地方發(fā)債、債務(wù)投向與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級

司海平 李 群

（中國社會科學(xué)院數(shù)量經(jīng)濟(jì)與技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究所，北京 100732）

引 言

中國各個產(chǎn)業(yè)的發(fā)展過程受到了眾多地方政府產(chǎn)業(yè)政策的影響。目前國內(nèi)的研究大多關(guān)注于政府的產(chǎn)業(yè)政策實施是否對產(chǎn)業(yè)升級有效，忽略了產(chǎn)業(yè)政策實施的環(huán)境與條件。債務(wù)融資緩解了地方政府的財政資金壓力，可能使地方政府有更多的手段去扶持產(chǎn)業(yè)，改善政府實施產(chǎn)業(yè)政策的環(huán)境與條件。

目前，我國經(jīng)濟(jì)已由高速增長階段向高質(zhì)量發(fā)展階段轉(zhuǎn)變。黨的十九大報告指出，“支持傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)優(yōu)化升級，加快發(fā)展現(xiàn)代服務(wù)業(yè)，瞄準(zhǔn)國際標(biāo)準(zhǔn)提高水平”。促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級已成為我國在新階段發(fā)展過程中的重要任務(wù)。面對轉(zhuǎn)型發(fā)展的要求，政府為推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級實施了一系列支持政策，如進(jìn)行財政補貼、加大稅收優(yōu)惠力度、建立產(chǎn)業(yè)園區(qū)等。但是，1994年分稅制改革后地方政府的財權(quán)和事權(quán)的不平衡導(dǎo)致財政資金緊張，地方政府可能沒有充足的資金去扶持產(chǎn)業(yè)，那么產(chǎn)業(yè)政策的實施效果將不如預(yù)期。債務(wù)收入使地方政府有了更多財權(quán)來緩解資金約束。特別是近年來隨著城市化進(jìn)程的加快，需要更多城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金供給，迫切要求政府拓寬投融資渠道。債務(wù)資金用于建設(shè)產(chǎn)業(yè)園區(qū)、交通運輸設(shè)施、水利電力等基礎(chǔ)設(shè)施投資，不僅投資項目本身會促進(jìn)三次產(chǎn)業(yè)的調(diào)整，還會通過吸引人才、促進(jìn)科技產(chǎn)出帶來溢出效應(yīng)，而溢出效應(yīng)則會推動各行業(yè)的產(chǎn)出增長。因此債務(wù)融資可能是地方政府推進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級的重要手段。在現(xiàn)實中，地方政府債務(wù)資金投向不同行業(yè)，合理的地方政府債務(wù)投向與債務(wù)規(guī)?？梢詭赢a(chǎn)業(yè)的合理化和高度化。而不當(dāng)?shù)牡胤秸畟鶆?wù)投向不僅會降低金融市場的資金使用效率進(jìn)而不利于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級，更嚴(yán)重的是可能誘發(fā) “地方債務(wù)陷阱”，最終對產(chǎn)業(yè)升級產(chǎn)生負(fù)面影響。那么地方政府債務(wù)資金是否會促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級，債務(wù)資金如何進(jìn)行配置才更有利于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化？

本文利用2009～2017年地級市城投債發(fā)行數(shù)據(jù)，實證分析了地方債務(wù)對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的影響，結(jié)果表明，城投債發(fā)行推動了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級，債務(wù)資金投向不同行業(yè)對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的影響效應(yīng)存在差異。債務(wù)資金投入到建筑業(yè)和交通運輸?shù)葌鹘y(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級沒有顯著影響，投入到綜合類行業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)、科技文化行業(yè)中將對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級產(chǎn)生明顯的正向影響，投入到金融行業(yè)不利于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級。研究對如何提升債務(wù)資金利用效率和合理規(guī)劃地方政府債務(wù)投向提供了啟示。

