京津冀一體化下環(huán)保企業(yè)融資策略研究

齊岳 李勇 伍璐婷

【摘要】? ?2019年1月18日，習(xí)近平總書(shū)記在京津冀協(xié)同發(fā)展座談會(huì)中指出：“藍(lán)天、碧水、綠樹(shù)，藍(lán)綠交織，將來(lái)生活的最高標(biāo)準(zhǔn)就是生態(tài)好?！本┙蚣江h(huán)境協(xié)同治理離不開(kāi)環(huán)境保護(hù)產(chǎn)業(yè)的健康發(fā)展，而“融資難”成了環(huán)保企業(yè)發(fā)展壯大的瓶頸。文章分析了京津冀一體化下我國(guó)環(huán)保企業(yè)的融資困境和機(jī)遇，并以X公司為例，通過(guò)分析其實(shí)際經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)狀況，創(chuàng)新性地針對(duì)其不同發(fā)展階段提出了“起步期調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)，引入風(fēng)險(xiǎn)投資;成長(zhǎng)期拓展債務(wù)融資，多元投資主體;成熟期公開(kāi)市場(chǎng)融資，構(gòu)建投資體系”的整體融資思路，并為起步期的公司設(shè)計(jì)了“取得長(zhǎng)期借款、引入風(fēng)險(xiǎn)投資、適時(shí)發(fā)行債券、赴科創(chuàng)板上市”的可選融資策略。最后，針對(duì)完善融資機(jī)制、拓展融資渠道等問(wèn)題提出了建議：企業(yè)應(yīng)提高自身素質(zhì)、重視信用建設(shè)和探索創(chuàng)新性融資渠道等;政府應(yīng)加大財(cái)政扶持、完善市場(chǎng)體系和加強(qiáng)立法監(jiān)管等。

【關(guān)鍵詞】? ?京津冀一體化;環(huán)保企業(yè);融資策略

一、引言

2019年1月18日，習(xí)近平總書(shū)記在京津冀協(xié)同發(fā)展座談會(huì)上指出：“要持之以恒推進(jìn)京津冀地區(qū)生態(tài)建設(shè)。京津冀要在生態(tài)保護(hù)機(jī)制創(chuàng)新上下功夫，要走在全國(guó)前列?！弊鳛橹攸c(diǎn)經(jīng)濟(jì)地區(qū)之一，京津冀地區(qū)的環(huán)境治理工作對(duì)全國(guó)各地都有示范作用，而促進(jìn)環(huán)保企業(yè)健康快速發(fā)展是環(huán)境保護(hù)治理的一個(gè)關(guān)鍵環(huán)節(jié)。近年來(lái)，相關(guān)文件不斷出臺(tái)，用于環(huán)保事業(yè)的資金逐漸增多，但仍有多方面的原因?qū)е戮┙蚣降貐^(qū)的環(huán)保企業(yè)發(fā)展較為緩慢。

本文認(rèn)為，環(huán)保項(xiàng)目初期投資成本高、投資回收期長(zhǎng)，很難吸引民間資本和國(guó)際資本投資。銀行等金融機(jī)構(gòu)為京津冀環(huán)保企業(yè)提供融資服務(wù)相對(duì)謹(jǐn)慎，審批手續(xù)繁瑣，辦理時(shí)間過(guò)長(zhǎng)，融資成本較高，而且單純依靠信貸資金和銀行的金融支持很難滿足企業(yè)的資金需求。此外，京津冀地區(qū)大多數(shù)環(huán)保企業(yè)起步較晚，規(guī)模較小，治理不規(guī)范，加之相關(guān)法律法規(guī)不健全，政府支持仍不足等因素，使得企業(yè)融資有很大的難度。

因此，本文以京津冀一體化下環(huán)保企業(yè)的融資策略為研究目標(biāo)，結(jié)合我國(guó)京津冀一體化的發(fā)展戰(zhàn)略，采用規(guī)范分析、定量分析等研究方法，論述了與環(huán)保企業(yè)融資相關(guān)的基礎(chǔ)理論，分析了京津冀一體化下我國(guó)環(huán)保企業(yè)的融資困境與機(jī)遇。并結(jié)合具體X公司的案例，分析其實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況和財(cái)務(wù)狀況，針對(duì)其存在的融資渠道單一、債務(wù)期限失衡、營(yíng)運(yùn)資金不足等問(wèn)題，提出了“起步期調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)，引入風(fēng)險(xiǎn)投資;成長(zhǎng)期拓展債務(wù)融資，多元投資主體;成熟期公開(kāi)市場(chǎng)融資，構(gòu)建投資體系”的整體融資思路，并設(shè)計(jì)了“取得長(zhǎng)期借款、引入風(fēng)險(xiǎn)投資、適時(shí)發(fā)行債券、赴科創(chuàng)板上市”的可選融資策略。最后，分別對(duì)企業(yè)和政府關(guān)于完善融資機(jī)制、拓展融資渠道提出了現(xiàn)實(shí)具體的對(duì)策和建議，為相關(guān)企業(yè)和政府在實(shí)際操作過(guò)程中提供一種可行的思路。

