董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)與企業(yè)績(jī)效的關(guān)系*

左晶晶， 于庭瑤

(上海理工大學(xué) 管理學(xué)院， 上海 200093)

作為企業(yè)內(nèi)部重要人員，對(duì)企業(yè)行為起到支配作用的實(shí)際控制人和擁有最高決策權(quán)力的董事長(zhǎng)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響不容忽視。文獻(xiàn)檢索結(jié)果顯示，現(xiàn)有研究主要集中討論CEO與企業(yè)績(jī)效的關(guān)系，如張祥建等(2015)指出CEO的能力和特質(zhì)決定著企業(yè)的績(jī)效表現(xiàn)[1]。而對(duì)于董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人，已有研究雖涉及到二者的親緣關(guān)系對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響(趙宜一等，2015[2]；姜付秀等，2017[3])，但仍缺乏深入的討論。相比于CEO，本文將從董事長(zhǎng)這一可能更為重要、對(duì)公司決策影響更大的職位入手(姜付秀等，2017)[3]，分析其與實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)和企業(yè)績(jī)效之間的關(guān)系。

此外，由于自然條件、國(guó)家經(jīng)濟(jì)政策的不同，我國(guó)同一時(shí)期不同地區(qū)的市場(chǎng)化程度仍然存在巨大差異(樊綱等，2011)[4]，這種差異間接影響到不同地區(qū)企業(yè)的績(jī)效水平。再者，隨著市場(chǎng)化水平的提高，一方面，企業(yè)內(nèi)部重要人員特有的關(guān)聯(lián)關(guān)系可能給企業(yè)帶來(lái)諸如聲譽(yù)資本以及與政府的良好關(guān)系等特殊資源，而隨著市場(chǎng)化進(jìn)程的加快，企業(yè)具有的特殊資源逐漸被正式制度取代，市場(chǎng)化水平的提高會(huì)弱化關(guān)聯(lián)關(guān)系對(duì)企業(yè)績(jī)效的正面影響；另一方面，關(guān)聯(lián)關(guān)系可能使得關(guān)聯(lián)人員更有能力和動(dòng)機(jī)掏空企業(yè)(左晶晶等，2016)[5]，但這些問(wèn)題會(huì)隨著外部制度的完善而得到有效緩解，因此市場(chǎng)化進(jìn)程的加快同樣也能降低關(guān)聯(lián)關(guān)系給企業(yè)績(jī)效帶來(lái)的負(fù)面效應(yīng)。由此可見(jiàn)，在市場(chǎng)化水平的調(diào)節(jié)作用下，實(shí)際控制人和董事長(zhǎng)的關(guān)聯(lián)關(guān)系對(duì)企業(yè)績(jī)效的綜合作用究竟如何仍有待深入探討，這也是本研究的創(chuàng)新和貢獻(xiàn)所在。

本文首先對(duì)董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)、市場(chǎng)化程度與企業(yè)績(jī)效之間的關(guān)系進(jìn)行理論分析，并提出相應(yīng)假設(shè)，接著利用上市民營(yíng)企業(yè)面板數(shù)據(jù)實(shí)證分析董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人之間的關(guān)聯(lián)與企業(yè)績(jī)效的關(guān)系以及市場(chǎng)化程度對(duì)二者關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，從而為完善我國(guó)民營(yíng)上市企業(yè)的公司治理機(jī)制、提高企業(yè)績(jī)效提供參考建議。

一、文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

(一) 董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響

1. 董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)程度對(duì)企業(yè)績(jī)效的負(fù)面影響

