知來者之可追：關于疫苗、經(jīng)濟與政策的前景

丁安華

全球疫情惡化，疫苗開發(fā)提速

新冠疫情無疑是當前全球經(jīng)濟面臨的最大挑戰(zhàn)。截至目前，這場全球大流行大致經(jīng)歷了三個階段：第一階段是3月疫情全球大爆發(fā)，日均新增確診病例數(shù)量從月初的1000人迅速攀升至月底的6萬人；第二階段是4月疫情進入短暫的平臺期，由于歐美國家采取了較嚴格的防疫措施，日均新增確診人數(shù)趨于穩(wěn)定；第三階段是5月以來疫情再度加速蔓延，全球日均新增確診人數(shù)再次快速上升，目前已超過20萬。由于不少國家檢測能力受限，全球實際感染人數(shù)可能遠高于公布的統(tǒng)計數(shù)字。

從區(qū)域上看，全球疫情的“震中區(qū)域”不斷漂移，目前集中在美國、南亞、西亞、南美、非洲等地區(qū)。疫情發(fā)展也出現(xiàn)了分化：中國內地、加拿大、韓國、新加坡、西歐各國等暫處于可控狀態(tài)；美國、巴西、印度、南非等未獲得有效控制甚至不斷惡化，日新增確診人數(shù)上升勢頭迅猛；日本、澳大利亞、中國香港等國家和地區(qū)疫情近期出現(xiàn)二次反彈，新增確診人數(shù)均已接近甚至超過前期高點。

新冠疫情的控制，只能依賴醫(yī)療解決方案。當前，全球各國都在以前所未有的速度推進疫苗的研發(fā)與試驗，目前已有數(shù)種疫苗進入三期實驗階段，并取得積極的進展。其中，中國科研團隊位于領先梯隊。我國進入三期臨床的項目共有三個，即國藥中生、科興生物的滅活疫苗，軍科院和康希諾合作的腺病毒載體疫苗，后者還獲得了軍隊特需批件。

不過，疫苗開發(fā)仍具不確定性。即使一切順利，疫苗量產(chǎn)最快也只能在明年實現(xiàn)。若考慮到病毒變異、三期臨床失敗、疫苗接種率等不確定性，人類或與病毒共存更長時間。

世界經(jīng)濟：漫長的修復

在疫苗大規(guī)模普及之前，作為防控疫情唯一的有效途徑，社交隔離使得經(jīng)濟活動驟減，各國都不得不面臨防控疫情和重啟經(jīng)濟的艱難權衡。市場對全球經(jīng)濟在下半年快速反彈的樂觀預期很大可能落空。

全球經(jīng)濟正深陷“新冠衰退”（Coronavirus Recession）之中，主要經(jīng)濟體在上半年均陷入大幅負增長的泥沼。基準情形下，受疫情制約，全球經(jīng)濟今明兩年的GDP增長很可能將呈現(xiàn)出類似Nike商標的“廣義V型”修復：斷崖式下跌于今年二季度觸底，隨后緩慢修復，且斜率逐步平緩。

好的方面是，全球經(jīng)濟大概率已于上半年見底。中國疫情防控最為有效，率先走出負增長，經(jīng)濟復蘇好于預期。歐美國家經(jīng)濟活動在3月中旬出現(xiàn)大幅滑坡，隨后在3月底4月初開始筑底，而新興市場國家底部約在4月中旬。谷歌活動指數(shù)顯示，隨著復工復產(chǎn)的推進，全球經(jīng)濟總體上逐步修復。雖然目前美國疫情再次惡化，但考慮到美國民意以及已進入最后階段的總統(tǒng)選舉，社交隔離措施的實施力度大概率將小于4月，美國經(jīng)濟下半年的表現(xiàn)大概率也將好于二季度。

中國經(jīng)濟二季度GDP同比增長3.2%，較一季度大幅回升10個百分點，表明疫情是可以遏制的，反映出我國經(jīng)濟的內在韌性。一是生產(chǎn)強勁恢復。隨著復工復產(chǎn)的穩(wěn)步推進，二季度工業(yè)增加值連續(xù)3個月正增長，6月工業(yè)增加值當月同比增速已基本接近去年同期水平。二是房地產(chǎn)與基建投資需求快速釋放。疫情受控后，延遲釋放的居民購房需求，疊加寬信用和邊際放松的房地產(chǎn)政策，推動房地產(chǎn)銷售和投資景氣度快速回升；施工約束緩解后，受充裕資金支持，基建投資增速也快速反彈。三是出口好于預期。3月以來隨著國內疫情形勢逐漸明朗和復工復產(chǎn)進程加快，我國產(chǎn)業(yè)鏈完備的優(yōu)勢逐漸顯現(xiàn)，防疫物資、計算機等自動數(shù)據(jù)處理設備和高技術產(chǎn)品出口數(shù)額顯著增加，成為我國出口的新增長點。此外，受海外疫情影響我國服務貿易逆差顯著收窄，也對經(jīng)濟增長形成支撐。

