后疫情時(shí)期新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)與防范

鐘紅 李欣怡

【摘要】新冠肺炎疫情（COVID-19）大流行對全球經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，新興經(jīng)濟(jì)體在國內(nèi)外雙重壓力之下更是面臨諸多新的挑戰(zhàn)。后疫情時(shí)期，為防范經(jīng)濟(jì)衰退、“雙赤字”惡化、金融市場動(dòng)蕩以及債務(wù)危機(jī)等風(fēng)險(xiǎn)，新興經(jīng)濟(jì)體迫切需要加強(qiáng)國際合作，同時(shí)應(yīng)以更大力度積極推進(jìn)自身經(jīng)濟(jì)金融的結(jié)構(gòu)性改革。

【關(guān)鍵詞】后疫情時(shí)期；新興經(jīng)濟(jì)體； 金融風(fēng)險(xiǎn)

【中圖分類號(hào)】F831.51

一、疫情對新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)金融影響巨大

2020年初暴發(fā)的新冠肺炎疫情仍呈現(xiàn)傳播趨勢，對全球經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。據(jù)世界衛(wèi)生組織數(shù)據(jù)，截至北京時(shí)間8月31日20時(shí)14分，新冠肺炎疫情已影響215個(gè)國家和地區(qū)，全球確診病例2511萬例，累計(jì)死亡84萬例。國際貨幣基金組織（IMF）在今年6月最新世界經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告中預(yù)測，全球GDP在2020年將下降4.9%，未來兩年內(nèi)的經(jīng)濟(jì)損失將達(dá)到12萬億美元，這是自上世紀(jì)大蕭條以來IMF對全球經(jīng)濟(jì)增長做出的最悲觀的預(yù)測。IMF亦大幅下調(diào)了其對新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)增長的預(yù)測，認(rèn)為新興經(jīng)濟(jì)體GDP增長率在2020年將下降3.0%。

相較于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，眾多新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)較弱，外債水平較高，貨幣貶值壓力大，面對新冠肺炎疫情沖擊時(shí)更顯脆弱。持續(xù)疫情不僅沖擊這些國家的醫(yī)療體系、工業(yè)發(fā)展、消費(fèi)和出口，而且會(huì)加劇其資本外流和貨幣貶值壓力。應(yīng)該說，國內(nèi)外雙重壓力影響著新興經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展前景。

（一）主要表現(xiàn)

1.新興市場疫情加劇，多國經(jīng)濟(jì)增速下滑

當(dāng)前，新興市場屬于疫情的重災(zāi)區(qū)。巴西、印度和俄羅斯確診病例分別位列全球第二、第三和第四，秘魯、南非、墨西哥等國疫情加劇。新興市場國家衛(wèi)生體系和經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)相對薄弱，疫情大規(guī)模暴發(fā)后，伴隨著全球經(jīng)濟(jì)下行和外部需求下降，新興經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)了明顯的經(jīng)濟(jì)增速下降，部分國家甚至開始進(jìn)入實(shí)質(zhì)性衰退（圖1）。巴西2020年一季度GDP同比下降0.3%，預(yù)計(jì)全年GDP增速下降9.1%；印度一季度GDP增速3.1%，預(yù)計(jì)全年下降4.5%；俄羅斯一季度GDP增速1.6%，預(yù)計(jì)全年下降6.6%。各國失業(yè)率顯著上升，巴西2020年二季度失業(yè)率達(dá)到13.3%，南非2020年一季度失業(yè)率為30.1%，均創(chuàng)歷史新高。貧困率近年來首次上升，世界銀行預(yù)計(jì)2020年全球人均收入減少3.6%，發(fā)展中國家多達(dá)1億人將陷入極端貧困。

