廣告?zhèn)髅叫袠I(yè)合并商譽減值問題研究

丁斌全

【摘要】近年來，隨著我國經(jīng)濟的快速增長和資本市場的不斷完善，我國上市公司并購活動越來越活躍。2012—2016年，我國A股市場一共發(fā)生并購項目19 811起，并購總額10.8萬億元，呈現(xiàn)快速增長趨勢。2016年，在A股市場上擁有商譽資產(chǎn)的公司超過半數(shù)，并購帶來的商譽資產(chǎn)總額超過1萬億元，商譽已成為A股上市公司的重要資產(chǎn)。但與此同時，我國上市公司商譽減值嚴重，減值風險巨大，2012—2016年，我國商譽減值金額五年內(nèi)增加10倍。上市公司如何防范并購帶來的巨額商譽減值風險，成為亟待研究的問題。文章以GIMC公司2017年巨額商譽減值為例，通過文獻分析、調(diào)查訪談、公司年報數(shù)據(jù)，以及各種渠道收集的關(guān)于GIMC公司并購信息的研究，分析了GIMC公司巨額商譽減值風險產(chǎn)生的原因，并提出相應的防范措施。

【關(guān)鍵詞】溢價收購；商譽；商譽減值；廣告?zhèn)髅?/p>

【中圖分類號】F275

一、引言

2014年，國務院印發(fā)了《關(guān)于進一步促進資本市場健康發(fā)展的若干意見》（國發(fā)[2014]17號），明確指出鼓勵資本市場化并購重組。受到國家有利政策的鼓勵，我國資本市場并購重組活動積極活躍，歷經(jīng)2014—2015年兩年的發(fā)展，企業(yè)并購重組的價格也隨著二級市場估值的提升而水漲船高，很多并購案例溢價收購，其估值遠遠高于賬面可辨認凈資產(chǎn)公允價值，由此產(chǎn)生大量商譽泡沫。

逐年遞增的商譽資產(chǎn)反映出并購潮涌、溢價不斷的活躍市場景象。而并購后由于受到計提商譽減值從而嚴重影響公司當期經(jīng)營業(yè)績的上市公司也越來越多。這類事件的不斷發(fā)生提醒著資本市場：商譽減值的風險越來越大。并購重組形成的巨額商譽，給上市公司未來業(yè)績增加了許多不確定性。

截止2017年三季度，A股上市公司商譽合計1.26萬億元，同比增長30%，商譽占凈資產(chǎn)比例達3.7%；創(chuàng)業(yè)板商譽同比增長超過40%，占凈資產(chǎn)近20%；傳媒板塊2010年商譽為18.25億元，2017年前三季度增長到1 520億元，七年增加了82倍，占凈資產(chǎn)的比重由2010年的不到2%，增加到目前的25%，隨著并購對賭業(yè)績相繼到期，商譽減值成為整個廣告?zhèn)髅叫袠I(yè)2018年的最大隱患。因此，上市公司如何防范并購帶來的巨額商譽減值風險對企業(yè)業(yè)績的沖擊，成為亟待研究的問題。

二、G公司并購商譽存在的問題

G公司是我國廣告?zhèn)髅叫袠I(yè)的龍頭企業(yè)，同時是具有國企背景的混合所有制公司。在上市之后，與其他廣告?zhèn)髅叫袠I(yè)公司一樣，經(jīng)過多次的并購后，其商譽大增，有較大的商譽減值風險。2017年年報顯示，公司營業(yè)收入112.95億元，同比增長3.48%，凈利潤-1.84億元，同比下降130.12%。針對凈利驟降的原因，公司解釋稱主要原因系計提了資產(chǎn)減值準備。其中商譽減值1.9億元，計提應收款項壞賬準備4.6億元，合計6.5億元。因此，本文以G公司為例，研究導致廣告?zhèn)髅叫袠I(yè)企業(yè)商譽減值的因素，并提出相應的風險防范建議。