二、文獻(xiàn)綜述

齊岳等構(gòu)建生態(tài)文明評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，對(duì)京津冀實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)地區(qū)增強(qiáng)了生態(tài)文明，但環(huán)境單指數(shù)下降，并提到三地產(chǎn)業(yè)的綠色水平限制了地區(qū)協(xié)同發(fā)展[1]。沈紅波等的研究結(jié)果表明，為充分發(fā)揮私募債在中小企業(yè)直接融資中的作用，還需進(jìn)一步健全信用評(píng)級(jí)機(jī)制、強(qiáng)化評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的事后違約責(zé)任，合理落實(shí)擔(dān)保增信機(jī)制[2]。張瑞萍認(rèn)為，京津冀區(qū)域的市場(chǎng)化問(wèn)題最終可歸結(jié)為政府行為方式和行為限度問(wèn)題，即政府是否采取了適合市場(chǎng)一體化發(fā)展所需行為并做出了合理制度安排[3]。董育軍等發(fā)現(xiàn)，融資項(xiàng)目的不確定性顯著降低了股權(quán)眾籌融資績(jī)效，而高質(zhì)量的信息披露可以緩解投資者和融資者之間的信息不對(duì)稱，進(jìn)而提高股權(quán)眾籌融資績(jī)效[4]。劉帥等在理論和實(shí)證分析基礎(chǔ)上發(fā)現(xiàn)，無(wú)論從全國(guó)還是地區(qū)層面，正規(guī)金融對(duì)各類型企業(yè)的影響均起到主導(dǎo)作用，且這種作用對(duì)大、中、小型企業(yè)的影響依次遞減[5]。劉勤華等認(rèn)為，財(cái)政支持、稅收優(yōu)惠等手段有助于種子期企業(yè)實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)發(fā)展并獲得較好收益，但企業(yè)能否存活并取得成功是由其技術(shù)、財(cái)務(wù)、管理等要素決定的[6]。吳莉昀指出，政府補(bǔ)助產(chǎn)生了一定信號(hào)作用，利于消除資金供需雙方的信息不對(duì)稱，提高中小企業(yè)外部融資能力，故應(yīng)加大政府補(bǔ)助、因企施策和進(jìn)一步發(fā)揮信號(hào)機(jī)制緩解中小企業(yè)融資約束[7]。葛紅玲等認(rèn)為，企業(yè)的其他利益相關(guān)者也可能影響企業(yè)的價(jià)值，企業(yè)在做出資本結(jié)構(gòu)決策時(shí)，應(yīng)考慮一系列資產(chǎn)和人員或資產(chǎn)和增長(zhǎng)機(jī)會(huì)的組合[8]。張翼等指出，中小企業(yè)的集聚成長(zhǎng)和地區(qū)金融發(fā)展均能夠有效提升區(qū)域創(chuàng)新能力，更為積極的中小企業(yè)集聚發(fā)展政策和完善的金融體系是提升區(qū)域創(chuàng)新能力的重要路徑[9]。趙建輝分析提出，構(gòu)建中小企業(yè)融資保障體系、構(gòu)建壟斷與競(jìng)爭(zhēng)并存的金融體系、建立與企業(yè)生命周期相匹配的資本結(jié)構(gòu)與產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)等措施來(lái)解決中小企業(yè)的融資困境[10]。林學(xué)梅基于2010—2017年中國(guó)節(jié)能環(huán)保企業(yè)上市公司數(shù)據(jù)分析了政府補(bǔ)貼、融資約束與企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)系，實(shí)證表明政府補(bǔ)貼能有效促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新項(xiàng)目，特別是對(duì)民營(yíng)企業(yè)的創(chuàng)新項(xiàng)[11]。王明虎認(rèn)為，商業(yè)銀行在選擇貸款對(duì)象時(shí)首先選擇規(guī)模較大的企業(yè)，形成對(duì)中小企業(yè)的信貸歧視，但金融行業(yè)內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)的加劇利于緩解中小企業(yè)融資難問(wèn)題[12]。葉文輝等（2019）指出，中小銀行在服務(wù)中小企業(yè)融資需求方面存在規(guī)模匹配、信息不對(duì)稱程度低、業(yè)務(wù)激勵(lì)強(qiáng)等特殊優(yōu)勢(shì)，因而能夠通過(guò)向中小企業(yè)提供資金支持有效緩解中小企業(yè)融資約束，從而促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展[13]。于秋麗（2019）研究發(fā)現(xiàn)，研發(fā)投資與中小企業(yè)績(jī)效之間呈現(xiàn)出顯著正相關(guān);多元化融資能力正向調(diào)節(jié)了研發(fā)投資與中小企業(yè)績(jī)效之間的相關(guān)性[14]。Mason Haire（1959）指出，企業(yè)發(fā)展可分為成種子期、起步期、成長(zhǎng)期和衰退期四個(gè)階段。企業(yè)在每個(gè)成長(zhǎng)階段都有其自身的內(nèi)在特征和融資活動(dòng)，潛在投資者的投資風(fēng)格和風(fēng)險(xiǎn)偏好也不同[15]。目前，我國(guó)環(huán)保企業(yè)融資問(wèn)題的研究大多集中于原因分析和問(wèn)題解決兩方面，本文創(chuàng)新性地立足于公司的角度，以X公司為例，從其實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況和財(cái)務(wù)狀況出發(fā)，對(duì)企業(yè)和政府提出建議。

三、京津冀一體化下環(huán)保企業(yè)的融資困境與機(jī)遇

（一）京津冀地區(qū)環(huán)保企業(yè)融資困境

京津冀環(huán)保企業(yè)大多為小型環(huán)保企業(yè)，規(guī)模小，自有資金不足，公司治理結(jié)構(gòu)不規(guī)范，資金回收期長(zhǎng)和回報(bào)的不確定性等因素減弱了銀行向其提供貸款的熱情，間接融資渠道受限;大多數(shù)環(huán)保企業(yè)無(wú)法達(dá)到債券市場(chǎng)融資的主體評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)和主板融資的高要求，且創(chuàng)業(yè)板競(jìng)爭(zhēng)激烈，風(fēng)險(xiǎn)投資公司數(shù)量較少，資本規(guī)模有限且資金主要流向發(fā)展相對(duì)成熟的產(chǎn)業(yè)，資本市場(chǎng)利用率低;地區(qū)環(huán)境保護(hù)政策法規(guī)的制定實(shí)施并不嚴(yán)格，擠壓了環(huán)保企業(yè)的生存空間;財(cái)政支持難以滿足環(huán)保企業(yè)快速發(fā)展的需求，且獲得資金支持的環(huán)保企業(yè)通常也規(guī)模較大，小企業(yè)獲得資金仍很困難;同時(shí)，一些政策不能形成一個(gè)嚴(yán)密的系統(tǒng)，導(dǎo)致理論與實(shí)踐不能完全一致，在實(shí)際過(guò)程中反應(yīng)不大。

（二）京津冀一體化下環(huán)保企業(yè)的融資機(jī)遇

1.政府投入不斷增多。近年來(lái)政府下發(fā)多部文件指導(dǎo)環(huán)境保護(hù)與治理工作，在污染治理方面的投資總額也呈上升趨勢(shì)。詳見(jiàn)圖1。

2.融資環(huán)境得到優(yōu)化。京津冀三地政府積極完善環(huán)保產(chǎn)業(yè)財(cái)稅政策，鼓勵(lì)社會(huì)資本投資環(huán)境治理項(xiàng)目;鼓勵(lì)發(fā)展綠色金融、綠色信貸、綠色保險(xiǎn)等創(chuàng)新融資渠道，京津冀三地銀行積極落實(shí)國(guó)家和銀監(jiān)會(huì)關(guān)于促進(jìn)綠色信貸發(fā)展的各項(xiàng)工作計(jì)劃，信貸力度持續(xù)加大;政府積極引進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資、評(píng)估公司等各類金融機(jī)構(gòu)，加快京津冀一體化投融資體系建設(shè)，使環(huán)保企業(yè)有了更多的融資選擇。

3.成長(zhǎng)平臺(tái)逐漸成熟。從圖2可以看出，1997—2017年間我國(guó)科技孵化器數(shù)量快速增長(zhǎng)，增長(zhǎng)趨勢(shì)也在不斷加快，可為小企業(yè)提供投融資、管理、渠道、技術(shù)等全方位的服務(wù)支持。同時(shí)，京津冀地區(qū)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新聯(lián)盟也獲得了快速發(fā)展。聯(lián)盟成員主要包括政府、企業(yè)、研究機(jī)構(gòu)和大學(xué)，各方通過(guò)共享自己獨(dú)特的資源，促進(jìn)產(chǎn)學(xué)研合作，建立產(chǎn)業(yè)協(xié)同創(chuàng)新鏈，促進(jìn)企業(yè)發(fā)展。

