經(jīng)濟政策不確定性、媒體關注與企業(yè)內(nèi)部薪酬差距

梁勝蘭

（暨南大學管理學院 廣東廣州 510632）

一、引言

經(jīng)濟政策不確定性是指由于政府頻繁變更宏觀經(jīng)濟政策，導致微觀主體無法預測宏觀經(jīng)濟政策走向所帶來的不可預測性（Gulen&Ion，2016）。政府的宏觀調控在我國仍然扮演著非常重要的角色，政策的調整與變化會顯著影響微觀企業(yè)的經(jīng)營管理行為。針對2008年全球金融危機帶來的經(jīng)濟萎縮和失業(yè)增加等影響，國家出臺了一系列宏觀經(jīng)濟政策，根據(jù)Baker et al.（2016）的中國經(jīng)濟政策不確定性數(shù)據(jù)顯示，在2008年至2018年這段時間內(nèi)，平均經(jīng)濟政策不確定性從180上升到了460，增長率高達156%，這表明經(jīng)濟政策的不確定性在增加。較高水平的經(jīng)濟政策不確定性既會改變宏觀經(jīng)濟環(huán)境，也會影響微觀企業(yè)行為（Bernanke&Kuttner，2005）。例如，降低投資、提高融資成本、減少公司商用信用的供給、抑制技術創(chuàng)新（李冰潔，2020）等。

經(jīng)濟政策不確定性上升會使企業(yè)處于一種模糊、不確定的經(jīng)營環(huán)境中，加大了公司的經(jīng)營不確定性。較高的經(jīng)營風險會模糊高管的業(yè)績表現(xiàn)與努力之間的關系，增加股東與高管之間的信息不對稱程度，高管會傾向于通過管理層權力來自定薪酬，提升自身的薪酬水平。因此，隨著經(jīng)濟政策不確定性的提高，企業(yè)內(nèi)部薪酬差距可能會拉大。目前在企業(yè)內(nèi)部薪酬差距的研究方面，已有文獻主要從高管權力（方軍雄，2011）、高管的特殊經(jīng)歷（柳光強、孔高文，2018）等企業(yè)內(nèi)部的角度挖掘薪酬差距產(chǎn)生的原因，鮮有研究從外部經(jīng)濟環(huán)境來分析內(nèi)部薪酬差距產(chǎn)生的原因。本文將從經(jīng)濟政策不確定性這一外部經(jīng)濟環(huán)境出發(fā)，來探討企業(yè)內(nèi)部薪酬差距產(chǎn)生的原因，有助于理解外部經(jīng)濟環(huán)境對企業(yè)內(nèi)部薪酬的影響機理，并為優(yōu)化企業(yè)內(nèi)部薪酬結構、縮小貧富差距提供參考價值。

二、文獻綜述、理論分析與研究假設

（一）經(jīng)濟政策不確定性與企業(yè)內(nèi)部薪酬差距

目前關于經(jīng)濟政策不確定性如何影響企業(yè)內(nèi)部薪酬差距的研究較少，已有研究發(fā)現(xiàn)關稅政策不確定性下降顯著縮小了技術勞動力與非技術勞動力之間的工資差距（李勝旗、毛其淋，2018），孫一平、許蘇皓、盧仕（2018）發(fā)現(xiàn)貿(mào)易政策不確定性下降反而會加劇企業(yè)工資不平等的現(xiàn)象。譚勁松、秦帥（2020）認為當企業(yè)不確定性較高時，CEO會主動降低超額薪酬。本文將借鑒Baker et al.（2016）編制的中國經(jīng)濟政策不確定性指數(shù)來考察其對高管與員工之間薪酬差距的影響。與以往研究相比，該指數(shù)涵蓋了貨幣政策、財政政策、稅收政策等宏觀經(jīng)濟政策的總體不確定性，更加具有普適性，同時采用文本分析的方法對經(jīng)濟政策不確定性進行量化，從而更加準確地衡量經(jīng)濟政策不確定性（陳勝藍、劉曉玲，2018）。

本文將基于信息不對稱理論和高管權力理論來分析經(jīng)濟政策不確定性對企業(yè)內(nèi)部薪酬差距的影響。當經(jīng)濟政策不確定性增加時，經(jīng)濟政策的頻繁變動會影響企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營，進而影響到高管各項業(yè)績指標的完成，高管的業(yè)績表現(xiàn)與實際努力程度之間的關系會被削弱（褚劍、秦璇、方軍雄，2018），基于業(yè)績表現(xiàn)來考核管理層是否為股東創(chuàng)造價值的評判標準可能會失效，加大了股東與管理層之間的信息不對稱程度，高管可能會從其自身的利益出發(fā)，提升自身的薪酬水平，增加委托代理成本（李鳳羽、史永東，2016），進而體現(xiàn)在薪酬差距上面（柳光強、孔高文，2018）。

