公司治理和社會責(zé)任對財(cái)務(wù)績效影響的協(xié)同效應(yīng)研究

潘群星，高天晴

（南京財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院，江蘇 南京210023）

一、引言

公司治理產(chǎn)生于現(xiàn)代公司經(jīng)營權(quán)和所有權(quán)的分離，是委托代理關(guān)系下通過公司權(quán)責(zé)利的安排與制衡降低代理成本，防范代理人道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇，主要包括高管激勵(lì)機(jī)制、股權(quán)結(jié)構(gòu)和董事會結(jié)構(gòu)。

規(guī)范的公司治理有利于公司運(yùn)作，提高財(cái)務(wù)績效。財(cái)務(wù)績效受到股權(quán)結(jié)構(gòu)的影響較為顯著，大多數(shù)學(xué)者認(rèn)為股權(quán)結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)績效呈正相關(guān)關(guān)系，股權(quán)集中度對公司績效有積極的影響。對此，楊佩月和唐麗均得到了相反的結(jié)論，即股權(quán)集中不利于財(cái)務(wù)績效的提高。也有學(xué)者認(rèn)為股權(quán)集中度與公司財(cái)務(wù)績效之間呈現(xiàn)正U型關(guān)系或倒U型關(guān)系。從董事會的角度來看，獨(dú)立董事的比例與財(cái)務(wù)績效呈顯著正相關(guān)，獨(dú)立董事的存在使得董事會的獨(dú)立性得到提高，同時(shí)也能改善管理層的經(jīng)營決策，降低決策失誤的概率。高管作為公司經(jīng)營決策的實(shí)際執(zhí)行者，其個(gè)人追求與股東利益存在顯著差異。高管激勵(lì)通過將高管薪酬與公司業(yè)績掛鉤，能夠使得高管與股東的目標(biāo)統(tǒng)一，從而避免高管出于個(gè)人利益最大化的考慮而做出有損股東權(quán)益的決策，同時(shí)高管能夠憑借出色的業(yè)績報(bào)告作為自己提升薪酬的有力籌碼，以便在將來的談判中增強(qiáng)自己談判議價(jià)的能力。不管是股權(quán)激勵(lì)還是薪酬激勵(lì)都能促使高管層努力創(chuàng)造良好業(yè)績，提高公司價(jià)值。也有發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵(lì)與財(cái)務(wù)績效存在著區(qū)間效應(yīng)。股權(quán)集中度、獨(dú)立董事比例和高管薪酬并不是公司治理的全部，研究結(jié)果可能會由于指標(biāo)選擇的不同、數(shù)據(jù)范圍的差別以及實(shí)證方法的區(qū)別而存在差異。

社會責(zé)任源于“權(quán)力-責(zé)任模型”下公司所擁有的社會權(quán)力。公司作為社會契約集合，在追求經(jīng)濟(jì)利益時(shí)應(yīng)積極承擔(dān)社會責(zé)任。理論上，傳統(tǒng)的產(chǎn)品技術(shù)創(chuàng)新給公司帶來競爭力的空間越來越有限，而積極承擔(dān)社會責(zé)任、響應(yīng)社會大眾輿論期待，提供就業(yè)崗位或是慈善捐贈、贊助，尋求具有附加價(jià)值的解決方案不僅可以給公司樹立良好的品牌形象，更能為其帶來新的經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)，與此同時(shí)，還能使公司擁有一個(gè)良好的公眾關(guān)系，提升公司形象。一個(gè)良好的公司形象有助于建立起一個(gè)良好的品牌名稱，從而促進(jìn)公司市場價(jià)值的提升。實(shí)證上，社會責(zé)任與財(cái)務(wù)績效的關(guān)系，也是仁者見仁，智者見智。目前主要集中在兩者之間的相關(guān)性研究，多數(shù)學(xué)者還沒有進(jìn)一步探索公司治理和社會責(zé)任對財(cái)務(wù)績效影響的交互協(xié)同作用。Margolis和Walsh查閱了109篇已經(jīng)發(fā)表且都采用社會責(zé)任作為解釋變量的文章，其中54篇文章認(rèn)為社會責(zé)任的承擔(dān)對提高公司創(chuàng)新能力、增強(qiáng)競爭能力等有正向影響，有助于降低公司面臨的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，對財(cái)務(wù)績效產(chǎn)生積極作用，其余文章認(rèn)為履行并且披露社會責(zé)任的公司面臨的外部壓力相對較大，社會責(zé)任與財(cái)務(wù)績效不相關(guān)甚至負(fù)相關(guān)。

