約定購回證券業(yè)務(wù)與我國讓與擔(dān)保制度的構(gòu)建

摘 要 作為券商未來瞄準(zhǔn)的、真正走向類做市商的一項創(chuàng)新業(yè)務(wù)，約定回購式證券交易業(yè)務(wù)在提高券商資本收益率，豐富企業(yè)融資渠道，活躍資本市場等方面具有舉足輕重的意義。在實踐中，約定回購式證券交易業(yè)務(wù)，形式上是“讓與”而目的上卻為“擔(dān)?！钡奶攸c，使得我國現(xiàn)有法律規(guī)定的一般擔(dān)保理論對此項業(yè)務(wù)的運作陷入解釋困境。讓與擔(dān)保，以“自己財產(chǎn)自己責(zé)任”為理論基礎(chǔ)，其作為非典型擔(dān)保所具有的靈活性恰能彌補這一缺陷，實現(xiàn)了約定回購式證券交易業(yè)務(wù)中擔(dān)保制度安全和效率的雙重職能。本文將以交易所約定購回業(yè)務(wù)的業(yè)務(wù)規(guī)則和《約定購回式證券交易業(yè)務(wù)會員指南（試行）》等規(guī)范性文件為基礎(chǔ)，對約定回購式證券交易業(yè)務(wù)的擔(dān)保法律關(guān)系進(jìn)行研究，以期豐富我國物權(quán)法研究領(lǐng)域的讓與擔(dān)保制度理論。

關(guān)鍵詞 擔(dān)保困境 讓與擔(dān)保 制度構(gòu)建

作者簡介：陳春雷，同濟(jì)大學(xué)法學(xué)院法學(xué)理論博士研究生。

中圖分類號：D922.28 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A DOI：10.19387/j.cnki.1009-0592.2018.06.246

近年來，證券行業(yè)推出了不少創(chuàng)新產(chǎn)品。它們的“創(chuàng)新”，不僅是形式上的創(chuàng)新，更是有關(guān)法律關(guān)系的“創(chuàng)新”；不僅體現(xiàn)了資本市場對“證券產(chǎn)品”的需求，也體現(xiàn)了資本市場對“法律產(chǎn)品”的需求。目前，學(xué)界對于創(chuàng)新證券產(chǎn)品缺乏足夠的關(guān)注，以致相關(guān)研究未能跟得上資本市場創(chuàng)新實踐的步伐。本文擬探討的證券產(chǎn)品——“約定回購式證券交易業(yè)務(wù)”就是個典型的例子，它難以在我國現(xiàn)行物權(quán)法的框架下找到合適的法律條款進(jìn)行解釋，而是需要引入我國物權(quán)法立法時沒有采納的“讓與擔(dān)?！敝贫?。在物權(quán)法領(lǐng)域，“讓與擔(dān)?！钡闹贫仁欠窦{入我國的《物權(quán)法》曾一度引起學(xué)界激烈爭議，但最終的結(jié)果卻沒有納入。本文所研究的“約定回購式證券交易業(yè)務(wù)”，實際卻是“讓與擔(dān)?！敝贫仍谧C券領(lǐng)域的創(chuàng)新運用。因此，對于對它的研究，有利于進(jìn)一步豐富我國物權(quán)法有關(guān)擔(dān)保制度的理論體系。下面，筆者將就該產(chǎn)品的運作機(jī)理和相關(guān)法理分析如下：

