信用評級在債券市場的影響力研究及對策建議

周楚涵

信用作為債券市場存在的前提條件，很大程度上影響債券的發(fā)行及定價(jià)，隨著近年來中國債券市場和信用評級行業(yè)的發(fā)展，信用評級更加有效地提高了債券發(fā)行效率，降低了債券交易風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)在降低交易成本方面也發(fā)揮著重要作用。本文從微觀和宏觀角度分析了信用評級對我國債券市場的影響，研究發(fā)現(xiàn)信用評級無論是對于發(fā)行者還是投資者都存在著重大利好，但由于起步較晚，我國信用評級仍存在許多問題，因此對當(dāng)前我國債券信用評級存在的問題進(jìn)行系統(tǒng)分析并提出相關(guān)建議，意在推動我國信用評級的發(fā)展。

債券市場作為資本市場的重要組成部分之一，其評級體系的建設(shè)與完善不容小視。根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，目前我國債券市場存續(xù)債規(guī)模已逾144萬億元，且處于不斷穩(wěn)步發(fā)展的階段，因此信用評級所擔(dān)任的“守門員”角色也越發(fā)關(guān)鍵。

一、中國信用評級發(fā)展?fàn)顩r

（一）中國信用評級行業(yè)發(fā)展概述

信用評級是指中介機(jī)構(gòu)以第三方身份對被評估對象的違約風(fēng)險(xiǎn)、風(fēng)險(xiǎn)承受能力等相關(guān)信息進(jìn)行系統(tǒng)分析，同時(shí)為社會進(jìn)行決策時(shí)提供信息的過程。中國的信用評級業(yè)誕生于1987年，起初信用評級的適用范圍較窄，但隨著經(jīng)濟(jì)和評級能力的發(fā)展，中國信用評級行業(yè)也日益強(qiáng)大，逐漸被廣泛應(yīng)用于金融及各類社會活動中。從綜合素質(zhì)方面來看，在《2021年信用評級機(jī)構(gòu)評價(jià)結(jié)果》中，中誠信國際信用評級有限責(zé)任公司、中證鵬元資信評估股份有限公司和中債資信評估有限責(zé)任公司得分最高，得分依次為79.16、77.76和76.70分，其中，中誠信國際信用評級公司的市場占有率達(dá)到了46.06%。雖然我國信用評級行業(yè)已取得顯著成績，但是由于起步較晚加之發(fā)展較慢，我國信用評級仍存在相應(yīng)的監(jiān)管法規(guī)不完善、長期多頭監(jiān)管、市場準(zhǔn)入制度不夠嚴(yán)格、評級技術(shù)相對落后、有效市場需求不足等諸多問題。

（二）中國債券市場信用評級現(xiàn)狀

近年來我國債券市場發(fā)展迅猛，債券的品種數(shù)量與日俱增，2022年債券市場共發(fā)行各類債券61.9萬億元，其中，銀行間債券市場發(fā)行債券56.0萬億元，交易所市場發(fā)行5.8萬億元。此外，我國債券信用評級體系也在不斷完善，債券信用評級是指將經(jīng)濟(jì)主體或企業(yè)發(fā)行的各類債券作為評估對象，根據(jù)按期還本付息能力與可靠度通過多種評級方法及手段對發(fā)行的債券進(jìn)行綜合評價(jià)，評級結(jié)果具體分為ABCD四個(gè)等級，為投資者購買債券和證券市場債券的流通轉(zhuǎn)讓活動提供信息服務(wù)。三十多年來，為規(guī)范評級行業(yè)健康發(fā)展，監(jiān)管部門出臺了一系列改革措施，為評級行業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展創(chuàng)造良好契機(jī)，我國債券評級無論在方法、技術(shù)還是人才管理等方面都有了很大的進(jìn)步。但根據(jù)wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2021年我國債券市場實(shí)質(zhì)性違約債券數(shù)量為145只，雖較2019年略微下降，但是違約金額卻更加巨大，而在這些違約債券中卻包含很多“AA+”、“AAA”信用級別的債券，這使得人們對于債券信用評級的可信度提出了質(zhì)疑，且隨著債券市場逐漸進(jìn)入信用風(fēng)險(xiǎn)釋放的常態(tài)化階段，更加需要信用評級充分地發(fā)揮風(fēng)險(xiǎn)揭示和預(yù)警功能，也對評級行業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展提出迫切要求。