2.金融系統(tǒng)動(dòng)蕩加大，資本外流不容忽視

疫情引起的恐慌，在金融市場表現(xiàn)迅速而顯著。一季度疫情在全球蔓延后，投資者避險(xiǎn)情緒高漲，資產(chǎn)價(jià)格急劇下跌，股市流動(dòng)性緊張甚至出現(xiàn)熔斷，高收益?zhèn)?、杠桿貸款利差大幅上升，債券發(fā)行基本停滯。據(jù)《經(jīng)濟(jì)學(xué)人》智庫（EIU）報(bào)告，自受新冠肺炎疫情影響的危機(jī)開始以來，3月中下旬投資者已從新興市場撤出830億美元的投資，是有記錄以來新興市場最大規(guī)模的資本外流，超過2008年金融危機(jī)時(shí)期。3月末由于全球主要央行及政府采取激進(jìn)的逆周期寬松政策，投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好回升，重新投入風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，流動(dòng)性危機(jī)緩解，市場止跌回升。國際金融協(xié)會(huì)（IIF）數(shù)據(jù)顯示，6月份流入新興市場的投資組合資金從5月份的35億美元增至321億美元，其中大部分流入債市。目前看，盡管資本外流情況有所緩解，但資本凈流出新興經(jīng)濟(jì)體的趨勢并未完全改變。

3.經(jīng)濟(jì)脆弱程度加深，部分國家陷入債務(wù)困境

當(dāng)前疫情發(fā)展和世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景面臨高度不確定性，國際貿(mào)易和投資陷入低迷。聯(lián)合國貿(mào)發(fā)會(huì)議（UNCTAD）預(yù)測2020年一季度全球商品貿(mào)易環(huán)比下滑5%，二季度環(huán)比再跌27%；全年FDI流量預(yù)計(jì)降至1萬億美元以下，比2019年下降40%。在外需不振、資本流出的大背景下，新興市場經(jīng)濟(jì)脆弱性逐漸暴露，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步上升。部分新興經(jīng)濟(jì)體的貨幣貶值嚴(yán)重，巴西雷亞爾、南非蘭特、墨西哥比索、俄羅斯盧布2020年上半年分別貶值36.5%、24.2%、22.4%和13.0%。阿根廷比索波動(dòng)更為明顯，自2019年7月起一年內(nèi)貶值幅度超過67%，同時(shí)外匯儲(chǔ)備從590億美元減至370億美元。在疫情沖擊、美元升值、外債集中到期等因素的共同作用下，部分新興經(jīng)濟(jì)體的債務(wù)負(fù)擔(dān)已“雪上加霜”。當(dāng)前，包括國際貨幣基金組織（IMF）、國際金融協(xié)會(huì)（IIF）等機(jī)構(gòu)均對2020年的全球經(jīng)濟(jì)衰退和債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)出預(yù)警，今年上半年評級(jí)機(jī)構(gòu)惠譽(yù)下調(diào)了30余個(gè)國家的主權(quán)評級(jí)，其中包括印度、巴西、南非、羅馬尼亞、尼日利亞等新興經(jīng)濟(jì)體國家。諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主、世界銀行前首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家約瑟夫 斯蒂格利茨也警告稱，新冠肺炎疫情可能令諸多新興市場國家陷入債務(wù)危機(jī)，從而引發(fā)全球金融危機(jī)。從現(xiàn)實(shí)情況看，以阿根廷為例，新冠肺炎疫情造成的經(jīng)濟(jì)沖擊使該國陷入債務(wù)困境。2020年8月，阿根廷政府與國際債權(quán)人談判，達(dá)成約650億美元外債的重組協(xié)議，以解決該國20年來的第三次主權(quán)債務(wù)違約。同時(shí)，阿根廷請求與IMF就新的資金援助計(jì)劃展開討論。印度、巴西、俄羅斯等國債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)亦在不斷上升。

（二）原因分析

新興經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)以上問題，是內(nèi)外部多重因素共同作用的結(jié)果。