公司治理和社會責(zé)任同源于現(xiàn)代公司的誕生，共同以責(zé)任為理論內(nèi)核。隨著社會責(zé)任理論與實(shí)踐的發(fā)展，在公司治理結(jié)構(gòu)中考慮社會責(zé)任的作用已是大勢所趨。傳統(tǒng)以委托代理關(guān)系為核心的公司治理理論無法將二者進(jìn)行融合，導(dǎo)致實(shí)踐中公司治理對社會責(zé)任“被動回應(yīng)”；以價(jià)值創(chuàng)造為導(dǎo)向的公司治理與社會責(zé)任具有嚴(yán)格的內(nèi)在邏輯關(guān)系，社會責(zé)任應(yīng)“內(nèi)生嵌入”公司治理的理論和實(shí)踐中。因此，只有將制度環(huán)境下的公司治理和非制度環(huán)境下的社會責(zé)任結(jié)合起來，考慮它們對財(cái)務(wù)績效的協(xié)同效應(yīng)，才更符合公司可持續(xù)發(fā)展的需要，更有利于整個(gè)社會經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。受Barnett和朱乃平等人的啟示，論文采用兩階段法進(jìn)行實(shí)證研究，先分別檢驗(yàn)公司治理和社會責(zé)任對財(cái)務(wù)績效的影響，然后檢驗(yàn)它們對財(cái)務(wù)績效的協(xié)同效應(yīng)，考察彼此對財(cái)務(wù)績效的影響具有怎樣的調(diào)節(jié)作用，考察社會責(zé)任是“被動回應(yīng)”還是“主動嵌入”。

二、研究設(shè)計(jì)

（一）變量定義

公司財(cái)務(wù)績效有短期和長期之分。短期財(cái)務(wù)績效通常是以盈利能力（ROA）或其他單個(gè)指標(biāo)來度量。這里使用“財(cái)務(wù)危機(jī)”來綜合評價(jià)公司的財(cái)務(wù)狀況，借用Edward Altman的Z-score得分值代表公司當(dāng)前的財(cái)務(wù)績效。財(cái)務(wù)危機(jī)程度由公司的盈利能力、資產(chǎn)流動性以及財(cái)務(wù)杠桿等綜合財(cái)務(wù)信息共同決定。相比單一的盈利能力、財(cái)務(wù)危機(jī)概念提供了更全面的當(dāng)前財(cái)務(wù)績效信息，涵蓋了公司業(yè)績和財(cái)務(wù)狀況等。Zscore模型從盈利能力、償債能力和資產(chǎn)流動性等多個(gè)方面共同反映財(cái)務(wù)狀況，其計(jì)算公式如下：

其中X1=營運(yùn)資金/資產(chǎn)總額；X2=留存收益/資產(chǎn)總額；X3=息稅前利潤/資產(chǎn)總額；X4=權(quán)益市值/負(fù)債賬面價(jià)值；X5=銷售額/資產(chǎn)總額。

長期財(cái)務(wù)績效（VAL）反映投資者對公司未來盈利能力的預(yù)期。公司運(yùn)用一定量的社會資源能夠?yàn)樯鐣?chuàng)造多少財(cái)富，表現(xiàn)為以市場價(jià)值指標(biāo)來衡量的績效。國內(nèi)外學(xué)者普遍采用托賓Q值即公司市場價(jià)值與資本重置成本的比值作為衡量投資者是否投資的標(biāo)準(zhǔn)。托賓Q值總結(jié)了關(guān)于廠商投資決定的所有未來信息，不僅能夠反映公司的市場價(jià)值和成長性，還將虛擬經(jīng)濟(jì)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)聯(lián)系起來，該值越高意味著市場價(jià)值大于資本重置成本，公司也能夠?yàn)樯鐣?chuàng)造更多財(cái)富，長期財(cái)務(wù)績效也就越大。論文選取托賓Q值來反映長期財(cái)務(wù)績效。

公司治理中分別以股權(quán)制衡度、獨(dú)立董事比例和高管薪酬來反映股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會結(jié)構(gòu)和高管激勵(lì)機(jī)制。股權(quán)結(jié)構(gòu)是指公司不同的股份占總股數(shù)的比例及它們之間的相互關(guān)系，以股權(quán)制衡度（BA）來度量；獨(dú)立董事是董事會的重要成員，有助于公司科學(xué)決策，獨(dú)立董事比例（IDP）是董事會結(jié)構(gòu)的主要指標(biāo)；高管激勵(lì)以高管薪酬前三名的對數(shù)（MS）來衡量。

