經(jīng)濟(jì)政策不確定性環(huán)境下企業(yè)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與商業(yè)信用融資

王滿(mǎn)+黃波+于浩洋??

內(nèi)容提要：本文將商業(yè)信用融資的研究擴(kuò)展至經(jīng)濟(jì)政策不確定性層面，從會(huì)計(jì)穩(wěn)健性視角研究企業(yè)商業(yè)信用融資行為。研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性越高，獲得的商業(yè)信用融資越多；在經(jīng)濟(jì)政策不確定性較高時(shí)，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與企業(yè)商業(yè)信用融資的正相關(guān)關(guān)系更強(qiáng)；進(jìn)一步檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，在經(jīng)濟(jì)政策不確定性較高時(shí)，國(guó)有產(chǎn)權(quán)和法制環(huán)境對(duì)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與商業(yè)信用融資的關(guān)系起到了調(diào)節(jié)作用，國(guó)有產(chǎn)權(quán)負(fù)向調(diào)節(jié)了會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與商業(yè)信用融資的關(guān)系，而法制環(huán)境正向調(diào)節(jié)了會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與商業(yè)信用融資的關(guān)系。研究結(jié)論表明，在經(jīng)濟(jì)政策不確定性環(huán)境下，穩(wěn)健的財(cái)務(wù)報(bào)告為提高企業(yè)的商業(yè)信用融資提供了支持。

關(guān)鍵詞：會(huì)計(jì)穩(wěn)健性；經(jīng)濟(jì)政策不確定性；商業(yè)信用融資

中圖分類(lèi)號(hào)：F2344；F8305文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1001-148X（2017）06-0001-10

基金項(xiàng)目：國(guó)家社會(huì)科學(xué)基金項(xiàng)目“基于價(jià)值鏈的管理會(huì)計(jì)工具整合與企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造研究”，項(xiàng)目編號(hào)：15BGL058；遼寧省教育廳人文社科基金項(xiàng)目“管理控制工具整合應(yīng)用研究”，項(xiàng)目編號(hào)：ZJ2015014；財(cái)政部全國(guó)會(huì)計(jì)科研課題“基于供應(yīng)鏈的管理會(huì)計(jì)工具整合應(yīng)用研究”，項(xiàng)目編號(hào)：2015KJB012。

會(huì)計(jì)穩(wěn)健性是企業(yè)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的特征之一，同時(shí)也是財(cái)務(wù)報(bào)告的一項(xiàng)重要原則。會(huì)計(jì)穩(wěn)健性作為一種債權(quán)保護(hù)機(jī)制，能夠減少企業(yè)與供應(yīng)商之間的信息不對(duì)稱(chēng)，提高供應(yīng)商為企業(yè)提供商業(yè)信用的可能性，從而有利于企業(yè)從供應(yīng)商獲得商業(yè)信用融資。

企業(yè)的商業(yè)信用融資會(huì)受到宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響。經(jīng)濟(jì)政策不確定性是指經(jīng)濟(jì)主體對(duì)政府是否調(diào)整、何時(shí)調(diào)整、以及如何調(diào)整貨幣政策、財(cái)政政策和監(jiān)管政策等宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)政策無(wú)法提前預(yù)知而產(chǎn)生的不確定性。我國(guó)是一個(gè)新興加轉(zhuǎn)軌的經(jīng)濟(jì)體，政府對(duì)經(jīng)濟(jì)政策調(diào)整的頻率和幅度都要高于西方成熟經(jīng)濟(jì)體，尤其是在2008年國(guó)際金融危機(jī)以后，政府為了避免經(jīng)濟(jì)衰退，對(duì)經(jīng)濟(jì)政策的干預(yù)更加頻繁，加劇了經(jīng)濟(jì)政策不確定性。這種宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，企業(yè)經(jīng)營(yíng)的不確定增加，投融資環(huán)境也受到顯著的影響。因此，在經(jīng)濟(jì)不確定性環(huán)境下會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與商業(yè)信用融資的關(guān)系顯得特別重要。

本文將商業(yè)信用融資的研究拓展至經(jīng)濟(jì)政策不確定性層面，從會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的視角研究企業(yè)的商業(yè)信用融資行為；研究表明了企業(yè)面對(duì)經(jīng)濟(jì)政策不確定性的能動(dòng)性，即在經(jīng)濟(jì)政策不確定性環(huán)境下，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性水平的提高可以促進(jìn)企業(yè)的商業(yè)信用融資，豐富了宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)政策與微觀(guān)企業(yè)行為之間互動(dòng)關(guān)系的研究。

