北交所高質(zhì)量發(fā)展新機(jī)遇

周鵬

在成立兩周年之際，北京證券交易所（下稱“北交所”）迎來(lái)重磅改革措施，將邁入新的高質(zhì)量發(fā)展階段。

9月1日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)制定并發(fā)布了《關(guān)于高質(zhì)量建設(shè)北京證券交易所的意見(jiàn)》（下稱“《意見(jiàn)》”），進(jìn)一步推進(jìn)北交所穩(wěn)定發(fā)展和改革創(chuàng)新，加快打造服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)“主陣地”系統(tǒng)合力。這也是建設(shè)中國(guó)特色現(xiàn)代資本市場(chǎng)“1+N+X”政策框架的專項(xiàng)安排。

《意見(jiàn)》提出：一是加快高質(zhì)量上市公司供給，有效改善新增上市公司結(jié)構(gòu)，全面提升上市公司質(zhì)量，優(yōu)化發(fā)行上市制度安排；二是穩(wěn)步推進(jìn)市場(chǎng)改革創(chuàng)新，持續(xù)豐富產(chǎn)品體系，改進(jìn)和完善交易機(jī)制，調(diào)整優(yōu)化發(fā)行承銷制度，加強(qiáng)多層次市場(chǎng)互聯(lián)互通，擴(kuò)大投資者隊(duì)伍；三是全面優(yōu)化市場(chǎng)發(fā)展基礎(chǔ)和環(huán)境，更好發(fā)揮中介機(jī)構(gòu)作用，持續(xù)提升監(jiān)管效能，完善市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)預(yù)警和評(píng)估處置機(jī)制，推進(jìn)制度型對(duì)外開(kāi)放，發(fā)揮好改革試驗(yàn)田作用；四是強(qiáng)化組織保障，加強(qiáng)組織領(lǐng)導(dǎo)，強(qiáng)化全鏈條監(jiān)督制衡，做好新聞?shì)浾撘龑?dǎo)。

隨后，北交所發(fā)布八項(xiàng)具體改革措施，涉及適當(dāng)性管理調(diào)整、優(yōu)化“連續(xù)掛牌滿12個(gè)月”的執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)、優(yōu)化發(fā)行底價(jià)確定方式、就優(yōu)化轉(zhuǎn)板安排征求意見(jiàn)等等，并發(fā)布了做市、適當(dāng)性管理等修訂制度。

資料顯示，成立兩年來(lái)，北交所上市公司已有217家，是開(kāi)市時(shí)的近3倍，體現(xiàn)了“更早、更小、更新”的服務(wù)特色。北交所上市公司中，國(guó)家級(jí)專精特新“小巨人”企業(yè)占比超四成，高新技術(shù)企業(yè)占比超九成。同時(shí)，北交所初步構(gòu)建了一套契合中小企業(yè)特點(diǎn)的基礎(chǔ)制度，上市公司累計(jì)公開(kāi)發(fā)行融資超440億元，平均每家融資2億元，對(duì)新三板創(chuàng)新層、基礎(chǔ)層的帶動(dòng)效果不斷增強(qiáng)。

如今，北交所再次站在高質(zhì)量建設(shè)的新起點(diǎn)，此次深改舉措落地后，北交所市場(chǎng)可持續(xù)高質(zhì)量發(fā)展的良性生態(tài)有望加速形成。

重磅改革

證監(jiān)會(huì)有關(guān)部門負(fù)責(zé)人在答記者問(wèn)時(shí)介紹，《意見(jiàn)》著眼于促進(jìn)投融兩端動(dòng)態(tài)平衡與結(jié)構(gòu)優(yōu)化，在投資端方面推出了一系列改革措施。

投資端，擴(kuò)大投資者隊(duì)伍和優(yōu)化交易機(jī)制兩手抓，擴(kuò)展增量，激活存量。一方面，著力提高存量投資者參與度，便利潛在增量投資者參與市場(chǎng)，引導(dǎo)公募基金擴(kuò)大北交所市場(chǎng)投資，允許私募股權(quán)基金通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)參與北交所投資。另一方面，擴(kuò)大做市商隊(duì)伍，豐富庫(kù)存股來(lái)源，推出轉(zhuǎn)融通和做市借券制度，擴(kuò)大融資融券標(biāo)的范圍。

融資端，著力提高優(yōu)質(zhì)企業(yè)供給?！吧鲜泄臼琴Y本市場(chǎng)可持續(xù)發(fā)展的基石，解決北交所流動(dòng)性的根本在于要有優(yōu)質(zhì)的投資標(biāo)的?！弊C監(jiān)會(huì)相關(guān)負(fù)責(zé)人表示?；谶@一考慮，《意見(jiàn)》提出了優(yōu)化發(fā)行上市安排、全面提升上市公司質(zhì)量等舉措，目的是盡快聚集一批能夠支撐市場(chǎng)深度、體現(xiàn)市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)、具有品牌效應(yīng)的高質(zhì)量上市公司，為流動(dòng)性改善提供有效支撐。在北交所、全國(guó)股轉(zhuǎn)公司發(fā)布的首批八項(xiàng)改革創(chuàng)新舉措中，也包括優(yōu)化“連續(xù)掛牌滿12個(gè)月”的執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)、優(yōu)化新三板分層標(biāo)準(zhǔn)等一系列舉措。

