我國(guó)上市公司規(guī)避退市行為對(duì)策建議

邵 彤

（廣西大學(xué) 會(huì)計(jì)碩士教育中心，廣西 南寧 530004）

為保證資本市場(chǎng)的有序運(yùn)行，我國(guó)在資本市場(chǎng)獨(dú)創(chuàng)了退市制度。該制度在退市標(biāo)準(zhǔn)上主要參照連續(xù)虧損年限這一指標(biāo)，具有較強(qiáng)的主導(dǎo)性甚至易被操縱。同時(shí)，上市公司中的國(guó)有企業(yè)占比較大，地方政府往往出于維護(hù)本地經(jīng)濟(jì)等方面的考慮，會(huì)盡力幫助上市公司維持資格。2014年以來(lái)我國(guó)退市制度進(jìn)行了一系列改革，但仍然存在一定的問(wèn)題，對(duì)于這些問(wèn)題的分析探討具有一定的理論和實(shí)踐價(jià)值。

一、我國(guó)上市公司規(guī)避退市行為

利用資產(chǎn)重組規(guī)避退市。企業(yè)數(shù)量的增多與之相伴的是直線上漲的企業(yè)間的交易，這也造成了資產(chǎn)重組的普遍存在。所謂的資產(chǎn)重組最初是通過(guò)將資產(chǎn)進(jìn)行置換，或者剝離等形式將企業(yè)所擁有的資產(chǎn)進(jìn)行重新的調(diào)整，以實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的優(yōu)化升級(jí)以獲取經(jīng)濟(jì)利益的提升。但在被實(shí)施了退市風(fēng)險(xiǎn)警示這一特殊的情境下的企業(yè)，由于其想通過(guò)提升經(jīng)營(yíng)狀況來(lái)避免退市是有難度的，因此利用資產(chǎn)重組來(lái)美化短期的業(yè)績(jī)便是其不二之選。

調(diào)整非經(jīng)常性損益改善收益。在非經(jīng)常性損益中能影響凈利潤(rùn)的主要有債務(wù)重組，非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益這幾個(gè)項(xiàng)目，因此上市公司變賣資產(chǎn)成為其慣用的摘帽手段。此外，債務(wù)重組也能幫助那些資金周轉(zhuǎn)不暢的公司實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，大部分面臨退市的公司都可以通過(guò)一定程度的非經(jīng)常性損益實(shí)現(xiàn)“盈利”。如果公司利用非經(jīng)常性手段獲得了額外的收益，則更可能是出于扭虧的動(dòng)機(jī)；相反，若是利用非經(jīng)常性手段來(lái)形成額外的損失，則有可能會(huì)想通過(guò)大洗澡來(lái)為以后年度的利潤(rùn)操縱打基礎(chǔ)。

利用政府補(bǔ)助扭虧為盈。上市公司的數(shù)量也已經(jīng)加入到衡量政府部門政績(jī)好壞的指標(biāo)之中，使得政府的利益與上市公司之間有千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系，致使現(xiàn)在越來(lái)越多的企業(yè)會(huì)更容易地從政府手里零成本的獲取自己所需的資產(chǎn)。因?yàn)樯鲜泄静粌H構(gòu)成地方政府的稅收來(lái)源，為地方帶來(lái)更多的財(cái)政收入，而且上市公司這一資源在解決地方就業(yè)、維持地方穩(wěn)定等方面也有很大的推動(dòng)作用。因此，一旦上市公司面臨退市困境，地方政府便會(huì)利用自身能力幫助其合理規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而影響了市場(chǎng)的正常秩序。

二、上市公司規(guī)避退市的案例分析

海南大東海旅游中心股份有限公司，主要從事酒店方面的一些餐飲和住宿服務(wù)。酒店位于三亞的中心區(qū)，具有得天獨(dú)厚的地理環(huán)境，但近年來(lái)大東海在經(jīng)營(yíng)方面面臨的壓力也絲毫沒(méi)有減弱。上市當(dāng)年業(yè)績(jī)下滑，第二年利潤(rùn)虧損，并自此長(zhǎng)期處于虧損狀態(tài)。自1998至2016年，大東?？鄯莾衾麧?rùn)持續(xù)虧損19年，年均虧損914.5萬(wàn)元。為保上市公司地位，大東海前后多次更換大股東，在這期間大東海通過(guò)多種手段勉強(qiáng)保住自己的上市資格。但也讓其深陷反復(fù)盈虧的循環(huán)之中，利用“連續(xù)三年虧損”這一制度缺陷在其實(shí)際虧損的情況下仍能保住其上市身份。

