公共債務全口徑測算與債務風險特征研究：以北京市為例

韓瑞雪 徐軍偉 毛捷

(1.對外經(jīng)濟貿(mào)易大學國際經(jīng)濟貿(mào)易學院，北京 100029；2.首都經(jīng)貿(mào)大學財政稅務學院，北京 100070)

一、引言及文獻綜述

防范化解地方公共債務(1)地方公共債務包括納入預算的地方政府債務和未納入預算的地方政府隱性債務[1]。風險是實現(xiàn)我國高質(zhì)量發(fā)展的關鍵。近年來，不少官員和學者認為，我國地方公共債務總規(guī)模處于合理范圍內(nèi)，債務風險總體可控(2)2020年4月，中國財政部副部長許宏才表示，目前我國政府債務風險水平總體可控；2021年3月，中國銀保監(jiān)會主席郭樹清表示，我國地方政府隱性債務增量風險已基本控制。。但已有文獻[1]指出，我國地方公共債務具有明顯的區(qū)域異質(zhì)性，特定地區(qū)的債務情況可能會與全國平均情況存在較大差異。此外，2018年以來部分地區(qū)不斷爆出債務違約(3)舉例來說：2019年1月17日，內(nèi)蒙古通遼市開魯縣魯豐實業(yè)投資有限責任公司未能按期償還金額1億元的集合資金信托計劃，出現(xiàn)債務違約；2019年1月28日，貴州省赤水市國有資產(chǎn)投資發(fā)展有限公司因資金周轉困難，未能按期回購赤水市財政局2.8億元的應收賬款。，也警示人們對特定地區(qū)的公共債務風險研究應引起足夠的重視。如果忽視公共債務的地區(qū)差異，采用“大水漫灌”式債務管控政策，不但會造成資源浪費，而且紓解債務風險的效果將大打折扣，威脅財政金融系統(tǒng)的穩(wěn)定。因此，系統(tǒng)分析特定地區(qū)的公共債務風險，對于維護社會穩(wěn)定、促進經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展，具有重要現(xiàn)實意義。

在研究特定地區(qū)的公共債務問題時，應優(yōu)先考慮北京市等標桿性地區(qū)。一方面，北京市作為我國的首都，也是政治、文化、國際交往中心，具有特殊的政治經(jīng)濟地位；另一方面，規(guī)模龐大的地方公共債務已成為北京市經(jīng)濟健康發(fā)展的重大風險隱患。如圖1所示，基于后續(xù)使用的地方公共債務統(tǒng)計口徑(未包含連帶隱性債務)，2015-2018年(4)由于2009-2014年各省的政府債券余額數(shù)據(jù)和2019年融資平臺有息債務數(shù)據(jù)獲取較為困難，因此圖1全國各省公共債務數(shù)據(jù)的時間跨度為2015-2018年。北京市公共債務平均規(guī)模達22 222.64億元，遠高于全國平均值(即12 915.48億元)，僅次于江蘇省和浙江省(5)2015-2018年江蘇省和浙江省公共債務規(guī)模雖高于北京市，但從人均債務水平看，2015-2018年江蘇省和浙江省的人均公共債務平均值分別為每萬人6.59億元、每萬人4.69億元，均低于北京市(每萬人10.26億元)；此外，江蘇省和浙江省的經(jīng)濟實力相對較高，對公共債務的承載能力更強。結合上述分析，北京市的公共債務風險更為突出，選擇北京市作為研究對象更有代表性。。為此，本文以北京市的地方公共債務風險為研究對象，側重對北京市公共債務規(guī)模進行全口徑測算，并利用主成分分析法對債務風險進行量化分析，在此基礎上，進一步總結債務風險的主要特征。

江蘇省北京市山東省天津市湖北省重慶市安徽省福建省河北省江西省遼寧省甘肅省吉林省黑龍江省寧夏回族自治區(qū)西藏自治區(qū)0100002000030000400005000060000圖1 2015-2018年全國各省公共債務平均規(guī)模情況(單位:億元) 資料來源:根據(jù)徐軍偉等(2020)重構的地方融資平臺新名單數(shù)據(jù)庫[2]以及北京市財政局公布的北京市政府預決算報告整理得到。下同。

