高管激勵(lì)與公司績(jī)效研究

沈鑫磊

關(guān)鍵詞：高管激勵(lì);公司績(jī)效;薪酬激勵(lì);股權(quán)激勵(lì);晉升激勵(lì)

中圖分類(lèi)號(hào)：F27 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

收錄日期：2018年10月16日

在“兩權(quán)分離”（經(jīng)營(yíng)權(quán)與所有權(quán)）的現(xiàn)代社會(huì)中，由于高管與股東的目標(biāo)不一致性，可能無(wú)法最大化公司績(jī)效。設(shè)計(jì)怎樣的激勵(lì)機(jī)制才能最大化公司績(jī)效是如今學(xué)界的主要研究熱點(diǎn)之一。關(guān)于高管激勵(lì)與公司績(jī)效的研究有很多，國(guó)內(nèi)外有很大的差別，國(guó)內(nèi)的學(xué)者之間也有很大的差別，可能的原因在于國(guó)情的不同和數(shù)據(jù)選取的不同。本文主要先從理論基礎(chǔ)出發(fā)，再綜合國(guó)內(nèi)外眾多學(xué)者比較有代表性的研究進(jìn)行分析。

一、理論基礎(chǔ)

制定高管激勵(lì)，就是為了能夠確保高管與股東的目標(biāo)達(dá)成一致，最大化公司的利益。國(guó)內(nèi)外學(xué)者基于不同的視角提出了三個(gè)主要理論：委托-代理理論、人力資本理論和激勵(lì)理論。

（一）委托-代理理論。在當(dāng)前兩權(quán)分離，即所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)分離的背景下，委托-代理關(guān)系就是公司所有者（公司股東）將公司委托于經(jīng)理人進(jìn)行管理，經(jīng)理人以所有者利益最大化為目標(biāo)進(jìn)行管理。但由于在這過(guò)程中存在經(jīng)理人與所有者目標(biāo)不一致、信息不對(duì)稱(chēng)等原因，經(jīng)理人不可能完全以公司利益最大化為目標(biāo)，存在潛在的道德風(fēng)險(xiǎn)和損害公司利益的可能。

針對(duì)上述問(wèn)題，需要對(duì)經(jīng)理人制定相應(yīng)激勵(lì)和監(jiān)督計(jì)劃，通過(guò)制定薪酬激勵(lì)、股權(quán)激勵(lì)和晉升激勵(lì)等修正經(jīng)理人的目標(biāo)，與公司所有者目標(biāo)趨于一致，最大化公司利益。這種因監(jiān)督和激勵(lì)產(chǎn)生的委托-代理成本也需要保持在一定的范圍之內(nèi)，如果成本過(guò)低，監(jiān)督和激勵(lì)對(duì)經(jīng)理人來(lái)說(shuō)效果甚微，如果成本過(guò)高，那么公司所有者（股東）則會(huì)放棄這種監(jiān)督和激勵(lì)。

（二）人力資本理論。美國(guó)的經(jīng)濟(jì)學(xué)舒爾茨和貝克爾在20世紀(jì)60年代的時(shí)候，創(chuàng)立了人力資本理論。他們認(rèn)為資本主要分為實(shí)物資本和人力資本，實(shí)物資本則主要包括廠房、設(shè)備、機(jī)器、原材料、土地、貨幣等;而人力資本包括了人身上的知識(shí)、健康、技能、熟練程度等等。以知識(shí)、經(jīng)驗(yàn)和技能為代表的人力資本是影響公司績(jī)效的主要因素，但由于這些與其所有者不可分割，所以只能采用激勵(lì)等手段。在設(shè)計(jì)高管激勵(lì)時(shí)，應(yīng)該把人力資本作為一種特殊的資本。

（三）激勵(lì)理論。激勵(lì)理論主要研究的是如何去調(diào)動(dòng)人們的主動(dòng)性和積極性。根據(jù)馬斯洛的需求層次分析，人的需求主要分為生理需求、安全需求、社會(huì)需求、尊重需求和自我實(shí)現(xiàn)需求。人們根據(jù)需求的層次追求滿(mǎn)足。所以高管激勵(lì)，可以在高管的需求層次的基礎(chǔ)上進(jìn)行設(shè)計(jì)，激勵(lì)高管提升工作效率，從以實(shí)現(xiàn)個(gè)人利益最大化為目標(biāo)向以實(shí)現(xiàn)公司績(jī)效的最大化為目標(biāo)轉(zhuǎn)化。