二、信用評級對債券市場的影響

（一）微觀角度

1.信用評級影響債券發(fā)行成本。信用評級對債券發(fā)行成本的影響主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：利率和流動性。首先，信用評級會影響債券的利率。因?yàn)橥顿Y者更愿意購買風(fēng)險(xiǎn)較低的債券，高信用評級的發(fā)行人往往能夠以較低的利率發(fā)行債券。相反，低信用評級的發(fā)行人需要支付更高的利率來吸引投資者購買其債券，這會增加其融資成本。其次，信用評級還會影響債券的流動性和市場接受度。高信用評級的債券通常會因?yàn)槠鋬r(jià)格相對穩(wěn)定的優(yōu)勢更容易被投資者接受和交易。相比之下，低信用評級的債券則可能面臨較高的買賣價(jià)差和流動性風(fēng)險(xiǎn)，這可能會導(dǎo)致其價(jià)格波動較大，從而增加了發(fā)行人的融資成本。此外，信用評級還會影響債券的期限和償付方式。高信用評級的發(fā)行人往往能夠以更長的期限和更靈活的償付方式發(fā)行債券，因?yàn)橥顿Y者更愿意購買風(fēng)險(xiǎn)較低、期限較長、償付方式較靈活的債券。相反，低信用評級的發(fā)行人可能需要采取較為保守的期限和償付方式來吸引投資者購買其債券，這也會增加融資成本。劉航和劉勝題對2014年至2018年的公司債券數(shù)據(jù)進(jìn)行的回歸性分析也證實(shí)了：信用評級等級較高會降低債券的發(fā)行成本。

2.信用評級影響債券的收益率。投資者通過信用評級可以克服信息在時(shí)間和空間上的缺失，可以快速獲得更多高價(jià)值的信息。根據(jù)有效市場理論，如果該債券市場是有效的，那么債券的價(jià)格能夠反映所有與信息風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)的及時(shí)信息，投資者獲得的有效信息增多，容易引起債券價(jià)格的變動，從而引起債券收益率的變動。具體來說，高信用評級的債券通常被認(rèn)為是低風(fēng)險(xiǎn)的，因此投資者更愿意購買它們，從而導(dǎo)致其價(jià)格上漲，這種價(jià)格差異會導(dǎo)致市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的變化，即債券的實(shí)際收益率下降。

（二）宏觀角度

1.信用評級降低了債券市場信息不對稱。信息的來源渠道多種多樣，而投資者并不能獲取所有的信息渠道，片面掌握信息則會導(dǎo)致不同投資者之間的信息不對稱，最終造成不理智決策，然而信用評級的存在可以一定程度上解決債券市場信息不對稱的問題。具體來說，信用評級機(jī)構(gòu)通過對發(fā)行人的財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營狀況、債務(wù)情況等方面進(jìn)行評估，為投資者提供一份關(guān)于債券發(fā)行人信用狀況的報(bào)告，從而幫助投資者更好地了解債券的風(fēng)險(xiǎn)和收益。由于信用評級機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性和公正性得到了監(jiān)管機(jī)構(gòu)的嚴(yán)格監(jiān)管，因此投資者可以相對信任信用評級報(bào)告中的信息，這有助于減少信息不對稱對投資者在做出投資決策時(shí)的影響，從而提高市場的效率和穩(wěn)定性。