（一）高溢價并購形成巨額商譽泡沫

G公司從上市開始，從未停止過收購的步伐。從2012—2017年公告的收購情況來看，其并購次數(shù)達到12次，并購溢價率在14%～1853%之間，平均溢價率高達595%（見表1）。其中在我國資本市場活躍的2015年，全年并購的溢價率高達1130%，G公司在收購YX公司的溢價率更是達到驚人的1853%。大量的溢價并購，商譽初始確認累計261 715.08萬元，給G公司帶來了巨大的商譽泡沫，為后續(xù)商譽減值帶來較大風險。

（二）合并商譽減值風險突出

G公司自2010年上市以來，通過外延式的擴張戰(zhàn)略，實現(xiàn)了營業(yè)收入和凈利潤的飛躍式增長。特別是2015年度新增四家公司并購，使得G公司在經(jīng)營業(yè)績上錦上添花。營業(yè)收入較2014年同比增加32.9億元，增長52%，凈利潤同比增加1.23億元，增長28.8%。而2017年度營業(yè)收入同比增加3.8億元，增長3.48%，凈利潤卻巨虧1.84億元，同比減少130%。剔除壞賬損失的影響，資產(chǎn)減值損失中，合并商譽和長期股權(quán)投資發(fā)生減值損失分別為1.97億元和0.19億元，占資產(chǎn)減值損失98.6%。因此，G公司2017年的凈利潤大幅下跌是受溢價并購后的商譽減值風險的影響。

（三）商譽后續(xù)計量不合理導致風險累積

根據(jù)我國目前實行的企業(yè)會計準則，對于商譽的后續(xù)計量采用減值測試法，上市公司每年年末進行商譽減值測試。按照G公司2017年年報上商譽減值邏輯，如有商譽的子公司在對賭期業(yè)績不達標，則應該計提商譽減值，但從實際商譽減值的情況來看（如表2所示），2016年度G公司的子公司KD公司對賭業(yè)績完成率僅為40.54%，但2016年G公司并未對對應商譽計提減值。

從上述KD公司計提商譽減值的例子可以看出，G公司利用減值測試法對商譽進行減值測試的過程中，存在較大的主觀操作空間。2016年度在發(fā)生商譽減值跡象后，G公司管理層出于上市公司業(yè)績考慮，并未進行相應的商譽減值處理。2017年度KD公司出現(xiàn)虧損，未來盈利能力受到影響后，業(yè)績暴雷，所以采用一次性計提大量商譽減值。這種商譽的后續(xù)計量方式，對公司財務狀況造成了一定程度的扭曲，同時積累了更大的商譽巨額減值的風險。

三、G公司巨額商譽減值原因分析

（一）對賭促成高溢價帶來巨額商譽減值隱患

對賭的高業(yè)績承諾，促成高溢價率，并購標的的市凈率遠高于A股市場的平均水平，高溢價帶來巨額商譽，為商譽減值帶來了巨大隱患。并購標的原股東為了提高自身估價，簽訂對賭協(xié)議時的高業(yè)績承諾往往帶有很大部分的水分，企業(yè)未來經(jīng)營業(yè)績受到很多未知因素的影響，一旦高業(yè)績承諾無法實現(xiàn)，會帶來較大的商譽減值。即使業(yè)績達標，也存在通過各種手段，為并購標的輸送利益，拼湊假造業(yè)績的可能。很多公司對賭期內(nèi)都精準地完成了業(yè)績指標。但在對賭期過后，業(yè)績斷崖式下滑，由盈利轉(zhuǎn)為虧損。這其中，不乏經(jīng)營環(huán)境變化帶來的業(yè)績下滑，但對賭期內(nèi)并購標的業(yè)績的真實性同樣存疑。