相比現(xiàn)有文獻(xiàn)的研究，本文在以下幾個方面有所貢獻(xiàn)：（1）豐富了對地方政府融資后果的認(rèn)識。大多數(shù)文獻(xiàn)關(guān)注了地方大規(guī)模借債的負(fù)面影響。較少文獻(xiàn)從產(chǎn)業(yè)升級的角度考察地方債務(wù)帶來的積極效應(yīng)，本文一定程度上填補了這方面的工作；（2）拓寬了產(chǎn)業(yè)政策的研究文獻(xiàn)。在理論層面，致力于產(chǎn)業(yè)優(yōu)化升級的地方政府并不一定能夠順利實施對產(chǎn)業(yè)發(fā)展有積極作用的政策。因為產(chǎn)業(yè)政策的實施需要一定的財力支持。地方債務(wù)融資正是為產(chǎn)業(yè)政策的實施提供了優(yōu)越的資金條件。地方政府通過債務(wù)投資帶動產(chǎn)業(yè)升級也是產(chǎn)業(yè)政策影響經(jīng)濟(jì)的一部分；（3）探討投向不同行業(yè)的債務(wù)資金對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的影響。所得結(jié)論為今后地方政府如何有效利用債務(wù)資金提供了啟示。

1 理論分析與文獻(xiàn)綜述

我國的地方政府是支持產(chǎn)業(yè)發(fā)展的最主要行動者。地方債務(wù)作為地方政府可支配的資金來源之一，能夠有效緩解地方政府的財政壓力，使地方政府擁有更大的能力與更多的手段去實施產(chǎn)業(yè)政策，其在產(chǎn)業(yè)政策實施和產(chǎn)業(yè)升級中所起的作用也越來越顯著。

政府債務(wù)的擴(kuò)張意味著政府正在實施積極的財政政策。一些學(xué)者發(fā)現(xiàn)政府財政政策與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級有著緊密關(guān)系。張同斌和高鐵梅 （2012）發(fā)現(xiàn)政府利用財政激勵手段與稅收優(yōu)惠政策都能夠有效地提高高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值，且前者比后者的效果更好［1］。地方政府以債務(wù)融資的手段獲取了更多經(jīng)濟(jì)自主權(quán)。王立勇和高玉胭 （2018）根據(jù)準(zhǔn)自然實驗的數(shù)據(jù)分析了財政分權(quán)改革對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的影響。他們發(fā)現(xiàn)當(dāng)?shù)胤秸畵碛辛烁嘟?jīng)濟(jì)自主權(quán)時，就有更多機(jī)會去發(fā)展經(jīng)濟(jì)、推動當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級［2］。地方大規(guī)模舉債的同時預(yù)算外支出也會增加。一些學(xué)者認(rèn)為政府在不同領(lǐng)域的支出對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的影響效果不同。儲德銀和建克成 （2014）發(fā)現(xiàn)我國政府行政管理支出和投資性支出對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整存在負(fù)面效應(yīng)，而教育支出和科技支出顯著正向影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整［3］。賈敬全和殷李松 （2018）認(rèn)為，政府在社會保障、醫(yī)療衛(wèi)生、文化傳媒方面的財政支出可以促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化［4］。具體而言，科技支出、社會保障支出等能夠提高人力資本，推動企業(yè)科技創(chuàng)新積極性，最終促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)展 （Czarnitzki D等， 2005； Baldacci E 等， 2008）［5，6］。 張旭和伍海華 （2002）認(rèn)為我國銀行和資本市場通過提供金融服務(wù)影響儲蓄投資，改變生產(chǎn)要素配置結(jié)構(gòu)，最終實現(xiàn)我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。那么當(dāng)?shù)胤秸畬鶆?wù)資金投向不同領(lǐng)域和不同行業(yè)，其對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的影響效應(yīng)也應(yīng)該不盡相同［7］。

