論金融證券市場的虛假陳訴行為及其風(fēng)險管控
——以龍薇傳媒收購萬家萬好集團為例

王成林

（廣西警察學(xué)院，南寧 530000）

一、龍薇傳媒收購萬家文化事件概述

2016 年底，龍薇傳媒公司與萬好萬家集團達成一致，后者向前者轉(zhuǎn)讓18 500 萬自持股份。交易完成后，龍薇傳媒將成為萬家文化的控股股東。緊接著，萬家文化公告了此事項，同時公告收到上海證券交易所（以下簡稱上交所）關(guān)于對權(quán)益變動信息披露相關(guān)事項的《問詢函》。次月，龍薇傳媒通過萬家文化公告披露了對該問詢函的回復(fù)，稱收購所需資金305 990 萬元全部為自籌資金，其中股東以自有資金支付6 000 萬元，以趙薇個人擔(dān)保向西藏銀必信資產(chǎn)管理有限公司借款150 000 萬元，發(fā)放19 000 萬元，向金融機構(gòu)質(zhì)押融資剩余的149 990 萬元，并以本次收購的上市公司作為擔(dān)保。同日，萬家文化公告收到上交所問詢函，公告補充協(xié)議簽署情況。萬家集團對問詢函回復(fù)稱：三方簽訂轉(zhuǎn)讓協(xié)議后，龍薇傳媒與某銀行達成融資方案，后該銀行總行未批準(zhǔn)融資方案。2017 年3 月，萬家文化公告稱龍薇傳媒未完成股份過戶。3 月29 日，龍薇傳媒在回復(fù)《問詢函》中聲稱由于萬家文化被立案調(diào)查存在法律風(fēng)險等不確定因素因此沒有完成股權(quán)過戶。同日，雙方協(xié)商終止本次交易，并于3月31 日簽署解除協(xié)議。根據(jù)該協(xié)議約定，龍薇傳媒與萬家集團的股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議解除，龍薇不再繼續(xù)支付轉(zhuǎn)讓款，前期支付款項退回，雙方互不追究責(zé)任。至此，龍薇傳媒以多次虛假公告、刻意隱瞞事實的方式，并意圖通過高杠桿收購上市公司萬家集團的鬧劇無疾而終。

2018 年4 月11 日，中國證監(jiān)會經(jīng)過調(diào)查，以當(dāng)事人行為構(gòu)成信息披露違法違規(guī)為由，對萬家文化進行行政處罰，對黃有龍、趙薇、孔德永實施5 年證券市場禁入，同時對萬家文化、龍薇傳媒責(zé)令改正，給予警告，并分別處以60 萬元罰款；對孔德永、黃有龍、趙薇、趙政給予警告，并分別處以30 萬元罰款。

二、龍薇傳媒虛假陳訴行為引發(fā)的問題分析

（一）龍薇傳媒收購過程具有誤導(dǎo)市場行為

龍薇傳媒在自身資金不足，相關(guān)融資待審批等極大不確定情況下，以空殼公司收購上市公司，并將此貿(mào)然公告市場，已對市場和投資者產(chǎn)生嚴重誤導(dǎo)的后果。而龍薇傳媒對此辯稱貿(mào)然公告不成立。但根據(jù)公司法規(guī)定，關(guān)于社會公德、商業(yè)道德、誠實守信等社會責(zé)任要求，不允許借“意思自治”“契約自由”為名誤導(dǎo)投資者，收購行為必須嚴格恪守證券法等證券市場法律法規(guī)的監(jiān)管。并且在龍薇的公告中隊自身資金實力也有誤導(dǎo)性描述，自稱趙薇黃有龍夫婦投資有多家公司，但在融資受阻時又聲稱資金在境外無法調(diào)動“還款能力”。但證監(jiān)會調(diào)查已查明龍薇公司確實存在資金不足的空殼公司收購上市公司后貿(mào)然公告產(chǎn)生誤導(dǎo)市場和投資者的行為。另外，根據(jù)《上市公司信息披露管理辦法》相關(guān)規(guī)定，當(dāng)出現(xiàn)會影響交易價格的重大事件時，應(yīng)當(dāng)及時披露進展或者變化情況、可能產(chǎn)生的影響。龍薇傳媒多次公告顯示已與銀行、萬家文化溝通資金事宜，但信息內(nèi)容存在誤導(dǎo)性陳述，甚至有欺騙行為。有選擇性或者不真實的信息披露具有嚴重誤導(dǎo)市場和投資者的后果，嚴重影響了市場和投資者的客觀判斷和投資決策。

