歐普康視：重資產(chǎn)擴(kuò)張模式待考

薛宇

2021年，歐普康視（300595.SZ）實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入12.95億元，同比增長48.74%;歸母凈利潤5.55億元，同比增長28.02%;扣非歸母凈利潤4.88億元，同比增長22.87%。

與以往相比，歐普康視2021年凈利潤增速明顯放緩。2018-2020年，上市公司歸屬凈利潤分別為2.16億元、3.07億元、4.33億元，同比增長43.34%、41.92%、41.2%;扣非凈利潤分別為1.9億元、2.67億元、3.97億元，同比增長40.53%、40.88%、48.6%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于2021年的28.02%、22.87%。

4月26日，歐普康視發(fā)布2022年度一季報，報告期內(nèi)上市公司實(shí)現(xiàn)營收3.71億元，凈利潤1.48億元，扣非凈利潤1.38億元，同比分別增長29.35%、7.24%、28.66%。雖然凈利潤增長緩慢，但扣非凈利潤增速尚可，不過依然低于歷史增速。2019-2021年，公司扣非凈利潤年復(fù)合增長率為35.19%。

凈利潤增速下滑或許表明歐普康視的渠道擴(kuò)張存在壓力。

近年來，公司不斷通過合作、投資以及自建等方式拓展終端渠道，尤其是公司擬斥巨資進(jìn)行眼視光終端建設(shè)，將完全改變目前的“輕資產(chǎn)”運(yùn)營模式，資產(chǎn)變“重”對于歐普康視而言或許是一個重大的考驗(yàn)。

凈利潤增速下滑

2021年第四季度是歐普康視上市以來首次出現(xiàn)凈利潤下滑，公司當(dāng)期凈利潤下滑28.27%，營業(yè)收入增速也僅有13.2%;然而2017-2020年的四季度，公司營業(yè)收入同比分別增長35.12%、43.71%、26.24%、63.09%，扣非凈利潤同比增長29.31%、42.59%、45.79%、116.65%。

年報中上市公司解釋稱，2021年下半年，各地防控政策影響了業(yè)務(wù)的正常發(fā)展，且2020年下半年基數(shù)高，導(dǎo)致業(yè)績增長率降低。另外，公司限制性股權(quán)激勵計劃解禁可抵減當(dāng)期所得稅費(fèi)用同比下降約4200萬元，股權(quán)激勵計劃分?jǐn)傎M(fèi)用同比增長約200萬元，合計對凈利潤影響為4400萬元，顯著拉低了2021年下半年度的凈利潤增長率。

根據(jù)2020年年度報告，由于股權(quán)激勵解禁可抵扣費(fèi)用增加（影響金額為4898萬元），2020年公司所得稅費(fèi)用僅1810萬元，較上年的3902萬元減少53.63%。然而2021年，公司所得稅費(fèi)用為9223萬元。

股權(quán)激勵屬于經(jīng)營性事項(xiàng)，其對業(yè)績的影響不應(yīng)被孤立地看待和衡量。退一步講，即便將該影響金額（4400萬元）加回，歐普康視的凈利潤增速也是低于歷史增速，公司2021年調(diào)整后的扣非凈利潤增速為33.95%，仍然低于2018-2020年的40.53%、40.88%、48.6%。

整體而言，歐普康視上市以來營業(yè)收入保持較為穩(wěn)定而持續(xù)的增長，2016-2021年同比增速分別為33.35%、32.6%、47.1%、41.12%、34.59%、48.74%。不過，近兩年公司收入增長較快與護(hù)理產(chǎn)品、框架眼鏡的增長不無關(guān)系，其中，護(hù)理產(chǎn)品的收入由2019年的1.07億元增至2020年的1.55億元，2021年為2.28億元;普通框架眼鏡2020年收入為1.06億元，2021年達(dá)到1.96億元。與此同時，上市公司主要產(chǎn)品角膜塑形鏡收入占比及增速卻在下滑。

2016-2021年，歐普康視角膜塑形鏡（夢戴維）銷售收入分別為1.75億元、2.21億元、3.1億元、4.37億元、5.22億元、6.7億元，占公司營業(yè)總收入的74.33%、70.99%、67.63%、67.62%、59.9%、51.73%，同比增長32.21%、26.63%、40.15%、41.09%、19.23%、28.45%。

歐普康視相關(guān)負(fù)責(zé)人對《證券市場周刊》表示，2021年角膜塑形鏡同比增長28.45%，主要是受到公司控股醫(yī)療機(jī)構(gòu)收取角膜塑形鏡應(yīng)用中的檢查、復(fù)查、試戴、材料等列入醫(yī)療收入的影響，這部分收入在未單列醫(yī)療收入之前是列在鏡片收入里的。

2020年和2021年，上市公司醫(yī)療收入分別為6304萬元、1.77億元，若將其加回到角膜塑形鏡銷售收入中，2020年及2021年的增長率分別為33.64%、44.87%，表面上看增速保持穩(wěn)定。

但需要注意的是，上市公司的醫(yī)療收入除了包含與角膜塑形鏡相關(guān)的檢查等收入外，還可能包含與之無關(guān)的醫(yī)療收入。

年報顯示，上市公司每年新增多家子公司，2020年和2021年分別投資設(shè)立59家、78家子公司，收并購32家、30家，上市公司收購的這些公司中不乏眼科診所、眼科醫(yī)院等，這些并表的醫(yī)療機(jī)構(gòu)的主營收入中與角膜塑形鏡相關(guān)的收入又有多少呢？