董事長(zhǎng)擁有最高決策權(quán)力，其對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)具有重大影響(權(quán)小峰等，2010)[6]。一方面，當(dāng)實(shí)際控制人與董事長(zhǎng)具有關(guān)聯(lián)關(guān)系時(shí)，董事長(zhǎng)在企業(yè)內(nèi)部的地位強(qiáng)勢(shì)而穩(wěn)固，但過(guò)于集中的權(quán)力可能導(dǎo)致其不能有效聽(tīng)取非關(guān)聯(lián)成員的意見(jiàn)并作出極端決策從而增加企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)(權(quán)小峰等，2010)[6]。組織內(nèi)部斗爭(zhēng)和董事長(zhǎng)習(xí)慣性“一言堂”的現(xiàn)象也可能大大增加，長(zhǎng)此以往，非關(guān)聯(lián)成員的創(chuàng)造性和建言獻(xiàn)策的積極性將受到嚴(yán)重打擊，最終導(dǎo)致其他內(nèi)部成員“漠視性沉默行為”以及管理人才流失等問(wèn)題(何軒等，2014)[7]。另一方面，實(shí)際控制人兼任董事長(zhǎng)強(qiáng)化了其對(duì)企業(yè)的實(shí)際控制權(quán)，這可能減弱董事會(huì)和其他股東對(duì)董事長(zhǎng)的監(jiān)督效力，董事長(zhǎng)因此更容易對(duì)企業(yè)實(shí)施掏空行為，引發(fā)較為嚴(yán)重的代理問(wèn)題(Johnson等，2000)[8]。同時(shí)，實(shí)際控制人兼任董事長(zhǎng)使其權(quán)力達(dá)到高峰，可能引發(fā)對(duì)其激勵(lì)過(guò)度的問(wèn)題。在此情境下，董事長(zhǎng)很容易采取搭便車(chē)和偷懶的行為(Schulze等，2001)[9]。董事長(zhǎng)可以輕松享受既得利益，進(jìn)行過(guò)度的特權(quán)消費(fèi)，表現(xiàn)為較多的“逆向選擇”和“道德風(fēng)險(xiǎn)”等問(wèn)題，如不思進(jìn)取、貪于安逸、缺乏足夠的動(dòng)力去考慮收益不確定且收益期較長(zhǎng)的投資項(xiàng)目，更傾向于維持現(xiàn)狀等(左晶晶等，2016)[5]，而這可能導(dǎo)致企業(yè)錯(cuò)失良好的投資機(jī)會(huì)。在競(jìng)爭(zhēng)日益激烈的商業(yè)環(huán)境中，實(shí)際控制人“只求守成、不求開(kāi)拓”的行為對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)等同于發(fā)展上的退步。毫無(wú)疑問(wèn)，這不利于企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展。

基于上述理論分析，本文提出以下假設(shè)：

H1a在中國(guó)民營(yíng)上市公司中，董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)程度和企業(yè)績(jī)效負(fù)相關(guān)

2. 董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)程度對(duì)企業(yè)績(jī)效的正面影響

然而，董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人具有關(guān)聯(lián)關(guān)系也可能給企業(yè)績(jī)效帶來(lái)正面影響。

首先，研究表明企業(yè)家將自己家族成員的物質(zhì)資本和人力資本引入企業(yè)中有助于保持對(duì)企業(yè)的控制權(quán)(王昊等，2013)[10]，當(dāng)擁有最高決策權(quán)力的董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人存在親緣關(guān)系時(shí)，實(shí)際控制人的權(quán)力得到進(jìn)一步強(qiáng)化，股東身份權(quán)威和管理權(quán)威相結(jié)合將會(huì)發(fā)揮更強(qiáng)的作用(賀小剛等，2009)[11]，并在企業(yè)內(nèi)部產(chǎn)生一種更強(qiáng)的凝聚力，這將減少董事長(zhǎng)內(nèi)部執(zhí)行事務(wù)的阻力并提高決策效率、降低交易成本和減少信息交流阻礙(陳凌，1998)[12]，從而更加有利于提高企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效率和企業(yè)價(jià)值。

其次，由于中國(guó)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)起步較晚，我國(guó)大部分家族企業(yè)尚未實(shí)現(xiàn)二代傳承，仍處于由創(chuàng)始人進(jìn)行管理的情形(姜付秀等，2017[3]；Xu等，2015[13])。民營(yíng)企業(yè)的創(chuàng)始人往往是實(shí)際控制人，而作為實(shí)際控制人的創(chuàng)始人通常持有企業(yè)相當(dāng)比例的所有權(quán)(夏立軍等，2012)[14]，當(dāng)其參與企業(yè)管理時(shí)，較高的持股比例使其私人利益與企業(yè)利益趨于一致，在一定程度上具有激勵(lì)相容效應(yīng)，可以緩解所有者和管理者之間的利益沖突，這有利于降低企業(yè)內(nèi)部的代理成本和監(jiān)督成本(Fama等，1983)[15]，對(duì)企業(yè)價(jià)值的提升具有積極效應(yīng)(Adolf等，1933)[16]。