地方債務(wù)融資可能在3個方面對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的起到支持作用：（1）地方政府通過債務(wù)融資為企業(yè)創(chuàng)新提供補貼。企業(yè)創(chuàng)新投入的提升將改善產(chǎn)業(yè)間的資源流動與關(guān)聯(lián)，改造傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，延伸產(chǎn)業(yè)鏈向縱深領(lǐng)域發(fā)展，最終促進(jìn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級；（2）地方債務(wù)融資對交通運輸、水利、電力等城市基礎(chǔ)設(shè)置的投入，使人力資本與物質(zhì)資本不斷積累，將推動城市化進(jìn)程，城市化進(jìn)程的加快促進(jìn)了產(chǎn)業(yè)集聚，使產(chǎn)業(yè)間技術(shù)水平和創(chuàng)新能力提高，形成帶動產(chǎn)業(yè)升級的強大引擎；（3）地方政府融資建立起產(chǎn)業(yè)園區(qū)，通過共享資源、克服外部負(fù)效應(yīng)，帶動關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，有效地推動產(chǎn)業(yè)升級。周彬等 （2018）認(rèn)為土地財政表面上看通過招商引資、發(fā)展房地產(chǎn)業(yè)促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)增長，但提前去工業(yè)化損害了干中學(xué)的人力資本積累，損害了市場自發(fā)的匹配和集聚效應(yīng)，縮短了生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)充分發(fā)育的階段，也使得供需結(jié)構(gòu)提前發(fā)生變化［8］。司海平等 （2017）發(fā)現(xiàn)地方政府以發(fā)行城投債的方式融資能夠促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整［9］。然而，地方對債務(wù)融資管理的缺陷造成重復(fù)建設(shè)與資源浪費，更嚴(yán)重的將引發(fā)債務(wù)危機(jī)［10］。地方債務(wù)融資是我國地方政府獲取財政資金的主要手段之一，原因是地方政府融資平臺日漸規(guī)范，中央逐步放開地方政府自行舉債的權(quán)力；同時地方政府推動產(chǎn)業(yè)升級、落實產(chǎn)業(yè)政策急需大量資金支持。債務(wù)融資使地方政府在財政收支方面擁有了更大的自主權(quán)，其在產(chǎn)業(yè)政策實施和產(chǎn)業(yè)升級中所起的作用也越來越顯著。

2 地方發(fā)債對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級影響的實證分析

2.1 模型設(shè)定

本部分使用實證模型檢驗城投債發(fā)債規(guī)模與發(fā)債投向?qū)Ξa(chǎn)業(yè)升級的影響。每年的發(fā)債城市并不完全相同，最終使用的樣本數(shù)據(jù)屬于非平衡面板數(shù)據(jù)。面板數(shù)據(jù)分析方法主要使用固定效應(yīng)和隨機(jī)效應(yīng)模型，即通過控制隨個體變化但不隨時間變化的因素來減少回歸的內(nèi)生性。同時使用固定效應(yīng)和隨機(jī)效應(yīng)模型回歸，然后根據(jù)豪斯曼檢驗方法來判斷哪種模型更具有效性。設(shè)定回歸模型如下：

其中，下標(biāo)i、t代分別代表城市、年份。industrupit代表i城市的產(chǎn)業(yè)升級指數(shù)，bond代表發(fā)債規(guī)模或者城投債資金投向各個行業(yè)的比例。Xit代表經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、人力資本、投資率等一系列控制變量。α代表回歸方程的截距項，ui表示城市固定效應(yīng)，εit表示誤差項。

2.2 變量說明與數(shù)據(jù)分析

（1）被解釋變量：產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級代表了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級化與合理化的提高，也代表了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的變遷和產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)效率的提升。大多數(shù)文獻(xiàn)使用三次產(chǎn)業(yè)之間的變動關(guān)系來衡量產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級。根據(jù)陳淑云和曾龍 （2017）［11］的做法，測算產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級水平，構(gòu)建產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級指標(biāo)。測算公式如下：

其中，industruc表示產(chǎn)業(yè)升級指數(shù)，該指數(shù)越大代表產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級水平越高。Ik表示第k產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)值占總產(chǎn)值的比例，即I1、I2、I3分別表示第一、二、三產(chǎn)業(yè)占國民生產(chǎn)總值的比重。