1.新冠肺炎疫情的沖擊

新冠肺炎疫情這一全球公共衛(wèi)生事件為世界經(jīng)濟(jì)踩下“急剎車”，阻礙了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的步伐。新興經(jīng)濟(jì)體公共衛(wèi)生體系通常相對薄弱，醫(yī)療技術(shù)較落后且缺乏應(yīng)對經(jīng)驗(yàn)，成功控制住疫情需要舉全國之力并在財(cái)政貨幣政策上做出讓步。若未發(fā)生疫情，新興經(jīng)濟(jì)體2020年整體很可能繼續(xù)保持增長，然而前所未有的疫情給經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來重創(chuàng)。從供給側(cè)看，一些產(chǎn)業(yè)鏈、供應(yīng)鏈遭受巨大損失。部分國家為控制疫情擴(kuò)散采取了停產(chǎn)停工、封鎖城鎮(zhèn)、關(guān)閉邊境等嚴(yán)格封鎖措施，這些限制造成勞動(dòng)力待業(yè)、生產(chǎn)停滯及物流受阻甚至產(chǎn)業(yè)鏈斷裂。其中，高度依賴全球價(jià)值鏈的產(chǎn)業(yè)受損最大，如汽車、光電子、航空等。從需求側(cè)看，宏觀上，國際貿(mào)易和投資減弱，消費(fèi)受抑制，外需極大萎縮；微觀上，效益不好的企業(yè)大幅裁員，居民收入下降導(dǎo)致對經(jīng)濟(jì)的預(yù)期悲觀，削弱了近期的消費(fèi)需求。疫情的發(fā)生同時(shí)降低了經(jīng)濟(jì)的供給和需求，商品和服務(wù)的產(chǎn)量短期內(nèi)大幅減少，經(jīng)濟(jì)由此步入衰退。

2.發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體政策外溢

新興經(jīng)濟(jì)體容易受到發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體政策外溢影響，經(jīng)濟(jì)金融波動(dòng)往往與美元匯率周期、全球主要央行貨幣政策走勢、地緣政治等因素密切相關(guān)。匯率方面，美元強(qiáng)弱在很大程度上主導(dǎo)了新興市場的經(jīng)濟(jì)起伏，例如，2000年前后、2008年金融危機(jī)后、2011年至2017年以及2018年美元的四次走強(qiáng)，均伴隨著新興市場經(jīng)濟(jì)金融的衰退和動(dòng)蕩；反之，美元弱勢期間新興經(jīng)濟(jì)體增速反彈或高位企穩(wěn)。2020年初美元指數(shù)大幅上升引發(fā)新興經(jīng)濟(jì)體貨幣貶值，導(dǎo)致這些國家以美元計(jì)價(jià)的債務(wù)規(guī)模膨脹，償債負(fù)擔(dān)增加（2020年3月份主要新興經(jīng)濟(jì)體貨幣平均貶值15%，相應(yīng)導(dǎo)致其債務(wù)占GDP比重增加8%以上）。貨幣政策方面，2008年國際金融危機(jī)后，主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體相繼采取量化寬松貨幣政策，全球流動(dòng)性過剩，巨額資金為追求高收益涌入新興市場，激活了新興經(jīng)濟(jì)體的投資和生產(chǎn)，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)及社會(huì)高速發(fā)展。近幾年全球經(jīng)濟(jì)逐漸復(fù)蘇，主要發(fā)達(dá)國家貨幣政策偏向正?；?，重啟加息并推動(dòng)稅改，全球流動(dòng)性緊縮加劇新興經(jīng)濟(jì)體貨幣貶值壓力，促使跨境資本逃離新興市場。2020年在全球主要央行采取超常規(guī)量化寬松貨幣政策的背景下，新興經(jīng)濟(jì)體再次暴露在全球金融市場動(dòng)蕩的持續(xù)影響之下。地緣政治方面，逆全球化趨勢帶來的經(jīng)貿(mào)摩擦、發(fā)達(dá)國家大選的政治不確定性等，也為新興市場經(jīng)濟(jì)增長帶來不穩(wěn)定因素。2020年以來為應(yīng)對新冠肺炎疫情沖擊，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體紛紛采取以鄰為壑的產(chǎn)業(yè)政策，給新興經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展帶來巨大不利影響。

3.自身經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性問題

過去十余年新興經(jīng)濟(jì)體對世界經(jīng)濟(jì)增長的推動(dòng)作用不可小覷，貢獻(xiàn)了全球約50%的經(jīng)濟(jì)增長，成為帶動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的引擎。但因自身經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡愈加明顯，新興經(jīng)濟(jì)體近幾年發(fā)展速度有所放緩。

