并購重組中的幾種定價方法及其影響

趙黎鯤

摘要：企業(yè)的并購重組是市場發(fā)展中的一個重要環(huán)節(jié)，每一個企業(yè)相當(dāng)于市場的一個細(xì)胞，細(xì)胞之間存在相互吞噬的關(guān)系，一家企業(yè)并購重組另一家企業(yè)是企業(yè)發(fā)展的一種方式。但在企業(yè)并購重組中，其主要的問題是定價問題，定價過高，則造成企業(yè)的損失，定價過低，往往難以完成并購重組工作。且目前影響并購重組定價的因素過多，往往需要多方面考慮，才能最終報價。但每一種報價都是基于一個核心理念來完成的，即定價方法中某些因素具有主導(dǎo)性，也形成了部分的定價方法法則。這些定價方法法則適用于不同的企業(yè)，未來所產(chǎn)生的影響也相對較為固定。則本文將從企業(yè)并購重組中的常見定價方法入手，詳細(xì)闡述并購重組中的幾種定價方法及其影響。

關(guān)鍵詞：并購重組；定價方法；影響

一、引言

企業(yè)的并購重組是一方企業(yè)宣布經(jīng)營能力喪失或資金不足以支持企業(yè)運轉(zhuǎn)之后，出現(xiàn)的企業(yè)運營方法，是在犧牲企業(yè)主導(dǎo)權(quán)的基礎(chǔ)上，獲得其他企業(yè)資金注入的一種方法。此過程中，被并購重組的企業(yè)往往處于劣勢的一方，需要接受其他企業(yè)的報價，從而割讓企業(yè)的主導(dǎo)權(quán)。包括但不限于企業(yè)的全部股份。在并購重組中，收購的一方需要提出一個報價，報價的高低，往往是一個企業(yè)能力的體現(xiàn)。雙方會在企業(yè)并購重組中，展開一系列的談判，從而完成價格的敲定。為了更快地達(dá)成協(xié)定，收購方對于被并購重組的企業(yè)定價，往往有一個成體系的判斷標(biāo)準(zhǔn)，其具體如下：

二、企業(yè)并購重組中的常見定價方法

（一）企業(yè)并購重組中基于投資市場的定價方法

在企業(yè)的并購重組中，其定價方法有很多，但其中較為主流的一種之一就是投資市場的定價方法。即估值法。每一個企業(yè)在發(fā)展到一定階段的時候，都會呈現(xiàn)出不同的估值，這個估值在一定程度上取決于市場的綜合估值，即投資業(yè)界內(nèi)對該企業(yè)的一個綜合評價估值。由于參考內(nèi)容較多，則企業(yè)的估值普遍處于市場基礎(chǔ)價值，不存在過大或者過小的誤差，基本上符合該企業(yè)的實際價值。在并購重組中，收購方普遍為了快速地完成交易，在定價的時候，一般會選擇參考投資市場的建議，按照具體的估值進(jìn)行定價。而交易雙方，也往往會按照這個估值達(dá)成意向。在估值法中，除極個別產(chǎn)業(yè)之外，正常產(chǎn)業(yè)中的企業(yè)，得到的估值都是相對合理的，具有很強的參考價值。但個別夕陽產(chǎn)業(yè)可能會出現(xiàn)價格過低的情況，往往無法達(dá)到企業(yè)的預(yù)期。這些企業(yè)往往會選擇破產(chǎn)的方式來結(jié)束企業(yè)。而對于一些全新的行業(yè)，往往會出現(xiàn)略高的情況，主要是對新行業(yè)的支持。尤其是國家正在關(guān)注的行業(yè)，在被收購的過程中，一般情況下，估值也會略高于市場其他行業(yè)的價格。如新能源、節(jié)能行業(yè)等，在收購的過程中，普遍不會出現(xiàn)過低的價格。

（二）企業(yè)并購重組中基于談判能力的定價方法

在企業(yè)的并購重組中，對于企業(yè)的價值最重要的內(nèi)容之一是談判能力，企業(yè)談判能力的好壞，對企業(yè)在并購重組中的定價有著非常大的作用。即一個企業(yè)的談判能力越強，往往可以給企業(yè)帶來更高的定價。但談判能力的影響有著嚴(yán)重弊端，即談判能力無論多強，都需要在合理的范圍內(nèi)影響價格浮動，即要符合收購方的意向區(qū)間。談判能力的實質(zhì)，是不斷地減小最終報價和收購方最高意向金額的差距，從而實現(xiàn)被并購重組企業(yè)的利益。同理，收購方的談判能力更強，則將減小最終報價和被并購重組企業(yè)最低意向金額的差距。所以根據(jù)談判能力來定價，也是目前有效的方式之一。

