公司戰(zhàn)略對管理層討論與分析可讀性的影響研究

張志紅，袁 靜，張 喻

(1.山東財經(jīng)大學 會計學院，山東 濟南 250014；2.山東省互聯(lián)網(wǎng)傳媒集團股份有限公司 財務部，山東 濟南 250014)

一、引 言

黨的十九大報告指出，我國經(jīng)濟已由高速增長階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段，正處在轉(zhuǎn)變發(fā)展方式、優(yōu)化經(jīng)濟結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)換增長動力的攻關(guān)期，需要將依靠傳統(tǒng)要素驅(qū)動調(diào)整為依靠科技創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展上來。在這一現(xiàn)實背景下，戰(zhàn)略激進型公司主導的技術(shù)創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)變革已經(jīng)成為推動我國未來經(jīng)濟增長的重要引擎[1]。但相較于保守型公司，激進型公司往往面臨更大的風險以及更差的信息質(zhì)量[2]。

管理層討論與分析的內(nèi)容應結(jié)合公司戰(zhàn)略進行有針對性的討論與分析。管理層討論與分析本質(zhì)上具有自愿性披露的性質(zhì)，企業(yè)管理層對于披露內(nèi)容、使用語言、寫作風格和披露的詳細程度等具有自由裁量權(quán)，因此為管理層操縱文本信息進行印象管理提供了空間。

可讀性是指信息使用者對于信息閱讀和理解的難易程度。如果管理層故意提供低可讀性的年報以混淆消息，那么會給投資者帶來巨大的困擾[3]，嚴重擾亂資本市場秩序。所以很有必要對影響文本信息可讀性的因素進行探究，進而尋求降低文本信息可讀性負面影響的途徑。

因此，為探究公司戰(zhàn)略與管理層討論與分析可讀性之間的關(guān)系，本文以我國2015—2018年滬深兩市A股非金融類上市公司為研究樣本，并從股權(quán)集中度和產(chǎn)品市場競爭兩個視角出發(fā)來研究公司戰(zhàn)略對管理層討論與分析可讀性的影響。

本文可能的貢獻主要體現(xiàn)在以下三個方面：(1)現(xiàn)有文獻較少研究公司戰(zhàn)略對管理層討論與分析可讀性的影響，只有少量文獻研究了公司戰(zhàn)略對年報可讀性的影響。因此，本文的研究有助于豐富公司戰(zhàn)略在管理層討論與分析可讀性的相關(guān)研究。(2)本文研究發(fā)現(xiàn)激進的戰(zhàn)略會對管理層討論與分析的可讀性產(chǎn)生負面影響。同時，股權(quán)集中度的提高能夠緩解激進戰(zhàn)略帶來的負面影響，產(chǎn)品市場競爭能夠加劇激進戰(zhàn)略帶來的負面影響。因此，本文補充了管理層討論與分析可讀性影響因素的文獻。(3)根據(jù)已有代理理論的相關(guān)研究，企業(yè)信息披露質(zhì)量的高低對信息不對稱和代理成本都有著重要影響[4]，本文不僅探討公司戰(zhàn)略是如何直接提升管理層討論與分析的可讀性，而且從股權(quán)集中度和產(chǎn)品市場競爭作用于公司戰(zhàn)略與管理層討論與分析間接提升信息質(zhì)量，有效緩解了兩類代理問題，對代理理論的相關(guān)研究進行了有益拓展。

二、文獻綜述與研究假說

(一)文獻綜述

1.公司戰(zhàn)略的相關(guān)研究

公司戰(zhàn)略是管理層制定的長期規(guī)劃，界定了公司的經(jīng)營范圍和長期發(fā)展目標，貫穿企業(yè)整個生產(chǎn)經(jīng)營過程。已有文獻對公司戰(zhàn)略經(jīng)濟后果的研究主要集中于財務行為、盈余管理和會計信息質(zhì)量等方面。

