煤炭企業(yè)去杠桿有效性研究

王曉亮 史江波

【摘 要】 為了解煤炭行業(yè)的去杠桿措施，幫助企業(yè)用量化指標(biāo)衡量去杠桿措施的有效性，通過(guò)建立對(duì)煤炭企業(yè)去杠桿措施有效性的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，以山西焦煤為例進(jìn)行研究。研究認(rèn)為以山西省焦煤為代表的山西煤炭企業(yè)采取的如去產(chǎn)能、增收入、降本增效等措施有明顯的去杠桿效果，但去杠桿任務(wù)尚未完成。據(jù)此文章提出政府應(yīng)該繼續(xù)推進(jìn)去產(chǎn)能政策、加強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)對(duì)煤炭企業(yè)的信貸監(jiān)控、政府應(yīng)協(xié)助企業(yè)妥善解決下崗職工安置問(wèn)題;企業(yè)應(yīng)該積極推進(jìn)債轉(zhuǎn)股計(jì)劃，開(kāi)展降本增效及延長(zhǎng)企業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈，進(jìn)軍新業(yè)務(wù)促進(jìn)企業(yè)業(yè)務(wù)多元化。此研究可為國(guó)家制定政策和企業(yè)未來(lái)去杠桿措施的決策提供理論依據(jù)和經(jīng)驗(yàn)參考。

【關(guān)鍵詞】 煤炭; 去杠桿; 財(cái)務(wù)杠桿; 評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn); 有效性

【中圖分類號(hào)】 F642? 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】 A? 【文章編號(hào)】 1004-5937（2019）11-0072-05

一、引言

改革開(kāi)放以來(lái)，中國(guó)用了三十多年的時(shí)間，改變了整體精神風(fēng)貌，無(wú)論是經(jīng)濟(jì)、文化，還是民生、科技、軍事，都發(fā)生了翻天覆地的變化。這其中，以經(jīng)濟(jì)建設(shè)的成就最為耀眼。伴隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的不斷攀升，中國(guó)對(duì)能源的需求提出了新的要求。然而，2012年以來(lái)，全球經(jīng)濟(jì)不景氣，中國(guó)也難以獨(dú)善其身，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展遇到了瓶頸，能源需求大幅度減少。與此同時(shí)，煤炭企業(yè)未能及時(shí)適應(yīng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)新常態(tài)，在市場(chǎng)需求縮減和行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩兩方面壓力下，不得不舉債經(jīng)營(yíng)，導(dǎo)致煤炭企業(yè)債臺(tái)高筑，由此形成了目前的高杠桿狀態(tài)，嚴(yán)重影響了行業(yè)健康穩(wěn)定發(fā)展[ 1 ]。如何破解煤炭企業(yè)高杠桿問(wèn)題？自2013年起，政府、企業(yè)均提出并執(zhí)行了很多政策或措施，希望能實(shí)現(xiàn)去杠桿目標(biāo)，在此背景下，如何衡量煤炭企業(yè)的去杠桿措施是否有效，如何評(píng)價(jià)其去杠桿效果成為當(dāng)下亟待解決的問(wèn)題之一。本文就煤炭企業(yè)去杠桿有效性問(wèn)題進(jìn)行研究，有助于降低煤炭行業(yè)高杠桿，對(duì)于穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)和金融環(huán)境，穩(wěn)定就業(yè)，化解民生問(wèn)題具有重大意義。

二、煤炭企業(yè)去杠桿的理論基礎(chǔ)

（一）去杠桿及其有效性的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)

杠桿效應(yīng)分為經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿以及復(fù)合杠桿效應(yīng)。財(cái)務(wù)杠桿是指企業(yè)因?yàn)榇嬖诮杩罾⒁约皟?yōu)先股股利固定不變，隨著息稅前利潤(rùn)增加，單位利潤(rùn)所負(fù)擔(dān)的固定費(fèi)用減少，使得每股利潤(rùn)的變動(dòng)大于息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)，普通股股東會(huì)有更高的收益。目前煤炭行業(yè)遇到的杠桿問(wèn)題指的是財(cái)務(wù)杠桿。所謂去杠桿，就是企業(yè)要減少財(cái)務(wù)杠桿負(fù)效應(yīng)。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)衡量了企業(yè)所面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大小，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)變化反映企業(yè)去杠桿措施的有效性。在企業(yè)不存在優(yōu)先股的情形下，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)參見(jiàn)公式（1）。

財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)反映了企業(yè)面臨財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)大小反映了企業(yè)固定性的借款利息對(duì)企業(yè)息稅前利潤(rùn)的侵蝕程度。企業(yè)如果不存在負(fù)債，則DFL=1;當(dāng)企業(yè)存在負(fù)債的情形下，DFL>1;DFL值越高，反映了企業(yè)固定性的利息費(fèi)用對(duì)于企業(yè)盈利空間的擠占越嚴(yán)重。DFL降低，則表示企業(yè)去杠桿是有效的，DFL的降低數(shù)量反映了企業(yè)去杠桿措施的有效程度。企業(yè)去杠桿有效性評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)即DEL也可以采用資產(chǎn)利潤(rùn)率與負(fù)債利息率差值表示，參見(jiàn)公式（2）。