四、X公司概況及融資問(wèn)題分析

（一）X公司簡(jiǎn)介

X環(huán)保公司于2012年10月26日在天津市濱海新區(qū)登記成立，注冊(cè)資本2 600萬(wàn)元。經(jīng)營(yíng)范圍為高密度纖維板包裝、模塑材料、環(huán)保技術(shù)開(kāi)發(fā)與咨詢等。主要產(chǎn)品為麥草漿（秸稈纖維熟料）及將其洗滌后制造的一次性環(huán)保餐具。這種餐具自然條件下易降解，分解后的產(chǎn)物不污染環(huán)境。

（二）X公司財(cái)務(wù)分析

本文基于X公司2016年和2017年年報(bào)進(jìn)行財(cái)務(wù)分析，分析其目前融資方式及融資過(guò)程中存在的問(wèn)題，也為下一步具體融資策略的選擇提供數(shù)據(jù)支撐。

1.償債能力分析。根據(jù)表1，2015—2017年X公司的流動(dòng)比率、速動(dòng)比率均呈上升趨勢(shì)，但都遠(yuǎn)小于行業(yè)平均，說(shuō)明短期償債能力雖有提升但依然薄弱。這三年X 公司的資產(chǎn)負(fù)債率基本穩(wěn)定，但接近行業(yè)均值的2倍，說(shuō)明企業(yè)長(zhǎng)期償債能力相對(duì)弱。2017年利息保障倍數(shù)大幅下降，但仍保持在15左右，與行業(yè)均值相差不大，說(shuō)明企業(yè)有能力及時(shí)償付利息。其與資產(chǎn)負(fù)債率產(chǎn)生背離的主要原因是公司50%以上的負(fù)債來(lái)自向股東的借款，此種借款雖然不需要支付利息，但難以持久且變動(dòng)較大，建議積極引導(dǎo)將其轉(zhuǎn)為股份，改善公司財(cái)務(wù)狀況。

2.營(yíng)運(yùn)能力分析。從表2X公司的營(yíng)運(yùn)能力來(lái)看，2016年和2017年應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為22.4和24.2，表明公司可以及時(shí)收回資金，有利于提高資金的使用效率。但是過(guò)高的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率也說(shuō)明公司對(duì)客戶的信用支持較弱。存貨周轉(zhuǎn)率由2016年的7.59到2017年的3.65，下降近一半，主要原因是生產(chǎn)原材料的大量采購(gòu)以及庫(kù)存品變現(xiàn)能力不及從前，這說(shuō)明公司的銷售能力仍有待加強(qiáng)。2016年至2017年資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率保持平穩(wěn)，大幅高于行業(yè)平均水平，表明X公司營(yíng)運(yùn)能力較強(qiáng)。

3.盈利能力分析。X公司2016年和2017年的銷售毛利率和銷售凈利率分別呈上升趨勢(shì)，但仍大幅小于行業(yè)平均水平，表明公司盈利能力依然薄弱，也側(cè)面說(shuō)明公司產(chǎn)品附加價(jià)值不高。X公司凈資產(chǎn)收益率大幅高于行業(yè)均值主要是過(guò)高的財(cái)務(wù)杠桿所致，因此波動(dòng)也比較大，說(shuō)明公司能否保持長(zhǎng)期較好的盈利能力有很大的不確定性。詳見(jiàn)表3。

通過(guò)以上分析可以看出，X公司償債能力較弱，有較大的資金風(fēng)險(xiǎn)。毛利率較低，凈資產(chǎn)收益率較高，造成這一分歧的主要原因是大量使用資金杠桿。資產(chǎn)負(fù)債率較高，同時(shí)利息保障倍數(shù)中等，是因?yàn)樨?fù)債主要來(lái)自向股東的無(wú)息借款，此種借款難以持久且數(shù)額變動(dòng)較大。由此可以看出，X公司目前的融資渠道過(guò)于單一，且資金來(lái)源不具有可持續(xù)性。轉(zhuǎn)變?nèi)谫Y策略、擴(kuò)展融資渠道已經(jīng)刻不容緩，否則公司將面臨巨大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

（三）X公司擬投資項(xiàng)目分析

1.項(xiàng)目基本情況。公司預(yù)計(jì)于20×9年下半年在現(xiàn)有車間新上 1條 1萬(wàn)噸麥草漿生產(chǎn)線，初始大約需要300萬(wàn)元。項(xiàng)目投產(chǎn)后可利用天津豐富的秸稈資源和先進(jìn)的脈沖分離秸稈制造紙漿，可年生產(chǎn)1萬(wàn)噸秸稈紙漿及系列包裝制品，整個(gè)系統(tǒng)為清潔型生產(chǎn)，生產(chǎn)全過(guò)程無(wú)污染。

2.項(xiàng)目財(cái)務(wù)評(píng)估。

（1）評(píng)價(jià)預(yù)測(cè)依據(jù)[16]。本項(xiàng)目預(yù)計(jì)一共可連續(xù)使用10 年，建設(shè)期需要3年，建設(shè)第三年有一半生產(chǎn)線已經(jīng)建好并可投入使用，投入使用后產(chǎn)能爬坡需要兩年，第一年產(chǎn)量達(dá)到產(chǎn)能的80%，第二年達(dá)到滿產(chǎn)。具體如表4所示。

（2）成本預(yù)測(cè)。第一，原材料價(jià)格（含稅）。麥秸稈為650元/噸，甘蔗漿5 500元/噸，綜合水價(jià)為 1.41 元/噸;根據(jù)現(xiàn)有8 000噸生產(chǎn)線的用電情況，預(yù)計(jì)新生產(chǎn)線全年用電約100萬(wàn)度。第二，固定資產(chǎn)折舊。從投產(chǎn)開(kāi)始采用直線法進(jìn)行折舊，假設(shè)殘值率為 5%，年折舊率 11.88%，大約30萬(wàn)元/年。第三，工人薪酬。假設(shè)因?yàn)樾略錾a(chǎn)線需要另外雇傭技術(shù)工人及管理人員共15名，按每人每年薪酬10萬(wàn)元計(jì)算，每年支出薪酬費(fèi)為150萬(wàn)元。第四，其他費(fèi)用。根據(jù)以往費(fèi)用發(fā)生情況預(yù)測(cè)約20元/噸，包括管理費(fèi)用、銷售費(fèi)用等。第五，總成本。結(jié)合麥稻秸稈、火堿、雙氧水、煤炭、水電、折舊等，根據(jù)X公司目前的成本，預(yù)計(jì)原材料成本約780元/噸，總成本800元/噸。

（3）銷售收入及銷售稅金計(jì)算。根據(jù)往年價(jià)格估計(jì)，1萬(wàn)噸麥草漿銷售額可達(dá)1 200萬(wàn)元，假設(shè)當(dāng)年產(chǎn)量全部銷售完畢。銷售稅金由增值稅、城市建設(shè)維護(hù)稅、教育費(fèi)附加構(gòu)成，分別為13%、7%、3%。

