我國上市企業(yè)管理者權(quán)力、股權(quán)激勵與盈余管理實(shí)證進(jìn)展

烏魯木齊 陶夢琦

為了企業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展，企業(yè)所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)兩權(quán)分離，在此基礎(chǔ)上，所有者與經(jīng)營者之間形成了委托代理關(guān)系。隨著經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步發(fā)展，單純薪酬契約的激勵效果變得不盡人意，這時股權(quán)激勵應(yīng)運(yùn)而生。雖然我國股權(quán)激勵的發(fā)展緩慢，但國內(nèi)學(xué)者在股權(quán)激勵的研究方面也取得了不少成果。本文就近年來我國研究焦點(diǎn)即股權(quán)激勵與盈余管理關(guān)系的實(shí)證研究進(jìn)行了梳理和總結(jié)，并提出自己的看法，希望對學(xué)者以及企業(yè)有所啟示。

一、我國近年相關(guān)實(shí)證研究

2006年國資委頒布《國有控股上市公司（境內(nèi)）實(shí)施股權(quán)激勵試行辦法》之后，股權(quán)激勵便一直是國內(nèi)相關(guān)學(xué)術(shù)研究關(guān)注的重點(diǎn)。期初，各學(xué)者以股權(quán)激勵與應(yīng)計盈余管理的關(guān)系為主要研究對象，隨著研究的深入，各學(xué)者逐漸開始對高管行權(quán)的數(shù)量進(jìn)行研究。之后，在2009年，呂長江首次提出了“激勵型”公司和“福利型”公司的的概念及它們的區(qū)別，并認(rèn)為激勵期限和條件的設(shè)定對于契約制定至關(guān)重要，由此開啟了學(xué)者研究股權(quán)激勵契約的設(shè)計對盈余管理的影響。下文從股權(quán)激勵與盈余管理、股權(quán)約束機(jī)制與盈余管理、管理者持股與盈余管理以及管理者權(quán)利對股權(quán)與盈余管理關(guān)系的影響四個方面，對近5年的實(shí)證文獻(xiàn)進(jìn)行了梳理和總結(jié)。

1.股權(quán)激勵與盈余管理。對于股權(quán)激勵與盈余管理的關(guān)系，國內(nèi)實(shí)證性研究文獻(xiàn)所得到的結(jié)論尚未有統(tǒng)一的定論。有的學(xué)者通過實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵與盈余管理呈現(xiàn)正相關(guān)的關(guān)系，但也有學(xué)者經(jīng)過研究發(fā)現(xiàn)，它們的關(guān)系并不是正相關(guān)的。趙華偉（2017）研究發(fā)現(xiàn)經(jīng)理人在股權(quán)激勵實(shí)施前的盈余管理規(guī)模比股權(quán)激勵實(shí)施之后要高的多，存在股權(quán)激勵事前盈余管理的可能性。張芫和張建平（2015）用2010年-2013年我國制造業(yè)上市公司數(shù)據(jù)為對象，研究發(fā)現(xiàn)：股權(quán)激勵與盈余管理為正相關(guān)關(guān)系。但是廖吉林（2019）研究結(jié)果顯示：股權(quán)激勵與盈余管理不是正相關(guān)的關(guān)系。此外，還有學(xué)者從不同的視角對股權(quán)激勵與盈余管理的關(guān)系進(jìn)行了探究，目前的研究視角主要有股權(quán)激勵強(qiáng)度、激勵模式、不同階段等。

①股權(quán)激勵強(qiáng)度與盈余管理。對于真實(shí)盈余管理的影響：各學(xué)者實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)：股權(quán)激勵的強(qiáng)度對真實(shí)盈余管理行為有正向影響（楊玉娥2016，尤誼和劉陽2016，范亞東、張琦和吳偉偉2017，謝守祥和陳曉婕2018）;而對于應(yīng)計盈余管理的影響，現(xiàn)有學(xué)者的研究還未達(dá)成一致結(jié)果。謝守祥和陳曉婕（2018）實(shí)證研究的結(jié)論顯示：股權(quán)激勵的實(shí)施強(qiáng)度對應(yīng)計盈余管理基本沒有影響作用;而袁玲和岳美琦（2018）的實(shí)證研究結(jié)果顯示：股權(quán)激勵的實(shí)施強(qiáng)度會對應(yīng)計盈余管理產(chǎn)生影響，只有當(dāng)股權(quán)激勵的實(shí)施強(qiáng)度小于一定臨界值時，才能對企業(yè)的應(yīng)計盈余管理行為起到抑制作用。