一、理論分析與假設(shè)提出

（一）會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與商業(yè)信用融資

從契約理論的角度來(lái)看，商業(yè)信用是企業(yè)與供應(yīng)商之間締結(jié)的一種契約。由于契約的不完備性，具有信息優(yōu)勢(shì)的管理層出于自利的動(dòng)機(jī)可能隱藏壞消息，此時(shí)供應(yīng)商無(wú)法識(shí)別出下游企業(yè)可能存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，供應(yīng)商的商業(yè)信用債權(quán)不能得到很好保護(hù)。根據(jù)會(huì)計(jì)信息決策有用觀(guān)，會(huì)計(jì)信息為利益相關(guān)者進(jìn)行決策提供了參考，對(duì)企業(yè)與利益相關(guān)者之間的契約簽訂和執(zhí)行發(fā)揮了重要的作用[1]。會(huì)計(jì)穩(wěn)健性作為會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的一個(gè)重要方面，會(huì)影響企業(yè)與供應(yīng)商之間契約的簽訂和執(zhí)行。Hui et al.（2012）[2]發(fā)現(xiàn)供應(yīng)商有對(duì)客戶(hù)穩(wěn)健的財(cái)務(wù)報(bào)告的需求，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性為供應(yīng)商與客戶(hù)之間的契約提供了一種保護(hù)機(jī)制。

作為會(huì)計(jì)信息質(zhì)量特征之一，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性強(qiáng)調(diào)企業(yè)在對(duì)交易或事項(xiàng)進(jìn)行會(huì)計(jì)確認(rèn)、計(jì)量和報(bào)告時(shí)，不高估資產(chǎn)或收益、不低估負(fù)債或費(fèi)用，表現(xiàn)為對(duì)壞消息的確認(rèn)快于好消息的確認(rèn)。LaFond and Watts（2008）[3]認(rèn)為會(huì)計(jì)穩(wěn)健性為企業(yè)提供了更加“硬性”（即會(huì)計(jì)信息的可驗(yàn)證性強(qiáng)）的會(huì)計(jì)信息，進(jìn)一步減弱了管理層的盈余操縱動(dòng)機(jī)和能力，從而降低了企業(yè)與供應(yīng)商之間的信息不對(duì)稱(chēng)，有利于供應(yīng)商與企業(yè)建立互信的長(zhǎng)期契約關(guān)系。會(huì)計(jì)穩(wěn)健性高的公司經(jīng)營(yíng)不善的后果越容易反映在其財(cái)務(wù)報(bào)表中，供應(yīng)商可以據(jù)此準(zhǔn)確地做出是否簽訂或調(diào)整契約的決定，從而保護(hù)商業(yè)信用債權(quán)的安全。此外，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性有助于緩解企業(yè)的融資約束、抑制企業(yè)的非效率投資[4]，從而增強(qiáng)企業(yè)的盈利能力。高盈利性的公司未來(lái)出現(xiàn)財(cái)務(wù)困境的可能性較小，降低了供應(yīng)商商業(yè)信用債權(quán)未來(lái)不能收回的風(fēng)險(xiǎn)。因此，相比于會(huì)計(jì)穩(wěn)健性低的公司，供應(yīng)商更傾向于為會(huì)計(jì)穩(wěn)健性高的公司提供商業(yè)信用。由此，提出假設(shè)H1。

H1：在其他條件相同的情況下，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性高的企業(yè)能獲得更多的商業(yè)信用融資。

（二）會(huì)計(jì)穩(wěn)健性、經(jīng)濟(jì)政策不確定性與商業(yè)信用融資

宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)環(huán)境是影響企業(yè)商業(yè)信用融資的重要因素。貨幣政策、財(cái)政政策和監(jiān)管政策等宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)因素的變化會(huì)影響企業(yè)商業(yè)信用的融資，于是本文將研究擴(kuò)展到經(jīng)濟(jì)政策不確定性這一更大的宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)視角上。就轉(zhuǎn)型期的中國(guó)經(jīng)濟(jì)而言，經(jīng)濟(jì)政策不確定性是其特征之一，政府通過(guò)不斷地調(diào)整貨幣政策、財(cái)政政策和監(jiān)管政策來(lái)實(shí)現(xiàn)調(diào)控經(jīng)濟(jì)的目的。經(jīng)濟(jì)政策的頻繁變更造成了企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境的不確定性，這勢(shì)必會(huì)影響到微觀(guān)企業(yè)包括投融資在內(nèi)的企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)。