通過(guò)分析大東海從2012年至2017年度財(cái)務(wù)報(bào)表可以看出，大東海在2012年就已經(jīng)存在利用非經(jīng)常性損益項(xiàng)目來(lái)進(jìn)行盈余管理。雖在2012年凈利潤(rùn)為正，但是其經(jīng)營(yíng)成果和財(cái)務(wù)狀況還較弱，與上年相比在2012年有大額的債務(wù)重組收益和非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益，進(jìn)而幫助其達(dá)到撤銷風(fēng)險(xiǎn)警示的目的。當(dāng)大東海在2012年成功扭虧摘帽后，呈現(xiàn)出盈虧交替的狀態(tài)。分析非經(jīng)常性損益項(xiàng)目的金額還發(fā)現(xiàn)在虧損年度時(shí)這一項(xiàng)目的金額會(huì)明顯偏低。在2014年大東海利用非流動(dòng)資產(chǎn)處置實(shí)現(xiàn)了511.96萬(wàn)元的非經(jīng)常性損益，才得以扭虧為盈避免被ST，但這并不能代表大東海是通過(guò)在實(shí)質(zhì)上改善經(jīng)營(yíng)狀況來(lái)實(shí)現(xiàn)的扭虧。直至2016年連續(xù)兩年虧損后，公司再次被*ST實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)警示。

表1 盈余管理結(jié)果

表2 大東海股票名稱變更歷程表

上述案例揭示了我國(guó)目前上市制度中的諸多不足，例如上市公司退市標(biāo)準(zhǔn)僵化、規(guī)則之間相互不統(tǒng)一、退市時(shí)間長(zhǎng)、程序繁瑣等問(wèn)題。這些問(wèn)題導(dǎo)致退市制度難以全面執(zhí)行，從而引發(fā)上市公司退市困難問(wèn)題。當(dāng)前，隨著新股發(fā)行逐漸常態(tài)化，退市制度也應(yīng)當(dāng)盡快健全并貫徹落實(shí)實(shí)施，使市場(chǎng)資源得到更為合理的運(yùn)轉(zhuǎn)。

（一）退市標(biāo)準(zhǔn)方面

在退市標(biāo)準(zhǔn)的制定上，我國(guó)對(duì)上市公司主要考慮的在于企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)好壞與否。但在進(jìn)行經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的選擇上又有許多諸如現(xiàn)狀反映不準(zhǔn)確、相關(guān)指標(biāo)界定不夠清晰、人為操縱的可能性較大等問(wèn)題。判斷是否對(duì)上市公司采取退市措施的一個(gè)關(guān)鍵指標(biāo)就是看其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的各項(xiàng)參考指標(biāo)是否符合了規(guī)定的標(biāo)準(zhǔn)。

量化指標(biāo)易被操縱。量化指標(biāo)的單一性和易操縱性都有助于那些瀕臨退市的公司抓住契機(jī)“起死回生”，多次歷經(jīng)摘取“帽”的過(guò)程。我國(guó)上市公司退市制度更多關(guān)注的是財(cái)務(wù)指標(biāo)中與利潤(rùn)相關(guān)的指標(biāo)，但這類指標(biāo)通常是最容易人為控制的，衡量指標(biāo)缺乏對(duì)其他財(cái)務(wù)指標(biāo)的考量及相關(guān)非財(cái)務(wù)指標(biāo)的考核。大東海案例表明僅僅依靠?jī)衾麧?rùn)、凈資產(chǎn)、營(yíng)業(yè)收入等因素判斷一家上市公司的經(jīng)營(yíng)狀況并不科學(xué)。正如一些科技創(chuàng)新型公司，其前期的大額投入就需要較長(zhǎng)的周期才會(huì)實(shí)現(xiàn)盈利；相反地，大量瀕臨退市的上市公司也可通過(guò)轉(zhuǎn)賣資產(chǎn)、財(cái)務(wù)造假等手段美化財(cái)務(wù)指標(biāo)，因此這些片面的標(biāo)準(zhǔn)不利于篩選出優(yōu)質(zhì)或劣質(zhì)企業(yè)。