DEL=資產(chǎn)利潤(rùn)率-負(fù)債利息率? （2）

當(dāng)DEL大于0時(shí)，說(shuō)明企業(yè)依靠借款形成的資產(chǎn)產(chǎn)生的利潤(rùn)已經(jīng)可以彌補(bǔ)負(fù)債產(chǎn)生的利息，即企業(yè)杠桿效應(yīng)為正。當(dāng)DEL值為負(fù)時(shí)，說(shuō)明企業(yè)借款形成的資產(chǎn)產(chǎn)生的利潤(rùn)尚不能彌補(bǔ)其借款產(chǎn)生的利息，杠桿的存在影響了企業(yè)業(yè)績(jī)。企業(yè)實(shí)施去杠桿措施之后，如果DEL值增加，意味著企業(yè)資產(chǎn)利潤(rùn)率有所上升，或者企業(yè)的負(fù)債利息率有所下降，說(shuō)明企業(yè)有了更為充裕的現(xiàn)金流去償還企業(yè)為其負(fù)債而承擔(dān)的利息費(fèi)用，或者是企業(yè)借款利息率下降到了一個(gè)更為合理的水平，使企業(yè)降低了資金成本，減少了高額負(fù)債利息對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)的影響，為企業(yè)利潤(rùn)留下了更多空間，實(shí)現(xiàn)了企業(yè)去杠桿負(fù)效應(yīng)的目標(biāo)。由此可見(jiàn)，DEL值提高說(shuō)明企業(yè)去杠桿措施是有效的，去杠桿的最基礎(chǔ)目標(biāo)至少應(yīng)該使DEL值等于0，即保本。

（二）煤炭企業(yè)去杠桿的必要性和重要性

煤炭企業(yè)穩(wěn)定持久的發(fā)展，有利于保證我國(guó)穩(wěn)定、持續(xù)的能源供應(yīng)不發(fā)生劇烈波動(dòng)，也是為了穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)環(huán)境，維護(hù)金融秩序，改善民生問(wèn)題，解決煤炭企業(yè)遇到的困境，其意義不言而喻[ 2 ]。

2012年之前，正值煤炭行業(yè)黃金時(shí)期，煤炭企業(yè)大規(guī)模擴(kuò)張，其中以銀行借款為主，多方面投資資金進(jìn)入了煤炭行業(yè)。在2013年，形勢(shì)發(fā)生了逆轉(zhuǎn)，我國(guó)煤炭市場(chǎng)開(kāi)始產(chǎn)銷倒掛，那年全國(guó)煤炭產(chǎn)量為37億噸，市場(chǎng)銷售量為36.1億噸。到了2015年，產(chǎn)銷倒掛現(xiàn)象更為加劇，煤炭產(chǎn)能過(guò)剩17.48億噸。盡管市場(chǎng)環(huán)境已經(jīng)發(fā)生了明顯的變化，但是企業(yè)依然逆向市場(chǎng)，從銀行不斷借入貸款，一方面為了維持生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所需的經(jīng)營(yíng)資金，另一方面希望在行業(yè)不景氣的大背景下預(yù)防已有市場(chǎng)份額流失，并趁機(jī)彎道超車，占據(jù)有利地形。然而，煤炭企業(yè)大規(guī)模的舉債，提高了杠桿作用度和風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)一步加劇了煤炭行業(yè)的產(chǎn)能過(guò)剩。

事實(shí)上，從2013年開(kāi)始，隨著國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展放緩，煤炭需求量下跌，煤炭產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)從飽和轉(zhuǎn)向供大于求，企業(yè)積壓了大量庫(kù)存，煤炭?jī)r(jià)格開(kāi)始一路下跌。以大卡動(dòng)力煤為例，其價(jià)格在2013年約為631元每噸，到了2015年12月份，其價(jià)格跌到了372元每噸，價(jià)格幾近腰斬，煤炭企業(yè)盈利能力大幅度下降。此時(shí)，前期加杠桿形成了大規(guī)模負(fù)債，其產(chǎn)生的利息費(fèi)用擠占了企業(yè)利潤(rùn)空間，對(duì)企業(yè)生存和發(fā)展構(gòu)成了嚴(yán)重威脅[ 3 ]。

