我國(guó)新三板做市商制度存在的問題研究

巴幸原+李欣

摘要：新三板擴(kuò)容之后，對(duì)做市商制度的研究一直在學(xué)術(shù)界談?wù)摰臒狳c(diǎn)問題，本文首先介紹什么是做市商以及做市商的優(yōu)點(diǎn)和積極意義，其次研究分析我國(guó)新三板引入做市商制度可能存在什么問題，最后在此基礎(chǔ)上期盼提出一些合理的建議。

關(guān)鍵詞：新三板；做市商

一、做市商制度的相關(guān)概念

在介紹做市商制度之前，我們首先有必要來(lái)介紹一些新三板，何為新三板？新三板是指全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，是為高新技術(shù)企業(yè)提供一個(gè)融資的場(chǎng)外交易市場(chǎng)。我國(guó)新三板于2006年成立，2013年1月31日證監(jiān)會(huì)公布的《全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責(zé)任公司管理暫行辦法》中明確提出“掛牌股票轉(zhuǎn)讓可以采取做市方式、協(xié)議方式、競(jìng)價(jià)方式或證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)的其他轉(zhuǎn)讓方式”引入做市商制度。何為做市商制度？做市商制度是一種市場(chǎng)交易制度，由具備一定實(shí)力和信譽(yù)的法人充當(dāng)做市商，不斷地向投資者提供買賣價(jià)格，并按其提供的價(jià)格接受投資者的買賣要求，以其自有資金和證券與投資者進(jìn)行交易，從而為市場(chǎng)提供即時(shí)性和流動(dòng)性，并通過(guò)買賣價(jià)差實(shí)現(xiàn)一定利潤(rùn)。

二、新三板引入做市商制度的優(yōu)點(diǎn)以及意義

我國(guó)新三板的做市商制度是與協(xié)議方式、競(jìng)價(jià)方式共同存在的，更類似于混合做市商制度。

（一）提高市場(chǎng)的流動(dòng)性

新三板引入做市商制度之后，券商作為做市商是需要在市場(chǎng)中進(jìn)行連續(xù)報(bào)價(jià)的，做市商報(bào)出買入價(jià)和賣出價(jià)，自身也必須按照?qǐng)?bào)出的價(jià)格進(jìn)行買賣，這就大大提高了市場(chǎng)的流動(dòng)性，只要有人賣，做市商必須接盤，只要有人買，做市商必須賣出。這種制度不像競(jìng)價(jià)制度那樣，買賣雙方必須在交易系統(tǒng)內(nèi)匹配撮合成交，如果說(shuō)某一時(shí)期市場(chǎng)投資者對(duì)市場(chǎng)喪失了信心，很多投資者不看好市場(chǎng)，那么將會(huì)出現(xiàn)交易清淡的局面，這時(shí)候找到匹配的對(duì)手方是非常困難的，極大的限制了市場(chǎng)的流動(dòng)性。而新三板引入了做市商制度之后，投資者隨時(shí)都可以買賣，克服了市場(chǎng)可能出現(xiàn)的流動(dòng)性受限制的缺陷。

從表中我們可以看出，連續(xù)四年以來(lái)，新三板成交數(shù)量和成交金額逐步變大，流動(dòng)性提高，新三板市場(chǎng)的活躍程度明顯提高，達(dá)到了預(yù)期的效果。

（二）能夠更好的穩(wěn)定市場(chǎng)

世界各國(guó)證券市場(chǎng)都經(jīng)歷過(guò)暴漲暴跌，暴漲暴跌的根本原因就在于市場(chǎng)供求不平衡。當(dāng)市場(chǎng)買盤過(guò)多是股價(jià)就會(huì)暴漲，買盤過(guò)多時(shí)股價(jià)就會(huì)暴跌，在引入做市商制度后，如果證券市場(chǎng)暴漲暴跌，此時(shí)做市商有義務(wù)在股價(jià)參與做市，券商參與后手中必然持有一部分的企業(yè)股票，這在客觀上防止了過(guò)度投機(jī)，穩(wěn)定了市場(chǎng)。我國(guó)新三板做市商制度實(shí)施的時(shí)間還很短，數(shù)據(jù)有限，因此穩(wěn)定市場(chǎng)的作用并沒有很好的反映出來(lái)，不過(guò)我們可以從美國(guó)納斯達(dá)克做市制度的發(fā)展過(guò)程中發(fā)現(xiàn)穩(wěn)定市場(chǎng)的作用。Sofianos（1995）分析了NYSE200 只股票的做市商的收益情況，發(fā)現(xiàn)大多數(shù)交易都在做市商買賣報(bào)價(jià)差額范圍內(nèi)成交。37%的做市商以買入報(bào)價(jià)成交，20%的做市商高于買賣報(bào)價(jià)中點(diǎn)的價(jià)格成交。做市商在穩(wěn)定證券市場(chǎng)方面可以發(fā)揮重要作用， 在1987 年美國(guó)發(fā)生股災(zāi)時(shí)，做市商冒巨大損失風(fēng)險(xiǎn)，逆市托市保護(hù)了眾多股民的利益。

（三）合理反應(yīng)企業(yè)價(jià)值

做市商制度下有利于市場(chǎng)合理估計(jì)企業(yè)價(jià)值，從而更好的反應(yīng)企業(yè)的真實(shí)情況。所以券商發(fā)揮自身主觀能動(dòng)性，運(yùn)用專業(yè)的知識(shí)積極的深入了解該企業(yè)的目前狀況和未來(lái)的發(fā)展?jié)摿Γ?duì)公司的風(fēng)險(xiǎn)以及股票價(jià)值做出合理的估測(cè)。之后，主辦券商會(huì)根據(jù)自己給出的買賣價(jià)格進(jìn)行報(bào)價(jià)，這就使得股價(jià)維持在合理的范圍內(nèi)，避免了股價(jià)的快速上漲和快速下跌，因此做市商制度下能夠快速合理的反應(yīng)企業(yè)的價(jià)值，有效的保護(hù)中小投資者的利益，提高市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的效率。