國內(nèi)外學者在地方公共債務的規(guī)模測算、形成機制、風險特征以及經(jīng)濟社會效應等方面進行了積極的探索。與本文密切相關的文獻是地方公共債務的規(guī)模測算、風險識別以及風險特征研究。就地方公共債務的規(guī)模測算而言，現(xiàn)有文獻從不同角度進行研究：賈彥東和劉斌(2015)[3]根據(jù)債務資金的不同來源，初步測算了2010-2012年地方公共債務總額；郭玉清等(2016)[4]基于審計公告和Wind數(shù)據(jù)庫公布的數(shù)據(jù)，估算了我國各省公共債務余額。然而，測算結果與實際發(fā)生數(shù)據(jù)有一定的出入，這主要是因為在測算地方公共債務規(guī)模過程中存在以下困難：其一，由于分類標準不同，地方公共債務的統(tǒng)計口徑存在差異。具體地，按照財政風險矩陣[5]，學術界將地方公共債務分為顯性直接債務、顯性或有債務、隱性直接債務和隱性或有債務[6]；按照資金用途，國務院將地方公共債務劃分為一般債務和專項債務(6)具體政策見《國務院關于加強地方政府性債務管理的意見》(國發(fā)[2014]43號)。；按照是否納入預算管理，地方公共債務也可劃分為顯性債務和隱性債務(7)具體政策見《中共中央國務院關于防范化解地方政府隱性債務風險的意見》(中發(fā)[2018]27號)。；而在實證研究中，學術界又多以城投債為研究對象[7-9]。債務統(tǒng)計口徑不僅繁雜，而且存在一些認知誤區(qū)，如將城投債簡單等同于融資平臺有息債務等[1]，這將影響地方公共債務問題的深入研究。其二，當前多樣化和隱性化的地方公共債務形式也增加了債務規(guī)模的測算難度。地方政府既可通過發(fā)行政府債券的正規(guī)方式舉債，也可通過設立政府投資基金、開展政府購買或借助融資平臺等其他方式舉債來籌集資金[10]。此外，影子銀行(即游離于傳統(tǒng)銀行體系之外的信用中介組織和信用中介業(yè)務)的發(fā)展，也為地方政府融資提供了便利[11]。其三，信息披露不完善。目前，我國地方公共債務信息分散于發(fā)改委、財政部和審計署等不同部委的債務統(tǒng)計資料中[12-13]，尚未建立覆蓋各類地方公共債務的系統(tǒng)完善、標準統(tǒng)一的信息披露機制(8)相關政策《關于印發(fā)<地方政府債務信息公開辦法(試行)>的通知》(財預[2018]209號)已完成地方政府債務信息披露的制度設計，但具體工作尚在逐步推進中。，省以下債務數(shù)據(jù)獲得難度更大。在此背景下，地方公共債務規(guī)模的無序擴張極易造成更為嚴重的債務風險。

所謂地方公共債務風險，主要是指當期財政收入不足以維持當期財政支出，無法清償?shù)狡趥鶆盏膬攤L險，以及由此產(chǎn)生的對經(jīng)濟發(fā)展[14-16]、金融環(huán)境[17]、社會穩(wěn)定[18-19]、預算執(zhí)行[20]等的不利影響。關于地方公共債務的風險研究，早期文獻主要從債務風險識別的理論框架[21]、風險預警體系的構建規(guī)則[22]等方面展開定性討論，后期也有不少學者采用信用利差和違約概率[23]、層次分析法[24]、熵值法[25]以及主成分分析法[26]等實證方法展開定量研究。

此外，也有不少文獻研究地方公共債務的風險特征，具體包括：(1)地方公共債務嚴重依賴土地財政[27-28]。土地相關收入的銳減不但會降低地方政府的償債能力，引發(fā)債務違約等財政風險[29]，而且可能通過房地產(chǎn)市場、信貸市場的傳導機制[30]，加劇經(jīng)濟波動[31]，威脅國家經(jīng)濟的健康發(fā)展。(2)地方公共債務的隱性化特征明顯。隱性債務規(guī)模較大、形式復雜，且隱蔽性強，因此對其進行債務監(jiān)管難度較大[32]。(3)地方公共債務風險具有空間外溢性特征。一方面，由于存在軟預算約束、公共池[33]等問題，中央政府實質(zhì)上成為地方公共債務的最終兜底人，這使得地方公共債務風險能夠通過財政傳導機制向上級政府轉嫁[34]。另一方面，由于存在地方政府對融資平臺的風險聯(lián)保[32]以及金融機構之間的業(yè)務往來，一個部門發(fā)生債務違約，則很容易傳染到其他部門，甚至引發(fā)系統(tǒng)性金融風險[35-36]。

上述文獻雖取得了諸多研究成果，但仍存在一定的局限性。第一，由于存在債務統(tǒng)計口徑不統(tǒng)一、債務形式復雜以及信息披露系統(tǒng)不完善等問題，債務規(guī)模難以準確測算，無形中增加了地方公共債務風險的監(jiān)控難度；第二，關于某一具體省份公共債務的深入研究尚不豐富。此外，考慮到融資平臺有息債務數(shù)據(jù)獲取難度較大，鮮有文獻分析全口徑下的地方公共債務情況。

本文研究的邊際貢獻包括：第一，區(qū)別于部分文獻采用政府債券或城投債來衡量地方公共債務規(guī)模，本文采用一套質(zhì)量更高的地方公共債務數(shù)據(jù)(9)本文使用的北京市政府債券數(shù)據(jù)主要來自北京市財政局公布的北京市政府預決算報告和Wind數(shù)據(jù)庫；融資平臺有息債務主要來源于徐軍偉等(2020)[2]重構的地方融資平臺新名單數(shù)據(jù)庫。政府債券數(shù)據(jù)相對公開透明，而融資平臺有息債務數(shù)據(jù)獲取較為困難，爭議較大。現(xiàn)有文獻有關地方融資平臺有息債務的數(shù)據(jù)大多來自Wind數(shù)據(jù)庫，然而，Wind提供的融資平臺名單存在誤判和遺漏等問題，債務數(shù)據(jù)精度有待提高。新名單數(shù)據(jù)庫克服了上述問題，進一步提高了地方公共債務數(shù)據(jù)的質(zhì)量。，對北京市地方公共債務規(guī)模開展全口徑測算，不僅包含政府債券和融資平臺有息債務兩項常規(guī)統(tǒng)計指標，還結合地方公共債務風險的空間外溢性，提出了“連帶隱性債務”這一指標。全口徑債務數(shù)據(jù)有利于全面掌握北京市公共債務整體規(guī)模，為準確分析北京市地方公共債務風險的主要特征提供了數(shù)據(jù)支持。第二，現(xiàn)有文獻側重對全國范圍的地方公共債務風險進行分析，研究結論往往是全國平均情況的反映，不能直接為各地(尤其是北京市等重要地區(qū))開展公共債務管理和風險防控等具體工作提供依據(jù)。本文重點研究北京市公共債務的規(guī)模測算和風險特征，豐富了地方公共債務風險的現(xiàn)有研究，也為防范化解地方公共債務風險提供了更接地氣(與地區(qū)特點結合更緊密)的參考。

