淺論金融生態(tài)環(huán)境、內(nèi)部資本市場與企業(yè)融資約束關(guān)系

馬宇熙

摘要：在經(jīng)濟(jì)全球化的發(fā)展趨勢下，我國企業(yè)合并、重組的活動不斷增加，許多大型企業(yè)都朝著多元化、集團(tuán)化的方向發(fā)展，現(xiàn)階段許多企業(yè)為了使公司內(nèi)部的經(jīng)濟(jì)效益得到充分的發(fā)揮，不僅實(shí)現(xiàn)了成本控制，還通過企業(yè)內(nèi)部相互交換資金資源來實(shí)現(xiàn)，進(jìn)而形成企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本市場。我國企業(yè)大多都有融資的需求，最初企業(yè)融資渠道是外部的資本市場，但是外部資本市場成立以來，由于其受到機(jī)制、體制的約束，并不能滿足企業(yè)的融資需求，所以企業(yè)都紛紛創(chuàng)新了融資方式，采用內(nèi)部資本市場，以此來緩解融資的約束，降低融資的成本。但是企業(yè)內(nèi)部資本市場在一定程度上與外部的金融生態(tài)環(huán)境又有著密切的聯(lián)系，目前，我國外部的金融生態(tài)環(huán)境正在進(jìn)行不斷的創(chuàng)新和改革，這就在一定程度上影響了內(nèi)部資本市場對企業(yè)融資約束的作用?；诖?，本文首先闡述了金融環(huán)境的內(nèi)涵，然后對金融環(huán)境的、內(nèi)部資本市場與企業(yè)融資約束關(guān)系假設(shè)進(jìn)行探討，最后提出一些合理化的政策建議，希望為相關(guān)人士提供有價值的參考。

關(guān)鍵詞：金融生態(tài)環(huán)境；內(nèi)部資本市場；企業(yè)融資；約束關(guān)系

我國許多企業(yè)現(xiàn)階段都處于轉(zhuǎn)型的重要時期，目前，我國外部資本市場出現(xiàn)了大量的問題，一些企業(yè)外的投資者不愿向企業(yè)進(jìn)行投資，企業(yè)的融資受到了很強(qiáng)的約束，在企業(yè)在外部市場不能滿足企業(yè)融資需求的情況下，采用內(nèi)部資本市場進(jìn)行融資可以有效提高企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益。現(xiàn)階段企業(yè)在采用內(nèi)部資本市場進(jìn)行資源配置的過程中，首先需要引用外部的金融生態(tài)環(huán)境將社會資本配置給不同的企業(yè)集團(tuán)，企業(yè)集團(tuán)再針對這些配置的社會資本將其發(fā)送給企業(yè)的各個子公司，以此來緩解融資的約束，實(shí)現(xiàn)企業(yè)利益的最大化。由此可知，外部的金融生態(tài)環(huán)境對內(nèi)部資本市場的企業(yè)融資約束作用具有一定的影響，在“金融生態(tài)”觀念提出之后，各個學(xué)者對該概念進(jìn)行了探討，有的學(xué)者也將“金融生態(tài)”概念與其它學(xué)科知識結(jié)合起來分析，希望得出具有權(quán)威性的理論指導(dǎo)。自2013年起，我國提倡建立內(nèi)部資本市場，拓展融資的渠道，進(jìn)而有效的緩解我國企業(yè)融資約束問題，在互聯(lián)網(wǎng)時代的背景下，我國外部金融生態(tài)環(huán)境發(fā)生了重大的變革，金融機(jī)構(gòu)的自身實(shí)力得到顯著的提升，因此，對金融生態(tài)環(huán)境、內(nèi)部資本市場與企業(yè)融資關(guān)系進(jìn)行探討具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

一、金融生態(tài)環(huán)境內(nèi)涵

金融生態(tài)環(huán)境依照的原理是仿生學(xué)，以此原理為基礎(chǔ)建立的金融體系模式。金融生態(tài)環(huán)境通常具有廣義與狹義之分，站在廣義上的角度來描述，金融生態(tài)環(huán)境主要是指宏觀層面的金融環(huán)境，簡而言之就是指與金融行業(yè)發(fā)展密切相關(guān)的自然因素、社會因素等，例如，文化、經(jīng)濟(jì)、地理等，這些宏觀層面上的金融環(huán)境是金融行業(yè)運(yùn)行和發(fā)展的基礎(chǔ)。站在狹義的角度來描述，金融生態(tài)環(huán)境主要指的是微觀層面上的金融環(huán)境，例如，社會誠信狀況、法律制度、財務(wù)規(guī)則、會計準(zhǔn)則等層面的內(nèi)容?！敖鹑谏鷳B(tài)環(huán)境”概念的提出，引起了各國學(xué)者的廣泛關(guān)注，各國的學(xué)者都在不斷的探索金融環(huán)境的內(nèi)涵，現(xiàn)階段對金融生態(tài)環(huán)境的界定相較于以前更加明確。本文主要借鑒近幾年學(xué)者對金融生態(tài)環(huán)境的研究結(jié)果，從近幾年學(xué)者的研究理論分析出，金融生態(tài)環(huán)境主要受到以下五方面的影響，即經(jīng)濟(jì)、信用環(huán)境、法制、政治、金融。這五方面的協(xié)同發(fā)展，才能為金融生態(tài)環(huán)境的發(fā)展奠定良好的基礎(chǔ)[1]。

