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    經(jīng)濟政策不確定性、企業(yè)風險承擔與企業(yè)價值

    2022-05-30 10:48:04余海鳳吳林南
    經(jīng)濟研究導刊 2022年33期
    關鍵詞:經(jīng)濟政策不確定性企業(yè)價值

    余海鳳 吳林南

    摘 要:根據(jù)不同學者對經(jīng)濟政策不確定性、企業(yè)風險承擔與企業(yè)價值的研究,分別梳理經(jīng)濟政策不確定性與企業(yè)風險承擔、經(jīng)濟政策不確定和企業(yè)價值以及經(jīng)濟政策不確定性、企業(yè)風險承擔與企業(yè)價值之間的關系。結論表明:一是經(jīng)濟政策不確定性對企業(yè)風險承擔存在促進和抑制兩種作用,目前學術界還未達成統(tǒng)一意見;二是經(jīng)濟政策不確定性上升會導致企業(yè)價值下降,同時經(jīng)濟政策不確定性與企業(yè)價值之間的關系受到企業(yè)風險承擔的影響;三是企業(yè)風險承擔與企業(yè)價值之間存在正相關關系。

    關鍵詞:經(jīng)濟政策不確定性;企業(yè)風險承擔;企業(yè)價值

    中圖分類號:F270 ? ? ? ?文獻標志碼:A ? ? ?文章編號:1673-291X(2022)33-0017-03

    當今世界正處于新舊秩序交替的過渡期,國際環(huán)境不穩(wěn)定與不確定性大增,外部挑戰(zhàn)更趨復雜多變。自全球金融危機以來,為應對世界經(jīng)濟低迷,各國紛紛出臺了一系列應對危機的政策措施,導致經(jīng)濟政策不確定性明顯上升。黨的十九大報告指出,當前世界面臨的不穩(wěn)定性不確定性突出。經(jīng)濟政策不確定性水平日益成為影響國內(nèi)外微觀經(jīng)濟體經(jīng)濟行為的重要因素。企業(yè)的風險承擔水平關系著企業(yè)投資項目決策,影響潛在收益和企業(yè)價值。經(jīng)濟政策不確定性水平能否以及如何影響企業(yè)風險承擔,又對企業(yè)價值產(chǎn)生何種影響,有待我們進一步研究和討論。

    一、經(jīng)濟政策不確定性與企業(yè)風險承擔

    經(jīng)濟政策不確定性指經(jīng)濟主體無法確切預知政府是否、何時以及如何改變現(xiàn)行經(jīng)濟政策[1]。企業(yè)風險承擔反映了企業(yè)在經(jīng)營決策過程中對收益波動性的選擇,代表了企業(yè)為獲取市場較高利潤愿意為之付出的代價。較高的風險承擔水平意味著企業(yè)傾向于較少放棄高風險、高收益的投資機會,而較低的風險承擔水平意味著企業(yè)更傾向于做出低風險低收益的投資決策。經(jīng)濟政策不確定性的高低水平關乎企業(yè)經(jīng)營面臨的風險水平,也直接影響企業(yè)風險的承擔。