在前期發(fā)展階段加杠桿為煤炭行業(yè)發(fā)展貢獻(xiàn)了很大力量，但在經(jīng)濟(jì)下行狀態(tài)下，被高杠桿放大的風(fēng)險(xiǎn)將企業(yè)推到了財(cái)務(wù)危機(jī)的邊緣，開(kāi)始威脅到企業(yè)的正常經(jīng)營(yíng)發(fā)展。此時(shí)，煤炭企業(yè)面臨的形勢(shì)非常嚴(yán)峻，去杠桿是為企業(yè)減負(fù)擔(dān)，提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率，解決煤炭企業(yè)目前面臨困境的必經(jīng)之路。

三、山西焦煤去杠桿的措施及有效性

山西焦煤集團(tuán)是山西省的國(guó)有大型煤炭企業(yè)集團(tuán)，也是山西省目前最大的煤炭企業(yè)集團(tuán)，隸屬于山西省國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)監(jiān)管。作為山西省最大的煤炭企業(yè)集團(tuán)，山西焦煤的去杠桿案例可以代表山西省煤炭行業(yè)。筆者經(jīng)過(guò)對(duì)以山西焦煤集團(tuán)為主，包括其他多家山西省國(guó)有煤炭行業(yè)企業(yè)集團(tuán)為輔的詳實(shí)調(diào)查，以管窺豹，以此反映山西煤炭行業(yè)的去杠桿情況。

（一）山西焦煤集團(tuán)的財(cái)務(wù)杠桿情況

1.山西焦煤集團(tuán)與省內(nèi)同行業(yè)企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿數(shù)據(jù)對(duì)比

根據(jù)山西省四大煤炭集團(tuán)2014年度的財(cái)務(wù)報(bào)告顯示，其各家的財(cái)務(wù)報(bào)表重要指標(biāo)如表1所示。

對(duì)比這四家煤炭企業(yè)集團(tuán)，山西焦煤集團(tuán)和晉煤集團(tuán)實(shí)現(xiàn)了盈利，而潞安集團(tuán)和同煤集團(tuán)則發(fā)生了虧損，同煤集團(tuán)是這四家煤炭集團(tuán)中虧損最嚴(yán)重的一家，虧損了11.64億元，但即使是盈利的兩家煤炭集團(tuán)，實(shí)際上也是在盈虧平衡線附近[ 4 ]。這反映出山西省煤炭行業(yè)整體陷入了經(jīng)營(yíng)困境。從財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)上看，這四家煤炭企業(yè)集團(tuán)的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)均在5倍以上，最低的是晉煤集團(tuán)，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為5.1，最高的同煤集團(tuán)則達(dá)到了7.18，這項(xiàng)數(shù)據(jù)反映了這四家企業(yè)集團(tuán)均潛伏著嚴(yán)重的財(cái)務(wù)危機(jī)，債務(wù)利息對(duì)企業(yè)利潤(rùn)的擠占很嚴(yán)重，企業(yè)的息稅前利潤(rùn)很大比例要用于承擔(dān)企業(yè)大額度債務(wù)產(chǎn)生的利息費(fèi)用。從資產(chǎn)利潤(rùn)率上看，四家煤炭集團(tuán)的資產(chǎn)利潤(rùn)率均未達(dá)到1%，最高的僅僅0.65%，實(shí)際上四家企業(yè)均處于盈虧平衡線附近，利潤(rùn)微薄，而在2010年末，山西焦煤的這一指標(biāo)還處于13.15%附近。從債權(quán)融資成本上看，晉煤集團(tuán)的借款利息率最高，達(dá)到了3.25%，同煤集團(tuán)最低，為1.96%，但相比于其資產(chǎn)利潤(rùn)率，借款利息率均遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于資產(chǎn)利潤(rùn)率，去杠桿是企業(yè)成長(zhǎng)發(fā)展的必經(jīng)之路。

2.山西焦煤集團(tuán)與國(guó)內(nèi)領(lǐng)軍企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿數(shù)據(jù)對(duì)比

相較于同一行業(yè)的其他企業(yè)，山西焦煤集團(tuán)的財(cái)務(wù)杠桿也是很高的。表2是山西焦煤集團(tuán)與煤炭行業(yè)領(lǐng)軍企業(yè)中國(guó)神華2014年年度財(cái)務(wù)報(bào)告重要指標(biāo)對(duì)比。

從表2看出：中國(guó)神華資產(chǎn)負(fù)債率在2014年底為33.97%，與山西焦煤的這一指標(biāo)相差約50%，其財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)僅僅為1.06，遠(yuǎn)低于山西焦煤的6.70。這表明中國(guó)神華的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)更為合理，債務(wù)負(fù)擔(dān)比山西焦煤低很多。中國(guó)神華的資產(chǎn)利潤(rùn)率為11.04%，其借款利息率為2.07%，由此可見(jiàn)，中國(guó)神華的借款利息率與山西焦煤該比率還是比較接近的，但山西焦煤的資產(chǎn)利潤(rùn)率與中國(guó)神華差距很大。從DFL值的對(duì)比中可以看出，山西焦煤與中國(guó)神華該數(shù)據(jù)相差約11%，兩者差距很大。中國(guó)神華作為中國(guó)煤炭行業(yè)的龍頭企業(yè)，其較低的杠桿率減少了此番煤炭行情低谷帶來(lái)的沖擊，相比之下，可以看出，山西焦煤集團(tuán)的財(cái)務(wù)杠桿依然很高，且高杠桿已經(jīng)嚴(yán)重影響到了企業(yè)盈利。