經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)造成波動(dòng)的同時(shí)，也會(huì)影響微觀(guān)企業(yè)經(jīng)理人的財(cái)務(wù)決策。經(jīng)濟(jì)政策不確定性增加了企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流的不確定性，因而在經(jīng)濟(jì)政策不確定性較高時(shí)，企業(yè)會(huì)通過(guò)各種方式增加現(xiàn)金持有[5]。此時(shí)，理性的供應(yīng)商會(huì)謹(jǐn)慎對(duì)下游企業(yè)提供商業(yè)信用。因此在經(jīng)濟(jì)政策不確定性較高時(shí)，商業(yè)信用成為一種稀缺的資源，在為客戶(hù)提供商業(yè)信用之前供應(yīng)商會(huì)更加關(guān)注企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)告的穩(wěn)健性程度。一方面，在經(jīng)濟(jì)政策不確定性環(huán)境下，供應(yīng)商的商業(yè)信用債權(quán)出現(xiàn)違約風(fēng)險(xiǎn)的可能性增加，此時(shí)供應(yīng)商更需要會(huì)計(jì)穩(wěn)健性所提供的債權(quán)保護(hù)機(jī)制。因?yàn)闀?huì)計(jì)穩(wěn)健性能夠?yàn)楣?yīng)商提供關(guān)于企業(yè)當(dāng)前可驗(yàn)證的“硬性”信息，降低了供應(yīng)商與企業(yè)之間的信息不對(duì)稱(chēng)，有利于供應(yīng)商在經(jīng)濟(jì)政策不確定性環(huán)境下對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)表現(xiàn)的監(jiān)督，當(dāng)企業(yè)財(cái)務(wù)情況惡化時(shí)及時(shí)采取相應(yīng)的措施以保護(hù)商業(yè)信用債權(quán)的安全。所以在經(jīng)濟(jì)政策不確定性環(huán)境下，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性高的公司更受“惜貸”的供應(yīng)商的青睞。另一方面，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性能夠降低公司的股權(quán)和債務(wù)融資成本，抑制公司的非效率投資，從而在一定程度上抵消經(jīng)濟(jì)政策不確定性給企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)帶來(lái)的負(fù)面影響，增強(qiáng)供應(yīng)商對(duì)企業(yè)的信任。因此，在經(jīng)濟(jì)政策不確定性較高時(shí)，相比于會(huì)計(jì)穩(wěn)健性低的公司，供應(yīng)商更傾向于為會(huì)計(jì)穩(wěn)健性高的公司提供商業(yè)信用。由此，提出假設(shè)H2。

H2： 在其他條件相同的情況下，經(jīng)濟(jì)政策不確定性較高時(shí)，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對(duì)企業(yè)商業(yè)信用融資促進(jìn)作用更強(qiáng)。

二、研究設(shè)計(jì)

（一）變量定義與模型構(gòu)建

1.主要變量的定義

（1）商業(yè)信用融資。根據(jù)主流文獻(xiàn)通常的做法，本文借鑒陸正飛和楊德明（2011）[6]，采用（應(yīng)付賬款+應(yīng)付票據(jù)+預(yù)收賬款）/總資產(chǎn)來(lái)衡量商業(yè)信用融資，同時(shí)考慮到不同行業(yè)間商業(yè)信用融資的差異，并采用行業(yè)調(diào)整的（應(yīng)付賬款+應(yīng)付票據(jù)+預(yù)收賬款）/總資產(chǎn)衡量商業(yè)信用融資。

（2）會(huì)計(jì)穩(wěn)健性。本文的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的度量需要具體到公司年度層面，借鑒Khan and Watts（2009）的方法，用以下模型計(jì)算每家公司每個(gè)年度的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性程度。

EPSi，t/Pi，t-1=β0+β1RETi，t+β2Di，t+β3Di，t×RETi，t（1）

G_score=β1=μ1+μ2Sizei，t+μ3MBi，t+μ4Levi，t（2）

C_score=β3=λ1+λ2Sizei，t+λ3MBi，t+λ4Levi，t（3）

（1）式是Basu（1997）模型，其中EPSi，t為i公司t年的每股盈余；Pi，t-1為i公司t-1年末的收盤(pán)價(jià)；RETi，t為i公司t年的年股票收益率，用t年5月至t+1年4月經(jīng)市場(chǎng)調(diào)整的t年的股票收益率表示；Di，t為啞變量，當(dāng)t年的RET小于0時(shí)取1，否則取0。在（2）式和（3）式中，Sizei，t為i公司t年的總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)，MBi，t為i公司t年的市值賬面比，LEVi，t為i公司t年資產(chǎn)負(fù)債率。將（2）式和（3）式代入（1）式中，分年度進(jìn)行回歸，將回歸之后的各參數(shù)代回（2）式和（3）式，計(jì)算出G_score和C_score，其中C_score表征公司年度層面的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性程度，該指標(biāo)越大，公司的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性程度越高。