（4）利潤(rùn)預(yù)測(cè)。所得稅按25%，盈余公積金按10%提取。表6沒(méi)有考慮銷售費(fèi)用的影響，故預(yù)計(jì)凈利率為8%左右，大于目前X公司的盈利水平。

（5）財(cái)務(wù)生存能力。新建項(xiàng)目與公司目前項(xiàng)目并無(wú)很大差異，通過(guò)企業(yè)近年來(lái)的現(xiàn)金流量可以看出，每年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流入均為正。因此，該項(xiàng)目具備較強(qiáng)的財(cái)務(wù)生存能力。

（6）內(nèi)部回報(bào)率預(yù)測(cè)。假設(shè)項(xiàng)目在前三年投入建設(shè)，從第三年開(kāi)始產(chǎn)生利潤(rùn)，從第五年開(kāi)始每年需要10萬(wàn)元的維修費(fèi)用，第十年可收回5%的殘值，使用期限內(nèi)現(xiàn)金流預(yù)測(cè)如表7所示，計(jì)算得出內(nèi)部回報(bào)率約為23%。從資本收益看，項(xiàng)目也是可行的。

（四）X公司融資問(wèn)題及原因分析

1.融資中存在的問(wèn)題。首先，融資渠道單一。公司目前整體凈利潤(rùn)率偏低，內(nèi)部留存較少且未彌補(bǔ)以前年度的虧損，內(nèi)源融資難以滿足企業(yè)資金需求，但也沒(méi)有積極拓展外部融資，負(fù)債僅僅集中于各類應(yīng)付款項(xiàng)，融資渠道狹窄。其次，負(fù)債結(jié)構(gòu)失衡。如8表所示，X公司債務(wù)全部由流動(dòng)負(fù)債組成，長(zhǎng)期負(fù)債為零，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)欠佳。公司流動(dòng)負(fù)債比率三年來(lái)每年高出行業(yè)均值近 30個(gè)百分點(diǎn)，且其他流動(dòng)負(fù)債逐年大幅提升，2017年接近總負(fù)債的90%，是行業(yè)均值的2—3倍，經(jīng)了解大部分是向股東的借款，這部分借款來(lái)源不穩(wěn)定且有較大的償付壓力。公司未來(lái)應(yīng)適當(dāng)選擇長(zhǎng)期債務(wù)融資工具，避免出現(xiàn)短期債務(wù)違約。最后，營(yíng)運(yùn)資金不足。根據(jù)財(cái)報(bào)，公司這三年的營(yíng)運(yùn)資金均為負(fù)值。此外，貨幣資金很少而不易變現(xiàn)的存貨數(shù)量很大，也會(huì)給企業(yè)的日常運(yùn)營(yíng)帶來(lái)很大的壓力。

2.公司自身原因分析。X公司近兩年實(shí)現(xiàn)年度扭虧為盈，但未分配利潤(rùn)仍然為-500萬(wàn)元，營(yíng)運(yùn)資金也為負(fù)數(shù)，規(guī)模小，經(jīng)濟(jì)實(shí)力弱，很難提供銀行發(fā)放貸款時(shí)要求的足額抵押物品，找不到有實(shí)力的公司提供擔(dān)保;X公司技術(shù)優(yōu)勢(shì)不明顯，9%的毛利率水平也體現(xiàn)出公司產(chǎn)品技術(shù)附加價(jià)值低。市場(chǎng)、客戶、供應(yīng)商、監(jiān)管等諸多不確定性因素也使得融資違約風(fēng)險(xiǎn)加大，導(dǎo)致融資困難，缺乏資金來(lái)支撐產(chǎn)品創(chuàng)新和市場(chǎng)開(kāi)拓;X公司的主要產(chǎn)品是麥草漿和一次性餐具，其中麥草漿產(chǎn)值接近總產(chǎn)值的80%，產(chǎn)品單一，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)高;X公司各項(xiàng)制度不完善，披露信息不完整，投資者無(wú)法全面了解公司的生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)情況，就會(huì)要求更高的回報(bào)率，導(dǎo)致融資成本的上升;公司各類應(yīng)付賬款在連年增多，有時(shí)還會(huì)發(fā)生大額應(yīng)付職工薪酬、應(yīng)交稅費(fèi)項(xiàng)目，長(zhǎng)期來(lái)看會(huì)對(duì)公司的信用帶來(lái)一定的負(fù)面影響;X公司缺乏融資規(guī)劃，其自成立以來(lái)經(jīng)過(guò)了三次股權(quán)結(jié)構(gòu)變更都沒(méi)有引入新的有力戰(zhàn)略投資者，而且其他應(yīng)付款逐年提升且款項(xiàng)主要來(lái)自股東借款。X公司在資金缺乏時(shí)總是緊急向股東借款而未提前做好相關(guān)籌劃，這會(huì)增加公司的融資難度以及融資成本。

五、X公司融資策略設(shè)計(jì)與制度建議

（一）融資策略設(shè)計(jì)原則

1.保留控制權(quán)原則。精確計(jì)算各種融資方式和不同融資量對(duì)企業(yè)控制權(quán)產(chǎn)生的影響，以免出現(xiàn)企業(yè)控制權(quán)混亂的局面影響到企業(yè)的近期效益與長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

2.規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)原則。為了避免融資過(guò)程中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以及不道德投資者的違約或資金提前收回的風(fēng)險(xiǎn)，X公司在融資時(shí)應(yīng)選擇風(fēng)險(xiǎn)較小的融資方式和信譽(yù)良好的投資者。

3.適時(shí)融資原則。如果融資過(guò)早，一部分資金就會(huì)發(fā)生限制造成資源的浪費(fèi)，如果融資過(guò)晚，則會(huì)錯(cuò)過(guò)最佳投資機(jī)會(huì)從而影響企業(yè)效益。X公司應(yīng)根據(jù)實(shí)際情況，科學(xué)地決定融資的時(shí)機(jī)，同時(shí)，優(yōu)先選擇融資成本較低的方式。

（二）X公司融資方式的選擇空間

1.內(nèi)源融資。由于X公司正處于起步階段，此時(shí)進(jìn)行股權(quán)融資和債權(quán)融資不但難度大，還會(huì)面臨很高的融資成本。公司應(yīng)該首選內(nèi)源融資，合理利用企業(yè)家社會(huì)資本、固定資產(chǎn)折舊、留存收益、應(yīng)付款項(xiàng)等為企業(yè)爭(zhēng)取部分資金。截至2017年底，X公司未分配利潤(rùn)額為-500萬(wàn)元，尚未彌補(bǔ)股東的虧損，故目前不考慮留存收益。此外，定額負(fù)債如應(yīng)付工資、應(yīng)付福利費(fèi)、應(yīng)交稅金、預(yù)收賬款等項(xiàng)目可以為企業(yè)提供短期流動(dòng)性，但是X公司此類負(fù)債已經(jīng)過(guò)多，且其資產(chǎn)負(fù)債率偏高，故目前不適用此類融資方式。

