浪潮信息：業(yè)績創(chuàng)新高背后隱患多

胡楠

2021年，浪潮信息（000977.SZ）實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入670.48億元，同比增長6.36%;實(shí)現(xiàn)扣非后歸屬于母公司股東的凈利潤17.97億元，同比增長27.56%;扣非后ROE更是由9.75%增長至11.85%。

從數(shù)值上看，這是浪潮信息近5年來最好的業(yè)績，但需要關(guān)注的是，在亮眼業(yè)績的背后也存在著諸多值得警惕之處。

近7個(gè)季度，亞馬遜、微軟、谷歌等海外云計(jì)算巨頭資本性開支保持著30%以上的增速，服務(wù)器需求旺盛，但浪潮信息海外收入?yún)s不增反降;綜合毛利率異常波動，銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用負(fù)增長;應(yīng)收賬款、存貨的增速高于收入，占用了大量的資金，導(dǎo)致公司有息負(fù)債快速增加。

海外失去優(yōu)勢

浪潮信息核心業(yè)務(wù)為服務(wù)器及部件的銷售。根據(jù)IDC與Gartner最新數(shù)據(jù)，2021年，公司的服務(wù)器產(chǎn)品位居全球前二，持續(xù)以30%+的市場占有率領(lǐng)跑中國市場，存儲銷量位居全球前五，且在全球第二存儲市場排名第二，可見公司是服務(wù)器行業(yè)的頭部企業(yè)。

從收入地區(qū)構(gòu)成角度來看，2019-2021年，公司營業(yè)收入分別為516.53億元、630.38億元、670.48億元，同比分別增長10.04%、22.04%、6.36%。其中，中國大陸地區(qū)收入金額分別為454.50億元、519.24億元、597.18億元，同比分別增長14.86%、14.24%、15.01%;海外地區(qū)收入金額分別為59.50億元、108.74億元、70.82億元，同比分別增長-18.09%、82.75%、-34.88%。

從同比增速角度來看，浪潮信息在中國大陸地區(qū)的銷售增長十分穩(wěn)定，始終保持著15%左右的增長速度，而其營業(yè)總收入?yún)s呈現(xiàn)明顯的波動性?；诖耍梢缘贸鲆粋€(gè)結(jié)論，即公司收入的波動是由海外收入的變動所致。

雖然浪潮信息的海外業(yè)務(wù)占比并不算高，但幾十億元的收入對業(yè)績所造成的影響也依然不容小覷。據(jù)開源證券研報(bào)，海外市場中，亞馬遜、微軟、谷歌三大云計(jì)算巨頭的資本開支同比增速已經(jīng)連續(xù)7個(gè)季度維持在30%以上，其中2021年第三季度的總資本開支更是達(dá)到273.80億美元，同比增長36.10%。

眾所周知，云計(jì)算硬件的核心就是服務(wù)器，在海外服務(wù)器需求旺盛的背景下，浪潮信息海外收入?yún)s不增反降，作為全球前二的服務(wù)器供應(yīng)商，這顯然不正常，究竟是什么原因?qū)е鹿驹诤Ｍ馐袌龅摹案偁幜Α毕陆担?/p>

一般而言，影響銷售增長的因素除了技術(shù)方面的差異，無非就是價(jià)格與成本，作為行業(yè)頭部服務(wù)器供應(yīng)商，浪潮信息產(chǎn)品的技術(shù)在短期內(nèi)幾乎不可能被小企業(yè)“顛覆”，那么導(dǎo)致其海外業(yè)務(wù)萎靡的原因只能是后兩項(xiàng)原因。

IDC《全球服務(wù)器跟蹤》數(shù)據(jù)顯示，在全球各服務(wù)器廠商中，浪潮信息產(chǎn)品平均銷售單價(jià)提升趨勢最為顯著，從2018年第一季度的5353美元/臺增長至2020年第三季度末的6814美元/臺，增幅為33.33%，而全球服務(wù)器平均銷售單價(jià)在此期間僅增長5.17%。

另據(jù)紅塔證券研報(bào)，國際上服務(wù)器主要供應(yīng)商包括Dell、HPE、浪潮、聯(lián)想以及ODM廠商;從分季度數(shù)據(jù)來看，2019年第三季度以前，浪潮信息的服務(wù)器單價(jià)為行業(yè)內(nèi)最低價(jià)，此后其服務(wù)器單價(jià)不斷走高，一度超過7000美元/臺，并圍繞該價(jià)格小幅波動。

與其服務(wù)器價(jià)格不斷上漲相對應(yīng)的是，ODM廠商、Dell的服務(wù)器單價(jià)卻不斷走低，截至2021年第二季度末，ODM廠商的服務(wù)器單價(jià)已經(jīng)跌至6000美元/臺附近，而Dell的產(chǎn)品價(jià)格則與浪潮信息基本持平。

據(jù)此推測，在海外市場，浪潮信息大概率已經(jīng)失去了原有的價(jià)格優(yōu)勢，導(dǎo)致其在海外市場的份額被Dell以及ODM廠商侵蝕。

降價(jià)促增長

相比于營業(yè)收入增速的放緩，浪潮信息應(yīng)收賬款卻是快速增長，截至2021年年末，其賬面應(yīng)收賬款為119.70億元，同比增長45.84%，顯著高于營業(yè)收入6.36%的增速。要知道2020年，公司營業(yè)收入增速為22.04%，而應(yīng)收賬款增速為-18.33%。