（3）經(jīng)濟(jì)政策不確定性。本文使用斯坦福大學(xué)的Bloom和Baker以及芝加哥大學(xué)的Davis等學(xué)者從2011年開(kāi)始編制的經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)（EPU指數(shù)）衡量經(jīng)濟(jì)政策不確定性。該指數(shù)覆蓋全世界的主要經(jīng)濟(jì)體，其編制基礎(chǔ)是新聞報(bào)道內(nèi)容，其中中國(guó)經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)以香港英文報(bào)紙《南華早報(bào)》（South China Morning Post）為檢索平臺(tái)，使用一種文本過(guò)濾標(biāo)準(zhǔn)篩選出當(dāng)月討論中國(guó)經(jīng)濟(jì)政策不確定性的文章，并將符合標(biāo)準(zhǔn)的文章數(shù)量占當(dāng)月該報(bào)紙出版文章總數(shù)的比重進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理而得到的。由于該指數(shù)為月度數(shù)據(jù)，根據(jù)研究需要，本文采用每年該指數(shù)的月度平均值度量經(jīng)濟(jì)政策不確定性。

（4）控制變量。在控制變量方面，本文參考劉鳳委等（2009）[7]、陸正飛和楊德明（2011）[6]等人的研究，選取了盈利能力（ROAi，t）、成長(zhǎng)能力（Growthi，t）、銀行貸款（Loani，t）、第一大股東持股比例（Firsti，t）、公司規(guī)模（Sizei，t）、現(xiàn)金持有量（Cashi，t）、市場(chǎng)地位（MPi，t）、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（Statei，t）等變量。另外，加入了行業(yè)和年度虛擬變量，以控制行業(yè)和年度效應(yīng)。

2.模型構(gòu)建

TCi，t+1（Adj_TCi，t+1）=β0+β1C_Scorei，t+β2ROAi，t+β3Growthi，t+β4Loani，t+β5Firsti，t+β6Sizei，t+β7Cashi，t+β8MPi，t+β9Statei，t+∑IND+∑Year+ε（4）

TCi，t+1（Adj_TCi，t+1）=β0+β1C_Scorei，t+β2EPUi，t+β3EPUi，t×C_Scorei，t+β4ROAi，t+β5Growthi，t+β6Loani，t+β7Firsti，t+β8Sizei，t+β9Cashi，t+β10MPi，t+β11Statei，t+∑IND+∑Year+ε（5）

在以上兩個(gè)模型中，被解釋變量為T(mén)Ci，t+1和Adj_TCi，t+1，分別表示i公司t+1年的商業(yè)信用融資和行業(yè)調(diào)整的商業(yè)信用融資，解釋變量為C_Scorei，t和PEUi，t，分別表示i公司t年的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性程度和經(jīng)濟(jì)政策不確定性程度。另外，根據(jù)已有文獻(xiàn)，控制了營(yíng)業(yè)能力（ROAi，t）、成長(zhǎng)能力（Growthi，t）、銀行借款（Loani，t）、第一大股東持股比例（Firsti，t）、公司規(guī)模（Sizei，t）、現(xiàn)金持有量（Cashi，t）、市場(chǎng)地位（MPi，t）、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（Statei，t）等變量，同時(shí)還控制了行業(yè)和年度。由于供應(yīng)商的商業(yè)信用供給決策往往是根據(jù)客戶(hù)上期的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)做出的，同時(shí)為了減弱商業(yè)信用與會(huì)計(jì)穩(wěn)健性之間可能存在的內(nèi)生性問(wèn)題，本文將以上兩個(gè)模型中的所有解釋變量和控制變量做滯后一期處理。模型（4）用來(lái)檢驗(yàn)假設(shè)H1，若模型（4）中的β1的系數(shù)顯著為正，則表明會(huì)計(jì)穩(wěn)健性促進(jìn)了企業(yè)的商業(yè)信用融資；模型（5）用來(lái)檢驗(yàn)假設(shè)H2，若模型（5）中的β3顯著為正，則表明在經(jīng)濟(jì)政策不確定性較高時(shí)，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對(duì)企業(yè)商業(yè)信用融資的促進(jìn)作用更強(qiáng)。

（二）樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

選擇2007-2015年我國(guó)滬深A(yù)股上市公司為研究對(duì)象，按照如下標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行篩選：剔除金融行業(yè)的上市公司，因?yàn)榇祟?lèi)行業(yè)公司的特殊性；剔除當(dāng)年ST和*ST上市公司，因?yàn)槠湄?cái)務(wù)數(shù)據(jù)的異常性；剔除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)缺失的樣本；剔除產(chǎn)權(quán)性質(zhì)無(wú)法辨別的樣本。最終獲得13616個(gè)公司年度樣本。為了消除極端值的影響，本文對(duì)所有連續(xù)變量進(jìn)行上下1%的縮尾處理。所有的公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)自CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)，產(chǎn)權(quán)數(shù)據(jù)來(lái)源于CCER數(shù)據(jù)庫(kù)，經(jīng)濟(jì)政策不確定性數(shù)據(jù)來(lái)源于斯坦福大學(xué)和芝加哥大學(xué)聯(lián)合開(kāi)發(fā)的“中國(guó)經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)”（www.policyuncertainty.com），“法制環(huán)境”指數(shù)來(lái)源于樊綱等編制的《中國(guó)市場(chǎng)化指數(shù)》中的中介發(fā)育及法律制度環(huán)境指數(shù)①。