一方面，新興經(jīng)濟(jì)體以中低端制造業(yè)為主，產(chǎn)業(yè)升級(jí)是目前面臨的較大挑戰(zhàn)。在全球制造業(yè)體系中，發(fā)達(dá)國家主導(dǎo)前沿科技創(chuàng)新和高端制造，而新興國家集中在中低端制造領(lǐng)域，通過要素成本優(yōu)勢參與國際分工、承接發(fā)達(dá)國家外包任務(wù)以實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)總量的增長。然而伴隨著新一輪技術(shù)革命，全球制造業(yè)格局面臨重大調(diào)整。主要發(fā)達(dá)國家制定“再工業(yè)化”的經(jīng)濟(jì)振興戰(zhàn)略，推動(dòng)中高端制造業(yè)回流，并加強(qiáng)全球產(chǎn)業(yè)布局調(diào)整，力圖保持世界制造業(yè)領(lǐng)先地位。同時(shí)，一些發(fā)展中國家利用低成本競爭優(yōu)勢，積極吸引勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)和低附加值環(huán)節(jié)轉(zhuǎn)移，爭奪中低端制造業(yè)留駐。實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)轉(zhuǎn)型是最好的應(yīng)對方式，但是一些新興經(jīng)濟(jì)體整體創(chuàng)新水平低，缺乏對精密儀器、高科技產(chǎn)品等的研發(fā)投入能力，產(chǎn)業(yè)升級(jí)難度較大。

另一方面，新興經(jīng)濟(jì)體以生產(chǎn)型和資源型為主，部分國家的經(jīng)濟(jì)增長嚴(yán)重依賴大宗商品出口，原油價(jià)格暴跌致使其經(jīng)濟(jì)受累。根據(jù)UNCTAD定義，若一國出口總量的60%以上是大宗商品，即被認(rèn)為是大宗商品出口依賴國家。全球有2/3的發(fā)展中國家屬于大宗商品出口依賴國家。新興經(jīng)濟(jì)體中巴西和俄羅斯的大宗商品在出口金額中占比高達(dá)70%。脆弱的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)使新興經(jīng)濟(jì)體抵御外部風(fēng)險(xiǎn)的能力變差，易受價(jià)格波動(dòng)的負(fù)面影響。2013年至2017年間，大宗商品平均價(jià)格水平遠(yuǎn)低于2008年至2012年的峰值水平，這導(dǎo)致依賴大宗商品的國家經(jīng)濟(jì)增長放緩。新冠肺炎疫情發(fā)生后國際市場需求疲軟，大宗商品價(jià)格普遍下跌，原油、天然氣、銅、煤炭等進(jìn)口價(jià)格分別下降21.2%、14.7%、6.3%和4.7%，使過度依賴大宗商品出口的國家遭受進(jìn)一步的經(jīng)濟(jì)打擊。

二、未來新興經(jīng)濟(jì)體面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)

（一）經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)

自1950年以來，全球經(jīng)濟(jì)大約每十年就會(huì)經(jīng)歷一次全球性衰退，衰退期的共同特征是全球貿(mào)易、工業(yè)生產(chǎn)、資本流動(dòng)、居民就業(yè)和能源消費(fèi)高度同步低迷。它們由不同類型沖擊觸發(fā)，但都伴隨著金融危機(jī)的來臨。1975年的全球經(jīng)濟(jì)衰退源于1973年阿拉伯石油禁運(yùn)對全球石油價(jià)格造成的沖擊，石油價(jià)格居高不下導(dǎo)致許多國家通貨膨脹大幅上升，寬松的貨幣和財(cái)政政策刺激經(jīng)濟(jì)增長反彈的同時(shí)也開啟了滯漲時(shí)代。1982年的全球經(jīng)濟(jì)衰退由第二次石油價(jià)格沖擊、發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策收緊以及拉丁美洲的債務(wù)危機(jī)引發(fā)。緊縮性貨幣政策引起全球利率上升和大宗商品價(jià)格崩潰，若干拉丁美洲國家難以償還債務(wù)，引爆債務(wù)危機(jī)。1991年的全球經(jīng)濟(jì)衰退由海灣戰(zhàn)爭、地緣政治不確定性加劇和油價(jià)急劇上漲等一系列沖擊共同造成，導(dǎo)致美國出現(xiàn)信貸危機(jī)、歐盟匯率機(jī)制出現(xiàn)問題、日本資產(chǎn)泡沫破裂。2009年全球經(jīng)濟(jì)衰退由2008年美國次貸危機(jī)引發(fā)并迅速蔓延至其他國家，導(dǎo)致全球資產(chǎn)下跌、信貸收縮、貿(mào)易崩潰，許多國家相繼暴發(fā)銀行業(yè)危機(jī)，陷入同步衰退。隨著國際貿(mào)易和金融聯(lián)系的日益密切，經(jīng)濟(jì)衰退波及的國家范圍更加廣泛，各國衰退同步程度不斷上升。經(jīng)濟(jì)衰退的負(fù)面影響不僅體現(xiàn)在短期國內(nèi)生產(chǎn)總值等經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的下滑，還會(huì)因投資減少、信貸限制和新技術(shù)采用緩慢等造成經(jīng)濟(jì)中長期潛在增長率的下降。