    經(jīng)濟政策不確定性對企業(yè)風險承擔具體存在促進與抑制兩種作用。一方面,經(jīng)濟政策不確定性對企業(yè)風險承擔具有促進作用。主要體現(xiàn)在以下三個方面:第一,根據(jù)委托代理理論,由于企業(yè)經(jīng)營者與所有者并不一定為同一人,企業(yè)的經(jīng)營者并不一定為企業(yè)所有者,因此,企業(yè)經(jīng)營者與所有者的利益目標并不一致,企業(yè)所有者的利益目標為企業(yè)利潤最大化,而管理層的利益目標為個人利益最大化,這導致企業(yè)投資水平超過最優(yōu)標準,造成企業(yè)過度投資[2]。經(jīng)濟政策不確定性上升導致企業(yè)的經(jīng)營環(huán)境更加復雜,信息不對稱程度增加,加大了股東監(jiān)督難度,管理者傾向過度投資的可能性提高[3],企業(yè)管理者為追求自身利益最大化會選擇多投資,當經(jīng)濟政策不確定性上升時,企業(yè)管理者更看重不確定性中蘊含的潛在投資和收益的機會。因此,經(jīng)濟政策不確定性水平上升會增加管理者的投資動機,管理者擁有更高的風險承擔水平。第二,根據(jù)增長期權理論,積極的不確定性與企業(yè)投資正相關,消極的不確定性與投資負相關。資本定價模型指出,高風險對應著高回報,為獲取較高收益,企業(yè)往往會鼓勵較高的事前風險承擔行為。根據(jù)成本效益原則,當經(jīng)濟政策不確定性水平上升時,企業(yè)可以通過識別經(jīng)濟政策不確定性中蘊含的潛在發(fā)展機遇以抓住機遇擴大企業(yè)規(guī)模,促進進一步發(fā)展,企業(yè)經(jīng)營者也更傾向于加大投資力度抓住機遇。第三,基于資源依賴理論進行分析,不確定性意味著企業(yè)對于環(huán)境要素的控制能力下降,為維護競爭優(yōu)勢,企業(yè)勢必要不斷增強再造資源的能力。因此,在經(jīng)濟政策不確定性上升時,企業(yè)保持著比平時更高的機遇意識,不斷識別風險中蘊含的新機會,并將潛在的不確定性轉化為潛在收益,增加風險承擔水平。

    另一方面,經(jīng)濟政策不確定性對企業(yè)風險承擔具有抑制作用。主要體現(xiàn)在以下三個方面:首先,經(jīng)濟政策不確定性水平較高的情況下,投資項目運行面臨的外部環(huán)境不確定因素增加,為促進項目成功,企業(yè)管理者需要投入更多資金、人力資源,承擔更高成本,這在一定程度上會抑制企業(yè)的風險承擔水平。其次,是預防性動機角度。經(jīng)濟政策不確定性上升導致企業(yè)面臨的經(jīng)營環(huán)境變得更加復雜,企業(yè)將調(diào)整投融資策略以期降低企業(yè)內(nèi)部的風險水平。最后,是融資約束角度。經(jīng)濟政策不確定性可能提升金融體系的系統(tǒng)性風險,為了控制違約風險,金融機構將會降低信貸額度,增加信貸獲取成本,進而導致融資成本上升。

    二、經(jīng)濟政策不確定性與企業(yè)價值

    企業(yè)價值主要受到企業(yè)主體投資決策、債務融資決策、治理結構及外部風險等因素的影響,而經(jīng)濟政策不確定性水平上升所引發(fā)的一系列不確定性會改變企業(yè)的外部經(jīng)營環(huán)境和風險狀況,從而進一步影響企業(yè)的投資決策、債務融資決策等影響企業(yè)價值的關鍵性決策。