再次，Porta等(1999)[17]指出，董事長(zhǎng)通常由實(shí)際控制人直接指定或間接委派，二者具有顯性或隱性的社會(huì)聯(lián)系。董事長(zhǎng)作為企業(yè)的法人代表，在社會(huì)上擁有較高的知名度(姜付秀等，2017)[3]，其在外界的聲譽(yù)不僅是董事長(zhǎng)自身的名片，更是企業(yè)的形象縮影。此時(shí)，董事長(zhǎng)、實(shí)際控制人和企業(yè)的聲譽(yù)也將綁定，實(shí)際控制人的任何私利行為都會(huì)直接影響到其聲譽(yù)，而聲譽(yù)的損失會(huì)帶來(lái)巨大的成本(葉康濤等，2010)[18]，如因?qū)嵤┎划?dāng)行為而被證監(jiān)會(huì)處罰等，這在一定程度上可以約束實(shí)際控制人的機(jī)會(huì)主義行為和管理者的代理行為(Dyck等，2008[19]；Karpoff等，2008[20])。此外，相關(guān)研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)的社會(huì)資本能夠正向調(diào)節(jié)企業(yè)的社會(huì)責(zé)任對(duì)企業(yè)績(jī)效的積極影響(趙德志等，2016)[21]。

由此，本文提出以下假設(shè)：

H1b在中國(guó)民營(yíng)上市公司中，董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)程度和企業(yè)績(jī)效正相關(guān)

(二) 市場(chǎng)化程度對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響

市場(chǎng)對(duì)社會(huì)資源的配置起基礎(chǔ)性作用，其對(duì)企業(yè)的發(fā)展具有重要意義。因此，研究的一個(gè)重點(diǎn)便是市場(chǎng)化程度對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響。樊綱等(2003)[22]編制的中國(guó)各地區(qū)市場(chǎng)化指數(shù)已被中國(guó)學(xué)術(shù)界廣泛接受和采納，其包括五個(gè)方面，具體為政府與市場(chǎng)的關(guān)系、非國(guó)有經(jīng)濟(jì)的發(fā)展、產(chǎn)品市場(chǎng)的發(fā)育程度、要素市場(chǎng)的發(fā)育程度以及市場(chǎng)中介組織發(fā)育和法律制度環(huán)境。鑒于該市場(chǎng)化指數(shù)的相對(duì)客觀性和可操作性，本文也將采用該指數(shù)作為對(duì)企業(yè)所在地區(qū)市場(chǎng)化水平的衡量標(biāo)準(zhǔn)。

首先，從政府與市場(chǎng)的關(guān)系上看，當(dāng)制度環(huán)境不完善時(shí)，法律約束和監(jiān)管力量難以限制政府的權(quán)力，地方政府很有可能對(duì)企業(yè)實(shí)施利益侵占進(jìn)而對(duì)企業(yè)價(jià)值造成負(fù)面影響(李增泉等，2005[23]；夏立軍等，2005[24])。而隨著市場(chǎng)化水平的提高，政府由“干預(yù)型”向“服務(wù)型”轉(zhuǎn)變，企業(yè)應(yīng)對(duì)政府干預(yù)的成本減少(夏立軍等，2012)[14]、行政計(jì)劃對(duì)資源配置的扭曲程度降低(王文舉等，2007)[25]，同時(shí)企業(yè)在信貸投放、利率、市場(chǎng)進(jìn)入等方面遭受的差別待遇將進(jìn)一步減輕(樊綱等，2011)[4]。此時(shí)，市場(chǎng)機(jī)制發(fā)揮更大的作用，并進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)自由和公平競(jìng)爭(zhēng)，企業(yè)也因此得到更加良性的發(fā)展。

其次，市場(chǎng)化水平的提升可以表現(xiàn)為非國(guó)有經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)品市場(chǎng)的發(fā)展(樊綱等，2003)[22]。一方面，非國(guó)有企業(yè)所在地區(qū)市場(chǎng)化水平越高，其經(jīng)營(yíng)主動(dòng)性和技術(shù)創(chuàng)新的動(dòng)機(jī)越強(qiáng)(王文舉等，2007)[25]；另一方面，市場(chǎng)化進(jìn)程的加快有助于提高產(chǎn)品市場(chǎng)的流動(dòng)性和競(jìng)爭(zhēng)性以及價(jià)格機(jī)制的真實(shí)靈敏性。

