MEMX與LTSE：美國(guó)證券市場(chǎng)的新進(jìn)入者

美國(guó)證券交易市場(chǎng)已發(fā)展到十分成熟階段，傳統(tǒng)強(qiáng)者在這個(gè)市場(chǎng)占有優(yōu)勢(shì)。但美國(guó)傳統(tǒng)證券交易市場(chǎng)仍存在訂單回扣、過(guò)高的交易費(fèi)用等問(wèn)題。在這樣的背景下，種種對(duì)美國(guó)傳統(tǒng)證券交易市場(chǎng)的不滿逐漸出現(xiàn)，一場(chǎng)以“顛覆”為名的競(jìng)爭(zhēng)開(kāi)始醞釀。本文介紹的兩位“主人公”——LTSE與MEMX正是企圖顛覆美國(guó)證券交易市場(chǎng)的“新進(jìn)入者”。

近年來(lái)，美國(guó)市場(chǎng)出現(xiàn)一群試圖打破美國(guó)現(xiàn)有格局，顛覆整個(gè)市場(chǎng)且極富競(jìng)爭(zhēng)力的新進(jìn)入者。長(zhǎng)期股票交易所（Long-Term Stock Exchange，簡(jiǎn)稱LTSE）和會(huì)員交易所（Members Exchange，簡(jiǎn)稱MEMX）即是挑戰(zhàn)傳統(tǒng)金融市場(chǎng)的佼佼者，兩者分別于2019年、2020年獲得美國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)。LTSE總部位于美國(guó)加州硅谷，在紐約、舊金山和哥倫比亞特區(qū)都有團(tuán)隊(duì)，該交易所主要為初創(chuàng)公司和投資者提供長(zhǎng)期方案，鼓勵(lì)這些公司通過(guò)不斷創(chuàng)新實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期價(jià)值增值。MEMX則是一家位于美國(guó)新澤西州的證券交易所，其創(chuàng)始成員包括美銀美林（Bank of America Merrill Lynch，簡(jiǎn)稱BofAML）、摩根士丹利（Morgan Stanley）、瑞銀集團(tuán)（UBS Group AG，簡(jiǎn)稱UBS）等龍頭證券經(jīng)紀(jì)交易商、全球銀行、金融服務(wù)公司與做市商。

隨著美國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展的飽和與傳統(tǒng)強(qiáng)者占據(jù)市場(chǎng)份額的不斷增多，金融市場(chǎng)出現(xiàn)少數(shù)壟斷、價(jià)格高企、首次公開(kāi)募股（Initial Public Offering，簡(jiǎn)稱IPO）企業(yè)數(shù)量減少等問(wèn)題。而這些問(wèn)題既是這些市場(chǎng)新入者的契機(jī)，也成為它們創(chuàng)新技術(shù)和業(yè)務(wù)模式的目的。實(shí)際上，無(wú)論是LTSE還是MEMX，都希望通過(guò)自己的創(chuàng)新化業(yè)務(wù)和經(jīng)營(yíng)模式挑戰(zhàn)傳統(tǒng)金融市場(chǎng)，優(yōu)化現(xiàn)有的市場(chǎng)模式，在滿足消費(fèi)者需求的基礎(chǔ)上安身立命，獲得自身的發(fā)展空間。

面對(duì)金融市場(chǎng)存在的問(wèn)題，LTSE和MEMX找到的是不同的切入點(diǎn)，其中身在硅谷的LTSE更為“年輕化”，更關(guān)注IPO企業(yè)數(shù)量減少的問(wèn)題，并因此將目標(biāo)客戶定位為上市困難的初創(chuàng)科技企業(yè)，幫助這些客戶進(jìn)入市場(chǎng)并實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期利益;MEMX則有著雄厚的市場(chǎng)交易者背景。某種程度上，MEMX代表著市場(chǎng)交易者與傳統(tǒng)交易所之間的勢(shì)力抗衡。

