基金降費(fèi)沖擊波

黃慧玲　周楠　施嘉翔

凌晨4點(diǎn)半，城市還沒(méi)醒來(lái)，小鷗（化名）已經(jīng)出門(mén)。她在上海一家大型基金公司上班，最近出差，她都會(huì)選擇最早的那班飛機(jī)。理由很簡(jiǎn)單，因?yàn)楸阋恕?/p>

“差兩個(gè)小時(shí)費(fèi)用就差很多?！毙→t說(shuō)，基金降費(fèi)后，各家公司開(kāi)始提倡“能省則省”。打印資料，能雙面打印就不單面打印；寄快遞，能走普通快遞就不走順豐；甚至?xí)h室里的水，也從550ml偷偷換成了300ml的小瓶或者更實(shí)惠的紙杯。

不知不覺(jué)中，基金降費(fèi)給行業(yè)帶來(lái)的影響正逐步浮現(xiàn)。

7月初，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了公募基金行業(yè)費(fèi)率改革工作方案，詳細(xì)部署了基金降費(fèi)改革的階段和相關(guān)舉措。彼時(shí)，多家頭部基金公司陸續(xù)發(fā)布降低主動(dòng)權(quán)益類基金管理費(fèi)和托管費(fèi)的公告，醞釀多年的公募基金費(fèi)率改革由此拉開(kāi)大幕。交易傭金、申購(gòu)費(fèi)、贖回費(fèi)、銷售服務(wù)費(fèi)等費(fèi)率的改革漸次展開(kāi)，涉及領(lǐng)域包括基金公司、券商、銀行、第三方銷售機(jī)構(gòu)、買(mǎi)方投顧等。

這一輪行業(yè)史上最大規(guī)模的降費(fèi)行動(dòng)，從時(shí)點(diǎn)來(lái)看也頗有深意。恰逢中國(guó)基金業(yè)誕生25周年，基金存續(xù)規(guī)模超越銀行理財(cái)，成為資管業(yè)領(lǐng)頭羊。

經(jīng)過(guò)25年的發(fā)展，基金已成為中國(guó)民眾最重要的投資理財(cái)渠道之一。早在2021年底，中國(guó)基金投資者就已超過(guò)7.2億人，位居世界第一。每?jī)蓚€(gè)中國(guó)人里，就有一個(gè)買(mǎi)過(guò)基金。中國(guó)公募基金規(guī)模也在過(guò)去十年里增長(zhǎng)了13倍，從2萬(wàn)億元增長(zhǎng)至28萬(wàn)億元。

與此同時(shí)，“基金掙錢(qián)基民不掙錢(qián)”的問(wèn)題已在近兩年演變?yōu)椤盎窈突鸲疾粧赍X(qián)，只有基金公司和渠道掙錢(qián)”。

此前曾擔(dān)任公募基金經(jīng)理的周應(yīng)波，其管理規(guī)模曾超過(guò)500億元。他觀察到，在基金這條產(chǎn)業(yè)鏈里，基金業(yè)績(jī)轉(zhuǎn)化為投資者收益是很不容易的，基金經(jīng)理掙到的一塊錢(qián)，由于各種原因，傳遞給投資者時(shí)只有五毛錢(qián)甚至更低。

有業(yè)內(nèi)資深人士對(duì)《財(cái)經(jīng)》表示，持續(xù)三年的基金牛市令基金規(guī)模迅速增長(zhǎng)，但規(guī)模與能力不匹配帶來(lái)的后果也逐漸顯現(xiàn)，從基金公司到基金代銷渠道再到廣大投資者，至今仍在為此買(mǎi)單。

在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，這場(chǎng)降費(fèi)改革具有多重信號(hào)意義。

中信證券認(rèn)為，“費(fèi)改短期影響產(chǎn)業(yè)鏈的盈利能力，長(zhǎng)期倒逼補(bǔ)足投顧短板，加速向資產(chǎn)配置轉(zhuǎn)型。資管和財(cái)富只有順勢(shì)而為才能有所作為?！?/p>

“在這個(gè)時(shí)候推行降費(fèi)，雖然給從業(yè)者帶來(lái)了難度，但它也給行業(yè)帶來(lái)了正面影響。它反映出監(jiān)管層推動(dòng)普惠金融的決心和方向?，F(xiàn)在只是一個(gè)開(kāi)始，而不是結(jié)束?！币患一鸸究偨?jīng)理向《財(cái)經(jīng)》表示。

基金降費(fèi)傳導(dǎo)鏈條

在討論基金降費(fèi)之前，先做個(gè)簡(jiǎn)單的科普：當(dāng)你入手一只基金時(shí)，你將支付哪些費(fèi)用？

最先接觸到的是申購(gòu)費(fèi)和贖回費(fèi)。它們會(huì)在每一次交易前扣除，清晰可見(jiàn)。這筆費(fèi)用大部分由基金銷售渠道收取，申購(gòu)費(fèi)在0.5%-1.5%之間，贖回費(fèi)根據(jù)持有期時(shí)長(zhǎng)來(lái)設(shè)置，最高1%。

其次是管理費(fèi)和托管費(fèi)。這項(xiàng)費(fèi)用寫(xiě)在基金的基本檔案里，也不難查到。管理費(fèi)由基金公司收取，在0.5%-1.5%之間；托管費(fèi)則由托管銀行收取，主動(dòng)權(quán)益類基金在0.25%左右。