（三）企業(yè)并購重組中基于企業(yè)產(chǎn)權(quán)的定價方法

在并購重組過程中，企業(yè)產(chǎn)權(quán)是中國所特有的定價方案，即行政影響定價。所以，目前國有企業(yè)的并購重組普遍會出現(xiàn)價格虛高的情況，但在實際的市場之中，則收購方不得不做出讓步，付出更多的利益。在中國的商業(yè)市場中，除了企業(yè)與企業(yè)之間的關(guān)系，還包括了政府和企業(yè)之間的關(guān)系，中國存在大量的國有企業(yè)，而對于國有企業(yè)的并購重組，也是目前中國市場轉(zhuǎn)型的核心內(nèi)容之一，但由于國家行政干預(yù)，則最終國有企業(yè)的并購重組定價，并不由收購方和被并購重組企業(yè)決定，而是通過國家行政干預(yù)來直接定價。而由于行政干預(yù)原因，往往收購方也不能拒絕。

（四）企業(yè)并購重組中基于未來發(fā)展的定價方法

在并購重組中，普遍情況是企業(yè)發(fā)展到了盡頭，不得不放棄企業(yè)的經(jīng)營，但除此之外，也存在另一種情況，即企業(yè)發(fā)展階段出現(xiàn)問題，缺乏資金，且難以實現(xiàn)融資，而出現(xiàn)不得不并購重組的現(xiàn)象。這一類情況中，往往不會出讓全部權(quán)益，只是出讓控股權(quán)。企業(yè)在獲得資金后，依舊按照原本情況運轉(zhuǎn)。被并購重組的企業(yè)普遍會按照其未來發(fā)展的情況進(jìn)行定價，往往需要按照市場的風(fēng)險評估標(biāo)準(zhǔn)，做出未來若干年后的具體發(fā)展情況預(yù)測，并按照綜合標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行資金的注入，而并非按照當(dāng)前的企業(yè)評估價值進(jìn)行定價。雖然其屬于并購重組的一種，但卻在一定程度上類似于風(fēng)險投資。

三、企業(yè)并購重組中常見定價方法的影響

（一）企業(yè)并購重組中基于投資市場定價方法的影響

目前在企業(yè)的并購重組中，最常用的辦法就是市場定價的方法，這種方法的影響非常直接，一般可以分為兩個部分：第一個部分就是使用估值方法來進(jìn)行并購重組的情況，往往會讓收購更加容易，也會簡化后續(xù)的工作。一般情況而言，市場估值的方法是單純的資金估值，不涉及到其他方面的問題，在具體的估值完成后，也代表了資產(chǎn)市場的基本情況。被并購重組的企業(yè)往往也明確地知道，自己很難獲得更高的利潤空間，也往往不會進(jìn)一步提升價格。而市場估值的價格也往往是收購方的心理預(yù)期價格，這樣的價格很容易讓雙方達(dá)成最終意向。且由于符合市場詳情，在被并購重組的企業(yè)中，也不會引起人員的心理排斥，最終可以快速地完成后續(xù)的工作。第二個部分是使用估值的方法普遍不會出現(xiàn)重大的失誤，相對較為平穩(wěn)。估值法主要是按照投資市場的整體方向來完成的，所以在實際的情況上，每一個企業(yè)的估值都是經(jīng)過了投資市場認(rèn)真考慮過后的，幾乎不存在任何的偏差，是所有具有投資意向的人所共同認(rèn)可的價值。所以這個價值不會出現(xiàn)過高的情況，也就讓企業(yè)不會承擔(dān)損失。但同樣，這個價格也不會過低，按照估值法進(jìn)行并購重組，往往企業(yè)也得不到太大的利益，只能是正常的商業(yè)運轉(zhuǎn)。

（二）企業(yè)并購重組中基于談判能力定價方法的影響

企業(yè)在并購重組過程中，談判能力是定價方法之一。即在估值法的基礎(chǔ)上增加了搖擺空間，使價格上浮或者下浮。此類情況，往往出現(xiàn)的影響有兩個方面：第一個方面是在并購重組中，往往因談判的緣故，增加了更多的復(fù)雜操作，讓企業(yè)的并購重組發(fā)展方向更多樣化。在并購重組過程中，因為雙方談判的緣故，往往增加的內(nèi)容會更多，這些內(nèi)容包含了對自家企業(yè)有利的內(nèi)容。在企業(yè)并購重組中，往往被并購重組的企業(yè)會更加看中資金，而收購方則往往更加看中資源。所以，在并購重組中，往往被并購重組的企業(yè)會提出更多的附加條件來獲得收購方投入更多的資金，形成了多附加條件式的定價。第二個方面是在并購重組中，基于談判原因而出現(xiàn)過大的風(fēng)險或回報。在并購重組中，因為談判的原因，往往會形成價格的波動。價格波動主要體現(xiàn)為：并購重組可以使用談判來不斷地減小最終報價和收購方最高意向金額的差距，從而實現(xiàn)被并購重組企業(yè)的利益。而收購方的談判能力更強，則將減小最終報價和被并購重組企業(yè)最低意向金額的差距。任何一方談判獲得勝利，則將對自己方面更加有力。對收購方而言，談判勝利，則意味著可以獲得更大的回報，而談判失敗則意味著需要付出更多的代價，但其前提都是談判本身成立。

