中美貿(mào)易摩擦下人民幣匯率制度改革路徑探析

袁曉云 向雅萍

摘 要： 中美貿(mào)易摩擦開啟以來(lái)，人民幣匯率明顯受到中美貿(mào)易談判形勢(shì)的影響，人民幣匯率制度再次成為中美之間乃至國(guó)際社會(huì)的熱門且敏感的論題。事實(shí)上，中國(guó)人民幣匯率制度的市場(chǎng)化改革已經(jīng)取得了較大的成就，但美國(guó)在貿(mào)易戰(zhàn)未能實(shí)現(xiàn)其預(yù)期效果時(shí)，再次將矛頭指向人民幣匯率制度，這將使中國(guó)匯率制度改革的外部環(huán)境更加復(fù)雜，也在一定程度上放大了相關(guān)制度的內(nèi)在缺陷。中國(guó)應(yīng)堅(jiān)決捍衛(wèi)匯率主權(quán)，近期內(nèi)促進(jìn)市場(chǎng)定價(jià)效率的提升并設(shè)立適當(dāng)?shù)娜嗣駧艆R率目標(biāo)區(qū);遠(yuǎn)期目標(biāo)是明確人民幣的價(jià)值基礎(chǔ)，改革央行的管理方式，最終構(gòu)建人民幣自由浮動(dòng)匯率制。

關(guān)鍵詞： 匯率操縱國(guó); 人民幣匯率機(jī)制; 市場(chǎng)化改革; 浮動(dòng)匯率制

中圖分類號(hào)： F822 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼： A DOI： 10.3963/j.issn.1671-6477.2021.04.014

進(jìn)入21世紀(jì)以來(lái)，人民幣匯率問(wèn)題一直是中美博弈的重點(diǎn)領(lǐng)域，美國(guó)企圖通過(guò)“匯率操縱國(guó)”的利劍來(lái)遏制中國(guó)的出口貿(mào)易和經(jīng)濟(jì)發(fā)展。2019年8月，在人民幣兌美元匯率由于美國(guó)新一輪關(guān)稅威脅而跌破“7”的整數(shù)關(guān)口的次日，美國(guó)財(cái)政部認(rèn)定“最近幾天中國(guó)已采取具體措施讓人民幣貶值”，遂將中國(guó)列為“匯率操縱國(guó)”[1]。但是，“匯率操縱國(guó)”本質(zhì)上是一個(gè)國(guó)際法的概念，任何成員國(guó)在認(rèn)定一國(guó)為“匯率操縱國(guó)”時(shí)均不能脫離國(guó)際貨幣基金組織（International Monetary Fund，以下簡(jiǎn)稱IMF）的法律框架。美國(guó)這一做法引致IMF的公開異議，也遭到了眾多政要、經(jīng)濟(jì)學(xué)家和市場(chǎng)人士的強(qiáng)烈抨擊。盡管美國(guó)于2020年1月取消了對(duì)中國(guó)“匯率操縱國(guó)”的認(rèn)定，中美第一階段的經(jīng)貿(mào)協(xié)議也就匯率問(wèn)題暫時(shí)達(dá)成共識(shí)，但由于協(xié)議缺乏強(qiáng)制性規(guī)定和爭(zhēng)端解決機(jī)制，未來(lái)的人民幣匯率改革仍將不可避免地面臨更大的壓力和挑戰(zhàn)。鑒于此，筆者將梳理人民幣匯率制度改革的成果，并分析在中美貿(mào)易摩擦滑向貨幣與金融領(lǐng)域的背景下人民幣匯率制度改革面臨的挑戰(zhàn)和路徑選擇，以期為中國(guó)應(yīng)對(duì)逐漸升級(jí)的貿(mào)易戰(zhàn)和一觸即發(fā)的金融戰(zhàn)提供有益的建議。

一、 人民幣匯率制度改革的成果評(píng)析

匯率制度是一國(guó)貨幣當(dāng)局對(duì)本國(guó)匯率的形成和變動(dòng)機(jī)制所作出的一系列安排或規(guī)定[2]。隨著對(duì)外開放程度的不斷深化，更加靈活的匯率制度成為中國(guó)提高貨幣政策獨(dú)立性和應(yīng)對(duì)全球資本流動(dòng)沖擊的必然選擇[3]。中國(guó)入世后，高速發(fā)展的經(jīng)濟(jì)和巨額的外匯儲(chǔ)備為人民幣匯率制度市場(chǎng)化改革提供了內(nèi)在的支撐力;同時(shí)，美國(guó)開始對(duì)人民幣匯率頻頻施壓。國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)提供的動(dòng)力與國(guó)際政治經(jīng)濟(jì)的壓力使得中國(guó)加快了匯率制度市場(chǎng)化改革的進(jìn)程。

（一） 固定匯率制向有管理的浮動(dòng)匯率制的轉(zhuǎn)變

美國(guó)“9.11”事件后，美元由強(qiáng)轉(zhuǎn)弱。因人民幣在東南亞金融危機(jī)期間維持高度的固定匯率制度，故人民幣兌美元的匯率基本穩(wěn)定，但由于美元貶值導(dǎo)致人民幣對(duì)其他主要貿(mào)易伙伴的貨幣處于貶值狀態(tài)。這種被動(dòng)貶值被國(guó)際社會(huì)和IMF認(rèn)為人民幣匯率被低估。自2002年開始，日本和美國(guó)通過(guò)種種行政和立法手段不斷對(duì)中國(guó)施壓，美國(guó)多次試圖將中國(guó)定為“匯率操縱國(guó)”，并威脅對(duì)中國(guó)實(shí)施貿(mào)易制裁。2005年7月21日，我國(guó)開啟了人民幣匯率制度的一輪重大改革：（1）一次性將人民幣匯率升值2%，調(diào)整為1美元兌8.11元人民幣。（2）人民幣匯率不再單一釘住美元，而是參考一籃子貨幣并根據(jù)市場(chǎng)供求調(diào)節(jié)人民幣匯率。（3）以每個(gè)工作日銀行間外匯市場(chǎng)的交易貨幣對(duì)人民幣匯率的收盤價(jià)，作為下一個(gè)工作日該貨幣對(duì)人民幣交易的中間價(jià)。（4）引入銀行間外匯市場(chǎng)做市商制度。中國(guó)外匯交易中心（China Foreign Exchange Trade System，CFETS）每日開盤前要對(duì)所有做市商詢價(jià)，以獲取當(dāng)日人民幣兌美元匯率中間價(jià)。