雖然都是來(lái)勢(shì)洶洶的新進(jìn)入者，但LTSE和MEMX所代表的立場(chǎng)和市場(chǎng)力量各不相同。它們吸引客戶的模式也不同——LTSE更為理想化，注重引導(dǎo)和引領(lǐng)客戶，實(shí)現(xiàn)其經(jīng)營(yíng)理念中的“長(zhǎng)期利益”;MEMX則較為現(xiàn)實(shí)，傾向于用低廉的價(jià)格和友好的產(chǎn)品來(lái)吸引客戶，迎合客戶需求。因此，兩者在優(yōu)劣勢(shì)方面有所區(qū)分。不過(guò)，作為傳統(tǒng)市場(chǎng)的顛覆者，二者面對(duì)著相同的困局——舊有市場(chǎng)的阻力。

發(fā)展背景：傳統(tǒng)金融市場(chǎng)的沉疴弊病

LTSE關(guān)注“年輕”的IPO企業(yè)

IPO數(shù)量作為一個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)、金融發(fā)展?fàn)顟B(tài)的重要衡量指標(biāo)之一，一直是人們關(guān)注的焦點(diǎn)?？v觀過(guò)去20余年美國(guó)的上市公司數(shù)量，不難發(fā)現(xiàn)其總體呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。關(guān)于美國(guó)的上市缺口之謎，一種流行的解釋是——《公平披露監(jiān)管法案》和《薩班斯-奧克斯利法案》使得IPO門檻升高，因此未達(dá)到足夠規(guī)模的企業(yè)出于成本考量，有更大概率放棄上市。同時(shí)，隨著互聯(lián)網(wǎng)泡沫的破滅，無(wú)法拿到融資而從納斯達(dá)克（Nasdaq）退市的初創(chuàng)企業(yè)連續(xù)3年超過(guò)新上市企業(yè)。直到今天，美國(guó)的上市公司數(shù)量依然沒(méi)有回到巔峰水平。

在這種大環(huán)境下，人們不免對(duì)初創(chuàng)企業(yè)的境況產(chǎn)生憂慮。如果不上市，如何擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模？如果上市，公司面臨更加繁雜的信息披露要求，管理層季度性業(yè)績(jī)的短期壓力大大增加，企業(yè)是否因此失去創(chuàng)造長(zhǎng)期價(jià)值的動(dòng)力？因此，LTSE的創(chuàng)始人艾瑞克·里斯（Eric Ries）一直致力于探索超越傳統(tǒng)IPO的新的上市方式。他在其書(shū)《精益創(chuàng)業(yè)》中提及創(chuàng)業(yè)靈感時(shí)寫(xiě)道：“人們應(yīng)該創(chuàng)建一個(gè)全新的長(zhǎng)期證券交易所，鼓勵(lì)投資人和公司在未來(lái)幾年而非短期內(nèi)做出良好的決策?！卑鹂恕だ锼够?年的時(shí)間招募團(tuán)隊(duì)，包括約20名工程師、財(cái)務(wù)主管和律師，并從30多名投資者手中拿到了種子輪投資。身在硅谷的LTSE成為科技型初創(chuàng)企業(yè)上市時(shí)的潛在選擇，將這些年輕的IPO企業(yè)與長(zhǎng)期的發(fā)展規(guī)劃相結(jié)合，促使其獲得長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，是LTSE的目標(biāo)。

MEMX關(guān)注壟斷的舊有強(qiáng)勢(shì)者

根據(jù)美國(guó)2018年的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，場(chǎng)內(nèi)交易約占股票市場(chǎng)總交易額的62%，其中紐約證券交易所（New York Stock Exchange，簡(jiǎn)稱NYSE）、納斯達(dá)克（National Association of Securities Dealers Automated Quotations，簡(jiǎn)稱Nasdaq）、芝加哥期權(quán)交易所（Chicago Board Options Exchange，簡(jiǎn)稱Cboe）分別占22.1%、19.5%、17.8%的交易額。由于證券交易所在美國(guó)運(yùn)營(yíng)需要得到美國(guó)證券交易委員會(huì)（United States Securities and Exchange Commission，簡(jiǎn)稱SEC）的批準(zhǔn)，證券交易業(yè)務(wù)的入行門檻極高。在已有的少數(shù)競(jìng)爭(zhēng)者市場(chǎng)份額過(guò)高、潛在競(jìng)爭(zhēng)者難以進(jìn)入市場(chǎng)的情況下，美國(guó)的證券交易行業(yè)嚴(yán)重缺乏競(jìng)爭(zhēng)，形成壟斷局勢(shì)。

