螞蟻金服資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)分析

相小紅 王文靖 康翻蓮 太原工業(yè)學(xué)院

引言

最初商業(yè)銀行為了解決資金短缺問(wèn)題，決定發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，它既能提高資產(chǎn)流動(dòng)性又能降低融資成本，相較于其他融資方式有更大的優(yōu)勢(shì)，此后，很多小貸公司開(kāi)始考慮使用這種融資模式。由于我國(guó)資產(chǎn)證券化起步較慢，相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)控制制度還不夠完善，導(dǎo)致市場(chǎng)流通能力低、基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量不齊以及參與方缺乏監(jiān)管等風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。本文通過(guò)對(duì)螞蟻金服資產(chǎn)證券化進(jìn)行過(guò)程中出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)及其成因進(jìn)行介紹，針對(duì)不足之處提出相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)控制措施，為其資產(chǎn)證券化提供有效的建議，進(jìn)一步推動(dòng)金融市場(chǎng)的健康發(fā)展。

一、資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)分析的相關(guān)理論

（一）資產(chǎn)證券化的操作流程

由圖1可見(jiàn)，資產(chǎn)證券化的過(guò)程有發(fā)起者、投資者、承銷商、SPV、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和托管人等參與者。其過(guò)程有以下幾步：第一，原始權(quán)益人匯集基礎(chǔ)資產(chǎn)池中的資產(chǎn)；第二，創(chuàng)建SPV之后轉(zhuǎn)化資產(chǎn)，實(shí)行風(fēng)險(xiǎn)隔離；第三，完善交易結(jié)構(gòu)，提升信用水平；第四，對(duì)證券化產(chǎn)品信用評(píng)級(jí)；第五，出售產(chǎn)品、籌集資金；第六，向發(fā)起人支付產(chǎn)品購(gòu)買價(jià)款；第七，進(jìn)行后期管理和清償。

（二）資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)類型

1.信用風(fēng)險(xiǎn)

信用風(fēng)險(xiǎn)，即違約風(fēng)險(xiǎn)，它是指由于資產(chǎn)池內(nèi)相關(guān)資產(chǎn)關(guān)聯(lián)方信用主體發(fā)生違約所導(dǎo)致的資產(chǎn)池業(yè)務(wù)損失的風(fēng)險(xiǎn)。所以，在證券化過(guò)程中，投資人面臨債務(wù)人未按合同約定進(jìn)行貸款償付所帶來(lái)的損失。

2.交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)

交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)包括提前償付風(fēng)險(xiǎn)和破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。提前償付風(fēng)險(xiǎn)指借款人沒(méi)有按照計(jì)劃在貸款到期前進(jìn)行償付，使未來(lái)現(xiàn)金流量出現(xiàn)偏差，投資人利益受損。破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)是指當(dāng)資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)喪失償債能力時(shí)，資產(chǎn)池中的資金無(wú)法按時(shí)轉(zhuǎn)入計(jì)劃賬戶而參與破產(chǎn)清算的可能性。

3.參與機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)

參與機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)指計(jì)劃管理人、SPV和監(jiān)管銀行等各個(gè)機(jī)構(gòu)未盡職履約，從而導(dǎo)致證券化最終失敗的可能性?？紤]到投資者自身對(duì)證券化的認(rèn)知能力不足，從而難以針對(duì)復(fù)雜的交易結(jié)構(gòu)做出精確的判斷，因此在投資決策方面需要經(jīng)常聽(tīng)取專業(yè)機(jī)構(gòu)的意見(jiàn)。

4.利率風(fēng)險(xiǎn)

利率風(fēng)險(xiǎn)是指當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境發(fā)生變化時(shí)，市場(chǎng)利率也隨之變動(dòng)，債券的價(jià)格可能將會(huì)受到反方向的影響。當(dāng)利率處于下降狀態(tài)時(shí)，債券的價(jià)格就會(huì)相應(yīng)上升；否則反之。