以上是比較容易了解的顯性費(fèi)用。還有一些費(fèi)用，隱藏在基金資產(chǎn)的成本里，最終也由投資者來(lái)承擔(dān)。比如基金公司在交易股票和債券時(shí)產(chǎn)生的交易傭金，這部分花費(fèi)由基金資產(chǎn)支付給券商，其中也包含了券商研究所提供研究服務(wù)所需的費(fèi)用。

以上費(fèi)用構(gòu)成了買(mǎi)基金時(shí)的大致成本。如果你在銀行等傳統(tǒng)渠道購(gòu)買(mǎi)主動(dòng)權(quán)益類基金，持有時(shí)間剛滿一年，那么每年總成本至少為3.5%以上，包括1.5%的申購(gòu)費(fèi)、1.5%的管理費(fèi)、0.25%的托管費(fèi)、0.25%的贖回費(fèi)以及交易傭金等。

此次基金行業(yè)費(fèi)率改革的對(duì)象，正是這些成本。

首先引起輿論關(guān)注的是基金投資者很難注意到的隱性費(fèi)用——交易傭金。在這一項(xiàng)里，“甲方花丙方的錢(qián)高價(jià)購(gòu)買(mǎi)乙方的服務(wù)”是行業(yè)長(zhǎng)期以來(lái)的“潛規(guī)則”。券商提供的服務(wù)項(xiàng)目中，不僅包含了得到監(jiān)管許可的研究服務(wù)，也包含了不被許可的其他資源，如基金銷售、軟件采購(gòu)等。隨著監(jiān)管的介入，這一項(xiàng)改革預(yù)計(jì)將在2023年底前完成。

其次是關(guān)于管理費(fèi)的調(diào)降。不同于交易傭金的抽屜協(xié)議，管理費(fèi)收入是擺在桌面上的生意。目前大部分公司已將主動(dòng)權(quán)益類基金的管理費(fèi)與托管費(fèi)分別下調(diào)至1.2%與0.2%以下。

接下來(lái)，將是基金銷售環(huán)節(jié)的改革，主要包括申購(gòu)費(fèi)、尾隨傭金、銷售服務(wù)費(fèi)等方面的調(diào)整。根據(jù)監(jiān)管要求，相關(guān)改革措施涉及規(guī)則修訂，將于2024年底前完成。

當(dāng)前不同渠道對(duì)于基金申購(gòu)費(fèi)的折扣力度不一?；ヂ?lián)網(wǎng)渠道最低可以做到一折，而多數(shù)銀行渠道的基金申購(gòu)費(fèi)沒(méi)有打折。根據(jù)監(jiān)管要求，后續(xù)將引導(dǎo)基金銷售機(jī)構(gòu)對(duì)公募基金認(rèn)申購(gòu)費(fèi)用加大折扣力度。

銷售環(huán)節(jié)的改革還包括：進(jìn)一步降低基金管理人尾隨傭金，并研究不同類型基金產(chǎn)品設(shè)置差異化的尾隨傭金支付比例上限；規(guī)范銷售機(jī)構(gòu)公募基金銷售服務(wù)費(fèi)的收取；研究實(shí)施按照投資者持有基金期限設(shè)置階梯下降的費(fèi)率模式等。

此外，關(guān)于費(fèi)率相關(guān)信息的披露要求也將被強(qiáng)化。未來(lái)，基金產(chǎn)品資料概要、基金年報(bào)都將更清晰地展示基金產(chǎn)品的各項(xiàng)費(fèi)用，包括基金公司收了多少管理費(fèi)，支出多少尾隨傭金，證券交易傭金支出怎么分配等等。這部分改革預(yù)計(jì)將于2023年底之前完成。

縱覽此次基金降費(fèi)在全行業(yè)的傳導(dǎo)及影響：管理費(fèi)下調(diào)后，基金公司首當(dāng)其沖；后續(xù)認(rèn)購(gòu)費(fèi)率和尾傭比例的調(diào)整將對(duì)銷售渠道，尤其是銀行、券商等傳統(tǒng)銷售渠道的基金業(yè)務(wù)產(chǎn)生較大影響（主要為申購(gòu)費(fèi)率的折扣），而基金公司方面將受益于尾傭比例的調(diào)降；后續(xù)對(duì)交易傭金費(fèi)率調(diào)整，則將對(duì)券商研究所產(chǎn)生巨大沖擊。

中信證券對(duì)降費(fèi)后的影響進(jìn)行了測(cè)算：管理費(fèi)方面，公募基金行業(yè)管理費(fèi)收入下降約9%，頭部主動(dòng)權(quán)益基金公司管理費(fèi)下降5%-15%；托管費(fèi)方面，行業(yè)托管費(fèi)收入下降幅度為7.5%?！霸诠芾碣M(fèi)調(diào)降以后，中國(guó)頭部公募基金的凈利率和ROE（凈資產(chǎn)收益率）已經(jīng)基本與國(guó)際頭部資管機(jī)構(gòu)相當(dāng)，我們認(rèn)為頭部機(jī)構(gòu)保持合理的利潤(rùn)率和資本回報(bào)率水平是行業(yè)健康發(fā)展的必要條件。”

交易傭金方面，預(yù)計(jì)證券公司相關(guān)收入下降2%-3%。“參考費(fèi)率改革通知，在交易傭金費(fèi)率不得超過(guò)市場(chǎng)平均傭金費(fèi)率水平兩倍的要求下，如需保證證券行業(yè)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)不虧損，我們測(cè)算機(jī)構(gòu)交易傭金長(zhǎng)期下調(diào)下限在0.034%左右?！敝行抛C券稱。

