混合所有制改革下的股權(quán)激勵方案研究

王曼琪

【摘 要】當(dāng)今，中國正大力實施混合所有制改革，改革中所頒布的股權(quán)激勵方案被賦予了特殊的背景。文章以2017年中國聯(lián)合網(wǎng)絡(luò)通信集團(tuán)有限公司混合所有制改革為案例，梳理中國聯(lián)合網(wǎng)絡(luò)通信集團(tuán)有限公司混合所有制改革的過程，研究混合所有制改革背景下頒布的股權(quán)激勵方案的細(xì)則，并通過中國聯(lián)合網(wǎng)絡(luò)通信集團(tuán)有限公司股價的市場反應(yīng)，總結(jié)混合所有制改革結(jié)果，為后續(xù)國企混合所有制改革提供借鑒。

【關(guān)鍵詞】中國聯(lián)通;混合所有制改革;股權(quán)激勵

【中圖分類號】F272.92;F276.1 【文獻(xiàn)標(biāo)識碼】A 【文章編號】1674-0688（2019）03-0185-02

0 引言

混合所有制經(jīng)濟(jì)就是將市場上現(xiàn)有的各種經(jīng)濟(jì)體制、各種資本形式相互融合，可以使國有企業(yè)更好地利用市場力量來實現(xiàn)資源的合理配置，更好地參與到國際競爭中。2013年11月9日，黨的十八屆三中全會發(fā)出了混合所有制經(jīng)濟(jì)改革的先聲。2017年10月，黨的十九大召開，混合所有制改革借勢全面展開。

中國聯(lián)合網(wǎng)絡(luò)通信集團(tuán)有限公司（簡稱中國聯(lián)通）作為老牌央企，自然站在了改革的前列，聯(lián)通于2016年10月開始改革，此次混合所有制改革下，“百度”“阿里巴巴”等互聯(lián)網(wǎng)公司紛紛與其達(dá)成合作，簽訂了戰(zhàn)略合作協(xié)議。

1 中國聯(lián)通簡介

十一屆三中全會的幕布順利落下之后，我國經(jīng)濟(jì)就此拉開了新的歷史帷幕。十一屆三中全會指出電信業(yè)發(fā)展的重要性，電信業(yè)發(fā)展成為我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要試驗田。1999年起，原中國電信按業(yè)務(wù)組成重組，中國電信一家獨大的局面在中國電信業(yè)史上就此結(jié)束，壟斷局面不復(fù)存在。到2000年底，中國電信被劃分為中國電信集團(tuán)有限公司（簡稱中國電信）、中國聯(lián)通、中國移動通信集團(tuán)有限公司（簡稱中國移動）、中國網(wǎng)絡(luò)通信集團(tuán)公司（簡稱網(wǎng)通）、中國吉通通信有限責(zé)任公司（簡稱中國吉通）、中國鐵通集團(tuán)有限公司（簡稱中國鐵通）、中國衛(wèi)星通信集團(tuán)公司（簡稱中國衛(wèi)星）七大公司。

到2009年，七大通信運營商整合為電信集團(tuán)、聯(lián)通集團(tuán)、移動集團(tuán)。三大運營商都形成包含固定、移動、寬帶三大業(yè)務(wù)的全業(yè)務(wù)體系，中國電信行業(yè)正逐步從原先的壟斷無競爭地位發(fā)展為目前三大寡頭同質(zhì)競爭的局面，但三大運營商在人才資源、產(chǎn)品品牌、網(wǎng)絡(luò)資源、客戶資源等各方面存在差異化競爭優(yōu)勢。

中國聯(lián)通歷經(jīng)多次重組合并：從1994年的初步組建，到2002年成立中國網(wǎng)絡(luò)通信集團(tuán)公司，再到2008年中國聯(lián)通和中國網(wǎng)通的合并，中國網(wǎng)通和中國聯(lián)通紅籌股公司的合并，都體現(xiàn)了我國政府在電信業(yè)的投入與重視。至2009年，現(xiàn)如今我們家喻戶曉的中國聯(lián)通才正式更名成立。