二、金融生態(tài)環(huán)境、內(nèi)部資本市場與企業(yè)融資約束關(guān)系假設(shè)及具體分析

（一）三者間關(guān)系假設(shè)

本文從三方面闡述了三者關(guān)系的假設(shè)，即內(nèi)部資本市場與企業(yè)融資約束的假設(shè)、金融生態(tài)環(huán)境與企業(yè)融資約束的假設(shè)、金融生態(tài)環(huán)境對集團(tuán)企業(yè)內(nèi)部資本市場與融資約束關(guān)系影響的假設(shè)，以下筆者將對這三方面的假設(shè)進(jìn)行一一的探討。內(nèi)部資本市場與企業(yè)融資約束的研究假設(shè)：在我國，內(nèi)部資本市場形成的原因就是為了緩解企業(yè)對外部融資市場的依賴，解決外部資本市場融資約束問題，希望通過內(nèi)部資本市場的建立，來拓寬企業(yè)的融資渠道，為企業(yè)的發(fā)展和擴(kuò)張?zhí)峁┵Y金的支持。企業(yè)內(nèi)部資本市場是通過兩種方法來緩解融資約束的作用。首先，企業(yè)可以通過經(jīng)營控制企業(yè)內(nèi)部剩余資本，通過各部門之間的協(xié)調(diào)作用，對剩余資金進(jìn)行合理的調(diào)配，對一些具有良好發(fā)展前景的項(xiàng)目分部進(jìn)行投資，進(jìn)而提高企業(yè)集團(tuán)整體的經(jīng)濟(jì)利益。其次，企業(yè)集團(tuán)可以通過建立良好的聲譽(yù)來使一些金融機(jī)構(gòu)積極的向企業(yè)內(nèi)部提供貸款服務(wù)，進(jìn)而使企業(yè)內(nèi)部有充足的資金進(jìn)行運(yùn)轉(zhuǎn)，降低企業(yè)的融資成本，進(jìn)而使企業(yè)朝著多元化、集團(tuán)化的的方向發(fā)展，企業(yè)集團(tuán)發(fā)展規(guī)模的壯大，就會形成更多的內(nèi)部交易市場，內(nèi)部資本市場的規(guī)模也就得以發(fā)展，進(jìn)而有效緩解融資約束的作用。綜上所述，可以得出假設(shè)一：企業(yè)內(nèi)部資本市場擁有緩解企業(yè)金融約束的作用[2]。

金融環(huán)境與企業(yè)融資約束的研究假設(shè)：近幾年，通過各個學(xué)者的研究得知，企業(yè)想要提高公司內(nèi)部資源配置效率，需要以市場競爭為基礎(chǔ)，拓寬企業(yè)內(nèi)部的融資渠道，進(jìn)而有效緩解金融機(jī)構(gòu)與企業(yè)之間信息不對稱的問題，降低企業(yè)內(nèi)部控制和風(fēng)險的成本，有效的緩解融資約束。但是企業(yè)的融資環(huán)境除了受到金融發(fā)展的影響之外，也受到其它因素的影響，例如，經(jīng)濟(jì)水平、信用環(huán)境、法治環(huán)境等。綜上所述，得出假設(shè)二：金融生態(tài)環(huán)境各要素的整體水平的提高具有緩解企業(yè)融資約束的功能。