（二）外部環(huán)境巨變引發(fā)減值壓力

宏觀經(jīng)濟環(huán)境低迷。隨著經(jīng)濟整體增速的放緩，許多企業(yè)逐漸壓縮廣告費用支出，廣告?zhèn)髅叫袠I(yè)的運營成本又不斷增加，使得行業(yè)的整體盈利能力下降。傳統(tǒng)營銷受到網(wǎng)絡營銷、新營銷、新技術(shù)應用的沖擊。數(shù)字化媒體的出現(xiàn)使傳統(tǒng)媒介的壟斷地位被打破，并且數(shù)字媒介已經(jīng)取代傳統(tǒng)媒介在廣告主心中的地位。近年廣告行業(yè)正經(jīng)歷著大數(shù)據(jù)、云計算、VR、人工智能、全媒體等新技術(shù)浪潮的沖擊，互聯(lián)網(wǎng)時代，新媒體呈現(xiàn)火箭式發(fā)展，各種傳統(tǒng)媒體受到影響也開始迅速的互聯(lián)網(wǎng)化?；ヂ?lián)網(wǎng)時代的媒體生態(tài)從傳統(tǒng)的以我為主發(fā)展到以用戶為中心，借此獲得更高社會互動頻率。伴隨廣告主越來越關(guān)注消費者大數(shù)據(jù)的動態(tài)，媒介越來越能夠圍繞消費者大數(shù)據(jù)構(gòu)建自己的內(nèi)容體系，兩者之間的交集越來越豐滿，廣告行業(yè)去中介化的趨勢已經(jīng)無法阻擋。

（三）經(jīng)營業(yè)績下滑導致商譽減值

除了行業(yè)環(huán)境的變化帶來商譽減值的風險外，經(jīng)營業(yè)績下滑也是導致企業(yè)商譽減值的直接因素。從G公司2017年年報上對于巨額商譽減值原因的解釋來看，由于HZ等三家子公司經(jīng)營業(yè)績下滑，計提商譽減值。在上述三家經(jīng)營業(yè)績下滑的公司中，尤其以HZ經(jīng)營業(yè)績下滑最嚴重。在2017年G公司1.97億商譽減值中，其中HZ商譽減值1.12億元，占總商譽減值的56.85%。

2012年G公司收購HZ公司后，在對賭期的五年內(nèi)，HZ凈利潤穩(wěn)步上漲，2016年凈利潤為6 595萬元，但2017年凈利潤出現(xiàn)懸崖式下滑，同比下降129%，遠不及預期。從HZ公司2017年主要財務數(shù)據(jù)來看，其各項數(shù)據(jù)同比都呈現(xiàn)負增長，顯示經(jīng)營業(yè)績慘淡（見表3）。

（四）并購后協(xié)同效應難發(fā)揮

協(xié)同效應通俗的說，就是“1+1>2”的效應。協(xié)同效應主要類型有經(jīng)營協(xié)同效應、財務協(xié)同效應和管理協(xié)同效應。

經(jīng)營協(xié)同效應。G公司堅持“橫向補充盈利模式和產(chǎn)業(yè)鏈縱向擴張”的戰(zhàn)略方針。以收購HZ公司為例，2013—2017年內(nèi)部合作主要集中在央視代理業(yè)務（新聞直播間、財經(jīng)報道等欄目合作）、視頻網(wǎng)站投放業(yè)務（騰訊視頻、愛奇藝、優(yōu)土網(wǎng)和樂視網(wǎng)）、衛(wèi)視代理業(yè)務（浙江衛(wèi)視、江蘇衛(wèi)視和東方衛(wèi)視）和娛樂節(jié)自制作業(yè)務等，由于資源優(yōu)勢不明顯、協(xié)作溝通和管理上存在壁壘，導致總體協(xié)作規(guī)模不大、資源互補不強、效益不明顯。自2016年以后，隨著整個市場環(huán)境和行業(yè)環(huán)境的變化，以及內(nèi)部其他資源的整合，經(jīng)營協(xié)同效益更難發(fā)揮。

財務協(xié)同效應。通常被并購公司一個顯著特點是資金不充裕，作為“輕資產(chǎn)”的中小企業(yè)，融資難、融資貴。銀行融資需要股東擔保、質(zhì)押，且高成本；而G公司作為上市國有企業(yè)，各項指標和資信都符合銀行要求，融資易、成本低。首先，G公司對并購公司的財務資助前提條件是保證資金安全和適當收益，即要求股東等比例借款、小股東提供質(zhì)押擔保和同期貸款利率上浮。當被并購公司日常經(jīng)營和項目投資上資金短缺時，無法通過內(nèi)部財務資源及時解決資金問題，降低資金成本。其次，G公司從銀行獲取的綜合授信不對被并購公司做切分，也不提供擔保和質(zhì)押，以致被并購公司無法解決融資難的問題。