中國聯(lián)通的基本每股收益、凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)連續(xù)3年在同行業(yè)三大寡頭企業(yè)中位居末位，并且在2016年，其基本每股收益下降至0.01，較2015的數(shù)值降低了93.75%;2016年中國聯(lián)通的凈資產(chǎn)收益率下降至0.267%，較2015的數(shù)值降低了94.1%。在目前中國電信業(yè)的三大巨頭——中國聯(lián)通、中國移動和中國電信的市場競爭中，中國聯(lián)通在用戶規(guī)模、收入、利潤等方面都處于不利地位。

2 中國聯(lián)通混合所有制改革過程

混合所有制改革前截止到2016年底，中國聯(lián)通最大的股東仍為中國聯(lián)合網(wǎng)絡(luò)通信集團(tuán)有限公司，其所持股比例達(dá)到62.74%，絕對控股地位無人可以撼動。前10名股東持股73.69%，表明中國聯(lián)通股權(quán)相對集中。前10名中，國有法人持股65.05%，也可以體現(xiàn)出其作為央企的特殊性質(zhì)：國有法人對企業(yè)擁有控制權(quán)。

混合所有制改革之后，主要股東持股比例發(fā)生重大變化，其最大股東仍為中國聯(lián)合網(wǎng)絡(luò)通信集團(tuán)有限公司，但其持股比例發(fā)生重大下降，現(xiàn)有的36.67%的持股比例相比混合所有制改革前62.74%的持股比例，降低了約71%，失去絕對控股地位;與此同時，戰(zhàn)略投資者持股比例為35.187%，與之前相比增幅達(dá)32.69%;公有股東持股比例略低于其他大股東，占比25.4%;職工股權(quán)激勵為2.7%。戰(zhàn)略投資者企業(yè)性質(zhì)各異，在一定程度上能發(fā)揮“投資組合”的效應(yīng)，使中國聯(lián)通取各家之長，避各家風(fēng)險。

中國聯(lián)通的混合所有制改革方案使得企業(yè)制度更加規(guī)范公正。混合所有制改革使得大量企業(yè)參與到中國聯(lián)通的事業(yè)中，多重子公司的利益交錯非常復(fù)雜，在這樣的公司結(jié)構(gòu)中，董事會的規(guī)范效用尤為重要。

3 中國聯(lián)通股權(quán)激勵方案

3.1 限制激勵對象

2017年8月，《限制性股票激勵計劃》說明第一批授予對象主要為公司的核心管理人員和專業(yè)人員，可見，中國聯(lián)通對核心員工強烈的重視。中國聯(lián)通按照員工對公司的貢獻(xiàn)程度進(jìn)行差異化分配，發(fā)布的限制性股票向數(shù)額巨大，高達(dá)8.48億股，體現(xiàn)出了中國聯(lián)通混合所有制改革的決心與重視。

3.2 限制股票期權(quán)的禁售期及可行權(quán)數(shù)量

一方面，股權(quán)激勵計劃限制了可行權(quán)時間、可行權(quán)股票份額、行使股票期權(quán)的次數(shù)和時間，設(shè)置了禁止銷售期限，這樣能有效地防止高層管理人員利用信息不對稱的優(yōu)勢，獲取內(nèi)部信息實現(xiàn)個人的利益。另一方面，公司將自己的利益與員工牢牢地捆綁起來，能促進(jìn)公司長期可持續(xù)發(fā)展。

3.3 以三大財務(wù)指標(biāo)作為業(yè)績考核指標(biāo)

頒布的股權(quán)激勵方案規(guī)定，在相應(yīng)的財政年度，作為本年度激勵對象的權(quán)利，是實現(xiàn)公司財務(wù)績效考核目標(biāo)的權(quán)利行使的條件之一。通過考察主要業(yè)務(wù)收入增長率、毛利增長率和凈資產(chǎn)收益率（扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤和不扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤）來確定凈資產(chǎn)收益率和凈利潤的指標(biāo)。其中，凈利潤只針對歸屬于母公司的而不包括其他子公司的。