公司社會責(zé)任（CSR）以企業(yè)社會貢獻(xiàn)值為基礎(chǔ)，從對員工、客戶、投資者、政府和供應(yīng)商的責(zé)任等5個(gè)方面進(jìn)行設(shè)計(jì)：

其中對員工的責(zé)任（CSR1）量化為支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金/營業(yè)收入，對客戶的責(zé)任量化為（CSR2）等于營業(yè)成本/營業(yè)收入，對投資者的責(zé)任（CSR3）量化為分配股利、利潤或償付利息支付的現(xiàn)金/營業(yè)收入，對政府的責(zé)任（CSR4）量化為（支付的各項(xiàng)稅費(fèi)-收到的稅收返還）/營業(yè)收入，對供應(yīng)商的責(zé)任（CSR5）量化為應(yīng)付賬款/營業(yè)收入。

另外，國有公司具有營利法人和公益法人的雙重性質(zhì)，比較注重公司治理和社會責(zé)任的履行；小規(guī)模公司的治理結(jié)構(gòu)單一，對社會責(zé)任也不夠重視。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的存在既不利于公司社會責(zé)任的履行，也不利于公司治理。因此，有必要對公司性質(zhì)（STA）、公司規(guī)模（SIZE）和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)（LEV）進(jìn)行控制。變量設(shè)置如表1所示。

表1 變量設(shè)置

（二）樣本與數(shù)據(jù)

以2019年發(fā)布社會責(zé)任報(bào)告的上市公司為對象，剔除ST和*ST上市公司，剔除無法獲取相關(guān)數(shù)據(jù)的上市公司。經(jīng)過篩選，最終得到691個(gè)觀測值，描述性統(tǒng)計(jì)如表2所示。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)

短期和長期財(cái)務(wù)績效的中位數(shù)均小于各自的均值，說明公司財(cái)務(wù)績效的業(yè)績總體水平都很低，小部分公司處于領(lǐng)先水平；長期財(cái)務(wù)績效的標(biāo)準(zhǔn)差小于短期財(cái)務(wù)績效的標(biāo)準(zhǔn)差，說明長期財(cái)務(wù)績效更加平穩(wěn)，波動較小。股權(quán)制衡度的中位數(shù)為0.699、均值為0.993，小于1，說明從整體來看，在大多數(shù)樣本公司中第一大股東仍占據(jù)主體地位，股權(quán)比較集中。獨(dú)立董事比例的中位數(shù)為0.364，我國規(guī)定上市公司獨(dú)立董事比例不低于1/3，說明超過50%的公司達(dá)到要求。高管薪酬的中位數(shù)和均值相當(dāng)，標(biāo)準(zhǔn)差也不高，說明高管薪酬水平由于公司性質(zhì)、規(guī)模和業(yè)績等因素造成的差異很小，整體水平比較穩(wěn)定。社會責(zé)任指數(shù)的中位數(shù)遠(yuǎn)小于均值，標(biāo)準(zhǔn)差較大，說明大多數(shù)公司沒能履行好相應(yīng)的社會責(zé)任，呈現(xiàn)兩極分化狀態(tài)，有的還要依靠社會扶持。另外，公司規(guī)模比較均衡，普遍存在一定程度的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

（三）檢驗(yàn)框架和模型構(gòu)建

投資者在做出最終決策前，一定會考查目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)信息，還會關(guān)注社會責(zé)任承擔(dān)和技術(shù)創(chuàng)新投入等情況，據(jù)此來評價(jià)公司當(dāng)前的財(cái)務(wù)績效，然后進(jìn)一步評估公司的市場價(jià)值即長期財(cái)務(wù)績效，最終做出投資決策。因此，投資行為是一個(gè)從感知到判斷再到?jīng)Q策的過程，檢驗(yàn)框架如圖1所示。

圖1 公司治理和社會責(zé)任對財(cái)務(wù)績效影響的協(xié)同效應(yīng)檢驗(yàn)框架

基于投資者的感知，建立模型1～模型3。模型1和模型2分別檢驗(yàn)公司治理、社會責(zé)任對短期財(cái)務(wù)績效的影響，模型3作為對比，協(xié)同檢驗(yàn)公司治理和社會責(zé)任對短期財(cái)務(wù)績效的影響。