銷售環(huán)節(jié)方面，中信證券認(rèn)為，由于基金代銷在銀行和券商收入中占比較小，影響程度最大的是第三方渠道。以20%作為行業(yè)平均利潤(rùn)率假設(shè)進(jìn)行測(cè)算，預(yù)計(jì)20%左右的渠道費(fèi)率降費(fèi)幅度上限相對(duì)合理。

而對(duì)于大多數(shù)基金持有人來(lái)說(shuō)，降費(fèi)對(duì)于投資收益的年化影響不足1%。因此，基金降費(fèi)也沒(méi)有在更大范圍的公共平臺(tái)上引發(fā)大規(guī)模討論。

有投資者認(rèn)為，“總比虧錢(qián)還不降費(fèi)率好?！备嗟耐顿Y者則表達(dá)了對(duì)基金虧損的不滿。他們認(rèn)為降費(fèi)是隔靴搔癢，并不足以讓他們?cè)俅涡湃位鸸?。還有投資者稱，“如果基金能給我賺錢(qián)，我愿意給更高的提成?！?h3>基金公司調(diào)降管理費(fèi)

當(dāng)前投資者的基金虧損情況究竟是怎樣的？以下是全市場(chǎng)所有基金成立以來(lái)回報(bào)的簡(jiǎn)單數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，或可從中窺知一二。

截至2023年9月25日，全市場(chǎng)公募基金共有19189只（不同份額分開(kāi)統(tǒng)計(jì)）。其中虧損的產(chǎn)品共有7241只，占比近四成。這些仍在虧損的基金平均成立年限為2.07年。

大面積虧損帶來(lái)的投訴已如雪片紛至各個(gè)渠道。張林峰（化名）是一家大型商業(yè)銀行分行的產(chǎn)品經(jīng)理，他告訴《財(cái)經(jīng)》，當(dāng)前他的工作中很重要的一部分是處理基金客戶投訴。

投訴眾多，新發(fā)基金的銷售更加艱難。為了完成KPI（關(guān)鍵績(jī)效指標(biāo)），一線銷售人員不得不自掏腰包買(mǎi)入基金。

“現(xiàn)在賣(mài)產(chǎn)品拼的是誰(shuí)錢(qián)多，大家都在用自己的錢(qián)買(mǎi)公司考核的產(chǎn)品?！卑⒀旁谝患翌^部券商營(yíng)業(yè)部擔(dān)任客戶經(jīng)理。她告訴《財(cái)經(jīng)》，今年感受到工作以來(lái)從未有過(guò)的無(wú)力感，特別艱難，“有員工自己買(mǎi)了幾百萬(wàn)元，他媽媽都不跟他說(shuō)話了”。

與此同時(shí)，真正的客戶配置資金已經(jīng)很難逼出來(lái)。阿雅說(shuō)，有些投入幾百萬(wàn)元的老客戶，現(xiàn)在能買(mǎi)5萬(wàn)元、10萬(wàn)元都是很大的單子了；普通客戶給面子，最多買(mǎi)1萬(wàn)元?！艾F(xiàn)在一天累死累活也賣(mài)不了5萬(wàn)元?！?/p>

“現(xiàn)在賣(mài)基金很容易挨罵。2021年的時(shí)候你說(shuō)低位布局，人家信了。2022年繼續(xù)低位布局，人家信了。現(xiàn)在已經(jīng)第三年了，你還能說(shuō)什么？三年布局還不夠嗎？”一位銀行理財(cái)經(jīng)理無(wú)奈地說(shuō)，“冬天太長(zhǎng)，種子都凍死了。讓客戶拿什么來(lái)堅(jiān)持長(zhǎng)期主義？”

有分析人士認(rèn)為，基金降費(fèi)的目的，正是對(duì)“基金掙錢(qián)基民不掙錢(qián)”的困境破局。從近幾年的數(shù)據(jù)來(lái)看，這個(gè)問(wèn)題已經(jīng)演變成了“基民不掙錢(qián)，基金也不掙錢(qián)，只有基金公司和銷售渠道掙到了錢(qián)”。

Wind（萬(wàn)得）數(shù)據(jù)顯示，萬(wàn)得偏股混合型基金指數(shù)（885001）自2021年2月18日達(dá)到歷史最高峰值后，一路震蕩下跌，其間雖然也有收益的“蜜月期”，但截至2023年9月25日，仍較峰值下跌了32%。同期滬深300指數(shù)下跌36%，上證指數(shù)下跌15%。

圖1：主動(dòng)權(quán)益基金與大盤(pán)表現(xiàn)對(duì)比

資料來(lái)源：Wind。制圖：顏斌

從基民的實(shí)際收益來(lái)看，2020年是基民收益最好的一年，主動(dòng)權(quán)益基金的利潤(rùn)高達(dá)13211億元。但到了2021年，這個(gè)數(shù)字就降到了1986億元。進(jìn)入2022年，基民收益告負(fù)，全年凈虧12924億元，將2020年的利潤(rùn)幾乎抹平。

而對(duì)于基金公司來(lái)說(shuō)，過(guò)去三年的管理費(fèi)收入跟隨規(guī)模節(jié)節(jié)攀升。2019年底，基金總規(guī)模為14.8萬(wàn)億元。而到了2023年6月末，總規(guī)模幾乎翻倍，達(dá)到了27.7萬(wàn)億元，反超銀行理財(cái)，實(shí)現(xiàn)歷史性跨越。管理費(fèi)方面，行業(yè)管理費(fèi)收入總額2019年底為633億元，2022年底為1459億元，增長(zhǎng)了1.3倍。

