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    華瀾微:營(yíng)收依賴周期和并購(gòu) 踩線達(dá)標(biāo)上市標(biāo)準(zhǔn)

    2023-05-04 19:06:29周一
    證券市場(chǎng)周刊 2023年15期
    關(guān)鍵詞:報(bào)告期實(shí)業(yè)模組

    周一

    華瀾微是一家存儲(chǔ)產(chǎn)業(yè)整體解決方案提供商,報(bào)告期(2019-2021年及2022年上半年)的營(yíng)收分別為2.91億元、4.35億元、5.95億元及2.74億元,營(yíng)收以年計(jì)算復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到43%,不過公司卻處于虧損狀態(tài),歸母凈利潤(rùn)分別為-2184萬元、-1.36億元、-9160萬元和-2658萬元。

    華瀾微營(yíng)收的真實(shí)成長(zhǎng)性或許存在水分,2019年4月及12月完成了對(duì)兩家公司的并購(gòu),并表后,這兩家公司貢獻(xiàn)的盈利并不高,但卻常年占營(yíng)收的20%至30%。

    此外,公司營(yíng)收中規(guī)模最大的為毛利率較低的存儲(chǔ)模組業(yè)務(wù),而純粹的半導(dǎo)體及集中電路自研業(yè)務(wù)占比較小,對(duì)毛利額的貢獻(xiàn)也不大,公司把自己列為半導(dǎo)體及集成電路行業(yè)有些勉強(qiáng)。

    此外,華瀾微IPO前大幅提高了研發(fā)費(fèi)用占比,公司是否滿足上市標(biāo)準(zhǔn)存在疑問。

    并購(gòu)撐起的成長(zhǎng)性

    華瀾微的營(yíng)收分為存儲(chǔ)模組、存儲(chǔ)控制器芯片及服務(wù)、存儲(chǔ)系統(tǒng)及應(yīng)用,其中存儲(chǔ)模組之中的分銷業(yè)務(wù)、“存儲(chǔ)系統(tǒng)及應(yīng)用”業(yè)務(wù)均是并購(gòu)而來。

    自2019年開始,華瀾微營(yíng)收實(shí)現(xiàn)了較快增長(zhǎng),但這與對(duì)外并購(gòu)有較大聯(lián)系。公司全資子公司集月實(shí)業(yè)為境外知名SSD廠商鎧俠電子的境內(nèi)授權(quán)分銷商,報(bào)告期內(nèi)的分銷業(yè)務(wù)收入分別為4238萬元、5454萬元、6401萬元和4849萬元,公司列為主營(yíng)業(yè)務(wù)收入,占比分別為15.21%、12.64%、11.54%和18.4%。

    集月實(shí)業(yè)原本不是華瀾微所有。2019年4月和2020年3月,公司通過股份轉(zhuǎn)讓的方式獲得集月實(shí)業(yè)55%和45%的股份,完成對(duì)集月實(shí)業(yè)的收購(gòu)。

    不過,集月實(shí)業(yè)在收購(gòu)后表現(xiàn)卻一般,2021年和2022年上半年,集月實(shí)業(yè)的凈利潤(rùn)分別為-390萬元和-43萬元,處于虧損狀態(tài)。2022年6月底,注冊(cè)資本為1000萬元的集月實(shí)業(yè)凈資產(chǎn)只有127萬元、總資產(chǎn)為3090萬元,具有較高的負(fù)債率。

    另一家并購(gòu)而來的公司為初志科技,該公司主要從事數(shù)據(jù)存儲(chǔ)、行業(yè)應(yīng)用等軟件和系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)。華瀾微于2019年12月以1.17億元收購(gòu)其100%的股權(quán),2021年及2022年上半年初志科技的凈利潤(rùn)分別為872萬元、425萬元,報(bào)告期,華瀾微存儲(chǔ)系統(tǒng)軟件及應(yīng)用的營(yíng)收分別為134萬元(2019年12月對(duì)初志科技并表)、7286萬元、7716萬元及5479萬元,毛利率分別為20.16%、28.01%、26.06%和20.78%,毛利率不高且波動(dòng)較大,且2020-2021年存儲(chǔ)系統(tǒng)及應(yīng)用的增長(zhǎng)并不快。