②股權(quán)激勵模式與盈余管理?，F(xiàn)在這方面的實(shí)證研究相對較少，不過已有的研究結(jié)果顯示，股權(quán)激勵模式的不同對盈余管理的影響也是不同的。謝守祥和陳曉婕（2018）研究結(jié)論顯示：不同的股權(quán)激勵模式會影響企業(yè)的應(yīng)計盈余管理水平，且實(shí)行混合激勵模式的公司其應(yīng)計盈余管理水平會比僅實(shí)行單一激勵模式的公司更高;袁玲和岳美琦（2018）研究發(fā)現(xiàn)：與股票期權(quán)激勵方式相比，限制性股票的治理作用更明顯。

③股權(quán)激勵不同階段與盈余管理?，F(xiàn)有文獻(xiàn)表明：股權(quán)激勵強(qiáng)度在股權(quán)激勵的不同階段對盈余管理的影響是不一樣的。陳玉榮和王慧敏（2016）研究發(fā)現(xiàn)：上市公司發(fā)布股權(quán)激勵計劃的前一年，股權(quán)激勵強(qiáng)度會降低盈余管理水平，且與真實(shí)盈余管理相比，其對應(yīng)計盈余管理的影響程度更大;而在股權(quán)授予日到行權(quán)這段時間內(nèi)，股權(quán)激勵強(qiáng)度與盈余管理水水平為正相關(guān)關(guān)系，但與真實(shí)盈余管理相比，其對應(yīng)計盈余管理的影響作用更明顯。

④當(dāng)公司處在不同的發(fā)展階段時，股權(quán)激勵與盈余管理的關(guān)系。現(xiàn)有文獻(xiàn)結(jié)果顯示：當(dāng)公司處于不同的發(fā)展階段時，股權(quán)激勵對于真實(shí)盈余管理的影響是不同的。王麗娟和朱霞（2016）研究發(fā)現(xiàn)：當(dāng)公司處在成長期時，股權(quán)激勵與應(yīng)計和真實(shí)盈余管理都為正相關(guān)關(guān)系，且影響顯著;而在成熟期時，股權(quán)激勵與應(yīng)計盈余管理為正相關(guān)關(guān)系，而與真實(shí)盈余管理為負(fù)相關(guān)關(guān)系，且都影響顯著。

2.股權(quán)約束機(jī)制與盈余管理。①激勵有效期與盈余管理。我國近年來實(shí)證性的研究文獻(xiàn)對這一影響結(jié)果尚沒有統(tǒng)一的定論。姜蘊(yùn)芝等（2015）以2006年-2012年實(shí)行股權(quán)激勵計劃的上市公司為樣本研究發(fā)現(xiàn)：激勵有效期可以降低管理者的盈余管理程度，且效果顯著，所以適當(dāng)延長激勵有效期，可以降低管理者盈余管理程度;而楊玉娥（2016）用我國2006年-2014年滬深A(yù)股317家上市公司的數(shù)據(jù)為樣本，結(jié)果發(fā)現(xiàn)：股權(quán)激勵有效期對真實(shí)的盈余管理行為不產(chǎn)生影響。

②激勵目標(biāo)要求與盈余管理。對于這一部分，我國現(xiàn)有的實(shí)證文獻(xiàn)所得到的結(jié)論也沒有達(dá)成一致。姜蘊(yùn)芝和陳華（2015）研究樣本發(fā)現(xiàn)：激勵考核指標(biāo)的數(shù)量可以明顯降低管理者的盈余管理程度;而許娟娟和陳志陽（2017）實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)：“嚴(yán)格型”激勵條件對盈余管理水平起負(fù)向作用，且效果顯著，這里的“嚴(yán)格型”條件包括指標(biāo)個數(shù)和達(dá)到指標(biāo)要求的難易程度;同樣的，楊玉娥（2016）研究后發(fā)現(xiàn)：股權(quán)激勵對業(yè)績的要求會增加管理層真實(shí)盈余管理的動機(jī);劉銀國、孫慧倩和王燁（2018）研究也得出：股權(quán)激勵契約中設(shè)置的行權(quán)業(yè)績條件越嚴(yán)苛，管理層實(shí)施真實(shí)盈余管理的程度越大。

③行權(quán)時長與盈余管理。廖吉林（2019）實(shí)證結(jié)果還表明，股權(quán)激勵機(jī)制中的股票行權(quán)時長和盈余管理水平為顯著的負(fù)相關(guān)性，即上市公司股票行權(quán)時長數(shù)值越大，則上市公司實(shí)施股權(quán)激勵之后其管理層更可能會降低盈余管理動機(jī)。