2.信用評級提高了債券市場資源配置效率。對于發(fā)行者來說，信用評級機(jī)構(gòu)的評估和分析可以幫助發(fā)行人了解自己的市場地位和投資者需求，進(jìn)而更加準(zhǔn)確地確定融資策略。通過發(fā)布信用評級報(bào)告，發(fā)行人可以向潛在投資者展示自己的信用狀況，吸引那些愿意承擔(dān)更高風(fēng)險(xiǎn)的投資者購買其債券。這樣一來，發(fā)行人就可以更加高效地進(jìn)行資源配置，將資金投向最需要融資的領(lǐng)域和項(xiàng)目，從而提高資源配置效率。對于投資者來說，在投資時(shí)需要對發(fā)行者和債券進(jìn)行調(diào)查了解，最后做出是否投資的決策。無信用評級，投資者就需要通過自身能力和渠道去獲取相關(guān)信息，由于花費(fèi)時(shí)間較長并且投資者自身技術(shù)能力較弱，對于整個(gè)債券市場來說便會延長債券市場交易時(shí)間，不利于債券市場的快速運(yùn)行發(fā)展。而債券信用評級恰好彌補(bǔ)了這一問題，不僅節(jié)省了時(shí)間而且提高了信息分析的準(zhǔn)確性，很大程度上提高了債券市場的效率，加快債券市場的運(yùn)行。

三、中國債券市場信用評級存在的主要問題

（一）行業(yè)發(fā)展外部因素

1.行業(yè)間競爭加大。債券信用評級行業(yè)近年來得到了更多的認(rèn)可，因此也有更多的評級機(jī)構(gòu)投身到債券信用評級中來。起初只有大公國際，中信城，聯(lián)合信用在市場中占有較大份額，隨著市場的繁榮和競爭的加劇，上海新世紀(jì)出現(xiàn)在人們的視野。此后，陸續(xù)有越來越多的信用評級機(jī)構(gòu)加入到債券評級市場的競爭中來，不斷增加、擴(kuò)大。根據(jù)央行的消息顯示，截至2021年，全國共有19個(gè)?。ㄖ陛犑校┑?9家信用評級機(jī)構(gòu)在人民銀行分支行完成備案。雖然我國債券市場發(fā)展也十分迅速，但債券的發(fā)行數(shù)量增速較信用評級行業(yè)需求來說相對緩慢，債券數(shù)量的增長率滿足不了債券信用評級行業(yè)的需求，這種供不應(yīng)求的狀態(tài)導(dǎo)致債券評級行業(yè)的競爭越來越大，在此因素下，債券信用評級過度集中。

2.行業(yè)發(fā)展環(huán)境不完善。我國債券評級行業(yè)起步較晚，相較于發(fā)達(dá)國家處于滯后階段，雖從2006年開始，中國人民銀行、證監(jiān)會等政策監(jiān)管部門不斷發(fā)行各種制度，但仍存在多頭監(jiān)管、準(zhǔn)入退出制度不完善等情況，多頭監(jiān)管表面上看可能限制了債券市場的亂入，但是實(shí)際上也限制了債券評級市場的發(fā)展。不當(dāng)?shù)谋O(jiān)管有時(shí)會抬高債券市場的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，在利益的驅(qū)使下，債券發(fā)行者傾向于獲得更高的債券信用評級，忽略自身技術(shù)能力的創(chuàng)新提升，更甚者可能違規(guī)違法。另外，多方監(jiān)管雖然有利但也存在很大的弊端，監(jiān)管部門之間的意見分散，難以形成統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)和體系，反倒南轅北轍不益監(jiān)管。在評級機(jī)構(gòu)市場競爭激烈和行業(yè)發(fā)展不完善的雙重背景下，我國債券信用評級出現(xiàn)評級過度集中，評級偏高等問題。