這次改革是人民幣匯率制度的歷史性突破，實(shí)施了十余年的固定匯率制終于轉(zhuǎn)變?yōu)橛泄芾淼母?dòng)匯率制[4]。它確立了人民幣匯率制度改革的基本方向，之后的改革舉措均是對(duì)此輪改革的逐步完善。經(jīng)過(guò)這次改革，國(guó)內(nèi)外匯市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行，經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)向好，人民幣匯率開啟了升值之路。

（二） 人民幣（兌美元）匯率浮動(dòng)幅度的逐漸擴(kuò)大

2008年全球金融危機(jī)的爆發(fā)延緩了中國(guó)匯率制度改革的進(jìn)程。為維護(hù)國(guó)內(nèi)金融穩(wěn)定和緩解出口下降，我國(guó)決定重新釘住美元，并將匯率的日間波幅下降到0.1%。盡管這一舉措減少了匯率不穩(wěn)定帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，但卻使原本接近均衡匯率水平的人民幣幣值面臨升值壓力，并招致美國(guó)和IMF又一輪“人民幣匯率被低估”的施壓高潮。2010年，我國(guó)經(jīng)濟(jì)迅速?gòu)?fù)蘇，央行決定增加人民幣匯率彈性，宣告人民幣匯率制度正式退出危機(jī)期間的非常規(guī)安排，重回參考一籃子貨幣的管理浮動(dòng)匯率制。2011年，由于全球金融危機(jī)和歐債危機(jī)的持續(xù)影響，我國(guó)也面臨著資本外流的壓力。在復(fù)雜的國(guó)內(nèi)外政治經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，央行決定增強(qiáng)人民幣匯率的靈活性。2012年4月16日，央行繼2007年5月將銀行間即期外匯市場(chǎng)人民幣兌美元日間波幅由0.3%擴(kuò)大至0.5%后，又將該浮動(dòng)幅度進(jìn)一步擴(kuò)大至1%，將外匯指定銀行為客戶提供的人民幣兌美元的價(jià)格浮動(dòng)幅度從1%擴(kuò)至2%，并大幅減少了央行的外匯干預(yù)。此后，我國(guó)面臨資本大量流入和人民幣持續(xù)單邊升值的壓力，到2014年初，人民幣兌美元匯率一度升至6.04[5]。2014年3月17日，央行將銀行間即期外匯市場(chǎng)人民幣兌美元的波幅區(qū)間從1%擴(kuò)大到2%，將銀行柜臺(tái)提供當(dāng)日美元最高現(xiàn)匯賣出價(jià)與最低現(xiàn)匯買入價(jià)之間的差額不得超過(guò)中間價(jià)的幅度由2%擴(kuò)大到3%。同年7月2日，中國(guó)取消了銀行柜臺(tái)掛牌匯率的日波幅限制，率先實(shí)現(xiàn)了銀行柜臺(tái)市場(chǎng)人民幣匯率的自由浮動(dòng)。

隨著匯率浮動(dòng)區(qū)間的不斷擴(kuò)大，銀行間市場(chǎng)人民幣兌美元的即期匯率明顯背離了中間價(jià)，這說(shuō)明市場(chǎng)匯率對(duì)中間價(jià)的依賴程度逐步下降，市場(chǎng)供求關(guān)系在人民幣匯率形成機(jī)制中的作用得到了增強(qiáng)。并且，2014年改革后，人民幣匯率彈性明顯增強(qiáng)，雙向波動(dòng)初步形成。自此，人民幣匯率揭開了由單邊升值轉(zhuǎn)向雙向波動(dòng)的序幕[6]。IMF對(duì)上述成果予以了肯定。2015年，IMF認(rèn)為人民幣實(shí)現(xiàn)了雙向波動(dòng)后，匯率被低估的狀況已經(jīng)得到了明顯改善，它一改過(guò)去幾年“顯著低估”和“溫和低估”的措辭，明確宣布人民幣匯率不再低估?？梢?，通過(guò)人民幣匯率浮動(dòng)幅度的逐步擴(kuò)大，人民幣匯率形成機(jī)制的市場(chǎng)化程度日益提高。

（三） 人民幣匯率中間價(jià)機(jī)制的改革探索

2014年的匯率改革后，國(guó)際上指控人民幣匯率低估的聲音逐漸淡出。但是，2015年之后，人民幣匯率形成機(jī)制越來(lái)越難以應(yīng)對(duì)日益復(fù)雜多變的國(guó)內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)。國(guó)際上，美國(guó)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勢(shì)反彈，美元持續(xù)走強(qiáng)，而復(fù)蘇乏力的歐元區(qū)和日本仍在通過(guò)量化寬松政策自主壓低本幣匯率。在國(guó)內(nèi)，我國(guó)的采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)、出口、工業(yè)增加值均低于預(yù)期，短期資本輸出頻繁。在此背景下，由于人民幣兌美元的中間價(jià)保持穩(wěn)定，導(dǎo)致人民幣的實(shí)際有效匯率升值了14.6%，這在一定程度上形成了人民幣匯率高估，成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和金融市場(chǎng)穩(wěn)定的巨大障礙。并且，中間價(jià)的相對(duì)穩(wěn)定和較強(qiáng)的人民幣貶值預(yù)期導(dǎo)致人民幣中間價(jià)和市場(chǎng)匯率出現(xiàn)了較大幅度的偏離，在2015年8月9日和10日，該偏離值分別達(dá)到了1.8%和1.9%，若持續(xù)偏離2%以上，就可能違反了《IMF協(xié)定》第八條的義務(wù)，構(gòu)成雙重匯率安排。在此情形下，人民幣匯率改革進(jìn)入深水區(qū)，我國(guó)開啟了進(jìn)一步推進(jìn)中間價(jià)市場(chǎng)化程度的改革。