（二）山西焦煤集團(tuán)的去杠桿措施

自2012年起，煤炭行業(yè)黃金十年落幕，自此煤炭行業(yè)進(jìn)入了蕭條時(shí)期。山西省作為一個(gè)以煤炭產(chǎn)業(yè)為支柱性產(chǎn)業(yè)的省份，受到了巨大沖擊。山西焦煤先后采取了多種措施調(diào)整企業(yè)的高杠桿。

1.去產(chǎn)能

從宏觀層面講，山西省煤炭行業(yè)的蕭條源于市場(chǎng)供大于求，加上宏觀經(jīng)濟(jì)疲軟，煤炭需求大幅下跌，煤炭?jī)r(jià)格不斷下跌，導(dǎo)致煤炭企業(yè)收入斷崖式下跌，為了維持企業(yè)正常運(yùn)轉(zhuǎn)而不得不舉債經(jīng)營(yíng)，由此提高了企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率，也導(dǎo)致山西省煤炭企業(yè)深陷去杠桿泥潭[ 5 ]。國(guó)家層面上制定了多項(xiàng)政策來(lái)督促各家企業(yè)嚴(yán)格執(zhí)行去產(chǎn)能計(jì)劃，調(diào)節(jié)煤炭供求平衡，穩(wěn)定煤炭?jī)r(jià)格，來(lái)調(diào)控市場(chǎng)朝著健康有序的方向發(fā)展，使煤炭企業(yè)能回到正軌，逐步盈利，依靠企業(yè)盈利來(lái)逐步降低企業(yè)杠桿。在2016年，山西省煤炭共實(shí)現(xiàn)了企業(yè)去產(chǎn)能2 325萬(wàn)噸。從宏觀上可以看出，原煤價(jià)格經(jīng)歷了多年的下跌，終于有所止步，2016年第四季度，隨著宏觀經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)和冬季用煤量的增長(zhǎng)，宏觀積極因素促使去產(chǎn)能政策紅利顯現(xiàn)，原煤價(jià)格開(kāi)始止跌抬頭，由此帶動(dòng)了煤炭企業(yè)的止虧盈利[ 6 ]。

2.增收入

山西焦煤圍繞著“煤電”“煤焦”兩大循環(huán)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)鏈，加緊了對(duì)煤炭及其產(chǎn)業(yè)鏈的投資，加強(qiáng)了對(duì)前景好、利潤(rùn)率高的項(xiàng)目的投資，并嚴(yán)格控制甚至及時(shí)下馬前景淡薄、風(fēng)險(xiǎn)較大的投資項(xiàng)目，以此延長(zhǎng)產(chǎn)業(yè)鏈，通過(guò)上下游產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同發(fā)展來(lái)增加收入[ 7 ]。同時(shí)，山西焦煤多元化投資涉足新的領(lǐng)域來(lái)稀釋經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，挖掘新的收入增長(zhǎng)點(diǎn)。圍繞煤炭領(lǐng)域，近年來(lái)山西焦煤把開(kāi)拓新興產(chǎn)業(yè)作為利潤(rùn)的增長(zhǎng)點(diǎn)，努力拓展新領(lǐng)域，開(kāi)拓新市場(chǎng)，生產(chǎn)新產(chǎn)品，構(gòu)建多元化生產(chǎn)的新格局。山西焦煤以產(chǎn)業(yè)扶貧為依托，進(jìn)入現(xiàn)代農(nóng)業(yè)領(lǐng)域;以市場(chǎng)為導(dǎo)向，進(jìn)入新能源領(lǐng)域;以人力資源為紐帶，進(jìn)入勞務(wù)輸出領(lǐng)域;以瓦斯治理經(jīng)驗(yàn)為橋梁，進(jìn)入國(guó)際合作領(lǐng)域;將金融與產(chǎn)業(yè)相結(jié)合，進(jìn)入產(chǎn)融結(jié)合領(lǐng)域，這種產(chǎn)品多元化、市場(chǎng)多元化、投資區(qū)域多元化不斷地提升了企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，有效抵御了煤炭產(chǎn)業(yè)蕭條帶來(lái)的負(fù)面影響。