再次，從要素市場(chǎng)上看，企業(yè)所在地區(qū)市場(chǎng)化水平越高，要素市場(chǎng)發(fā)育程度就越高(樊綱等，2003)[22]。最后，發(fā)達(dá)的市場(chǎng)化水平意味著市場(chǎng)中介組織和法律制度環(huán)境的完善。

總體而言，市場(chǎng)化改革給經(jīng)濟(jì)注入了活力，極大地提高了經(jīng)濟(jì)效率、優(yōu)化了資本配置(方軍雄，2006)[26]，為企業(yè)的發(fā)展提供良好、穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)環(huán)境。

基于此，本文提出以下假設(shè)：

H2中國(guó)民營(yíng)上市公司所處地區(qū)的市場(chǎng)化程度越高，則企業(yè)績(jī)效越好

(三) 企業(yè)所在地區(qū)市場(chǎng)化程度、董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響

中國(guó)正處于重要的轉(zhuǎn)型階段，企業(yè)因此面臨著不斷變化的市場(chǎng)化水平。市場(chǎng)化水平是企業(yè)面對(duì)的重要外部約束和背景之一，其與企業(yè)之間的關(guān)系是重要且復(fù)雜的。

1. 董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)程度與企業(yè)績(jī)效負(fù)相關(guān)

如前文所述，實(shí)際控制人和董事長(zhǎng)具有親緣關(guān)系時(shí)，權(quán)力高度集中在少數(shù)人手中，關(guān)聯(lián)人員很有可能利用其控制權(quán)地位對(duì)企業(yè)實(shí)施掏空行為(Johnson等，2000)[8]，但隨著市場(chǎng)化水平的提升所帶來(lái)法律制度環(huán)境的改善(樊綱等，2003)[22]，其侵害小股東利益的行為可以受到有效約束(夏立軍等，2005)[24]，這有助于緩解代理問(wèn)題、減輕掏空行為給企業(yè)價(jià)值帶來(lái)的負(fù)面影響。再者，激烈的市場(chǎng)環(huán)境能夠給予關(guān)聯(lián)人員一定的危機(jī)感，促使其意識(shí)到自身利益將受到威脅，可以有效抑制過(guò)度激勵(lì)問(wèn)題。

由此，本文提出以下假設(shè)：

H3a當(dāng)董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)程度和企業(yè)績(jī)效負(fù)相關(guān)時(shí)，市場(chǎng)化程度對(duì)其起到弱化調(diào)節(jié)作用

2. 董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)程度與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)

由前述分析可知，實(shí)際控制人或董事長(zhǎng)可能具有如聲譽(yù)、經(jīng)驗(yàn)以及與政府的良好關(guān)系等特殊資產(chǎn)(夏立軍等，2012)[14]。在市場(chǎng)化程度較低的環(huán)境下，這些特殊資產(chǎn)以及親緣網(wǎng)絡(luò)關(guān)系可以看作對(duì)正式制度的一種補(bǔ)充，能夠有效彌補(bǔ)正式制度的缺陷，是一種常見(jiàn)的替代性機(jī)制(王昊等，2013[10]；Allen等，2005[27])。

但市場(chǎng)化水平的提高使得企業(yè)家的社會(huì)資本和親緣網(wǎng)絡(luò)關(guān)系的重要性下降，市場(chǎng)機(jī)制在此時(shí)發(fā)揮更大的作用。家族涉入管理在降低代理成本方面的作用逐漸被正式制度取代，其負(fù)面作用也隨之凸顯(王昊等，2013)[10]。例如當(dāng)家族成員之間因親緣關(guān)系連接而特有的利他主義不對(duì)稱(chēng)時(shí)，企業(yè)的代理問(wèn)題會(huì)變得更加嚴(yán)重(Schulze等，2001)[9]。

進(jìn)一步地，企業(yè)通過(guò)裙帶主義將不能勝任的家族成員繼續(xù)保留在管理崗位上將不能有效地激勵(lì)非家族的經(jīng)理人，最終降低企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力(Bertrand等，2006)[28]。與此同時(shí)，更加發(fā)達(dá)的市場(chǎng)化水平可以提供更具有競(jìng)爭(zhēng)力的職業(yè)經(jīng)理人市場(chǎng)，這使得家族涉入管理的優(yōu)勢(shì)下降，因?yàn)槠髽I(yè)可以從外部市場(chǎng)以較低的成本聘請(qǐng)到更合適的管理者，同時(shí)完善的環(huán)境能夠?yàn)槁殬I(yè)經(jīng)理人提供發(fā)揮專(zhuān)業(yè)管理優(yōu)勢(shì)的平臺(tái)(夏立軍等，2012)[14]，最終實(shí)現(xiàn)企業(yè)與經(jīng)理人的雙贏局面。