2015年8月11日，央行宣布完善人民幣匯率中間價(jià)形成機(jī)制，規(guī)定做市商在每日銀行間外匯市場(chǎng)開盤前，參考上日銀行間外匯市場(chǎng)收盤匯率，綜合考慮外匯供求情況以及國(guó)際主要貨幣匯率變化向CFETS提供中間價(jià)報(bào)價(jià)[7]。2016年5月，央行首次闡述了改革后的“收盤匯率+一籃子貨幣匯率變化”的中間價(jià)形成機(jī)制，即做市商在進(jìn)行人民幣兌美元匯率中間價(jià)報(bào)價(jià)時(shí)，需要考慮“收盤匯率”和“一籃子貨幣匯率變化”兩個(gè)變量[8]，可謂人民幣匯率中間價(jià)的雙錨機(jī)制。其中，“收盤匯率”主要反映了人民幣和美元的市場(chǎng)供求狀況，“一籃子貨幣匯率變化”則更多地反映了人民幣與非美元的市場(chǎng)供求關(guān)系。做市商在報(bào)價(jià)時(shí)既考慮CFETS貨幣籃子，也參考國(guó)際清算銀行和特別提款權(quán)貨幣籃子，以便報(bào)價(jià)更好地反映市場(chǎng)供求關(guān)系。2016年底，中國(guó)發(fā)布《關(guān)于發(fā)布CFETS人民幣匯率指數(shù)貨幣籃子調(diào)整規(guī)則的公告》，宣布從2017年起，按年評(píng)估CFETS人民幣匯率指數(shù)的貨幣籃子，并適時(shí)調(diào)整籃子的構(gòu)成和相關(guān)貨幣的權(quán)重。雙錨機(jī)制實(shí)施后不久，其缺陷開始暴露。盡管雙軌機(jī)制體現(xiàn)了外匯市場(chǎng)的供求關(guān)系，但市場(chǎng)順周期的非理性情緒可能導(dǎo)致中間價(jià)不能真實(shí)地反映經(jīng)濟(jì)基本面。因此，以工商銀行為牽頭行的外匯市場(chǎng)自律機(jī)制匯率工作組經(jīng)研討后建議在中間價(jià)報(bào)價(jià)模型中增加“逆周期因子”。2017年5月26日，CFETS公布考慮在中間價(jià)報(bào)價(jià)模型中引入“逆周期因子”，自此人民幣中間價(jià)的定價(jià)方式由“雙錨定價(jià)”變?yōu)椤叭^定價(jià)”[9]。

盡管央行在“8.11”匯改三天后便通過(guò)公開市場(chǎng)操作對(duì)更能反映市場(chǎng)供求關(guān)系的人民幣匯率進(jìn)行干預(yù)，但此輪改革仍是向市場(chǎng)化邁進(jìn)的有益嘗試。目前，央行主要通過(guò)“一籃子貨幣”的修改和“逆周期因子”的啟動(dòng)和退出對(duì)人民幣匯率中間價(jià)進(jìn)行調(diào)整，未來(lái)改革的重點(diǎn)是繼續(xù)探求更有效的市場(chǎng)化調(diào)整手段。

中國(guó)有管理的浮動(dòng)匯率制的“管理”主要體現(xiàn)在三個(gè)方面：對(duì)柜臺(tái)市場(chǎng)掛牌匯率的日波幅管理、對(duì)銀行間市場(chǎng)交易匯率的日波幅管理和對(duì)匯率中間價(jià)報(bào)價(jià)方式的管理[10]，人民幣匯率市場(chǎng)化的過(guò)程就是日益放寬直到取消管理措施的過(guò)程。幾輪改革已經(jīng)取消了銀行柜臺(tái)掛牌匯率的日波幅限制，并將銀行間市場(chǎng)匯率的波幅擴(kuò)大到符合國(guó)際慣例的2%，中間價(jià)的形成機(jī)制也更尊重市場(chǎng)供求關(guān)系?？梢?，經(jīng)過(guò)多年的不懈努力，我國(guó)匯率制度的規(guī)則化、透明度和市場(chǎng)化水平均得到了極大的提升。

二、 當(dāng)前人民幣匯率制度改革面臨的挑戰(zhàn)

當(dāng)前，美國(guó)的單邊主義和霸權(quán)主義將不可避免地增加中美之間的貿(mào)易和金融摩擦，人民幣匯率制度改革的外部環(huán)境必將有所惡化。此外，實(shí)現(xiàn)人民幣匯率的自由浮動(dòng)制是對(duì)美國(guó)不實(shí)指責(zé)的終極性反駁，但我國(guó)匯率制度的市場(chǎng)化程度和透明度都仍待進(jìn)一步提升。美國(guó)將匯率這把利劍懸掛在中國(guó)頭上可能會(huì)影響人民幣匯率制度改革的進(jìn)度和力度，因此，未來(lái)的改革必然面臨更多的壓力和挑戰(zhàn)。

（一） 國(guó)際層面的挑戰(zhàn)

