機(jī)構(gòu)投資者與企業(yè)創(chuàng)新文獻(xiàn)綜述

郭曉冬 周梅

摘要：本文從機(jī)構(gòu)投資者監(jiān)督與企業(yè)創(chuàng)新、機(jī)構(gòu)投資者短視與企業(yè)創(chuàng)新、中國(guó)機(jī)構(gòu)投資者與企業(yè)創(chuàng)新三個(gè)角度綜述了機(jī)構(gòu)投資者與企業(yè)創(chuàng)新之間的關(guān)系，以期為后續(xù)研究提供相關(guān)參考。

關(guān)鍵詞：機(jī)構(gòu)投資者;企業(yè)創(chuàng)新;公司治理

引言

近年來(lái)，企業(yè)創(chuàng)新及其影響因素已經(jīng)成為實(shí)務(wù)界和學(xué)術(shù)關(guān)注的焦點(diǎn)。盡管有大量的文獻(xiàn)探討過(guò)機(jī)構(gòu)投資者影響企業(yè)創(chuàng)新的機(jī)理，但是，國(guó)內(nèi)很少有文獻(xiàn)對(duì)這一領(lǐng)域的研究進(jìn)行全面歸納概括。鑒此，本文試圖全面梳理機(jī)構(gòu)投資者對(duì)企業(yè)創(chuàng)新影響的文獻(xiàn)，歸納概括出機(jī)構(gòu)投資者企業(yè)創(chuàng)新的機(jī)理和渠道，并總結(jié)出現(xiàn)有研究存在的空白與不足，基于此挖掘出未來(lái)的研究機(jī)會(huì)。通過(guò)文獻(xiàn)梳理總結(jié)發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)有文獻(xiàn)主要從公司治理以及投資視野兩個(gè)角度探究機(jī)構(gòu)投資者影響企業(yè)創(chuàng)新的機(jī)理，由于研究視角不同以及對(duì)機(jī)構(gòu)投資者投資視野的認(rèn)識(shí)不同，得出的結(jié)論也各不相同。此外，現(xiàn)有研究基本從機(jī)構(gòu)投資者整體持股水平與公司研發(fā)支出和創(chuàng)新產(chǎn)出的關(guān)系考察機(jī)構(gòu)投資者整體以及不同類型的機(jī)構(gòu)投資者對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響，沒(méi)有充分考慮機(jī)構(gòu)投資者個(gè)體間的相互關(guān)系、相互影響。因此，未來(lái)的相關(guān)研究可以從個(gè)體之間的交互視角研究機(jī)構(gòu)投資者個(gè)體及群體整體對(duì)企業(yè)創(chuàng)新所發(fā)揮的效力。

一、機(jī)構(gòu)投資者監(jiān)督與企業(yè)創(chuàng)新

機(jī)構(gòu)投資者具有資金規(guī)模和信息優(yōu)勢(shì)，由于持有上市公司的股份比例較大，持股帶來(lái)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)較大，使其比較關(guān)注公司的長(zhǎng)期價(jià)值，擁有足夠的動(dòng)機(jī)和能力去收集公司創(chuàng)新活動(dòng)的相關(guān)信息，能夠更準(zhǔn)確地對(duì)公司創(chuàng)新項(xiàng)目的長(zhǎng)期利益和價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，對(duì)公司管理層的創(chuàng)新活動(dòng)進(jìn)行有效監(jiān)督。Holderness and Sheehan（1988）發(fā)現(xiàn)，由于持股比例較大，為獲得更多的投資收益，機(jī)構(gòu)投資者會(huì)選擇參與公司研發(fā)投資等長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)決策投票并對(duì)公司的創(chuàng)新產(chǎn)生正向影響。Black（1992）指出，在公司制定決策的過(guò)程中，相對(duì)于個(gè)人投資者，機(jī)構(gòu)投資者擁有豐富全面的市場(chǎng)信息，對(duì)公司研發(fā)項(xiàng)目的長(zhǎng)期利益和市場(chǎng)前景的評(píng)估可以作出更加客觀、準(zhǔn)確的判斷，從而促使他們有能力通過(guò)影響公司管理者的決策而增強(qiáng)公司研發(fā)投資。在理論方面，Aghion et al.（2013）基于“職業(yè)關(guān)注”和“懶散的經(jīng)理人”假說(shuō)建立機(jī)構(gòu)投資者影響公司創(chuàng)新的理論模型，并運(yùn)用美國(guó)的數(shù)據(jù)檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，機(jī)構(gòu)投資者會(huì)減小管理者因“職業(yè)關(guān)注”帶來(lái)的代理問(wèn)題以及CEO因短期收益下滑而被解雇的可能性，使公司管理層更加關(guān)注公司創(chuàng)新活動(dòng)，從而促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。Kim（2017）從投資視野角度研究機(jī)構(gòu)投資者對(duì)公司創(chuàng)新的影響并運(yùn)用美國(guó)資本市場(chǎng)的數(shù)據(jù)檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，具有長(zhǎng)期投資視野的機(jī)構(gòu)投資者促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新，而短期的機(jī)構(gòu)投資者阻礙企業(yè)創(chuàng)新。Luong et al.（2017）運(yùn)用26個(gè)非美國(guó)國(guó)家的數(shù)據(jù)進(jìn)行檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，外國(guó)機(jī)構(gòu)投資者可以通過(guò)積極的監(jiān)督、給管理者提供創(chuàng)新項(xiàng)目失敗免受懲罰的保險(xiǎn)以及促進(jìn)創(chuàng)新知識(shí)的溢出而提高企業(yè)的創(chuàng)新能力。