一、約定購回式證券交易業(yè)務(wù)的運作機(jī)理分析

根據(jù)交易所業(yè)務(wù)規(guī)則，約定購回式證券交易業(yè)務(wù)，是一種發(fā)生在券商與其客戶之間的場內(nèi)證券交易①。在這一交易模式中，客戶將先以約定的價格向券商賣出其所持證券；后續(xù)將再以約定的價格向券商買回這些證券。通過這一來一去的買賣活動，客戶從券商端取得了資金的使用權(quán)；而券商則取得了相關(guān)證券的所有權(quán)，因此，從本質(zhì)上說，約定購回式證券交易是一種證券公司向其客戶提供的融資服務(wù)。具體而言，該項業(yè)務(wù)的交易過程可拆解為三個時段：第一個時段是證券的初始交易階段。在此時段中，客戶與券商將協(xié)商確定約定購回交易的各項交易要素（如證券品種、數(shù)量、成交金額、購回期限等）。根據(jù)這些約定，客戶持有的證券（如股票、基金和債券等）與券商持有的資金將在T+1日完成互換，即客戶取得了資金的所有權(quán)、券商取得了證券的所有權(quán)。第二個時段是證券的待購回時段。在這個時段，券商雖是標(biāo)的證券的名義所有權(quán)人，但不能行使這一所有權(quán)。根據(jù)業(yè)務(wù)規(guī)則，券商非但不得轉(zhuǎn)讓標(biāo)的證券（無論是交易方式亦或是非交易方式），不得在標(biāo)的證券上設(shè)置擔(dān)保，不得就標(biāo)的證券主動行使股東或持有人權(quán)利，還必須向其對手方（即客戶）履行如下義務(wù)：必須將標(biāo)的證券存放在專用的證券賬戶里；必須將本單位專用證券賬戶有關(guān)證券生成的權(quán)益及時劃轉(zhuǎn)至客戶的賬戶等；必須將標(biāo)的證券產(chǎn)生的相關(guān)權(quán)益（如上市公司的分紅和派息等）交由客戶享有或自行行使（針對需要支付對價的情形等）；必須根據(jù)客戶的申請代客戶行使基于股東或持有人身份而享有的出席股東大會、提案、表決的權(quán)利等。由此可見，券商只是標(biāo)的證券的名義所有權(quán)人，而非真正的所有權(quán)人。第三個時段是證券的購回階段。在這個時段中，客戶應(yīng)按照約定從券商處買回相關(guān)標(biāo)的證券，實現(xiàn)客戶資金和券商證券的二次互換。否則，券商將有權(quán)把這些標(biāo)的證券從專用證券賬戶挪至自營賬戶，并在T+1日起進(jìn)行賣出操作，以收回當(dāng)初借給客戶的資金。多賣的部分，券商則有義務(wù)如數(shù)歸還給客戶。

綜上可見，約定購回式證券交易，在法律層面是圍繞標(biāo)的證券進(jìn)行的兩次交易（初始交易和購回交易），在經(jīng)濟(jì)實質(zhì)層面實為一種以交易為手段、以融資為目的借款行為。在它的業(yè)務(wù)邏輯里，客戶是融資的一方，證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)是提供資金的一方，而參與交易活動的標(biāo)的證券則在其中扮演了保障券商開展融資活動安全性的角色。在我國現(xiàn)有擔(dān)保法框架下，保障債務(wù)安全性的擔(dān)保品一般并不以所有權(quán)的讓渡作為有效要件，因此，這種以約定購回業(yè)務(wù)以“讓與”為形式的擔(dān)保模式與現(xiàn)行法律規(guī)定的擔(dān)保模式存在顯著的不同。因此，約定購回交易業(yè)務(wù)的標(biāo)的券法律屬性，很難在現(xiàn)有物權(quán)法框架下得到合理解釋。下面，筆者將就這一解釋困境進(jìn)一步分析如下。

二、現(xiàn)行法律對約定購回交易擔(dān)保模式的解釋困境分析

約定購回式證券交易，之所以采用“讓與所有權(quán)”形式的融資模式，主要是基于信用性和便捷性的考慮，它使得在這一領(lǐng)域內(nèi)的擔(dān)保制度發(fā)揮基本的安全保障功能的同時兼顧效率?？蓡栴}是它與我國現(xiàn)行物權(quán)法制度體系并不不兼容。以現(xiàn)行法律來解釋約定購回式證券交易的“擔(dān)?！蹦Ｊ?，會出現(xiàn)種種解釋的困境。