5.政策風(fēng)險(xiǎn)

政策風(fēng)險(xiǎn)屬于外部風(fēng)險(xiǎn)之一，是指由于小額貸款行業(yè)與資產(chǎn)證券化相關(guān)的政策變動(dòng)，影響融資過(guò)程中貸款質(zhì)量或相關(guān)產(chǎn)品數(shù)量的可能性。

二、螞蟻金服資產(chǎn)證券化案例分析

如前所述，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)因素不容忽視。為促進(jìn)金融市場(chǎng)更好地持續(xù)發(fā)展，本文選取螞蟻金服為案例進(jìn)行分析介紹，其旗下公司螞蟻小貸作為該行業(yè)的龍頭企業(yè)之一，在其風(fēng)險(xiǎn)分析和核心風(fēng)險(xiǎn)控制等方面值得我們分析和借鑒。

（一）與基礎(chǔ)資產(chǎn)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)分析

1.信用風(fēng)險(xiǎn)

首先，消費(fèi)者的失信行為會(huì)引起信用風(fēng)險(xiǎn)。如果大規(guī)模借款人因未及時(shí)還本付息而違約，將導(dǎo)致基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流發(fā)生變化。逾期率=逾期余額/總余額。如表1所示，螞蟻花唄在ABS業(yè)務(wù)中的逾期率達(dá)到33%，說(shuō)明逾期風(fēng)險(xiǎn)較高，原始債務(wù)人的信用風(fēng)險(xiǎn)上升。

表1 螞蟻花唄ABS業(yè)務(wù)逾期情況表

其次，基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流量也將引發(fā)信用風(fēng)險(xiǎn)。如果某項(xiàng)資產(chǎn)未來(lái)產(chǎn)生現(xiàn)金流不足，則會(huì)影響公司運(yùn)營(yíng)并給它帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。螞蟻花唄在2018年發(fā)行了6000多億元人民幣的龐大貸款規(guī)模，這可能會(huì)使資金回收不利，從而增加基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用風(fēng)險(xiǎn)。

2.破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)

螞蟻小貸作為原始權(quán)益人，如果由于自身運(yùn)營(yíng)不當(dāng)而面臨破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，可能會(huì)導(dǎo)致專項(xiàng)資產(chǎn)被追償，資產(chǎn)支持證券投資者遭受損失，專項(xiàng)計(jì)劃被凍結(jié)，甚至?xí)?dǎo)致整個(gè)小額貸款資產(chǎn)證券化體系的崩潰。

從表2可看出，螞蟻小貸的營(yíng)業(yè)收入逐年上漲，其盈利能力維持在一定的正常水平。且螞蟻小貸財(cái)務(wù)狀況和資本結(jié)構(gòu)較好，公司的資產(chǎn)負(fù)債率與行業(yè)幾乎持平，短時(shí)間內(nèi)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)較低。

表2 螞蟻小貸公司收益情況表

3.提前償付風(fēng)險(xiǎn)

小額貸款的債務(wù)人可能會(huì)提前支付本息，使投資人提前收回本金與收益，預(yù)計(jì)投資期限遠(yuǎn)遠(yuǎn)長(zhǎng)于實(shí)際時(shí)間。從表3的年化早償率數(shù)據(jù)中發(fā)現(xiàn)，相關(guān)產(chǎn)品均存在提前償還風(fēng)險(xiǎn)。其中，小額貸款的早償率達(dá)到9.49%，處于一個(gè)較高的水平。

表3 各類資產(chǎn)證券化的年化早償率

（二）與重要參與者相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)分析

1.關(guān)聯(lián)方信息披露風(fēng)險(xiǎn)