金融生態(tài)環(huán)境對集團(tuán)企業(yè)內(nèi)部資本市場與融資約束關(guān)系影響的研究假設(shè)：金融生態(tài)環(huán)境是內(nèi)部資本市場運(yùn)作的基礎(chǔ)，所以金融生態(tài)環(huán)境必然會影響內(nèi)部資本市場對于融資約束的作用。內(nèi)部資本市場與外部資本市場是兩種不同的融資方式，從機(jī)制替代效應(yīng)的理論來分析，企業(yè)選擇哪種方式來進(jìn)行融資主要取決于邊際成本，在外界資本市場無法發(fā)揮作用時，企業(yè)就會采用內(nèi)部資本市場的融資渠道，但是隨著我國網(wǎng)絡(luò)技術(shù)的發(fā)展，銀行、互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)飛速的發(fā)展起來，金融環(huán)境的改善減少了銀行與企業(yè)之間的信息不對性，外界資本市場的融資成本有可能會低于內(nèi)部資本市場的融資成本，在這種情況下，內(nèi)部資本市場對融資約束的作用就會降低。綜上所述，得出假設(shè)三：隨著金融生態(tài)環(huán)境的改善，企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本市場緩解企業(yè)融資約束的作用會被減弱。

（二）具體分析

本文主要以我國某一地區(qū)的上市公司為研究樣本，在研究的的過程中，剔除金融類以及發(fā)生重大經(jīng)營變故、無法掌握具體數(shù)據(jù)的公司。通過調(diào)查發(fā)現(xiàn)，該區(qū)域上市公司的數(shù)量約為2000家，占總數(shù)的70%，該地區(qū)上市公司的財務(wù)數(shù)據(jù)以及所有權(quán)性質(zhì)等研究數(shù)據(jù)主要通過研究數(shù)據(jù)庫獲得，生態(tài)金融的指標(biāo)數(shù)據(jù)則是通過相關(guān)年鑒獲得，例如，《中國區(qū)域經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計年鑒》、《中國金融統(tǒng)計年鑒》等，在具體分析上本文主要通過SPSS18.0軟件對數(shù)據(jù)進(jìn)行采集。

1.自變量

（1）金融生態(tài)環(huán)境及其五個維度

本文主要借鑒相關(guān)學(xué)者的研究成果，對金融生態(tài)環(huán)境的維度進(jìn)行分析，分析得出，金融環(huán)境一共包含五個維度，即經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)、金融發(fā)展、法制環(huán)境、信用環(huán)境、政府行為。經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)：經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)的評價要素有很多，例如，經(jīng)濟(jì)活躍度與經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、收入分配等，在對該維度進(jìn)行衡量時，可以利用第三產(chǎn)業(yè)所占國內(nèi)生產(chǎn)總值比重、人均國內(nèi)生產(chǎn)總值、社會消費(fèi)品的零售額、城市與居民的人均收入等指標(biāo)進(jìn)行衡量。金融發(fā)展：金融發(fā)展的評價要素主要是與金融行業(yè)的中介和市場等，可以利用以下指標(biāo)進(jìn)行衡量，即保險密度與深度、銀行等金融機(jī)構(gòu)的貸款增長率。法制環(huán)境：通過調(diào)查發(fā)現(xiàn)，法制環(huán)境有利于該區(qū)域建立良好的信用市場，有效的防治金融壞賬的現(xiàn)象發(fā)生，因此法制環(huán)境對金融生態(tài)環(huán)境的發(fā)展至關(guān)重要，在評價該指標(biāo)時，可以利用每萬人口民事訴訟數(shù)量以及刑事辯護(hù)數(shù)量等指標(biāo)進(jìn)行衡量。政府行為：若政府過于干涉公共事業(yè)的職能，就會在一定程度上影響金融行業(yè)市場正常運(yùn)行的規(guī)律，將整個的資本市場的邊界效益降低，所以政府行為多以財政風(fēng)險、政府效率等為評價要素，評價指標(biāo)主要為預(yù)算財政支出與收入、財政缺口占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比重、行政事業(yè)費(fèi)占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比重等。信用環(huán)境：信用環(huán)境的評價要素也有很多，例如，教育發(fā)展現(xiàn)狀、教育投資、社會誠信等，在評價指標(biāo)的衡量上，可以利用金融機(jī)構(gòu)不良的貸款記錄、城鎮(zhèn)內(nèi)人均教育支出、農(nóng)村人均教育支出等指標(biāo)[3]。

（2）內(nèi)部資本市場

內(nèi)部資本市場主要指集團(tuán)企業(yè)內(nèi)各個子公司之間、母子公司之間、企業(yè)各部門之間進(jìn)行的關(guān)聯(lián)交易，進(jìn)而將資金投入高收益領(lǐng)域，在內(nèi)部資本市場發(fā)生的關(guān)聯(lián)交易有跟多，例如，貸款、資產(chǎn)交換、賒購等，內(nèi)部資本市場的資金交易數(shù)量較大，為了有效避免財產(chǎn)風(fēng)險的發(fā)生，企業(yè)內(nèi)部需要建立健全的融資機(jī)制，進(jìn)而保證籌資資金的安全。