（一）完全物權(quán)擔(dān)保模式對物權(quán)法以定限物權(quán)為中心構(gòu)造的擔(dān)?？蚣艿耐黄?/p>

依據(jù)權(quán)利人對于標(biāo)的物的支配范圍為標(biāo)準(zhǔn)，物權(quán)可以區(qū)分為所有權(quán)和定限物權(quán)。我國現(xiàn)行擔(dān)保法體系規(guī)定的擔(dān)保物權(quán)均為定限物權(quán)。如依物權(quán)法抵押權(quán)之規(guī)定：“為擔(dān)保債務(wù)的履行，債務(wù)人或者第三人不轉(zhuǎn)移財產(chǎn)的占有，將該財產(chǎn)抵押給債權(quán)人的，債務(wù)人不履行到期債務(wù)或者發(fā)生當(dāng)事人約定的實現(xiàn)抵押權(quán)的情形，債權(quán)人有權(quán)就該財產(chǎn)優(yōu)先受償。”②可見，抵押權(quán)只能支配標(biāo)的物的交換價值，而不能支配其占有權(quán)能，是為一種定限物權(quán)。具體到股票作為擔(dān)保物的問題上，我國的物權(quán)法和擔(dān)保法也將其鎖定在定限物權(quán)的范疇之內(nèi)，如《物權(quán)法》第二百二十六條、《擔(dān)保法》第七十八條和最高法的司法解釋等。根據(jù)規(guī)定，以上市公司的股票作為擔(dān)保標(biāo)的的，其合法性有賴于以下三個條件：其一是有合同，即出質(zhì)人與質(zhì)權(quán)人應(yīng)訂立合同；其二是有登記，即應(yīng)在證券登記機(jī)構(gòu)處辦理登記；其三是所有權(quán)不發(fā)生轉(zhuǎn)移?；赜^約定購回式證券交易業(yè)務(wù)，在初試交易清算、交收結(jié)束后，擔(dān)保標(biāo)的證券須過戶到證券公司管理的以券商為名義的專用賬戶，其所有權(quán)人由融資人轉(zhuǎn)變?yōu)樽C券公司。因此，約定購回式證券交易，所采用的擔(dān)保機(jī)制實為一種以完全物權(quán)（所有權(quán)）轉(zhuǎn)移為中心進(jìn)行構(gòu)造的擔(dān)保模式，這是對我國現(xiàn)有擔(dān)保法體系僅以定限物權(quán)為中心構(gòu)造擔(dān)保模式的法律框架的突破。

（二）取得權(quán)人與物權(quán)法上所有人之所有權(quán)的迥異

在約定購回式證券交易業(yè)務(wù)初始交易后，融資人的擔(dān)保標(biāo)的證券依據(jù)雙方協(xié)議過戶到證券公司管理的以券商為名義的專用賬戶，此即完成民法上“交付”之行為，產(chǎn)生物權(quán)變動公示的法律后果，證券公司自因此獲取該擔(dān)保標(biāo)的證券的所有權(quán)。依據(jù)物權(quán)法針對所有權(quán)所設(shè)計的制度：所有權(quán)人所享有的“所有權(quán)”實際上是一項完全的物權(quán)。凡具所有權(quán)者，可以對所有權(quán)之標(biāo)的物享有全部的物權(quán)，即不僅可以占有和使用，還可以進(jìn)行收益和處分等。③但在約定購回業(yè)務(wù)的實踐活動中，證券公司在初始交易后獲得的標(biāo)的證券所有權(quán)受到了諸多限制。根據(jù)交易所約定購回業(yè)務(wù)相關(guān)規(guī)則，券商針對標(biāo)的證券的占有權(quán)、使用權(quán)、收益權(quán)和處分權(quán)都受到了限制。如占有權(quán)方面，券商只能把這些標(biāo)的證券放在專用證券賬戶，而不能放在本公司的自營賬戶；使用權(quán)方面，券商不得就標(biāo)的證券主動行使股東或持有人權(quán)利；收益權(quán)方面，標(biāo)的證券的收益權(quán)仍然屬于客戶而不屬于券商；處分權(quán)方面，券商不能自行賣出所持有的這些標(biāo)的證券，也不能在標(biāo)的證券上設(shè)置擔(dān)保等。由此可見，在初始交易后，券商雖名義上享有該擔(dān)保標(biāo)的證券的所有權(quán)，但實際上在待購回期間既無收益權(quán)、也無處分權(quán)，初始交易的轉(zhuǎn)讓是“暫時性”的。因此，在約定購回式證券交易中，券商對擔(dān)保標(biāo)的物的“所有權(quán)”實非物權(quán)法所定的所有權(quán)。