反思公募基金當(dāng)前局面的成因，一位基金從業(yè)人士稱，“過(guò)去公募基金的生態(tài)是獎(jiǎng)勵(lì)進(jìn)攻者，很少有人夸你防守做得好，這也導(dǎo)致了公募的動(dòng)作變形。沒(méi)人關(guān)心基金公司是否幫投資者掙到錢(qián)，只關(guān)心誰(shuí)的規(guī)模做得大?！?/p>

“從每一家基金公司和渠道的角度來(lái)說(shuō)，在牛市做大規(guī)模都是正確的選擇。因?yàn)樾苁衼?lái)的時(shí)候，就算你在牛市里很有良心，在熊市中規(guī)模也很難擴(kuò)大。相反，因?yàn)榛癖桓呶惶桌危ㄔ谂Ｊ邪l(fā)行的），沒(méi)良心的規(guī)模反而穩(wěn)定?！睆埩址逭f(shuō)，“本質(zhì)上是劣幣在驅(qū)逐良幣。”

他甚至自編了一個(gè)詞來(lái)形容這種行業(yè)之殤，叫“孽業(yè)共擔(dān)”，“全行業(yè)都在為之前規(guī)模與能力不匹配的行為買(mǎi)單”。

這不是基金行業(yè)第一次經(jīng)歷“看天吃飯”的周期性低谷，但卻堪稱壓力最大的一次：對(duì)內(nèi)，過(guò)去過(guò)度依賴明星基金經(jīng)理、過(guò)度強(qiáng)調(diào)規(guī)模等行業(yè)集體性迷失需要反思；對(duì)投資者，大片飄綠的產(chǎn)品業(yè)績(jī)難以交代；對(duì)國(guó)家，作為資本市場(chǎng)的穩(wěn)定器和壓艙石，公募基金身肩“活躍資本市場(chǎng)”的重任。

因此，基金行業(yè)的改革勢(shì)在必行。降費(fèi)改革是其中一環(huán)，降低管理費(fèi)是第一步。

7月8日上午，易方達(dá)、廣發(fā)等多家基金公司發(fā)布降低旗下部分產(chǎn)品管理費(fèi)及托管費(fèi)公告，主要產(chǎn)品涵蓋目前管理費(fèi)超過(guò)1.2%的主動(dòng)權(quán)益類基金和少量其他管理費(fèi)較高的品種。

根據(jù)監(jiān)管層的要求，7月10日起，所有公募基金公司新注冊(cè)產(chǎn)品管理費(fèi)不得高于1.2%，托管費(fèi)不得高于0.2%。此次下調(diào)為全行業(yè)范圍的下調(diào)，首批下調(diào)公司為主動(dòng)權(quán)益類基金規(guī)模前20的機(jī)構(gòu)。對(duì)于尚未下調(diào)費(fèi)用的中小型基金公司和存量產(chǎn)品，將爭(zhēng)取在2023年底前調(diào)整。

從基金投資者角度來(lái)說(shuō)，投資主動(dòng)權(quán)益基金的成本將從1.74%（管理費(fèi)與托管費(fèi)的平均值）下調(diào)至1.4%，降幅在20%左右。這意味著每年將省下0.34%的成本，每1萬(wàn)元將省下34元。

基金公司以管理費(fèi)為核心收入來(lái)源。調(diào)降管理費(fèi)，對(duì)于基金業(yè)來(lái)說(shuō)無(wú)疑會(huì)產(chǎn)生連鎖反應(yīng)。

從基金公司層面來(lái)說(shuō)，中小型基金公司受到的沖擊顯然更大。“我們需要發(fā)展其他業(yè)務(wù)，用其他收入來(lái)對(duì)沖主動(dòng)權(quán)益基金收入的壓降，比如專戶?！币患一鸸究偨?jīng)理表示，“辦法總比困難多，各家公司都會(huì)根據(jù)自己的資源稟賦來(lái)評(píng)估?！?/p>

主動(dòng)權(quán)益基金降費(fèi)后，關(guān)注此事的投資者對(duì)此充滿期待。王亮（化名）認(rèn)為，基金降費(fèi)后，基金公司沒(méi)有那么容易旱澇保收了。這會(huì)倒逼它們優(yōu)化自身的競(jìng)爭(zhēng)力，出色的基金經(jīng)理也能證明自己的能力，而不只是盲目做大規(guī)模。“那些實(shí)力不夠的基金和公司會(huì)被淘汰，我買(mǎi)到爆雷基金的概率就會(huì)更小?！?h3>與券商的隱秘契約被打破

在基金降費(fèi)改革涉及的名目中，券商交易傭金被視為最不合理的一項(xiàng)。

肉眼可見(jiàn)的不合理現(xiàn)象是：基金支付給券商的傭金過(guò)高。當(dāng)券商面向散戶的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)傭金從最早的0.2%（千二）降至如今最低只有0.01%（萬(wàn)一）時(shí)，基金支付的傭金還在執(zhí)行早期0.08%（萬(wàn)八）左右的標(biāo)準(zhǔn)。

高傭金從何而來(lái)？除了上述高于散戶的交易費(fèi)率，還有兩大因素：一是部分基金公司過(guò)高的換手率；二是公募基金業(yè)10年13倍的規(guī)模增長(zhǎng)。

圖2：2022年公募基金全產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)杖爰胺峙淝闆r-按業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)劃分