二、高管激勵(lì)與公司績(jī)效研究

在理論界和實(shí)際生活中，高管激勵(lì)與公司績(jī)效關(guān)系的研究一直從未停止過(guò)。已有眾多國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)此展開(kāi)了研究，綜合來(lái)說(shuō)，高管激勵(lì)主要分為顯性激勵(lì)和隱性激勵(lì)兩種，顯性激勵(lì)研究的最多的是薪酬激勵(lì)與股權(quán)激勵(lì)，隱性激勵(lì)研究最多的是晉升激勵(lì)。

（一）薪酬激勵(lì)與公司績(jī)效。在公司所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)分離的背景下，公司股東將公司交由經(jīng)理人進(jìn)行管理，并為經(jīng)理人開(kāi)具一定數(shù)額的薪酬。薪酬的大小直接影響了公司績(jī)效的情況。但國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)于薪酬激勵(lì)與公司績(jī)效之間關(guān)系的研究得出了不同的結(jié)論。

首先，很大比例的學(xué)者研究的結(jié)論是薪酬激勵(lì)的大小與公司績(jī)效之間是正相關(guān)關(guān)系。薪酬激勵(lì)越大，公司績(jī)效越好。這可以用機(jī)會(huì)成本理論來(lái)進(jìn)行解釋?zhuān)匠昙?lì)越高的時(shí)候，經(jīng)理人（公司高管）的機(jī)會(huì)成本較高，如果無(wú)法完成公司（股東）利益最大化的目標(biāo)，損失較大，所以經(jīng)理人會(huì)因高薪酬而受到激勵(lì)，工作上更加努力，對(duì)于公司管理方面，不再以個(gè)人利益為導(dǎo)向，而是以公司利益最大化為目標(biāo)從而也最大化自身利益。Boschen等人實(shí)證研究得出經(jīng)理人薪酬和公司會(huì)計(jì)績(jī)效有著顯著的正相關(guān)關(guān)系，和公司股票市場(chǎng)價(jià)值同樣具有一定程度的相關(guān)性。Frith等人以中國(guó)的上市公司數(shù)據(jù)為樣本研究發(fā)現(xiàn)，經(jīng)理人（公司高管）的薪酬和公司的績(jī)效呈正相關(guān)的關(guān)系，證實(shí)了高管激勵(lì)在具有中國(guó)特色的市場(chǎng)同樣具有激勵(lì)和監(jiān)管的作用。張俊瑞等人也以國(guó)內(nèi)的上市公司為樣本進(jìn)行分析研究，發(fā)現(xiàn)經(jīng)理人（公司高管）薪酬和公司績(jī)效之間存在顯著且穩(wěn)定的正相關(guān)關(guān)系。

有一部分學(xué)者通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)，高管薪酬激勵(lì)的大小與公司績(jī)效水平之間存在著很弱的正相關(guān)關(guān)系。Jensen等人以公司在市場(chǎng)上的價(jià)值變化作為衡量公司績(jī)效的指標(biāo)，實(shí)證研究了公司高管的年薪對(duì)于公司績(jī)效的影響，研究發(fā)現(xiàn)兩者之間存在微弱的相關(guān)性，高管的薪酬激勵(lì)不足刺激公司績(jī)效的提升。Tosi等人的研究得到了相似的結(jié)論，高管的年薪中只有5%的部分由公司的績(jī)效來(lái)決定，卻有40%的部分由公司的規(guī)模所決定。

另外，還有一部分學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)，經(jīng)理人（公司高管）薪酬激勵(lì)和公司績(jī)效之間并不存在正的相關(guān)性。Duffhuesa等人，以在荷蘭的上市公司披露的1998～2001年的高管經(jīng)理人的薪酬的750份數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，研究高管薪酬和公司績(jī)效兩者之間的關(guān)系，結(jié)果發(fā)現(xiàn)兩者之間并不存在相關(guān)性。Core等人甚至研究發(fā)現(xiàn)，經(jīng)理人（公司高管）的薪酬和公司績(jī)效之間存在顯著性的負(fù)相關(guān)關(guān)系。Brick等人的研究也得到了同樣的結(jié)論。國(guó)內(nèi)的學(xué)者李增泉等人，對(duì)國(guó)內(nèi)的數(shù)據(jù)進(jìn)行了分析，最后得到經(jīng)理人（公司高管）的薪酬與公司績(jī)效不存在相關(guān)性，反而與公司的規(guī)模性存在顯著性相關(guān)。