綜上所述，約定購回式證券交易所采用的擔(dān)保模式，超出了我國現(xiàn)有擔(dān)保法體系所能調(diào)整的規(guī)范框架。法律制度層面的缺失，會使債權(quán)人和債務(wù)人都面臨極大的風(fēng)險性和不確定性。因此，如何界定約定購回式證券交易所采用的擔(dān)保模式，并加以規(guī)范就成為一項非常值得探究的課題。

三、讓與擔(dān)?；A(chǔ)理論概要及其與約定購回交易新?lián)ＤＪ降钠鹾?/p>

接上文分析，約定購回式證券交易實為以讓渡標(biāo)的證券的所有權(quán)來實現(xiàn)擔(dān)保的目的。對于設(shè)定擔(dān)保人而言，其目的是從證券公司獲得所需資金，而非轉(zhuǎn)讓標(biāo)的證券的所有權(quán)，因為其后期還有回購標(biāo)的證券的義務(wù)；對于作為約定購回式證券交易對手方的證券公司而言，其目的是在待購期結(jié)束、設(shè)定人購回標(biāo)的證券時獲取初始交易金額和購回金額的差價，而非獲得標(biāo)的證券的所有權(quán)。這種新?lián)ＤＪ?，如用境外普遍接納的“讓與擔(dān)?！敝贫冗M(jìn)行解構(gòu)，則上面提到的解釋困境便可迎刃而解④。

（一）讓與擔(dān)?；纠碚摳乓?/p>

在法制史上，讓與擔(dān)保的起源可以追溯到羅馬法上的Fiducia（信任）。時至近代，各國在制定民法典時大多為明文規(guī)定讓與擔(dān)保，但其后隨著融資擔(dān)保的實務(wù)需求，又促使各國采用判例法的方式建立了這一制度。在概念上，讓與擔(dān)保制度的范疇可大可小。往大的方面說，它包括買賣式和讓與式兩種，往小的方面說，僅指后者——即讓與式。⑤至于讓與擔(dān)保的性質(zhì)，學(xué)界多采“信托行為說”。理由是“擔(dān)保權(quán)人就其與設(shè)定人之內(nèi)部關(guān)系而言，僅于擔(dān)保債務(wù)清償之經(jīng)濟(jì)目的范圍內(nèi)取得所有權(quán)，為免擔(dān)保權(quán)人逾越此項目的行使其所有權(quán)，因此當(dāng)事人間通常均約定信托約款以規(guī)范其間的權(quán)利義務(wù)關(guān)系，擔(dān)保權(quán)人行使權(quán)利即應(yīng)該受其限制。此與一般信托行為乃委托人授予受托人超過經(jīng)濟(jì)目的的權(quán)利，而僅僅許可其基于經(jīng)濟(jì)目的范圍內(nèi)行使權(quán)利的法律行為相類似”。⑥因此，在實務(wù)上，讓與擔(dān)保即“信托的讓與擔(dān)?！?。至于這種新型擔(dān)保方式的實現(xiàn)方式，一般認(rèn)為“讓與擔(dān)保的設(shè)定，標(biāo)的物之所有權(quán)雖已移轉(zhuǎn)于擔(dān)保權(quán)人，然就擔(dān)保權(quán)人與設(shè)定人間之關(guān)系言，擔(dān)保權(quán)人尚非確定的取得標(biāo)的物的所有權(quán)，于債務(wù)人不履行債務(wù)時，擔(dān)保權(quán)人仍應(yīng)履行變賣標(biāo)的物或協(xié)議估價，以其價金受償或標(biāo)的物抵償之程序，亦即擔(dān)保物權(quán)人仍有清算義務(wù)，于標(biāo)的物之價金逾擔(dān)保債權(quán)時，就超過部分負(fù)有返還之責(zé)，縱于承受標(biāo)的物抵償債務(wù)時亦同，非當(dāng)然取得標(biāo)的物所有權(quán)?！雹?/p>