資料來(lái)源：中金公司

“機(jī)構(gòu)專用席位肯定比散戶的成本更高一些，獲得賣(mài)方研究服務(wù)需要付費(fèi)，這些都有成本。但從萬(wàn)八到萬(wàn)一的差距顯然不公平、不合理?！崩钇剑ɑ┰谌?、基金領(lǐng)域從業(yè)近20年，他認(rèn)為，不合理的關(guān)鍵因素在于，隨著公募基金行業(yè)的發(fā)展，交易量與過(guò)往早已是天壤之別，賣(mài)方研究也在這個(gè)過(guò)程中走向了畸形繁榮。

“原來(lái)證券公司做賣(mài)方研究的其實(shí)不多，研究部主要為內(nèi)部投行服務(wù)。后來(lái)有了傭金，就有了大量研究所。問(wèn)題是，我們有必要有這么多研究員嗎？”李平稱。

一方面，賣(mài)方研究產(chǎn)能早已過(guò)剩，研究同質(zhì)化嚴(yán)重；另一方面，基金公司支付的傭金費(fèi)率和散戶的差距大到離譜。李平說(shuō)，這本身已經(jīng)說(shuō)明了事情不可能持續(xù)下去，只是缺少了一個(gè)契機(jī)。

高額傭金被用在了什么地方？一部分給了研究所，另一部分則給了基金代銷。

“一般情況是五五開(kāi)，A股行情不好的時(shí)候研究所占比會(huì)更低一些，有時(shí)候跌到四成以下?！币患掖笮腿萄芯克L(zhǎng)告訴《財(cái)經(jīng)》。

“有些公司規(guī)模大傭金多，但沒(méi)有那么多的投研服務(wù)需要支付，有些就拿剩下的錢(qián)換基金的銷售。尤其是在搶占ETF（交易型開(kāi)放式指數(shù)基金）市場(chǎng)份額的時(shí)候，有的拿60倍、80倍來(lái)?yè)Q。這確實(shí)過(guò)分了，該管管?！币患倚⌒突鸸究偨?jīng)理告訴《財(cái)經(jīng)》。

盡管相關(guān)監(jiān)管法規(guī)禁止基金公司在選取券商交易席位時(shí)和基金銷售掛鉤，但傭金與代銷的掛鉤在業(yè)內(nèi)早已見(jiàn)怪不怪。

一位券商營(yíng)業(yè)部人士告訴《財(cái)經(jīng)》，以傭金換取代銷量的銷售政策對(duì)他們來(lái)說(shuō)一直是公開(kāi)的銷售要素。對(duì)于各地分公司和營(yíng)業(yè)部來(lái)說(shuō)，如果銷量足夠高，還能贏得額外的獎(jiǎng)勵(lì)。

總結(jié)上述現(xiàn)象，分倉(cāng)傭金收費(fèi)高企卻又長(zhǎng)期持續(xù)，以傭金置換代銷資源的灰色手法大行其道，研究同質(zhì)化嚴(yán)重仍然前赴后繼……種種不合理構(gòu)成了分倉(cāng)傭金的荒誕故事。

“荒誕的故事不可能永遠(yuǎn)持續(xù)下去。時(shí)間長(zhǎng)了以后，一定會(huì)有一些東西把它消滅掉，或是技術(shù)或是監(jiān)管，或是僅僅某件小事就能把它捅了，否則這個(gè)社會(huì)無(wú)法進(jìn)步?！崩钇秸J(rèn)為。

根據(jù)此前某地方證監(jiān)局發(fā)布的通知，分倉(cāng)傭金調(diào)整方向包括：降低傭金費(fèi)率至平均水平的兩倍以內(nèi)，堵住傭金換銷量的灰色通道以及對(duì)某些特定券商的利益傾斜。傭金費(fèi)率降低后，將對(duì)券商、基金行業(yè)、投資者等多方面利益產(chǎn)生影響。

《財(cái)經(jīng)》近期從多家券商與基金公司人士處獲悉，從7月開(kāi)始，按照監(jiān)管對(duì)傭金的調(diào)降要求，已有基金公司與券商陸續(xù)重新簽訂合同并開(kāi)始執(zhí)行。

“新合同約定了新的傭金費(fèi)率，基本是按照監(jiān)管要求來(lái)的，即市場(chǎng)平均費(fèi)率的兩倍以內(nèi)?！币晃蝗萄芯克耸糠Q。

據(jù)了解，部分新合同中，將分倉(cāng)傭金比例從原本的萬(wàn)分之八降至萬(wàn)分之五以下，也有機(jī)構(gòu)下調(diào)至萬(wàn)分之四。此外，更多受訪基金公司人士表示，目前尚未簽訂新的合同，新開(kāi)的席位傭金仍按萬(wàn)八計(jì)算。

“降傭的主要是小券商，大券商仍在觀望和談判中?！庇袠I(yè)內(nèi)知情人士表示，小券商的議價(jià)能力相對(duì)較弱，被動(dòng)成為此次傭金改革的“先頭部隊(duì)”。

“之前地方證監(jiān)局發(fā)了一個(gè)通知要求合理下調(diào)傭金。但我們理解它不是正式要求，只是在征求意見(jiàn)，后來(lái)也沒(méi)有下文了。圈內(nèi)有些大公司已經(jīng)開(kāi)始談了，我們不會(huì)這么激進(jìn)，還是等待監(jiān)管的明確通知?！比A南一家大型基金公司人士說(shuō)。

此次降傭?qū)?duì)券商業(yè)務(wù)產(chǎn)生多大影響？根據(jù)天風(fēng)證券的測(cè)算，預(yù)計(jì)公募傭金整體讓利投資者約95億元，占券商2022年?duì)I收的2.4%；部分研究業(yè)務(wù)收入占比較高的券商影響較大。