由以上分析可知，當(dāng)前國(guó)內(nèi)外眾多學(xué)者對(duì)于經(jīng)理人（公司高管）薪酬與公司績(jī)效之間的關(guān)系還沒(méi)有一個(gè)統(tǒng)一的結(jié)論，究其原因可能是因?yàn)檫x擇的樣本的國(guó)情不同或者是指標(biāo)選取的不同。以后的研究可以更多地考慮到選擇合適的變量以及考慮中介這樣一個(gè)過(guò)程，使得模型更加趨于完善。

其次，部分學(xué)者在研究高管激勵(lì)和公司績(jī)效時(shí)，加入了中介分析。他們注意到，高管薪酬激勵(lì)的加大會(huì)導(dǎo)致高管職位的競(jìng)爭(zhēng)加大，進(jìn)而以間接的方式促使高管們付出更多努力，提升公司績(jī)效。與此同時(shí)，相對(duì)較高的高管薪酬激勵(lì)能夠吸引到人力資本水平較高的經(jīng)理人，有利于公司更好地管理，達(dá)到更高的績(jī)效。除此以外，高管的薪酬激勵(lì)還可以使高管們堅(jiān)持自己正確的決策，避免控股股東侵占公司利益。Den Steen、Hall、Frieder和汪昌云等人的研究證實(shí)了此觀點(diǎn)。

最后，也有學(xué)者在研究時(shí)考慮到了不同的市場(chǎng)情境和政治環(huán)境，通過(guò)加入某些變量進(jìn)行研究。杜興強(qiáng)等人通過(guò)加入ROE、TQ等指標(biāo)研究發(fā)現(xiàn)，高管的薪酬激勵(lì)和公司績(jī)效之間呈現(xiàn)倒“U”型的關(guān)系。Baker等人考慮到了政治力量，研究發(fā)現(xiàn)其會(huì)削弱高管薪酬激勵(lì)與公司績(jī)效之間的相關(guān)性。

通過(guò)上述文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)，大多學(xué)者認(rèn)為經(jīng)理人（公司高管）薪酬激勵(lì)是高管激勵(lì)的主要方式之一，主要考察其與公司績(jī)效的關(guān)系，并嘗試挖掘它們之間的作用機(jī)制。

（二）高管股權(quán)激勵(lì)研究。股權(quán)激勵(lì)也作為一種顯性的激勵(lì)方式，通過(guò)大量文獻(xiàn)閱讀發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)有的文獻(xiàn)基本通過(guò)兩種效應(yīng)方式來(lái)進(jìn)行研究分析：利益趨同效應(yīng)和壕溝效應(yīng)。

所謂利益趨同效應(yīng)，指的是經(jīng)理人（公司高管）持有公司股份會(huì)降低公司股東與經(jīng)理人之間的代理成本。Jensen等人研究發(fā)現(xiàn)，在所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)相分離的背景下，公司經(jīng)營(yíng)者（即經(jīng)理人）可能會(huì)以自身利益最大化為導(dǎo)向進(jìn)行公司管理，因?yàn)榇嬖谛畔⒉粚?duì)稱(chēng)，所以可能存在犧牲公司利益追求自身利益的道德風(fēng)險(xiǎn)。但是如果經(jīng)理人持有公司股份，經(jīng)理人的目標(biāo)就會(huì)發(fā)生改變，公司利益關(guān)系到經(jīng)理人自身的利益，經(jīng)理人則會(huì)付出更多努力，避免道德風(fēng)險(xiǎn)，追求公司利益的最大化，實(shí)現(xiàn)公司績(jī)效的提升。所以，經(jīng)理人（公司高管）持有的股份比例就決定了經(jīng)理人與公司股東的目標(biāo)趨同度大小。國(guó)內(nèi)的學(xué)者周建波和王克敏的研究也得到了類(lèi)似的結(jié)論。

壕溝效應(yīng)，指的是當(dāng)經(jīng)理人（公司高管）的持股水平越來(lái)越高時(shí)，他們對(duì)公司的控制權(quán)越來(lái)越大，對(duì)于他們的約束越來(lái)越小，經(jīng)理人（公司高管）可以在更大程度上實(shí)現(xiàn)自己的個(gè)人利益，此時(shí)，公司的代理成本將提高，公司的績(jī)效將降低。FAM、Johnson和國(guó)內(nèi)高雷等人的研究得到了相似的結(jié)論。