首先，公司戰(zhàn)略對財務行為方面的影響主要體現(xiàn)在過度投資、稅收籌劃和財務舞弊等行為上。與戰(zhàn)略保守型公司相比，戰(zhàn)略激進型公司因其經(jīng)營模式更為激進，更容易發(fā)生過度投資，更易導致發(fā)生財務困境和股價崩盤[5-6]；戰(zhàn)略激進型公司擁有更多的稅收籌劃機會，避稅行為更積極[7]；公司戰(zhàn)略越激進，高管進行財務舞弊的可能性越大，公司發(fā)生財務欺詐風險的概率就會越高[8]。

其次，關(guān)于公司戰(zhàn)略與盈余管理關(guān)系的研究已達成共識，即公司戰(zhàn)略越激進，盈余管理程度越高。孫健等[10]的分析表明，公司戰(zhàn)略會通過融資需求這一中介變量影響盈余管理。之后，許多學者從研發(fā)支出會計政策選擇、會計穩(wěn)健性和盈余管理行為選擇方面予以了驗證[2,11]。

最后，公司戰(zhàn)略對會計信息質(zhì)量的影響則主要體現(xiàn)在會計信息的可比性、可讀性和價值相關(guān)性上。根據(jù)委托代理理論，股東與管理者之間的信息不對稱會增加公司的代理成本。Habib和Hasan[12]認為公司戰(zhàn)略激進程度與年報可讀性呈反向變動關(guān)系。此外，葉康濤等[11]認為在股票定價中，公司戰(zhàn)略偏離度越大，投資者更可能利用資產(chǎn)負債表信息而較少使用利潤表信息來進行價值估值。

2.管理層討論與分析可讀性的相關(guān)研究

近年來，隨著投資者信息需求日益增加，上市公司越來越多地選擇披露文本信息。文本信息特征依據(jù)是否與內(nèi)容相關(guān)分為兩類：一類是如語調(diào)、可讀性、管理者特征和重復性等與文本內(nèi)容無關(guān)的特征，另一類是如風險、研發(fā)信息和競爭等與文本內(nèi)容有關(guān)的特征[13]。本文主要關(guān)注與文本內(nèi)容無關(guān)的特征——可讀性。

管理層討論與分析蘊含著豐富的信息，是財務報告的“核心與靈魂”，其披露信息的有用性主要體現(xiàn)在信息的增量效應和市場反應兩方面。而信息的增量效應具體體現(xiàn)在業(yè)績預測、財務危機預測和分析師盈余預測。首先，管理層討論與分析中與收入、資本支出、存貨、戰(zhàn)略性改進措施、部分語言特征(如可讀性)相關(guān)的信息均可以預測企業(yè)未來的收入和盈利能力[14]。其次，陳藝云[15]認為前瞻性信息、語調(diào)尤其是負面語調(diào)可以提高財務困境模型的預測能力。最后，部分學者發(fā)現(xiàn)，管理層討論與分析信息披露質(zhì)量與分析師盈利預測誤差和離散程度呈負相關(guān)關(guān)系，風險信息可以提高分析師預測準確度[16]。但Kravet和 Muslu[17]認為風險信息的披露會增加信息的不確定性，降低分析師預測準確度和精度。關(guān)于信息市場反應的文獻表明，負面語調(diào)和風險信息與股票異常交易量和股票收益波動率存在顯著正相關(guān)性[17]?；诠芾韺佑懻撆c分析披露信息的有用性與自愿性，有必要對其可讀性進行研究，然而搜集相關(guān)文獻發(fā)現(xiàn)，與年報可讀性相比，關(guān)于管理層討論與分析可讀性的文獻相對較少。

已有研究表明，公司業(yè)績、高管和分析師個人特征和外部環(huán)境是影響年度報告可讀性的主要因素。首先，Li[18]認為公司業(yè)績與年報可讀性之間呈現(xiàn)顯著的正相關(guān)關(guān)系。但是，Merkley[19]的研究沒有發(fā)現(xiàn)公司業(yè)績與年報可讀性之間存在關(guān)系的證據(jù)。其次，年長的高管及經(jīng)驗豐富的分析師會發(fā)布更具可讀性的報告[20]。此外，Nelson和 Pritchard[21]認為面臨更大訴訟風險的公司會在年報中使用更具可讀性的語言，以降低訴訟的預期成本，甚至于使公司免于承擔法律責任。