二、北京市公共債務全口徑測算

系統(tǒng)分析債務風險的首要前提是對現(xiàn)存地方公共債務規(guī)模進行準確測算。為此，下文將首先明確測算北京市公共債務的統(tǒng)計口徑，在此基礎上，詳細介紹北京市公共債務總規(guī)模以及各個組成部分的具體情況。

(一)北京市公共債務統(tǒng)計口徑

本文采用毛捷和徐軍偉(2019)[1]對地方公共債務的定義，將北京市公共債務主要分為以下三類：政府債券、融資平臺有息債務和連帶隱性債務。第一，政府債券是指2009-2013年財政部代發(fā)代還的北京市政府債券以及2014-2019年北京市自發(fā)自還的政府債券(10)根據(jù)《2009年地方政府債券預算管理辦法》(財預[2009]21號)，財政部開始為北京“代發(fā)代還”政府債券；2014年5月22日，財政部頒布《2014年地方政府債券自發(fā)自還試點辦法》(財庫[2014]57號)，北京正式加入“自發(fā)自還”政府債券的行列。。第二，融資平臺有息債務主要包括短期借款、長期借款、應付債券、一年內(nèi)到期的非流動負債、其他流動負債、應付短期債券和應付票據(jù)，包括標準化債務(例如城投債)和非標準化債務(例如銀行貸款等)。其中，由于北京市融資平臺應付短期債券金額為0，因此下文融資平臺有息債務分類中未將其包含在內(nèi)。第三，連帶隱性債務是指，其他省份的融資平臺通過北京市政府所有的金融機構進行融資，由此產(chǎn)生的違約風險給北京市政府帶來的連帶債務。

(二)北京市公共債務的整體情況

近年來，北京市公共債務規(guī)模不斷擴張。2006-2018年，北京市公共債務總體情況(包括政府債券和融資平臺有息債務)如圖2所示。2006年北京市公共債務總額為1 497.08億元，2018年債務規(guī)模增至27 394.05億元，是2006年債務規(guī)模的18倍，每年債務增長率均在10%以上，這說明北京市公共債務規(guī)模處于持續(xù)較快增長態(tài)勢。其中，2009年債務增長率出現(xiàn)峰值，增長率高達60%，主要是因為“四萬億”經(jīng)濟刺激政策的實施導致地方公共債務急劇增長。

從債務類型來看(見圖3)，截至2018年年末，融資平臺有息債務比重最大，債務規(guī)模為23 444.05億元，占總規(guī)模的85.58%；其次是北京市政府債券，債券金額為3 950.00億元，占比14.42%。

30000250002000015000100005000070%60%50%40%30%20%10%0%2006200720082009201020112012201320142015201620172018總額(億元)增長率(%)37%40%47%60%39%22%23%13%19%19%19%21%16%圖2 2006-2018年北京市公共債務總體情況圖3 2018年北京市公共債務構成情況

(三)北京市公共債務的結構分析

1．政府債券

(1)政府債券發(fā)行規(guī)模。《2009年地方政府債券預算管理辦法》(財預[2009]21號)的出臺標志著地方政府直接借債的“正門”正式開啟。根據(jù)北京市財政局公布的預決算報告，2009-2013年中央政府“代發(fā)代還”北京市政府債券共325.00億元。由于代發(fā)代還債券主要采用行政審批制度，有明確的發(fā)行額度，導致這一時期債券發(fā)行規(guī)模相對穩(wěn)定，且數(shù)額較小。2014年，北京市成為政府債券“自發(fā)自還”試點，但由于支持政策與配套措施尚不完善，債券發(fā)行基本與以往情況保持一致，債券規(guī)模增長幅度較小。2015年，新《預算法》的實施，標志著地方政府舉債的“正門”完全打開，北京市政府債券也于同年出現(xiàn)數(shù)量激增的情況，具體情況如表1所示。