綜上可見，讓與擔(dān)保制度的法律構(gòu)造大致可以分為三個層面：其一是完成所有權(quán)的互換；其二是設(shè)立以擔(dān)保為目的的信托關(guān)系的債；其三是享有讓與擔(dān)保之物權(quán)的權(quán)利人需要履行清算之義務(wù)等。不難發(fā)現(xiàn)，這三個層面恰與本文開頭所介紹的約定購回式證券交易的三個步驟相呼應(yīng)，具體分析見下文。

（二）約定購回式證券交易擔(dān)保模式與讓與擔(dān)保制度的契合

誠如前文所敘，約定購回式證券交易按照業(yè)務(wù)流程大致可分為初始交易、待回購擔(dān)保標(biāo)的證券管理和購回交易三個階段。在初始交易階段，設(shè)定擔(dān)保人通過賣出所持有的證券以從證券公司處獲取信用性融資，而證券公司作為擔(dān)保權(quán)人在向設(shè)定人融出資金的同時獲取標(biāo)的證券的名義所有權(quán)，此步驟即上述讓與擔(dān)保制度的法律構(gòu)造之第一個層面。在待回購擔(dān)保標(biāo)的證券的時段，券商的所有權(quán)受到很多限制——如不得買賣標(biāo)的證券、不得為標(biāo)的證券設(shè)置擔(dān)保、不得享有標(biāo)的證券在此期間發(fā)生的相應(yīng)權(quán)益（如發(fā)生分紅利、兌息等）等。此外，券商還需負(fù)責(zé)對擔(dān)保標(biāo)的證券的逐日盯市和風(fēng)險提示，這些角色的承擔(dān)是為讓與擔(dān)保第二個層面——“設(shè)立信托行為之債之關(guān)系”的內(nèi)在要求。在第三個階段，亦即回購階段，證券公司會完成相應(yīng)清算交收工作，此也恰與讓與擔(dān)保制度法律構(gòu)造之第三個層面相符。

綜上所述，約定購回式證券交易所涉及的初試交易、待購回標(biāo)的證券管理及回購交易與德、日等國通過判例確定的讓與擔(dān)保制度在設(shè)立目的及運作機(jī)制上高度契合。在當(dāng)前擔(dān)保法體系無法涵蓋約定購回式證券交易擔(dān)保模式的情況下，通過引入讓與擔(dān)保制度來填補法律的漏洞，便具有重要的現(xiàn)實意義和可行性。

四、淺議我國讓與擔(dān)保制度的構(gòu)建

是否引入讓與擔(dān)保制度，在學(xué)界存在不同的意見。如梁慧星教授主持起草的《中國物權(quán)法草案建議稿》，專設(shè)第十章規(guī)定讓與擔(dān)保。其理由是：“考慮到許多地方已在分期付款買賣中采用所謂‘按揭擔(dān)保，所發(fā)生糾紛因缺乏法律規(guī)則而難于裁決，因此有在物權(quán)法上規(guī)定的必要。如果物權(quán)法不作規(guī)定，將造成法律與實踐脫節(jié)。⑧”而王利明教授主持起草的《中國物權(quán)法草案建議稿》沒有規(guī)定讓與擔(dān)保，其理由是：“讓與擔(dān)保的情形比較復(fù)雜，在不同讓與擔(dān)保中，權(quán)利人的權(quán)利的效力有所不同。就日本法上規(guī)定的讓與擔(dān)保來看，弱性讓與擔(dān)保，債權(quán)人優(yōu)先受償時應(yīng)為結(jié)算，更具有擔(dān)保物權(quán)的特性。但讓與擔(dān)保畢竟缺乏公示性，債務(wù)人在清償債務(wù)后，向債權(quán)人請求返還標(biāo)的物的請求權(quán)只是基于債權(quán)的請求權(quán)，而非基于其所有權(quán)的物權(quán)請求權(quán)。因此，在物權(quán)法中不可規(guī)定讓與擔(dān)保。⑨”