（2）城投債債券是中國地方政府在現(xiàn)有制度下創(chuàng)新出來的一種 “市政債券”，探索城投債規(guī)模及投向?qū)Ξa(chǎn)業(yè)升級的作用，不僅有利于今后地方融資平臺的規(guī)范化發(fā)展，也為以后發(fā)行市政債券提供了啟示?；谇拔姆治?，將核心解釋變量設(shè)定為：①城投債規(guī)模變化。這里使用每年發(fā)行城投債的對數(shù)表示。發(fā)債規(guī)模代表了城市募集資金的規(guī)模。發(fā)債速度越快說明政府募集的資金越多，政府利用債務(wù)收入投入到各個行業(yè)各個領(lǐng)域的資金越多。②城投債資金投向比例。使用投入到城市每個行業(yè)當(dāng)年的債務(wù)資金與該城市該年城投債發(fā)債總額的比值衡量。債務(wù)資金投向是指地方融資平臺募集的資金投入到不同行業(yè)中去。按照Wind城投債中的 “所屬證監(jiān)會行業(yè)名稱”來確定債務(wù)資金投向行業(yè)。2009～2017年城投債發(fā)債投向比例如表1所示，從城投債投向細(xì)分行業(yè)來看：投向總額居前幾位的依次是建筑業(yè)，綜合類，交通運輸、倉儲和郵政業(yè)，房地產(chǎn)業(yè)，電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)，金融業(yè)，水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)。由于城投債投向其他行業(yè)的比例過少，這里不再進(jìn)行研究，只針對投向比例排名前幾位的進(jìn)行研究。交通運輸、倉儲和郵政業(yè)，電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)，水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)都是明顯屬于城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的行業(yè) （張軍等，2007）［12］，因此將這3個行業(yè)的投向比例加總組成 “基礎(chǔ)設(shè)施”行業(yè)投向比例。文化、體育和娛樂業(yè)與信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)分別屬于科技與文化領(lǐng)域，具有典型研究價值，將其投向比例加總得到 “科技文化業(yè)”。

由于一些城投公司已經(jīng)剝離地方政府控制，完全市場化運營。只保留所屬實際控制人為 “地方國資委”與 “地方政府”的城投債數(shù)據(jù)，剔除其他屬性控制人的城投債數(shù)據(jù)。

（3）控制變量：為了減少內(nèi)生性的影響，控制了其他影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的變量：①經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平 （rengdp）。經(jīng)濟(jì)的發(fā)展可能會帶來產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級，借鑒大多數(shù)文獻(xiàn)的做法，使用人均GDP代表經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平。②投資率。房產(chǎn)、機(jī)器等是企業(yè)用于建設(shè)、生產(chǎn)的固定資產(chǎn)，是影響產(chǎn)業(yè)發(fā)展的主要因素，使用固定資產(chǎn)投資占GDP的比重衡量投資率。③人口規(guī)模。人口規(guī)模的擴(kuò)大可能會通過促進(jìn)勞動力需求來影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級。這里使用常住人口的對數(shù)來表示人口規(guī)模。④人力資本。人力資本可能會通過推動地區(qū)創(chuàng)新能力、促進(jìn)全要素生產(chǎn)率推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級［13］。本文參考宋凌云等 （2013）［14］的方法，采用每萬人在校大學(xué)生人數(shù)與總?cè)丝诘谋戎睾饬咳肆Y本。由于《中國城市統(tǒng)計年鑒》中2016年之后不再統(tǒng)計這個指標(biāo)，且相鄰年份在校大學(xué)生人數(shù)差別不大，因此使用2015年數(shù)據(jù)將其補齊。⑤對外開放程度。采用實際利用外商直接投資與GDP的比重衡量地區(qū)的對外開放水平。⑥城市稅負(fù)水平，使用預(yù)算內(nèi)財政收入占GDP的比重表示。各變量數(shù)據(jù)主要來源于國泰安數(shù)據(jù)庫、萬德數(shù)據(jù)庫與 《中國城市統(tǒng)計年鑒》，2017年固定資產(chǎn)數(shù)據(jù)來自于各城市 “國民經(jīng)濟(jì)與社會發(fā)展統(tǒng)計公報”或 “政府工作報告”。

表1 2009～2017年城投債發(fā)債總額投向比例

數(shù)據(jù)統(tǒng)計如表2所示，投向建筑業(yè)占比平均值達(dá)到0.463，說明在選取的樣本中建筑業(yè)占比始終最大。

表2 描述統(tǒng)計

2.3 實證分析

本文實證分析了城投債規(guī)模變化對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的影響，結(jié)果見表3。表3第 （1）、 （2） 列使用固定效應(yīng)模型進(jìn)行回歸，在不斷加入控制變量的過程中，城投債的系數(shù)在1%的水平下顯著為正，說明城投債規(guī)模增加越快，對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的正向影響越大。表3第 （3）、（4）列使用隨機(jī)效應(yīng)模型進(jìn)行回歸，從回歸結(jié)果可以看出城投債的發(fā)行速度顯著促進(jìn)了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級指數(shù)提高。無論是使用固定效應(yīng)模型，還是隨機(jī)效應(yīng)模型，結(jié)果都顯示城投債發(fā)行是影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的重要因素。由于在不同的估計模型下，bond的系數(shù)存在一定程度的差異，因此針對表3中的各回歸進(jìn)行豪斯曼檢驗，以確定最佳估計模型。由于豪斯曼檢驗分析方法最后結(jié)果中Prob的值為0，小于臨界值0.01，故拒絕原假設(shè)，均應(yīng)采用固定效應(yīng)模型的回歸結(jié)果。如表3第 （2）列所示，城投債規(guī)模每增加個1百分點，產(chǎn)業(yè)升級指數(shù)平均增加0.867。說明地方政府發(fā)行城投債一定程度上為產(chǎn)業(yè)升級提供了支持。