表1 2009-2019年北京市政府債券發(fā)行情況

2015年，隨著地方政府債券“自發(fā)自還”改革的推進，債券發(fā)行量逐漸增多。按照資金用途和償還資金來源，可將地方政府債券分為一般債券和專項債券(11)一般債券是指省、自治區(qū)、直轄市政府(含經(jīng)省級政府批準自辦債券發(fā)行的計劃單列市政府)為沒有收益的公益性項目發(fā)行的、約定一定期限內(nèi)主要以一般公共預算收入還本付息的政府債券；專項債券是指省、自治區(qū)、直轄市政府(含經(jīng)省級政府批準自辦債券發(fā)行的計劃單列市政府)為有一定收益的公益項目發(fā)行的、約定一定期限內(nèi)以公益性項目對應的政府性基金或專項收入還本付息的政府債券。。從表2可知，2015-2019年，北京市一般債券發(fā)行規(guī)模逐年下降，而專項債券發(fā)行規(guī)模起伏較大?！敦斦筷P于試點發(fā)展項目收益與融資自求平衡的地方政府專項債券品種的通知》(財預[2017]89號)明確提出，依法完善專項債券管理，著力發(fā)展實現(xiàn)項目收益與融資自求平衡的專項債券品種。在一系列政策(12)有關政策文件包括但不限于：《地方政府土地儲備專項債券管理辦法(試行)》(財預〔2017〕62號)、《關于印發(fā)<地方政府收費公路專項債券管理辦法(試行)>的通知》(財預[2017]97號)、《試點發(fā)行地方政府棚戶區(qū)改造專項債券管理辦法》(財預〔2018〕28號)。指引下，財政部鼓勵地方政府發(fā)行棚改專項債、收費公路專項債、土地儲備專項債以及其他類型的項目收益類債券。這種政策環(huán)境為北京市專項債券的增長提供了合理解釋。

表2 2015-2019年北京市一般債券和專項債券發(fā)行情況

(2)政府債券期限結構。北京市政府債券的期限結構以中期債券為主。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)庫公布的數(shù)據(jù)，2014-2019年北京市政府債券平均期限分別為7.10年、6.45年、5.89年、6.01年、7.01年和5.69年，具體期限結構見圖4。由圖可知，2014-2019年償還期限在10年期以下的債券發(fā)行額占比均超過50%，2019年該比重甚至高達80.72%。

圖4 2014-2019年北京市政府債券的期限結構 資料來源：北京市財政局公布的北京市政府預決算報告和Wind數(shù)據(jù)庫。

(3)政府債券的資金來源與用途。中央代發(fā)代還的北京市政府債券是以國債的形式發(fā)行，債券資金來源于購買國債的投資者。債券到期后，由中央財政統(tǒng)一代辦償還，而北京市財政局需要及時向中央財政上繳用于償還地方政府債券本息以及發(fā)行費等所需資金。發(fā)行債券籌集的資金主要用于地方配套以及其他難以吸引社會投資的公益性建設項目，如保障性安居工程、醫(yī)療衛(wèi)生等社會事業(yè)基礎設施等項目。

2014年北京市政府債券和2015-2019年北京市政府公開發(fā)行的一般債券納入公共預算管理，由北京市一般公共預算收入保障債券的到期償還；2015-2019年北京市政府專項債券主要由北京市國有土地使用權出讓收入、其他政府性基金收入以及車輛通行費收入等保障償還。

自發(fā)自還債券所籌集的資金主要用于基建投資、棚戶區(qū)改造或保障房建設、補充營運資金和償還有息債務等方面。

2．融資平臺有息債務與城投債

融資平臺在地方政府融資過程中發(fā)揮著重要作用。根據(jù)融資平臺在當?shù)亟?jīng)濟發(fā)展中的作用和地位，結合已有研究整理的融資平臺新名單統(tǒng)計口徑，筆者重點整理了北京市33家融資平臺的基本情況(13)篇幅有限，未列出北京市融資平臺的基本情況表，感興趣讀者可向筆者索取。。這些代表性融資平臺分布于北京市各區(qū)，承擔的功能和涉及的行業(yè)各不相同，可見融資平臺的影響范圍相當廣泛。

融資平臺有息債務在北京市公共債務中所占比重最大，潛在債務風險不容忽視。但由于數(shù)據(jù)獲取難度較大，有關融資平臺有息債務整體測算的研究相對較少。本文利用融資平臺新名單數(shù)據(jù)庫，收集整理了2006-2018年北京市融資平臺有息債務數(shù)據(jù)。具體來看，截至2018年年末，北京市融資平臺有息債務共計23 444.05億元。其中，短期借款2 914.16億元，長期借款10 727.14億元，應付債券4 894.92億元，一年內(nèi)到期的非流動負債3 160.70億元，應付票據(jù)595.83億元，其他流動負債1 151.30億元。圖5描述了北京市融資平臺不同種類有息債務的占比情況。

圖5 2018年北京市融資平臺不同類型有息債務占比情況

融資平臺有息債務又可分為標準化債務和非標準化債務。其中，學術界經(jīng)常使用的“城投債”口徑即融資平臺的標準化業(yè)務，具體包括企業(yè)債、公司債、資產(chǎn)證券化以及銀行間債券市場非金融企業(yè)債務融資工具等[1]。城投債在地方公共債務研究中一直占據(jù)重要地位，但對城投債的錯誤認知仍然存在，如將城投債與融資平臺有息債務混淆，甚至等同于地方政府隱性債務。因此，下文將重點分析北京市城投債發(fā)行情況。

(1)城投債規(guī)模。融資平臺發(fā)行城投債為地方政府籌集了大量建設資金，也迅速推高了債務規(guī)模。2006-2018年，北京市共發(fā)行城投債6 492.60億元。由圖6可知，城投債分別于2009年和2014年出現(xiàn)快速增長現(xiàn)象。