（二）信息披露存在虛假陳述和重大遺漏

關(guān)于虛假陳述、重大遺漏，證監(jiān)會在行政處罰決定書中列了不少于三條。包括關(guān)于籌資計劃和安排信息的、未及時披露與金融機構(gòu)未達成融資合作的和對無法按期完成融資計劃原因披露的。具體表現(xiàn)為：第一，根據(jù)中信銀行提供的證據(jù)，龍薇在問詢函回復(fù)的融資金額與中信銀行擬向龍薇傳媒提供的融資額不符；第二，證據(jù)顯示，龍薇傳媒在2017年1 月12 日的問詢函回復(fù)中未完整披露款項支付方式將隨金融機構(gòu)審批情況進行調(diào)整的信息。第三，龍薇傳媒未在公告中明確金融機構(gòu)融資存在的巨大不確定性，存在重大遺漏。上訴分析表明，在股權(quán)轉(zhuǎn)讓過程中，龍薇傳媒通過萬家文化在公告中披露的信息確實存在虛假記載、誤導(dǎo)性陳述及重大遺漏。

（三）虛假陳訴行為對證券市場秩序產(chǎn)生不利影響

龍薇傳媒是在收購萬好萬家集團前一個月成立，在資金籌備、履行能力等關(guān)鍵條件尚未具備情況下，以空殼收購上市公司并貿(mào)然公告，其行為更因趙薇的名人效應(yīng)因素疊加，嚴重誤導(dǎo)市場及投資者，引發(fā)市場和媒體的高度關(guān)注，致使萬家文化股價大幅波動。據(jù)相關(guān)信息顯示，萬家文化股價在收購期間明顯經(jīng)歷“過山車”式震蕩，股價最高重挫逾六成。對此，龍薇傳媒辯稱此系證券市場的正常反應(yīng)。但龍薇傳媒資金不足、空殼收購、操作頻繁并貿(mào)然公告的行為，造成萬家文化股價大幅波動，引起市場和媒體高度關(guān)注，嚴重影響了市場秩序，損害了中小投資者的信心，影響了市場的公平、公正、公開，十分不利證券市場秩序的穩(wěn)定，并產(chǎn)生極大負面示范效應(yīng)。

（四）證券監(jiān)管部門處罰和監(jiān)管力度不足

根據(jù)證監(jiān)會行政處罰決定書，萬家文化、龍薇傳媒被處以60 萬元罰款，趙薇、黃有龍等當(dāng)事人被處以30 萬元罰款。區(qū)區(qū)數(shù)十萬元的懲戒難免讓市場產(chǎn)生處罰過輕的質(zhì)疑。然而，按照現(xiàn)行證券法，這已經(jīng)是監(jiān)管機構(gòu)能夠給予信息披露義務(wù)人及直接責(zé)任人的最高處罰。事實上，在違法信息披露、欺詐發(fā)行、內(nèi)幕交易中的違法成本與不當(dāng)利益之間嚴重不成比例，一直是困擾資本市場秩序的痼疾。因此，將大幅提高違法成本作為重點問題，應(yīng)當(dāng)在新一輪證券法修訂中著手解決。有專家對此也表示，改變的方向應(yīng)是按違法金額的比例和倍數(shù)確定罰款數(shù)額，以取代現(xiàn)行的定額法。唯如此，才能真正對違法行為和以身試法者產(chǎn)生應(yīng)有的震懾作用。

四、藉由此案的反思和改進措施

（一）加強法律法規(guī)建設(shè)，促進各類法律機制的銜接

證券市場中“蛇吞象”式的收購早已有之，又表現(xiàn)為空殼公司收購上市公司。此種收購模式往往伴隨著高杠桿，高杠桿意味著高風(fēng)險，但風(fēng)險極容易轉(zhuǎn)嫁至市場和廣大投資者，如若再發(fā)生連鎖反應(yīng)，極易造成整個證券市場秩序的混亂。所以法律中50 倍杠桿的幅度必然不能存在。投資限額取消了，過于強調(diào)企業(yè)的經(jīng)營自主權(quán)，對遠遠超出本身資產(chǎn)規(guī)模的收購放任不管，必然導(dǎo)致亂象叢生。此次處罰力度過于寬松，這種缺乏監(jiān)管懲治機制的高杠桿并購對投資者卻是一種巨大的風(fēng)險和負擔(dān)，萬家文化股價劇烈漲跌，勢必導(dǎo)致信息不對稱的廣大股民大幅虧損和證券市場的不穩(wěn)定。筆者認為，在現(xiàn)行法律法規(guī)體制下當(dāng)事人難以自覺做到信息披露公開透明，甚至故意虛假陳訴、隱瞞事實，監(jiān)管部門應(yīng)提高監(jiān)管主體責(zé)任意識，健全修改證券法律法規(guī)體系，加強事前事中風(fēng)險管控和預(yù)警公示，同時加大事后處罰力度較弱，及時公布權(quán)威信息，嚴肅證券市場紀律，嚴懲違法違規(guī)者，建議延長違法當(dāng)事人禁入市場時間，完善退市上市機制，加大處罰金額，將違法違規(guī)當(dāng)事人及公司的違規(guī)失信行為納入社會信用管理體系，充分利用各類社會懲罰功能和機制，對證券市場失信行為進行監(jiān)管。有學(xué)者稱，對證券虛假陳述民事賠償制度應(yīng)進行系統(tǒng)的實證研究,建立虛假陳述等證券市場違規(guī)違法行為的民事賠償制度。此外，應(yīng)加強民刑交叉法律研究工作，促進金融證券法律制度與刑事法律制度的銜接機制。符合違規(guī)披露、不披露重要信息罪或內(nèi)幕交易罪等刑事犯罪立案標(biāo)準(zhǔn)的，移交司法機關(guān)進行刑事處罰。