3.降成本

除了增加收入，降低成本也能有效地為企業(yè)截流更多利潤(rùn)，提高企業(yè)資產(chǎn)利潤(rùn)率，增加企業(yè)的所有者權(quán)益，起到去杠桿作用。山西焦煤通過(guò)加強(qiáng)管理，推行降本增效提質(zhì)措施，壓縮營(yíng)業(yè)成本，節(jié)約經(jīng)費(fèi)，相較于2013年，2015年原煤成本下降約三成[ 8 ]。2014年，山西焦煤通過(guò)減免獎(jiǎng)勵(lì)基金和安全基金，內(nèi)部用煤暫停留取差價(jià)等措施減負(fù)，節(jié)約經(jīng)費(fèi)19億元。人工成本也是煤炭行業(yè)成本的硬成本，2015年，通過(guò)對(duì)人力資源的優(yōu)化，山西焦煤集團(tuán)轉(zhuǎn)崗分流和清退在冊(cè)不在崗員工兩萬(wàn)余名，有效地為以后每年度節(jié)約了10億元的人力資源成本，同時(shí)讓員工能更清醒地認(rèn)識(shí)到企業(yè)危機(jī)感，改善企業(yè)員工工作作風(fēng)，提高了企業(yè)效率。山西焦煤通過(guò)其旗下山西焦煤財(cái)務(wù)金融公司，分別在2014年和2015年節(jié)約經(jīng)費(fèi)1.8億元、5億元，在2015年，山西焦煤因?yàn)榭蒲薪?jīng)費(fèi)獲得了減免稅費(fèi)6 029萬(wàn)元，這也為企業(yè)降本增效貢獻(xiàn)了較大比重。

4.減負(fù)債

減負(fù)債是一種直接減少負(fù)債的手段，由此實(shí)現(xiàn)直接去掉企業(yè)沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)，使得企業(yè)利息負(fù)擔(dān)和債務(wù)本金負(fù)擔(dān)同時(shí)一次性降低，較為常見(jiàn)的方法有債轉(zhuǎn)股、債務(wù)重組等方法?；趥鶛?quán)人和債務(wù)人雙方利益，如何選取一個(gè)能妥善折中雙方利益，推進(jìn)實(shí)現(xiàn)減負(fù)債計(jì)劃，往往頗有困難。山西焦煤旗下晉興能源公司經(jīng)營(yíng)不善，連年虧損，在2014年，晉興能源公司進(jìn)行了債務(wù)重組，由此當(dāng)年整體債務(wù)減免合計(jì)1 527.4萬(wàn)元，形成了營(yíng)業(yè)外收入，并在2015年和2016年分別貢獻(xiàn)了2 532.14萬(wàn)元和1 152.00萬(wàn)元的營(yíng)業(yè)外收入。2016年底，山西焦煤集團(tuán)、中國(guó)建設(shè)銀行與山西省國(guó)資委就山西焦煤集團(tuán)債轉(zhuǎn)股案達(dá)成一致并簽署了協(xié)議，計(jì)劃投入250億元，設(shè)立“山西焦煤集團(tuán)降本增效基金”和“山西焦煤集團(tuán)轉(zhuǎn)型發(fā)展基金”，其中“山西焦煤集團(tuán)降本增效基金”主要用于置換山西焦煤集團(tuán)公司及其下屬公司高息負(fù)債，從而降低山西焦煤集團(tuán)公司資金負(fù)債率，減少財(cái)務(wù)費(fèi)用支出，優(yōu)化財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，增強(qiáng)山西焦煤集團(tuán)公司的資本實(shí)力[ 9 ]。

5.降利率

自從我國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，我國(guó)的煤炭行業(yè)行情下行，銀行放款收緊，銀行不愿意再給煤炭企業(yè)放貸，從銀行借款，煤炭企業(yè)不可避免地面臨借款更高的利息。加之煤炭企業(yè)資金缺口大，其更多地選擇了中期債券和超短期債券來(lái)緩解資金壓力，盡可能通過(guò)一批一批超短期債券拆東墻補(bǔ)西墻來(lái)實(shí)現(xiàn)借款利率稀釋。2014年，山西焦煤于3月13日發(fā)行了總金額30億元、期限為5年的中期債券，分別在3月14日和11月4日兩次共計(jì)發(fā)行了38億元的期限為一年的短期債券。2015年，山西焦煤又進(jìn)一步發(fā)行了119億元的中期票據(jù)和48億元的短期票據(jù)。根據(jù)其付息公告顯示，其中期票據(jù)利率為5.6%，短期票據(jù)的利率為3.9%，均遠(yuǎn)高于企業(yè)的資產(chǎn)利潤(rùn)率，因此山西焦煤降利率的措施并不盡人意，但這幾項(xiàng)措施，為山西焦煤維持較低的債務(wù)資本利率也盡了一份努力[ 10 ]。