圖6 2006-2018年北京市城投債發(fā)行情況

具體地，2009年城投債發(fā)行金額為470億元，是2008年發(fā)行規(guī)模的8倍。這主要是由于《國務院辦公廳關于當前金融促進經(jīng)濟發(fā)展的若干意見》(國辦發(fā)[2008]126號)明確表示擴大債券發(fā)行規(guī)模，積極發(fā)展企業(yè)債等債務融資工具，對融資平臺產(chǎn)生了明顯利好。此外，2009年3月，中國人民銀行和銀監(jiān)會聯(lián)合發(fā)聲支持有條件的地方政府組建投融資平臺，閘門大開，融資平臺迎來發(fā)展的“黃金時期”。2014年，北京市城投債發(fā)行金額為959億元，增長率高達120.71%。這一時期城投債的急速擴張，主要是因為《國務院關于加強地方政府性債務管理的意見》(國發(fā)[2014]43號)提出“抓緊將存量債務納入預算管理”，為充分利用預算收入償還債務，融資平臺加速推進借債融資業(yè)務。

(2)城投債期限結構。城投債期限結構的中短期特征明顯。如圖7所示，除2006年以外，5年期以下(包含5年期)債券發(fā)行額占比均超過50%，是北京市城投債期限結構的主要構成。短期化的期限結構會增大融資平臺的償債壓力，甚至削弱北京市政府應對金融市場波動的能力。

圖7 2006-2018年北京市城投債的期限結構

(3)城投債的資金來源與用途。城投債的償債資金主要來源于財政預算或專項資金以及政府性基金收入。從資金用途來看，城投債募集資金優(yōu)先用于償還有息債務和補充營運資金，債券金額分別為2 151.82億元、1 820.76億元；募集資金其次用于基建投資，債券金額為1 243.56億元；用于棚戶區(qū)改造或保障房建設的債券金額為287.56億元；剩余部分未公開債券資金具體用途(見圖8)。

3.北京市連帶隱性債務

除上述提到的政府債券和融資平臺有息債務兩項常規(guī)債務指標外，北京市政府還容易產(chǎn)生連帶隱性債務。筆者將北京市的連帶隱性債務定義為：除北京市以外的其他省份的融資平臺通過北京市政府所有的金融機構進行融資，由此產(chǎn)生的違約風險給北京市政府帶來的連帶債務。

連帶隱性債務并非憑空捏造，是有文獻依據(jù)的。結合已有文獻[35-36]，連帶隱性債務是地方公共債務風險空間外溢效應的產(chǎn)物。具體地，債務風險外溢需要滿足以下三個條件：地方政府具有轉嫁風險的利益驅動機制；風險轉嫁主體和承接主體之間存在風險傳導途徑(如業(yè)務往來)；風險承接主體存在軟預算約束[35]。而北京市連帶隱性債務的形成恰好滿足上述條件。首先，在領導干部考核激勵機制下，地方政府通過舉債融資促進地區(qū)經(jīng)濟增長已成為目前通行的做法，但受制于當?shù)亟?jīng)濟發(fā)展、金融市場發(fā)達程度以及財政狀況，地方公共債務的增長空間有限。在此背景下，地方政府傾向于將債務風險轉移至其他地區(qū)，以提高當?shù)氐膫鶆粘休d能力。其次，密切的業(yè)務往來為債務風險轉嫁提供了便利。債務風險轉嫁主體(即其他省份的融資平臺)可以通過向金融機構貸款、出售公司債券或信托產(chǎn)品等形式，將債務風險轉嫁給北京市政府所屬的金融機構。此外，徐軍偉等(2020)[2]提出地方政府對當?shù)厝谫Y平臺存在風險聯(lián)保。類似地，地方政府對其所屬金融機構的風險也無法視而不見，同樣存在風險聯(lián)保。在這種情況下，外省公共債務違約帶來的北京市所屬金融機構的損失很容易轉化為北京市政府的債務，這便形成了北京市政府的連帶隱性債務。

圖8 2006-2018年北京市城投債資金用途圖9 首創(chuàng)擔保對外省融資平臺投資的地區(qū)分布情況

根據(jù)上述分析，北京市連帶隱性債務的具體識別策略如下：第一步，從國務院國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會、北京市國有文化資產(chǎn)監(jiān)督管理辦公室以及北京市各區(qū)縣地方政府網(wǎng)站公開信息中搜集北京市政府所屬金融機構名單。第二步，根據(jù)企業(yè)年報信息，識別北京市所屬金融機構為外省融資平臺提供的資金情況，以此測算連帶隱性債務規(guī)模。第三步，根據(jù)企業(yè)年報信息，逐層識別金融機構的實際控制人和各區(qū)級政府以及市政府的股權占比情況，以此測算出每家金融機構的連帶隱性債務分別由各區(qū)縣所承擔的份額。