表3 城投債規(guī)模對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的影響

對于其他控制變量而言，人均GDP對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級存在顯著的正向作用，經(jīng)濟(jì)實力越強的地方，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級越快，這符合直觀邏輯。固定資產(chǎn)的投入也顯著促進(jìn)了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級，符合理論預(yù)期。外商直接投資對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級呈現(xiàn)顯著負(fù)向效應(yīng)，可能由于市場分割等問題加劇了城市間的資源競爭，外商直接投資的擴(kuò)大不僅沒有形成對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的拉動效應(yīng)，反而不利于地區(qū)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級。人口規(guī)模顯著促進(jìn)了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級。城市人口擴(kuò)張帶來的人口集聚效應(yīng)可能是有效拉動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的重要原因。城市稅負(fù)水平顯著帶動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)指數(shù)。原因可能是稅收越高的地區(qū)其地方政府有更多的手段和財力去發(fā)展產(chǎn)業(yè)，從而促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級。

表4呈現(xiàn)了城投債投向各行業(yè)比例對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的影響。如表4所示，城投債資金投向各行業(yè)的比例對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的影響存在明顯差異。在控制其他因素的影響后，城投債投向建筑業(yè)占比（constru）對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的影響并不顯著。投向綜合類債務(wù)資金占比（general）的系數(shù)為0.7516，且通過了5%水平下的顯著性檢驗，表明隨著投向綜合類的城投債資金增加，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級指數(shù)越大。綜合類城投債資金能夠有效地推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級。交通運輸、倉儲和郵政業(yè)等基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè) （infru）的系數(shù)為-0.290，并不顯著。這意味著投向基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)的債務(wù)資金并沒有發(fā)揮其對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的促進(jìn)作用，資金利用效率亟待優(yōu)化。投向房地產(chǎn)行業(yè) （estate）的系數(shù)為3.3068，在5%的水平下通過了顯著性檢驗，說明債務(wù)資金投向房地產(chǎn)業(yè)的占比越大，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級指數(shù)提高的越快，投向房地產(chǎn)業(yè)的資金有利于產(chǎn)業(yè)升級。這可能有兩個方面的原因： （1）房地產(chǎn)業(yè)屬于第三產(chǎn)業(yè)，房地產(chǎn)業(yè)直接增加了第三產(chǎn)業(yè)占比； （2）房地產(chǎn)業(yè)包括房地產(chǎn)開發(fā)、建設(shè)、經(jīng)營、管理房地產(chǎn)業(yè)，為第三產(chǎn)業(yè)的發(fā)展提供了機(jī)會。金融業(yè)屬于第三產(chǎn)業(yè)，可以直接通過增加第三產(chǎn)業(yè)占比促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級指數(shù)的提高，但實證結(jié)果表明債務(wù)資金投向金融業(yè)占比 （finan）對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級存在顯著的負(fù)向影響，如表4第 （9）列所示。可能因為城投公司利用債務(wù)資金從事資本運營、資本投資等業(yè)務(wù)，擠占了較多信貸資源，過多地干預(yù)抑制了城市金融體系的發(fā)展，進(jìn)而對產(chǎn)業(yè)升級造成負(fù)面影響。表4第 （10）列中，債務(wù)資金投向科技文化行業(yè)占比 （sciculture）顯著正向影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級，且回歸系數(shù)較大，說明將債務(wù)資金投入到科技文化行業(yè)將對產(chǎn)業(yè)升級產(chǎn)生重要的促進(jìn)作用。科技創(chuàng)新是產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級的原動力，加大對科技的投入，往往會帶來創(chuàng)新能力的提高，從而作用于各個產(chǎn)業(yè)中產(chǎn)品、工藝的升級換代。債務(wù)資金投入到文化行業(yè)中，能夠促進(jìn)文化產(chǎn)品和服務(wù)的提升，帶動其他領(lǐng)域、其他產(chǎn)業(yè)的創(chuàng)新發(fā)展，進(jìn)而有利于實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化升級。