四、提高煤炭企業(yè)去杠桿有效性的政策建議

（一）國(guó)家政策層面

1.去產(chǎn)能政策仍需繼續(xù)執(zhí)行

近幾年，煤炭企業(yè)按照國(guó)家政策要求，通過(guò)各種途徑推進(jìn)去產(chǎn)能政策，在2016年第四季度，煤炭?jī)r(jià)格回暖，可以作為去產(chǎn)能政策作用顯現(xiàn)的標(biāo)志[ 11 ]。去產(chǎn)能在一定程度上緩和了該行業(yè)供過(guò)于求的嚴(yán)峻形勢(shì)，使得煤炭?jī)r(jià)格上揚(yáng)，從而提高了企業(yè)收入，為企業(yè)帶來(lái)了利潤(rùn)，由此降低了企業(yè)杠桿。因此，政府還應(yīng)當(dāng)繼續(xù)推進(jìn)去產(chǎn)能的政策，進(jìn)一步化解過(guò)剩產(chǎn)能，促使煤炭行業(yè)產(chǎn)銷達(dá)到平衡。在去產(chǎn)能過(guò)程中，政府應(yīng)該對(duì)企業(yè)資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估，對(duì)于落后產(chǎn)能，予以淘汰，徹底拆除其設(shè)備，封其礦井;對(duì)于一般產(chǎn)能，予以暫時(shí)關(guān)停，等待煤炭行業(yè)好轉(zhuǎn)，跟隨市場(chǎng)需求上升而逐步開(kāi)放，企業(yè)也應(yīng)該積極地在其關(guān)停時(shí)期內(nèi)，對(duì)其資產(chǎn)設(shè)備進(jìn)行投資改造，提高經(jīng)營(yíng)效率，避免一般產(chǎn)能淪落為落后產(chǎn)能后被再次投入市場(chǎng);對(duì)于先進(jìn)的產(chǎn)能，應(yīng)該予以保留。

2.金融機(jī)構(gòu)應(yīng)加強(qiáng)對(duì)煤炭企業(yè)信貸監(jiān)控

對(duì)煤炭企業(yè)采取更為嚴(yán)格的信貸監(jiān)控，有利于抑制落后產(chǎn)能的發(fā)育，間接實(shí)現(xiàn)對(duì)落后產(chǎn)能的淘汰，相對(duì)地減少整個(gè)煤炭行業(yè)的負(fù)債，以此達(dá)到去杠桿效果[ 12 ]。首先，銀行對(duì)信貸準(zhǔn)入嚴(yán)格把控，通過(guò)分析煤炭企業(yè)償債能力、營(yíng)運(yùn)能力等各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)，綜合評(píng)價(jià)企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益，優(yōu)先選擇競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)突出的低風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)和行業(yè)龍頭企業(yè)，排除高風(fēng)險(xiǎn)、低效益、低信用企業(yè)，防止對(duì)不符合信貸條件的煤炭企業(yè)進(jìn)行信貸投放。其次，國(guó)家要加強(qiáng)對(duì)煤炭企業(yè)的扶持和監(jiān)管，避免個(gè)別企業(yè)在危機(jī)之下，采用虛報(bào)財(cái)務(wù)報(bào)表等方式騙貸，或者違背銀行協(xié)議使用資金，甚至將資金用于違法行為。最后，煤炭企業(yè)自身也要提升管理水平，作為企業(yè)的管理者，煤炭企業(yè)的治理層、管理層，在提高自己的業(yè)務(wù)水平之外，提高自身道德境界，并且時(shí)刻維護(hù)企業(yè)信譽(yù)形象，避免個(gè)人的不當(dāng)言行給企業(yè)帶來(lái)的負(fù)面影響導(dǎo)致銀行不信任。

3.政府應(yīng)該協(xié)助煤炭企業(yè)解決下崗職工安置問(wèn)題

妥善解決下崗職工安置也是一項(xiàng)重要的民生問(wèn)題，不能妥善解決這些問(wèn)題，對(duì)于地方的經(jīng)濟(jì)環(huán)境、治安環(huán)境都會(huì)留下隱患[ 13 ]。政府有責(zé)任、有義務(wù)協(xié)助煤炭企業(yè)解決下崗職工安置問(wèn)題，減少其對(duì)企業(yè)和社會(huì)的沖擊，要在幫助企業(yè)去杠桿和維護(hù)社會(huì)穩(wěn)定之間找到平衡點(diǎn)。首先，鼓勵(lì)煤炭企業(yè)積極涉足第三產(chǎn)業(yè)，第三產(chǎn)業(yè)的發(fā)展有利于調(diào)節(jié)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的不平衡，煤炭企業(yè)開(kāi)展的第三產(chǎn)業(yè)，既可以是為企業(yè)自身服務(wù)的業(yè)務(wù)，也可以是面向經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)的業(yè)務(wù)，這可以分化企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)，將下崗待就業(yè)的職工吸收，為他們提供穩(wěn)定的工作。其次，政府應(yīng)該加強(qiáng)對(duì)失業(yè)者的管理和幫扶，積極為下崗職工謀求合適的工作，同時(shí)應(yīng)當(dāng)對(duì)下崗職工進(jìn)行心理輔導(dǎo)，鼓勵(lì)下崗職工要獨(dú)立自強(qiáng)、自助創(chuàng)業(yè)，政府可以有針對(duì)性的對(duì)有需求的下崗職工減除或免除稅賦、小額低息貸款等政策，使下崗職工盡快適應(yīng)市場(chǎng)的節(jié)奏以及需求，尋得適合自己的工作。此外，國(guó)家可以針對(duì)煤炭行業(yè)的下崗職工建立預(yù)警制度，定期監(jiān)控該行業(yè)下崗職工的相對(duì)人數(shù)以及絕對(duì)人數(shù)，一旦達(dá)到既定的警戒人數(shù)，為防止職工大幅度失業(yè)，應(yīng)當(dāng)及時(shí)采取措施，維護(hù)社會(huì)的穩(wěn)定。