（二）加強聯(lián)合執(zhí)法，提高監(jiān)管技術(shù)含量，強化監(jiān)管廣度和深度

對于炒殼行為、高杠桿并購行為、虛假陳訴等違法違規(guī)行為，證券監(jiān)管部門應(yīng)加強與人民銀行、銀監(jiān)會、公安機關(guān)的聯(lián)合執(zhí)法和信息共享，提高自身監(jiān)管技術(shù)水平，擴大證券市場交易行為監(jiān)管預(yù)警邊界。可從以下兩個方面著手：

一是對收購方收購資金的信息披露和來源追查要有“穿透力”。股權(quán)轉(zhuǎn)讓必然涉及到資金,受讓方的資金是自有資金還是自籌資金,都必須履行必要的信息披露義務(wù)。如果是自籌資金,監(jiān)管部門必須追查至最終出資人,包括個人。需建立與人民銀行、銀監(jiān)會等其他金融部門的聯(lián)合巡查和信息共享機制，一則有助于在事前事中監(jiān)督當(dāng)事人信息披露的真實性，及時監(jiān)管處罰，二則能提高監(jiān)管部門對整個證券市場的風(fēng)險管控和預(yù)警提示，有助于投資者的市場判斷。

二是監(jiān)管部門提高監(jiān)管技術(shù)含量，對所有技術(shù)細節(jié)問題要提前預(yù)判。如萬家文化的收購案，如果監(jiān)管部門引入大數(shù)據(jù)、云研判等技術(shù)，并實現(xiàn)銀行、公安等部門信息系統(tǒng)互聯(lián)互通，龍薇傳媒以50 倍杠桿“蛇吞象”行為的發(fā)現(xiàn)就只是技術(shù)問題。監(jiān)管部門應(yīng)大膽運用高科技手段，積極借鑒騰訊、阿里巴巴等互聯(lián)網(wǎng)公司對海量數(shù)據(jù)分析預(yù)警的技術(shù)成果，引入人工智能技術(shù)輔助人力監(jiān)管，建立健全證券市場交易數(shù)據(jù)庫，確保數(shù)據(jù)的真實、全面、有效、鮮活，推進建成高效、廣域、有力的現(xiàn)代金融證券市場監(jiān)管體系。

（三）建議制定“空殼公司”禁入機制和高杠桿收購嚴控機制

過去公司法曾經(jīng)明確規(guī)定公司對外投資額不能超出自身凈資產(chǎn)的50%，只有專業(yè)投資控股公司可以超出這一比例。雖然這條規(guī)定取消了，但筆者認為，對這個問題的法律標(biāo)尺不但要保留還應(yīng)更加嚴格明確。像龍薇傳媒這樣的空殼公司，全靠借款來收購萬家文化，初審時就應(yīng)該一票否決，根本不能讓它公告，更不能讓其股票交易。實際情況是證監(jiān)部門事后發(fā)現(xiàn)疑點重重再不斷問詢，迫使龍薇傳媒知難而退，但是對二級市場的負面影響已經(jīng)覆水難收。證券法律法規(guī)層面對證券市場要明確規(guī)定，要具備事前事中監(jiān)督功能，空殼公司在交易申報之時就應(yīng)審查清楚并明確禁入市場。對于股權(quán)發(fā)生轉(zhuǎn)讓,且第一大股東或?qū)嶋H控制人發(fā)生變更的上市公司,在其啟動并購重組時,應(yīng)當(dāng)從嚴審核,該否決時要否決,以阻止其借助于并購重組炒殼。對于已經(jīng)發(fā)生股權(quán)轉(zhuǎn)讓（拍賣等獲得的股權(quán)除外）的上市公司,禁止其在5 年內(nèi)再次發(fā)生轉(zhuǎn)讓。防止股價大起大落造成市場風(fēng)險。高杠桿并購應(yīng)嚴審嚴查，達到規(guī)定杠桿倍數(shù)應(yīng)禁止交易，或采取法定足夠擔(dān)保才能在相應(yīng)范圍內(nèi)借款。