    報(bào)告期,公司通過并購(gòu)兩家公司貢獻(xiàn)的營(yíng)收分別為4372萬元、1.27億元、1.41億元和1.03億元,占華瀾微總收入的比重在20%-30%。

    華瀾微的關(guān)聯(lián)交易也貢獻(xiàn)了一定的收入。2019-2021年,公司向置富科技銷售及其子公司BKSY銷售金額分別為3309萬元、379萬元、1453萬元,占各期營(yíng)收的比重分別為11.39%、0.87%、2.44%。

    芯片業(yè)務(wù)占比不高

    存儲(chǔ)模組業(yè)務(wù)是華瀾微營(yíng)收占比最大的業(yè)務(wù),分為自營(yíng)業(yè)務(wù)和分銷業(yè)務(wù),前者是大頭。

    報(bào)告期內(nèi),公司存儲(chǔ)模組自營(yíng)產(chǎn)品的銷售額分別為2.01億元、2.76億元、3.78億元和1.38億元,毛利率分別為15.15%、16.04%、16.65%和18.59%,并不算高。

    存儲(chǔ)控制器芯片才是真正意義上的芯片業(yè)務(wù),報(bào)告期,公司該業(yè)務(wù)的營(yíng)收分別為3386萬元、2852萬元、3461萬元和2194萬元,直接銷量分別為708萬顆、894萬顆、1168萬顆和347萬顆,毛利率分別為63.49%、62.19%、49.97%和71.66%。以年計(jì)算,該業(yè)務(wù)銷售額成長(zhǎng)性一般。

    據(jù)招股書(申報(bào)稿),公司所屬行業(yè)為“新一代信息技術(shù)”領(lǐng)域下的“半導(dǎo)體和集成電路”,不過,從公司收入構(gòu)成看,公司真正的純粹半導(dǎo)體業(yè)務(wù)收入占比不到10%,毛利額也不到總毛利額的一半,歸類為半導(dǎo)體及集中電路行業(yè)非常勉強(qiáng),但卻有利于公司在IPO時(shí)盡享芯片股的高估值。

    雖然銷量在增長(zhǎng),但在不少領(lǐng)域芯片價(jià)格紛紛上漲的2020年及2021年,公司芯片產(chǎn)品的價(jià)格卻在走低,毛利率也下降非常明顯,公司在此領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)力值得探討。

    此外,華瀾微主營(yíng)收入中搭載自研芯片的比例并不高。報(bào)告期,公司搭載自研芯片的收入分別為5251萬元、7790萬元、1.06億元及3436萬元,占比分別為18.84%、18.05%、19.05%及13.04%,2019-2021年占比并沒有明顯提升,而在2022年上半年還出現(xiàn)了較大比例的下降,這是否意味著公司搭載自研芯片的產(chǎn)品在客戶的受歡迎程度下降?

    華瀾微的銷售以直銷為主、經(jīng)銷為輔,聯(lián)想集團(tuán)和中國(guó)電信位列大客戶,兩者下游針對(duì)的消費(fèi)電子領(lǐng)域與消費(fèi)電子的大周期高度相關(guān)。自2020年新冠疫情爆發(fā)后,居家辦公帶來了消費(fèi)電子的繁榮,從而推動(dòng)了芯片及存儲(chǔ)模組的需求的攀升。

    2022年之前,全球PC市場(chǎng)高歌猛進(jìn),連續(xù)7個(gè)季度同比正增長(zhǎng),但此后情況出現(xiàn)逆轉(zhuǎn),受疫情消退辦公正常化及美聯(lián)儲(chǔ)加息緊縮影響,消費(fèi)電子周期退潮,2022年全年的總出貨量為2.85億臺(tái),與出貨量較大的2021年相比下降16%,而且這種趨勢(shì)還沒有得到遏制,2023年一季度,全球個(gè)人電腦出貨量為5690萬臺(tái),同比下滑29%。公開信息顯示,PC大廠中,蘋果公司手機(jī)PC出貨量下滑約40%,聯(lián)想和戴爾出貨量下滑超30%。