2.外源融資。

（1）股權(quán)融資。X公司目前的股權(quán)結(jié)構(gòu)為：王××占76.5%，天津XX有限公司占13.5%，?！痢琳?0%。公司可以根據(jù)所缺資金按以上比例向各位股東籌資，在增加公司注冊(cè)資本的同時(shí)不影響各個(gè)股東所占股權(quán)份額。

X公司是環(huán)保型企業(yè)，適應(yīng)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的要求，也是政府扶持的對(duì)象，具有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和發(fā)展?jié)摿Γ梢钥紤]引入風(fēng)險(xiǎn)投資或私募股權(quán)基金以滿足產(chǎn)品規(guī)模的穩(wěn)步擴(kuò)大。發(fā)行股票對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)管理、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、治理結(jié)構(gòu)都有非常嚴(yán)格的要求，X公司目前并不具備發(fā)行股票的資格，但并不否認(rèn)以后可以通過(guò)這種方式進(jìn)行融資。

（2）債權(quán)融資。銀行借款要求企業(yè)有良好的信譽(yù)或者能提供相當(dāng)?shù)牡盅何?，且受政策影響較大。目前X公司很難通過(guò)銀行取得大筆資金;雖然《公司法》和《證券法》對(duì)非公開(kāi)發(fā)行債券并無(wú)明確的資質(zhì)要求，但在實(shí)際操作過(guò)程中比較繁瑣，不能解決公司當(dāng)前資金需求的燃眉之急。在節(jié)能環(huán)保公司中，節(jié)能設(shè)備的購(gòu)置成本通常占工程總成本的很大比例，環(huán)保公司一次性付款購(gòu)買設(shè)備會(huì)造成更大的財(cái)務(wù)壓力。如果采用融資租賃，可以減輕環(huán)保企業(yè)的財(cái)務(wù)壓力，降低項(xiàng)目的投資風(fēng)險(xiǎn)。

以HB-2DFZ-1100型自動(dòng)成定型一體機(jī)為例，該設(shè)備采購(gòu)價(jià)格為160萬(wàn)元，假定融資租賃年限為4年，利率為8%，到期后該設(shè)備無(wú)償歸環(huán)保公司所有，則公司每年需支付的費(fèi)用為483 073元，可以大大減輕購(gòu)買設(shè)備當(dāng)年的資金壓力。具體費(fèi)用見(jiàn)表9。

（三）不同階段的融資思路

1.起步期融資思路。X公司目前首要任務(wù)是把當(dāng)前業(yè)務(wù)做好做精，不斷建立新的生產(chǎn)銷售基地，穩(wěn)步發(fā)展。這需要長(zhǎng)期資金的不間斷支持，建議目前的融資思路是“調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)，引入風(fēng)險(xiǎn)投資”。

X公司債務(wù)期限單一，流動(dòng)負(fù)債率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于同業(yè)水平，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)高。因此，在考慮調(diào)整債務(wù)期限結(jié)構(gòu)時(shí)，應(yīng)適當(dāng)向銀行申請(qǐng)長(zhǎng)期貸款，緩解資金短缺壓力。將公司的資產(chǎn)負(fù)債率控制在45%—55%，流動(dòng)負(fù)債率控制在55%—65%比較合適，這一比例也是環(huán)保公司的平均水平。

X公司可以在保持最大股東的控制權(quán)的基礎(chǔ)上引入風(fēng)險(xiǎn)投資者，同時(shí)，要選擇資本雄厚和投融資能力強(qiáng)以及能為企業(yè)帶來(lái)先進(jìn)的技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)的投資公司，以利于公司未來(lái)的有效治理和持續(xù)運(yùn)營(yíng)。同時(shí)，公司應(yīng)該慎重考慮融資總額以及出讓給風(fēng)險(xiǎn)投資公司的股權(quán)比例，以免造成日后管理的混亂。參照環(huán)保行業(yè)平均股權(quán)集中度，結(jié)合公司現(xiàn)階段實(shí)際情況，X公司最大股東比例控制在50%—55%比較合適。如果現(xiàn)有股東持股比例不變的話，大股東可以占到四分之三以上的投票權(quán)，不會(huì)面臨喪失控股地位的風(fēng)險(xiǎn)。

2.成長(zhǎng)期融資思路。隨著國(guó)家對(duì)環(huán)保產(chǎn)業(yè)支持力度的不斷增大，豐厚的市場(chǎng)利潤(rùn)也會(huì)吸引大批的新進(jìn)入者，加劇行業(yè)內(nèi)部的競(jìng)爭(zhēng)。在成長(zhǎng)期，X公司在資金、人員、技術(shù)專業(yè)化水平等方面較前一階段有了較大提高。這一時(shí)期的融資思路為“拓展債務(wù)融資，多元投資主體”。

此階段公司需要募資大筆資金用于生產(chǎn)、研發(fā)和市場(chǎng)維護(hù)，僅靠?jī)?nèi)源融資和銀行貸款不足以支持公司的經(jīng)營(yíng)需求。公司可以通過(guò)發(fā)行公司債券和申請(qǐng)公司票據(jù)來(lái)籌集資金。債券融資不僅不會(huì)稀釋股東權(quán)利，還有稅盾和財(cái)務(wù)杠桿的作用。票據(jù)貼現(xiàn)無(wú)需擔(dān)保，比貸款申請(qǐng)程序簡(jiǎn)單，不受資產(chǎn)規(guī)模的限制，融資成本相對(duì)較低。 此外，公司資產(chǎn)負(fù)債率應(yīng)維持在55%—60%左右，同時(shí)合理預(yù)測(cè)未來(lái)現(xiàn)金流，平衡長(zhǎng)短期債務(wù)比例，保持資本結(jié)構(gòu)的長(zhǎng)期穩(wěn)定和短期靈活，避免資金鏈斷裂。

私募股權(quán)投資者對(duì)其認(rèn)為發(fā)展前景良好的公司會(huì)考慮提供風(fēng)險(xiǎn)資本。X公司在前期業(yè)務(wù)積累后，可選擇在本階段適當(dāng)引入私募股權(quán)投資，投資者的多元化也可以培養(yǎng)和增加企業(yè)的新投資者。同時(shí)，考慮到公司所在行業(yè)的技術(shù)壁壘和人才壁壘，X公司可以嘗試員工持股計(jì)劃，不僅可以從員工那里用股權(quán)換取資金，還可以增強(qiáng)其歸屬感和組織承諾。

3.成熟期融資思路。在此階段，公司前期的高風(fēng)險(xiǎn)因素消失，營(yíng)業(yè)額、市場(chǎng)份額和盈利能力趨于穩(wěn)定，為了提高專業(yè)服務(wù)水平，增強(qiáng)可持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)力，保持長(zhǎng)期穩(wěn)定的利潤(rùn)，企業(yè)需要?jiǎng)?chuàng)新融資方式。這一時(shí)期的融資思路為“公開(kāi)市場(chǎng)融資，構(gòu)建投資體系”。