基于投資者的判斷，建立模型4～模型6。模型4和模型5分別檢驗(yàn)公司治理、社會責(zé)任對長期財(cái)務(wù)績效的影響，模型6作為對比，協(xié)同檢驗(yàn)公司治理和社會責(zé)任對長期財(cái)務(wù)績效的影響。

以上模型中，β0是常數(shù)項(xiàng)，β1，β2，…，β8是系數(shù)，ε是隨機(jī)干擾。

三、實(shí)證結(jié)果分析

表3 揭示了公司治理、社會責(zé)任對長期和短期財(cái)務(wù)績效的影響以及調(diào)節(jié)作用。方差膨脹因子VIF是檢測多重共線性問題的有效方法，經(jīng)驗(yàn)臨界值為3。模型1至模型6的VIF最大值為1.61，小于3，說明各模型的解釋變量之間不存在嚴(yán)重的共線性問題。F統(tǒng)計(jì)量用于檢驗(yàn)?zāi)Ｐ褪欠裼幸饬x。模型1至模型6的F值在1%的水平下都是顯著的，說明各模型的擬合是有意義的。模型1至模型3的調(diào)整R2大約為0.1，說明短期財(cái)務(wù)績效的變異，有近10%是由公司治理結(jié)構(gòu)或社會責(zé)任的承擔(dān)狀況導(dǎo)致的；模型4至模型6的調(diào)整R2都大約為0.2，說明長期財(cái)務(wù)績效的變異，有近20%是由公司治理結(jié)構(gòu)或社會責(zé)任的承擔(dān)狀況導(dǎo)致的。

表3 模型估計(jì)與診斷結(jié)果

在模型1中，BA系數(shù)小于0，在1%水平下顯著；IDP系數(shù)不顯著；MS系數(shù)大于0，在5%水平下顯著，說明公司股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會結(jié)構(gòu)和高管激勵(lì)分別與短期財(cái)務(wù)績效負(fù)相關(guān)、不相關(guān)和正相關(guān)。公司治理在短期內(nèi)不能完全影響財(cái)務(wù)績效，股權(quán)比較集中，股份構(gòu)成中政府持股比例偏大；獨(dú)立董事對公司的監(jiān)督?jīng)]能起到立竿見影的作用；高管激勵(lì)能夠刺激高管降低成本、提升業(yè)績。在模型2中，CSR系數(shù)略小于0，在1%水平下顯著，說明公司承擔(dān)社會責(zé)任對短期財(cái)務(wù)績效具有些許負(fù)向影響。與模型1相比，模型3中BA系數(shù)變大了，顯著性沒有變化；IDP系數(shù)仍然不顯著；MS系數(shù)大于0但變大了，顯著性還提高了，說明在短期內(nèi)公司社會責(zé)任的承擔(dān)調(diào)節(jié)削弱了股權(quán)結(jié)構(gòu)對財(cái)務(wù)績效的負(fù)向影響，調(diào)節(jié)增強(qiáng)了高管激勵(lì)對財(cái)務(wù)績效的正向影響，沒能調(diào)節(jié)董事會結(jié)構(gòu)對財(cái)務(wù)績效的影響。與模型2相比，模型3中CSR系數(shù)變小了，顯著性沒有變化，說明在短期內(nèi)公司治理調(diào)節(jié)削弱了社會責(zé)任對財(cái)務(wù)績效的負(fù)向影響。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與短期財(cái)務(wù)績效始終是高度負(fù)相關(guān)；公司承擔(dān)社會責(zé)任后，削弱了公司性質(zhì)對短期財(cái)務(wù)績效的負(fù)向影響，社會責(zé)任的承擔(dān)起到了調(diào)節(jié)作用。公司規(guī)模與短期財(cái)務(wù)績效不相關(guān)。