歐普康視2021年股權(quán)激勵計劃對公司業(yè)績考核目標(biāo)為，以2021年扣非凈利潤為基數(shù)，2022-2026年扣非凈利潤增長率不低于20%、44%、72.8%、107.36%、148.83%，即2022-2026年扣非凈利潤同比增長率均不低于20%。

這一考核目標(biāo)顯著低于歷史增速，如上所述，2018-2020年公司扣非凈利潤同比分別增長40.53%、40.88%、48.6%。究竟是考核目標(biāo)過低還是公司對未來增長沒信心呢？

根據(jù)券商研報，盡管角膜塑形鏡目前滲透率不超過2%，但與美國市場社區(qū)化視光的主流模式不同，國內(nèi)主要銷售通路是醫(yī)院眼科，幾乎沒有公司自建渠道。由于角膜塑形鏡屬于三類醫(yī)療器械，定制過程中需要專業(yè)醫(yī)務(wù)人員，因此競爭主要集中在醫(yī)院渠道。東亞前海證券認(rèn)為，外資品牌歐幾里得“捆綁”大型公立醫(yī)院，阿爾法與眼科連鎖愛爾眼科建立合作，傳統(tǒng)醫(yī)院渠道目前已經(jīng)相對飽和。歐普康視近年持續(xù)擴(kuò)大終端渠道即意在打通渠道瓶頸。

重資產(chǎn)模式擴(kuò)張渠道

近年來，歐普康視不斷通過合作、投資并購等方式拓展終端渠道，投資并購主要體現(xiàn)為上市公司長期股權(quán)投資，商譽(yù)金額增長迅速。2018年年末，上市公司長期股權(quán)投資金額僅122萬元，2019年和2020年也只有幾千萬元的規(guī)模，但2021年年末即達(dá)到2.66億元，2022年一季度末公司長期股權(quán)投資期末余額為3.12億元;2019年年末，歐普康視商譽(yù)余額8451萬元，2020年和2021年的年末迅速增至1.72億元、2.54億元。

相應(yīng)地，此類投資占公司總資產(chǎn)的比例也逐年提升，其中長期股權(quán)投資占比從2018年年末的0.1%增至2021年年末的8.94%，2022年一季度末達(dá)到9.79%;商譽(yù)占比從2017年的0.52%增至2021年的8.55%。

歐普康視投資并購的這些公司多為眼視光診所、眼科醫(yī)院等，也包含合作多年的經(jīng)銷商。年報顯示，2021年年末公司已建立合作關(guān)系的終端總數(shù)超過1400家，其中參股和控股的終端超過350家。

此外，歐普康視還通過自建終端的方式擴(kuò)展業(yè)務(wù)。2020年年末，公司已建成10家康視眼科醫(yī)院，并擁有眼科門診部、診所、視光中心、社區(qū)眼健康中心等約230家視光服務(wù)終端。在此基礎(chǔ)上，歐普康視將斥巨資進(jìn)一步拓展終端。

2021年11月，歐普康視定增事項(xiàng)獲得證監(jiān)會同意注冊批復(fù)，公司擬募集資金不超過20.42億元，其中4.18億元用于接觸鏡和配套產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目，余下16.24億元用于投資社區(qū)化眼視光服務(wù)終端建設(shè)項(xiàng)目。

社區(qū)化眼視光服務(wù)終端建設(shè)項(xiàng)目投資總額為17.79億元，其中固定資產(chǎn)投資16.37億元，包括建筑工程費(fèi)用4.44億元、設(shè)備購置費(fèi)10.75億元等;鋪底流動資金1.41億元。項(xiàng)目建成后，公司將新增眼視光服務(wù)終端1348個，其中縣區(qū)級眼視光服務(wù)終端336個，社區(qū)級眼視光服務(wù)終端1012個。

2022年一季度末，歐普康視固定資產(chǎn)期末賬面價值1.81億元，在建工程6580萬元，合計2.47億元;上市公司總資產(chǎn)規(guī)模為31.85億元。這也就意味著，僅社區(qū)化眼視光服務(wù)終端建設(shè)項(xiàng)目的投資規(guī)模就達(dá)到現(xiàn)有固定資產(chǎn)規(guī)模的9倍、總資產(chǎn)規(guī)模的55.86%，歐普康視將由目前的輕資產(chǎn)模式轉(zhuǎn)換為相對重資產(chǎn)的運(yùn)營模式。

那么，上市公司未來的資產(chǎn)收益率是否會受到不利影響？

據(jù)定增募集說明書，上市公司預(yù)計上述眼視光終端項(xiàng)目將新增折舊和攤銷額合計15.8億元，在10年內(nèi)完成折舊和攤銷，根據(jù)具體投入使用計劃，最高一年攤銷金額為3.16億元，最低一年攤銷金額為4540萬元。

歐普康視未來資產(chǎn)收益率情況將取決于眼視光終端拓展帶來的增量收益，一旦增量收益難以覆蓋折舊和攤銷成本，上市公司的資產(chǎn)收益率將會下滑，重資產(chǎn)模式更加考驗(yàn)公司的盈利能力。

對此上述負(fù)責(zé)人表示，從歷史數(shù)據(jù)來看，2019-2021年公司歸母凈資產(chǎn)分別為13.3億元、17.52億元、22.16億元，加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率分別為26.13%、28.18%、28.3%，近三年收益率呈逐年增長趨勢。