壟斷造成美國(guó)證券交易相關(guān)服務(wù)的價(jià)格居高不下，也理所當(dāng)然地招致其他領(lǐng)域中金融機(jī)構(gòu)的不滿，其中尤以市場(chǎng)信息服務(wù)價(jià)格高企為最。SEC在2005年通過(guò)的國(guó)家市場(chǎng)體系監(jiān)管法規(guī)（Regulation National Market System，簡(jiǎn)稱Reg NMS）規(guī)定，股市上的交易訂單必須以所有美國(guó)證交所中的最優(yōu)價(jià)格成交。這一規(guī)定使得所有證券交易商（包括銀行、經(jīng)紀(jì)商和做市商等）必須向每一家證交所申請(qǐng)信息服務(wù)，獲得該證交所的價(jià)格和訂單信息。在過(guò)去20年，證券交易商對(duì)投資者收取的傭金收入持續(xù)下降，而占據(jù)壟斷地位的證交所依舊對(duì)其收取極高的市場(chǎng)信息服務(wù)費(fèi)，兩者同時(shí)作用下證券交易商的利潤(rùn)空間被大大壓縮。另外，諸如訂單回扣、過(guò)高的交易費(fèi)用等問(wèn)題也增加交易市場(chǎng)的復(fù)雜性，加深證券交易商與證交所之間的利益沖突。

MEMX正是這種沖突下的產(chǎn)物。實(shí)際上，MEMX創(chuàng)始成員是大有來(lái)頭的金融行業(yè)機(jī)構(gòu)，其中包括美銀美林、Virtu Financial、嘉信理財(cái)（The Charles Schwab Corporation）、富達(dá)投資（Fidelity Investment Group）、德美利證券（TD Ameritrade）等。這些金融機(jī)構(gòu)通過(guò)組建MEMX這一全新的證交所進(jìn)入市場(chǎng)，力圖增加它們?cè)趥鹘y(tǒng)金融市場(chǎng)中的競(jìng)爭(zhēng)力，試圖打破目前的壟斷局面，挑戰(zhàn)傳統(tǒng)強(qiáng)者。

成長(zhǎng)歷程：新生團(tuán)隊(duì)VS金融“二代”

雖然，LTSE和MEMX都是金融市場(chǎng)中的新進(jìn)入者，但它們的創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)大有不同。LTSE的創(chuàng)始背后更接近于傳統(tǒng)初創(chuàng)企業(yè)的創(chuàng)始模式，其創(chuàng)始人在行業(yè)中深耕多年，逐漸有了創(chuàng)新化想法，于是招募團(tuán)隊(duì)成立了一家企業(yè)，隨后獲取融資、推出產(chǎn)品與服務(wù)，進(jìn)而產(chǎn)生收入和利潤(rùn)。MEMX的創(chuàng)始背后則是兩種市場(chǎng)勢(shì)力博弈的產(chǎn)物，是證券交易商對(duì)證交所壟斷市場(chǎng)的局面發(fā)出的挑戰(zhàn)，意在增加己方的市場(chǎng)話語(yǔ)權(quán)。兩者創(chuàng)始背景的不同也導(dǎo)致了兩者的團(tuán)隊(duì)架構(gòu)和融資來(lái)源的不同。

LTSE：“野蠻人”式開(kāi)拓與創(chuàng)新

LTSE的創(chuàng)始人艾瑞克·里斯回憶起多年前的經(jīng)歷時(shí)說(shuō)：“當(dāng)我與越來(lái)越多上市公司和私營(yíng)公司的首席執(zhí)行官和高管交談時(shí)，一遍又一遍地聽(tīng)到同樣的觀點(diǎn)——他們的決策是由短期壓力推動(dòng)，這往往以犧牲企業(yè)的長(zhǎng)期潛力為代價(jià)。”然而，當(dāng)他決定與銀行家、風(fēng)險(xiǎn)投資家和監(jiān)管部門進(jìn)行溝通時(shí)，人們卻覺(jué)得他的想法很荒謬。艾瑞克·里斯說(shuō)：“大家都把我當(dāng)成了野蠻人?！卑鹂恕だ锼箾](méi)有放棄，并花了3年時(shí)間招募團(tuán)隊(duì)，獲取種子輪投資并使公司成形。