降低分倉(cāng)傭金比例后，蛋糕整體變小，代銷與研究之間的分配格局將重新洗牌。

“從監(jiān)管的角度來(lái)說(shuō)，支付給代銷是違規(guī)的，支付給研究是允許的，應(yīng)該把代銷的部分壓縮甚至砍掉。但也有人認(rèn)為，銷售是剛需，應(yīng)該會(huì)擠占研究所的部分，就看各家公司怎么決定了。”一位業(yè)內(nèi)人士分析道。

對(duì)研究所來(lái)說(shuō)，除了面臨和代銷搶蛋糕的問(wèn)題，更直接經(jīng)歷著當(dāng)前低迷行情下的慘淡經(jīng)營(yíng)。

“我們有些核心客戶已經(jīng)基本沒(méi)有交易量了，三季度研究所的收入會(huì)非常難看?！币晃恍⌒腿萄芯克治鰩熣f(shuō)。

“越來(lái)越多的研究所會(huì)被撤掉，即使不撤也要大幅縮減規(guī)模，甚至不再做賣(mài)方研究。尤其是后入局者，如果只是單純地去建立幾大研究業(yè)務(wù)，很難和成熟的研究所競(jìng)爭(zhēng)，去砸錢(qián)也屬于石沉大海沒(méi)有一點(diǎn)波瀾。”某中小券商研究所前負(fù)責(zé)人表示，研究所這條路很不好走，“想殺進(jìn)排名前十，對(duì)券商來(lái)說(shuō)投入是巨大的，至少是幾個(gè)億起”。

“目前價(jià)格變化還不確定，下滑程度是否會(huì)低到無(wú)法支持賣(mài)方研究也不確定。還要根據(jù)基金公司對(duì)傭金的分配來(lái)評(píng)估?！比A南一家大型券商研究所所長(zhǎng)告訴《財(cái)經(jīng)》，分配結(jié)構(gòu)不變的話，對(duì)研究所的影響是巨大的。

大型券商研究所早已未雨綢繆?！叭昵拔覀兙驮谂﹂_(kāi)辟第二曲線收入?！鼻笆龃笮腿萄芯克L(zhǎng)表示。

“券商研究所競(jìng)爭(zhēng)格局將進(jìn)一步分化，更有經(jīng)濟(jì)效益、規(guī)模更大、研究覆蓋面更廣的研究所，可能會(huì)相對(duì)能夠保持較為穩(wěn)定的收入，甚至收入有望繼續(xù)提升，也將集中更多客戶資源?！币晃毁Y深研究人士表示，未來(lái)研究所的創(chuàng)收模式需要多樣化。在他看來(lái)，未來(lái)可能會(huì)出現(xiàn)面向C端客戶的商業(yè)模式。

倒逼銷售渠道改革

在銀行工作多年，張林峰感受到基金降費(fèi)可能帶給銀行基金業(yè)務(wù)的變局。“尾隨傭金下調(diào)，疊加當(dāng)前市場(chǎng)狀態(tài)下保有量隨著凈值下降，基金業(yè)務(wù)在銀行里可以直接調(diào)動(dòng)的資源減少，業(yè)務(wù)可能會(huì)被邊緣化。”

“不過(guò)基金業(yè)務(wù)的邊緣化對(duì)銀行來(lái)說(shuō)也會(huì)有好處?！睆埩址逶掍h一轉(zhuǎn)，“邊緣化之后，就不會(huì)有過(guò)多的行政干預(yù)。在沒(méi)有行政干預(yù)的情況下，要么躺平，要么專業(yè)化?！?/p>

張林峰認(rèn)為，邊緣化之后才會(huì)有專業(yè)化，“之前滿市場(chǎng)的定制，就是行業(yè)整體步子邁得太大，導(dǎo)致規(guī)模與能力不匹配”。

對(duì)于基金銷量較高的券商營(yíng)業(yè)部來(lái)說(shuō)，降費(fèi)也意味著業(yè)務(wù)的大調(diào)整。

“以后可能會(huì)投入更多精力賣(mài)私募產(chǎn)品。私募量化的交易量大，超額業(yè)績(jī)?nèi)绻诲e(cuò)的話，還有后端收入?！卑⒀鸥嬖V《財(cái)經(jīng)》。

也有券商人士認(rèn)為，基金公司會(huì)更有動(dòng)力去擴(kuò)大產(chǎn)品規(guī)模，以期以量補(bǔ)價(jià)維持收入平穩(wěn)，因此基金公司對(duì)銷售渠道的服務(wù)需求可能更大。

齊凱（化名）在一家券商負(fù)責(zé)投顧業(yè)務(wù)。他認(rèn)為，對(duì)于自己所在的券商來(lái)說(shuō)，買(mǎi)方投顧是基金降費(fèi)后唯一可能再多收一道錢(qián)的業(yè)務(wù)，投顧業(yè)務(wù)的角色有望從“后備役”轉(zhuǎn)正。

一些財(cái)富管理業(yè)人士和研究者認(rèn)為，基金投顧業(yè)務(wù)間接受益于這場(chǎng)降費(fèi)改革。

目前，買(mǎi)方投顧的主流費(fèi)用一年在0.1%至0.5%之間。利好的邏輯是：對(duì)客戶來(lái)說(shuō)，降費(fèi)省下的錢(qián)用來(lái)購(gòu)買(mǎi)投顧服務(wù)，不需要花額外的錢(qián)可以擁有更好的投資體驗(yàn)。