二、機(jī)構(gòu)投資者短視與企業(yè)創(chuàng)新

業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估壓力會(huì)使機(jī)構(gòu)投資者成為目光短淺者，注重短期投資收益、忽視企業(yè)長(zhǎng)期投資價(jià)值，致使企業(yè)削減投資回報(bào)緩慢的研發(fā)項(xiàng)目開(kāi)支，進(jìn)而加大公司管理層的短視行為，抑制公司的創(chuàng)新活動(dòng)。Falkenstein（1996）認(rèn)為，擁有信息優(yōu)勢(shì)、專業(yè)的基金經(jīng)理往往通過(guò)在資本市場(chǎng)上尋找好的投資機(jī)會(huì)以最大化投資組合的收益，一旦所投資公司的業(yè)績(jī)下滑，就會(huì)調(diào)整其持有公司的股票倉(cāng)位，這種短視行為負(fù)向影響企業(yè)高風(fēng)險(xiǎn)的長(zhǎng)期研發(fā)項(xiàng)目。此外，出于商業(yè)保密，公司總是很少披露研發(fā)活動(dòng)的信息，致使機(jī)構(gòu)投資者很難獲得研發(fā)支出的信息，促使機(jī)構(gòu)投資者不能有效地監(jiān)督、評(píng)估研發(fā)支出的質(zhì)量和效果，進(jìn)而加劇機(jī)構(gòu)投資者的交易對(duì)公司業(yè)績(jī)的敏感性（Froot et al.，1992）。Samuel（1996）運(yùn)用美國(guó)1985—1990年557家制造業(yè)的數(shù)據(jù)研究機(jī)構(gòu)投資者對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響發(fā)現(xiàn)，機(jī)構(gòu)投資者持股增加了公司的資本支出的同時(shí)減少研發(fā)和廣告支出。由此可見(jiàn)，現(xiàn)有研究基本從機(jī)構(gòu)投資者整體持股水平與公司研發(fā)支出和創(chuàng)新產(chǎn)出的關(guān)系考察機(jī)構(gòu)投資者整體以及不同類型的機(jī)構(gòu)投資者對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響，沒(méi)有充分考慮機(jī)構(gòu)投資者個(gè)體間的相互關(guān)系、相互影響。

三、中國(guó)機(jī)構(gòu)投資者與企業(yè)創(chuàng)新

來(lái)自中國(guó)資本市場(chǎng)上的經(jīng)驗(yàn)表明，機(jī)構(gòu)投資者對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響受到企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和機(jī)構(gòu)投資者類型的影響。趙洪江和夏暉（2009）發(fā)現(xiàn)，開(kāi)放和封閉基金對(duì)公司創(chuàng)新投入存在正向影響。溫軍和馮根福（2012）的研究表明，證券投資基金負(fù)向影響企業(yè)創(chuàng)新，機(jī)構(gòu)投資者持股與企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)系受到企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的影響，機(jī)構(gòu)投資者持股促進(jìn)了民營(yíng)企業(yè)的創(chuàng)新，阻礙國(guó)有企業(yè)的創(chuàng)新。Min（2018）運(yùn)用中國(guó)資本市場(chǎng)上的數(shù)據(jù)對(duì)機(jī)構(gòu)投資者與企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)系進(jìn)行檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，機(jī)構(gòu)投資者通過(guò)參與上市公司的公司治理而促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。此外，Jiang & Yuan（2018）發(fā)現(xiàn)，機(jī)構(gòu)投資者通過(guò)實(shí)地考察與公司管理層、員工進(jìn)行面對(duì)面的溝通討論可以更充分地觀察到企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)情況，增強(qiáng)其信息優(yōu)勢(shì)，能有效地減小公司的信息不對(duì)稱程度，從而使投資者容忍更多的短期創(chuàng)新失敗，減少管理者的短視行為，更有效地激勵(lì)管理層為股東價(jià)值的創(chuàng)造提供足夠多的努力和付出，并使投資者要求更低收益以彌補(bǔ)公司創(chuàng)新帶來(lái)的不確定性風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。楊鳴京等（2018）認(rèn)為，不同類型的機(jī)構(gòu)投資者對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響不同，并將企業(yè)發(fā)明專利申請(qǐng)定義為實(shí)質(zhì)創(chuàng)新，實(shí)用新型和外觀設(shè)計(jì)定義為策略創(chuàng)新，其研究結(jié)果顯示，機(jī)構(gòu)投資者調(diào)研整體上促進(jìn)了企業(yè)創(chuàng)新，證券公司督促上市公司進(jìn)行實(shí)質(zhì)創(chuàng)新和策略創(chuàng)新，公募基金、私募基金以及保險(xiǎn)公司對(duì)企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的監(jiān)督只會(huì)促進(jìn)企業(yè)的實(shí)質(zhì)創(chuàng)新，對(duì)策略創(chuàng)新沒(méi)有影響。

結(jié)語(yǔ)

通過(guò)以上相關(guān)的文獻(xiàn)回顧可知，現(xiàn)有研究基本從機(jī)構(gòu)投資者整體持股水平與公司研發(fā)支出和創(chuàng)新產(chǎn)出的關(guān)系考察機(jī)構(gòu)投資者整體以及不同類型的機(jī)構(gòu)投資者對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響，沒(méi)有充分考慮機(jī)構(gòu)投資者個(gè)體間的相互關(guān)系、相互影響。因此，未來(lái)的相關(guān)研究可以從個(gè)體之間的交互視角研究機(jī)構(gòu)投資者個(gè)體及群體整體對(duì)企業(yè)創(chuàng)新所發(fā)揮的效力。

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