管理權力理論認為，高管能夠與董事會進行議價，運用自身的管理權力來自定薪酬（Bebchuk&Fried，2002；盧銳，2008）。在經(jīng)濟政策不確定性增加時，高管對于政策的調整變化很難把握，預測難度加大，增加了高管人員決策的復雜性（牛建波、趙靜，2012），高管經(jīng)營管理所承擔的風險也會有所上升，因而高管對于報酬要求更高（周澤將、馬靜、胡劉芬，2018），高管人員可能會利用自身的管理權力來進行自我定價（方軍雄，2011），提高自身的薪酬水平導致代理成本增加。從員工角度來看，由于員工的工資具有一定的剛性，對企業(yè)業(yè)績的敏感度較低（Lebow et al.，1999；Wilson，1999；陳冬華等，2010），當經(jīng)濟政策不確定較高時，政策頻繁調整所帶來的業(yè)績波動不會對員工的薪酬產(chǎn)生顯著的影響。由此可見，經(jīng)濟政策不確定性上升時，會增加股東與高管之間的信息不對稱程度，引發(fā)高管自利行為，提升自身薪酬水平，導致代理成本增加，表現(xiàn)為企業(yè)內(nèi)部薪酬差距的擴大。因此，本文提出假設1：

假設1：經(jīng)濟政策不確定性上升，企業(yè)內(nèi)部薪酬差距擴大。

（二）經(jīng)濟政策不確定性、媒體關注度與企業(yè)內(nèi)部薪酬差距

已有研究普遍認為媒體具有公司治理和外部監(jiān)督的作用（Craven&Marston，1997）。Dyck&zingales（2004）發(fā)現(xiàn)媒體能有效降低控制權的私人收益；張文倩（2020）發(fā)現(xiàn)媒體可以揭露公司治理中存在的問題，約束管理層行為；李培功、沈藝峰（2010）發(fā)現(xiàn)媒體通過引導行政機關介入發(fā)揮公司治理作用。經(jīng)濟政策不確定性上升，股東與高管之間的信息不對稱程度加大，高管與員工薪酬之間的差距會擴大，媒體能夠通過經(jīng)理人的聲譽機制和引導行政機構介入來監(jiān)督高管的行為（Dyck et al.，2008），削弱高管自定薪酬的動機，進而會縮短企業(yè)內(nèi)部薪酬差距。媒體關注按照性質可以分為正面媒體報道和負面媒體報道，正面報道會通過“業(yè)績識別”功能來激勵管理層追求長期價值的聲譽激勵，避免短期的機會主義行為，從而抑制高管提升自己薪酬的動機；負面報道依靠“問題識別”功能發(fā)揮媒體的有效監(jiān)督功能，負面報道往往會引來行政機構的關注，從而抑制高管自利行為的發(fā)生，降低股東與管理層之間的代理成本（張琦等，2016）。因此，本文提出假設2：

假設2：媒體關注能夠抑制經(jīng)濟政策不確定性與企業(yè)內(nèi)部薪酬差距之間的正向關系。

三、研究設計

（一）樣本選取及數(shù)據(jù)來源

本文以我國2005—2018年滬深兩市A股上市公司作為初始研究樣本，剔除按照證監(jiān)會（2012版）行業(yè)分類為金融類的上市企業(yè)、ST股票、資產(chǎn)為負以及關鍵變量存在缺失值的觀測值，最終得到24 604個有效觀測值。本文所用的數(shù)據(jù)主要有以下三個來源：（1）薪酬數(shù)據(jù)和公司財務數(shù)據(jù)均來自于國泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR）；（2）經(jīng)濟政策不確定性指數(shù)（EPU）數(shù)據(jù)來源于http://www.policyuncertainty.com/chi?na_epu.htm；（3）媒體關注數(shù)據(jù)來自中國研究數(shù)據(jù)服務平臺（CNRDS）。通過對連續(xù)變量進行上下1%的縮尾處理來消除極端值的干擾。

（二）變量定義

1.薪酬差距。本文在基準回歸中考察經(jīng)濟政策不確定性對貨幣薪酬差距產(chǎn)生的影響。借鑒黎文靖、胡玉明（2012）的研究來測算企業(yè)內(nèi)部薪酬差距（Lnbwd），先將前三大高管平均薪酬與普通員工平均薪酬計算出來，然后將兩者的差額進行對數(shù)化得到企業(yè)內(nèi)部薪酬差距，具體計算公式如下：

2.經(jīng)濟政策不確定性。本文在基準回歸中采用Baker et al.（2016）所編制的中國經(jīng)濟政策不確定性指數(shù)（EPU）。由于本文中的薪酬數(shù)據(jù)為年度數(shù)據(jù)，所以將月度的經(jīng)濟政策不確定性指數(shù)按照年度求算術平均值，再取自然對數(shù)得到本文的經(jīng)濟政策不確定性指數(shù)（Lnepu）。