融資方面，LTSE于2016年7月開(kāi)始A輪投資，投資方包括Arjun Sethi、Lowercase Capital、Floodgate，這提升了LTSE在本土市場(chǎng)的知名度。同年7月及2017年7月，LTSE向證監(jiān)會(huì)提出過(guò)兩次批準(zhǔn)申請(qǐng);然而直到兩年后的5月10日，SEC才正式批準(zhǔn)其設(shè)立。2019年8月13日的風(fēng)險(xiǎn)投資（Venture Capital）輪投資中，LTSE獲得了由Alumni Ventures Group（簡(jiǎn)稱AVG）投資的62.6萬(wàn)美元，并在同月29日進(jìn)行了B輪融資，獲得了由創(chuàng)始人基金（Founders Fund）領(lǐng)投的5000萬(wàn)美元。目前融資一共6940萬(wàn)美元。

經(jīng)過(guò)多輪融資和密集的技術(shù)測(cè)試，LTSE于2020年9月9日正式開(kāi)始運(yùn)營(yíng)。2021年8月26日，LTSE為阿莎娜（Asana）和Twilio辦理了掛牌上市，這是在LTSE上市的頭兩家公司，這兩家都是平臺(tái)類公司。Asana是一個(gè)幫助各種組織和企業(yè)管理工作的工作管理平臺(tái)，Twilio則是一個(gè)云通信和客戶參與平臺(tái)。

MEMX：行業(yè)巨頭保駕護(hù)航的成長(zhǎng)之旅

MEMX的創(chuàng)始成員包含許多美國(guó)最大的零售經(jīng)紀(jì)交易商、全球銀行、金融服務(wù)公司和全球市場(chǎng)莊家，比如美銀美林、摩根士丹利等，其中，Citadel Securities、Virtu是美國(guó)最大的兩家股票交易商，每家都處理著約20%的美股交易。MEMX希望通過(guò)協(xié)議將零售經(jīng)紀(jì)人、全球銀行和金融服務(wù)公司以及市場(chǎng)莊家——各種各樣的市場(chǎng)參與者——組織起來(lái)，以共同為零售和機(jī)構(gòu)投資者改善市場(chǎng)的目標(biāo)創(chuàng)建了MEMX。

融資方面，MEMX總共進(jìn)行兩輪融資，總金額超過(guò)1.35億美元，投資人包括摩根大通集團(tuán)（ J. P. Morgan，簡(jiǎn)稱J.P.摩根公司）、高盛集團(tuán)（Goldman Sachs，簡(jiǎn)稱GS）、貝萊德集團(tuán)（BlackRock， Inc.）、花旗集團(tuán)（Citi group）等投行與證券交易機(jī)構(gòu)。而這些投資者將在MEMX的董事會(huì)中獲得一個(gè)席位。在2020年初，花旗銀行對(duì)MEMX發(fā)起6500萬(wàn)美元投資，成為會(huì)員交易所MEMX的第十個(gè)成員。考慮到這些金融機(jī)構(gòu)與證交所之間的業(yè)務(wù)聯(lián)系與可能存在的利益沖突，比起投資回報(bào)，它們或許更加看重MEMX對(duì)未來(lái)證交所格局產(chǎn)生的沖擊與影響，以及它在這一格局中的市場(chǎng)勢(shì)力。

MEMX的發(fā)展十分迅速。它成立于2019年1月7日。同年10月，在初步組建起員工團(tuán)隊(duì)后，它向SEC遞交了成立證交所的申請(qǐng)。2020年5月，MEMX獲得SEC批準(zhǔn)運(yùn)營(yíng)，并于2020年10月成功上線了所有納斯達(dá)克股票的交易。2021年3月22日，MEMX完成了其美國(guó)股票技術(shù)實(shí)施的最后一部分，整合了其用戶門戶和交易系統(tǒng)。