管理協(xié)同效應。G公司實施并購前期，在被并購公司管理層進行了一些整合，如改組董事會，G公司占董事會席位多半數(shù)，委派業(yè)務協(xié)作副總，加強與母公司經(jīng)營協(xié)同力量，委派財務負責人等一系列舉措，但G公司并未將上市公司高效的管理團隊復制到被收購公司，保留原有的管理團隊，并購后也未做優(yōu)化。上市公司的管理制度無法有效在被并購公司推行、提高被并購公司管理效率。管理協(xié)同難發(fā)揮。

四、商譽減值風險防范建議

（一）謹慎評估標的價值，減少商譽泡沫

1.合理選擇并購標的

公司在選擇并購目標時，主要考慮了公司的發(fā)展戰(zhàn)略。要求并購目標符合公司發(fā)展戰(zhàn)略，完善全營銷產(chǎn)業(yè)鏈，成為國際整合營銷傳播集團。此外，公司還考慮并購目標的優(yōu)勢，要求被收購公司在一定程度上彌補自身的弱點，與公司原有的業(yè)務部門形成互補性業(yè)務，與公司現(xiàn)有的區(qū)域市場形成區(qū)域互補性，以及擁有稀缺的媒體資源。同時考慮并購目標核心業(yè)務屬于行業(yè)發(fā)展前景。

2.選擇并購資產(chǎn)質(zhì)量高負債率低的公司

在選擇并購目標時，經(jīng)營狀況和財務狀況較好的公司應當進行合并，著眼于公司的長期發(fā)展，而不是只關(guān)注公司的短期利益。公司應從長遠的角度來考慮，追求公司的長期效益最大化。根據(jù)長期發(fā)展的需要，應選擇資產(chǎn)質(zhì)量高、負債率低的企業(yè)作為并購目標。

3.加強內(nèi)部風控審計管理和投后管理

從內(nèi)部監(jiān)督的角度，完善企業(yè)內(nèi)部風控審計機制。首先，在組織結(jié)構(gòu)上，內(nèi)部審計部門可以直接歸屬于公司審計委員會，審計委員會直接對董事會負責，這樣內(nèi)部審計就可以獨立于財務部門，避免管理層對公司內(nèi)部審計的干預。其次，在專業(yè)技能方面，要注意內(nèi)部審計人員專業(yè)技能的培養(yǎng)。加強內(nèi)部審計人員的跨部門溝通和輪換，全面了解公司的經(jīng)營管理活動，幫助他們以開放的目標開展審計活動。

從投后管理的角度，提高投后管理的價值。首先，投后管理部門的多項措施需要強執(zhí)行力、有效落實才能體現(xiàn)價值，避免紙上談兵、虎頭蛇尾的事情發(fā)生，好的方案在討論確定后應該盡快落實。其次，內(nèi)部有效配合，投后管理的價值應該被高管層重視，從戰(zhàn)略層面提升投后管理的價值，打造公司強大的軟實力后盾，建立一套完善的內(nèi)部管理體系，流程化操作，同時投前投后職責明確、節(jié)點清晰，前后相互配合，減少內(nèi)部消耗。最后，投后是服務，也是管理，盡可能減少已投企業(yè)的各種風險，確保企業(yè)保值增值，從而確保公司的投資價值。

（二）完善商譽的后續(xù)計量手段

從我國現(xiàn)行的會計準則來看，商譽后續(xù)計量采用減值測試法，每年年末上市公司對合并商譽單獨進行減值測試。企業(yè)應該嚴格遵照會計準則對商譽進行后續(xù)計量，在相關(guān)資產(chǎn)組出現(xiàn)減值跡象時（如并購子公司出現(xiàn)未達到對賭業(yè)績，虧損等情況）及時、準確計提商譽減值準備，并如實在企業(yè)的財務報告中反映，避免積累商譽減值風險，造成巨額商譽減值，損害中小投資者利益。