新冠肺炎疫情大流行正在引發(fā)新一輪全球經(jīng)濟(jì)衰退。目前新冠肺炎疫情迅速蔓延至世界各地，諸多國家GDP大幅下滑，失業(yè)率高企。歷史上1918——1919年間西班牙流感曾造成全世界約5億人感染，數(shù)千萬人死亡。人類致命傳染病造成的人員傷亡和經(jīng)濟(jì)危害可能比戰(zhàn)爭更嚴(yán)峻，大流行病和相關(guān)隔離措施會(huì)嚴(yán)重抑制消費(fèi)和投資，限制勞動(dòng)力供應(yīng)和生產(chǎn)。由新冠肺炎疫情引發(fā)的經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)，將造成20世紀(jì)30年代大蕭條以來最嚴(yán)重的全球經(jīng)濟(jì)衰退。密切共振的金融市場、加速外流的資本、轉(zhuǎn)移重構(gòu)的產(chǎn)業(yè)鏈等均將影響新興經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)和發(fā)展。

（二）“雙赤字”惡化風(fēng)險(xiǎn)

2008年國際金融危機(jī)后，新興經(jīng)濟(jì)體為世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇及增長作出突出貢獻(xiàn)，但發(fā)展過程中也積聚了不少風(fēng)險(xiǎn)，其中比較嚴(yán)重就是“雙赤字”惡化問題。“雙赤字”是指貿(mào)易赤字和財(cái)政赤字在一些國家并存的情況。較低的國際貿(mào)易收入和強(qiáng)勁的公共投資支出是導(dǎo)致部分新興經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)“雙赤字”的主要原因。以阿根廷為例，阿根廷自然礦產(chǎn)資源豐富，但勞動(dòng)力稀缺，出口以農(nóng)畜產(chǎn)為主，而進(jìn)口則以設(shè)備、消費(fèi)品居多，常向國際組織大額借貸，經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目赤字逐漸加重；政權(quán)更迭頻繁，政策前后不一致，加上為拉選票頻繁使用激進(jìn)的財(cái)政政策，財(cái)政支出規(guī)模不斷擴(kuò)大。在較為嚴(yán)重的2017年，阿根廷貿(mào)易赤字和財(cái)政赤字占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比重分別達(dá)到4.8%和6.5%。此外，印度、印尼、巴西等國也長期處于“雙赤字”狀態(tài)。這些國家為削減赤字曾采取過一系列緊縮政策，但受制于內(nèi)外因素影響，統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示“雙赤字”并未明顯好轉(zhuǎn)，反而有繼續(xù)惡化的趨勢。

IMF數(shù)據(jù)顯示，新興市場和發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體的一般政府總債務(wù)占GDP比重從2008年的35.5%飆升至2018年的50.6%，經(jīng)常項(xiàng)目差額占GDP比重整體雖下降，但部分國家貿(mào)易赤字仍嚴(yán)重（圖2）。新冠肺炎疫情暴發(fā)后，國際經(jīng)貿(mào)減少且各國不可避免要增大財(cái)政開支，未來新興經(jīng)濟(jì)體可能將面臨更嚴(yán)峻的“雙赤字”風(fēng)險(xiǎn)和更多的兩難選擇：如抑制高通脹所需的緊縮性貨幣政策與刺激經(jīng)濟(jì)增長所需的寬松貨幣政策；緩解貿(mào)易逆差所需的貨幣貶值政策與避免美元債務(wù)違約所需的貨幣升值政策；防止經(jīng)濟(jì)滯脹所需的積極財(cái)政政策與減少財(cái)政赤字所需的緊縮財(cái)政政策等矛盾。

（三）金融市場風(fēng)險(xiǎn)