3.媒體關注。媒體關注的數(shù)據(jù)來源于中國研究數(shù)據(jù)服務平臺（CNRDS）。本文所采用的媒體關注（Media）是將報刊財經(jīng)新聞對上市公司的報道總數(shù)加1取自然對數(shù)來計量的。同時，按照媒體報道的性質將媒體關注劃分為正面報道和負面報道，通過對CNRDS中正面報道數(shù)量和負面報道數(shù)量分別加1，然后取自然對數(shù)得到正面報道（Media_Posi）和負面報道（Media_Nega）。

（三）模型構建

根據(jù)前述的文獻回顧與研究假設，本文將構建模型（1）來檢驗經(jīng)濟政策不確定性對企業(yè)內(nèi)部薪酬差距的影響，構建模型（2）來檢驗媒體關注對經(jīng)濟政策不確定性與企業(yè)內(nèi)部薪酬差距的影響：

其中Lnbwdi,t為高管與員工之間的薪酬差距，Lnepui,t為經(jīng)濟政策不確定性指數(shù)，Controlsi,t為控制變量，本文將參照 Firth et al.（2006）、方軍雄（2009）以及步丹璐、王曉艷（2014）的研究對以下變量進行控制，具體變量定義見下頁表1。為了排除行業(yè)和年度的影響，在模型中進一步對年度和行業(yè)固定效應進行控制，為了控制潛在的異方差和自相關性問題，本文在公司層面上進行聚類穩(wěn)健標準誤差處理。

表1 變量定義與說明

四、實證結果分析

（一）描述性統(tǒng)計

從下頁表2中可知，企業(yè)內(nèi)部薪酬差距（Lnbwd）的均值為12.86，薪酬差距在最小值5.28和最大值17.24之間波動，標準差為0.93，說明不同企業(yè)內(nèi)部的薪酬差距存在較大的差異。經(jīng)濟政策不確定性指數(shù)（Lnepu）在最小值4.17和最大值6.13之間波動，標準差為0.60，表明近年來我國經(jīng)濟政策的不確定性波動較大。

表2 主要變量描述性統(tǒng)計

（二）回歸結果分析

1.經(jīng)濟政策不確定性與企業(yè)內(nèi)部薪酬差距。為了考察經(jīng)濟政策不確定性如何影響企業(yè)內(nèi)部薪酬差距，本文通過模型（1）進行實證檢驗，表3是經(jīng)濟政策不確定性與薪酬差距的回歸結果。列（1）顯示，經(jīng)濟政策不確定性與企業(yè)內(nèi)部薪酬差距在1%的水平上呈正相關關系，支持了假設1。列（2）中分別控制了公司規(guī)模、總資產(chǎn)收益率、GDP增長率、股權集中度、股權性質等公司特征以及宏觀經(jīng)濟變量、年度、行業(yè)和公司固定效應之后，經(jīng)濟政策不確定性與薪酬差距仍然呈正相關關系，回歸系數(shù)為0.6792，說明經(jīng)濟政策不確定性越高，會加劇高管與股東之間的信息不對稱程度，產(chǎn)生高管自利行為，進而擴大高管與員工之間的薪酬差距。規(guī)模（Size）越大、業(yè)績（Roa）表現(xiàn)越好的企業(yè)會呈現(xiàn)出更高的薪酬差距，而資產(chǎn)負債率（Lev）越高、前十大股東持股比例（Top10）越集中的企業(yè)，則會體現(xiàn)出較低的企業(yè)內(nèi)部薪酬差距，這與柳光強、孔高文（2018）的研究基本保持一致。

表3 回歸結果

2.媒體關注、經(jīng)濟政策不確定性與薪酬差距。表4列（1）中為媒體關注對經(jīng)濟政策不確定性與薪酬差距之間調節(jié)效應的檢驗結果，經(jīng)濟政策不確定性與媒體關注交乘項（Lnepu*Media）的系數(shù)為-0.0299，在1%的顯著性水平上顯著，結果表明媒體發(fā)揮了其監(jiān)督職能，較高的媒體關注程度會降低信息不對稱程度，約束高管的行為，減少高管自定薪酬的行為，有利于降低企業(yè)內(nèi)部薪酬差距。為了進一步檢驗不同媒體報道性質是如何發(fā)揮調節(jié)作用的，將媒體關注分成正面報道和負面報道分別進行檢驗，如表4列（2）中所示，經(jīng)濟政策不確定性與媒體正面報道交乘項（Lnepu*Po?si_Media）的系數(shù)在1%的顯著性水平上顯著為負，說明在經(jīng)濟政策不確定性上升時，媒體正面報道能夠激勵高管追求長期利益，避免短期的機會主義行為，從而抑制了經(jīng)濟政策不確定性與企業(yè)內(nèi)部薪酬差距之間的正向關系。列（3）表示經(jīng)濟政策不確定性與媒體負面報道交乘項（Lnepu*Ne?ga_Media）的系數(shù)在1%的顯著性水平上顯著為負，媒體負面報道發(fā)揮了媒體的有效監(jiān)督功能，負面報道可能會導致行政機制的介入，也會引發(fā)股東的關注，緩解了高管自定薪酬的行為，抑制了經(jīng)濟政策不確定性與薪酬差距的正向關系。總體而言，無論是正面報道還是負面報道，較高的媒體關注會約束高管的行為，減少高管自定薪酬的行為，有利于降低企業(yè)的內(nèi)部薪酬差距。