3.公司戰(zhàn)略與管理層討論與分析可讀性關(guān)系的相關(guān)研究

現(xiàn)有研究發(fā)現(xiàn)，影響管理層討論與分析披露質(zhì)量的因素主要包括公司規(guī)模、經(jīng)營業(yè)績、董事會特征、股權(quán)集中度等內(nèi)部因素，以及所處行業(yè)、產(chǎn)品市場競爭和是否海外上市等外部環(huán)境。從內(nèi)部因素看，公司規(guī)模越大、經(jīng)營業(yè)績表現(xiàn)越好、獨立董事人數(shù)越多、融資需求越大，管理層討論與分析的披露質(zhì)量越高[22]。在外部環(huán)境方面，Clarkson等[23]研究發(fā)現(xiàn)，產(chǎn)品市場競爭環(huán)境激烈、對收入敏感的行業(yè)，信息披露質(zhì)量相對較低。本文基于以上分析聚焦于年報中最重要的文本信息“管理層討論與分析”的可讀性。

(二)理論分析與研究假說

1.公司戰(zhàn)略與管理層討論與分析的可讀性

根據(jù)戰(zhàn)略選擇理論，公司戰(zhàn)略是管理層在綜合考慮企業(yè)內(nèi)部資源和能力以及外部環(huán)境的基礎上做出的選擇。戰(zhàn)略激進型公司通過不斷創(chuàng)新開發(fā)新和新市場，以此來獲取競爭優(yōu)勢。由于創(chuàng)新具有高風險的特點，企業(yè)的生產(chǎn)技術(shù)面臨著很大的不確定性。另外，消費者不斷變化的消費需求，以及供應商和競爭對手不可預測和不斷變化的行動，使企業(yè)的市場環(huán)境也面臨著很大的不確定性。而股東為實現(xiàn)企業(yè)價值最大化，主要的做法是對高管實施長期股權(quán)激勵[24]。Simons[25]認為，戰(zhàn)略激進型公司管理層的薪酬更多的與業(yè)績掛鉤，更有可能進行低效率的過度投資[5]。

根據(jù)信號傳遞理論，當公司向外界傳遞風險高的信號時，公司的股價和股票交易量均會受到影響，進而影響到管理層的利益。由于戰(zhàn)略激進型公司面臨更大的風險，因此其管理層有較強的動機在管理層討論與分析中以晦澀難懂的語言來模糊公司的信息，從而降低了管理層討論與分析的可讀性。因此，基于以上的分析，提出本文第一個假設：

H1：公司戰(zhàn)略激進度越高，管理層討論與分析的可讀性越低。

2.公司戰(zhàn)略、股權(quán)集中度與管理層討論與分析的可讀性

信息不對稱理論認為，由于現(xiàn)代公司治理中的所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的兩權(quán)分離，所有者與管理者之間存在著嚴重的信息不對稱問題。與戰(zhàn)略保守型公司相比，戰(zhàn)略激進型公司領(lǐng)域?qū)挿?，人員流動性大，組織結(jié)構(gòu)分散、不穩(wěn)定，在公司治理結(jié)構(gòu)的構(gòu)建和內(nèi)控制度的制定上忽略了內(nèi)部監(jiān)督，加劇了所有者與管理者之間的代理沖突，為管理者的盈余操縱行為[10-11]、財務舞弊[8]、違規(guī)行為等創(chuàng)造了條件[1]。

股權(quán)集中度是衡量股權(quán)分布狀態(tài)的指標?，F(xiàn)有研究發(fā)現(xiàn)，股權(quán)集中度在企業(yè)的內(nèi)部監(jiān)督中發(fā)揮著至關(guān)重要的作用。譬如，Kastl等[26]認為股權(quán)集中度越高，各股東為保證自身利益，越會主動對經(jīng)營者進行監(jiān)督，進而緩解企業(yè)代理問題。此外，在股權(quán)集中度的研究中，還存在“壕溝防御效應”[27]。然而姜濤和王懷明[28]通過梳理文獻指出，隱藏信息這種方式并未被我國上市公司大股東普遍使用，仍支持“利益協(xié)同效應”。由此可見，股權(quán)集中度的提高，可以提高企業(yè)內(nèi)部監(jiān)督能力，減少管理層的機會主義信息披露行為，提高信息披露質(zhì)量。綜上所述，提出本文第二個假設：