三、新三板引入做市商存在的問題

（一）做市商激勵(lì)機(jī)制不足， 缺乏做市動(dòng)力

在美國(guó)，做市商擁有與義務(wù)相對(duì)等的權(quán)利，做市場(chǎng)可以提前獲取企業(yè)信息，較低的交易成本買入股票，同時(shí)市場(chǎng)的交易成本也較低，做市場(chǎng)在承擔(dān)責(zé)任的同時(shí)得到了真實(shí)的好處。然而我國(guó)并不是這樣的情況，由于我國(guó)剛引入做市商，時(shí)間并不長(zhǎng)，各方面還不健全，做市場(chǎng)在承擔(dān)責(zé)任的同時(shí)并沒有得到切實(shí)的好處。比如做市商為了維持市場(chǎng)的流動(dòng)性需要手里持有一定數(shù)量的股票，所承受的風(fēng)險(xiǎn)是巨大的，同時(shí)存貨成本很高，因此做市商沒有很強(qiáng)的動(dòng)力參與做市，這就導(dǎo)致市場(chǎng)上做市商數(shù)量不多，競(jìng)爭(zhēng)不足，從而可能會(huì)形成壟斷報(bào)價(jià)，對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行操縱。損害投資者權(quán)利。

（二）做市商專業(yè)能力不強(qiáng)，影響做市水平

做市商承擔(dān)著維持市場(chǎng)流動(dòng)性的責(zé)任，因此需要對(duì)股票進(jìn)行合理的報(bào)價(jià)并買入賣出。如果做市商所報(bào)買賣差價(jià)過(guò)高，那么市場(chǎng)的交易熱情以及交易量就會(huì)降低，如果所報(bào)差價(jià)過(guò)低，那么做市商利潤(rùn)就會(huì)大幅萎縮，所以，合理買賣差價(jià)的報(bào)價(jià)對(duì)券商的專業(yè)能力有極高的要求。同時(shí)也要求券商對(duì)現(xiàn)在市場(chǎng)動(dòng)向以及未來(lái)市場(chǎng)動(dòng)向的把握有豐富的經(jīng)驗(yàn)，但是目前我國(guó)做市商剛剛起步，人才缺乏，專業(yè)能力不強(qiáng)，影響做市水平。

四、對(duì)策和建議

（一）對(duì)做市商加強(qiáng)監(jiān)管

如上文中所說(shuō)，我國(guó)做市商數(shù)量不多，競(jìng)爭(zhēng)不足，有可能會(huì)形成壟斷報(bào)價(jià)，再加上我國(guó)做市商剛剛起步，各方面都不成熟，因此有必要對(duì)做市商進(jìn)行監(jiān)管。在市場(chǎng)準(zhǔn)入方面，可以借鑒外國(guó)經(jīng)驗(yàn)，從多個(gè)方面綜合考量，比如從專業(yè)人才素質(zhì)、管理能力等方面來(lái)考量一個(gè)券商的做市商能力。在平時(shí)券商報(bào)價(jià)方面的監(jiān)管上，監(jiān)管層可以要求做市商及時(shí)披露信息、并且監(jiān)管層要監(jiān)督做市商的報(bào)價(jià)，形成公平競(jìng)爭(zhēng)，防止形成壟斷報(bào)價(jià)。在做市商退出市場(chǎng)方面，監(jiān)管層應(yīng)該制定一套合理的退市措施，每年都要對(duì)做市商進(jìn)行考核，如果說(shuō)做市商的入市標(biāo)準(zhǔn)發(fā)生了變化。這樣才能保證整個(gè)市場(chǎng)的做市商水平。同時(shí)建立退出機(jī)制，使得做市商有危機(jī)意識(shí)，那么做市商就會(huì)逐步提高自身的實(shí)力，這樣也能提高我國(guó)做市商的綜合水平。

（二）賦予做市商更多權(quán)利，激勵(lì)其參與做市

我國(guó)新三板做市商享有的權(quán)利與義務(wù)不對(duì)等，如果要想更好的發(fā)展完善我國(guó)做市商制度，不能一味的要求做市商只承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。而給予做市商很少的與之匹配的權(quán)利。因此可以給予做市商優(yōu)先獲取股票的權(quán)利，優(yōu)先獲取信息的權(quán)利，優(yōu)先承銷的權(quán)利等等，這樣才能提高做市商的積極性，也能吸引更多的券商加入做市商行列，這樣就能形成良性循環(huán)，提高了市場(chǎng)的流動(dòng)性。

（三）提升做市商專業(yè)能力， 促使其更好的發(fā)揮做市功能

由于我國(guó)做市商剛剛起步，人才缺乏，做市商專業(yè)性不強(qiáng)，因此，我國(guó)應(yīng)該加快培養(yǎng)做市商方面的專業(yè)人才，提升我國(guó)做市商的專業(yè)水平，這樣才能更加合理的對(duì)企業(yè)股票進(jìn)行估價(jià)，幫助市場(chǎng)節(jié)約發(fā)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的時(shí)間，提高市場(chǎng)的運(yùn)行效率。（作者單位：河南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)）

參考文獻(xiàn)：

[1]沈而默.新三板將引入做市商制度[N].深圳特區(qū)報(bào)，1998.

[2]郭濤.我國(guó)新三板市場(chǎng)做市商制度研究[D].昆明：云南財(cái)經(jīng)大學(xué)，2004.