不過，中國經(jīng)濟的修復，是在常態(tài)化疫情防疫下實現(xiàn)的，付出了極大的代價，也存在突出的隱憂。

一是消費需求復蘇乏力。疫情對就業(yè)和居民收入造成了較大沖擊，疫情防控也對線下消費形成約束。消費修復落后于生產(chǎn)，將導致企業(yè)庫存被動增加，制約生產(chǎn)的進一步修復。5-6月我國下游行業(yè)工業(yè)增加值反彈顯著弱于中上游，使得生產(chǎn)端修復斜率大幅放緩。隨著工業(yè)生產(chǎn)增速大致恢復到疫前水平，未來我國經(jīng)濟修復將更多取決于需求改善的程度。

二是制造業(yè)投資增長疲弱。相較房地產(chǎn)和基建投資，制造業(yè)投資受疫情沖擊最為嚴重，疫后增速修復也最為緩慢，主要由企業(yè)盈利下降、外需沖擊和悲觀預期導致。招商銀行小微企業(yè)調查結果顯示，近3/4的受訪企業(yè)一季度營收顯著下滑，且預期下半年難有改善。

三是疫情發(fā)展和中美關系的不確定性。一方面，若疫情再度加劇，防疫措施將再度趨嚴，對尚未完全復蘇的經(jīng)濟造成二次沖擊；另一方面，中美關系隨著美國大選的臨近而明顯惡化，將極大地增加我國經(jīng)濟運行的外部摩擦。

基準情形下，下半年我國經(jīng)濟將延續(xù)復蘇勢頭，全年GDP增速可望達到2.2%。復蘇的動力主要有三個：一是投資發(fā)力，預計下半年基建投資將穩(wěn)步增長，房地產(chǎn)投資展現(xiàn)韌性；二是消費回升，年末單月社零增速有望達到去年同期水平；三是需求回暖拉動產(chǎn)銷增長，PPI增速反彈繼續(xù)推動企業(yè)營收和利潤改善。

政策切換：貨幣政策收斂，財政政策站上舞臺中央

面對新冠疫情對經(jīng)濟的嚴重沖擊，上半年各國普遍通過史無前例的貨幣財政“雙寬松”刺激總需求。貨幣政策方面，美聯(lián)儲4個月擴表3萬億美元至7.1萬億美元，歐央行3個月擴表1.5萬億歐元至6.2萬億歐元。財政政策方面，主要發(fā)達經(jīng)濟體的刺激包占GDP的比重均超過10%，其中德國比例最高，為35.9%；美國總額最大，達3萬億美元，占GDP的13.9%。從數(shù)據(jù)上看，各國財政刺激規(guī)模與宏觀杠桿率甚至呈正相關，表明財政平衡并非當前各國出臺政策時的主要考量因素。

隨著經(jīng)濟的企穩(wěn)回升，各國逐漸調整政策組合。隨著各國央行向市場大量注入流動性，金融體系運行穩(wěn)定，貨幣政策力度開始邊際減弱。進入6月，美聯(lián)儲的資產(chǎn)負債表邊際收縮，歐央行擴表速度也有所放緩。

與之相對，具有結構性特征的財政政策開始并將持續(xù)發(fā)力，成為下階段宏觀政策的主角。目前歐盟各國已經(jīng)就疫后經(jīng)濟復蘇計劃達成協(xié)議，為成員國提供7500億歐元的贈款和貸款，并在未來7年內實施1.1萬億歐元的財政刺激計劃，以緩解疫情對各國經(jīng)濟造成的沖擊。由于3月出臺的“關懷法案”（the CARES Act）中大部分紓困措施即將于7月末到期，美國大概率即將出臺新一輪的財政刺激計劃。目前兩黨正就此展開激烈磋商，民主黨提議的刺激總額達到3萬億美元，但共和黨希望把刺激金額控制在1萬億美元以內。

上半年我國也加大了宏觀逆周期調節(jié)，由于疫情控制得力，政策力度遠小于西方發(fā)達國家。上半年我國央行下調一年期MLF利率30基點（bp）至2.95%，常規(guī)貨幣政策空間仍然充足；廣義財政赤字（含國債、一般債、專項債及特別國債）相較上年增加3.6萬億元，相當于GDP的3.6%。

隨著經(jīng)濟的回暖，我國的宏觀政策重心亦相應進行調整。貨幣政策方面，5月以來，在“各類經(jīng)濟指標已經(jīng)出現(xiàn)邊際改善”的前提下，為防范資金空轉套利，貨幣政策邊際收緊，同時央行通過創(chuàng)新政策工具，尋求提升政策直達實體經(jīng)濟的效率。下半年，盡管貨幣政策仍有望保持結構性寬松立場，但總量性“寬貨幣”政策將趨于收斂，結構性“寬信用”政策將持續(xù)發(fā)力。具體的信貸投向上，預計資金將繼續(xù)流向基建領域，小微企業(yè)、制造業(yè)、扶貧領域有望獲得更多支持。

財政政策站上舞臺的中央，承擔穩(wěn)經(jīng)濟保民生的重任，成為經(jīng)濟進一步復蘇的主要支柱。盡管受疫情影響財政收入有所下滑，但通過發(fā)行特別國債、專項債等方式，下半年將有約4.57萬億新增政府融資落地，即使考慮到稅收減少等不利因素，廣義財政資金總量也將較去年下半年多出4萬億元左右，這將有力支持經(jīng)濟繼續(xù)修復。預計下半年財政支出節(jié)奏將顯著加快，專項債資金助力政府性基金支出增速較快反彈，制度性減稅降費政策有望進一步推進。