最后，隨著市場(chǎng)化水平的提升，政府對(duì)市場(chǎng)的控制減少、非國(guó)有經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)品市場(chǎng)發(fā)育越好(樊綱等，2003)[22]，依靠實(shí)際控制人和董事長(zhǎng)的權(quán)威、親緣關(guān)系帶來(lái)的聲譽(yù)優(yōu)勢(shì)等所帶來(lái)的收益可能因此逐漸降低(夏立軍等，2012)[14]。

因此，本文提出以下假設(shè)：

H3b當(dāng)董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)程度和企業(yè)績(jī)效正相關(guān)時(shí)，市場(chǎng)化程度對(duì)其起到弱化調(diào)節(jié)作用。

二、模型、變量與數(shù)據(jù)

(一) 研究模型

本文將采用逐層回歸的分析方法(朱沆等，2012[29]；徐淑英等，2012[30])來(lái)檢驗(yàn)市場(chǎng)化程度對(duì)董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)與企業(yè)績(jī)效之間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。首先，本文將在模型中納入控制變量；其次，納入董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)與市場(chǎng)化程度兩個(gè)解釋變量，檢驗(yàn)其主效應(yīng)；最后，納入董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)與市場(chǎng)化程度的乘積項(xiàng)，以檢驗(yàn)調(diào)節(jié)項(xiàng)的回歸系數(shù)是否顯著。上述檢驗(yàn)歸納為研究模型如式(1)所示：

FPi，t=β0+β1DTAi，t+β2FSizei，t+β3FAgei，t+

β4TATi，t+β5BdNumi，t+β6Ucsvr+

β7Preshrt+β8KIN2+β9Duality3+

β10KIN2i，tMKTi，t+β11Duality3i，tMKTi，t+

行業(yè)效應(yīng)+年份效應(yīng)+εi，t

(1)

式中：β0代表截距項(xiàng)；β1～β11代表回歸系數(shù)；εi，t代表模型殘差；i代表第i個(gè)行業(yè)；t代表t年。

(二) 研究變量

1. 因變量

本文采用總資產(chǎn)凈利潤(rùn)率(ROA)來(lái)衡量企業(yè)績(jī)效(夏立軍等，2012[14]；李婧等，2010[31])。變量說(shuō)明如表1所示。

表1 研究變量一覽

2. 自變量

本文以虛擬變量測(cè)量董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)關(guān)系。董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)主要分為三類(lèi)，分別為二者無(wú)關(guān)聯(lián)關(guān)系(NoCorr1，參照項(xiàng))、具有親緣關(guān)系(KIN2)以及同一人(Duality3)。其中，賀小剛等(2010)[32]將家族上市公司中的親緣關(guān)系分為以下14種：配偶、父母、子女、兄弟/姐妹、侄子/侄女、兒媳、堂兄弟/姐妹、女婿、兄弟姐妹的配偶、配偶的父母、配偶的兄弟姐妹、父母的兄弟姐妹、創(chuàng)業(yè)伙伴與舊友。本文中親緣關(guān)系的劃分以傳統(tǒng)血親關(guān)系和姻親關(guān)系的連結(jié)為標(biāo)準(zhǔn)，主要指上述前十二種關(guān)系，不包含“創(chuàng)業(yè)伙伴與舊友”這兩種類(lèi)別，可以分為核心家庭、近親、遠(yuǎn)親關(guān)系三大類(lèi)。

本文的市場(chǎng)化程度數(shù)據(jù)取自樊綱等編制的中國(guó)各省區(qū)的市場(chǎng)化指數(shù)。

3. 控制變量

本文在參考相關(guān)領(lǐng)域文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上(張祥建等，2015[1]；夏立軍等，2012[14])，選取以下變量控制其他相關(guān)因素對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響：所屬行業(yè)(Indus)、所屬年份(Year)、財(cái)務(wù)杠桿(DTA)、公司規(guī)模(FSize)、公司年齡(FAge)、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(TAT)、獨(dú)立董事比例(BdNum)、實(shí)際控制人控制權(quán)(Ucsvr)、董事長(zhǎng)持股比例(Preshrt)。