一般而言，相對于營業(yè)收入增速，應(yīng)收賬款快速增長意味著公司對下游客戶的議價(jià)能力減弱，或者臨近期末銷售突然爆發(fā)。

對于應(yīng)收賬款的變動，浪潮信息在《投資者關(guān)系活動記錄表》將其解釋為“應(yīng)收賬款的增長主要受發(fā)貨節(jié)奏影響，第四季度的發(fā)貨量較大，相應(yīng)貨款尚未到期收回導(dǎo)致”。從數(shù)據(jù)角度來看，2021年第四季度，浪潮信息收入金額為208億元，為全年四個(gè)季度中最高值，這恰好完美地驗(yàn)證了公司的解釋。

但需要指出的是，2021年第四季度，浪潮信息毛利率存在著明顯的異動。據(jù)Wind數(shù)據(jù)，第一至第四季度，浪潮信息的毛利率分別為12.60%、13.93%、12.76%、7.64%。同期，HPE母公司紫光股份（000938.SZ）綜合毛利率并未出現(xiàn)明顯的變動，分別為18.35%、19.81%、20.81%、18.98%。

按照正常邏輯，毛利率的下降無非兩方面原因，即成本上升或者售價(jià)下降。

據(jù)開源證券研報(bào)數(shù)據(jù)，服務(wù)器最核心的零部件為CPU，英特爾占據(jù)X86服務(wù)器CPU 90%以上的市場份額，結(jié)合紫光股份綜合毛利率并未發(fā)生明顯的變化，可以大概率認(rèn)為CPU價(jià)格并未出現(xiàn)明顯的變動。這也就是說，導(dǎo)致浪潮信息2021年第四季毛利率突然下降的主要原因極有可能是“價(jià)格因素”，即公司服務(wù)器銷售價(jià)格下調(diào)。

而選擇在第四季度進(jìn)行價(jià)格下調(diào)，不免有幾分利用降價(jià)突擊“促銷”的意味。

控費(fèi)保業(yè)績？

除了海外業(yè)務(wù)萎靡，浪潮信息凈利潤增速與營業(yè)收入增速的不匹配也同樣值得關(guān)注。

2021年，浪潮信息的營業(yè)收入增速僅有6.36%，而凈利潤增速卻高達(dá)34.52%。造成浪潮信息營業(yè)收入與凈利潤增速不匹配的主要原因在于銷售費(fèi)用與管理費(fèi)用減少。

2018-2020年，浪潮信息的營業(yè)收入增速分別為84.17%、10.04%、22.04%，銷售費(fèi)用增速分別為54.80%、17.05%、29.55%;從歷史數(shù)據(jù)來看，銷售費(fèi)用始終保持著與營業(yè)收入同向的增速，而且2019至2020年，銷售費(fèi)用增速始終高于營業(yè)收入增速。

而2021年，浪潮信息的銷售費(fèi)用卻出現(xiàn)負(fù)增長的情況，其金額為14.61億元，同比增速為-21.64%，增量值-4.03億元。具體到費(fèi)用明細(xì)層面，銷售費(fèi)用主要組成項(xiàng)目直接費(fèi)用、人力資源費(fèi)用以及市場拓展費(fèi)用分別為3.31億元、8.30億元、2.13億元，同比分別增長-63.30%、14.21%、26.87%;管理費(fèi)用也存在同樣的問題，2021年，公司管理費(fèi)用為7.24億元，同比增速為-11.90%，增量值為-1.14億元，其中直接費(fèi)用為1.17億元，同比增長-42.67%。

綜合上述信息，直接費(fèi)用的大幅減少是導(dǎo)致浪潮信息銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用銳減的原因。雖然其在年報(bào)中并未詳細(xì)披露直接費(fèi)用究竟為何費(fèi)用，但可以確定是，直接費(fèi)用的減少極大地增厚了公司的業(yè)績，倘若按照2020年的直接費(fèi)用水平進(jìn)行推算，那么浪潮信息大概率會出現(xiàn)增收不增利的情況。

有息負(fù)債增長

不僅是應(yīng)收賬款，浪潮信息存貨增長也十分迅猛。截至2021年年末，公司賬面存貨高達(dá)224.02億元，同比增長104.71%，而存貨與應(yīng)收賬款的大幅增長導(dǎo)致公司資金被大量占用，不得不通過增加有息負(fù)債的方式來補(bǔ)充流動資金。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2021年年末，浪潮信息賬面貨幣資金由101.34億元下降至72.77億元，短期借款則由26.91億元增長至45.58億元，長期借款由6.10億元增長至15.10億元;另外，有息負(fù)債還包括20.15億元的短期應(yīng)付債券。

為了補(bǔ)充流動資金，2021年12月30日，浪潮信息發(fā)行了10億元的超短期融資債券，2022年年初公司再次發(fā)行20億元的超短期融資債券，兩債券票面利率分別為2.60%、2.55%。

雖然浪潮信息在《投資者關(guān)系活動記錄表》中解釋存貨增長主要源于市場供應(yīng)緊張、物料價(jià)格波動等市場不確定因素較大的情況下積極備貨，保障客戶供應(yīng)和交付。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2019-2021年，浪潮信息銷售凈利率分別為1.85%、2.39%、3.03%。而且，2021年，公司銷售凈利率的增長很大程度上因“控費(fèi)”所致，如果不能持續(xù)地“控費(fèi)”，“囤貨保交付”所獲的收益增量扣除相關(guān)利息費(fèi)用后還能剩下多少呢？

針對上述問題，《證券市場周刊》記者已向浪潮信息發(fā)出采訪函，截至發(fā)稿公司方面未進(jìn)行回復(fù)。