    首先,從投資決策的角度,經(jīng)濟政策不確定性上升,企業(yè)價值往往有下降的趨勢。經(jīng)濟政策不確定上升,企業(yè)面臨的外部融資約束增加,企業(yè)的融資約束會導致企業(yè)投資成本增加,降低了投資項目的預期收益,從而導致企業(yè)投資不足的情況出現(xiàn)。也就是說,企業(yè)可能會因為外部融資不足或者融資成本過高而選擇放棄凈現(xiàn)值為正的投資項目,從而降低企業(yè)價值。其次,從債務融資決策的角度,權衡理論提出企業(yè)可以利用債務稅收擋板的作用來提高企業(yè)價值,企業(yè)需要選擇一個合適的負債率以使公司價值最大化。經(jīng)濟政策不確定上升會增加市場潛在的風險水平,導致市場不穩(wěn)定性提高,市場中的金融機構為降低經(jīng)營風險,會提高融資和借貸門檻,造成金融摩擦。因此,企業(yè)可能無法達到使公司價值最大化的負債率,從而降低了企業(yè)價值。最后,從企業(yè)面臨的外部風險的角度來說,經(jīng)濟政策不確定性上升影響企業(yè)的外部經(jīng)營環(huán)境,導致企業(yè)面臨的外部風險增加,而企業(yè)面臨的風險大小水平能夠影響計算企業(yè)價值所用到的折現(xiàn)率的標準,當經(jīng)濟政策不確定性上升時,企業(yè)面臨的市場風險上升,折現(xiàn)率隨之增加,因此,企業(yè)價值會相應下降。同時,整體的經(jīng)濟狀況與金融環(huán)境也會影響到企業(yè)價值。企業(yè)價值與總體經(jīng)濟情況成正比,經(jīng)濟情況較好時,企業(yè)會進行更多投資,獲取融資較容易,企業(yè)抓住良好的投資機會,企業(yè)的價值會隨市場看漲的影響而上升。

    三、經(jīng)濟政策不確定性、企業(yè)風險承擔與企業(yè)價值

    經(jīng)濟政策不確定性沖擊對GDP、投資、消費、出口和價格變動帶來負向影響,影響經(jīng)濟增長[4]。而近年來,我國經(jīng)濟政策頻繁變動,針對微觀企業(yè)行為的研究發(fā)現(xiàn),經(jīng)濟政策不確定性會顯著影響企業(yè)經(jīng)營決策行為。隨著企業(yè)風險承擔水平的提高,企業(yè)資本回報、資本積累與企業(yè)價值顯著提高(John et al.,2008)。李文貴等研究發(fā)現(xiàn),企業(yè)風險承擔水平與企業(yè)價值密切相關,具體表現(xiàn)為,企業(yè)風險承擔水平與企業(yè)價值呈正相關[5]。另外,由于企業(yè)創(chuàng)新投入存在較高風險,產(chǎn)出具有較高不確定性,創(chuàng)新投入需要企業(yè)擁有較高的風險承擔水平,因此,隨著企業(yè)風險承擔水平的不斷提高,企業(yè)的創(chuàng)新投入的動機增加,對創(chuàng)新項目的投資更多,這將有助于促進企業(yè)的技術進步和生產(chǎn)效率提升[6]。而如果企業(yè)風險承擔水平較低,則企業(yè)無法承擔存在較高不確定性的創(chuàng)新投入項目,創(chuàng)新水平低,這導致企業(yè)維持較低的生產(chǎn)率[7]。因此,企業(yè)風險承擔與企業(yè)價值之間往往呈正相關。

    那么,經(jīng)濟政策不確定性是否能通過影響企業(yè)風險承擔進一步影響企業(yè)價值呢?一方面,經(jīng)濟政策不確定性上升產(chǎn)生的促進作用能夠提升企業(yè)風險承擔水平,促進了企業(yè)投資、資本積累及技術進步,從而增加了企業(yè)價值;另一方面,經(jīng)濟政策不確定上升會對企業(yè)風險承擔水平產(chǎn)生抑制作用,導致企業(yè)在投資或撤資時更加謹慎,減少了企業(yè)投資,從而降低了企業(yè)價值??梢姡?jīng)濟政策不確定性、企業(yè)風險承擔與企業(yè)價值三者之間存在密切聯(lián)系,至于企業(yè)風險承擔如何影響經(jīng)濟政策不確定性與企業(yè)價值之間的關系有待于我們進一步研究。