國(guó)際層面的壓力主要來(lái)自于美國(guó)。有學(xué)者曾經(jīng)研究了2005年到2016年期間美國(guó)政治施壓事件對(duì)人民幣匯率的影響，指出成功影響人民幣匯率的事件比例約為53.4%，尤其在人民幣貶值階段影響更甚[11]。因此，人民幣匯率改革進(jìn)程中，必須密切關(guān)注美國(guó)國(guó)內(nèi)政治行為。2018年7月美國(guó)正式挑起貿(mào)易戰(zhàn)后，在美國(guó)一輪又一輪的關(guān)稅施壓下，中美貿(mào)易順差同比增長(zhǎng)17.2%而創(chuàng)歷史新高，中國(guó)對(duì)美國(guó)出口額上升11.3%。在關(guān)稅大棒成效不顯著的情況下，美國(guó)總統(tǒng)和財(cái)政部利用其對(duì)相關(guān)立法中的技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)、界定閾值的自由裁量權(quán)將中國(guó)認(rèn)定為“匯率操縱國(guó)”。盡管根據(jù)美國(guó)相關(guān)國(guó)內(nèi)法和國(guó)際法，美國(guó)并不能對(duì)中國(guó)采取任何制裁手段，“匯率操縱國(guó)”的標(biāo)簽僅具象征意義，但也意味著貿(mào)易戰(zhàn)的進(jìn)一步升級(jí)[12]。因此，中國(guó)承受的壓力主要來(lái)自于貿(mào)易談判領(lǐng)域，美國(guó)必將人民幣匯率問(wèn)題作為中美貿(mào)易磋商的談判籌碼。

2020年1月，經(jīng)過(guò)艱苦的談判，中美兩國(guó)終于簽署了《第一階段經(jīng)濟(jì)貿(mào)易協(xié)議》，并專章規(guī)定了匯率問(wèn)題。協(xié)議強(qiáng)調(diào)兩國(guó)應(yīng)彼此尊重對(duì)方的貨幣政策自主權(quán)，重申了兩國(guó)在IMF和G20框架下就匯率政策作出的承諾，要求雙方及時(shí)公布影響兩國(guó)匯率的各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和IMF的第4條磋商報(bào)告，并規(guī)定了雙方在匯率問(wèn)題出現(xiàn)分歧時(shí)的解決方法，即雙邊磋商和訴諸IMF的多邊機(jī)制。顯然，協(xié)議嘗試以去政治化的方式解決中美關(guān)于人民幣匯率問(wèn)題的分歧，并將該爭(zhēng)議重新納入到雙邊和多邊的軌道上，以約束當(dāng)前正在泛濫的保護(hù)主義和單邊主義。但是，協(xié)議的爭(zhēng)議解決方法缺乏強(qiáng)制性，任何一方在其認(rèn)為必要和適當(dāng)時(shí)均可選擇退出協(xié)議并無(wú)須承擔(dān)直接法律后果，協(xié)議的執(zhí)行與否取決于雙方權(quán)衡利弊后的自主選擇[13]。因此，中美第一階段的協(xié)議能否阻止美國(guó)對(duì)人民幣匯率制度的無(wú)端指責(zé)仍待檢驗(yàn)。后期的中美貿(mào)易談判中，人民幣匯率制度仍將成為雙方關(guān)注的焦點(diǎn)問(wèn)題，這將給未來(lái)人民幣匯率制度改革的外部環(huán)境增加諸多不確定性。

（二） 國(guó)內(nèi)層面的挑戰(zhàn)

盡管我國(guó)的匯率制度改革已取得了顯著的成就，但正如IMF在2019年的中國(guó)第四條磋商報(bào)告所指出的，中國(guó)仍需繼續(xù)加強(qiáng)匯率的靈活性和匯率政策的透明度。目前，匯率制度的主要缺陷表現(xiàn)為：首先，人民幣匯率中間價(jià)的形成公式公布滯后。2015年下半年至2016年初，人民幣打破了貶值預(yù)期，市場(chǎng)普遍質(zhì)疑央行的干預(yù)行為，IMF也埋怨央行缺乏與市場(chǎng)的溝通，沒(méi)有制定明確的規(guī)則。IMF時(shí)任總裁拉加德認(rèn)為，央行應(yīng)該向市場(chǎng)明確人民幣匯率掛鉤機(jī)制，諸如明確和美元掛鉤抑或和一籃子貨幣掛鉤、一籃子貨幣的構(gòu)成和比重等問(wèn)題。直至2016年5月，央行才通過(guò)《中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》公布中間價(jià)雙錨定價(jià)公式。2017年5月26日，經(jīng)市場(chǎng)詢問(wèn)，CFETS才公布確實(shí)考慮引入“逆周期因子”的三錨定價(jià)機(jī)制;2018年1月9日央行表示，計(jì)算“逆周期因子”的“逆周期系數(shù)”由各人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)報(bào)價(jià)行自行設(shè)定，如果報(bào)價(jià)行將逆周期因子系數(shù)調(diào)整為0，就意味著其報(bào)價(jià)不受逆周期因子的影響從而退出逆周期因子。2018年8月24日，央行在其官網(wǎng)發(fā)布公告指出，8月以來(lái)人民幣對(duì)美元中間價(jià)報(bào)價(jià)行已經(jīng)陸續(xù)主動(dòng)調(diào)整了“逆周期系數(shù)”。也就是說(shuō)，在央行公布之前，“逆周期因子”早已悄然登場(chǎng)?？梢?，盡管這些改革措施均反映了市場(chǎng)供求對(duì)中間價(jià)形成的影響力，但中間價(jià)定價(jià)方式的公布都明顯滯后于市場(chǎng)的需求。其次，央行的干預(yù)缺乏制度保障。目前中國(guó)并無(wú)法律制度規(guī)范央行干預(yù)外匯市場(chǎng)的條件、手段和具體程序，因此，自“8.11”匯改至今，央行的管理手段并不透明，這在一定程度上阻礙了匯率市場(chǎng)化的進(jìn)程。2016年兩會(huì)期間，央行雖在其官網(wǎng)公布未來(lái)的人民幣中間價(jià)選擇會(huì)同時(shí)參考前一日收盤價(jià)和籃子貨幣匯率，但一直未公布這兩個(gè)目標(biāo)各自的權(quán)重，確有為央行的常態(tài)干預(yù)留下了空間的嫌疑。有學(xué)者認(rèn)為，這反映了央行試圖再度干預(yù)匯率中間價(jià)的愿望，并擔(dān)憂人民幣匯率形成機(jī)制有回退到老路上的風(fēng)險(xiǎn)[14]。最后，大多數(shù)的改革措施多以“通知”、“聲明”、“回復(fù)”等形式發(fā)布，發(fā)布、修改和廢除規(guī)范性文件頻繁，缺乏法律制度的可預(yù)見性。這些缺陷都會(huì)成為未來(lái)的人民幣匯率制度改革的法律障礙。