也有學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)，利益趨同效應(yīng)與壕溝效應(yīng)在一定條件下可能同時(shí)存在，那么經(jīng)理人（公司高管）和公司績(jī)效兩者之間就不再是單純的線性關(guān)系了。他們認(rèn)為經(jīng)理人（公司高管）持股的份額比例和公司績(jī)效之間是倒“U”型的關(guān)系，也就是說(shuō)，在一開(kāi)始，經(jīng)理人持股主要表現(xiàn)為利益趨同效應(yīng)，但是持股比例的不斷增加會(huì)導(dǎo)致壕溝效應(yīng)占主流，抑制了公司績(jī)效的提升。Morck等人研究發(fā)現(xiàn)，經(jīng)理人（公司高管）的持股比例在0%～5%的區(qū)間內(nèi)時(shí)，持股比例與公司績(jī)效是正相關(guān)的，當(dāng)經(jīng)理人持股比例在5%～25%的區(qū)間內(nèi)時(shí)，持股比例和公司績(jī)效是負(fù)相關(guān)的，當(dāng)經(jīng)理人持股比例超過(guò)25%時(shí)，持股比例與公司績(jī)效又呈正相關(guān)的關(guān)系。但是Hermalin、CUI和國(guó)內(nèi)學(xué)者劉劍等人卻得出相反趨勢(shì)的結(jié)論，公司績(jī)效隨經(jīng)理人的持股比例呈先下降后上升最后再下降的趨勢(shì)。

（三）高管晉升激勵(lì)研究。高管晉升指的主要是由非CEO向CEO的晉升，晉升的背后帶來(lái)的是一系列的收益，既包括貨幣的又包括非貨幣的，比如工資的增加、權(quán)力的增加、成就感的增強(qiáng)等，這對(duì)于經(jīng)理人（公司高管）的激勵(lì)作用也很大，是一種重要的隱性激勵(lì)方法，其對(duì)于公司績(jī)效也會(huì)產(chǎn)生重大的影響。為了競(jìng)爭(zhēng)職務(wù)的晉升，公司高管將付出更多的努力去工作，這將會(huì)大大提升他們的工作效率，提升公司的績(jī)效水平。這種晉升背后的收益最直接的就是工資方面的提升，當(dāng)工資提升幅度越大，那么這種晉升激勵(lì)的效果就越好。在解釋晉升激勵(lì)方面，主要有兩大理論：錦標(biāo)賽理論和期望理論。

錦標(biāo)賽理論最先是由Lazear等人提出的，在高管行政級(jí)別逐漸提高時(shí)，其薪酬水平的變動(dòng)形狀不是一條平滑向上的曲線，而是有著許多階段性的拐點(diǎn)，這很難使用當(dāng)時(shí)現(xiàn)有的經(jīng)濟(jì)管理理論去解釋?zhuān)谑清\標(biāo)賽理論就被提出來(lái)了，比較合理地解釋了這種現(xiàn)象。在這種錦標(biāo)賽里，獲勝者將得到所有的獎(jiǎng)勵(lì)，失利者什么都得不到，因此使得參與錦標(biāo)賽的高管們竭盡全力地努力爭(zhēng)取勝出，從而獲得相應(yīng)的晉升，這種競(jìng)爭(zhēng)的過(guò)程就會(huì)使他們付出更多努力，從而提升公司績(jī)效。

在錦標(biāo)賽中，不同行政級(jí)別之間的工資差距就是高管晉升激勵(lì)的獎(jiǎng)勵(lì)，而且這種獎(jiǎng)勵(lì)是固定的。所以，在晉升激勵(lì)的方案中，經(jīng)理人（公司高管）的工資水平是由他們的業(yè)績(jī)排名決定的，而不是業(yè)績(jī)的絕對(duì)值。這就使得經(jīng)理人（公司高管）在晉升激勵(lì)的誘惑下，盡全力提升公司業(yè)績(jī)，最大化公司利益。這種以相對(duì)業(yè)績(jī)作為根據(jù)的激勵(lì)方法要好于以絕對(duì)業(yè)績(jī)作為根據(jù)的激勵(lì)方法，能激勵(lì)他們付出更大的努力，從而最大限度地提升公司績(jī)效。同時(shí)，由于信息不對(duì)稱(chēng)的存在，公司股東取得經(jīng)理人（公司高管）的業(yè)績(jī)成績(jī)需要花費(fèi)搜集成本。所以，以經(jīng)理人（公司高管）的相對(duì)業(yè)績(jī)作為依據(jù)來(lái)制定公司的晉升激勵(lì)制度，可以很大程度上降低公司股東對(duì)于經(jīng)理人（公司高管）的監(jiān)督成本。