表4 城投債投向各行業(yè)比例對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的影響

通過以上實證分析，發(fā)現(xiàn)城投債發(fā)行顯著促進(jìn)了產(chǎn)業(yè)升級。地方政府可以利用債務(wù)資金投向各個行業(yè)，推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化升級。但是債務(wù)收入投向不同行業(yè)的資金使用效率不同，對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的影響存在差異。債務(wù)資金投入到綜合類行業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)、科技文化行業(yè)中將對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級產(chǎn)生明顯的正向影響。

2.4 對城投債投向歷年變化的討論

為了更清楚地了解我國城投債投向的變化趨勢，將歷年城投債投向行業(yè)比例在表5中列出。結(jié)果發(fā)現(xiàn)債務(wù)資金投向房地產(chǎn)行業(yè)的比例呈現(xiàn)逐年遞增的趨勢，投向建筑業(yè)比例始終較高。這可能與我國近幾年城鎮(zhèn)化速度較快，人們住房需求加大的現(xiàn)實有關(guān)。在其他方面，債務(wù)資金科技文化類的投向比例始終較少，投向綜合類行業(yè)呈現(xiàn)明顯的逐年遞減的趨勢?？萍嘉幕愅顿Y項目未來收益慢且風(fēng)險較大，而地方政府官員由于晉升激勵有短期提高GDP增長率的動力，更傾向于將資金投入到收益快、政績顯著的市政項目中。結(jié)合結(jié)論，可見城投債投向總體變化趨勢不利于產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，地方政府有必要以行政手段科學(xué)規(guī)劃債務(wù)投向。

表5 歷年城投債投向行業(yè)比例 單位：%

3 結(jié) 論

本文利用2009～2017年地級市城投債發(fā)行數(shù)據(jù)，實證分析了地方債務(wù)對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的影響，結(jié)果表明，城投債發(fā)行對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級具有積極影響，城投債債務(wù)資金投向不同行業(yè)對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的影響效應(yīng)存在差異。城投債債務(wù)資金投向建筑業(yè)與交通運輸、倉儲和郵政業(yè)等基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的影響并不明顯，投入到綜合類行業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)、科技文化行業(yè)中將對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級產(chǎn)生明顯的正向影響。將城投債資金投入到金融行業(yè)，不僅不能夠促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級，反而可能會影響信貸資金的配置效率。城投債對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的影響效果與資金投向行業(yè)緊密相關(guān)。結(jié)論對如何提升債務(wù)資金利用效率和合理規(guī)劃地方政府債務(wù)投向提供了啟示。

地方政府在利用發(fā)行城投債融資的同時，應(yīng)注重對債務(wù)資金投向的行業(yè)選擇。（1）避免過多資金投入到建筑業(yè)與交通運輸、倉儲和郵政業(yè)等傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)。傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)投資回報率下降，政府資金投入到該領(lǐng)域?qū)Ξa(chǎn)業(yè)發(fā)展的正向效應(yīng)已經(jīng)減退。其實基礎(chǔ)設(shè)施除了包括傳統(tǒng)的交通、能源、飲水等設(shè)施外，還包括在環(huán)境保護(hù)、生命支持、信息網(wǎng)絡(luò)等方面的新型設(shè)施。地方政府在債務(wù)融資時還應(yīng)考慮到對新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的扶持；（2）債務(wù)投向領(lǐng)域盡量更加多元化，同時加大對科技文化行業(yè)的資金支持。因為多元化投資不僅可以分散地方政府債務(wù)風(fēng)險，還能提供較為穩(wěn)定的收益預(yù)期；（3）減少和限制地方政府對金融行業(yè)債務(wù)資金的投入規(guī)模，合理規(guī)范地方政府對房地產(chǎn)業(yè)的債務(wù)資金投入。政府從事資本運營、資本投資等業(yè)務(wù)，難免破壞公平競爭的市場環(huán)境，擠占信貸資源，嚴(yán)格規(guī)范政府對壟斷性金融行業(yè)的涉足有利于保證資金使用效率。