三、 深化人民幣匯率制度改革的路徑選擇

面對(duì)美國(guó)利用“匯率操縱國(guó)”這一概念的險(xiǎn)惡意圖和做法，我國(guó)既不應(yīng)夸大其影響力，刻意去迎合美國(guó)的真實(shí)意圖或盲目受制于其無(wú)端指控，也不能完全漠視其帶來(lái)的負(fù)面效應(yīng)和挑戰(zhàn)。我國(guó)應(yīng)密切關(guān)注美國(guó)的后續(xù)措施，在保持外匯管理政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性的前提下，按照既定的目標(biāo)適時(shí)推進(jìn)人民幣匯率機(jī)制的法制改革。

（一） 堅(jiān)決捍衛(wèi)中國(guó)的匯率主權(quán)

匯率主權(quán)是國(guó)家貨幣主權(quán)的重要組成部分。根據(jù)國(guó)際習(xí)慣法，貨幣發(fā)行國(guó)有權(quán)對(duì)其貨幣進(jìn)行貶值、升值，調(diào)整對(duì)外匯率，更改或替換其計(jì)值單位，而且這些做法不應(yīng)導(dǎo)致國(guó)際法上的國(guó)家責(zé)任，也不應(yīng)對(duì)任何人承擔(dān)責(zé)任[15]。因此，除非一國(guó)通過(guò)締結(jié)條約的方式自愿讓渡匯率主權(quán)，比如歐元區(qū)的國(guó)家，則自主選擇本國(guó)的匯率制度是該國(guó)貨幣主權(quán)的應(yīng)有之義。我國(guó)有權(quán)在遵守相關(guān)國(guó)際條約的前提下，堅(jiān)決捍衛(wèi)自身的匯率主權(quán)。

雖然《IMF協(xié)定》授予IMF對(duì)成員國(guó)匯率政策的監(jiān)督權(quán)，但任何國(guó)際條約都沒(méi)有授權(quán)任何國(guó)家通過(guò)單邊渠道對(duì)其他主權(quán)國(guó)家的匯率制度進(jìn)行評(píng)估和指責(zé)。因此，美國(guó)毫無(wú)依據(jù)地將中國(guó)認(rèn)定為“匯率操縱國(guó)”侵犯了我國(guó)的匯率主權(quán)。此外，美國(guó)2019年5月28日宣布準(zhǔn)備將被人為低估的匯率視作非法的貿(mào)易補(bǔ)貼而征收反補(bǔ)貼稅[16]，但這一制度必須在WTO的法律框架內(nèi)實(shí)施。顯然，這種意圖得不到WTO的法律支持，原因在于：（1）GATT第15條雖然要求防止匯率行為阻擾GATT宗旨的實(shí)現(xiàn)，但它也規(guī)定在與匯率行為的事實(shí)和統(tǒng)計(jì)調(diào)查結(jié)果相關(guān)的情況下，以及在有關(guān)匯率措施是否符合《IMF協(xié)定》條款的情況下，WTO必須接受IMF的結(jié)論，并與之進(jìn)行磋商。據(jù)此，一國(guó)選擇的匯率制度和采取的有關(guān)匯率的行為是否構(gòu)成匯率操縱，屬于IMF的管轄范疇，而IMF的結(jié)論應(yīng)該作為事實(shí)和調(diào)查結(jié)果得到WTO的認(rèn)可。因此，人民幣匯率是否被低估屬于IMF的管轄事項(xiàng)，WTO無(wú)權(quán)作出評(píng)判。（2）有學(xué)者認(rèn)為，IMF未界定的匯率干預(yù)措施若既違反了IMF的現(xiàn)行規(guī)則也超出了IMF的管轄范圍，可以由WTO進(jìn)行管轄[17]。美國(guó)有意將我國(guó)的人民幣匯率的管理政策視為匯率干預(yù)措施，并意圖以其違反反補(bǔ)貼規(guī)則為由征收反補(bǔ)貼稅。但是，人民幣匯率形成機(jī)制的市場(chǎng)化改革并非就意味著我國(guó)失去對(duì)匯率的管理權(quán)力，GATT亦未對(duì)“干預(yù)措施”給出明確的定義，隨著人民幣中間價(jià)市場(chǎng)化改革的深入，我國(guó)的管理措施會(huì)越來(lái)越接近國(guó)際通行的手段。美國(guó)若試圖通過(guò)反補(bǔ)貼稅的制裁手段干涉人民幣的匯率，必然將會(huì)侵犯我國(guó)的匯率主權(quán)。