    四、總結和評述

    本文通過梳理現(xiàn)有文獻,對經(jīng)濟政策不確定性、企業(yè)風險承擔和企業(yè)價值三者之間的聯(lián)系做出了基本的歸納總結。結果發(fā)現(xiàn):首先,經(jīng)濟政策不確定性對企業(yè)風險承擔存在不同影響,但總體可以歸納為“促進”和“抑制”兩種作用,但由于不同企業(yè)在產(chǎn)權性質(zhì)、行業(yè)性質(zhì)等方面存在較大差異,其應對經(jīng)濟政策不確定性時的風險承擔能力存在較大差別,而目前針對經(jīng)濟政策不確定性對異質(zhì)性企業(yè)的風險承擔的影響研究依然較少,因此有待進一步深入。其次,目前國內(nèi)外較少有學者針對經(jīng)濟政策不確定性與企業(yè)價值進行深入研究,經(jīng)濟政策不確定性如何影響企業(yè)價值以及經(jīng)濟政策不確定性水平通過何種渠道對企業(yè)價值水平產(chǎn)生影響,依然有待我們從理論和實證兩個方面進一步挖掘。最后,現(xiàn)有文獻在研究企業(yè)風險承擔如何影響企業(yè)價值時,通常假定企業(yè)面臨的外部風險是確定的,但當前經(jīng)濟政策不確定性頻繁上升,已經(jīng)成為影響企業(yè)經(jīng)濟決策的重要因素,在研究企業(yè)經(jīng)濟行為時已然不容忽視,因此,研究經(jīng)濟政策不確定性上升時,采取何種風險承擔決策能提高企業(yè)價值是企業(yè)面臨的重要問題之一。因此未來在研究企業(yè)風險承擔水平和企業(yè)價值時,需要進一步討論經(jīng)濟政策不確定性的上升,如何影響企業(yè)的風險承擔決策以及如何通過風險承擔的決策達到提供企業(yè)價值的目的。

    未來針對經(jīng)濟政策不確定性、企業(yè)風險承擔與企業(yè)價值這三者之間的研究,可從以下幾方面進行拓展。第一,進一步從理論和實證兩層面討論經(jīng)濟政策不確定性與企業(yè)風險承擔的關系,研究經(jīng)濟政策不確定性對企業(yè)風險承擔水平產(chǎn)生影響的具體原理,并深入探討經(jīng)濟政策不確定上升對異質(zhì)性企業(yè)的風險承擔水平的不同影響。第二,深入探究經(jīng)濟政策不確定性通過何種路徑和渠道對企業(yè)價值產(chǎn)生影響以及要進一步說明該路徑和渠道發(fā)揮作用的具體的理論機理,進一步豐富經(jīng)濟政策不確定性與企業(yè)價值的理論研究。第三,在研究風險承擔水平與企業(yè)價值時考慮經(jīng)濟政策不確定性的影響。

    參考文獻:

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    [5] ?李文貴,余明桂.所有權性質(zhì)、市場化進程與企業(yè)風險承擔[J].中國工業(yè)經(jīng)濟,2012,(12):115-127.

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    [7] ?Faccio M.,Marchica M.,Mura R.Large Shareholder Diversification and Corporate Risk-Taking[J].Social Science Electronic Publishing,2011,(11).

    Economic Policy Uncertainty,Enterprise Risk-Taking and Enterprise Value

    YU Hai-feng1,WU Lin-nan2

    (1.School of Economics and Management,Zhejiang Sci-Tech University,Hangzhou 310018,China;

    2.Boston University,Boston 02215,USA)

    Abstract:Based on the research of different scholars on economic policy uncertainty,corporate risk-taking and corporate value,this paper sorts out economic policy uncertainty and corporate risk-taking,economic policy uncertainty and corporate value,and economic policy uncertainty and corporate risk-taking.The following conclusions are drawn on the relationship between economic policy and corporate value:(1)Economic policy uncertainty promotes and inhibits corporate risk-taking.At present,the academic community has not yet reached a unified opinion;(2)Economic policy uncertainty An increase will lead to a decline in corporate value,and at the same time,the relationship between economic policy uncertainty and corporate value is affected by corporate risk-taking;(3)There is a positive correlation between corporate risk-taking and corporate value.

    Key words:economic policy uncertainty;enterprise risk-taking;enterprise value

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