（三）企業(yè)并購重組中基于企業(yè)產(chǎn)權(quán)定價方法的影響

在中國的資本市場中，企業(yè)產(chǎn)權(quán)定價方法成為國有企業(yè)并購重組中的主要內(nèi)容，其本身影響非常明顯，有如下兩點：其一，價格受到行政指導(dǎo)限制，呈現(xiàn)不可控趨勢。中國資本市場中，存在大量國有企業(yè)，想要進(jìn)行國有企業(yè)的并購重組，或者并購重組一些與行政部門關(guān)聯(lián)較大的企業(yè)，則需要接受國家的行政指導(dǎo)，其中行政指導(dǎo)的核心就是國家的定價權(quán)。往往國家的定價會按照其貢獻(xiàn)度進(jìn)行價格的制定，一些國家有意向撤出投資的企業(yè)，在并購重組中，往往價格會遠(yuǎn)低于市場價格。而一些國家暫時無意撤資的行業(yè)，則往往并購重組的價格較高。對于絕大部分的企業(yè)而言，并購重組國有企業(yè)是一件值得商榷的事情。但在市場轉(zhuǎn)型期間，往往可以獲得一個較好的價格。其二，收購行為受到行政指導(dǎo)，具有不可逆趨勢。國有企業(yè)的收購行為是存在周期性的，即在某些情況下，出現(xiàn)國有企業(yè)并購重組的意向，則需要企業(yè)進(jìn)行競爭，當(dāng)確定了相應(yīng)的合作對象后，對方必須要在一定程度上促進(jìn)并購重組的達(dá)成，則具有極強的不可逆性。一旦企業(yè)獲得了競拍的結(jié)果，那么往往收購方不能因為任何原因而出現(xiàn)違約的情況。所以，目前資本市場對于國有企業(yè)并購重組的態(tài)度，普遍極為慎重，不會輕易拋出并購重組的意向。

（四）企業(yè)并購重組中基于未來發(fā)展定價方法的影響

在企業(yè)的并購重組中，未來發(fā)展方向的定價方法主要適用于融資困難的新興企業(yè)，并且其需要具有良好的發(fā)展前景。其本身的影響有兩個方面：第一，基于未來發(fā)展的不確定性，則并購重組的收益也呈現(xiàn)出不確定性?；谖磥戆l(fā)展方向的定價中，其往往采用的是風(fēng)投的估價手段，即確定某一輪融資的股值，由企業(yè)來完成這一輪的獨立投資，實現(xiàn)企業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展。但由于并購重組并非是融資，則普遍收購方會直接獲得控股權(quán)，通常按照下一輪融資股值的百分之五十一進(jìn)行資金的注入，從而獲得企業(yè)的實際掌控權(quán)。但其本身僅具有指導(dǎo)權(quán)，在實際部分，往往被并購重組的企業(yè)會附加不得變動人員結(jié)構(gòu)等內(nèi)容。所以其未來的具體收益到底更高還是更低，呈現(xiàn)出不確定性。而且需要下一輪融資，才能更好地獲得收益。第二，基于其收益需要參考未來發(fā)展，則目前資金投入呈現(xiàn)出超前性。由于收購方的注資往往是下一輪融資的一半以上，則投資的金額已經(jīng)過大，往往在很長一段時間無法獲得回報。即若被并購重組的企業(yè)處于嘗試A輪融資失敗的情況，而被并購重組，則收購方想要獲得收益，至少需要在B輪融資完成后，才能獲得，并且往往會被附加更多條款，使其難以很快完成套現(xiàn)，甚至D輪之前，不會允許收購方套現(xiàn)。

四、結(jié)束語

綜上所述，并購重組中，影響被并購重組企業(yè)的定價因素有很多，其中幾種因素將成為被并購重組企業(yè)定價的主導(dǎo)，其中主要涵蓋了投資市場的情況、談判能力的情況、企業(yè)產(chǎn)權(quán)的情況及未來發(fā)展的情況。其中企業(yè)未來發(fā)展的情況較為特殊，許多被并購重組的企業(yè)并非是企業(yè)未來的前景不好，而是被并購重組的企業(yè)融資能力不夠，導(dǎo)致企業(yè)的資金出現(xiàn)問題，最終被迫停止企業(yè)的發(fā)展，選擇被并購重組的方式，來獲得生存的機會。則針對這些情況，本文一一提出了其可能出現(xiàn)的影響。財

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