錦標(biāo)賽理論能夠在一定程度上對(duì)于工資水平隨著職務(wù)上升而呈現(xiàn)的拐點(diǎn)現(xiàn)象做出解釋?zhuān)钛a(bǔ)了理論基礎(chǔ)。國(guó)內(nèi)外許多學(xué)者也實(shí)證研究證實(shí)了晉升激勵(lì)的薪酬差距可以大大降低公司股東的監(jiān)督成本，趨勢(shì)經(jīng)理人（公司高管）和公司股東的利益趨于一致，最大化公司績(jī)效。比如Main和Eriksson的研究就證實(shí)了這個(gè)觀點(diǎn)。

但是，也有不少學(xué)者研究得出了與此不同的結(jié)論。比如Leonard和Ang等人實(shí)證研究得出了工資差距和公司績(jī)效之間并不存在顯著的相關(guān)性。Bingley等人研究發(fā)現(xiàn)工資差距和公司績(jī)效之間，在一定條件呈現(xiàn)出顯著的正相關(guān)性，當(dāng)超過(guò)這種條件后，就會(huì)表現(xiàn)出相反的關(guān)系。

還有一個(gè)理論是期望理論。這個(gè)理論是說(shuō)，晉升激勵(lì)的力量大小取決于人們對(duì)于行動(dòng)結(jié)果的價(jià)值評(píng)判和預(yù)期完成的概率。當(dāng)人們對(duì)于晉升激勵(lì)結(jié)果的價(jià)值越看重，預(yù)期實(shí)現(xiàn)的概率越大，那么這些人的能力才會(huì)最大限度地發(fā)揮出來(lái)。但如果經(jīng)理人（公司高管）對(duì)于晉升激勵(lì)的獎(jiǎng)勵(lì)并不是很看重，或者說(shuō)對(duì)于他們并沒(méi)有什么吸引力，或者是預(yù)期完成的概率很低，那么這種晉升激勵(lì)的效果就會(huì)很差，并不能促使經(jīng)理人（公司高管）最大化公司績(jī)效。Main、Bognanno和國(guó)內(nèi)學(xué)者魯帆海等人通過(guò)實(shí)證研究證實(shí)了這一觀點(diǎn)。

所以，高管晉升激勵(lì)機(jī)制是一種比較隱性的，且具有多重效果的激勵(lì)方式，對(duì)于提升公司績(jī)效，促進(jìn)公司發(fā)展具有重大影響。在高管薪酬激勵(lì)和高管股權(quán)激勵(lì)失靈的時(shí)候，高管晉升激勵(lì)也是一種比較好的補(bǔ)充辦法。與此同時(shí)，單獨(dú)考慮某一高管激勵(lì)方法是有所欠缺的，需要將這幾種激勵(lì)方法作為一個(gè)統(tǒng)一的整體，相互補(bǔ)充，以爭(zhēng)取在最大程度上有利于公司的發(fā)展，提升公司的績(jī)效。

三、結(jié)語(yǔ)

在所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)分離的背景下，經(jīng)理人（公司高管）是公司的主要領(lǐng)導(dǎo)者，公司的業(yè)績(jī)主要由經(jīng)理人所決定，所以高管激勵(lì)制度怎樣設(shè)計(jì)，怎樣選取，就直接關(guān)系到了公司的績(jī)效以及發(fā)展問(wèn)題。現(xiàn)有的研究雖然在不同角度上分析研究了高管激勵(lì)對(duì)于公司績(jī)效的作用，但卻尚未得到一個(gè)統(tǒng)一的結(jié)論。本文主要從理論基礎(chǔ)出發(fā)，然后從三個(gè)方面分析了高管激勵(lì)對(duì)于公司績(jī)效的影響，這有助于后續(xù)進(jìn)一步的實(shí)證研究。對(duì)于后續(xù)的研究可以選取能夠反映不同國(guó)情的指標(biāo)和更為精確地反映公司績(jī)效的指標(biāo)，同時(shí)也能考慮到更多的影響因素，進(jìn)而能夠得到一個(gè)普遍合適的結(jié)論。

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