筆者以為，評判一項法律制度是否值得創(chuàng)設(shè)，取決于現(xiàn)實社會對其是否有需求，還取決于與之同類的法律制度能否代替它滿足社會之需求。正如博登海默在其著作《法理學(xué)——法哲學(xué)與法律方法》所言：“一個理想的法律制度可能是這樣一種制度，其間，必要的法律修正都是在恰當(dāng)?shù)臅r候按照有序的程序進(jìn)行的，而且這類修正只會給那些可能成為法律變革的無辜犧牲者帶去最低限度的損害。⑩”上文，筆者分析了約定購回式證券交易的擔(dān)保模式，并論證了當(dāng)前中國擔(dān)保法體系未能涵蓋此種以“讓與所有權(quán)”為形式的擔(dān)保，以致使此類金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)的法律關(guān)系面臨很大的風(fēng)險和不確定性。因此，我們認(rèn)為，引入讓與擔(dān)保制度是必要的。

具體而言，我國的讓與擔(dān)保制度宜對讓與擔(dān)保所擔(dān)保的債權(quán)范圍、所有權(quán)轉(zhuǎn)讓之構(gòu)成事實、讓與擔(dān)保合同的擔(dān)保約定、擔(dān)保過度、擔(dān)保權(quán)人之地位（相對于擔(dān)保提供人的地位以及相對于未被擔(dān)保的債權(quán)人的地位）、債務(wù)人亦即擔(dān)保提供人的地位（相對于被擔(dān)保人的債權(quán)人）、被擔(dān)保人的變價權(quán)、擔(dān)保物的原主返還等問題做出規(guī)定。

注釋：

①《約定購回式證券交易及登記結(jié)算業(yè)務(wù)實施細(xì)則》第二條.

②《中華人民共和國物權(quán)法》第一百七十九條.

③《中華人民共和國物權(quán)法》第三十九條.

④德國學(xué)者鮑爾、施蒂爾納指出：“擔(dān)保性所有權(quán)讓與制度是對動產(chǎn)質(zhì)權(quán)制度的違背，在習(xí)慣法上獲得了承認(rèn)。代替設(shè)定質(zhì)權(quán)，債務(wù)人為了擔(dān)保債權(quán)人對他享有的債權(quán)，而將屬于他的動產(chǎn)之所有權(quán)轉(zhuǎn)讓給債權(quán)人?！保▍⒁姡篬德] 鮑爾、施蒂爾納著，申衛(wèi)星、王洪亮譯，《德國物權(quán)法（下冊）》， 法律出版社，2004年版，第599頁）日本學(xué)者我妻榮指出：“在廣義上使用讓與擔(dān)保這一詞時，其含義為通過轉(zhuǎn)移擔(dān)保標(biāo)的物來達(dá)到授予信用之標(biāo)的的一種制度?！保╗日] 我妻榮著.申政武、封濤、鄭芙蓉譯.新訂擔(dān)保物權(quán)法.中國法制出版社.2008.539.）

⑤王利明.物權(quán)法論.中國政法大學(xué)出版社.2003.737.

⑥⑦謝在全.民法物權(quán)論（下冊）.中國政法大學(xué)出版社.1999.897，908.

⑧中國物權(quán)法研究課題組.中國物權(quán)法草案建議稿附理由.社會科學(xué)文獻(xiàn)出版社.2007.674.

⑨王利明.中國物權(quán)法草案建議稿及說明.中國法制出版社.2001.429.

⑩[美]博登海默著.鄧正來譯.法理學(xué)：法律哲學(xué)與法律方法.中國政法大學(xué)出版社.1998.229.