(三) 研究數(shù)據(jù)

本文選取2012—2016年A股民營(yíng)上市公司作為研究樣本，企業(yè)績(jī)效和控制變量所使用數(shù)據(jù)均來(lái)源于Wind和國(guó)泰安(CSMAR)數(shù)據(jù)庫(kù)。

其中，對(duì)于董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)關(guān)系數(shù)據(jù)，首先根據(jù)Wind數(shù)據(jù)庫(kù)中下載的董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人姓名等基本信息確定二者是否為同一人。若二者非同一人，進(jìn)一步結(jié)合上市公司年報(bào)、董事會(huì)報(bào)告和監(jiān)事會(huì)報(bào)告等對(duì)研究數(shù)據(jù)進(jìn)行手工整理，并通過(guò)百度網(wǎng)絡(luò)搜索權(quán)威性金融咨詢(xún)網(wǎng)站的財(cái)經(jīng)新聞報(bào)道對(duì)其進(jìn)行補(bǔ)充，最終確認(rèn)董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人之間的關(guān)聯(lián)關(guān)系。最后，對(duì)于因無(wú)法通過(guò)公開(kāi)資料查詢(xún)到董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人是否具有親緣關(guān)系的情況，本文將二者均劃分為無(wú)關(guān)聯(lián)關(guān)系，并在實(shí)證檢驗(yàn)中設(shè)置為虛擬變量。另外，本文對(duì)各連續(xù)變量在1%和99%分位數(shù)上進(jìn)行Winsorize處理以消除極端值對(duì)實(shí)證結(jié)果的影響。

三、實(shí)證結(jié)果分析

由于可能存在滯后效應(yīng)，本文采用t+1期的總資產(chǎn)凈利潤(rùn)率(ROA)以及t-1期的市場(chǎng)化程度分別衡量t期企業(yè)績(jī)效和t期市場(chǎng)化程度。

(一) 描述性統(tǒng)計(jì)和相關(guān)系數(shù)分析

描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表2所示。由表2可知，董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人為同一人的比例最高，平均比例為77.4%；平均比例次高的為二者無(wú)關(guān)聯(lián)關(guān)系的情況。在收集的樣本中，二者具有親緣關(guān)系的比例僅有4.7%。由此可以看出，我國(guó)采取集權(quán)管理方式的民營(yíng)企業(yè)占據(jù)主流地位。樣本企業(yè)來(lái)自除西藏以外中國(guó)大陸30個(gè)省級(jí)行政單位，市場(chǎng)化指數(shù)均值為8.059，最低為2.530，最高為10.110。此外，總體而言，我國(guó)民營(yíng)企業(yè)上市時(shí)間不長(zhǎng)，各企業(yè)之間的負(fù)債水平、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率以及企業(yè)績(jī)效之間的差別較大。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)

表3提供了各變量之間的相關(guān)性分析結(jié)果。從表3可以看出，董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人為同一人即Duality3與企業(yè)績(jī)效在1%顯著性水平下正相關(guān)，與假設(shè)H1a相符。但由于企業(yè)績(jī)效和其余變量存在相關(guān)性，還需要進(jìn)一步通過(guò)多元線性回歸模型予以證明。市場(chǎng)化水平也和企業(yè)績(jī)效顯著正相關(guān)，支持了假設(shè)H2。此外，企業(yè)規(guī)模(FSize)、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(TAT)、實(shí)際控制人控制權(quán)(Ucsvr)、董事長(zhǎng)持股比例(Preshrt)與企業(yè)績(jī)效(FP)均呈顯著正相關(guān)，其余各變量與企業(yè)績(jī)效呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。最后，各變量之間的相關(guān)性較低，無(wú)任何變量之間的相關(guān)系數(shù)的絕對(duì)值超過(guò)0.5，說(shuō)明本文的實(shí)證模型并不存在嚴(yán)重的多重共線性問(wèn)題。

表3 相關(guān)系數(shù)

注：*P<0.1，**P<0.05，***P<0.01，下同。

(二) 回歸分析與假設(shè)檢驗(yàn)