三、實(shí)證檢驗(yàn)

（一）描述性統(tǒng)計(jì)與相關(guān)性分析

1.描述性統(tǒng)計(jì)。表2是各變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。從表征商業(yè)信用融資的兩個(gè)變量來(lái)看，商業(yè)信用融資（TC）的平均值為0170，標(biāo)準(zhǔn)差為0124；行業(yè)調(diào)整的商業(yè)信用融資（Adj_TC）的平均值為0009，標(biāo)準(zhǔn)差為0111，這表明樣本企業(yè)在商業(yè)信用融資上存在一定程度的差異。從會(huì)計(jì)穩(wěn)健性變量來(lái)看，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性（C_score）的平均值為0037，標(biāo)準(zhǔn)差為0048，說(shuō)明樣本企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)告整體上呈現(xiàn)穩(wěn)健性的特征，但是個(gè)體之間的財(cái)務(wù)報(bào)告穩(wěn)健性程度存在差異。從經(jīng)濟(jì)政策不確定性變量來(lái)看，經(jīng)濟(jì)政策不確定性（EPU）的平均值為141，標(biāo)準(zhǔn)差為5233，說(shuō)明在樣本期間我國(guó)經(jīng)濟(jì)政策不確定性較高，且各年間經(jīng)濟(jì)政策的波動(dòng)性較大，這與我國(guó)現(xiàn)階段宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)的特點(diǎn)相吻合。從控制變量來(lái)看，盈利能力（ROA）的平均值為0045；成長(zhǎng)能力（Growth）的平均值為0193；銀行借款（Loan）的平均值為0178；第一大股東持股比例（First）的平均值為3664%；公司規(guī)模（Size）的平均值為2186；現(xiàn)金持有量（Cash）的平均值為0185；市場(chǎng)地位（MP）的平均值為0509，表明樣本企業(yè)中509%的企業(yè)具有相對(duì)較強(qiáng)的市場(chǎng)地位；產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（State）的平均值為0514，表明樣本企業(yè)中有514%為國(guó)有企業(yè)，486%為非國(guó)有企業(yè)。整體上來(lái)看，各變量均在正常范圍內(nèi)，說(shuō)明本文對(duì)連續(xù)變量的縮尾處理減輕了異常值的影響。

2.相關(guān)性分析。表3是主要變量Perason相關(guān)系數(shù)表。會(huì)計(jì)穩(wěn)健性（C_score）與商業(yè)信用融資（TC）和行業(yè)調(diào)整的商業(yè)信用融資（Adj_TC）的相關(guān)系數(shù)分別為0159和0145，且都在1%的水平上顯著，因此可以初步推斷會(huì)計(jì)穩(wěn)健性（C_score）與商業(yè)信用融資（TC）和行業(yè)調(diào)整的商業(yè)信用融資（Adj_TC）可能呈正相關(guān)關(guān)系。各變量除了商業(yè)信用融資（TC） 和行業(yè)調(diào)整的商業(yè)信用融資（Adj_TC） 的Perason相關(guān)系數(shù)較大外，其余變量之間的Perason相關(guān)系數(shù)均較小，為了避免多重共線(xiàn)性，本文將商業(yè)信用融資（TC）和行業(yè)調(diào)整的商業(yè)信用融資（Adj_TC）分別作為被解釋變量放在不同的模型中進(jìn)行檢驗(yàn)。

（二）單變量分析

表4列示了不同會(huì)計(jì)穩(wěn)健性程度的公司商業(yè)信用融資和行業(yè)調(diào)整的商業(yè)信用融資的均值和中位數(shù)的差異對(duì)比結(jié)果。從中可以看出，商業(yè)信用融資（TC）和行業(yè)調(diào)整的商業(yè)信用融資（Adj_TC）的均值和中位數(shù)在不同會(huì)計(jì)穩(wěn)健性程度的公司中呈現(xiàn)顯著差異。具體而言，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性低的公司商業(yè)信用融資（TC）和行業(yè)調(diào)整的商業(yè)信用融資（Adj_TC）的均值（0158和-0001）和中位數(shù)（0128和-0023）均顯著低于會(huì)計(jì)穩(wěn)健性高的公司的商業(yè)信用融資（TC）和行業(yè)調(diào)整的商業(yè)信用融資（Adj_TC）的均值（0186和0022）和中位數(shù)（0155和0000②），這表明相比于會(huì)計(jì)穩(wěn)健性低的公司，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性高的公司能獲得更多的商業(yè)信用融資，這初步證明了本文的假設(shè)H1。但是以上是基于單變量分析的結(jié)果，為了更好地驗(yàn)證會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與商業(yè)信用融資的關(guān)系，還需要加入控制變量，進(jìn)一步做多元回歸分析。