非量化指標(biāo)闡述籠統(tǒng)。非數(shù)量化的指標(biāo)主要指不能量化的違規(guī)行為，常見(jiàn)的主要是欺詐和違法披露重大信息這兩個(gè)方面，但在這兩項(xiàng)非數(shù)量化指標(biāo)上沒(méi)有一個(gè)較為規(guī)范的表述，大多是依賴人們的主觀判斷。其中“重大會(huì)計(jì)差錯(cuò)”并未表明何為“重大”，“未在規(guī)定期限內(nèi)改正”也沒(méi)有明確具體期限及計(jì)算方式。此外對(duì)于“欺詐發(fā)行”中包含的“誤導(dǎo)性陳述”也尚未有定論，在目前的退市樣本中，因違法違規(guī)導(dǎo)致的被動(dòng)退市，僅有“博元投資”和“欣泰電氣”兩例。

（二）退市程序方面

我國(guó)不僅有明顯偏低的退市效率，在退市程序上也格外復(fù)雜。即便公司察覺(jué)自身經(jīng)營(yíng)狀況不景氣想要主動(dòng)申請(qǐng)退市，也會(huì)因程序不完善等原因無(wú)法進(jìn)行。即便是成功的對(duì)虧損公司實(shí)施暫停上市程序，但在退市后的一些相關(guān)的監(jiān)督事項(xiàng)也較缺乏。當(dāng)上市公司已被暫停上市而受到諸多限制時(shí)，只需達(dá)到不再繼續(xù)虧損合法合規(guī)等要求后便可再次恢復(fù)上市。待恢復(fù)上市后，也沒(méi)有對(duì)其后續(xù)的經(jīng)營(yíng)狀況的實(shí)時(shí)監(jiān)督。這表明了我國(guó)上市公司恢復(fù)上市的標(biāo)準(zhǔn)較低且缺乏有效的監(jiān)督，使得多數(shù)上市公司以財(cái)務(wù)造假、變賣資產(chǎn)等手段達(dá)到恢復(fù)上市標(biāo)準(zhǔn)的現(xiàn)象頻繁發(fā)生。

（三）退市配套措施方面

雖然“退市整理期”最初出現(xiàn)的目的是給那些無(wú)法良好運(yùn)營(yíng)的上市公司的投資者一個(gè)退出市場(chǎng)的窗口，但在實(shí)際操作中，中小投資者仍缺乏有效的退出渠道。從根本上看市場(chǎng)退出但同時(shí)也要有新的投資進(jìn)入，因此實(shí)際意義上的退出更像是投資者內(nèi)部結(jié)構(gòu)的改善，在總量上是無(wú)法實(shí)現(xiàn)真正意義上的退出的。中小投資者在自身利益受損時(shí)通過(guò)訴訟得到補(bǔ)償?shù)膶?shí)踐性與制度保障都相對(duì)匱乏，當(dāng)經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)困難時(shí)會(huì)首先考慮如何規(guī)避處罰，而非盡力彌補(bǔ)投資者的損失，深化了上市公司的賭博心理。