2.因變量——融資約束

本文因變量主要選取的是融資約束，采取投資現(xiàn)金流敏感性表示法，用該方法表示的解釋變量融資約束時認(rèn)為，由于受到多種因素的影響，例如，交易費(fèi)用、稅收、信息不對稱等因素，這種情況，企業(yè)就不能以較低的成本從外部籌集到所需的資金，因此企業(yè)只能從內(nèi)部資本市場來獲取資金投資，這就在一定程度上提高了投資現(xiàn)金流敏感性，進(jìn)而顯示出企業(yè)通過內(nèi)外部資本獲取資金的困難性。

3.控制變量

（1）成長性

本文控制變量-成長性主要通過企業(yè)內(nèi)部營業(yè)收入的增長率來反映，企業(yè)內(nèi)部的融資約束會在一定程度上影響正現(xiàn)金流與負(fù)現(xiàn)金流差值大于0的項(xiàng)目，由于內(nèi)部缺少充足的資金支持，就無法確保投資項(xiàng)目的順利展開，進(jìn)而抑制企業(yè)的成長性，尤其是在一些中小型企業(yè)，抑制作用更明顯。

（2）企業(yè)規(guī)模

企業(yè)規(guī)模是控制變量的主要因素之一，相比較而言，企業(yè)規(guī)模大，其信用額度較高，銀行等金融機(jī)構(gòu)會對規(guī)模龐大的企業(yè)增加貸款的額度，企業(yè)內(nèi)部就會有充足的資金進(jìn)行運(yùn)轉(zhuǎn)，進(jìn)而有效的緩解企業(yè)投資現(xiàn)金流的敏感性，促進(jìn)企業(yè)的健康成長，降低企業(yè)的融資約束。

（3）資本結(jié)構(gòu)

本文主要運(yùn)用財務(wù)狀況表來表示企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，財務(wù)狀況表也稱資產(chǎn)負(fù)債率，表示企業(yè)內(nèi)部一定時期的財務(wù)狀況，主要指標(biāo)是評價公司的負(fù)債水平，同時也是衡量公司貸款安全程度的指標(biāo)，所以資本結(jié)構(gòu)會對企業(yè)投資能力產(chǎn)生影響，進(jìn)而影響企業(yè)投資活動的順利進(jìn)行。

（4）現(xiàn)金持有量

現(xiàn)金持有量就是指企業(yè)內(nèi)現(xiàn)階段所存資金的數(shù)額，企業(yè)內(nèi)部資金持有量會影響企業(yè)經(jīng)營活動所產(chǎn)生的內(nèi)部現(xiàn)金流，所以也要將其作為控制的主要變量之一。

本文在模型設(shè)計上主要采用的現(xiàn)金流敏感性法，以此來表示企業(yè)的融資約束程度，其中CFI表示解釋變量，Inv表示因變量、asset表示資產(chǎn)，ICM表示解釋變量，control為控制，具體模型如圖1所示。

三、政策建議

現(xiàn)階段我國企業(yè)內(nèi)部資本市場的配置效率如表1所示，結(jié)果主要采用現(xiàn)金流敏感性法的計算公式，對2016年和2017年兩年的國有和民營企業(yè)的內(nèi)部資本市場效率進(jìn)行分析。

從圖表我們不難看出，在2016年全樣本中有63%是有效率的，且國有企業(yè)的內(nèi)部市場比率較高，而到了2017年，我國非有效率的企業(yè)達(dá)到一半以上，該結(jié)果表明，我國內(nèi)部資本市場配置效率較低，尤其是一些民營企業(yè)，為了有效改變這一現(xiàn)狀，具體可以采取以下對策提高資源配置效率。

（一）堅(jiān)持企業(yè)的集團(tuán)化發(fā)展模式

通過假設(shè)一可知，內(nèi)部資本市場具有緩解融資約束的功能，想要建立完善的內(nèi)部資本市場就需要堅(jiān)持企業(yè)的集團(tuán)化發(fā)展模式，進(jìn)而使集團(tuán)企業(yè)內(nèi)部的信息朝著準(zhǔn)確性、及時性的方向發(fā)展，其次，企業(yè)集團(tuán)為了提高整體的發(fā)展水平，還需推動企業(yè)集團(tuán)的整體上市，積極推動企業(yè)的整體上市，可以發(fā)揮內(nèi)部資本市場價值?，F(xiàn)階段我國企業(yè)應(yīng)該對股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行改善，推動企業(yè)整體上市，為了給企業(yè)的監(jiān)管帶來便利，企業(yè)內(nèi)部應(yīng)該制定相關(guān)的條例，減少管理機(jī)構(gòu)和層級，形成簡潔、明了的委托代理關(guān)系，從源頭上市公司與企業(yè)總公司的利益了聯(lián)系，進(jìn)而有效避免股份公司將獲取利益運(yùn)送的隱患。企業(yè)整體上市可以有效提高內(nèi)部資本市場的融資能力，給企業(yè)的融資提供多種的選擇方式[4]。