由于北京市政府所屬金融機構公開的企業(yè)年報等信息有限，筆者以北京首創(chuàng)融資擔保有限公司(簡稱“首創(chuàng)擔?！?為例，分析其2009-2016年對除北京市以外其他省份的融資平臺投資情況。北京首創(chuàng)融資擔保有限公司成立于1997年，注冊資本金為100 230.8萬元。該公司受托管理北京市中小企業(yè)擔保資金、北京市下崗再就業(yè)擔保金等擔保資金，2016年資產(chǎn)總規(guī)模達到47.5億元人民幣。首創(chuàng)擔保已成為北京地區(qū)乃至全國擔保行業(yè)中的領軍企業(yè)，穩(wěn)固占據(jù)著北京市中小企業(yè)擔保主渠道地位，獲評全國擔保行業(yè)信用等級最高級AAA級以及資本市場信用評級AA+。根據(jù)該公司2009-2016年企業(yè)年報，整理出首創(chuàng)擔保對其他省份融資平臺的投資情況，投資總規(guī)模達178 867萬元，主要用于購買公司債券、信托產(chǎn)品等。根據(jù)首創(chuàng)擔保股權關系，可判斷一旦發(fā)生嚴重債務違約情況，在178 867萬元連帶隱性債務中，北京市政府可能需要承擔93.27%的經(jīng)濟損失，即需承擔的損失金額達166 829萬元；東城區(qū)、平谷區(qū)、西城區(qū)和昌平區(qū)可能需要承擔的經(jīng)濟損失分別為5 241萬元、2 433萬元、2 182萬元和876萬元。

從投資地區(qū)來看，首創(chuàng)擔保的連帶隱性債務以東部省份為主，投資規(guī)模為94 660萬元；其次是西部地區(qū)，投資規(guī)模為47 382萬元；東北部、中部省份投資規(guī)模最少，分別為18 681萬元和18 144萬元(14)根據(jù)國家統(tǒng)計局對東部、東北部、中部和西部地區(qū)的分類標準，確定各省份的歸屬。(見圖9)。東部省份經(jīng)濟發(fā)達，財政實力較強，有較為穩(wěn)定的償債基礎，因此，首創(chuàng)擔保傾向于投資該地區(qū)。同時，首創(chuàng)擔保為響應國家西部大開發(fā)戰(zhàn)略，促進區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展，選擇性將資金向西部地區(qū)傾斜。

北京市所屬金融機構為外省融資平臺提供資金的現(xiàn)象，并非個例。例如，在北京國際信托有限公司《2016年年度報告摘要》中提到，公司深挖政信項目內(nèi)涵，在江蘇、安徽、福建、四川等地成功落地多個優(yōu)質(zhì)項目，同時發(fā)揮自身優(yōu)勢，服務推進京津冀協(xié)同發(fā)展，設立200億元的京津冀基礎設施建設產(chǎn)業(yè)基金；北京市農(nóng)業(yè)融資擔保有限公司《2016年年度報告》顯示，當年對外省融資平臺至少投資19 315萬元。由此可見，北京市的連帶隱性債務風險不容小覷。

三、北京市公共債務風險的量化分析

地方公共債務規(guī)模的持續(xù)較快增長無疑加劇了債務風險。為準確衡量北京市公共債務風險，結合已有文獻[37-40]，筆者選用2006-2018年相關數(shù)據(jù)(15)由于目前尚未獲得2019年北京市融資平臺的年報信息，因此，北京市公共債務風險的量化分析數(shù)據(jù)截至2018年。，從政府負擔、居民負擔以及經(jīng)濟負擔三方面來構建地方公共債務風險指標體系，并采用主成分分析法對北京市公共債務風險總體水平以及結構分布進行綜合判斷。

(一)指標體系的構建

地方公共債務規(guī)模是否超過政府、居民等不同主體以及地區(qū)經(jīng)濟的承載能力，是衡量地方公共債務風險的重要標準。鑒于此，筆者從政府負擔、居民負擔和經(jīng)濟負擔三方面，并按照指標構建的相關性、科學性以及合理性等原則，同時考慮到數(shù)據(jù)的可得性，選擇8項要素指標構建北京市公共債務風險測度體系(如表3)。

表3 北京市公共債務風險測度體系

1.政府負擔

財政收入是地方政府償還債務的直接資金來源[25]，因此利用財政收入變量，構建債務財政負擔率和債務財政收入彈性兩項指標，分別從靜態(tài)和動態(tài)兩個角度來衡量地方公共債務的政府負擔情況。債務財政負擔率采用地方公共債務余額占當年地方政府財政收入的比重來表示，債務財政收入彈性則采用地方公共債務余額增長率占當年地方政府財政收入增長率的比重來表示。以上兩項指標均為正向指標，即比值越高，財政收入的償債能力越低，地方公共債務的政府負擔則越重。

2.居民負擔

地方公共債務規(guī)模的持續(xù)擴張，能夠通過擴大居民收入差距[41]、環(huán)境污染效應[42]等機制，降低居民福利?；诖耍捎靡韵滤膫€指標[37]來衡量地方公共債務的居民負擔：(1)債務居民負擔率=人均地方公共債務余額/當年人均居民收入，比值越高，意味著可能用于債務償還的居民收入越多，債務居民負擔越重；(2)債務居民收入彈性=人均地方公共債務余額增長率/當年人均居民收入增長率，該指標從動態(tài)角度衡量了居民收入償債能力的可持續(xù)性；(3)居民承債率=地方公共債務余額/年末居民儲蓄存款余額，當?shù)鼐用竦幕I資能力越高，發(fā)生債務風險的可能性則越低；(4)人均負債額=地方公共債務余額/當年總人口。人均負債額越小，債務的居民負擔則越輕。