    華瀾微常年第一大客戶聯(lián)想集團(tuán)的業(yè)績(jī)也出現(xiàn)下滑,據(jù)公告,截至2022年12月31日的前三個(gè)財(cái)季,聯(lián)想集團(tuán)營(yíng)收和歸屬上市公司股東凈利潤(rùn)分別同比下降10%和8%。

    報(bào)告期,華瀾微經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額分別是-6560萬元、-1.2億元、-2.59億元和2357萬元,常年為負(fù),其中一個(gè)重要原因是存貨不斷累積。報(bào)告期各期末,公司存貨分別為5609萬元、1.45億元、3.02億元和2.72億元,存貨周轉(zhuǎn)率也從2019年的5.91次下降至2022年上半年的1.47次。

    在下行周期,芯片和消費(fèi)電子行業(yè)的存貨極其容易引發(fā)減值,從而引發(fā)虧損,從2022年年報(bào)看,受芯片價(jià)格下降的影響,半導(dǎo)體和集成電路因?yàn)榇尕浉咂蟪霈F(xiàn)減值的公司不在少數(shù)。其中,行業(yè)龍頭韋爾股份減值13.59億元,匯頂科技計(jì)提的存貨跌價(jià)準(zhǔn)備為4億-5億元、富滿微減值1.3億元、明微電子減值5300萬-6000萬元、普冉股份為5000萬-7000萬元。目前,華瀾微在招股書(申報(bào)稿)中沒有披露2022年的業(yè)績(jī),但高企的存貨或許是個(gè)隱患。

    踩線達(dá)標(biāo)存疑

    華瀾微選擇的上市標(biāo)準(zhǔn):預(yù)計(jì)市值不低于人民幣15億元,最近一年?duì)I收不低于人民幣2億元,且最近三年累計(jì)研發(fā)投入占最近三年?duì)I收的比例不低于15%。

    在2015年變更為股份有限公司時(shí),華瀾微存在未彌補(bǔ)虧損。截至2015年4月30日,華瀾微經(jīng)審計(jì)的總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)和未分配利潤(rùn)分別為8279萬元、7789萬元及-2811萬元。

    2015年11月13日,華瀾微在新三板掛盤,于2019年8月終止。2015-2018年,公司營(yíng)收分別為8141萬元、1.16億元、1.47億元和1.68億元,年化復(fù)合增長(zhǎng)率也僅為20%左右;歸母凈利潤(rùn)分別為65萬元、777萬元、113萬元及919萬元。

    從2015-2021年的八年時(shí)間里,華瀾微僅有兩年扣非凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)了盈利,且低于500萬元,盈利能力非常薄弱。

    2018年,公司在新三板定增成功,募集資金2.4億元,定增價(jià)格為8元/股,主要用于償還銀行借款。終止掛牌后,公司又進(jìn)行了兩次融資,其中2020年4月以每股11元募集約2.87億元,2020年9月又以每股11元募資約2.2億元,公司股本增至1.5億股。

    另外,除了再融資之外,從2019年10月-2022年10月,華瀾微也進(jìn)行了多筆的股權(quán)轉(zhuǎn)讓,轉(zhuǎn)讓價(jià)格在每股7元至12元,按照12元算,公司估值為18億元,比最低預(yù)估市值僅高出20%。

    事實(shí)上,2016-2018年,華瀾微的營(yíng)收分別為1.16億元、1.47億元和1.68億元,年化復(fù)合增長(zhǎng)不足20%,比2019-2021年的增速慢不少。

    芯片行業(yè)研發(fā)周期長(zhǎng)、投入金額高,具有較高的技術(shù)壁壘。為了IPO,華瀾微大幅增加了研發(fā)費(fèi)用,以達(dá)到科創(chuàng)板上市門檻。公司最近三年累計(jì)研發(fā)投入為2.61億元,占累計(jì)營(yíng)收的比重為19.78%,也高出15%的上市門檻不多。在新三板掛牌的2017-2018年,公司研發(fā)費(fèi)用分別為726萬和316萬元,占營(yíng)收的比重分別為4.95%和1.89%。

    更早的2014-2018年,華瀾微累計(jì)研發(fā)投入占營(yíng)收之比遠(yuǎn)小于15%。

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