對(duì)比LTSE和MEMX的發(fā)展軌跡，不難發(fā)現(xiàn)LTSE作為毫無(wú)背景的“野蠻人”，其開(kāi)拓歷程漫長(zhǎng)艱辛。從2015年到2021年，從招募團(tuán)隊(duì)到證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)再到首家公司上市，經(jīng)歷了6年的發(fā)展。而MEMX從2019年成立到2021年推出完整的交易所架構(gòu)，歷時(shí)短發(fā)展快。融資方面，LTSE歷經(jīng)了種子輪、A輪、風(fēng)險(xiǎn)投資以及B輪等，經(jīng)歷了完整且漫長(zhǎng)的融資過(guò)程;MEMX創(chuàng)始人本身財(cái)力雄厚，同時(shí)MEMX受到金融機(jī)構(gòu)的青睞，成為它與傳統(tǒng)證交所爭(zhēng)奪市場(chǎng)勢(shì)力的關(guān)鍵點(diǎn)，因此募資數(shù)量和速度都更優(yōu)。

商業(yè)模式：迎合VS引導(dǎo)客戶

由于瞄準(zhǔn)的客戶群體和業(yè)務(wù)類型不同，對(duì)傳統(tǒng)市場(chǎng)弊病提出的解決方案不同，MEMX和LTSE對(duì)于目標(biāo)客戶的吸引方式也有很大區(qū)別。

生長(zhǎng)在硅谷的LTSE，潛在客戶群體是還未進(jìn)入市場(chǎng)、急需發(fā)展動(dòng)力的科技型初創(chuàng)公司。這些公司需要從上市到后續(xù)成長(zhǎng)的一系列計(jì)劃安排，重點(diǎn)在于促進(jìn)它們的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。因此，LTSE將自身的創(chuàng)始理念投射到客戶群體上，通過(guò)設(shè)置準(zhǔn)入門檻和提供發(fā)展建議等方面，用“長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展”的價(jià)值觀潛移默化地影響客戶。從這一點(diǎn)上來(lái)講，LTSE更傾向于用理想化的概念來(lái)引領(lǐng)尚未成熟的客戶，使其更好發(fā)展。

與此不同，MEMX面對(duì)的客戶群體是在市場(chǎng)中浸淫已久、飽受壟斷之弊害的傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)，其“顛覆”金融市場(chǎng)的做法是從增加市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、降低交易價(jià)格入手，將技術(shù)創(chuàng)新、客戶友好作為主要賣點(diǎn)，因此MEMX更傾向于洞察并迎合客戶需求，努力滿足客戶的要求，從而獲得更多訂單和交易量。

LTSE：以長(zhǎng)期原則引導(dǎo)客戶

針對(duì)傳統(tǒng)金融市場(chǎng)的短視問(wèn)題，LTSE希望利用交易所的價(jià)值觀影響企業(yè)、投資人的價(jià)值觀，最終影響市場(chǎng)乃至社會(huì)的價(jià)值觀。為了達(dá)成這一目標(biāo)，在LTSE上市需要出臺(tái)長(zhǎng)期政策只是第一步，此后LTSE還會(huì)提供長(zhǎng)期發(fā)展建議，并且為公司提供能夠?qū)崿F(xiàn)新的投票方式的軟件服務(wù)。盡管LTSE對(duì)股權(quán)制度不做要求，但是公司可以選擇利用LTSE的軟件來(lái)增加長(zhǎng)期持股者的投票權(quán)?？偠灾?，LTSE希望在現(xiàn)行金融體制下利用不同方法盡可能地幫助企業(yè)達(dá)成價(jià)值導(dǎo)向從短期到長(zhǎng)期的轉(zhuǎn)變。