3.經(jīng)濟負擔

地區(qū)經(jīng)濟通常被視為地方政府償債的物質(zhì)基礎[43]，因此利用地區(qū)生產(chǎn)總值變量(即GDP)，構建了債務經(jīng)濟負擔率和債務經(jīng)濟彈性兩個指標，來衡量地方公共債務的經(jīng)濟負擔。具體地，債務經(jīng)濟負擔率采用地方公共債務余額占GDP的比重來表示，該指標越高，意味著地區(qū)經(jīng)濟對地方公共債務的負擔能力越低，債務風險越高；債務經(jīng)濟彈性則用地方公共債務余額增長率占GDP增長率的比重來表示，該指標越高，則說明地區(qū)經(jīng)濟的承債能力的可持續(xù)性越低，動態(tài)債務風險越高。

(二)數(shù)據(jù)來源

北京市政府債券數(shù)據(jù)來源于北京市財政局公開的預決算報告，融資平臺有息債務來源于融資平臺新名單數(shù)據(jù)庫[2]，其他經(jīng)濟數(shù)據(jù)來源于《北京區(qū)域統(tǒng)計年鑒》和北京市財政局公開的預決算報告。

(三)實證分析

主成分分析法的核心思想是在減少信息損失的前提下，將多個原始指標轉化為較少的綜合指標(即主成分)。其中，每個主成分是原始指標的線性組合，并且主成分之間互不相關。在進行主成分分析之前，筆者首先對實證方法進行了適用性檢驗。檢驗結果顯示，北京市公共債務風險測度體系所包含的8項指標的KMO檢驗值為0.676；Bartlett球形檢驗的P值為0.000，即在1%的顯著性水平下，應拒絕變量之間不存在相關性的原假設。上述檢驗結果說明，本文選取的債務風險指標適合采用主成分分析法。

綜合考慮特征值大于1和主成分累積方差貢獻率高于80%的原則，提取了2個公因子，它們的累積方差達到97.54%，這說明2個公因子包含了原指標中的絕大部分信息，具有顯著代表性，能夠代替原有8個指標對北京市的公共債務風險狀況進行評價，具體情況如表4。

表4 方差分解主成分提取分析表

具體來看，公因子1在債務財政負擔率、債務居民負擔率、居民承債率和債務經(jīng)濟負擔率指標上有較大的載荷系數(shù)，其方差貢獻率為75.28%，由于上述指標均未涉及增長率，主要反映靜態(tài)債務狀況(債務規(guī)模相對于經(jīng)濟變量的比值)，因此將公因子1命名為“靜態(tài)債務指標”。公因子2在債務財政收入彈性、債務居民收入彈性和債務經(jīng)濟彈性指標上有較大的載荷系數(shù)，其方差貢獻率為22.26%，上述指標均涉及增長率，主要反映動態(tài)債務狀況(債務增長率相對于經(jīng)濟變量增長率的比值)，因此將公因子2命名為“動態(tài)債務指標”。

假設上述2個公因子在不同年份的得分為Fit，其中，i=1,2，t=2006,2007，……，2018。分別以各公因子的方差貢獻率占比作為權重，對各公因子的因子得分進行加權匯總，得到北京市公共債務風險的因子得分Ft。

(1)

Ft的得分越高，代表t年北京市公共債務風險越大。2006-2018年北京市公共債務風險情況如表5所示。

表5 2006-2018年北京市公共債務風險綜合測度情況

首先，從債務風險變化趨勢來看，北京市公共債務風險整體呈上升趨勢，債務風險逐漸凸顯。其次，從債務風險的結構分布來看，目前北京市公共債務風險主要表現(xiàn)為靜態(tài)債務風險，動態(tài)債務風險的影響較小。從式(1)來看，靜態(tài)債務風險的權重超過七成(75.28%)，而動態(tài)債務風險的權重僅為22.26%。上述結果表明：一方面，由于當前北京市的公共債務規(guī)模已經(jīng)積累到較高水平，各經(jīng)濟指標的存量規(guī)模對債務的承載能力在不斷下降，靜態(tài)債務風險明顯上升，因此須高度關注北京市公共債務風險，加大存量債務化解力度；另一方面，由于北京市經(jīng)濟指標保持較快增速，依托經(jīng)濟和財力增長的動態(tài)承債能力較強，導致動態(tài)債務風險不高，因此北京市公共債務仍具有一定的可持續(xù)性。

四、北京市公共債務風險的主要特征

根據(jù)上述對北京市公共債務的量化分析并結合已有文獻，筆者將北京市公共債務的主要風險特征總結如下。

(一)債務規(guī)模大、增速快

截至2018年年末，北京市公共債務總規(guī)模(包括政府債券和融資平臺有息債務)高達27 394.05億元，負債率達到90%，超過了60%的國際警戒線；而且，近十年來，債務增長率每年均超過10%(見圖2)。這充分說明，北京市公共債務規(guī)模已經(jīng)較高，且保持較快增長，國民經(jīng)濟和綜合財力等經(jīng)濟指標承受的債務壓力日益增大，債務風險隨之逐步加重(見表5)。

(二)期限結構錯配

北京市公共債務存在明顯的“短債長投”問題，潛在流動性風險較大。從債券平均期限來看，北京市政府債券平均期限為5-7年(見圖4)，城投債平均期限集中在5年及以下(見圖7)，期限總體偏短。然而，政府債券和城投債大多投向棚戶區(qū)改造或保障房建設、醫(yī)療衛(wèi)生等公益性建設項目，而這些項目的建設周期和回收期普遍較長，大約在15-20年[44]。債務和資產(chǎn)的期限嚴重不匹配，使得債務償還更多地依賴土地出讓收入，借新還舊問題也更為嚴重，資金使用效率降低。