（二）信用評級自身問題

1.信用評級缺乏對市場以及投資者的高度責(zé)任感。債券信用評級的特點(diǎn)要求信用評級過程和結(jié)果必須客觀、權(quán)威、公正并且需要滿足不同投資者的信息需求，高質(zhì)量也尤其重要。只有這樣債券信用評級機(jī)構(gòu)才能在市場的激烈競爭中良好發(fā)展。評級機(jī)構(gòu)的負(fù)責(zé)程度和職業(yè)操守決定信用評級質(zhì)量，即負(fù)責(zé)程度越高，債券評級的可靠性可能越強(qiáng)。然而目前在利益的驅(qū)使下，很多評級機(jī)構(gòu)傾向于速度而非質(zhì)量，在激烈的競爭中為獲得債券評級需求，以各種理由“偷工減料”喪失職業(yè)素養(yǎng)，以至于有些債券信用評級結(jié)果并不公平公正合理。

2.信用評級缺乏統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)。近年來我國債券信用評級等級偏高，其原因在于沒有統(tǒng)一且穩(wěn)定的標(biāo)準(zhǔn)，各機(jī)構(gòu)持其各自的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行信用評估，信用評級的高低影響著發(fā)行成本和收益率，無論是過高或過低都對債券市場造成不利的影響。評級結(jié)果偏高，則無法真實(shí)的向投資者提供可靠的信用風(fēng)險(xiǎn)分析，投資者在此條件下做出的投資決策可能會使其利益受損。如果評級結(jié)果偏低會導(dǎo)致投資者猶豫不決無法快速做出決策，最終錯(cuò)過良機(jī)。

3.信用評級機(jī)構(gòu)缺乏獨(dú)立性。由于債券市場存在信息不對稱的問題和一定的利益關(guān)系，若評級過程中受到交易中任何一方的影響和干預(yù)，評級結(jié)果都將缺乏一定的公正性和公信度，所以評級機(jī)構(gòu)必須避免這種利益關(guān)系，樹立獨(dú)立性，完全獨(dú)立于交易之外不能受到交易中任何一方的影響或干預(yù)進(jìn)行專業(yè)的評估。這也是信用評級機(jī)構(gòu)在進(jìn)行債券評級時(shí)必須具備的前提條件。然而當(dāng)前我國的評級機(jī)構(gòu)獨(dú)立性與公信力尚有缺失，原因有兩點(diǎn)：一方面是評級人員的自身職業(yè)素養(yǎng)不強(qiáng)，缺乏專業(yè)培訓(xùn)和責(zé)任感；另一方面則是機(jī)構(gòu)內(nèi)部對于獨(dú)立性的要求不強(qiáng)烈，內(nèi)部機(jī)制不健全等，導(dǎo)致信息披露并不完全，難以確保評級過程不受到投資者或發(fā)行者任一方的影響。

四、完善債券市場信用評級的對策建議

（一）優(yōu)化外部環(huán)境

1.加大監(jiān)管力度。面對以上問題，評級機(jī)構(gòu)在不斷探索改進(jìn)的同時(shí)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)也指出了清晰的發(fā)展方向。2021年8月，中國人民銀行等五部委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于促進(jìn)債券市場信用評級行業(yè)健康發(fā)展的通知》，指出“信用評級機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)長期構(gòu)建以違約率為核心的評級質(zhì)量驗(yàn)證機(jī)制，制定實(shí)施方案，2022年底前建立并使用能夠?qū)崿F(xiàn)合理區(qū)分度的評級方法體系，有效提升評級質(zhì)量”。類似方案不僅能加大債券信用評級市場的監(jiān)管力度，推進(jìn)立法完善，還能提升債券信用評級行業(yè)市場環(huán)境。

2.完善準(zhǔn)入與退出制度。根據(jù)本國條件并借鑒其他國家監(jiān)管條件加強(qiáng)本國監(jiān)管，提高準(zhǔn)入條件，提高債券評級機(jī)構(gòu)人員職業(yè)素養(yǎng)，定期培訓(xùn)進(jìn)行職業(yè)規(guī)范。有效做到事前檢查，評級監(jiān)督，結(jié)果審核，事后反饋。加強(qiáng)管理有效約束，推動體系建設(shè)，包括推進(jìn)建立懲罰機(jī)制，風(fēng)險(xiǎn)機(jī)制，統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)機(jī)制等，優(yōu)化信用制度環(huán)境。