H2：股權(quán)集中度越高，公司戰(zhàn)略激進度對管理層討論與分析可讀性的負向影響越小。

3.公司戰(zhàn)略、產(chǎn)品市場競爭與管理層討論與分析的可讀性

產(chǎn)品市場競爭塑造了行業(yè)信息環(huán)境并影響了企業(yè)的信息披露質(zhì)量，企業(yè)在市場上的互動方式影響著自身信息被競爭對手利用的方式，這反過來又影響著企業(yè)的信息披露質(zhì)量。因此，產(chǎn)品市場競爭反映了企業(yè)對外披露信息的風險。

根據(jù)專有成本理論，企業(yè)對外披露信息會產(chǎn)生一定的成本，包括人力成本、時間成本和競爭劣勢成本，尤其是競爭劣勢成本的存在，降低了信息披露質(zhì)量。在產(chǎn)品市場競爭激烈時，企業(yè)對外披露的信息更有可能被競爭對手獲取，管理層為規(guī)避披露風險不愿意披露更多的信息，從而降低了信息披露質(zhì)量[29]。結(jié)合公司戰(zhàn)略來看，戰(zhàn)略激進型公司以探索式創(chuàng)新為導向，自然不希望公司的行業(yè)格局與趨勢、經(jīng)營情況等信息被競爭對手獲取。而戰(zhàn)略保守型公司多是漸進式創(chuàng)新[8]，競爭劣勢成本對其影響較小。基于此，提出本文第三個假設：

H3：產(chǎn)品市場競爭越激烈，公司戰(zhàn)略激進度對管理層討論與分析可讀性的負向影響越大。

因此，本文先基于戰(zhàn)略選擇理論和信息傳遞理論探討了公司戰(zhàn)略對管理層討論與分析可讀性的影響，隨后，分別基于信息不對稱理論和專有成本理論研究股權(quán)集中度和產(chǎn)品市場競爭對公司戰(zhàn)略與管理層討論與分析的調(diào)節(jié)作用。綜上，構(gòu)建了本文的機理分析圖，如圖1所示。

圖1 公司戰(zhàn)略影響管理層討論與分析可讀性的機理分析

三、研究設計

(一)數(shù)據(jù)來源

本文利用“巨潮公告獲取程序V2.6”從巨潮資訊網(wǎng)上搜集我國滬深兩市A股上市公司所公布的2015—2018年間的年度報告全文，然后用Python3.7編寫程序語言提取“管理層討論與分析”部分。除可讀性指標外，研究中所涉及的數(shù)據(jù)均來自國泰安(CSMAR)數(shù)據(jù)庫。獲取初始數(shù)據(jù)之后，本文進行了如下處理：(1)剔除金融類企業(yè)的觀察值；(2)剔除ST和*ST的觀察值；(3)剔除銷售收入和資產(chǎn)總額為零的觀察值，因為在計算公司戰(zhàn)略部分指標時，收入和資產(chǎn)總額作為分母沒有意義；(4)剔除連續(xù)五年數(shù)據(jù)缺失的公司戰(zhàn)略構(gòu)成指標的觀察值，因為公司戰(zhàn)略的衡量需要計算連續(xù)五年的移動平均值，缺失數(shù)據(jù)會導致計算不準確；(5)剔除管理層討論與分析不能進行文本提取的觀察值；(6)剔除數(shù)據(jù)缺失的觀察值。最終的樣本數(shù)據(jù)涵蓋滬深證券交易所2015—2018年間的1 741家上市公司，共6 838個樣本觀察值。數(shù)據(jù)處理和分析主要采用Stata14.0，并且在上下1%的水平上對所有連續(xù)變量進行了縮尾處理。