（三）多元回歸分析

1.會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與商業(yè)信用融資。為了檢驗(yàn)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與商業(yè)信用融資的關(guān)系，本文采用模型（4）進(jìn)行回歸，回歸結(jié)果如表5中的（1）列和（3）列所示。從（1）列中可以看出，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性（C_score）與商業(yè)信用融資（TC）的系數(shù)為0748，且在1%的水平上顯著；從（3）列可以看出，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性（C_score）與行業(yè)調(diào)整的商業(yè)信用融資（Adj_TC）的系數(shù)為0742，且在1%的水平上顯著。以上的證據(jù)表明會(huì)計(jì)穩(wěn)健性緩解了企業(yè)與供應(yīng)商之間的信息不對(duì)稱(chēng)，使供應(yīng)商的商業(yè)信用債權(quán)能得到更好的保護(hù)，從而提高了供應(yīng)商為企業(yè)提供商業(yè)信用的意愿，進(jìn)而促進(jìn)了企業(yè)的商業(yè)信用融資。由此假設(shè)H1得到證明。

從控制變量上來(lái)看，成長(zhǎng)能力（Growth）、第一大股東持股比例（First）、公司規(guī)模（Size）、市場(chǎng)地位（MP）和產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（State）與商業(yè)信用融資（TC）和行業(yè)調(diào)整的商業(yè)信用融資（Adj_TC）顯著正相關(guān)，盈利能力（ROA）、現(xiàn)金持有量（Cash）、和銀行借款（Loan）與商業(yè)信用融資（TC）和行業(yè)調(diào)整的商業(yè)信用融資（Adj_TC）顯著負(fù)相關(guān)。

2.會(huì)計(jì)穩(wěn)健性、經(jīng)濟(jì)政策不確定性與商業(yè)信用融資。本文采用模型（5）進(jìn)行回歸，回歸結(jié)果如表5中的（2）列和（4）列所示。從中可以看出，經(jīng)濟(jì)政策不確定性（EPU）與商業(yè)信用融資（TC）和行業(yè)調(diào)整的商業(yè)信用融資（Adj_TC）的回歸系數(shù)均為負(fù)，且在1%的水平上顯著，這表明在經(jīng)濟(jì)政策不確定性環(huán)境下，供應(yīng)商對(duì)下游企業(yè)提供商業(yè)信用會(huì)更謹(jǐn)慎，企業(yè)的商業(yè)信用融資受到?jīng)_擊。我們關(guān)注的是會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與經(jīng)濟(jì)政策不確定性的交乘項(xiàng)C_score*EPU系數(shù)的顯著性情況。在（2）列和（4）列中C_score*EPU的系數(shù)均為正，且在1%的水平上顯著。以上證據(jù)表明，在經(jīng)濟(jì)政策不確定性較高時(shí)，供應(yīng)商會(huì)收緊對(duì)下游企業(yè)提供商業(yè)信用，商業(yè)信用資源顯得相對(duì)稀缺，供應(yīng)商會(huì)更加重視下游企業(yè)的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性程度，所以此時(shí)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對(duì)企業(yè)商業(yè)信用融資的促進(jìn)作用更強(qiáng)。由此假設(shè)H2得到證明。

（四）進(jìn)一步檢驗(yàn)

1產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、會(huì)計(jì)穩(wěn)健性、經(jīng)濟(jì)政策不確定性與商業(yè)信用融資。上文的分析表明在經(jīng)濟(jì)政策不確定性較高的時(shí)期，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對(duì)企業(yè)商業(yè)信用融資有促進(jìn)作用。這種促進(jìn)作用可能因?yàn)槠髽I(yè)的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的不同而有所差異。在經(jīng)濟(jì)政策不確定性較高時(shí)，供應(yīng)商普遍存在著收緊對(duì)下游企業(yè)提供商業(yè)信用的行為，同時(shí)對(duì)提供商業(yè)信用債權(quán)保護(hù)機(jī)制的下游企業(yè)的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性更加關(guān)注，但是這種關(guān)注程度會(huì)受到下游企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的影響。在經(jīng)濟(jì)政策不確定性較高時(shí)和企業(yè)經(jīng)營(yíng)情況惡化時(shí)，國(guó)有上市公司作為各級(jí)政府的“親兒子”會(huì)得到政府資金上的扶持，如政府補(bǔ)助和財(cái)政資金等；即使處于財(cái)務(wù)困境時(shí)，政府也能為國(guó)有上市公司提供隱性的擔(dān)保。因此，相對(duì)于非國(guó)有上市公司而言，供應(yīng)商在為國(guó)有上市公司提供商業(yè)信用時(shí)更少關(guān)注國(guó)有上市公司會(huì)計(jì)穩(wěn)健性程度。這意味著在經(jīng)濟(jì)政策不確定性高時(shí)，國(guó)有上市公司的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對(duì)商業(yè)信用融資的促進(jìn)作用弱于非國(guó)有上市公司。實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果如表6中的（1）列和（3）列，（1）列和（3）列中三項(xiàng)交乘項(xiàng)C_score*EPU*State的系數(shù)均顯著為負(fù)，這與本文的預(yù)測(cè)一致。