模型4檢驗(yàn)公司治理對長期財(cái)務(wù)績效的影響，BA系數(shù)不顯著；IDP系數(shù)和MS系數(shù)都大于0，且都在1%水平下顯著，說明股權(quán)結(jié)構(gòu)與長期財(cái)務(wù)績效不相關(guān)，董事會結(jié)構(gòu)和高管激勵(lì)與長期財(cái)務(wù)績效高度正相關(guān)。公司治理也不能完全影響公司的市場價(jià)值，股權(quán)集中對長期財(cái)務(wù)績效沒有顯著的提升；獨(dú)立董事能夠發(fā)揮一定的監(jiān)督作用，比例越大，惡意操作行為就會越少，市場價(jià)值也就越高；高管激勵(lì)刺激高管既要關(guān)注公司當(dāng)前的業(yè)績，也要關(guān)注公司的市場價(jià)值，以便在未來獲得更高的回報(bào)。模型5中CSR系數(shù)雖然是正值，但很小且不顯著，說明公司社會責(zé)任的承擔(dān)對長期財(cái)務(wù)績效沒有明顯的影響。與模型4相比，模型6中BA系數(shù)仍然不顯著；IDP系數(shù)變小了，MS系數(shù)變大了，顯著性都沒有變化，說明社會責(zé)任的承擔(dān)沒能調(diào)節(jié)股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司市場價(jià)值的影響，但是調(diào)節(jié)削弱了董事會結(jié)構(gòu)對市場價(jià)值的正向影響，調(diào)節(jié)增強(qiáng)了高管激勵(lì)對市場價(jià)值的正向影響。與模型5相比，模型6中CSR系數(shù)還是不顯著的，說明公司治理沒能調(diào)節(jié)社會責(zé)任對長期財(cái)務(wù)績效的影響，也許是因?yàn)橐?guī)范的公司治理未必就能更好地履行社會責(zé)任。從模型4到模型6，Z-score系數(shù)都是正值且顯著，說明當(dāng)前財(cái)務(wù)狀況良好的公司可以考慮長期投資。最后還發(fā)現(xiàn)，無論是否承擔(dān)社會責(zé)任，公司規(guī)模、公司性質(zhì)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)都對長期財(cái)務(wù)績效產(chǎn)生負(fù)面影響，只是程度略有差異而已。

綜上，社會責(zé)任和公司治理兩個(gè)要素彼此對短期財(cái)務(wù)績效的正向作用同時(shí)獲得了調(diào)節(jié)增強(qiáng)，負(fù)向作用也同時(shí)獲得了調(diào)節(jié)削弱，也就是說它們對短期財(cái)務(wù)績效的影響具有協(xié)同效應(yīng)，但它們對長期財(cái)務(wù)績效的影響不具有協(xié)同效應(yīng)。

四、結(jié)論與建議

（一）結(jié)論

第一，獨(dú)立董事監(jiān)督具有時(shí)滯性，高管積極發(fā)揮主觀能動性。獨(dú)立董事對公司的監(jiān)督?jīng)]能起到立竿見影的效果，但發(fā)揮了長期監(jiān)督的作用，有利于市場價(jià)值的提升。高管薪酬越高，越能刺激高管發(fā)揮主觀能動性，既能提高當(dāng)前的業(yè)績，也能提升未來的市場價(jià)值。

第二，我國公司以“被動回應(yīng)”的方式履行著社會責(zé)任。社會責(zé)任的承擔(dān)對短期財(cái)務(wù)績效具有一定的負(fù)向影響，但對長期財(cái)務(wù)績效沒有明顯的影響，說明公司承擔(dān)了一定的社會責(zé)任，譬如慈善捐贈、公益事業(yè)、環(huán)境保護(hù)等，但這種責(zé)任大多是流于形式或迫于外界壓力，履行上缺乏主動性，沒有深入制度層面，產(chǎn)品是否存在安全隱患，安全生產(chǎn)、勞動環(huán)境等方面的社會責(zé)任很可能被忽視，因而很難提升公司未來的市場價(jià)值。

第三，在短期，公司治理和社會責(zé)任對財(cái)務(wù)績效的影響具有一定的協(xié)同效應(yīng)。承擔(dān)社會責(zé)任能夠調(diào)節(jié)增強(qiáng)或調(diào)節(jié)削弱公司治理要素對財(cái)務(wù)績效的正向或負(fù)向作用，公司治理也能夠調(diào)節(jié)削弱社會責(zé)任對財(cái)務(wù)績效的負(fù)向作用。換言之，公司治理要素和社會責(zé)任能夠彼此同時(shí)調(diào)節(jié)增強(qiáng)或同時(shí)調(diào)節(jié)削弱各自對短期財(cái)務(wù)績效的影響。在長期，公司治理和社會責(zé)任對財(cái)務(wù)績效的影響不具有協(xié)同效應(yīng)，沒能發(fā)揮出“1+1＞2”的效果，在價(jià)值創(chuàng)造過程中沒能實(shí)現(xiàn)兩者的有效融合，公司治理要素和社會責(zé)任未能彼此同時(shí)調(diào)節(jié)增強(qiáng)或同時(shí)調(diào)節(jié)削弱各自對市場價(jià)值的影響。究其原因，也許在價(jià)值創(chuàng)造過程中，社會責(zé)任未能真正“主動嵌入”公司治理結(jié)構(gòu)中去，沒能實(shí)現(xiàn)兩者的有效融合。