表4 調節(jié)效應檢驗

（三）穩(wěn)健性檢驗

1.替代變量檢驗。為了保證本文的結果更加穩(wěn)健，通過更換薪酬差距與經(jīng)濟政策不確定性的衡量方法來進行穩(wěn)定性檢驗。在衡量企業(yè)內(nèi)部薪酬差距方面，參照Faleye et al.（2013）與Banker et al.（2016）等的研究，使用薪酬差距（GAP）和考慮股權激勵的薪酬差距（Lnhwd）來進行穩(wěn)健性檢驗。結論表明在替換薪酬差距之后，經(jīng)濟政策不確定性與企業(yè)內(nèi)部薪酬差距之間仍然是顯著正相關的，與上述結論是一致的。在衡量經(jīng)濟政策不確定性方面，采用Davis et al.（2019）的中國經(jīng)濟政策不確定性指數(shù)來進行檢驗，發(fā)現(xiàn)結果是一致的。此外，借鑒饒品貴（2017）的方法將經(jīng)濟政策不確定性按照中位數(shù)轉化為啞變量（High_Epu），結果表明在替換經(jīng)濟政策不確定性之后，經(jīng)濟政策不確定性的上升仍然會擴大企業(yè)內(nèi)部薪酬差距，結論仍然穩(wěn)健。

2.內(nèi)生性檢驗。雖然經(jīng)濟政策不確定性這一指數(shù)相對外生，不會與企業(yè)內(nèi)部薪酬差距產(chǎn)生反向因果造成的內(nèi)生性問題，但是可能存在遺漏變量導致解釋變量與殘差相關。因此，為了緩解遺漏變量造成的內(nèi)生性問題，本文參照Gulen&Ion（2016）以及李鳳羽、楊墨竹（2015）的研究，在回歸模型中還控制了宏觀經(jīng)濟景氣指數(shù)（MEC）、消費者信心指數(shù)（CCFI）以及企業(yè)景氣指數(shù)（BCI），宏觀經(jīng)濟變量的數(shù)據(jù)均來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫，結果表明經(jīng)濟政策不確定性與薪酬差距的系數(shù)顯著為正，說明結論穩(wěn)健。

五、研究結論

經(jīng)濟政策不確定性不斷上升是近年來備受關注的一個問題，也是影響企業(yè)經(jīng)營決策的一個重要因素。本文以2005—2018年滬深兩市A股為研究樣本，基于信息不對稱理論和高管權力理論，探討了經(jīng)濟政策不確定性對企業(yè)內(nèi)部薪酬差距的影響，研究發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟政策不確定性的上升能夠顯著增加企業(yè)高管與員工之間的薪酬差距。在進一步檢驗中發(fā)現(xiàn)，當經(jīng)濟政策不確定性上升時，媒體關注能夠顯著抑制經(jīng)濟政策不確定性與企業(yè)內(nèi)部薪酬差距的正向關系，正負面媒體報道分別通過業(yè)績識別和問題識別功能抑制高管自定薪酬的行為，緩解了經(jīng)濟政策不確定性上升對企業(yè)內(nèi)部薪酬差距的擴大效應。本文提供了經(jīng)濟政策不確定性對企業(yè)內(nèi)部薪酬差距產(chǎn)生正向作用的實證證據(jù)，豐富了薪酬差距研究領域的相關文獻。

本文研究結論具有一定的政策啟示：第一，對于政府部門而言，相關部門調整宏觀經(jīng)濟政策的同時，也應考慮到經(jīng)濟政策不確定性對企業(yè)高管與員工薪酬等微觀主體產(chǎn)生的影響，緩解經(jīng)濟政策不確定性帶來的負面效應。第二，對于企業(yè)而言，本文為企業(yè)制定更加合理的薪酬提供了指導作用，有利于縮小薪酬差距；同時促使經(jīng)營管理者關注外部環(huán)境變化對企業(yè)內(nèi)部的影響，避免忽視外部環(huán)境而造成的短視行為，以確保企業(yè)長期健康發(fā)展。