央行降準(zhǔn)，用意何在？

張明

中國(guó)人民銀行宣布于2021年7月15日下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)（不含已執(zhí)行5%存款準(zhǔn)備金率的金融機(jī)構(gòu)）。很多市場(chǎng)人士認(rèn)為，本次央行降準(zhǔn)的主要目的是對(duì)沖今年下半年即將到期的MLF，新增流動(dòng)性并不算多。但筆者認(rèn)為，對(duì)沖即將到期的MLF有很多方式，例如實(shí)施新的MLF，因此這并非央行降準(zhǔn)的主要用意。

第一，此次降準(zhǔn)非常符合我們的預(yù)期，但降準(zhǔn)時(shí)機(jī)的選擇比較出乎意料。近幾個(gè)月以來(lái)，筆者多次強(qiáng)調(diào)貨幣政策保持穩(wěn)中有松、避免快速收緊的重要性。

第二，降準(zhǔn)的宏觀背景，是今年以來(lái)實(shí)體經(jīng)濟(jì)恢復(fù)比較緩慢而疲弱，特別是消費(fèi)和制造業(yè)投資增速?gòu)?fù)蘇比較緩慢。從宏觀經(jīng)濟(jì)增速來(lái)講，受基期影響，今年是典型的前高后低，四季度同比增速可能會(huì)低于6%。所以，這次降準(zhǔn)可以看作是為下半年同比經(jīng)濟(jì)增速的快遞下行做一個(gè)提前對(duì)沖。

第三，盡管迄今為止PPI還比較高，但6月CPI和PPI同比增速和5月相比都略有回調(diào)，而且根據(jù)我們的預(yù)測(cè)，PPI增速未來(lái)即使再度上升，在7月、8月見(jiàn)頂?shù)目赡苄员容^大，此后PPI增速會(huì)明顯回落。所以，今年整體通脹是可控的，這也是為什么央行降準(zhǔn)的一個(gè)原因。

第四，降準(zhǔn)的微觀層面原因，是當(dāng)前實(shí)體企業(yè)尤其是中小民營(yíng)企業(yè)的融資成本還是居高不下的。另一個(gè)背景，是今年信用債市場(chǎng)分化趨勢(shì)非常明顯。對(duì)很多信用等級(jí)比較低的融資主體來(lái)講，融資成本顯著上升，而且融資可得性明顯下降。這次降準(zhǔn)也是想幫助實(shí)體經(jīng)濟(jì)降低融資成本。

第五，從國(guó)際層面來(lái)講，盡管今年下半年美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策收縮特別是縮減量寬規(guī)模的可能性在上升，但最近由于市場(chǎng)預(yù)期緊縮會(huì)晚一點(diǎn)，所以十年期美債收益率有一個(gè)明顯回落，目前在1.35%左右。趁著這個(gè)機(jī)會(huì)適當(dāng)放松貨幣政策，其實(shí)也是中國(guó)央行抓住時(shí)間窗口，順勢(shì)而為。

第六，從最近公布的貨幣金融數(shù)據(jù)來(lái)看，6月和3月-5月相比，貨幣政策正常化速度有所放緩，甚至有一些邊際放松。無(wú)論是M2增速還是社融增量都超出了市場(chǎng)普遍預(yù)期，我覺(jué)得這是好事。再配合這次降準(zhǔn)，貨幣政策邊際放松對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)來(lái)講都是一種支持。

第七，由于最近美國(guó)十年期國(guó)債收益率有一個(gè)明顯回調(diào)，從1.7%降到1.35%，因此，即使這次降準(zhǔn)導(dǎo)致中國(guó)十年期國(guó)債收益率下行，中美利差總體上仍保持在較寬水平上，因此短期內(nèi)不會(huì)對(duì)跨境短期資本流出或者人民幣兌美元匯率產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性負(fù)面影響。

第八，盡管這一次降準(zhǔn)的方向是對(duì)的，但效果如何還需要進(jìn)一步觀察。因?yàn)槟壳敖鹑跈C(jī)構(gòu)并不缺錢，市場(chǎng)流動(dòng)性比較充裕，所以降準(zhǔn)能不能真的帶來(lái)實(shí)體企業(yè)融資成本的下降，具有一些不確定性。從這個(gè)角度來(lái)講，更理想的是降息而不是降準(zhǔn)。此外，其實(shí)更好的政策是財(cái)政政策進(jìn)一步發(fā)力，貨幣政策來(lái)進(jìn)行配合，這才能更好地降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本。但遺憾的是，目前的廣義財(cái)政政策有些過(guò)緊了。

學(xué)術(shù)觀點(diǎn)

互聯(lián)網(wǎng)普及帶來(lái)的影響

中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)財(cái)政稅務(wù)學(xué)院 魏福成 朱東霞

“互聯(lián)網(wǎng)普及對(duì)地方政府

民生性支出的影響研究——以醫(yī)療衛(wèi)生支出為例”

《財(cái)政研究》2021年第5期

民生性支出不足一直是中國(guó)財(cái)政支出結(jié)構(gòu)中的突出問(wèn)題。受新冠肺炎疫情影響，地方政府面臨更大財(cái)政壓力，民生性支出不足的問(wèn)題更加嚴(yán)峻。本文利用2003年-2018年省級(jí)面板數(shù)據(jù)，構(gòu)建線性固定效應(yīng)模型和非線性的面板門檻模型，實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，互聯(lián)網(wǎng)普及對(duì)民生性支出占比的提高具有顯著促進(jìn)作用，但呈邊際遞減趨勢(shì)。通過(guò)工具變量法、更換度量指標(biāo)、考慮政策沖擊等方式進(jìn)行穩(wěn)健性和內(nèi)生性檢驗(yàn)，以上結(jié)果保持穩(wěn)健。異質(zhì)性分析發(fā)現(xiàn)，互聯(lián)網(wǎng)普及對(duì)民生性支出占比的影響在東部地區(qū)更為顯著，但中部地區(qū)具有后發(fā)優(yōu)勢(shì)，作用效果更強(qiáng)，而西部地區(qū)則不夠明顯。機(jī)制分析發(fā)現(xiàn)，提高受教育程度和抑制腐敗是重要傳導(dǎo)機(jī)制，而財(cái)政透明度的中介效應(yīng)并未顯現(xiàn)。

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