根據(jù)上述分析，本文建立了5個(gè)回歸模型，結(jié)果如表4所示。首先，模型1檢驗(yàn)了各控制變量對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響。我們發(fā)現(xiàn)企業(yè)績(jī)效與資產(chǎn)負(fù)債率顯著負(fù)相關(guān)，這表明債務(wù)融資規(guī)模越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和融資成本越高，從而很有可能負(fù)向影響企業(yè)績(jī)效。其次，企業(yè)規(guī)模和企業(yè)年齡均與企業(yè)績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系，這從理論上表明具有悠久歷史和一定規(guī)模的公司可能因其成熟的經(jīng)營(yíng)模式、對(duì)市場(chǎng)需求的有力洞察以及市場(chǎng)份額的占有而擁有更穩(wěn)定和良好的績(jī)效。從模型1還可以看出，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與企業(yè)績(jī)效顯著正相關(guān)?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率越高表明企業(yè)的銷(xiāo)售能力越強(qiáng)、對(duì)資產(chǎn)的利用效率越高，從而在一定程度上促進(jìn)企業(yè)績(jī)效的提高。另外，獨(dú)立董事比例與企業(yè)績(jī)效并無(wú)顯著相關(guān)關(guān)系。最后，實(shí)際控制人控制權(quán)比例和董事長(zhǎng)持股比例與企業(yè)績(jī)效均呈顯著正相關(guān)關(guān)系，這可能是由于權(quán)力的集中更有利于企業(yè)在激烈競(jìng)爭(zhēng)和變化莫測(cè)的商業(yè)環(huán)境中提高決策效率并抓住商業(yè)投資機(jī)會(huì)，進(jìn)而有助于企業(yè)績(jī)效的提高。

在模型2中加入了董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)關(guān)系和市場(chǎng)化程度兩個(gè)主要研究變量?？梢钥闯?，和模型1相比，除了董事長(zhǎng)持股比例這一變量由顯著變?yōu)椴伙@著外，其他各控制變量的顯著性水平均未發(fā)生變化且相關(guān)性系數(shù)的變化幅度也較小。進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)，和董事長(zhǎng)與實(shí)際控制人無(wú)關(guān)聯(lián)關(guān)系相比，當(dāng)二者具有親緣關(guān)系或者為同一人時(shí)，其能夠顯著地促進(jìn)企業(yè)績(jī)效的提高。正如上文所指，權(quán)力的集中有利于企業(yè)在險(xiǎn)峻的商業(yè)環(huán)境中快速?zèng)Q策，從而抓住機(jī)遇為企業(yè)帶來(lái)更好的發(fā)展。另一方面，二者的親緣關(guān)系可能為其帶來(lái)如聲譽(yù)、和政府的良好關(guān)系等社會(huì)資本，這也將促進(jìn)企業(yè)正向發(fā)展。最后，和現(xiàn)有研究結(jié)論以及預(yù)期研究假設(shè)H2一致，市場(chǎng)化程度和企業(yè)績(jī)效顯著正相關(guān)，表明良好的外部市場(chǎng)環(huán)境能夠有效地提高企業(yè)績(jī)效。

表4 基本回歸模型分析結(jié)果

注：方括號(hào)內(nèi)為系數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)誤。

模型3和模型4在模型2的基礎(chǔ)上分別加入了KIN2與MKT的乘積項(xiàng)以及Duality3與MKT的乘積項(xiàng)，以進(jìn)一步考察市場(chǎng)化程度(MKT)對(duì)董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)與企業(yè)績(jī)效之間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，但調(diào)節(jié)項(xiàng)均未通過(guò)顯著性檢驗(yàn)。

在模型5中，考慮了市場(chǎng)化程度對(duì)董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人具有親緣關(guān)系時(shí)以及二者為同一人時(shí)和企業(yè)績(jī)效之間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，發(fā)現(xiàn)KIN2(董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人具有親緣關(guān)系)和MKT(市場(chǎng)化程度)的乘積項(xiàng)在0.1的水平上顯著負(fù)相關(guān)；而在該模型不考慮市場(chǎng)化程度(MKT)的調(diào)節(jié)作用時(shí)，KIN2(董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人具有親緣關(guān)系)與FP(企業(yè)績(jī)效)在0.1的水平上顯著正相關(guān)。這說(shuō)明市場(chǎng)化程度越高，董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人具有親緣關(guān)系時(shí)給企業(yè)績(jī)效帶來(lái)的正面效應(yīng)越受到削弱，即市場(chǎng)化程度削弱了二者的正相關(guān)關(guān)系，支持了研究假設(shè)H3b。一方面，這很有可能是由于市場(chǎng)化程度提升，董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的親緣關(guān)系帶來(lái)的良好的聲譽(yù)、和政府的穩(wěn)固關(guān)系等社會(huì)資本對(duì)正式制度缺陷的緩解和補(bǔ)充作用日益下降(王昊等，2013)[10]。另一方面，在完全競(jìng)爭(zhēng)的商業(yè)環(huán)境中，二者親緣關(guān)系使得權(quán)力過(guò)于集中，這可能提高決策風(fēng)險(xiǎn)且使得代理問(wèn)題更加嚴(yán)重。這表明不能孤立地考慮董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)關(guān)系對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響，還需要將企業(yè)所在地區(qū)的市場(chǎng)化程度納入考量范圍。其他控制變量的分析同前文，此處不再贅述。