(二)變量選擇與定義

1.被解釋變量

本文結(jié)合FOG指數(shù)和字典法構(gòu)建了管理層討論與分析可讀性指標，具體如下：

(1)平均句長(PC_chiword)(1)參考陳霄等[34]的衡量方式，本文使用管理層討論與分析的總字數(shù)除以表示句尾和停頓的標點符號數(shù)量來衡量管理層討論與分析的復雜性。其中，表示句尾的標點符號為句號(。)、問號(？)和感嘆號(！)，表示停頓的符號為逗號(，)、冒號(：)和分號(；)。，是指文本信息的復雜性。PC_chiword值越大，表示管理層討論與分析的復雜性越高，即可讀性越低。

(2)會計術(shù)語數(shù)量(ln_term)(2)借鑒蔣艷輝和馮楚建[14]的研究，參考最新修訂的《2018新會計準則》中會計科目所列示的內(nèi)容和財會術(shù)語表中的會計術(shù)語自建會計術(shù)語詞典，經(jīng)過正則匹配原則，統(tǒng)計每份報告中的會計術(shù)語數(shù)量，用會計術(shù)語數(shù)量的對數(shù)來衡量管理層討論與分析的可理解性。，是指文本信息的可理解性。ln_term值越大，表示管理層討論與分析的可理解性越差，即可讀性越低。

2.解釋變量

本文采用Miles和Snow[30]的組織戰(zhàn)略類型，參照Bentley等[8]的衡量方式，用表1中的六個指標來度量公司戰(zhàn)略：

表1 公司戰(zhàn)略衡量方式

對上述六個指標首先取過去五年的移動平均值，然后在同一年度同一行業(yè)內(nèi)，按照從小到大的順序平均分為五組，對于前五個指標按照由小到大的順序從1到5進行賦值，第六個指標按照由小到大的順序從5到1進行賦值，最后將這六個指標的分值加總，得到一個取值范圍為6～30分的公司戰(zhàn)略指標。分值越大，表明公司的戰(zhàn)略越激進，反之，則越保守。

3.控制變量

本文控制了以下變量，具體包括：應計盈余管理(Abda)、真實盈余管理(Rem)、盈利(Earn)、市值賬面比(Mb)、公司規(guī)模(Size)、公司年齡(Age)、收入波動率(Earnvol)、股票收益波動率(Retvol)、并購(Ma)、增發(fā)(Seo)、非經(jīng)常性損益(Si)和產(chǎn)權(quán)性質(zhì)(Soe)。此外，本文還控制了行業(yè)和年度虛擬變量。

此外，設股權(quán)集中度和產(chǎn)品市場競爭為調(diào)節(jié)變量。參考朱佳立等[31]采用股權(quán)集中度(Third)表征大股東監(jiān)督治理能力，本文采用前三大股東的持股比例來度量股權(quán)集中度；借鑒伊志宏等[32]的相關(guān)研究，本文使用赫芬達爾-赫希曼指數(shù)(HHI)來反映行業(yè)公司間的競爭程度。赫芬達爾-赫希曼指數(shù)越小，表示行業(yè)內(nèi)競爭越激烈。具體變量符號和定義見表2。

表2 變量定義

續(xù)表2

(三) 模型設計

為驗證假設，本文借鑒相關(guān)文獻的研究模型[18]，在考慮影響管理層討論與分析可讀性(Readability)因素的基礎上，建立了如下多元線性回歸模型：

為了驗證假設1，本文構(gòu)建了模型(1) :

Readability=β0+β1Strategy+β2Abda+β3Rem+β4Earn+β5Mb+β6Size+

β7Age+β8Earnvol+β9Retvol+β10Ma+β11Seo+β12Si+

(1)

β13Soe+β14Year++β15Ind+ε

為了驗證假設2，本文構(gòu)建了模型(2) :

Readability=β0+β1Strategy+β2Trird+β3Strategy×Trird+β4Abda+

β5Rem+β6Earn+β7Mb+β8Size+β9Age+β10Earnvol+

(2)