從圖2中可以看出，監(jiān)管銀行和螞蟻小貸為關(guān)聯(lián)關(guān)系，而其復(fù)雜的關(guān)聯(lián)性和交易結(jié)構(gòu)將會(huì)對(duì)投資者的利益造成損害。而由于螞蟻小貸公司提供的證券化產(chǎn)品信息可能有誤，從而導(dǎo)致管理人向認(rèn)購(gòu)人披露的信息不準(zhǔn)確。又由于各個(gè)參與機(jī)構(gòu)可能會(huì)隱瞞不利信息去保護(hù)自身權(quán)益，從而不能完整地披露產(chǎn)品信息。

圖2 監(jiān)管銀行與原始權(quán)益人關(guān)系圖

2.參與機(jī)構(gòu)失職風(fēng)險(xiǎn)

在資產(chǎn)支持證券專項(xiàng)計(jì)劃的日常管理中，涉及計(jì)劃管理人、托管人和原始權(quán)益人等參與機(jī)構(gòu)，由于各個(gè)機(jī)構(gòu)之間的利益關(guān)系，可能會(huì)出現(xiàn)未履行職責(zé)、故意或無(wú)意的工作失誤等一系列違規(guī)行為，引發(fā)參與機(jī)構(gòu)失職風(fēng)險(xiǎn)。

（三）與資產(chǎn)證券化相關(guān)的外部風(fēng)險(xiǎn)分析

1.利率風(fēng)險(xiǎn)

利率將影響小額信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)。由于核心資產(chǎn)的未來(lái)現(xiàn)金流量是由行業(yè)利率水平?jīng)Q定的，所以如果利率較高，ABS小額信貸產(chǎn)品的價(jià)格便會(huì)下降，資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品的本金現(xiàn)金流入和利息也將受到影響。

從圖3可看出，螞蟻小貸ABS利率波動(dòng)幅度較大，2017年利率相比于2015年上升了大約77.11%，2018年又下降了30%左右。所以，利率的大幅度變動(dòng)增加了企業(yè)資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)。

圖3 互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)金融ABS利率圖

2.政策風(fēng)險(xiǎn)

我國(guó)對(duì)金融行業(yè)的監(jiān)管剛起步，相關(guān)政策尚不完備。一方面，螞蟻小貸的證券化產(chǎn)品作為一種創(chuàng)新產(chǎn)品，資產(chǎn)證券化的相關(guān)政策仍在不停修改，同時(shí)，客戶對(duì)象逐漸年輕化，受到監(jiān)管變嚴(yán)的可能性較高，政策風(fēng)險(xiǎn)也越來(lái)越大。另一方面，小額貸款本身及轉(zhuǎn)讓需要具有合法性，要求符合貸款沒(méi)有債務(wù)問(wèn)題，第三方無(wú)權(quán)追償?shù)纫幌盗袟l件。當(dāng)且僅當(dāng)滿足所有條件之后，證券化業(yè)務(wù)才具有合法性。

（四）螞蟻金服資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生原因

1.資產(chǎn)證券化法律法規(guī)的缺失

由于證券化行業(yè)的監(jiān)管法律法規(guī)相對(duì)不足，風(fēng)險(xiǎn)性事件極大地?fù)p害了投資者的利益。同時(shí)，自2008年金融危機(jī)以來(lái)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)在審核和批準(zhǔn)資產(chǎn)支持證券業(yè)務(wù)時(shí)相對(duì)謹(jǐn)慎，使ABS金融業(yè)務(wù)主要集中于阿里巴巴、宜人貸、京東金融等大型互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)。

2.市場(chǎng)監(jiān)管力度不夠

由于缺少專門的監(jiān)管部門及相對(duì)制度，這會(huì)增加參與主體的信息不對(duì)稱程度，加劇信用風(fēng)險(xiǎn)，還可能導(dǎo)致欺詐等道德行為的發(fā)生。另外，某些消費(fèi)金融工具利用政策漏洞獲取暴利，將會(huì)給整個(gè)證券化行業(yè)的發(fā)展造成極大危害。