LTSE的產(chǎn)品服務(wù)主要分成三個(gè)板塊：一級(jí)市場(chǎng)、二級(jí)市場(chǎng)以及軟件服務(wù)。

一級(jí)市場(chǎng)服務(wù)主要是為聚焦長(zhǎng)期利益的企業(yè)，尤其是初創(chuàng)公司，提供上市服務(wù)。只有按照LTSE要求，出臺(tái)一系列長(zhǎng)期價(jià)值創(chuàng)造相關(guān)、旨在為股東及其他利益相關(guān)者提供長(zhǎng)期運(yùn)營(yíng)的洞察力的政策，公司才能在LTSE上市。具體來(lái)說(shuō)，公司必須秉承五條長(zhǎng)期原則：第一，聚焦長(zhǎng)期利益的公司必須為更廣范圍的利益相關(guān)者以及它們?cè)诒舜说某晒χ兴缪莸慕巧隹紤]。第二，聚焦長(zhǎng)期利益的公司必須以數(shù)年甚至數(shù)十年為尺度衡量成功，并優(yōu)先考慮長(zhǎng)期的決策制定。第三，聚焦長(zhǎng)期利益的公司必須將高管和董事的薪酬與長(zhǎng)期業(yè)績(jī)掛鉤。第四，聚焦長(zhǎng)期利益的公司，其董事會(huì)必須參與到長(zhǎng)期戰(zhàn)略中去，并對(duì)其進(jìn)行明確詳盡的監(jiān)管。第五，聚焦長(zhǎng)期利益的公司必須與其長(zhǎng)期持股者保持聯(lián)系。

滿足這五條要求的公司，在簽署相關(guān)協(xié)議后即可在LTSE上市。而為了讓投資者積極參與，設(shè)立董事會(huì)級(jí)別的長(zhǎng)期產(chǎn)品和戰(zhàn)略委員會(huì)，通過(guò)持股愈長(zhǎng)投票權(quán)愈大的方式獎(jiǎng)勵(lì)長(zhǎng)期持有的股東。此外，LTSE的上市政策允許公司進(jìn)行雙重上市——如果公司選擇同時(shí)在兩家交易所上市，那么LTSE會(huì)成為其次要交易所，而另一家將會(huì)成為其主要交易所。

二級(jí)市場(chǎng)服務(wù)為股票經(jīng)紀(jì)人及投資人提供交易平臺(tái)。在美國(guó)任何一家交易所上市的股票都可以在LTSE進(jìn)行購(gòu)買;同樣，在LTSE上市的股票也可以在納斯達(dá)克或紐約交易所進(jìn)行購(gòu)買。值得注意的是，LTSE對(duì)短期交易收取較高昂的費(fèi)用，促使高層管理人員的短期財(cái)務(wù)表現(xiàn)與薪酬脫鉤。因此二級(jí)市場(chǎng)服務(wù)其實(shí)也在努力向長(zhǎng)期目標(biāo)靠近。

LTSE的軟件服務(wù)分為三類：LTSE Bridge，LTSE Horizon和 Knowledge Base。其中，LTSE Bridge是為起步公司設(shè)計(jì)的管理軟件;LTSE Horizon是為發(fā)展中公司與投資人建立良好合作關(guān)系設(shè)計(jì)的軟件;Knowledge Base是為創(chuàng)業(yè)者提供指導(dǎo)性建議與靈感的知識(shí)庫(kù)，其中有軟件使用指導(dǎo)、創(chuàng)業(yè)思想技術(shù)指導(dǎo)等文章可供瀏覽。

LTSE的產(chǎn)品設(shè)計(jì)和企業(yè)服務(wù)都體現(xiàn)出對(duì)客戶發(fā)展的指導(dǎo)和引領(lǐng)，其倡導(dǎo)的長(zhǎng)期價(jià)值觀成為商業(yè)模式中最鮮明的特色。

MEMX：以“低價(jià)、易用、簡(jiǎn)潔”迎合客戶

創(chuàng)立之初，MEMX就吸引了J.P.摩根、高盛、貝萊德等金融巨頭的投資，并將代表其成員與客戶的利益投入運(yùn)營(yíng)。J.P.摩根的股權(quán)和機(jī)構(gòu)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)部的全球負(fù)責(zé)人杰森·西佩爾（Jason Sippel）稱，加入MEMX增加了該企業(yè)在股權(quán)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和定價(jià)方面的話語(yǔ)權(quán)。