X公司可以在條件成熟時(shí)上市發(fā)行股票，通過(guò)公募股權(quán)融資降低公司的資本成本，分散經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，也可以進(jìn)行公開(kāi)債權(quán)融資，通過(guò)出售應(yīng)收賬款等債權(quán)，以企業(yè)未來(lái)的現(xiàn)金流量作為融資資金的保證。該階段，為防止過(guò)高的利息負(fù)擔(dān)，公司的資本結(jié)構(gòu)應(yīng)保持合理的債務(wù)結(jié)構(gòu)（45%—55%），增強(qiáng)自身利潤(rùn)積累能力，同時(shí)，通過(guò)使用閑置資金和剩余負(fù)債及時(shí)調(diào)整公司的自由現(xiàn)金流，應(yīng)對(duì)可能或不可預(yù)見(jiàn)的突發(fā)事件和未來(lái)的投資機(jī)會(huì)。此外，為了滿足多元化的需要，金融風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)分散，避免盲目發(fā)展。

（四）具體融資策略設(shè)計(jì)

1.取得長(zhǎng)期借款。相比于其他融資方式，向銀行貸款不僅比較便捷同時(shí)成本也比較低。X公司可以靈活采取如借新還舊、抵押貸款與信用貸款相結(jié)合等多種方式，同時(shí)與多家銀行建立溝通渠道，盡可能獲得來(lái)自更多渠道的資金支持。公司應(yīng)借助目前低利率的融資環(huán)境和政府扶持政策，適當(dāng)增加長(zhǎng)期貸款。

（1）選擇銀行。農(nóng)村信用社、地方性金融機(jī)構(gòu)以扶持當(dāng)?shù)刂行∑髽I(yè)為重點(diǎn)，貸款利率低、自主性強(qiáng)、審批速度快，也會(huì)提供貸款以外的服務(wù)。企業(yè)也可根據(jù)具體情況選擇適合自己的金融機(jī)構(gòu)。

（2）貸款金額。根據(jù)公司提供的主要設(shè)備清單，設(shè)備總計(jì)需投入約14 071 627.00元。項(xiàng)目前期大約需要投入300萬(wàn)元，由于目前X公司資產(chǎn)負(fù)債率已經(jīng)偏高，可以考慮以總價(jià)1 400萬(wàn)元的設(shè)備部分為抵押進(jìn)行貸款。由于項(xiàng)目建設(shè)需要三年的時(shí)間，資金也是分三年逐步投入，可以考慮分期貸款。

（3）確定期限。由于項(xiàng)目施工期限較長(zhǎng)，并且公司短期負(fù)債較多，為了平衡債務(wù)結(jié)構(gòu)建議選擇五年期貸款，利率4.75%左右，每年利潤(rùn)足以支付當(dāng)年利息，且5年累計(jì)利潤(rùn)可還本金。

（4）準(zhǔn)備工作。企業(yè)與銀行是互惠互利的關(guān)系，因此，公司應(yīng)與金融機(jī)構(gòu)建立良好的溝通和協(xié)調(diào)機(jī)制，同時(shí)，規(guī)范管理體制和模式，增強(qiáng)銀行對(duì)企業(yè)的信心從而獲得更多的貸款支持。要關(guān)注銀行提供的新金融服務(wù)尤其是針對(duì)環(huán)保公司的綠色貸款產(chǎn)品，熟練掌握其服務(wù)流程，以便企業(yè)在需要時(shí)能夠應(yīng)用。

2.引入風(fēng)險(xiǎn)投資。

（1）設(shè)計(jì)股權(quán)結(jié)構(gòu)。X公司目前的股權(quán)結(jié)構(gòu)為：股東A（自然人）占76.5%，股東B（法人）占13.5%，股東C（自然人）占股10%。股權(quán)十分集中，可以考慮分出20%進(jìn)行股權(quán)融資。變更后的股權(quán)結(jié)構(gòu)為：股東A（自然人）占61.2%，股東B（法人）占10.8%，股東C（自然人）占8%，風(fēng)險(xiǎn)投資人占20%。此時(shí)大股東仍然對(duì)企業(yè)具有嚴(yán)格的控制權(quán)。

（2）確認(rèn)公司估值?；诮诃h(huán)保公司股權(quán)融資項(xiàng)目的市凈率數(shù)據(jù)，本文以3倍市凈率計(jì)算被購(gòu)買項(xiàng)目的市值。X公司2017年凈資產(chǎn)約2 500萬(wàn)元，據(jù)此估計(jì)市值約為7 500萬(wàn)元，所以20%股權(quán)的價(jià)值為1 500萬(wàn)元。當(dāng)然，根據(jù)X公司引入風(fēng)險(xiǎn)投資時(shí)的經(jīng)營(yíng)狀態(tài)以及投資者可提供的服務(wù)等，雙方可以自行確定價(jià)格。

（3）準(zhǔn)備相關(guān)材料。包括內(nèi)容完整的商業(yè)計(jì)劃書(shū)、各種分析材料、詳細(xì)投資計(jì)劃、相關(guān)經(jīng)營(yíng)資料以及具體融資方案等文件，確保內(nèi)容真實(shí)準(zhǔn)確。

（4）選擇風(fēng)投公司。在篩選過(guò)程中，X公司應(yīng)詳細(xì)考慮風(fēng)險(xiǎn)投資公司所能提供的投資額、風(fēng)險(xiǎn)投資公司的地理位置、風(fēng)險(xiǎn)投資公司的投資范圍和偏好、風(fēng)險(xiǎn)投資公司的投資理念和控制欲、風(fēng)險(xiǎn)投資公司的發(fā)展?fàn)顩r與經(jīng)營(yíng)狀況、風(fēng)險(xiǎn)投資公司的聲譽(yù)與社會(huì)地位等因素，避免不必要的風(fēng)險(xiǎn)。

（5）談判簽署協(xié)議。風(fēng)險(xiǎn)投資者在對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)計(jì)劃進(jìn)行初步審查后，認(rèn)為其具有投資價(jià)值將與企業(yè)家進(jìn)行談判。在就相關(guān)問(wèn)題達(dá)成一致后，雙方將簽署相關(guān)的投資文件。

（6）保障工作。企業(yè)要保持利潤(rùn)增長(zhǎng)來(lái)向投資者證明企業(yè)的成長(zhǎng)性，但切勿通過(guò)不正常的手段粉飾財(cái)務(wù)報(bào)表。同時(shí)，建立高素質(zhì)的管理團(tuán)隊(duì)，加大自主研發(fā)的力度，穩(wěn)步擴(kuò)大規(guī)模實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