（二）統(tǒng)籌發(fā)展金融生態(tài)環(huán)境

除了內(nèi)部資本市場融資渠道之外，統(tǒng)籌發(fā)展金融生態(tài)環(huán)境也是緩解企業(yè)融資約束的重要途徑，由于金融生態(tài)環(huán)境具有復(fù)雜性的特點(diǎn)，所以政府在改善金融生態(tài)環(huán)境這一系統(tǒng)工程時，必須統(tǒng)籌管理生態(tài)環(huán)境的五個維度，提高經(jīng)濟(jì)發(fā)展與金融發(fā)展、政府要盡量做到少干預(yù)、制定完善的法制體系、增加企業(yè)的信用能力，只有這樣才能使企業(yè)籌集到更多的資金，促進(jìn)企業(yè)的良好發(fā)展[5]。

（三）著重關(guān)注區(qū)域金融發(fā)展

相應(yīng)的政府和部門要重點(diǎn)關(guān)注區(qū)域的金融發(fā)展，區(qū)域的金融發(fā)展可以有效的緩解企業(yè)的融資約束，在一定程度上降低企業(yè)內(nèi)部的融資成本，建立良好的內(nèi)部資本市場，具體可以采取以下措施，首先要降低區(qū)域金融市場的標(biāo)準(zhǔn)，使一些中小型企業(yè)金融機(jī)構(gòu)得到發(fā)展，進(jìn)而為該地區(qū)的企業(yè)集團(tuán)提供更多的資金支持，其次，政府要制定相關(guān)的優(yōu)惠政策，促進(jìn)銀行等金融機(jī)構(gòu)協(xié)同發(fā)展，在一些落后的地區(qū)引進(jìn)一些優(yōu)秀的金融機(jī)構(gòu)，使落后區(qū)域的企業(yè)集團(tuán)也可以得到充裕的資金支持。除此之外，要改變傳統(tǒng)的金融服務(wù)模式，推進(jìn)產(chǎn)品與服務(wù)相結(jié)合的服務(wù)方式，使金融機(jī)構(gòu)朝著多元化的方向發(fā)展，進(jìn)而有針對性的為企業(yè)提供融資渠道，尤其是一些民營企業(yè)。最后要加強(qiáng)對金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管力度，可以通過建立嚴(yán)格的管理?xiàng)l例，完善相關(guān)的法律制度，使企業(yè)內(nèi)部做到有法可依，管理部門自覺的遵守相應(yīng)的管理?xiàng)l例來進(jìn)行銀行監(jiān)管、財險監(jiān)管、證券監(jiān)管等工作。

（四）加快政府職能轉(zhuǎn)變

政府要改變傳統(tǒng)管理型工作理念，應(yīng)該具有服務(wù)意識，進(jìn)而形成服務(wù)型政府，政府要對市場規(guī)律進(jìn)行調(diào)查分析，廢除一些不利于企業(yè)發(fā)展的法律條例，并且要鼓勵機(jī)構(gòu)進(jìn)行獨(dú)立經(jīng)營，并且采取相應(yīng)的政策進(jìn)行扶持，進(jìn)而對市場資源的配置進(jìn)行優(yōu)化，通過建立良好的融資平臺以供企業(yè)尤其是一些民營企業(yè)進(jìn)行資金的籌資，進(jìn)而有效的緩解企業(yè)的融資約束。

四、結(jié)束語

綜上所述，外部的金融生態(tài)環(huán)境、內(nèi)部資本市場對企業(yè)的融資約束具有重要的影響，相關(guān)部門應(yīng)該引起重視，現(xiàn)階段我國外部金融生態(tài)環(huán)境、內(nèi)部資本市場仍然存在諸多的問題，相關(guān)部門應(yīng)該引起重視，采取堅(jiān)持企業(yè)的集團(tuán)化發(fā)展模式、著重關(guān)注區(qū)域金融發(fā)展、統(tǒng)籌發(fā)展金融生態(tài)環(huán)境、加快政府職能轉(zhuǎn)變等措施來緩解企業(yè)的融資約束，進(jìn)而為企業(yè)的發(fā)展奠定良好的基礎(chǔ)。

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