3.控制行業(yè)間競爭。對行業(yè)間競爭產(chǎn)生的違規(guī)行為進(jìn)行合規(guī)合法宣傳，嚴(yán)格監(jiān)管，加強(qiáng)對信用評級機(jī)構(gòu)非法違規(guī)行為的懲處，包括對行業(yè)間的惡性競爭、不正當(dāng)收益、預(yù)評級、干擾評級結(jié)果等嚴(yán)重違反法律法規(guī)的信用評級機(jī)構(gòu)及相關(guān)工作人員，根據(jù)輕重緩急依法予以處罰。對情況嚴(yán)重的進(jìn)行強(qiáng)制性約束，合理控制債券與信用評級機(jī)構(gòu)的供求情況，優(yōu)化債券信用評級市場的競爭環(huán)境，防止惡性競爭。

（二）完善內(nèi)部管理

1.規(guī)范評級機(jī)構(gòu)從業(yè)人員行為。評級機(jī)構(gòu)要以公平公正，為投資者提供更可靠的信息資源，可靠的分析建議為出發(fā)點(diǎn)，秉持職業(yè)操守，遵守行業(yè)規(guī)范，規(guī)范人員行為，提高人員素質(zhì)水平，提升人員責(zé)任感，為投資者和發(fā)行者提供健康的幫助和良好的優(yōu)質(zhì)服務(wù)；在行業(yè)發(fā)展中最重要的一點(diǎn)是各評級機(jī)構(gòu)要有自己獨(dú)特的文化自信，樹立特有的健康的企業(yè)文化，共同維護(hù)債券評級市場的良序發(fā)展。定期舉辦各類相關(guān)知識講座或者活動，調(diào)動市場積極性，有效引導(dǎo)機(jī)構(gòu)從業(yè)者更好發(fā)揮應(yīng)有價(jià)值，創(chuàng)造良好的信用文化環(huán)境。

2. 增強(qiáng)獨(dú)立性與公信度。獨(dú)立性與公信度是評級機(jī)構(gòu)做出合理評級結(jié)果的重要基礎(chǔ)，必須確保評級機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性才能提升大眾的信任度，促進(jìn)市場的發(fā)展。一方面是避開利害關(guān)系，避免與債券相關(guān)的任何一方的干預(yù)和影響，完全獨(dú)立于交易之外進(jìn)行客觀合理的分析，例如，評級人員不得參與債券交易的相關(guān)業(yè)務(wù)，不能進(jìn)行咨詢服務(wù)等任何涉及到利益的行為。另一方面是要完善內(nèi)部的管理制度，監(jiān)督評級人員做到徹底避免利益沖突。制定更加明確的規(guī)章制度以及獎(jiǎng)懲機(jī)制，建立“防火墻”制度，獨(dú)立于評級人員之外的監(jiān)管部門；對社會公開披露完整流程等提高評級過程的透明度；從根源上截?cái)嗫赡苡绊懺u級結(jié)果的因素，得出更為公正的結(jié)果。

3. 提高評級機(jī)構(gòu)的技術(shù)水平。信用評級需要高技術(shù)水平，目前我國技術(shù)水平還需提高，如對債券信用評級的合規(guī)檢測技術(shù)，違約率統(tǒng)計(jì)，評級后回測，利差檢驗(yàn)等方面。積極結(jié)合自身狀況學(xué)習(xí)國內(nèi)外優(yōu)秀技術(shù)經(jīng)驗(yàn)，加強(qiáng)自身技術(shù)創(chuàng)新，引進(jìn)和培養(yǎng)各方面技術(shù)人才，提升我國債券評級結(jié)果的準(zhǔn)確性，提高評級機(jī)構(gòu)水平和能力，逐步用我國技術(shù)積累和創(chuàng)新探索出更加完備的債券評級體系，促進(jìn)債券信用評級行業(yè)的發(fā)展。

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作者單位：東北財(cái)經(jīng)大學(xué)國際商學(xué)院