3.適時(shí)發(fā)行債券。經(jīng)過(guò)一輪乃至數(shù)輪的股權(quán)融資之后，X公司開(kāi)始成長(zhǎng)為一家規(guī)范的現(xiàn)代化公司，但由于公司上市是一個(gè)較長(zhǎng)時(shí)間的工程且充滿不確定性，因此此時(shí)發(fā)行債券就成為一個(gè)很好的選擇，既可以發(fā)揮稅盾和財(cái)務(wù)杠桿的作用，還可以擴(kuò)大公司的影響力和知名度。如果債券按時(shí)付息還本，還能提升公司的信譽(yù)，有利于業(yè)務(wù)的展開(kāi)。

（1）確定發(fā)行金額。根據(jù)實(shí)際融資需求確定發(fā)行總額，但要保證每年有足夠的可分配利潤(rùn)可以支付利息，并在債券到期日有足夠的資金用于償還本金。假設(shè)需要發(fā)行5 000萬(wàn)元人民幣的債券。

（2）選擇債券品種。X公司目前屬于有限責(zé)任公司，經(jīng)過(guò)一段時(shí)間的發(fā)展難以保證凈資產(chǎn)不低于人民幣6 000萬(wàn)元，不能滿足公開(kāi)發(fā)行債券的要求，所以選擇私募債券;我國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)境穩(wěn)定，預(yù)期通貨膨脹率低，可以發(fā)行固定利率債券;X公司屬于環(huán)保公司，項(xiàng)目投資期限較長(zhǎng)回收速度較慢，故選擇中長(zhǎng)期債券，比如5年期債券。

（3）確定票面金額。由于X公司債券非公開(kāi)發(fā)行，面向?qū)ο笫遣怀^(guò)200名實(shí)力雄厚的合格投資者，故可以選擇較大面額以節(jié)省管理費(fèi)用，可定為1 000元。

（4）確定票面利率。此時(shí)X公司處于成長(zhǎng)階段，社會(huì)知名度不是很高，增信機(jī)制欠缺，應(yīng)該確定較高的票面利率，以保證發(fā)行的順利進(jìn)行，根據(jù)萬(wàn)得數(shù)據(jù)庫(kù)2014年至2017年的5年期債券發(fā)行票面利率數(shù)據(jù)，取其中的最高票面利率6.50%。

（5）選擇承銷機(jī)構(gòu)。X公司應(yīng)該綜合考慮承銷商費(fèi)用要求和專業(yè)能力，選擇合適的承銷商。由于X公司自身實(shí)力不是很強(qiáng)，建議采取包銷的承銷方式。

4.赴科創(chuàng)板上市。X公司選擇科創(chuàng)板上市，無(wú)需主板、中小板或者創(chuàng)業(yè)板嚴(yán)格的財(cái)務(wù)指標(biāo)規(guī)定，可以加快公司上市融資的步伐，另外更加嚴(yán)格的披露制度也有助于公司規(guī)范各項(xiàng)業(yè)務(wù)。公司上市融資道路上會(huì)存在很多障礙，X公司應(yīng)充分評(píng)估與識(shí)別上市籌劃過(guò)程中可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)并做好規(guī)避工作。

（1）同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)。公司所從事的業(yè)務(wù)與公司的控股股東及其控制的企業(yè)所從事的內(nèi)容相同或者相近而產(chǎn)生的競(jìng)爭(zhēng)的關(guān)系會(huì)為企業(yè)之間的利益輸送提供非法空間，對(duì)公司上市帶來(lái)不利影響，企業(yè)應(yīng)該在實(shí)際的運(yùn)作過(guò)程中盡量規(guī)避。如果確有此種現(xiàn)象存在，可以通過(guò)合并收購(gòu)、注銷相關(guān)公司進(jìn)行處理解決。

（2）股權(quán)代持風(fēng)險(xiǎn)。股權(quán)代持使得公司的治理結(jié)構(gòu)、產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)相當(dāng)模糊，更有可能招致日后的紛爭(zhēng)和法律訴訟等，給公司的日常經(jīng)營(yíng)帶來(lái)很大的不確定性。同時(shí)，股權(quán)代持協(xié)議是無(wú)效合同，也是證監(jiān)會(huì)明確禁止的。公司在上市前應(yīng)穿透股東背景，清晰股權(quán)結(jié)構(gòu)，做到真實(shí)股東登記入冊(cè)。

（3）關(guān)聯(lián)交易風(fēng)險(xiǎn)。關(guān)聯(lián)交易可能導(dǎo)致交易價(jià)格和交易方式不公平，影響企業(yè)自身利益，損害股東權(quán)益，成為公司上市的障礙。公司可以通過(guò)調(diào)整關(guān)聯(lián)企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，降低企業(yè)之間的關(guān)聯(lián)性，或者收購(gòu)、注銷關(guān)聯(lián)企業(yè)。也可以提前與關(guān)聯(lián)方簽訂關(guān)聯(lián)交易協(xié)議，根據(jù)市場(chǎng)原則確定關(guān)聯(lián)交易的最終價(jià)格。

（4）重大擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)為他方借貸行為提供擔(dān)保，而資金融入方無(wú)法履行償付義務(wù)，公司作為擔(dān)保方將承擔(dān)額外的債務(wù)，這給公司的日常經(jīng)營(yíng)帶來(lái)不良的影響。因此，公司應(yīng)盡量避免重大的擔(dān)保行為，確有必要進(jìn)行擔(dān)保時(shí)也要科學(xué)設(shè)計(jì)擔(dān)保條款，充分披露擔(dān)保事項(xiàng)，并在財(cái)務(wù)報(bào)表中做出相應(yīng)的體現(xiàn)。

（5）企業(yè)改制風(fēng)險(xiǎn)。改制過(guò)程中會(huì)涉及到各方各面的事務(wù)與籌劃，稍有不慎就可能發(fā)生不規(guī)范甚至不合法的行為。公司應(yīng)當(dāng)詳細(xì)咨詢專業(yè)人士的意見(jiàn)，聘請(qǐng)專門的中介機(jī)構(gòu)，消除潛在的法律風(fēng)險(xiǎn)。

（五）融資策略實(shí)施的保障

企業(yè)融資的難易程度，除去宏觀方面的因素，其實(shí)最重要的還是企業(yè)自身素質(zhì)的高低。必須從技術(shù)、管理、文化、人員素質(zhì)等方面全方位改進(jìn)，加強(qiáng)技術(shù)升級(jí)和產(chǎn)品創(chuàng)新，做到產(chǎn)品服務(wù)雙優(yōu)。企業(yè)要重視信用的建設(shè)，各項(xiàng)財(cái)務(wù)資料一定要盡量做到真實(shí)準(zhǔn)確。企業(yè)要探索創(chuàng)新性融資渠道，在現(xiàn)有資本市場(chǎng)中合理利用金融衍生工具來(lái)提高自己的融資能力，發(fā)展互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的云融資模式、眾籌模式等。同時(shí)，提高資產(chǎn)利用效率，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)流動(dòng)性與盈利性的動(dòng)態(tài)平衡。

六、政策建議

政府應(yīng)結(jié)合京津冀地區(qū)實(shí)際情況，考慮環(huán)保產(chǎn)業(yè)的特點(diǎn)和現(xiàn)有困境，積極實(shí)施有針對(duì)性、行之有效的政策。