但買(mǎi)方投顧的實(shí)際體驗(yàn)并沒(méi)有那么樂(lè)觀。

一線銷售阿雅告訴《財(cái)經(jīng)》，她所在的券商都由一線人員直接接觸客戶。但一線人員在每周各種產(chǎn)品的銷量任務(wù)上疲于奔命，“我都好久沒(méi)有管過(guò)我的投顧客戶了”。

阿雅記得投顧最初如火如荼的推廣，督導(dǎo)強(qiáng)度很大?！爱?dāng)時(shí)每周要推廣一定數(shù)量的客戶，完不成就要關(guān)‘小黑屋，拉個(gè)群，每天交代推廣名單和溝通記錄，完成任務(wù)才能出群?！?/p>

“2022年是用高激勵(lì)+強(qiáng)督導(dǎo)的方式賣(mài)產(chǎn)品。今年高激勵(lì)沒(méi)有了，強(qiáng)督導(dǎo)增加?！卑⒀耪f(shuō)，一線人員的動(dòng)作完全跟著KPI走，基金投顧是其中一個(gè)占比微乎其微的項(xiàng)目。雖然中長(zhǎng)期來(lái)看公司給的激勵(lì)不差，但目前不是短期內(nèi)會(huì)被督導(dǎo)的項(xiàng)目。在阿雅看來(lái)，如此KPI強(qiáng)度和急功近利的土壤難以培養(yǎng)出細(xì)水長(zhǎng)流的投顧。

齊凱已經(jīng)張羅了很多次線下交流會(huì)。深入一線后，齊凱發(fā)現(xiàn)，客戶根本分不清這個(gè)行業(yè)里誰(shuí)是誰(shuí)?！昂芏嗳瞬恢阑鸾?jīng)理、基金投顧、客戶經(jīng)理之間的區(qū)別。他們只是想找個(gè)人問(wèn)問(wèn)，為啥買(mǎi)的基金都虧了?！?/p>

齊凱告訴營(yíng)業(yè)部的同事們，其他代銷業(yè)務(wù)是玻璃杯的石頭，投顧是水。“你加一點(diǎn)水，跟客戶的黏性就多一分，投顧可以成為你的業(yè)務(wù)蓄水池?！?/p>

他希望同事們能理解投顧的價(jià)值，但又不希望他們把身家全掏出來(lái)?！斑@個(gè)事情不是他們的問(wèn)題，也不是我的問(wèn)題。除非公司層面、行業(yè)層面能把投資者獲得感作為KPI樹(shù)立起來(lái)，我們才能在行業(yè)里有生態(tài)位?！?/p>

齊凱說(shuō)，眼下最大的問(wèn)題在于：投顧新規(guī)意見(jiàn)稿發(fā)布了，買(mǎi)方投顧的大旗也豎起來(lái)了，但是沒(méi)有糧草也沒(méi)有兵器。他希望監(jiān)管能像對(duì)基金公司那樣，讓財(cái)富管理機(jī)構(gòu)也將“投資者獲得感”納入考核要求?！艾F(xiàn)在對(duì)于渠道來(lái)說(shuō)，只有收入和規(guī)模考核，自然就沒(méi)有以‘客戶為中心的動(dòng)力?！?/p>

“對(duì)于基民不掙錢(qián)的問(wèn)題，其實(shí)基金公司不是主要原因，核心問(wèn)題在渠道?！饼R凱告訴《財(cái)經(jīng)》，“客戶都在渠道手里，不在基金公司手里。因此，相比之下渠道端的改革是更加重要的東西，但目前還沒(méi)有開(kāi)始?！?/p>

財(cái)富管理的概念在十多年前就開(kāi)始流行。但齊凱認(rèn)為，真正意義的財(cái)富管理，還是在2018年資管新規(guī)之后?！拔覀儑?guó)家的財(cái)富管理生態(tài)還非常早期且原始，大多數(shù)人還是以銷售的思維來(lái)做。”

買(mǎi)方投顧被認(rèn)為是傳統(tǒng)基金銷售格局的顛覆者。且慢投顧主理人楊曉磊打過(guò)一個(gè)比方：現(xiàn)在的基金投顧，就像2007年的新能源車(chē)。

星辰大海的目標(biāo)還很遙遠(yuǎn)，邊緣化、收入低卻是擺在眼前的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題。能夠躬身入局者，無(wú)不樂(lè)觀且堅(jiān)定。

楊曉磊半自嘲半正經(jīng)地說(shuō)，“利潤(rùn)高的地方競(jìng)爭(zhēng)的人就多，我們這里競(jìng)爭(zhēng)格局很穩(wěn)定?；鹜额檽碛袑拸V的護(hù)城河，這個(gè)護(hù)城河來(lái)自于業(yè)務(wù)實(shí)在不怎么掙錢(qián)。”

陣痛后的生態(tài)重塑

2022年4月26日晚，證監(jiān)會(huì)的微信公眾號(hào)發(fā)布了一篇關(guān)于基金行業(yè)的重磅推文，名為《關(guān)于加快推進(jìn)公募基金行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的意見(jiàn)》。文中強(qiáng)調(diào)了公募基金在資本市場(chǎng)中的“壓艙石”和“穩(wěn)定器”作用，并對(duì)行業(yè)提出了更高質(zhì)量發(fā)展的要求：“推動(dòng)行業(yè)成為心系‘國(guó)之大者的踐行者?！?/p>

彼時(shí)，所有人都在期待基金業(yè)的美好未來(lái)。很少人意識(shí)到，想要成為“國(guó)之大者”的踐行者需經(jīng)歷怎樣的行業(yè)陣痛。