盡管似乎不大可能為當(dāng)代匯率主權(quán)所追求的價(jià)值列出一個(gè)詳盡和無(wú)可爭(zhēng)議的清單，但不可否認(rèn)的是，隨著經(jīng)濟(jì)全球化和金融一體化的不斷增長(zhǎng)，保障全球福利最大化、促進(jìn)貨幣和金融穩(wěn)定及維持金融體制的完整性成為匯率主權(quán)的核心價(jià)值。如果一個(gè)國(guó)家一直不使其政策導(dǎo)向促進(jìn)這些價(jià)值，則該國(guó)將實(shí)質(zhì)上侵犯匯率主權(quán)，從而最終侵蝕本國(guó)政府行為的合法性[18]。顯然，美國(guó)通過(guò)其國(guó)內(nèi)法對(duì)我國(guó)匯率制度施壓并不能促進(jìn)上述價(jià)值的實(shí)現(xiàn)，相反會(huì)妨礙我國(guó)的匯率主權(quán)。我國(guó)應(yīng)合法地、堅(jiān)定地排解種種單邊措施對(duì)人民幣匯率施加的法律壓力。

（二） 近期完善人民幣有管理的浮動(dòng)匯率制度

為了讓改革的風(fēng)險(xiǎn)處于可控狀態(tài)，我國(guó)近期的匯率改革目標(biāo)應(yīng)該是強(qiáng)化當(dāng)前有管理的浮動(dòng)匯率制度中的市場(chǎng)作用，而不是在遭遇美國(guó)的壓力后立即驚險(xiǎn)一躍地實(shí)行自由浮動(dòng)。目前，應(yīng)主要從以下兩個(gè)方面完善有管理的浮動(dòng)匯率制：

（1）促進(jìn)市場(chǎng)定價(jià)效率的提升。2015年匯改后，完善人民幣匯率形成機(jī)制的核心在于加大市場(chǎng)在中間價(jià)形成中的作用。首先，逐漸明晰定價(jià)機(jī)制的權(quán)重。在“三錨定價(jià)機(jī)制”改革初期，依據(jù)國(guó)內(nèi)外變化多端的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，央行可勸諭式建議在全國(guó)外匯市場(chǎng)自律機(jī)制主導(dǎo)下人民幣中間價(jià)“三錨機(jī)制”中各錨所占的比重，這既是央行進(jìn)行窗口指導(dǎo)的匯率主權(quán)的體現(xiàn)，也符合IMF對(duì)其成員國(guó)的匯率穩(wěn)定要求，同時(shí)也是各國(guó)匯率管理的慣常做法[9]154。當(dāng)央行從最佳實(shí)踐中積累了足夠的經(jīng)驗(yàn)后，我國(guó)可以明確規(guī)定形成中間價(jià)時(shí)“收盤價(jià)”、“一籃子貨幣匯率”和“逆周期因子”各自的權(quán)重，逐步壓縮央行對(duì)中間價(jià)形成的引導(dǎo)和建議空間，從而更大限度地增強(qiáng)市場(chǎng)的可預(yù)見性。同時(shí)，根據(jù)我國(guó)的對(duì)外貿(mào)易結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化貨幣籃子的構(gòu)成，并動(dòng)態(tài)公布籃子貨幣的組成和權(quán)重，提高制度的透明度。其次，進(jìn)一步加強(qiáng)中間價(jià)形成過(guò)程中的多方詢價(jià)制度。一方面，要突出報(bào)價(jià)行并非單一釘住美元，還要加權(quán)計(jì)算CFETS、BIS和SDR三個(gè)貨幣籃子的人民幣匯率指數(shù)，并結(jié)合供求結(jié)構(gòu)、風(fēng)險(xiǎn)偏好、國(guó)際外匯市場(chǎng)預(yù)判和順周期市場(chǎng)情緒等因素綜合報(bào)價(jià)，更好地體現(xiàn)出各交易品種的權(quán)重差異。另一方面，可以考慮在目前的14家報(bào)價(jià)行之外，遴選更多有實(shí)力的商業(yè)銀行參與中間價(jià)報(bào)價(jià)，實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)擴(kuò)容。我國(guó)應(yīng)制定具體的規(guī)則規(guī)范做市商的資格獲取條件，以有序地?cái)U(kuò)大外匯市場(chǎng)主體范圍。最后，大力發(fā)展銀行間人民幣遠(yuǎn)期、掉期市場(chǎng)，為發(fā)現(xiàn)人民幣的市場(chǎng)價(jià)格提供參考，促進(jìn)人民幣匯率理性回歸。目前，我國(guó)內(nèi)地尚未構(gòu)建在岸的外匯期貨交易市場(chǎng)及相關(guān)制度，人民幣匯率期貨品種僅能在離岸市場(chǎng)進(jìn)行，我國(guó)應(yīng)增設(shè)在岸外匯期貨市場(chǎng)來(lái)提高我國(guó)境內(nèi)對(duì)匯率價(jià)格的掌控權(quán)[9]155。

（2）設(shè)立人民幣匯率目標(biāo)區(qū)。為了避免加大市場(chǎng)在中間價(jià)形成中的作用帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，中國(guó)可以借鑒國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，在立法中設(shè)置匯率目標(biāo)區(qū)。央行可以創(chuàng)建人民幣匯率的年度寬幅目標(biāo)區(qū)，例如人民幣兌美元匯率或人民幣有效匯率每年±10%的目標(biāo)區(qū)[10]56。在目標(biāo)區(qū)內(nèi)，匯率完全由市場(chǎng)關(guān)系決定，央行不進(jìn)行常態(tài)干預(yù)。此時(shí)有管理的浮動(dòng)匯率制的“管理”主要體現(xiàn)為央行對(duì)市場(chǎng)主體的建議和勸諭，是市場(chǎng)的自律機(jī)制和央行的預(yù)期引導(dǎo)的有機(jī)結(jié)合。只有當(dāng)匯率超過(guò)匯率目標(biāo)區(qū)的上下限時(shí)，央行才可入市進(jìn)行干預(yù)，或采取其他強(qiáng)制干預(yù)的手段，比如進(jìn)行利率調(diào)整、臨時(shí)加強(qiáng)資本管制等，以守住目標(biāo)區(qū)的底線，從而體現(xiàn)“管理”對(duì)匯率形成的調(diào)整作用。