β11Retvol+β12Ma+β13Seo+β14Si+β15Soe+β16Year+

β17Ind+ε

為了驗證假設3，本文構(gòu)建了模型(3)：

Readability=β0+β1Strategy+β2HHI+β3Strategy×HHI+β4Abda+β5Rem+

β6Earn+β7Mb+β8Size+β9Age+β10Earnvol+β11Retvol+

(3)

β12Ma+β13Seo+β14Si+β15Soe+β16Year+β17Ind+ε

其中，β0代表各回歸模型的截距項，β1～17代表各變量的回歸系數(shù)，ε代表模型的隨機干擾項。

四、實證檢驗結(jié)果及分析

(一)描述性統(tǒng)計

本文首先在“巨潮公告獲取程序V2.6”從巨潮資訊網(wǎng)上搜集對我國滬深兩市A股上市公司所公布的2015—2018年間的年度報告全文，然后用Python3.7編寫程序語言提取“管理層討論與分析”部分，使用Stata 14.0上下1%的水平上對所有連續(xù)變量進行了縮尾處理，之后對各變量進行描述性統(tǒng)計分析，描述性統(tǒng)計結(jié)果見表3。研究發(fā)現(xiàn)樣本間各公司的戰(zhàn)略類型及管理層討論與分析的可讀性都存在較大差異。

表3 描述性統(tǒng)計分析

(二)回歸分析

1.公司戰(zhàn)略對管理層討論與分析可讀性的回歸結(jié)果

回歸結(jié)果如表4所示，公司戰(zhàn)略對管理層討論與分析可讀性影響的回歸系數(shù)分別為0.050和0.012，均在1%的水平上顯著為正，這說明公司戰(zhàn)略會影響到管理層討論與分析的可讀性，當公司戰(zhàn)略越趨向于進攻型戰(zhàn)略時，管理層討論與分析的可讀性越低，該結(jié)果與假設1相符。

表4 公司戰(zhàn)略對管理層討論與分析可讀性的回歸結(jié)果

2.公司戰(zhàn)略、股權(quán)集中度與管理層討論與分析可讀性的回歸結(jié)果

將股權(quán)集中度作為調(diào)節(jié)變量引入回歸模型中，結(jié)果如表5所示。公司戰(zhàn)略對管理層討論與分析可讀性影響的回歸系數(shù)分別為0.051和0.013，均在1%的水平上顯著為正，公司戰(zhàn)略和股權(quán)集中度交乘項的回歸系數(shù)分別為-0.002和-0.000，均在1%的水平上顯著為負。這表明股權(quán)集中度的提高，可以激發(fā)大股東的內(nèi)部監(jiān)督作用，在一定程度上抑制管理層的機會主義行為，從而削弱了公司戰(zhàn)略激進度對管理層討論與分析可讀性的負向影響。上述結(jié)果支持了假設2。

表5 公司戰(zhàn)略、股權(quán)集中度與管理層討論與分析可讀性的回歸結(jié)果

3.公司戰(zhàn)略、產(chǎn)品市場競爭與管理層討論與分析可讀性的回歸結(jié)果

將產(chǎn)品市場競爭作為調(diào)節(jié)變量引入回歸模型中，結(jié)果如表6所示。公司戰(zhàn)略對管理層討論與分析可讀性影響的回歸系數(shù)分別為0.040和0.012，均在1%的水平上顯著為正，公司戰(zhàn)略和產(chǎn)品市場競爭交乘項的回歸系數(shù)分別為-0.660和-0.023，分別在1%和10%的水平上顯著為負。這表明，當企業(yè)所面臨的產(chǎn)品市場競爭較激烈時，由于競爭劣勢成本的存在，戰(zhàn)略激進型公司的管理層出于規(guī)避披露風險的動機，會降低管理層討論與分析的可讀性以保持自身的競爭優(yōu)勢。上述結(jié)果驗證了假設3。