(三)公共債務與多種類型國有資產(chǎn)高度關聯(lián)

首先，北京市公共債務高度依賴土地出讓收入。北京市政府不僅可以通過出讓土地直接獲取城市基礎設施建設資金，而且可以通過土地抵押從銀行獲得貸款，由此形成北京市公共債務。以2017年北京市土地儲備專項債券為例，當年北京市公開發(fā)行土地儲備專項債券的存續(xù)規(guī)模高達90億元，其本息償還資金均來源于對應地塊的國有土地使用權出讓收入。其次，北京市公共債務高度依賴基礎設施、棚戶區(qū)等相關資產(chǎn)。北京市政府將基礎設施或棚戶區(qū)改造工程交于融資平臺代建，融資平臺可就相關資產(chǎn)進行質(zhì)押或抵押，從而獲得貸款。從2006-2018年北京市城投債數(shù)據(jù)來看(見圖8)，用于基建投資和棚戶區(qū)改造或保障房建設的債券資金達1 531.12億元，占全部資金的23.58%。

(四)隱性債務風險不容忽視

隱性債務作為地方公共債務的重要構造部分，容易游離于政府會計核算和預算約束之外，監(jiān)管難度較大。嚴格來說，隱性債務是指2014年底經(jīng)債務甄別后未納入地方政府存量債務，但仍有可能由地方政府負有償還責任或救助責任的債務，以及2015年及以后新增的事業(yè)單位、融資平臺的非市場化債務。雖然國家出臺了一系列政策法規(guī)加強地方公共債務的管理，但地方政府舉債的“后門”仍未關嚴，國家審計署公布的《2017年第四季度國家重大政策措施落實情況跟蹤審計結果》也證實了隱性債務的存在(16)《2017年第四季度國家重大政策措施落實情況跟蹤審計結果》(國家審計署2018年第2號公告)提到“5個省份的6個市縣通過違規(guī)出具承諾函、融資租賃、簽訂工程類政府購買服務協(xié)議等方式變相舉債，形成政府隱性債務154.22億元”。。筆者以2015-2018年融資平臺有息債務作為北京市隱性債務的衡量指標，發(fā)現(xiàn)隱性債務金額分別為15 435.75億元、17 816.04億元、20 711.71億元和23 444.05億元，北京市的隱性債務規(guī)模呈逐年上升趨勢。

與此同時，連帶隱性債務風險同樣值得關注。筆者通過對首創(chuàng)擔保2009-2016年企業(yè)年報的識別與整理，發(fā)現(xiàn)該公司對外省融資平臺投資規(guī)模高達178 867萬元；而且，各種證據(jù)表明，這一現(xiàn)象并非首創(chuàng)擔保這一個例。北京市政府所有的金融機構數(shù)量較多，公司規(guī)模較大，由此可合理推測連帶隱性債務規(guī)模足應引起重視。此外，由于連帶隱性債務的表現(xiàn)形式更加隱蔽，且缺乏必要信息披露機制，難以引起政府及其他部門對該項債務風險的警惕與預防，一旦外省融資平臺出現(xiàn)大規(guī)模違約情況，北京受其連帶影響，容易導致北京市金融機構資金緊張，甚至誘發(fā)系統(tǒng)性風險。

五、結論

本文利用全口徑數(shù)據(jù)對北京市公共債務整體規(guī)模進行測算，測算結果顯示，北京市政府債券和融資平臺有息債務呈增長態(tài)勢，連帶隱性債務也并非個例。以此為基礎，采用主成分分析法對北京市公共債務風險進行量化分析。從風險水平來看，北京市公共債務風險雖呈上升趨勢，但仍具有一定的可持續(xù)性；從結構分布來看，目前北京市公共債務風險以靜態(tài)債務風險為主，動態(tài)債務風險相對較小。結合上述研究發(fā)現(xiàn)，進一步分析北京市公共債務風險的主要特征，包括債務規(guī)模大且增長快、期限結構錯配、地方公共債務與國有資產(chǎn)高度關聯(lián)以及債務隱性化趨勢明顯等。

本文的研究結論對完善北京市地方公共債務管理體制具有如下啟示。第一，盡快實現(xiàn)地方公共債務信息充分披露，尤其是加強對隱性債務的信息披露。全口徑債務數(shù)據(jù)的及時披露，有利于全面把握地方公共債務規(guī)模變動及其引發(fā)的債務風險。第二，通過債務置換、盤活資產(chǎn)等多種方式，積極穩(wěn)妥化解北京市存量債務，紓解北京市靜態(tài)債務風險。同時，在滿足北京市各區(qū)縣政府合理融資需求的基礎上，嚴控地方公共債務過快增長。第三，科學設計債券發(fā)行方案，適度增加15年期、20年期等長期債券的發(fā)行規(guī)模，優(yōu)化債券期限結構，降低發(fā)生流動性風險的可能性。第四，加強對北京市政府所屬金融機構投融資行為的監(jiān)管力度，規(guī)范對外投資和借款流程，加大對外省融資平臺項目的審批力度，減少或避免對風險大、不確定性高的新項目的投資，防范連帶隱性債務風險。