新加坡自1981年開始實(shí)行有管理的浮動(dòng)匯率制以來(lái)，經(jīng)過(guò)30多年的摸索，在有效匯率管理方面取得了豐富的經(jīng)驗(yàn)，其匯率制度經(jīng)常被認(rèn)為是動(dòng)態(tài)目標(biāo)區(qū)進(jìn)行管理的成功典范。我國(guó)可以借鑒新加坡的目標(biāo)區(qū)管理制度。新加坡的匯率制度是一種不事先公開的、爬行的匯率“政策帶”，其特點(diǎn)可以概括為“一籃子貨幣、幅度、爬行”（Basket，Band and Crawl，BBC）。其中，“籃子”的特征體現(xiàn)為由新加坡金融管理局參照一籃子貨幣形成新加坡元名義匯率，它是新加坡元對(duì)主要貿(mào)易伙伴及出口競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手貨幣匯率的加權(quán)平均水平?！胺取敝冈试S新加坡元名義匯率在一個(gè)區(qū)間內(nèi)浮動(dòng)，以保證匯率的彈性?！芭佬小眲t指中心平價(jià)按一定速度爬行調(diào)整，及根據(jù)新加坡的經(jīng)濟(jì)基本面定期評(píng)估和調(diào)整匯率區(qū)間，防止匯率過(guò)度偏離基本面[19]。新加坡的匯率制度更好地監(jiān)測(cè)了長(zhǎng)期的均衡匯率，并且更好地緩和了短期波動(dòng)率。我國(guó)可以借鑒新加坡的匯率制度提高人民幣的匯率彈性。通過(guò)“收盤價(jià)”和“籃子貨幣匯率”確定中心價(jià)后，我國(guó)也可以規(guī)定一個(gè)移動(dòng)的區(qū)間目標(biāo)，允許人民幣匯率在該政策帶內(nèi)爬行浮動(dòng)。根據(jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家的測(cè)算，比較謹(jǐn)慎的政策帶可以設(shè)定為±5%，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)承受能力的增強(qiáng)和資本管制的逐漸放松，未來(lái)可以逐步將浮動(dòng)幅度擴(kuò)大到±10%。不過(guò)，我國(guó)不應(yīng)借鑒新加坡的“不公開”制度。由于新加坡的經(jīng)濟(jì)規(guī)模較小，其政策溢出效應(yīng)有限，不公開的匯率體制引起的潛在政策關(guān)切相對(duì)大型經(jīng)濟(jì)體而言微不足道，因此不會(huì)給新加坡帶來(lái)太大的政治和經(jīng)濟(jì)壓力[19]157。但是，作為世界第二大經(jīng)濟(jì)體，中國(guó)如果采用不透明的匯率制度，則會(huì)受到國(guó)際社會(huì)的巨大壓力。鑒于此，我國(guó)應(yīng)該在法律制度中明確規(guī)定人民幣匯率爬行的目標(biāo)區(qū)，并明確央行入市干預(yù)的條件和具體手段。

（三） 遠(yuǎn)期構(gòu)建人民幣自由浮動(dòng)匯率制

盡管IMF允許其成員國(guó)自主選擇匯率體制，但目前IMF公布的七種主要國(guó)際儲(chǔ)備貨幣的發(fā)行體都已實(shí)行浮動(dòng)匯率制，在全球排名前十的經(jīng)濟(jì)體中，除了俄羅斯和中國(guó)以外的經(jīng)濟(jì)體均采用了自由浮動(dòng)或浮動(dòng)的匯率制度。因此，人民幣要加強(qiáng)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力以實(shí)現(xiàn)國(guó)際化，長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，中國(guó)必須實(shí)行清潔浮動(dòng)匯率制度。

（1）明確人民幣的價(jià)值基礎(chǔ)。過(guò)去20年，人民幣的發(fā)行主要是央行通過(guò)收購(gòu)美元等外幣進(jìn)行的，美元似乎成為人民幣的價(jià)值基礎(chǔ)。人民幣實(shí)現(xiàn)浮動(dòng)匯率制后，為了增強(qiáng)市場(chǎng)和人民幣資產(chǎn)持有者的信心，維護(hù)人民幣相對(duì)穩(wěn)定的幣值至關(guān)重要，但這并非要求人民幣匯率一成不變，而是要求人民幣有穩(wěn)定的價(jià)值基礎(chǔ)。未來(lái)人民幣價(jià)值應(yīng)該建立在由一組重要的生產(chǎn)資料和物質(zhì)產(chǎn)品構(gòu)成的商品籃子之上，并允許人民幣對(duì)商品籃子根據(jù)成本的變化有一定比例的漲跌，這既可以在一定程度上緩解國(guó)際商品波動(dòng)對(duì)人民幣匯率的壓力，也可以保持人民幣對(duì)商品籃子購(gòu)買力的基本穩(wěn)定。至于籃子的商品構(gòu)成和權(quán)重以及人民幣與籃子的掛鉤機(jī)制則有待經(jīng)濟(jì)學(xué)家們進(jìn)行進(jìn)一步的研究。