（二）企業(yè)措施層面

1.煤炭企業(yè)積極推進(jìn)債轉(zhuǎn)股

為了順利推進(jìn)企業(yè)債轉(zhuǎn)股，首先，計(jì)劃推行債轉(zhuǎn)股的煤炭企業(yè)應(yīng)該有良好的發(fā)展前景，科學(xué)合理的治理結(jié)構(gòu)和管理機(jī)制，對(duì)于債轉(zhuǎn)股計(jì)劃實(shí)施后的企業(yè)發(fā)展，應(yīng)該有明確、詳實(shí)的企業(yè)經(jīng)營(yíng)計(jì)劃，能有效使企業(yè)從債務(wù)危機(jī)中挽回，并能有效應(yīng)對(duì)市場(chǎng)變化的不利影響，實(shí)現(xiàn)正常穩(wěn)定發(fā)展，從而獲取債權(quán)人對(duì)企業(yè)債轉(zhuǎn)股的信任，同時(shí)也為企業(yè)未來(lái)發(fā)展給出債轉(zhuǎn)股藍(lán)圖[ 14 ]。為此，作為債權(quán)人，也有必要對(duì)煤炭企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況、資產(chǎn)以及負(fù)債情況，包括該企業(yè)的發(fā)展前景進(jìn)行詳細(xì)分析，根據(jù)煤炭企業(yè)的各項(xiàng)指標(biāo)制定具體的債轉(zhuǎn)股方案，預(yù)防煤炭企業(yè)債轉(zhuǎn)股后，依然深陷泥潭。其次，企業(yè)應(yīng)該積極探索債轉(zhuǎn)股，債轉(zhuǎn)優(yōu)先股，或者其他形式的金融工具，尋求資本成本最為合理的定價(jià)，找到雙方的折中方案。最后，企業(yè)內(nèi)部應(yīng)當(dāng)建立道德風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制，對(duì)企業(yè)內(nèi)各項(xiàng)業(yè)務(wù)進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)督，對(duì)不良資產(chǎn)進(jìn)行公開(kāi)處理，爭(zhēng)取把煤炭企業(yè)債轉(zhuǎn)股過(guò)程中的道德風(fēng)險(xiǎn)降到最低。

2.全面實(shí)施降本增效措施

關(guān)于如何對(duì)企業(yè)成本加強(qiáng)管理，首先，企業(yè)應(yīng)當(dāng)提升自身的生產(chǎn)技術(shù)以及管理方法，加快科研成果向生產(chǎn)力的轉(zhuǎn)化速度，提升企業(yè)固定資產(chǎn)以及資金的使用效率，使煤炭企業(yè)能夠有效地降低與控制企業(yè)綜合成本，通過(guò)對(duì)資源的消耗進(jìn)行有效控制，達(dá)到降本增效的效果。其次，煤炭企業(yè)應(yīng)當(dāng)通過(guò)宣傳和管理，提升內(nèi)部職工節(jié)約成本的意識(shí)，使所有部門成員以及決策層都有明確的成本效益意識(shí)，從基層員工開(kāi)始采取有效的成本控制制度，開(kāi)展企業(yè)資源再利用等措施，促進(jìn)煤炭行業(yè)各項(xiàng)內(nèi)部成本控制活動(dòng)的開(kāi)展。此外，煤炭企業(yè)應(yīng)當(dāng)建立成本預(yù)算控制制度，對(duì)企業(yè)內(nèi)各項(xiàng)開(kāi)支進(jìn)行成本預(yù)算，算出一個(gè)合理的臨界值，當(dāng)實(shí)際發(fā)生的成本超出這個(gè)臨界值的時(shí)候，企業(yè)應(yīng)當(dāng)查看這項(xiàng)開(kāi)支哪里不符合成本預(yù)算，并及時(shí)采取措施處理這個(gè)問(wèn)題，力求企業(yè)的開(kāi)支都在成本預(yù)算的控制范圍內(nèi)[ 15 ]。最后，煤炭企業(yè)內(nèi)的成本控制應(yīng)當(dāng)與企業(yè)的激勵(lì)制度相聯(lián)系，把對(duì)成本的控制融入到職員業(yè)績(jī)考核和晉升制度中，對(duì)企業(yè)員工進(jìn)行嚴(yán)格考核，鼓勵(lì)員工在目標(biāo)成本之內(nèi)創(chuàng)造企業(yè)效益，并對(duì)完成任務(wù)的職工進(jìn)行嘉獎(jiǎng);反之，采取懲罰措施。