三、完善上市公司規(guī)避退市行為的對(duì)策建議

完善退市指標(biāo)，加強(qiáng)重大違法行為認(rèn)定?，F(xiàn)行退市指標(biāo)主要是通過(guò)盈利來(lái)衡量，但盈虧與否反應(yīng)的也都是當(dāng)期的情況，無(wú)法體現(xiàn)出企業(yè)的商業(yè)前景和公司的全面治理情況。不妨可在衡量指標(biāo)中融入一些反映持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的方面，來(lái)進(jìn)一步估計(jì)退市公司所面臨的困難程度，減少因指標(biāo)衡量不全面導(dǎo)致的盈余管理現(xiàn)象。需根據(jù)證券市場(chǎng)所服務(wù)的對(duì)象的不同，針對(duì)性地確定退市標(biāo)準(zhǔn)，如科技戰(zhàn)略性的公司就可著重考慮其在現(xiàn)金流與治理等方面的衡量，相應(yīng)的淡化其虧損指標(biāo)的比重。應(yīng)將量化標(biāo)準(zhǔn)和非量化標(biāo)準(zhǔn)相結(jié)合，對(duì)于非量化標(biāo)準(zhǔn)也要更加的細(xì)化，增強(qiáng)其實(shí)際執(zhí)行性。同時(shí)加強(qiáng)對(duì)退市認(rèn)定的完善，制定更加明確的退市執(zhí)法底線標(biāo)準(zhǔn)，增強(qiáng)強(qiáng)制退市實(shí)施的可能性，對(duì)上市公司施加威懾力，在保護(hù)投資者利益和維護(hù)證券市場(chǎng)穩(wěn)定方面也起到重要作用。

構(gòu)建市場(chǎng)化考察機(jī)制，完善退市風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警，提高“摘帽”門檻。對(duì)退市的監(jiān)管不等同于標(biāo)準(zhǔn)的完善，如何落實(shí)執(zhí)行是更為重要的問(wèn)題，這就要求對(duì)企業(yè)要構(gòu)建市場(chǎng)化的考察機(jī)制。對(duì)那些存在退市隱患的上市公司，在對(duì)其經(jīng)營(yíng)狀況進(jìn)行考量之外，其自愈能力以及恢復(fù)情況也要注重考慮。在完善衡量退市指標(biāo)的同時(shí)，也需要對(duì)市場(chǎng)上的考察機(jī)制不斷優(yōu)化，注重落實(shí)執(zhí)行問(wèn)題，通過(guò)提高“摘帽”的門檻，從嚴(yán)規(guī)定上市公司恢復(fù)上市的條件。不夠嚴(yán)格的恢復(fù)上市條件是上市公司選擇利用財(cái)務(wù)造假鋌而走險(xiǎn)的主要原因，加大避免退市的融資成本來(lái)限制經(jīng)營(yíng)不善的公司反復(fù)摘帽的次數(shù)。對(duì)存在重大違法和經(jīng)營(yíng)嚴(yán)重惡化的公司直接剝奪其再次上市的機(jī)會(huì)，使瀕危公司能更多的把重心集中在改善經(jīng)營(yíng)狀況與未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)的防范上。

加強(qiáng)監(jiān)管執(zhí)法力量，推進(jìn)新股發(fā)行制度改革，強(qiáng)化投資者保護(hù)。交易所需在證券市場(chǎng)進(jìn)出口中發(fā)揮其有效的監(jiān)管職能，貫徹退市程序和制度的有效實(shí)施。若要從根本上驅(qū)除“退市難”的問(wèn)題，應(yīng)從根源也就是新股發(fā)行制度出發(fā)，逐步建立完善的資本市場(chǎng)制度，加強(qiáng)市場(chǎng)供給的有效性，才可能會(huì)減少退市所面臨的阻力。我國(guó)在主動(dòng)退市制度方面仍然處于初期階段，不夠完善使得實(shí)踐性不足，使那些需要面臨退市的上市公司也缺乏主動(dòng)選擇退市的積極性。想要根除我國(guó)退市制度積存的問(wèn)題，首要的是在主動(dòng)退市方面不斷進(jìn)行完善，加強(qiáng)內(nèi)部決策程序的協(xié)調(diào)和交易所審核程序的簡(jiǎn)化執(zhí)行，使主動(dòng)退市效率得到提高。但對(duì)主動(dòng)退市的簡(jiǎn)化執(zhí)行并不意味著會(huì)放松監(jiān)管，反而監(jiān)管機(jī)構(gòu)更應(yīng)該做到持續(xù)有效的監(jiān)督，形成更為便捷的主動(dòng)退市渠道，實(shí)現(xiàn)多元化的市場(chǎng)退出方式。