此外，MKT(市場(chǎng)化程度)對(duì)Duality3(董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人為同一人)和FP(企業(yè)績(jī)效)之間的關(guān)系同樣起到弱化調(diào)節(jié)的作用，但未能通過(guò)顯著性檢驗(yàn)。

(三) 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

考慮到企業(yè)績(jī)效有多種衡量指標(biāo)，本文還采用凈資產(chǎn)收益率(ROE)和營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率替換總資產(chǎn)凈利潤(rùn)率(ROA)重新進(jìn)行了回歸檢驗(yàn)。結(jié)果表明，本文的主要研究結(jié)論仍然成立，即董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)關(guān)系、市場(chǎng)化程度均與企業(yè)績(jī)效顯著正相關(guān)，市場(chǎng)化程度依舊弱化調(diào)節(jié)董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)關(guān)系對(duì)企業(yè)績(jī)效的正向影響，但不顯著。

四、結(jié)論與建議

本文以2012—2016年間中國(guó)民營(yíng)上市公司為對(duì)象，從董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人關(guān)聯(lián)的視角深入考察了董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)、市場(chǎng)化程度對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響，并在此基礎(chǔ)上研究了董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響如何因市場(chǎng)化程度的不同而改變。實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)可以顯著提升民營(yíng)上市企業(yè)的績(jī)效，民營(yíng)上市企業(yè)所在省份的市場(chǎng)化程度也與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)。更為重要的是，研究還發(fā)現(xiàn)董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)對(duì)企業(yè)績(jī)效的正面影響隨著市場(chǎng)化程度的提升而減弱，并且最終形成負(fù)面影響，即當(dāng)董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)程度和企業(yè)績(jī)效正相關(guān)時(shí)，市場(chǎng)化程度對(duì)其起到弱化調(diào)節(jié)作用。

本文的研究表明了董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)關(guān)系在中國(guó)民營(yíng)企業(yè)管理中所產(chǎn)生的重大影響，啟示如下：在市場(chǎng)化程度較低的情況下，董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人的關(guān)聯(lián)關(guān)系對(duì)企業(yè)績(jī)效能夠起到正面作用。而經(jīng)濟(jì)水平的提升、外部市場(chǎng)環(huán)境的改善是大勢(shì)所趨，這將在一定程度上削弱二者關(guān)聯(lián)關(guān)系對(duì)企業(yè)績(jī)效的正向影響。但是總的來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)化水平的提升給企業(yè)績(jī)效提升帶來(lái)了凈正效應(yīng)。因此，想保持企業(yè)的長(zhǎng)久穩(wěn)定發(fā)展，改善企業(yè)外部市場(chǎng)環(huán)境才是根本之道。只有企業(yè)能夠在完善的市場(chǎng)環(huán)境下擺脫諸如重要人員的關(guān)聯(lián)關(guān)系等人治影響時(shí)，企業(yè)才能走向更加職業(yè)化的發(fā)展。

當(dāng)然，由于關(guān)聯(lián)關(guān)系中董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人具有親緣關(guān)系這一類(lèi)別的復(fù)雜性，本文仍舊是一個(gè)探索性的研究。一方面，不同類(lèi)型親緣關(guān)系的界定和量化處理仍舊是一個(gè)有爭(zhēng)議且艱巨的任務(wù)。另一方面，不同類(lèi)型的親緣關(guān)系對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響機(jī)制如何仍需深入考察。以上兩方面可以成為關(guān)聯(lián)關(guān)系和企業(yè)績(jī)效之間關(guān)系研究的新方向。