以加劇競(jìng)爭(zhēng)、提高透明性、推動(dòng)創(chuàng)新、改變現(xiàn)有市場(chǎng)格局為己任的MEMX在客戶吸引上采取傳統(tǒng)的方式——降低價(jià)格，提高易用性和簡(jiǎn)潔度，推廣創(chuàng)新技術(shù)。對(duì)于成熟客戶，MEMX能做的是提高交易效率、降低交易成本，而不是引領(lǐng)其發(fā)展。

作為目前美國(guó)唯一的會(huì)員制證券交易所，MEMX最初給予每100股28美分的較低“回扣”，并在交易的另一端收取25美分，因此每交易100股將會(huì)損失3美分。實(shí)際上，為了爭(zhēng)取更多的交易訂單，美國(guó)所有的證券交易所都為創(chuàng)造流動(dòng)性的券商提供一定的交易費(fèi)用返現(xiàn)。不論買單還是賣單，只要交易成功，交易所即向該流動(dòng)性的原始提供券商支付獎(jiǎng)勵(lì)返現(xiàn)，同時(shí)向利用該流動(dòng)性進(jìn)行交易的券商征收更高的費(fèi)用，收費(fèi)與返現(xiàn)的差額即為交易所實(shí)際獲得的交易費(fèi)收入。此外MEMX還免除了市場(chǎng)數(shù)據(jù)費(fèi)，希望通過(guò)對(duì)市場(chǎng)數(shù)據(jù)費(fèi)施加壓力，在監(jiān)管討論中為券商行業(yè)發(fā)聲。

在二級(jí)市場(chǎng)交易服務(wù)中，MEMX更加關(guān)注交易服務(wù)的易用性。它簡(jiǎn)化了二級(jí)市場(chǎng)交易訂單的種類，僅提供必要的幾種交易訂單類型，從而使得交易更加簡(jiǎn)潔、透明。通過(guò)采用先進(jìn)的交易技術(shù)，MEMX 提高其訂單執(zhí)行的速度和效率，降低市場(chǎng)不確定性和價(jià)格波動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。此外，它承諾保證所有產(chǎn)品價(jià)格政策的公開(kāi)、透明，價(jià)格也會(huì)更加合理。

在用戶下單進(jìn)行證券交易時(shí)，MEMX接受三種訂單種類：市價(jià)委托、限價(jià)委托和掛鉤委托。委托單時(shí)限包括IOC（immediately or cancel，立即執(zhí)行否則取消）、FOK（Fill or Kill，完全成交或取消）、Day（訂單有效時(shí)間為一天內(nèi)）、RHO、GTT五種。對(duì)比來(lái)看，紐約證交所總共提供324種不同的訂單細(xì)分類型，納斯達(dá)克則提供17種訂單種類與9種訂單時(shí)限。

此外，MEMX仍然保留了訂單風(fēng)控系統(tǒng)和一些常用功能，在提高簡(jiǎn)潔性的同時(shí)仍然保持交易平臺(tái)的安全性與實(shí)用性。MEMX提供交易前風(fēng)控機(jī)制，允許用戶自定義訂單限制，以免出現(xiàn)錯(cuò)誤訂單。默認(rèn)的訂單限制則包括訂單金額限制、防止重復(fù)訂單、風(fēng)險(xiǎn)敞口控制等。它同樣提供批量取消訂單的功能。

未來(lái)發(fā)展：內(nèi)在增長(zhǎng)與外在壓力

同為金融市場(chǎng)的新進(jìn)入者，LTSE與MEMX既面臨著內(nèi)在增長(zhǎng)的壓力，又面臨著傳統(tǒng)金融市場(chǎng)中既得利益者帶來(lái)的層層阻力。以下是兩者在未來(lái)優(yōu)勢(shì)與挑戰(zhàn)上的對(duì)比。

在內(nèi)在增長(zhǎng)方面，主要比較的是客戶群體和盈利能力：由于LTSE客戶群體潛力大而MEMX的盈利能力受到低價(jià)格的限制，因此LTSE更勝一籌;在外在壓力上，兩者都需要面對(duì)同業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)壓力，但受到傳統(tǒng)金融巨頭加持的MEMX抗壓能力更強(qiáng)。