1.加大財(cái)政支持。建立三地環(huán)境治理合作平臺(tái)，提供相應(yīng)的稅收減免、補(bǔ)貼、優(yōu)惠待遇、專項(xiàng)資金、政府采購(gòu)等政策支持，放寬環(huán)保企業(yè)的經(jīng)營(yíng)環(huán)境。

2.完善市場(chǎng)體系。

（1）建立多元融資機(jī)制。建立政府主導(dǎo)的深層次多元化融資機(jī)制，設(shè)立科技銀行為環(huán)保企業(yè)提供專項(xiàng)貸款;鼓勵(lì)一些私營(yíng)銀行和小額信貸機(jī)構(gòu)向小微環(huán)保企業(yè)提供程序簡(jiǎn)單、方便靈活的小額貸款;政府可以發(fā)起專門的風(fēng)險(xiǎn)投資基金，引入社會(huì)資本設(shè)立相關(guān)引導(dǎo)基金;鼓勵(lì)項(xiàng)目融資，大力發(fā)展TOT、BOT、PPP等模式;吸引外資投資當(dāng)?shù)丨h(huán)保項(xiàng)目;鼓勵(lì)符合條件的環(huán)保企業(yè)積極進(jìn)行上市融資，參與區(qū)域內(nèi)股權(quán)交易中心和產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的相關(guān)活動(dòng);京津冀地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r好，債券融資成本也較低，政府可以鼓勵(lì)發(fā)展資產(chǎn)證券化產(chǎn)品融資，吸引閑置資金。

（2）完善信用擔(dān)保體系。政府可以建立對(duì)擔(dān)保機(jī)構(gòu)的補(bǔ)貼或激勵(lì)機(jī)制，為擔(dān)保機(jī)構(gòu)提供稅收優(yōu)惠或風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償;積極引進(jìn)獨(dú)立的第三方信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，建立完善的信用評(píng)估體系，實(shí)現(xiàn)京津冀等地企業(yè)之間各種信息的互聯(lián)互通，解決信息不對(duì)稱;促進(jìn)地域信貸和金融銀團(tuán)貸款的發(fā)展，加強(qiáng)擔(dān)保機(jī)構(gòu)與銀行密切合作。

（3）倡導(dǎo)建立產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟。京津冀三地政府要打破行政壁壘，加快建立適應(yīng)現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)發(fā)展的經(jīng)濟(jì)體制機(jī)制;發(fā)展個(gè)體帶動(dòng)整體的戰(zhàn)略機(jī)制，理清三方共同利益，推動(dòng)建立合作機(jī)制，促進(jìn)資源共享互補(bǔ);建立環(huán)保企業(yè)孵化平臺(tái)，積極聯(lián)系投資公司、商業(yè)銀行、小額信貸公司等金融機(jī)構(gòu)，為入住企業(yè)提供股權(quán)投資、短期貸款、外部融資中介等融資服務(wù);發(fā)揮京津冀數(shù)百個(gè)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)園區(qū)便捷交易平臺(tái)的優(yōu)勢(shì)，建立信息服務(wù)系統(tǒng)，發(fā)展互聯(lián)網(wǎng)金融，及時(shí)有效地提供融資信息。

3.加強(qiáng)立法監(jiān)管。政府應(yīng)加強(qiáng)監(jiān)督立法，制定完善的處罰措施和更加合理的價(jià)格機(jī)制，提高企業(yè)排污成本，同時(shí)，保障投資者合法權(quán)益，讓他們更放心地投資于環(huán)保項(xiàng)目。

七、結(jié)論

目前，融資難已成為困擾許多中小環(huán)保企業(yè)多年的問(wèn)題，它阻礙了企業(yè)自身的發(fā)展和環(huán)境保護(hù)和污染防治。為此，政府、金融機(jī)構(gòu)等多方不斷出臺(tái)各項(xiàng)政策，取得了一定的效果，但對(duì)企業(yè)而言更應(yīng)從自身特點(diǎn)入手，研究適合自己的融資策略。本文通過(guò)對(duì)X公司分析認(rèn)為當(dāng)務(wù)之急是要調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)，引入戰(zhàn)略投資;在過(guò)渡時(shí)期，要拓展債務(wù)融資，多元投資主體;在企業(yè)成熟期，要敢于進(jìn)行公開(kāi)市場(chǎng)融資，構(gòu)建適合自己的投資體系。并提出應(yīng)該采取“四步走”融資策略：第一步取得長(zhǎng)期借款;第二步引入風(fēng)險(xiǎn)投資;第三步適時(shí)發(fā)行債券;第四步赴科創(chuàng)板上市。四個(gè)步驟并非完全互相獨(dú)立，X公司應(yīng)該在前一步的實(shí)施過(guò)程中努力為下一步的行動(dòng)創(chuàng)造良好的條件。

環(huán)境保護(hù)企業(yè)的融資問(wèn)題需要政府、企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)的共同努力，共同探索環(huán)境保護(hù)企業(yè)融資的新途徑，支持環(huán)境保護(hù)企業(yè)的大規(guī)模發(fā)展。政府應(yīng)該在環(huán)保產(chǎn)業(yè)融資過(guò)程中發(fā)揮著主導(dǎo)作用，給予環(huán)保企業(yè)相應(yīng)的支持，并通過(guò)法律渠道吸引民間資本和國(guó)際資本投資。企業(yè)自身應(yīng)加強(qiáng)與金融機(jī)構(gòu)的合作，充分發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置中所起關(guān)鍵性作用。金融機(jī)構(gòu)應(yīng)積極創(chuàng)新，為環(huán)保產(chǎn)業(yè)提供更多的金融支持。

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【作者簡(jiǎn)介】

齊岳，男，畢業(yè)于美國(guó)佐治亞大學(xué)金融系并取得博士學(xué)位，南開(kāi)大學(xué)商學(xué)院教授、博士生導(dǎo)師，中國(guó)公司治理研究院企業(yè)社會(huì)責(zé)任研究室主任，南開(kāi)大學(xué)財(cái)務(wù)管理系副主任，《南開(kāi)管理評(píng)論》國(guó)際版副主編，在海外權(quán)威期刊（如Operations Research）發(fā)表多篇論文;研究方向?yàn)樨?cái)務(wù)管理、金融市場(chǎng)等。

李勇，男，南開(kāi)大學(xué)商學(xué)院MBA，太原晉太實(shí)業(yè)（集團(tuán)）有限公司;研究方向?yàn)樨?cái)務(wù)金融等。

伍璐婷，女，南開(kāi)大學(xué)商學(xué)院本科生;研究方向?yàn)樨?cái)務(wù)管理、金融市場(chǎng)等。

黃佳寧，通訊作者，女，南開(kāi)大學(xué)商學(xué)院碩士研究生;研究方向?yàn)樨?cái)務(wù)管理、金融市場(chǎng)等。