貨幣價(jià)值波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。面對新冠肺炎疫情造成的經(jīng)濟(jì)衰退，各國央行均采用寬松的貨幣政策以穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)，美國更是采取了無限制量化寬松政策。若新一輪全球美元流動(dòng)性泛濫，美元出現(xiàn)較大幅度貶值，新興經(jīng)濟(jì)體會(huì)面臨本幣升值和資本泡沫壓力。而一旦美聯(lián)儲(chǔ)加息、縮減資產(chǎn)負(fù)債表回收流動(dòng)性，美元出現(xiàn)較大幅度升值，又將導(dǎo)致新興經(jīng)濟(jì)體國家的貨幣貶值，嚴(yán)重時(shí)甚至可能誘發(fā)貨幣危機(jī)。

資本市場風(fēng)險(xiǎn)。疫情蔓延激發(fā)的恐慌性情緒曾在2020年3月引起美股暴跌，數(shù)次觸發(fā)熔斷機(jī)制，在全球資本市場特別是新興經(jīng)濟(jì)體引發(fā)劇烈的連鎖反應(yīng)。若國際疫情形勢長期化、經(jīng)濟(jì)增長動(dòng)能和信心不足、政策空間受限，不排除全球資本市場再次發(fā)生動(dòng)蕩并影響新興經(jīng)濟(jì)體資本市場穩(wěn)定的可能性。

金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。疫情沖擊對銀行業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量形成負(fù)面壓力，中長期而言銀行業(yè)將面臨較多不良資產(chǎn)增加及處置問題。疫情后，進(jìn)一步寬松的貨幣政策所造成的低利率使銀行存款成本降無可降，貸款利率的下降將無法被對沖，給商業(yè)銀行凈息差及盈利能力帶來負(fù)面影響。

資本外流風(fēng)險(xiǎn)?？缇迟Y本流動(dòng)通常具有規(guī)模大、逐利性和順周期性強(qiáng)的特點(diǎn)，當(dāng)一國經(jīng)濟(jì)增長勢頭減緩時(shí)，跨境資本流向逆轉(zhuǎn)和突停的風(fēng)險(xiǎn)將增大。1997年亞洲金融危機(jī)后，泰國、馬來西亞、印度尼西亞等國就曾發(fā)生大規(guī)模資本外逃，貨幣價(jià)值崩潰，經(jīng)濟(jì)陷入蕭條。新冠肺炎疫情蔓延使新興經(jīng)濟(jì)體增長承壓，若未來經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期，資本有大幅流出的風(fēng)險(xiǎn)。

（四）債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

大部分新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)單一，長期依賴國際市場獲取融資，依靠國際市場獲得出口收入是維持其債務(wù)可持續(xù)性的重要方式。新冠肺炎疫情流行嚴(yán)重?cái)_亂了正常的國際經(jīng)貿(mào)活動(dòng)，新興經(jīng)濟(jì)體被迫面臨增加防疫開支和償還高額債務(wù)的雙重壓力。當(dāng)前新興經(jīng)濟(jì)體普遍存在杠桿率上升和企業(yè)盈利能力下滑的情況，部分國家的外債負(fù)擔(dān)十分嚴(yán)重。以土耳其為例，2018年外債余額已達(dá)到4451億美元，其中短期外債1154億美元，長期外債3282億美元。土耳其長期利用外幣貸款來支持國內(nèi)里拉貸款，很多企業(yè)在借入外債時(shí)并未對匯率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行對沖，導(dǎo)致到期難以償還。與此同時(shí)，新興市場和發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體的儲(chǔ)備資產(chǎn)規(guī)模持續(xù)下降，多數(shù)國家缺乏足夠的外匯儲(chǔ)備來避免巨額外債形成的重大違約風(fēng)險(xiǎn)。從償付能力指標(biāo)看，土耳其、馬來西亞、南非等國短期外債/外匯儲(chǔ)備均超過60%，外債償債能力較弱。2019年、2020年，新興經(jīng)濟(jì)體分別有7750億美元、7229億美元的債務(wù)到期，遠(yuǎn)高于此前4050億美元的均值水平。疫情蔓延、經(jīng)濟(jì)低迷疊加不斷擴(kuò)張的債務(wù)規(guī)模，部分新興經(jīng)濟(jì)體償債壓力大幅上升，暴發(fā)債務(wù)危機(jī)的可能性將增加。