3.煤炭企業(yè)推進(jìn)業(yè)務(wù)多元化

煤炭企業(yè)通過(guò)開(kāi)展業(yè)務(wù)多元化，延長(zhǎng)煤炭產(chǎn)業(yè)鏈以及推進(jìn)細(xì)分化產(chǎn)品活動(dòng)不僅能分散各個(gè)單一業(yè)務(wù)帶給企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，有效抵御危機(jī)，而且能使企業(yè)找到新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，提高企業(yè)資產(chǎn)利潤(rùn)率，相對(duì)地降低了杠桿率。因此，首先，企業(yè)要善于發(fā)現(xiàn)有經(jīng)營(yíng)潛力的業(yè)務(wù)，對(duì)于預(yù)計(jì)經(jīng)營(yíng)效益高的業(yè)務(wù)積極展開(kāi)行動(dòng)，加大對(duì)此業(yè)務(wù)的關(guān)注以及投入;而對(duì)于經(jīng)營(yíng)慘淡的業(yè)務(wù)采取適當(dāng)?shù)闹贫?，減少不良資產(chǎn)和虧損業(yè)務(wù)造成的損失。其次，煤炭行業(yè)可以對(duì)業(yè)務(wù)多元化發(fā)展進(jìn)行戰(zhàn)略研究，同時(shí)制定出科學(xué)的戰(zhàn)略規(guī)則，在經(jīng)營(yíng)效益優(yōu)秀的業(yè)務(wù)中加大技術(shù)和人才支撐力度，在提高煤炭企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的同時(shí)，緩和企業(yè)高杠桿的現(xiàn)狀。最后，企業(yè)應(yīng)該提高員工的整體素質(zhì)，煤炭企業(yè)員工的總體文化水平較低，上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)表顯示，企業(yè)員工中，本科以上學(xué)歷的員工占比往往達(dá)不到20%，這與煤炭業(yè)務(wù)需要大量的體力勞動(dòng)力密切關(guān)聯(lián)。企業(yè)應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)對(duì)員工文化水平、業(yè)務(wù)水平以及職業(yè)道德修養(yǎng)的培養(yǎng)，定期開(kāi)展提高自身專業(yè)知識(shí)以及職業(yè)道德修養(yǎng)的培訓(xùn)等，這對(duì)企業(yè)的發(fā)展以及企業(yè)推進(jìn)業(yè)務(wù)多元化均有積極的作用。

五、研究結(jié)論

本文制定了對(duì)煤炭企業(yè)去杠桿有效性的衡量方法，通過(guò)山西焦煤集團(tuán)案例調(diào)查研究分析，認(rèn)為山西焦煤集團(tuán)的去杠桿措施是有效的。在研究過(guò)程中，基于發(fā)現(xiàn)的問(wèn)題提出了相應(yīng)的政策建議。負(fù)債過(guò)高是煤炭企業(yè)共有的大問(wèn)題，而去杠桿是煤炭企業(yè)緩解自身負(fù)債壓力的重要措施，對(duì)此，本文從國(guó)家政策層面、企業(yè)措施層面提出了提高煤炭企業(yè)去杠桿有效性的政策建議。首先，政府應(yīng)該繼續(xù)推進(jìn)去產(chǎn)能政策，在去產(chǎn)能政策實(shí)施一年后，已經(jīng)顯示出了其積極作用，實(shí)踐檢驗(yàn)了去產(chǎn)能政策對(duì)去杠桿目標(biāo)的有效性。其次，金融機(jī)構(gòu)也應(yīng)該加強(qiáng)對(duì)煤炭企業(yè)的信貸監(jiān)控，淘汰落后產(chǎn)能。再次，政府協(xié)助企業(yè)解決下崗職工安置也將對(duì)企業(yè)去杠桿起到很大幫助。最后，從企業(yè)角度講，煤炭企業(yè)自身可以采取債轉(zhuǎn)股、降成本以及業(yè)務(wù)多元化等方式，減少負(fù)債和利息，提高企業(yè)利潤(rùn)，以此化解企業(yè)高杠桿，幫助企業(yè)杠桿回歸合理水平。

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