此前，管理費(fèi)的下調(diào)在業(yè)內(nèi)早有較大爭(zhēng)議。有研究人士認(rèn)為，這是一場(chǎng)“頭痛醫(yī)腳”的實(shí)驗(yàn)，并不能解決基金投資的核心問(wèn)題，反而加大了中小機(jī)構(gòu)的生存難度。也有人認(rèn)為，這是一場(chǎng)中醫(yī)式的復(fù)合療法，通過(guò)多管齊下的方式調(diào)理亞健康的行業(yè)生態(tài)。

中信證券認(rèn)為，市場(chǎng)化邏輯演繹下，公募基金降費(fèi)是“機(jī)構(gòu)化率提升—市場(chǎng)有效性提升—主動(dòng)超額回報(bào)下降—被動(dòng)占比提升—被動(dòng)產(chǎn)品價(jià)格戰(zhàn)—主動(dòng)產(chǎn)品降費(fèi)”的必然結(jié)果?！百M(fèi)改短期影響產(chǎn)業(yè)鏈的盈利能力，長(zhǎng)期倒逼補(bǔ)足投顧短板，加速向資產(chǎn)配置轉(zhuǎn)型?！?/p>

“我們認(rèn)為當(dāng)前中國(guó)大財(cái)富市場(chǎng)核心矛盾在于資金端，如何做好客戶與產(chǎn)品服務(wù)的適配，投顧牌照廣泛化更具迫切性?！敝薪鸸狙袌?bào)分析認(rèn)為。

“資管、財(cái)富機(jī)構(gòu)商業(yè)模式需回歸本源，其商業(yè)可持續(xù)的基礎(chǔ)在于服務(wù)客戶財(cái)產(chǎn)性收入?！敝薪鸸菊J(rèn)為，從產(chǎn)業(yè)鏈角度看，資管機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)構(gòu)建資產(chǎn)組合為客戶提供優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品；財(cái)富機(jī)構(gòu)作為客戶與金融市場(chǎng)連接點(diǎn)，做好基于客戶需求的金融方案服務(wù)；兩者協(xié)同合作推動(dòng)資管機(jī)構(gòu)高質(zhì)量發(fā)展和財(cái)富管理買(mǎi)方投顧轉(zhuǎn)型。

降費(fèi)改革對(duì)投資收益的直接作用是微小的。也因此，在投資者這端，這場(chǎng)降費(fèi)改革并沒(méi)有得到更大范圍的熱烈反響。

“基金業(yè)績(jī)轉(zhuǎn)化為投資者收益是很不容易的?！敝軕?yīng)波在離開(kāi)公募基金業(yè)時(shí)稱，“公募基金的投資管理與基金投資行為之間，相隔著基金投資研究配置、基金發(fā)行、渠道銷售等諸多流程，還存在著各環(huán)節(jié)考核短期化、追漲殺跌的情況?！?/p>

“基金經(jīng)理賺的錢(qián)和投資者收益之間的巨大差異并沒(méi)有憑空消失，而是被損耗掉了。你看著它是一個(gè)管道，但它可能是一個(gè)損耗巨大的迷宮?！敝軕?yīng)波告訴《財(cái)經(jīng)》。

在基金公司層面，《財(cái)經(jīng)》在行業(yè)走訪過(guò)程中發(fā)現(xiàn)，基金降費(fèi)帶來(lái)的影響遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止體現(xiàn)在營(yíng)收方面的沖擊。在行業(yè)形勢(shì)不斷變化的過(guò)程中，從業(yè)者們開(kāi)始重新審視自己的工作。

一家以主動(dòng)權(quán)益投資見(jiàn)長(zhǎng)的個(gè)人系基金公司人士告訴《財(cái)經(jīng)》，近年來(lái)他們的反思主要集中在投資方法論上。以宏觀因子為例，以往經(jīng)濟(jì)好的時(shí)候，各行各業(yè)都有機(jī)會(huì)，基金經(jīng)理不太關(guān)注宏觀，但未來(lái)必須要關(guān)注宏觀上的緊密性，一些行業(yè)需要適當(dāng)規(guī)避。

“要做學(xué)霸，就必須提高勝率和精準(zhǔn)度。能得分的地方一定要得分，哪怕賺的少也要賺到，不能到處失分。”前述人士表示。

也有基金公司人士開(kāi)始反思產(chǎn)品布局。滬上一家大型基金公司人士認(rèn)為，當(dāng)前基金業(yè)在主動(dòng)權(quán)益類基金發(fā)展陷入困頓后便集體轉(zhuǎn)向ETF，這并不是件好事。

隨著基金降費(fèi)的大幕拉開(kāi)，越來(lái)越多的從業(yè)者開(kāi)始尋找新的解題方式并反思過(guò)去?！拔覀儜?yīng)該賣(mài)那么多的高風(fēng)險(xiǎn)基金嗎？”“老百姓究竟需要怎樣的產(chǎn)品？”“基金管理人的能力圈究竟是什么？”“應(yīng)該走工具化方向還是資產(chǎn)配置方向？”“基金銷售平臺(tái)應(yīng)不應(yīng)該有價(jià)值觀？”“金融科技如何真正向善？”

這些“靈魂拷問(wèn)”的答案，真正揭曉時(shí)或許已是三五年后，各家公司今天的戰(zhàn)略選擇也將決定未來(lái)三五年的行業(yè)格局。

（《財(cái)經(jīng)》記者張欣培對(duì)此文亦有貢獻(xiàn)）