（二）建議

第一，健全獨(dú)立董事制度。在我國目前上市企業(yè)股權(quán)集中度相對較高的前提下，獨(dú)立董事對于公司良好的績效有著積極正向的作用。為了讓獨(dú)立董事更好地發(fā)揮在企業(yè)運(yùn)營中的決策作用，可以適當(dāng)提高獨(dú)立董事的比例，并且獨(dú)立董事自身的專業(yè)性與水平也應(yīng)當(dāng)著重考慮?？梢酝ㄟ^給予股權(quán)激勵(lì)的方式吸納各領(lǐng)域的專家。持有股份的獨(dú)立董事更容易從公司長遠(yuǎn)的角度出發(fā)，為公司經(jīng)營提供科學(xué)決策與監(jiān)督。充分發(fā)揮獨(dú)立董事在公司治理中的作用，使得獨(dú)立董事能更加深入、更加務(wù)實(shí)地參與公司管理，發(fā)揮應(yīng)有的監(jiān)督和服務(wù)職能，進(jìn)而提高公司價(jià)值。

第二，健全高管激勵(lì)和約束制度。根據(jù)上述研究發(fā)現(xiàn)，高管薪酬與財(cái)務(wù)績效在長期和短期都存在顯著的正向關(guān)系。提供可觀的薪資報(bào)酬不僅能夠?qū)?jīng)理人產(chǎn)生足夠大的吸引力，而且相比于采用股權(quán)激勵(lì)的方式，提高經(jīng)理人的薪酬不存在稀釋股權(quán)的弊端，風(fēng)險(xiǎn)更小。考慮到目前中國經(jīng)理人市場的發(fā)展還不夠完善，在給予公司高管激勵(lì)的同時(shí)也要注意委托代理問題的產(chǎn)生，加強(qiáng)公司內(nèi)部的監(jiān)管制度，避免公司高管為了自身利益最大化而損害股東權(quán)益行為的產(chǎn)生。只有合理地運(yùn)用激勵(lì)和約束措施，才能促使經(jīng)理人創(chuàng)造出更大的價(jià)值。

第三，完善CSR信息披露制度。目前，我國企業(yè)社會責(zé)任的披露與審核制度還存在缺陷。論文研究過程中發(fā)現(xiàn)，在滬深兩個(gè)市場的上市公司中，披露企業(yè)社會責(zé)任報(bào)告的公司只占兩市所有上市公司中很少的比例，并且各個(gè)企業(yè)所提供的社會責(zé)任報(bào)告在內(nèi)容上千差萬別，沒有統(tǒng)一的披露規(guī)范使得橫向間的比較難以實(shí)現(xiàn)。因此，建立一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一、科學(xué)的CSR信息披露制度非常重要，不僅有利于引導(dǎo)更多的企業(yè)自覺提供標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)社會責(zé)任報(bào)告，而且能夠促使企業(yè)在日常的生產(chǎn)經(jīng)營活動中更加注重履行自身的社會責(zé)任。

建議構(gòu)建一個(gè)涵蓋各種價(jià)值創(chuàng)造要素的公司治理機(jī)制，包括股權(quán)分配機(jī)制、高管激勵(lì)與約束機(jī)制、獨(dú)立董事聘任與監(jiān)督機(jī)制。在這些機(jī)制中，社會責(zé)任作為一種有利于價(jià)值創(chuàng)造的要素要“主動嵌入”公司治理中去，達(dá)到兩者的有效融合。

盡管一些有益的結(jié)論在論文得到了證實(shí)，但仍然存在不足：由于在滬深兩個(gè)市場的上市公司中，披露企業(yè)社會責(zé)任報(bào)告的公司比較少，論文的研究樣本只占上市公司的小部分，樣本過小可能會對研究結(jié)果造成影響，使研究結(jié)果缺乏說服力。