此外，還需警惕新興經(jīng)濟(jì)體表外債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。一些新興市場間的債務(wù)并沒有完全公開，未出現(xiàn)在資產(chǎn)負(fù)債表或者標(biāo)準(zhǔn)數(shù)據(jù)庫中，被發(fā)覺時(shí)常常為時(shí)已晚。歷史上曾有過因表外債務(wù)而暴發(fā)的經(jīng)濟(jì)危機(jī)，例如1997年亞洲金融危機(jī)時(shí)泰國賬面外儲(chǔ)總額為330億美元，但實(shí)際儲(chǔ)備額僅有10億美元；2010年希臘危機(jī)，希臘政府使用金融衍生品并偽造了會(huì)計(jì)賬目，世人誤以為希臘財(cái)政赤字和債務(wù)負(fù)擔(dān)比以往小得多而掉以輕心。

（五）地緣政治風(fēng)險(xiǎn)

疫情之下，國際政治經(jīng)濟(jì)格局正面臨百年未有之大變局。2019年美國“退群”、英國“脫歐”，2020年新冠肺炎疫情大流行使全球經(jīng)貿(mào)往來暫時(shí)停滯，逆全球化趨勢加劇。地緣政治行為可通過影響國際貿(mào)易、國際投資、外匯市場、市場預(yù)期等途徑，阻礙世界范圍內(nèi)資本流動(dòng)和貿(mào)易需求。各國在社會(huì)制度、發(fā)展模式、價(jià)值理念、種族文化等方面的一系列對立和沖突，成為疫情的次生災(zāi)害，是長期損害國家互信、制約國家間制度性合作和經(jīng)濟(jì)全球化的極大隱患。

疫情也導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)鏈多環(huán)節(jié)受阻，全球供應(yīng)鏈呈現(xiàn)出更多元化的布局。封城等阻礙疫情傳播的措施暴露出過度追求生產(chǎn)效率的全球供應(yīng)鏈的脆弱性，比如企業(yè)因缺乏原材料無法生產(chǎn)，居民買不到急需使用的產(chǎn)品。后疫情時(shí)期，發(fā)達(dá)國家可能會(huì)更加重視產(chǎn)業(yè)的自主控制性，全球供應(yīng)鏈分布邏輯或被改變，全球化布局可能會(huì)轉(zhuǎn)向區(qū)域化，加劇貿(mào)易保護(hù)主義和產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)顧、分散傾向。新興經(jīng)濟(jì)體承接的全球供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)量減少，將給其經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型帶來挑戰(zhàn)。

三、防范風(fēng)險(xiǎn)的政策建議

展望未來，新冠肺炎疫情發(fā)展和全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景均有較大的不確定性。疫苗的問世將使疫情逐步得到控制，雖然疫情有波動(dòng)反彈的可能，但伴隨著各國經(jīng)濟(jì)的復(fù)工復(fù)產(chǎn)，經(jīng)濟(jì)主基調(diào)或?qū)睾蛷?fù)蘇。后疫情時(shí)期，在全球經(jīng)濟(jì)衰退、大宗商品價(jià)格下跌、資本外流加劇和地緣政治沖突等因素的相互交織下，新興經(jīng)濟(jì)體仍將面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)。在此，對于新興經(jīng)濟(jì)體金融風(fēng)險(xiǎn)防范提出以下建議。

一是加強(qiáng)國際衛(wèi)生及經(jīng)濟(jì)貿(mào)易合作，共同追求全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。當(dāng)前全球面臨的首要任務(wù)是共同應(yīng)對新冠肺炎疫情引發(fā)的衛(wèi)生和經(jīng)濟(jì)沖擊，國際社會(huì)必須團(tuán)結(jié)起來，盡全力促進(jìn)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，防止更多人陷入貧困和失業(yè)。各國應(yīng)堅(jiān)持合作共贏，加強(qiáng)宏觀經(jīng)濟(jì)政策協(xié)調(diào)，實(shí)施有效的財(cái)政、貨幣政策，維持全球產(chǎn)業(yè)鏈、供應(yīng)鏈的基本穩(wěn)定。