內(nèi)在增長(zhǎng)：潛在客戶與盈利能力對(duì)比

在客戶群體方面，LTSE作為硅谷唯一的證券交易所，再加上其長(zhǎng)期主義原則，可謂是為硅谷的高科技企業(yè)量身打造的上市平臺(tái)。艾瑞克·里斯清楚硅谷企業(yè)在華爾街遭到的冷遇：“季報(bào)、年報(bào)輪番出現(xiàn)，業(yè)績(jī)變臉、不及預(yù)期的標(biāo)簽也總是被打在科技公司的身上，新的競(jìng)爭(zhēng)者是對(duì)紐約證交所和納斯達(dá)克的反擊，又是對(duì)美國(guó)IPO模式的警告?！盠TSE的潛在客戶覆蓋面是整個(gè)硅谷的高科技企業(yè)，因此其潛在市場(chǎng)規(guī)模具有良好的廣度、深度和可持續(xù)性。隨著科技發(fā)展，LTSE有機(jī)會(huì)在下一次技術(shù)革命浪潮中需求暴漲，從而占領(lǐng)大量市場(chǎng)份額。

MEMX的潛在客戶群體則不穩(wěn)定，其免費(fèi)的信息服務(wù)可以吸引大量需要數(shù)據(jù)服務(wù)的機(jī)構(gòu)交易者，增加基礎(chǔ)用戶群的規(guī)模。目前加入MEMX的成員公司，大都因?yàn)椴粷M意紐約證交所和納斯達(dá)克所收取的高額費(fèi)用。但這部分客戶也可能具有消費(fèi)慣性或隨時(shí)被更低廉的價(jià)格吸引走，客戶匹配程度不及LTSE。

在盈利能力方面，MEMX的主要收入來(lái)源于交易價(jià)格和部分信息服務(wù)，而maker-taker（掛單-吃單）的交易收費(fèi)方式以及返現(xiàn)策略很可能降低交易帶來(lái)的凈收入。低價(jià)格帶來(lái)的低收入和低利潤(rùn)成為提升盈利能力的障礙。但同時(shí)，為了與紐約證交所和納斯達(dá)克競(jìng)爭(zhēng)，LTSE的定價(jià)不能過(guò)高。如果能挺過(guò)前期的盈利難關(guān)，LTSE很有希望逐步發(fā)展壯大。

外在壓力：同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)與業(yè)內(nèi)阻力

在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)方面，MEMX和LTSE等都面臨著新舊從業(yè)者的壓力，比如，與之同期進(jìn)入市場(chǎng)的交易所有邁阿密證券交易所（MIAX）等其他新入者。而后者交易所的歷史較為悠遠(yuǎn)，并且擁有一個(gè)較完善的組織架構(gòu)以及旗下有三家期權(quán)交易所，合計(jì)約占全美期權(quán)市場(chǎng)份額的15%，具有獨(dú)特優(yōu)勢(shì)。

在業(yè)內(nèi)阻力方面，MEMX需要與舊有證券交易所爭(zhēng)奪市場(chǎng)話語(yǔ)權(quán)，但同時(shí)也有金融巨頭作為股東的支持;而LTSE與傳統(tǒng)金融力量抗衡的能力相對(duì)較弱，其與華爾街的既得利益者——老牌證券交易所——之間將展開(kāi)漫長(zhǎng)且艱巨的斗爭(zhēng)。特別是當(dāng)紐約證交所和納斯達(dá)克也嘗試進(jìn)軍區(qū)塊鏈行業(yè)并且尋求向海外證券交易所結(jié)盟之時(shí)，LTSE將面臨更大的競(jìng)爭(zhēng)壓力。南加州大學(xué)商學(xué)院金融和商業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)教授拉里·哈里斯（Larry Harris）表示：“LTSE的改革可能不會(huì)達(dá)到預(yù)期的效果?！?/p>

（葉子為清華大學(xué)五道口金融學(xué)院中國(guó)金融案例中心研究專員。本文編輯/王柏勻）