3.管理者持股與盈余管理。張芫和張建平（2015）研究發(fā)現(xiàn)：高管持股，可以降低盈余管理程度;程小可、鐘凱等（2015）對我國民營上市公司CEO持股對盈余管理的影響進(jìn)行了研究，研究發(fā)現(xiàn)：CEO持股可以減少民營上市公司真實(shí)活動盈余管理，并且CEO持股比例越大，民營上市公司真實(shí)活動盈余管理水平下降越多;且當(dāng)CEO同時為董事長時，CEO持股會進(jìn)一步增強(qiáng)對民營上市公司真實(shí)活動盈余管理的抑制作用;進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，真實(shí)活動盈余管理會損害企業(yè)未來業(yè)績，特別是企業(yè)的長期業(yè)績，但CEO持股能夠減少這種負(fù)面作用。

4.管理者權(quán)力對股權(quán)激勵與盈余管理關(guān)系的影響。這一部分，近年來的研究結(jié)果也沒有達(dá)成一致，有的結(jié)果為：有正向的強(qiáng)化作用、還有研究結(jié)果表明：不產(chǎn)生影響。范亞東、張琦和吳偉偉（2017）用2005年-2014年上深交所主板公告實(shí)施股權(quán)激勵方案的上市企業(yè)作為研究樣本，實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)：CEO的結(jié)構(gòu)權(quán)力會對股權(quán)激勵與盈余管理的關(guān)系起到強(qiáng)化作用;但張姍姍、董小紅等（2016）使用傾向評分匹配法和雙重差分法對其進(jìn)行研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)：當(dāng)管理者權(quán)力較大時，會顯著降低股權(quán)激勵對盈余管理的作用。

二、總結(jié)

1.文獻(xiàn)方面。綜上所述，我認(rèn)為文獻(xiàn)研究方面可以從以下兩點(diǎn)出發(fā)：一是增加相關(guān)研究的數(shù)量，進(jìn)一步明確研究結(jié)果，此外，還可以增加數(shù)據(jù)量，現(xiàn)在實(shí)施股權(quán)激勵的企業(yè)也在與日俱增，可用于研究的數(shù)據(jù)更多且詳實(shí)，這就為學(xué)者的研究提供了更多的可用數(shù)據(jù);二是增加影響因素的數(shù)量和范圍，進(jìn)一步加深加廣對其相關(guān)的研究，例如可以從企業(yè)性質(zhì)、企業(yè)規(guī)模、獨(dú)立董事等各方面入手，看其對股權(quán)激勵與盈余管理關(guān)系的影響，或者多個影響因素對股權(quán)激勵與盈余管理關(guān)系的影響。

2.企業(yè)方面。雖然現(xiàn)有的文獻(xiàn)不夠充分，但是我們依然可以發(fā)現(xiàn)，在不同的股權(quán)激勵模式、股權(quán)激勵的不同階段以及企業(yè)發(fā)展的不同階段中，股權(quán)激勵對盈余管理的影響是不同的。首先，股權(quán)激勵契約的設(shè)計就不應(yīng)該是一成不變的，而是應(yīng)該根據(jù)企業(yè)的發(fā)展階段，有重點(diǎn)、有目標(biāo)的控制盈余管理。其次，選擇合適的股權(quán)激勵模式，在股權(quán)激勵的不同階段進(jìn)行控制調(diào)整。再其次，對于股權(quán)激勵行權(quán)條件所設(shè)置的目標(biāo)，并不能只是單一的凈利潤增長率等，可以將企業(yè)的長期發(fā)展能力以及一些非財務(wù)的指標(biāo)加入其中。最后，隨著外部環(huán)境的變化，對股權(quán)激勵方案內(nèi)容進(jìn)行動態(tài)調(diào)整。

從上述分析中，我們可以得出，無論是從研究的角度，還是實(shí)踐指導(dǎo)的意義來說，股權(quán)激勵約束機(jī)制都應(yīng)該是具有重大意義的，但是國內(nèi)對于股權(quán)激勵的約束機(jī)制對盈余管理的研究文獻(xiàn)還是太少，對企業(yè)設(shè)計股權(quán)激勵契約的指導(dǎo)作用不大。目前我國企業(yè)在股權(quán)激勵契約的設(shè)計中的應(yīng)用大多處于“目標(biāo)單一”的階段，即只涉及財務(wù)指標(biāo)、且財務(wù)指標(biāo)少;有些企業(yè)向前一步，實(shí)現(xiàn)了進(jìn)一步的“分段激勵”，即將激勵的獎勵分時間段考核、分“批次”獎勵的模式，而對于根據(jù)不同階段、不同環(huán)境等情況動態(tài)調(diào)整股權(quán)激勵契約內(nèi)容的情況，目前并沒有發(fā)現(xiàn)有企業(yè)這么做。所以我認(rèn)為應(yīng)該加強(qiáng)相關(guān)的研究，讓理論盡快為企業(yè)實(shí)踐指明方向。

（作者單位：新疆財經(jīng)大學(xué)）