本次改革將改善北交所市場(chǎng)流動(dòng)性作為重點(diǎn)。數(shù)據(jù)顯示，北交所開(kāi)市以來(lái)，日均成交10億元左右，年化換手率200%左右，流動(dòng)性水平完全符合中小市值股票流動(dòng)性特征。

“流動(dòng)性是交易所的血脈，是市場(chǎng)估值定價(jià)的重要因素，為更好服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)，推進(jìn)北交所進(jìn)一步高質(zhì)量發(fā)展，必須有足夠的流動(dòng)性作支撐。一直以來(lái)，市場(chǎng)各方對(duì)提高北交所流動(dòng)性水平提出一些意見(jiàn)建議。在這種背景下，《意見(jiàn)》將改善市場(chǎng)流動(dòng)性作為重點(diǎn)?！鄙鲜鲐?fù)責(zé)人表示。

一方面，大力推進(jìn)投資端建設(shè)，通過(guò)擴(kuò)大投資者隊(duì)伍、優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)、提升投資者參與度，為市場(chǎng)引入更多增量資金；另一方面，通過(guò)完善交易機(jī)制，更好發(fā)揮做市商和融資融券等制度功能，提升交易活躍度。此外，上市公司是資本市場(chǎng)可持續(xù)發(fā)展的基石，解決北交所流動(dòng)性的根本在于要有優(yōu)質(zhì)的投資標(biāo)的。

基于這一考慮，《意見(jiàn)》提出了優(yōu)化發(fā)行上市安排、全面提升上市公司質(zhì)量等舉措，目的是盡快聚集一批能夠支撐市場(chǎng)深度、體現(xiàn)市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)、具有品牌效應(yīng)的高質(zhì)量上市公司，為流動(dòng)性改善提供有效支撐。

超出預(yù)期

申萬(wàn)宏源證券認(rèn)為，本次推動(dòng)北交所高質(zhì)量建設(shè)的政策包明顯超出市場(chǎng)預(yù)期。

一是提高政治站位，改革高度超預(yù)期。首先，本次政策是由證監(jiān)會(huì)宣布的一項(xiàng)針對(duì)北交所高質(zhì)量發(fā)展長(zhǎng)期（5-10年）、中期（3-5年）改革目標(biāo)與短期改革措施的框架性文件，政策共19條內(nèi)容，具有很強(qiáng)的系統(tǒng)性。

其次，政策統(tǒng)籌了各個(gè)相關(guān)部門一起推進(jìn)改革，涉及到配合的部門除了北交所，還有滬深交易所、證監(jiān)會(huì)內(nèi)部各部門、證監(jiān)會(huì)各下屬單位、各協(xié)會(huì)（證券業(yè)協(xié)會(huì)、基金業(yè)協(xié)會(huì)等）等等。

再次，《意見(jiàn)》明確了要建立“推進(jìn)資本市場(chǎng)服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)‘主陣地建設(shè)工作領(lǐng)導(dǎo)小組”，統(tǒng)籌協(xié)調(diào)高質(zhì)量建設(shè)北交所各項(xiàng)政策研究、制定、實(shí)施工作，為北交所不斷推進(jìn)創(chuàng)新改革提供了堅(jiān)實(shí)的組織保障。

二是強(qiáng)調(diào)系統(tǒng)思維，改革廣度超預(yù)期。首先，改革涉及我國(guó)多層次資本市場(chǎng)各個(gè)市場(chǎng)的制度調(diào)整與銜接，由于北交所定位于服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)“主陣地”，在多層次資本市場(chǎng)里，下接新三板，上接創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板，因此，北交所制度往往與多層次資本市場(chǎng)的整體布局相關(guān)。本次改革橫跨了四板、新三板、北交所、滬深交易所，涉及的制度包括四板與新三板對(duì)接、優(yōu)化創(chuàng)新層調(diào)層制度、縮短優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)申報(bào)北交所時(shí)間、推進(jìn)轉(zhuǎn)板制度等等。