二是完善宏觀經(jīng)濟(jì)框架并改善“雙赤字”，提高抵御風(fēng)險(xiǎn)能力。低國際貿(mào)易收入和高公共支出是“雙赤字”的主要原因，應(yīng)通過改善收入及整頓財(cái)政緩解赤字惡化風(fēng)險(xiǎn)。債務(wù)水平較高的國家，財(cái)政空間有限且投資需求較大，尤其需要重視完善宏觀經(jīng)濟(jì)框架，恢復(fù)財(cái)政可持續(xù)性，提高財(cái)政和債務(wù)透明度，確保公共支出具有成本效益，政策環(huán)境有利于中小微企業(yè)的發(fā)展。

三是通過結(jié)構(gòu)性改革提升經(jīng)濟(jì)動(dòng)能，擴(kuò)大內(nèi)需提振市場。要堅(jiān)持以結(jié)構(gòu)性改革為主線，提高資源配置能力，優(yōu)化營商環(huán)境，增強(qiáng)微觀主體活力，堅(jiān)持創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展，突破制約經(jīng)濟(jì)發(fā)展的瓶頸。結(jié)構(gòu)性改革短期會(huì)有陣痛，但長期有助于解決經(jīng)濟(jì)增長內(nèi)生動(dòng)力不足等問題，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)更高質(zhì)量發(fā)展。若疫情影響長期持續(xù)，擴(kuò)大內(nèi)需提振消費(fèi)信心將會(huì)更加重要。

四是加強(qiáng)逆周期宏觀審慎管理框架，探索建立債務(wù)違約救助新模式。2008年金融危機(jī)的暴發(fā)令國際社會(huì)認(rèn)識(shí)到宏觀審慎的重要性，未來應(yīng)繼續(xù)強(qiáng)化逆周期調(diào)節(jié)，引導(dǎo)信貸投放適度增長，嚴(yán)格控制金融部門不良資產(chǎn)率，努力建立起低債務(wù)、低通脹及高國際儲(chǔ)備的政策空間，熨平經(jīng)濟(jì)周期，為疫情后的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇奠定基礎(chǔ)。積極搭建平臺(tái)，將亞洲投資銀行、絲路基金、金磚國家新發(fā)展銀行納入“一帶一路”新興經(jīng)濟(jì)體債務(wù)違約救助機(jī)制，加強(qiáng)多邊協(xié)調(diào)，探索建立新興經(jīng)濟(jì)體債務(wù)違約救助的新模式。

五是加快新興經(jīng)濟(jì)體的金融體制改革，提高應(yīng)對外部沖擊的彈性。進(jìn)一步完善資本市場，健全外匯政策，加強(qiáng)對短期資金流動(dòng)變化的監(jiān)測分析，保障央行對匯率和資本流動(dòng)的間接調(diào)控能力。考慮到發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體政策外溢的負(fù)面影響，新興經(jīng)濟(jì)體未來可適當(dāng)減少美元計(jì)價(jià)債務(wù)，提高歐元、人民幣等國際貨幣計(jì)價(jià)比率。中國也可有條件地提供資助，鼓勵(lì)與新興經(jīng)濟(jì)體國家簽訂或續(xù)簽貨幣互換協(xié)議，加強(qiáng)人民幣在中國與相關(guān)國家跨境貿(mào)易結(jié)算和金融投融資中的使用。

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鐘紅 中國銀行研究院副院長，《國際金融研究》雜志和《國際金融》雜志常務(wù)副主編。經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，研究員。兼任中國國際金融學(xué)會(huì)常務(wù)理事，中國農(nóng)村金融學(xué)會(huì)常務(wù)理事，中國世界經(jīng)濟(jì)學(xué)會(huì)理事，中國人民大學(xué)國際貨幣研究所特約研究員。

長期從事世界經(jīng)濟(jì)、國際金融和人民幣國際化等領(lǐng)域的研究。出版專著《人民幣國際債券市場研究——基于人民幣國際化的視角》。參與合著著作5部，參與翻譯著作2部，主持或作為主要參與者參加多項(xiàng)重大課題研究，在核心期刊發(fā)表學(xué)術(shù)論文數(shù)十篇。曾獲國家人事部科技成果評比一等獎(jiǎng)、中國國際金融學(xué)會(huì)全國優(yōu)秀論文一等獎(jiǎng)、金融教育研究成果論文類一等獎(jiǎng)等多項(xiàng)學(xué)術(shù)獎(jiǎng)項(xiàng)。