以第一個解鎖期即2018年度為例，綜合中國聯(lián)通2014～2016年的經(jīng)營狀況，例如方案規(guī)定2018年度行權(quán)條件為凈資產(chǎn)收益率不低于2%，但以2016年的凈資產(chǎn)收益率作為預(yù)測，該年凈資產(chǎn)收益率度僅為0.2%。這樣看來，要想達(dá)到行權(quán)所要求的三大業(yè)績指標(biāo)還是比較困難。在2017年的比例尚不可知的情況下，是否能達(dá)到行權(quán)要求，仍是一個未知數(shù)。股權(quán)激勵方案第一個解鎖期（2018年度）解鎖的公司業(yè)績條件見表1。

4 中國聯(lián)通混合所有制改革下的股權(quán)激勵案例分析

4.1 中國聯(lián)通實施股權(quán)激勵的動因分析

股權(quán)激勵可以有效地解決國企混合所有制改革中股權(quán)比例分配不明確的問題。一方面，中國聯(lián)通與其大股東控制的公司之間聯(lián)系密切，存在大量的關(guān)聯(lián)方交易。另一方面，混合所有制改革使得公司高級管理高層發(fā)生較為重大的變化，股權(quán)激勵中“股權(quán)”根據(jù)崗位授予，離職時由企業(yè)有條件地收回，所以推行此舉可以有效緩解利益分配問題。

國企實施股權(quán)激勵從根本上改變了國企的經(jīng)濟(jì)體制、經(jīng)營模式及長期以來的管理觀念，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)新常態(tài)背景下，科學(xué)合理地設(shè)計股權(quán)激勵方案對國企混合所有制改革具有十分重大的意義。

4.2 中國聯(lián)通混合所有制改革的市場反應(yīng)

中國聯(lián)通于2017年4月5日開始停牌。2017年8月16日董事會發(fā)布《非公開發(fā)行股票和限制性股票激勵計劃（草案）》。直至2017年8月21日，中國聯(lián)通才恢復(fù)了股票交易。中國聯(lián)通停牌時股價為11.59元，但到8月21日復(fù)牌時，股價已經(jīng)升至12.76元，更于次日上升至14.03元，較停牌時上漲了近21%，之后股價又逐漸下降，穩(wěn)定在11～12元。中國聯(lián)通是央企混合所有制改革排頭兵之一，加上復(fù)牌前公布的混合所有制改革預(yù)案被不少機構(gòu)認(rèn)為超預(yù)期，以及停牌期間滬指漲幅約10%，但在這些利好的大背景下，中國聯(lián)通復(fù)牌后僅兩天漲停后就大幅度下跌，可見，中國聯(lián)通混合所有制改革后的市場反應(yīng)并不好。中國聯(lián)通復(fù)牌對于同行業(yè)的中國移動、中國電信的影響不大。8月21日至25日期間，中國移動的股價穩(wěn)定維持在每股87元上下，中國電信的股價維持在每股3.7元上下，其股價并沒有出現(xiàn)異常波動。

5 結(jié)語

在國企混合所有制改革的大潮下，中國聯(lián)通采取一系列措施，如引入戰(zhàn)略投資者、建立健全混合所有制企業(yè)的公司治理機制、實施股權(quán)激勵等來改善自己在行業(yè)中的不利地位，但其混合所有制改革方案實施后的市場反應(yīng)不盡如人意，可見，并不是所有的混合公司都能超越市場，只有業(yè)績的大幅度改善，才能帶來更高的回報。中國聯(lián)通混合所有制改革之路仍任重而道遠(yuǎn)。

參 考 文 獻(xiàn)

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[責(zé)任編輯：高海明]