2法制環(huán)境、會(huì)計(jì)穩(wěn)健性、經(jīng)濟(jì)政策不確定性與商業(yè)信用融資。此外，在經(jīng)濟(jì)政策不確定性較高時(shí)，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對(duì)商業(yè)信用融資的促進(jìn)作用還會(huì)受到當(dāng)?shù)胤ㄖ骗h(huán)境的影響。下游企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)告的穩(wěn)健性是供應(yīng)商商業(yè)信用債權(quán)的一把“保護(hù)傘”，下游企業(yè)的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性越高，經(jīng)營(yíng)不善時(shí)的不良業(yè)績(jī)更容易反映在其報(bào)表中，這促使供應(yīng)商提高了警惕，當(dāng)下游企業(yè)違背了相關(guān)商業(yè)信用條款時(shí)，供應(yīng)商可以利用法律手段保護(hù)商業(yè)信用債權(quán)的安全，當(dāng)然這取決于當(dāng)?shù)氐姆杀Ｗo(hù)水平。因此，供應(yīng)商更關(guān)注法制環(huán)境好的地區(qū)的上市公司的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性，因?yàn)樵诜ㄖ骗h(huán)境好的地區(qū)，供應(yīng)商能更好地利用下游企業(yè)的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對(duì)商業(yè)信用債權(quán)提供的保護(hù)機(jī)制。這也意味著在經(jīng)濟(jì)政策不確定性較高時(shí)，上市公司所處地區(qū)的法制環(huán)境越好，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對(duì)商業(yè)信用融資的促進(jìn)作用越強(qiáng)。實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果如表6中的（2）列和（4）列，（2）列和（4）列中的三項(xiàng)交乘項(xiàng)C_score*EPU*LAW的系數(shù)均顯著為正，這也與本文的預(yù)測(cè)一致。

穩(wěn)健性檢驗(yàn)

（一）自選擇問(wèn)題

由于高質(zhì)量的公司傾向于選擇更為穩(wěn)健的財(cái)務(wù)報(bào)告，而這些高質(zhì)量公司的特征使得其更容易獲得商業(yè)信用融資。這意味著會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與商業(yè)信用融資的回歸可能存在樣本自選擇問(wèn)題。為了控制會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的樣本自選擇問(wèn)題，本文使用傾向得分匹配法（PSM）來(lái)降低樣本自選擇問(wèn)題帶來(lái)的影響。首先，按照會(huì)計(jì)穩(wěn)健性高低排序，將樣本分為處理組（高會(huì)計(jì)穩(wěn)健性組）和控制組（低會(huì)計(jì)穩(wěn)健性組），然后以經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流（CFO）、第一大股東持股比例（First）、盈利能力（ROA）、成長(zhǎng)能力（Growth）和產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（State）等變量為匹配標(biāo)準(zhǔn)，用logit模型計(jì)算傾向得分，最后基于傾向得分匹配方法進(jìn)行分析。本文同時(shí)使用最近鄰匹配、半徑匹配和核匹配為處理組企業(yè)進(jìn)行匹配，結(jié)果如表7所示，不論是商業(yè)信用融資（TC）還是行業(yè)調(diào)整的商業(yè)信用融資（Adj_TC），匹配后的平均處理效應(yīng)顯著，表明控制會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的自選擇問(wèn)題后，會(huì)計(jì)穩(wěn)健對(duì)商業(yè)信用融資仍然有顯著的促進(jìn)作用，進(jìn)一步驗(yàn)證了假設(shè)H1。