3.資產(chǎn)證券化信息披露機(jī)制不健全

由于基礎(chǔ)資產(chǎn)的信息不對(duì)稱，證券化過(guò)程中所需的全部資料和數(shù)據(jù)均來(lái)自螞蟻小貸，其相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)控制制度也依賴于螞蟻小貸的風(fēng)險(xiǎn)管理制度，螞蟻小貸的信息優(yōu)勢(shì)將會(huì)導(dǎo)致道德風(fēng)險(xiǎn)的增加。并且，不完善的信息披露機(jī)制還會(huì)導(dǎo)致逆向選擇風(fēng)險(xiǎn)，扭曲市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制，造成市場(chǎng)失靈。

三、螞蟻金服資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)控制的對(duì)策建議

（一）推動(dòng)資產(chǎn)證券化法律體系和監(jiān)管制度建設(shè)

健全的法律環(huán)境是金融業(yè)可持續(xù)和長(zhǎng)期發(fā)展的基礎(chǔ)，因此，首先，必須要加快立法步伐，完善相關(guān)的法律法規(guī)，使證券化過(guò)程做到有法可依。其次，盡管有銀監(jiān)會(huì)和中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)作為監(jiān)管主體進(jìn)行監(jiān)督和管理，但具體細(xì)則尚未明確，政府必須建立有效的監(jiān)管制度，完善監(jiān)管體系，正確引導(dǎo)各參與主體的行為，避免出現(xiàn)套利現(xiàn)象。

（二）注重風(fēng)險(xiǎn)隔離效果，建立多層次的風(fēng)險(xiǎn)控制體系

首先，要嚴(yán)格執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)隔離制度，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的真實(shí)出售。由SPV機(jī)構(gòu)將權(quán)益人的自身資產(chǎn)與基礎(chǔ)資產(chǎn)實(shí)行隔離，從而在公司發(fā)生經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)及時(shí)保護(hù)投資者的利益。其次，積極尋求與第三方平臺(tái)的合作，共享數(shù)據(jù)，綜合分析和測(cè)算客戶的違約風(fēng)險(xiǎn)，使結(jié)果具有客觀性和準(zhǔn)確性，盡可能地降低損失。

（三）提高基礎(chǔ)資產(chǎn)入池標(biāo)準(zhǔn)，引入第三方信用評(píng)級(jí)

針對(duì)不同地區(qū)根據(jù)其經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平及工資水平設(shè)置不同的額度，降低部分借款人因盲目沖動(dòng)借款而導(dǎo)致的違約行為。另外避免僅靠芝麻信用來(lái)分析消費(fèi)者的信用情況，要加強(qiáng)同第三方信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的合作，例如與央行征信系統(tǒng)對(duì)接數(shù)據(jù)，構(gòu)建征信體系，從而提高客戶信用評(píng)估的準(zhǔn)確性。

結(jié)語(yǔ)

我國(guó)互聯(lián)網(wǎng)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)正處于初級(jí)階段，未來(lái)還有很長(zhǎng)的路要走，螞蟻金服作為該行業(yè)中的領(lǐng)先企業(yè)，風(fēng)險(xiǎn)防控能力較為完善，但仍然存在著大量的風(fēng)險(xiǎn)。本文以螞蟻小貸為例，主要針對(duì)與基礎(chǔ)資產(chǎn)、重要參與者相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)及外部風(fēng)險(xiǎn)三方面進(jìn)行分析，進(jìn)而得出法律法規(guī)的缺失、市場(chǎng)監(jiān)管力度不夠和資產(chǎn)證券化信息披露機(jī)制不健全是導(dǎo)致資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的主要原因。進(jìn)而提出了推動(dòng)資產(chǎn)證券化法律體系和監(jiān)管制度建設(shè)、建立多層次的風(fēng)險(xiǎn)控制體系及提高基礎(chǔ)資產(chǎn)入池標(biāo)準(zhǔn)等風(fēng)險(xiǎn)控制措施。期望為同類企業(yè)提供參考，完善我國(guó)互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)金融領(lǐng)域資產(chǎn)證券化項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)管理制度，控制金融資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。