yōu)勢，為其進行綠色投資、實現(xiàn)綠色發(fā)展奠定良好基礎(chǔ)。第四，完善環(huán)保立法與執(zhí)法體系。在立法方面，現(xiàn)有環(huán)保制度多偏重污染末端治理，應(yīng)修訂和完善污染源頭治理和預(yù)防的法律法規(guī)，并充分考慮各地環(huán)境監(jiān)管水平差異。在執(zhí)法方面，應(yīng)進一步提高執(zhí)法機構(gòu)效率，營造更加公平公正的執(zhí)法環(huán)境。第五，充分考慮企業(yè)內(nèi)部和行業(yè)外部差異，加大對成長期和成熟期制造業(yè)企業(yè)的扶持與激勵力度，并對重污染行業(yè)進行有效監(jiān)管。

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