（二）替換解釋變量

為了排除解釋變量指標(biāo)選取和度量方法差異對(duì)本文結(jié)論造成的影響，本文借鑒Lin and Tian（2012）[8]，用基于Ball and Shivakumar（2005）[9]的應(yīng)計(jì)-現(xiàn)金流模型估計(jì)C_score值（C_score_acc）來(lái)度量會(huì)計(jì)穩(wěn)健性③，用每年最后一個(gè)季度的經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)月度平均值EPU1來(lái)度量經(jīng)濟(jì)政策不確定性。檢驗(yàn)結(jié)果如表8、表9所示，假設(shè)H1和假設(shè)H2的結(jié)論仍然存在。這說(shuō)明改變會(huì)計(jì)穩(wěn)健性和經(jīng)濟(jì)政策不確定性的度量方法對(duì)本文的結(jié)論沒(méi)有影響。

（三）替換被解釋變量

根據(jù)現(xiàn)有文獻(xiàn)，用（應(yīng)付賬款+應(yīng)付票據(jù)）/年末總資產(chǎn)（TC1）、經(jīng)行業(yè)調(diào)整的（應(yīng)付賬款+應(yīng)付票據(jù)）/年末總資產(chǎn)（Adj_TC1）、應(yīng)付賬款/年末總資產(chǎn)（TC2）和經(jīng)行業(yè)調(diào)整的應(yīng)付賬款/年末總資產(chǎn)（Adj_TC2）衡量商業(yè)信用融資，檢驗(yàn)結(jié)果如表10所示。從（1）、（3）、（5）、（7）列中可以看出，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與商業(yè)信用融資的四個(gè)變量均顯著正相關(guān)；從（2）、（4）、（6）、（8）列可以看出，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與經(jīng)濟(jì)政策不確定性的交乘項(xiàng)C_score* EPU的系數(shù)均顯著為正，這表明商業(yè)信用度量方法的改變對(duì)本文的主要結(jié)論沒(méi)有影響。

（四）排除其他因素的影響

曲曉輝和邱月華（2007）[10]認(rèn)為上市公司的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性可能是虧損公司洗大澡盈余管理行為造成的。為了排除洗大澡對(duì)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的“噪音”干擾，本文將ROA<0的樣本剔除，重新檢驗(yàn)（見(jiàn)表11），結(jié)論與前文保持一致，說(shuō)明控制洗大澡因素后，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對(duì)商業(yè)信用融資仍然有顯著影響。

五、結(jié)論與啟示

本文從會(huì)計(jì)穩(wěn)健性出發(fā)，以2007-2015年我國(guó)滬深A(yù)股上市公司為研究對(duì)象，檢驗(yàn)了會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對(duì)商業(yè)信用融資的影響。研究發(fā)現(xiàn)，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性有助于企業(yè)從供應(yīng)商獲得更多的商業(yè)信用融資；在經(jīng)濟(jì)政策不確定性較高時(shí)，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與商業(yè)信用融資的這種關(guān)系更加突出。進(jìn)一步檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，在經(jīng)濟(jì)政策不確定性較高時(shí)，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與商業(yè)信用融資的關(guān)系會(huì)受到產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和法制環(huán)境的影響，國(guó)有產(chǎn)權(quán)性質(zhì)削弱了會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對(duì)商業(yè)信用融資的促進(jìn)作用，而法制環(huán)境增強(qiáng)了會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對(duì)商業(yè)信用融資的促進(jìn)作用。

以上的研究結(jié)論揭示了會(huì)計(jì)穩(wěn)健性在商業(yè)信用融資中的債權(quán)保護(hù)機(jī)制，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的提高對(duì)于企業(yè)獲取有利的商業(yè)信用條件具有重要意義，特別是在以經(jīng)濟(jì)政策不確定性為特征的中國(guó)轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)背景下，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對(duì)商業(yè)信用融資作用顯得尤為重要。此外，法制環(huán)境的改善有利于更好地發(fā)揮經(jīng)濟(jì)政策不確定條件下會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對(duì)商業(yè)信用融資的促進(jìn)作用。

注釋?zhuān)?/p>

①由于《中國(guó)市場(chǎng)化指數(shù)》只更新到2009年，本文參考楊興全（2012）的研究方法計(jì)算了2010-2015年的中介發(fā)育及法律制度環(huán)境指數(shù)，計(jì)算方法為上年指數(shù)加上前3年指數(shù)平均增加值。

②其真實(shí)值為00001009，由于需要統(tǒng)一數(shù)字格式，四舍五入后顯示為0000。

③ACCi，t=B0+B1DCFOi，t+B2CFOi，t+B3DCFOi，t×CFOi，t+ε（6）。具體計(jì)算方法為：將上文中的（1）式和（2）式代入（6）式，分年度回歸后，將回歸之后的各參數(shù)再帶回（6）式計(jì)算出G_score和C_score。（6）式中ACC=不含折舊的應(yīng)計(jì)額/年初總資產(chǎn)，CFO=經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量/年初總資產(chǎn)，DCFO為虛擬變量，當(dāng)CFO<0取1，否則取0。

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