表6 公司戰(zhàn)略、產(chǎn)品市場競爭與管理層討論與分析可讀性的回歸結(jié)果

續(xù)表6

(三)穩(wěn)健性檢驗

1.改變公司戰(zhàn)略衡量方式

參考現(xiàn)有學者的研究[1,8,10]，本文用進攻型戰(zhàn)略和防御型戰(zhàn)略兩個虛擬變量來進行替換。當公司戰(zhàn)略得分≥24分時，將進攻型戰(zhàn)略(Pros)定義為1，否則為0；當公司戰(zhàn)略得分≤12分時，將防御型戰(zhàn)略(Defe)定義為1，否則為0。回歸結(jié)果與前文保持一致。

2.改變可讀性衡量方式

考慮到數(shù)據(jù)的可獲得性，本文用管理層討論與分析的報告篇幅(ln_words)[33]和文檔大小(ln_file)[9]來衡量可讀性。結(jié)果顯示，報告篇幅越長，文檔大小越大，管理層討論與分析的可讀性越低。實證結(jié)果是穩(wěn)健的。

3.自變量滯后一期

為減輕反向因果的影響，本文對自變量滯后一期。結(jié)果顯示，L_Strategy和L_Pros的系數(shù)均顯著為正，而L_Defe的系數(shù)均顯著為負，這表明前文的結(jié)果不受反向因果關(guān)系的影響。

4.公司年齡的影響

根據(jù)Higgins等[7]，公司年齡可能會影響到本文的結(jié)果，因此本文在模型中加入了戰(zhàn)略與公司年齡的交互項，如果公司年齡大于行業(yè)—年度中位數(shù)，則為1，否則為0，研究發(fā)現(xiàn)本文的結(jié)果并不受公司年齡的影響。

五、結(jié)論及建議

(一)結(jié)論

本文以2015—2018年我國滬深兩市A股非金融類上市公司為研究樣本，構(gòu)建多元線性回歸模型，通過文本分析技術(shù)，對公司戰(zhàn)略與管理層討論與分析的關(guān)系進行研究，研究結(jié)論如下：

激進型公司面臨的更多的不確定性，因而管理層傾向于操縱信息的可讀性來掩蓋風險，因此，本文基于戰(zhàn)略選擇理論和信息傳遞理論探討了公司戰(zhàn)略對管理層討論與分析可讀性的影響。本文進行實證檢驗與分析后發(fā)現(xiàn)，公司戰(zhàn)略越激進，管理層討論與分析的可讀性越低。

增加股權(quán)集中度可以更好地監(jiān)督管理層的機會主義行為，進而會提升信息質(zhì)量、緩解信息不對稱，為此，本文基于信息不對稱理論研究股權(quán)集中度對公司戰(zhàn)略與管理層討論與分析的調(diào)節(jié)作用。研究發(fā)現(xiàn)，股權(quán)集中度越高，公司戰(zhàn)略激進度對管理層討論與分析可讀性的負向影響越小。

產(chǎn)品市場競爭激烈時會產(chǎn)生競爭劣勢成本，管理層為規(guī)避風險很可能會模糊信息、降低可讀性。為此，本文基于專有成本理論來研究產(chǎn)品市場競爭對公司戰(zhàn)略與管理層討論與分析的調(diào)節(jié)作用。研究發(fā)現(xiàn)，產(chǎn)品市場競爭越激烈，公司戰(zhàn)略激進度對管理層討論與分析可讀性的負向影響越大。

(二)建議

一是對于企業(yè)而言，尤其是戰(zhàn)略激進型公司應明確自身撰寫的文本信息對資本市場和投資者產(chǎn)生的影響，在撰寫報告時應嚴格履行證監(jiān)會的相關(guān)規(guī)定，盡量使用簡明易懂、淺白清晰的語言，提高文本信息的可讀性，降低與信息使用者之間的信息不對稱問題。

二是對于投資者來說，不僅要關(guān)注企業(yè)的財務信息，更要關(guān)注企業(yè)的非財務信息，尤其是管理層討論與分析報告。投資者應努力提高自身甄別信息的能力，理性辯證地看待管理層披露的各種信息，優(yōu)化投資決策。

三是監(jiān)管機構(gòu)應當考慮不同的戰(zhàn)略類型對管理層討論與分析可讀性的影響，對不同戰(zhàn)略類型的公司進行有針對性和差異化的監(jiān)督，以更好地指導管理層撰寫文本信息。