（三）完善被并購公司的經(jīng)營管理，實現(xiàn)協(xié)同效應

G公司是中國唯一擁有全產(chǎn)業(yè)鏈服務能力的整合營銷傳播集團，在品牌營銷、媒介營銷、數(shù)字營銷、內(nèi)容營銷、場景營銷、體育營銷等領(lǐng)域，為客戶提供極具實效性的全營銷解決方案。而被并購公司專注于細分營銷領(lǐng)域，無法提供全產(chǎn)業(yè)鏈服務，所以并購后一般采取“取長補短”整合策略，即采用“前端開放+后臺管住”的協(xié)同策略。“前端開放”即保留被并購公司在細分營銷領(lǐng)域優(yōu)勢，使其獨立運營，通過介紹客戶資源、公司品牌背書，給被并購方更大的發(fā)展平臺；“后臺管住”即管理協(xié)同，將被合并雙方的人力、財務和業(yè)務系統(tǒng)、財務系統(tǒng)對接，保留原管理層和核心骨干，向被并購公司輸送管理經(jīng)驗，派駐管理層，包括業(yè)務副總、財務總監(jiān)，強化被合并方的成本控制。將各個并購公司的客戶資源、媒體資源等整合進入G公司的營銷傳播服務產(chǎn)業(yè)鏈中，同時集團把自身的客戶資源、媒體資源和財務資源對被并購公司開放，劃清責權(quán)利、打通合作壁壘，開拓新的利潤來源，實現(xiàn)后臺資源共享，進而真正實現(xiàn)并購后的協(xié)同效應。

（四）建立并購對沖風險機制

首先，平臺化轉(zhuǎn)型提升競爭力。平臺化轉(zhuǎn)型，需要建立大平臺小前端的組織模式。而大平臺則需要具備專業(yè)化輸出大平臺，供應鏈管控大平臺，資源整合大平臺和數(shù)據(jù)信息大平臺的功能。能夠不受媒介去中介化的影響，以公司大數(shù)據(jù)產(chǎn)品為基礎，為客戶提供大數(shù)據(jù)、全營銷體系下的產(chǎn)品組合。在滿足客戶全營銷產(chǎn)業(yè)鏈的需求下，提高與客戶的黏性和公司的核心競爭力。

其次，完善資本融資結(jié)構(gòu)。單一的現(xiàn)金支付方式將導致并購公司的短期償債能力下降，造成一定的財務負擔。為緩解短期流動性和短期債務壓力，G公司可通過發(fā)行股票，對價支付，利于與被并購公司股東形成利益共享集體，防止被并購方股東可以迅速“套現(xiàn)走人”，一旦度過對賭期，被并購方業(yè)績有下滑風險。G公司可通過發(fā)行長期債券以避免資金外流來降低短期債務償還風險。此外，G公司還可以通過發(fā)行權(quán)益資本，以公司適當?shù)念~外股份形式為債權(quán)人提供額外的信用擔保，從而降低債務與資產(chǎn)比率。通過這兩種方式向前推進，將真正降低并購后G公司的償債風險，減少并購金融風險造成的損失，或者解決合并后產(chǎn)生的金融風險。

五、結(jié)論

高業(yè)績承諾導致高溢價，高溢價并購形成巨額商譽泡沫。同時選用的企業(yè)價值評估方式會一定程度上影響并購商譽。在對賭業(yè)績承諾條款的設計上相對簡單粗暴，股權(quán)轉(zhuǎn)讓款的支付方式單一，業(yè)績承諾未達標時的后果約束不大，使其存在將業(yè)績目標定得過高的心理，從而使交易對價上升，最終出現(xiàn)巨額商譽。并購后的協(xié)同效益很難發(fā)揮、投后管理很難實施；對賭期結(jié)束后原股東的業(yè)績壓力不大，極易讓原股東“套現(xiàn)走人”，因此業(yè)績變臉、商譽減值壓力巨大。

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