（2）改革央行的管理方式。即使是在實(shí)行浮動(dòng)匯率制的經(jīng)濟(jì)體中，政府的管理也是必不可少的，只不過(guò)“有管理的浮動(dòng)匯率制”下的市場(chǎng)管理和行政管理手段在浮動(dòng)匯率制下的成功率日益下降，而負(fù)面影響卻與日俱增。因此，近20年來(lái)，美國(guó)、歐盟、日本的央行直接干預(yù)外匯市場(chǎng)的次數(shù)屈指可數(shù)，而口頭干預(yù)成為全球主要經(jīng)濟(jì)體的央行管理匯率的重要方式?？陬^干預(yù)是貨幣當(dāng)局通過(guò)口頭形式向市場(chǎng)釋放未來(lái)政策信號(hào)的管理形式，可以改變投資者的預(yù)期從而影響包括匯率在內(nèi)的資產(chǎn)價(jià)格。2002年至2008年，美國(guó)政府在宣布強(qiáng)勢(shì)匯率的情況下，通過(guò)行政部門措辭的變化引導(dǎo)市場(chǎng)的預(yù)期，成功實(shí)現(xiàn)了美元長(zhǎng)達(dá)6年貶值卻沒(méi)有引起匯率大幅波動(dòng)的目標(biāo)。我國(guó)實(shí)行浮動(dòng)匯率制后，央行退出常態(tài)干預(yù)狀態(tài)，應(yīng)該慎用公開市場(chǎng)操縱或行政管理手段，可以借鑒歐美日等央行的口頭干預(yù)制度管理匯率的波動(dòng)。此外，央行不應(yīng)再將匯率水平的變化作為預(yù)設(shè)目標(biāo)，而應(yīng)將其視為其他經(jīng)濟(jì)政策的結(jié)果，因此應(yīng)當(dāng)善意忽視匯率的漲跌，更注重貨幣政策對(duì)匯率的傳導(dǎo)機(jī)制。這就要求央行提高政策的透明度，加強(qiáng)與市場(chǎng)的溝通。目前，我國(guó)央行與市場(chǎng)溝通的渠道主要有：《貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》、貨幣政策委員會(huì)會(huì)議新聞稿、正副行長(zhǎng)的講話和新聞發(fā)布會(huì)以及公開市場(chǎng)操作公告。這些溝通渠道雖然為央行口頭干預(yù)提供了條件，但央行與市場(chǎng)的溝通程度仍顯不足?！敦泿耪邎?zhí)行報(bào)告》更多的是對(duì)過(guò)去情況的回顧，少有前瞻性信息;貨幣政策委員會(huì)的會(huì)議日期并不提前公布，新聞稿在會(huì)后一兩天只在央行官網(wǎng)上發(fā)布;新聞發(fā)布會(huì)亦未定期召開[20]。因此，央行2018年5月重申“將致力于不斷提升人民銀行的公信力和透明度”，“強(qiáng)化政策發(fā)布解讀和信息主動(dòng)公開，及時(shí)傳遞中央銀行政策意圖，合理引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期。”[21]未來(lái)，為了加強(qiáng)央行口頭干預(yù)+其他經(jīng)濟(jì)政策管理方式的有效性，央行可以通過(guò)上述渠道以中英文甚至多種語(yǔ)言及時(shí)提供信息，擴(kuò)大央行的經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)能力，定期發(fā)布預(yù)測(cè)的報(bào)告并提供相關(guān)的數(shù)據(jù)、模型和框架信息，并定期舉行新聞發(fā)布會(huì)以降低央行與市場(chǎng)的信息不對(duì)稱。這些舉措都可以更好地滿足浮動(dòng)匯率制下市場(chǎng)對(duì)透明、清晰、及時(shí)、全面的政策溝通的需求，從而加強(qiáng)央行對(duì)匯率制度的引導(dǎo)和管理能力。當(dāng)然，管理方式的改革并不意味著對(duì)以往直接干預(yù)手段的完全放棄，我國(guó)通過(guò)立法確定浮動(dòng)匯率制后，為了避免自由浮動(dòng)匯率制帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)該設(shè)計(jì)例外條例，規(guī)定保留特殊緊急情況下央行的干預(yù)權(quán)。如此，常態(tài)下主要依靠短期可變的政策管理匯率以提升匯率的靈活性，而在例外情況下通過(guò)長(zhǎng)期穩(wěn)定的制度防范匯率風(fēng)險(xiǎn)。

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（責(zé)任編輯 文 格）

Reform of the RMB Exchange Rate System under

the US-China Trade Frictions

YUAN Xiao-yun1， XIANG Ya-ping2

（1.Finance Office，Wuhan University of Technology，Wuhan 430070，Hubei，China;

2.School of Law and Humanities &Sociology，Wuhan 430070，Hubei，China）

Abstract：Since the start of the Sino-US trade friction，the RMB exchange rate is obviously affected by the situation of the Sino-US trade negotiations，and the RMB exchange rate system has once again become a hot and sensitive topic between China and the United States and even the international community.In fact，the market-oriented reform of Chinas RMB exchange rate system has made great achievements，but the United States，when the trade war failed to achieve its expected results，once again pointed its finger at the RMB exchange rate system，which will not only make the external environment for the reform of Chinas exchange rate system more complicated，but also to a certain extent amplify the inherent defects of the relevant system.China should resolutely defend the sovereignty of its exchange rate，promote the efficiency of market pricing and set up an appropriate target zone for the RMB exchange rate in the near future.The long-term goal is to clarify the value basis of the RMB，reform the management of the central bank，and ultimately construct a free floating exchange rate system for the RMB.

Key words：currency manipulator; RMB exchange rate system; market-oriented reform; floating exchange rate system

收稿日期：2020-12-09

作者簡(jiǎn)介：袁曉云（1972-），男，湖南常德人，武漢理工大學(xué)財(cái)務(wù)處會(huì)計(jì)師，碩士，主要從事貨幣銀行和財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)研究;

向雅萍（1976-），女，湖北仙桃人，武漢理工大學(xué)法學(xué)與人文社會(huì)學(xué)院副教授，法學(xué)博士，主要從事國(guó)際金融法研究。

基金項(xiàng)目：

中央高?；究蒲袠I(yè)務(wù)費(fèi)專項(xiàng)資金資助項(xiàng)目（2020VI054）