其次，改革囊括了北交所各方參與力量的相關(guān)制度優(yōu)化與改善，包括提高資產(chǎn)質(zhì)量（創(chuàng)新層入層制度調(diào)整、特定優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)可以直接IPO、提供多元金融產(chǎn)品供給）、資金端擴(kuò)圍（擴(kuò)容做市商、調(diào)整個(gè)人投資者適當(dāng)性、吸引公募/保險(xiǎn)/社保參與、允許私募股權(quán)機(jī)構(gòu)增持等）、交易制度完善（融資融券擴(kuò)容、研究借券做市、盤(pán)后固定價(jià)格交易等）、新股定價(jià)制度改革（底價(jià)變相取消等）等等。

三是聚焦核心訴求，改革深度超預(yù)期。本次改革聚焦市場(chǎng)建設(shè)難點(diǎn)堵點(diǎn)問(wèn)題，對(duì)于增強(qiáng)北交所對(duì)優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市的吸引力，提升北交所上市公司質(zhì)量，改善市場(chǎng)流動(dòng)性，建設(shè)更成熟的投資者生態(tài)體系，完善北交所產(chǎn)品供給，加強(qiáng)多層次市場(chǎng)互聯(lián)互通等均有涉及。比如，《意見(jiàn)》中甚至提到“啟用北交所獨(dú)立代碼號(hào)段，提高股票辨識(shí)度”等非常細(xì)節(jié)的操作，而從大的政策上，也沒(méi)有回避轉(zhuǎn)板制度等難點(diǎn)問(wèn)題。

針對(duì)轉(zhuǎn)板制度，證監(jiān)會(huì)在答記者問(wèn)中提到：轉(zhuǎn)板不涉及公開(kāi)發(fā)行，沒(méi)有新增融資，不存在市場(chǎng)擔(dān)心的“擴(kuò)容”和“抽血”問(wèn)題……轉(zhuǎn)板作為一項(xiàng)跨市場(chǎng)的安排，涉及多層次市場(chǎng)協(xié)調(diào)發(fā)展和整體穩(wěn)定運(yùn)行，也關(guān)乎投資者合法權(quán)益的保護(hù)……對(duì)此，《意見(jiàn)》專門提出，“穩(wěn)妥有序推進(jìn)北交所上市公司轉(zhuǎn)板”。

全新階段

申萬(wàn)宏源證券認(rèn)為，本次提及的核心政策影響深遠(yuǎn)，利于北交所長(zhǎng)期發(fā)展。

一是推動(dòng)優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)向北交所聚集，提升北交所上市公司質(zhì)量；二是變相取消底價(jià)制度，吸引機(jī)構(gòu)參與打新，取消底價(jià)對(duì)詢價(jià)的干擾后，預(yù)計(jì)詢價(jià)打新將重啟，機(jī)構(gòu)可參與性明顯增強(qiáng)；三是將北交所開(kāi)戶與科創(chuàng)板綁定，科創(chuàng)板投資者無(wú)需驗(yàn)資和知識(shí)測(cè)評(píng)，僅需簽風(fēng)險(xiǎn)揭示書(shū)即可開(kāi)通北交所，北交所開(kāi)戶數(shù)557萬(wàn)有望向科創(chuàng)板的1000萬(wàn)左右靠攏；四是北交所做市申報(bào)標(biāo)準(zhǔn)調(diào)低，有利于擴(kuò)大做市商群體，改善市場(chǎng)流動(dòng)性，考核指標(biāo)取消成交金額“加權(quán)”，利于做市商給頭部企業(yè)做市；五是引導(dǎo)各類機(jī)構(gòu)投資者參與市場(chǎng)，允許PE二級(jí)增持，鼓勵(lì)公募參與，引導(dǎo)長(zhǎng)線資金進(jìn)入，積極發(fā)展北證投資生態(tài)；流失推進(jìn)轉(zhuǎn)板制度，打通多層次資本市場(chǎng)流動(dòng)性與估值。

申萬(wàn)宏源證券表示，在《意見(jiàn)》發(fā)布后，北交所將迎來(lái)了全新建設(shè)階段：一是政策目標(biāo)更加清晰，組織保障更加有力，預(yù)計(jì)后續(xù)改革力度和效率都將大大加強(qiáng)。

二是北交所服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)的能力得以加強(qiáng)，改革后北交所允許特定的優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)直接IPO，而優(yōu)質(zhì)企業(yè)從掛牌新三板到北交所上市的時(shí)間也可以大大縮短，轉(zhuǎn)板制度等更加通暢，優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)將明顯受益；此外，新股定價(jià)有望更加市場(chǎng)化，北交所的指數(shù)體系將更加豐富，產(chǎn)品體系也更加多元，市場(chǎng)功能得到明顯加強(qiáng)。

三是北交所生態(tài)建設(shè)迎來(lái)加速。通過(guò)券商分類評(píng)價(jià)、基金分類評(píng)價(jià)等制度，推動(dòng)券商、公募基金積極參與市場(chǎng)，推動(dòng)社保/養(yǎng)老等資金積極入市，個(gè)人投資者與科創(chuàng)板打通，做市商擴(kuò)容。